Türkiye Petrol Rafinerileri A.Ş.

Transkript

1 Firma Raporu 1 YLÜL 20.Okan Uzunoğulları uzunogullario@tskb.com.tr (212) L Hisse bilgileri Hisse kodu TUPRS Son Fiyat 27.50YTL & 23.33$ İKB-100 & $/YTL 39,457 & Hisse sayısı (adet) Piyasa değeri (mn $) Hedef piyasa değeri (mn $) Getiri potansiyeli Ortalama günlük işlem hacmi (mn $, 3 ay) 250,419,200 5,841 8, % Hafta Fiyat aralığı Yüksek Düşük YTL $ Performans (%) 1 ay 3 ay 12 ay YBB* Dolar İKB-100'e göre *Ylbaşından beri Finansal Performans milyon $ Net Satış FVÖK Net Kar 20 14, ,309 1, Değişim (%) Y 12, Değerleme Yılsonu PD ile Cari PD ile F/K (x) PD/DD (x) FD/Satışlar (x) FD/FVÖK (x) Ortaklık Yapısı Ortak Pay (%) nerji Yatırımları.Ş.( Koç Holding) 0.51 Halka açıklık 0.49 Yükselen petrol fiyatlarında avantaj sağlayan stoklama kapasitesi, esnek ham petrol işleyebilme kabiliyeti, ürün gamını daha karlı beyaz ürünlere kaydıracak olan yatırımlar, pazardaki monopol pozisyonu, petrol kaynaklarına yakınlığı... İlk yarı sonuçları beklentilerin üzerinde... Şirketin üretimini, karlılığı artan jet yakıtı ve dizele kaydırabilmesi, kdeniz marjlarının oldukça üzerinde seyreden marjları daha da yukarı çekmektedir. Petrol fiyatlarının %73 oranında artmasına karşılık, şirketin satışları %67, FVÖK ise %85 oranında artmıştır. Net Kar ise kur farkına bağlı artan finansal giderlerin etkisi ile %31 artış ile sınırlı kalarak 531 mn USD seviyesinde gerçekleşmiştir. İştah açıcı yatırımlar yılında 355 mn USD lık yatırım yapan şirketin, 20 yatırımları 300 mn USD a yaklaşmıştır. İzmit deki kükürt giderme yatırımları 20 yılında tamamlanarak düşük kükürtlü motorin kapasitesi 2.5 mn tona ulaşmıştır. Kırıkkale rafinerisindeki kükürt giderme ve benzin iyileştirme yatırımlarının ise bu yılın 3.Çeyreğinde tamamlanması bekleniyor. Bu yıl fizibilite aşamasında olan ve 2013 yılında devreye girmesi planlanan Fuel Oil dönüştürme projesinin ise karsız fuel oil ürünlerini, karlı beyaz ürünlere dönüştürerek şirkete 500 mn USD ın üzerinde bir FVÖK artışı sağlaması planlanıyor. Fiyatlara yansımamış olan yatırım hedefleri yılında elde edilecek sonuçların şirket için oldukça iyi rakamlar olacağını ve bu sonucun bir bakıma şirket için orta vadede zirve noktası oluşturacağını düşünüyoruz. Petrol fiyatları ve rafineri marjlarının gerilemesini beklerken, şirketin sektöre kıyasla yüksek karlılığını sürdürmesini bekliyoruz. ncak düşen petrol fiyatları açık bir şekilde şirketin aleyhine olacaktır. mn $ TUPRS PD (mn $) İKB'ye göre O--- T- - K- O--- T Diğer taraftan Fuel Oil Dönüşüm Projesi, şirketin rafinaj sektöründeki değişen trendlere uyum sağlayabilmesi açısından oldukça önemlidir ve mevcut varsayımlarla değerlendirildiğinde henüz fiyatlara yansımamış görünmektedir. Tüpraş için yaptığımız uluslarası çarpanlar ve IN değerleme yöntemlerine göre ulaştığımız ortalama değer 8.44 milyar USD dır. Bu rakam ise cari değere kıyasla %44 prim potansiyelini işaret etmektedir. Bahsettiğimiz bütün artı ve eksi faktörlere rağmen sahip olduğu prim potansiyelini dikkate alarak şirket için L tavsiyesinde bulunmaktayız. 1

