Akfen GYO Şehir Otelleri Zinciri

Transkript

1 AKFEN GYO Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı Araştırma Raporu Akfen GYO Şehir Otelleri Zinciri Akfen GYO sektördeki tek şehir otelciliği odaklı GYO Avrupa nın nüfus bakımından en büyük 3. Ülkesi olan Türkiye deki 3-4 yıldızlı uluşlararası şehir oteli ihtiyacı; tüketimin GSYH daki payının %70 seviyesinde olması, şehir otelciliğindeki yüksek talep/arz oranı, artan şehir içi mobilite ve yabancı ziyaretçi rakamlarından açıkça belli olmaktadır. Bu nedenler dolayısıyla, Akfen GYO nun şehir otelciliği segmentindeki tek GYO olarak, sektördeki güçlü büyüme potansiyelinden fayda sağlayacağını düşünüyoruz. Avrupa nın 1 numarası Accor ile münhasırlık... Akfen GYO, Accor un NOVOTEL ve IBIS Avrupa nın en fazla gelişme potansiyeli olan otel markası - markaları için münhasırlığı olan, Türkiye deki otel geliştirme şirketi. Ayrıca AKFGY nin, Accor un diğer tüm markalarına ilişkin Türkiye yatırımlarında öncelik hakkı bulunmakta. Accor 90 ülkede, 15 markası ile 4,229 otel işleten, dünya çapında toplamda 500,000 den fazla yatak kapasitesine sahip, Avrupa nın bir numaralı otel zinciri. Accor otellerinde yatırımcılarla, isim hakkı, yönetim kontratı ya da kira kontratları ile çalışmaktadır. Bunlar arasında en bağlıyıcı olan anlaşma türü, Accor un en yüksek operasyonel riski aldığı değişken kira kontrtatlarıdır. Accor normalde bu tip kontratları, gelişmiş ülkelerde uygularken, şirketin hem Türkiye ye hem de Akfen GYO ya duyduğu güven dolayısı ile taraflar 25+/-10 senelik kira kontratları ile çalışmalarını sürdürmektedir. Rusya da EBRD ve IFC ile işbirliği... Türkiye gibi Rusya nında gelişmekte olan ülkeler arasında, şehir otelciliği açısından gelecek vaad eden diğer bir ülke olması sebebiyle, hem EBRD hem de IFC, bu ülkedeki otel yatırımları ile oldukça ilgililer. Akfen GYO da Rusya da devam eden tüm yatırımlarında, her iki kurumla birlikte çalışmalarını sürdürüyor. Akfen GYO 2014 yılına kadar, oda kapasitesini neredeyse iki katına çıkaracak Akfen GYO nun şu anda 10 otelindeki oda kapasitesi 1,768. Biz bu rakamın 2014 yılında, hem Türkiye deki 3 yatırım, hem de Rusya daki 4 yatırım tamamlandığında iki katına çıkarak 3,252 olmasını bekliyoruz. Ayrıca şirketin, Türkiye de şu anda devam eden 3 otel projesi dışında, arsaları temin edilmediği için değerlememize katmadığımız ancak Accor ile yapılan mutabakat zaptı nedeniyle 2015 yılına kadar teslim etmesi gereken ekstra 5 otal yatırımı daha olacak. VAFÖK marjının her geçen yıl artmasını bekliyoruz 2010 yılı sonu itibariyle Akfen GYO nun VAFÖK marjı %67 seviyesinde bulunmaktadır. Kira getirisi elde eden sektördeki diğer GYO lar için 2010 yılı ortalması ise %32 dir. Halı hazırda güçlü olan VAFÖK marjının, yeni açılan otellerin operasyonel performansının artması ve devam eden yatırımların hayata geçmesi ile her geçen dönem artmasını bekliyoruz yılı sonunda şirketin VAFÖK marjının %84 seviyesine ulaşmasını ve %85 ler seviyeinde stabilize olmasını bekliyoruz yılı sonuna kadar ekstra finansman ihtiyacı yok Şirketin önümüzdeki 3 senesi için öngördüğümüz 48mnEUR luk finansman açığı, Mayıs ayı başında tahsil edilen halka arz gelirleri ile kapandı. Şu anda değerlememizde bulunan tüm devam eden ve gelecek projelerin tamamlanması için şirketin herhangibir ekstra finansmana ihtiyaç duymayacağını öngörüyoruz. Ancak olası bir finansman ihtiyacı durumunda, şirketin şu anda %27 seviyesinde bulunan krediler/varlık değerleri oranını, yasal limit olan %50 ye kadar çıkararak ekstra 66mnEUR luk ek finansman sağlama şansı bulunuyor. Bu nedenle şirketin 2013 sonuna kadar bedelli sermaye arttırımı yapmayacağını öngörüyoruz. Operasyonel otellerin 2011 ilk çeyrekteki başarılı performans artışı... AKFGY, hem Türkiye deki 9 otelinin doluluk oranlarındaki ve oda başı fiyatlarındaki artış sayesinde hem de Accor ile yapılan kira sözleşmelerinin (2010 yılında açılan oteller için 2010 yılında itibaren, daha önce açılan oteller için 2011 yılından itibaren geçerli olacak şekilde) AKFGY lehine değiştirilmesi sayesinde, şirketin otellerin gelirlerinden elde ettiği kira geliri, geçtiğimiz ilk çeyreğe kıyasla kira gelirini %60 oranında arttırdı. Akfen GYO yu ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi ile araştırma kapsamına alıyoruz AKFGY NAD ne göre %46 iskonto ile işlem görürken, EKGYO hariç sektör ortalaması %32 seviyesindedir. AKFGY için 3.03TL lik hedef hisse fiyatımız %48 lik bir yükseliş potansiyelini işaret etmektedir. AKFEN GYO Endeksin Üzerinde Getiri Neslihan Karagöz neslihan.karagoz@oyakyatirim.com.tr Değerleme Hisse Fiyatı (TL) 2.04 Hedef Hisse Fiyatı (TL) 3.03 Yükseliş Potansiyeli 48% Piyasa Değeri (mn TL) 375 NAD (TLmn) 697 NAD 'e İskonto 46% Piyasa Verileri 12 Aylık D/ Z (TL) 2.21 / 2.02 Ort. Gün. İş. Hac.(mn USD) 5.1 Hisse Adedi (mn) 184 Halka Açıklık 29% Yabancı Payı 29% Ortaklık Yapısı % Akfen Holding 52% Hamdi Akın 19% Diğerleri 29% 110% 90% 70% 50% M M M M M M M M Rel.Perf Mcap (US$mn) Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız.