2 20 yılı ilk yarıyıl sonuçlarını incelediğimizde... Şirket 1Y döneminde önceki yılın aynı dönemine kıyasla; satışlarını USD bazında %67 oranında artırmıştır. ynı dönemde Brent petrolünün ortalama artışı %73 seviyesindedir. Şirketin FVÖK marjı ise %7 seviyesinden %6 seviyesine yükselirken, FVÖK rakamı %85 yükselmiş ve 848 mn USD seviyesine ulaşmıştır. Kar marjı artışındaki en etkin faktör, Tüpraşın rafineri marjındaki artıştır. kdeniz Kompleksi marjı ilk 6 ayda ortalama varil başı 5 USD seviyesinde seyrederken, Tüpraşın ortalama marjı 10.2 USD a yükselmiştir. Şirketin satış kırılımına baktığımızda, Nafta üretimi azaltılarak benzin satışlarının artırıldığını, yüksek kükürtlü motorin yerine de düşük kükürtlü motorin ve jet yakıtına ağırlık verildiğini görmekteyiz. Buna karşın siyah ürünler ve toplam satış rakamları bir önceki yıla paralel gerçekleşmiştir. İlk yarıyıl sonuçlarını kısaca özetlemek gerekirse; kar marjı yüksek ürünlere yönelme esnekliği ve rafineri marjlarındaki artış şirketin beklentilerin üzerinde bir kar rakamı ve FVÖK açıklamasında etkili olmuştur. İştiraki Opet de FVÖK rakamını artırmış ve Tüpraş ın konsolide tablolarına 84 mn USD tutarında katkı sağlamıştır. Karlılık Göstergeleri 1Y 1Y Değişim miktar oran Ortalama Brent ($/varil) % kdeniz Kompleks arjı % Tüpraş raf. arjı ($/varil) % Beyaz Ürünlerin Payı 67% 67.74% FVÖK (Konsolide) mn $ % FVÖK (OPT %40) mn $ % Rafineri arjının yüksek seyri kar marjlarını artırıyor. Rafineri marjını kabaca tanımlamak gerekirse; işlenen varil başı rafineri ürün satış fiyatının, varil başı petrol, lojistik ve katkı maddelerinin maliyet toplamına bölünmesiyle elde edilen bir orandır. Tüpraşın rafineri marjının özellikle 1Y döneminde kdeniz marjından oldukça ayrıştığını görüyoruz. Bu ayrışma elbette, şirketin bölgedeki diğer rafinerilere kıyasla daha karlı çalıştığını gösteriyor. Bu karlılığın oluşumunda ise birden fazla faktör etkili olmaktadır. İlk faktör global pazarda petrol ürünlerine yönelik artan talebe karşın yetersiz rafineri kapasitesidir. Kapasitelerin yetersiz olmasının yanında yapılış amaçlarının daha çok benzin distille etmeye yönelikken motorin ve jet yakıtına yönelik talep artmaktadır. Bu talep gerek artan hava yolu taşımacılığı gerekse otomotiv sektöründe dizel motorlarının gelişmesi ile artan dizel tüketen otomotiv talebi ile güçlenmekte ve motorin ve jet yakıtının (orta distillat ürünler) fiyatlarını daha da yukarı çekmektedir. Bu ortamda Tüpraş ise dönüştürme kapasitesini maksimumda kullanarak üretim ağırlığını motorin ve jet yakıtlarına kaydırmaktadır. Nafta üretimini kısarak benzini artırmakta, motorini kısarak jet yakıtını artırmaktadır Tüpraş kdeniz Rafineri arjı Karşılaştırması arj Farkı kdeniz Komp. Tüpraş Raf.marjı K O Ş N H T K O Ş N H T K O Ş N H Kaynak: Tüpraş, BP 4.0 2

3 12 Rafineri arjında Stok tkisi Tüpraş(stok etkisi hariç) Stok tkisi kdeniz Kompleksi Rafineri marjlarını yukarı çeken diğer bir sebep Tüpraş ın sahip olduğu stoklama kapasitesidir. evcut petrol ihtiyacının %30 unu stoklarından, kalanını spot piyasadan temin eden Tüpraş bu sayede yükselen petrol fiyatlarında maliyet avantajı kazanmaktadır. Yukarıdaki grafikte Tüpraş ın 1Y- 1Y dönemlerindeki marjlar üzerindeki stok etkisi görülebilmektedir. 1Y döneminde marjlardaki stok etkisi %4 seviyesinde iken, 1Y döneminde bu etki % 19 seviyesine çıkmıştır. Buradaki artışın en önemli sebebi petrolün ortalama olarak %73 oranında yükselmesidir. Özetle artan petrol fiyatları marjları yukarı çekmektedir. Tersi durumda da elbette bir negatif etki olacaktır. Tüpraş ile kdeniz marjlarının ayrışmasındaki başka bir sebep ise Tüpraş ın yüksek kükürtlü İran ve Ural petrollerini işleyebilme kabiliyetidir. evcut bir çok rafineri düşük kükürtlü petrolleri distille etmektedir. Bu sebeple bu petrol tipine yönelik talep çok daha fazla olduğu için fiyatlarda daha yüksektir. Diğer taraftan İran ve Ural tipi petrollerin Brent tipi hafif petrollere kıyasla iskontolu oluşu Tüpraş a maliyet avantajı sağlamaktadır. ncak işlenen ağır petrolün toplamdaki payı %30 seviyelerinde olduğu için etkisi de sınırlıdır. şağıdaki grafiklerde Brent, Ural ve İran petrolleri arasındaki 1Y-1Y dönemleri fiyat makasları gösterilmiştir. Grafiklerden de görülebileceği üzere 1Y döneminde bu makas daha da açılmıştır. Yeni rafineri yatırımları ağır petrol işlemeye yönelik olmadığı sürece aradaki maliyet farkı sürecektir. yrıca bu petrollerin kaynaklarına yakınlığı da Tüpraş açısından bir avantaj teşkil etmektedir. Brent vs Iran/Ural Brent vs.iran/ural Brent_Ural Brent Iran Brent_Ural Brent Iran Ocak Şubat art Nisan ayıs Haziran Ocak Şubat art Nisan ayıs Haziran Türkiye karyakıt Tüketimi: 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% * Fuel Oil KaloriferYakıtı Toplam otorin Toplam Benzin Petrol ürünleri tüketimi temel olarak beyaz ürünler ve siyah ürünler olarak kategorize edilmektedir. Beyaz ürünleri benzin ve motorin olarak ayırabiliriz. Siyah ürünler ise fuel oil ve kalorifer yakıtı olarak iki ana kaleme ayrılabilir. Yıllar itibari ile bu ürünlerin tüketimine baktığımızda motorin tüketiminin arttığını benzin, fuel oil tüketiminin ise azaldığını görmekteyiz. Yenilenen motor teknolojileri ile otomotiv sektöründe artık binek araçlarda dizel tüketen araçların tercih edilmeye başlandığını görüyoruz. Bu trend dünyada genelinde bu yönde şekilleniyor. Diğer taraftan ısınma amaçlı olarak fuel oilin yerini alan doğalgaz fuel oil tüketiminin giderek azalmasına sebep olmaktadır. yrıca B standartları gereği düşük kükürtlü motorin tüketilme zorunluluğu, yeni araçların bu standartlarda üretilmesine sebep olmakta ve 50 ppm altındaki motorin tüketimi de giderek artmaktadır. 3

4 Türkiye akaryakıt pazarı ve Tüpraş ın büyüme stratejileri Türkiye beyaz ürün pazarı 2002 yılından itibaren incelendiğinde, pazarın genel olarak yıllık ortalama %4 oranında büyüdüğü görülmüştür. otorin satışları %7 oranında büyürken, benzin tüketimi ise ortalama %4 oranında azalmıştır. Yıllar itibari ile Tüpraş ın pazar payı ise %66-67 seviyelerinde yatay seyretmiştir.. TR karyakıt Pazarı (000 ton) /1Y LPG 3,500 3,552 3,943 4,157 3,518 3,525 1,654 Nafta Benzinler 3,152 2,969 2,889 2,709 2,616 2,540 1,6 Jet otorin 9,440 9,721 10,726 11,049 11,981 12,953 6,214 Beyaz Ürünler 12,592 12,690 13,615 13,758 14,597 15,493 7,300 Siyah Ürünler 4,876 4,736 4,467 4,012 2,945 2,554 1,341 Toplam Pazar 20,968 20,978 22,025 21,926 21,9 21,572 10,295 Tüpraş pazar payı /1Y LPG 73% 60% 41% 34% 33% 27% 28% Benzinler 70% 79% 73% 74% 69% 75% 83% otorin 67% 66% 64% 64% 63% 65% 65% Beyaz Ürünler 68% 69% 66% 