2 Yatırım Özeti Akfen GYO, şehir otelciliği odaklı tek GYO... Operasyonel 10, yatırım halinde 3 otel... Akfen GYO ya ait operasyonel oteller, Accor tarafından 25 +/- 10 yıl süreli kira sözleşmelerine dayalı olarak işletiliyor. Operasyonel 10 otelin 9 u Türkiye nin 6 farklı şehrinde bulunurken, 1 tanesi KKTC de yer alıyor. Accor ile yapılan münhasırlık anlaşması önemli bir avantaj... Accor ile imzalanan mutabakat belgesi ek sözleşmesine göre Akfen GYO, 2015 yılı sonuna kadar Accor a Türkiye de tamamlanmış 8 otel teslim etmekle yükümlü. Bu 8 otelden 3 tanesinin arsası temin edilmiş ve yatırımları başlamıştır. Geri kalan 5 otel için ise, her iki şirketin İstanbul daki yatırımları arttırmak istemesi ve şehirdeki 3-4 yıldızlı otel ihtiyacı nedeniyle, İstanbul ağırlıklı olmak üzere arsa arayışları devam etmektedir. Akfen GYO özellikle, şehir otelciliğinde henüz gelişmemiş olan Türkiye ve Rusya da yatırımlarını arttırmayı hedefliyor... Rusya da 4 otel yatırımı. Samara ve Yaroslavl daki otellerin 2011 son çeyreğinde operasyonel olmasını bekliyoruz. Şirket daha önce Rusya yatırımları için CreditEurope bankasından aldığı kredinin refinansmanı ve yeni yatırımları için, International Finance Corporation (IFC - %50) ve Avrupa İmar ve Kalkınma Bankası (EBRD - %50) ile 32mnEUR luk kredi anlaşması imzaladı. Kaliningrad yatırımının başlangıç maliyeti bu krediden karşılanacak. Kaliningrad projesinin inşaatının çeyreğinde başlamasını bekliyoruz. Bir diğer Rusya yatırımı olan Moskova projesinin ise finansmanın önümüzdeki aylarda sağlanmasını ve 2011 yılı sonunda inşaatın başlamasını bekliyoruz. Daha önceki Rusya projelerinin finansmanını sağlayan her üç banka da (IFC, EBRD ve CreditEurope) Rusya daki otel yatırımlarına duydukları ilgi nedeniyle Moskova projesinin finansmanı için de teklif verdi. Tarihçe AKFEN GYO TARİHÇE Accor ile Mutabakat belgesi imzalandı. Şiket, 14 Temmuz 2006 tarihi itibariyle Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı'na dönüştü ve ismi Akfen GYO olarak değiştirildi. Trabzon NOVOTEL faaliyete geçti. Gaziantep IBIS&NOVOTEL, Kayseri IBIS&NOVOTEL ve Bursa IBIS faaliyete geçti Akfen GYO, Türkiye'deki ilk otel yatırım arazisinitahsis etti. (Zeytinburnu, İstanbul) İstanbul Zeytinburnu IBIS&NOVOTEL, Eskişehir IBIS ve Nothern Cyprus Mercure Hotel faaliyete geçti. Samara IBIS & Ofis ve Bursa IBIS inşaatı başladı. Kaynak: Şirket Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 2