66% 64% 66% 67% Pazardaki gerçekleşmeler bu yöndeyken geleceğe yönelik beklentiler; motorin tüketiminin yıllık %8 oranında büyüyeceği, benzin tüketiminde daralmanın devam edeceği ve jet yakıtları tüketiminin ise yıllık %7 oranında artacağı yönündedir. Bu beklentiler paralelinde Tüpraş ın stratejisi toplam üretim kapasitesini artırmak yerine, üretimini kar marjı düşük ürünlerden kar marjı yüksek ürünlere kaydırmaya yönelik görünmektedir. Fuel Oil dönüşüm projesi bu stratejinin ilk adımı olarak ortaya çıkmaktadır. yrıca düşük kükürtlü motorin tüketimindeki büyümeyi karşılayabilmek adına İzmit rafinerisindeki kükürt giderme yatırımlarını tamamlarken, bu yıl içerisinde Kırıkkale deki yatırımlarını tamamlayarak, 50 ppm motorin satışlarını artırmaya devam edecektir. Yatırımlar Yatırımlar (mn USD) T 2009T 2010T 2011T 2012T Şirket, ana yatırım planı çerçevesinde vrupa Birliği çevre standartlarına uygun ürünler üretmek amacıyla dizel kükürt giderme ve benzindeki kurşun oranını azaltmak için benzin iyileştirme yatırımlarını başlatmıştır. İzmit, Kırıkkale ve İzmir rafinerilerinde sürdürülen bu projelere ek olarak, orta distillat üretim kapasitesini artırmak adına Fuel Oil Dönüşüm Yatırımı planlamaktadır. İzmir ve İzmit rafinerilerindeki kükürt giderme yatırımları tamamlanmış, Kırıkkale rafinerisinin de 3.Çeyrek içerisinde tamamlanması beklenmektedir. Bu yatırımların tamamlanması ile 10 ppm motorin kapasitesi 7 mn tona çıkacak olan şirkete yarattığı katma değer ile 143 mn USD tutarında faaliyet karı artışı sağlaması hedeflenmektedir. Benzin iyileştirme yatırımları da İzmit te geçtiğimiz yıl devreye girmiş, Kırıkkale deki yatırımın ise yine 3.Çeyrekte tamamlanması planlanmaktadır. Bu yatırımın da tamamlanması ile benzin üretim kapasitesi 5.8 mn tona çıkacaktır. yrıca naftadan benzine dönüştürme sayesinde kar majlarına olumlu etkisi olacaktır. Şirketin beklentisi ton başına 65 USD lık bir ek getiridir ki, bu rakam da yatırımların tamamlanması itibari ile 141 mn USD lık faaliyet karı artışına karşılık gelmektedir da başlanması ve 2013 yılında devreye alınması beklenen Fuel Oil Dönüştürme Projesi Şirket in şu an en heyecan verici hikayesidir. Bu yatırım satış fiyatları üretim maliyetlerinin bile altında kalan tonluk siyah ürün üretimini tonluk beyaz ürüne dönüştürebilecektir. Projenin toplam maliyeti 1.6 milyar USD tutarında olacaktır. % 65 ini proje finansman kredisi ile finanse etmeyi planlamaktadır. Yatırımın tamamlanması sonrasında 510 mn USD FVÖK artışı ve 885 mn USD lık ciro artışı hedeflenmektedir. Sonuç olarak bu yatırım, Tüpraş ın hesaplamalarına göre şirketin mevcut değerine 900 mn USD lık ek değer katacaktır. 4

5 Petrol Fiyatları, Rafineri arjları ve Tüpraş Değerleme ve Varsayımlar Tüpraş petrol fiyatlarındaki dalgalanmaları rahatlıkla ürün fiyatlarına yansıtabildiği için dalgalanmaların etkisi dolaylı olmaktadır. rtan fiyatlar stoklama kapasitesi sayesinde avantaj sağlarken, talep dinamiklerine bağlı olarak motorin ve jet yakıtı marjinlerinin benzinden ayrışması da Tüpraş ın karlılığında destekleyici olacaktır yılında özellikle Hindistan ve Çin de devreye girecek yeni rafineriler genel olarak marjların bir miktar gerilemesinde neden olabilir. ncak sadece Çin ve Hindistan daki motorlu taşıt alımlarının %20 oranında arttığı göz önüne alındığında, arzdan ziyade talep cephesindeki gelişmelerin marjlar üzerinde belirleyici olacağı görüşündeyiz. Beyaz ürünler özelinde, benzin ve motorin arasındaki ayrışmanın ise motorine olan talep gücüne bağlı kalacağı ve yeni rafineri yatırımlarının etkisinin bu noktada da sınırlı kalacağı görüşündeyiz. Petrol fiyatlarının 10 yıllık dönemi içeren tahminleri açıkça belirtmek gerekirse şu ortamda falcılıktan öteye gitmeyecektir. ncak değerleme kapsamında önemli bir faktör olduğu için önümüzdeki 10 yıl içinde petrolün ortalama 100 USD/varil seviyesinde seyredeceğini varsayımı ile hareket ettik. Petrol fiyatlarında belirleyici dinamiklerin FD in para politikası ve (başta sya olmak üzere) artan talep baskısı olduğunu düşünüyoruz. Bu dinamikler çerçevesinde önümüzdeki yıllarda, gerek talepteki gerilemeye bağlı gerekse FD in (petrolün de desteklediği enflasyon endişeleri paralelinde) sıkı para politikasına yaklaşan adımlar atacağı varsayımıyla, petrolün 115 USD seviyelerinden kademeli olarak gevşeyeceği görüşündeyiz. 140 Petrol (Varil/US$) T 2009T 2010T 2011T 2012T 2013T 2014T 2015T 2016T 2017T 20T 2009T Piyasa Çarpanları F/K PD/Satışlar PD/DD FD/FVÖK F/K PD/Satışlar PD/DD FD/FVÖK otoroil Hellas Grupa Lotos PKN Orlen Hellenic Petroluem Neste Oil Petroplus Holding G Unipetrol Ortalama Tüpraş Hedef Değer( mn USD) 12,390 6,7 6,179 11,253 10,161 6,640 4,973 9,747 Ortalama Hedef Değer 8,5 Piyasa Çarpanları: Uluslarası karşılşatırmalara göre yaptığımız değerleme sonucunda Tüpraş için 8.5 milyar USD lık hedef değere ulaştık. Bu sonuç baz alındığında, şirketin halihazırdaki piyasa değerine kıyasla %43 oranında prim potansiyeli taşıdığı görülmektedir. 5

6 Varsayımlar: Değerleme modelini etkileyen temel değişkenler petrol fiyatları ve ürün gamında beyaz ürünlere verilen ağırlığın artması ile değişen kar marjlarıdır.bu doğrultuda; Yüksek rafineri marjlarının, 2009 da devreye girecek olan yeni rafineriler ve nispeten azalan petrol fiyatları etkisi gerileyeceği görüşündeyiz arasında rafineri marjlarındaki azalma ile birlikte FVÖK marjının 8.5 % seviyelerinden %6 seviyesine gerileyeceğini varsaymaktayız. Buna karşın 2013 yılında Fuel Oil dönüştürme projesinin olumlu etkilerinin bilançoya yansıyacağı görüşüyle FVÖK marjlarının rafineri marjlarından bağımsız bir şekilde %8.5 seviyelerine çıkacağını öngörüyoruz. Petrol tahminlerimizde fiyatların ortalama 100 USD seviyesinde dalgalanacağını varsaydık. ncak tahminlerimizin sapma olasılıkları çok yüksek olduğu için hassasiyet analizinde petrol tahminleriminizin +/-%10 luk dilimlerde sapması halinde ulaşılacak değerleri de değerleme tablomuzda belirttik. Bu açıdan yatırım kararı alırken bu uç değerlerin de dikkate alınmasını öneriyoruz. Yukarıda özetlediğimiz varsayımlar çerçevesinde IN yöntemine göre Tüpraş için 8.37 milyar USD hedef değere ulaştık. IN Tablosu (mn USD) 20T 2009T 2010T 2011T 2012T 2013T 2014T 2015T 2016T 2017T Net Satışlar 27,025 25,930 25,666 25,404 24,888 22,735 21,636 21,218 20,809 20,4 Faaliyet karı (Vergi Sonrası) 1,384 1, ,182 1,125 1, mortisman Yatırım Harcamaları Sermaye İhtiyacı. Değişimi Serbest nakit kımı (FCF) ,270 1, Şimdiki Değer (FCFF) İN Bugünkü Değeri ( ) 4,909 Uç Değer(Terminal Value) 3,226 Firma Değeri 8,135 Net Nakit Pozisyonu 231 Hedef Piyasa Değeri(IN) 8,365 Hedef Piyasa Değeri(Çarpan nalizi) 8,5 (ğırlıklandırılmış) Hedef Piyasa Değeri 8,437 Hisse Senedi Sayısı(adet) 250,419,200 Hisse Senedi Değeri (cent) Hisse Senedi Değeri (YTL) Döviz Kuru Kapanış Fiyatı (YTL) Prim Potansiyeli 44% Çekincelerimiz... Sonuç Olarak yılında elde edilecek sonuçların şirket için oldukça iyi rakamlar olacağını ve bu sonucun bir bakıma şirket için orta vadede zirve noktası oluşturacağını düşünüyoruz. Petrol fiyatları ve rafineri marjlarının gerilemesini beklerken, şirketin sektöre kıyasla yüksek karlılığını sürdürmesini bekliyoruz. ncak düşen petrol fiyatları açık bir şekilde şirketin aleyhine olacaktır. Diğer taraftan Fuel Oil dönüşüm projesi, şirketin rafinaj sektöründeki değişen trendlere uyum sağlayabilmesi açısından oldukça önemlidir ve mevcut varsayımlarla değerlendirildiğinde henüz fiyatlara yansımamış görünmektedir. Şirketin hedef değere ulaşma süreci IKB nin yükseliş potansiyeline bağlı olacaktır. yrıca gerek petrol fiyatlarının, gerekse rafineri marjlarının ön görülme zorluğu, uzun vadeli yatırımlar için yatırımcılarda tereddüte sebep olabilir. Tüpraş için yaptığımız uluslarası çarpanlar ve IN değerleme yöntemlerine göre ulaştığımız ortalama değer 8.44 milyar USD dır. Bu rakam ise cari değere kıyasla %44 prim potansiyelini işaret etmektedir. Bahsettiğimiz bütün artı ve eksi faktörlere rağmen, sahip olduğu %44 prim potansiyeli dikkate alarak şirket Petrol Fiyat Değişimi -20% Hassasiyet nalizi -10% 0% 10% 20% i ç i n L 10% 6,496 7,477 8,482 9,559 10,637 11% 6,4 7,374 8,365 9,429 10,494 12% 6,234 7,177 8,144 9,182 10,223 SO tavsiyesinde bulunmaktayız. 6

7 Tüpraş ali Tabloları BİLNÇO (YTL) 20 20T 2009T Dönen varlıklar toplamı 4, , ,412.3 Nakit ve nakit eşdeğerleri , ,485.6 Ticari ve diğer alacaklar 1, , ,4.4 Satılmaya hazır varlıklar Stoklar 1, , ,593.0 Peşin ödenen giderler ve diğer dönen varlıklar Duran varlıklar toplamı 3, , ,114.2 UV Ticari ve diğer alacaklar Satılmaya hazır finansal varlıklar addi duran varlıklar, net 2, , ,593.0 addi olmayan duran varlıklar, net Peşin ödenen giderler ve diğer duran varlıklar rtelenmiş vergi alacağı TOPL VRLIKLR 7, , ,526.5 Kısa vadeli borçlar toplamı 3, , ,019.2 Kısa vadeli krediler Ticari ve diğer borçlar 3, ,3.7 3,889.5 Vergi Yükümlülüğü Karşılıklar Finansal kiralama borçları Uzun vadeli borçlar toplamı , ,685.5 Uzun vadeli Krediler ,037.2 Ticari ve diğer borçlar Karşılıklar rtelenmiş vergi yükümlülüğü Finansal kiralama borçları Toplam özkaynaklar 3, , ,821.9 YÜKÜLÜLÜKLR ve ÖZKYNKLR TOPLI 7, , ,526.5 GLİR TBLOSU (mn USD) 20 20T 2009T Net satışlar 17,3.8 27, ,930.1 Satılan mal maliyeti -15, , ,985.3 Brüt kar 1, , ,944.8 Diğer faaliyet gelirleri Faaliyet Giderleri Diğer faaliyet giderleri Faaliyet karı , ,426.2 Finansman gelirleri (net) Yatırım gelirleri Diğer giderler Parasal kayıp/kazanç Vergi karşılığı ve azınlık payları öncesi kar 1, , ,500.4 Vergi karşılığı Net kar , ,200.3 FİNNSL DTLR* 20 20T 2009T Brüt Kar arjı 8.0% 8.4% 7.5% Faaliyet Kar arjı 5.6% 6.4% 5.5% FVÖK arjı 6.3% 7.1% 6.2% FD/FVÖK FD/N.STIŞLR F/K (X)