3 Değerleme Akfen GYO nun portföyünde yer alan varlıklar için ayrı ayrı yapmış olduğumuz değerleme sonrasında, şirketin hedef net aktif değerini 281mnEUR (629mnTL) olarak belirledik. Akfen GYO için belirlediğimiz hedef hisse fiyatını bulurken, hem kendi yapmış olduğumuz tahminlerle bulduğumuz hedef NAD ini hem de şirketin şu anki net aktif değerini, piyasanın tarihsel iskonto oranı ile hesaplayarak; her ikisini de %50 ağırlıkla değerlememize dahil ettik. 697mnTL olan şu anki net aktif değerini, bir yıllık tarihsel piyasa iskontosu olan %30 ile iskontoladığımızda bulduğumuz 488mnTL lik değerin %50 sinin üzerine, kendi tahminlerimizle bulduğumuz hedef NAD olan 625mnTL lik değerin %50 sini eklediğimizde şirketin hedef piyasa değerini 557mnTL, hedef hisse fiyatını ise 3.03TL olarak hesapladık. Şirketin 3.03TL lik hedef hisse fiyatı, 24 Mayıs kapanışı olan 2.04TL ye göre %48 lik bir yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Akfen GYO yu 3.03TL hedef hisse fiyatı ve ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi ile araştırma kapsamına alıyoruz. AKFEN GYO Değerlemesi Değerleme Varlık Hedef Akfen GYO Hedef Değer Portföydeki Metodu Değeri (EURmn) Payı (EURmn) Payı Operasyonel Oteller % KKTC Mercure Hotel & Casino İNA % % İstanbul - Zeytinburnu - IBIS İNA % % İstanbul - Zeytinburnu - NOVOTEL İNA % % Trabzon - NOVOTEL İNA % % Bursa - IBIS İNA % % Kayseri - IBIS İNA % % Gaziantep - IBIS İNA % % Gaziantep - NOVOTEL İNA % % Kayseri - NOVOTEL İNA % % Eskisehir - IBIS İNA % % Türkiye'deki Projeler % İstanbul - Esenyurt - IBIS İNA % % Adana - IBIS İNA % % İzmir - IBIS İNA % % Rusya'daki Projeler % Moskova - IBIS İNA % % Samara - IBIS İNA % % Yaroslavl - IBIS İNA % % Kaliningrad - IBIS İNA % % Samara - OFİS İNA % % Portföy Değeri (EURmn) Oda Başı Değer (EUR) 198K KDV Alacaklarının Net Bugünkü Değeri (EURmn) 6.5 Düzeltilmiş Net Nakit (EURmn) Genel Giderlerin Net Bugünkü Değeri (EURmn) Hedef NAD Kaynak: Oyak Yatırım Tahminleri Halka Arz Sonrası Net Aktif Değer (mntl) Tarihsel Piyasa İskontosu (23 Mayıs 2011 itibariyle) -30% Piyasa İskontosuna Göre Halka Arz Sonrası NAD (mntl) HEDEF NAD %50 NAD %50 HEDEF NAD HEDEF PİYASA DEĞERİ (TLmn) Ödenmiş Sermaye HEDEF HİSSE FİYATI (TL) Mayıs 2011 Hisse Kapanış Fiyatı (TL) 2.04 Yükseliş Potansiyeli 48% Kaynak: Oyak Yatırım Tahminleri Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 3

4 Türkiye Ekonomisi & Turizm Sektörü Tüketime dayalı ekonomi... GSYH büyümesi diğer ülkelerin üzerinde % GSYİH içindeki Hanehalkı Tüketim Payı T 2011T Gelişmiş Avrupa ABD Gelişmekte Gelişmiş olan Avrupa Asya Güney Amerika Türkiye Gelişmekte olan Asya Kaynak: Dünya Bankası 2009 yılı itibariyle Kaynak: IMF Yerli yolcu sayısı son dört yılda ortalama yıllık %10 büyüdü... Yabancı ziyaretçi sayısı son yedi yıldaki yıllık ortalama artış oranı %8... Yerli Yolcu sayısı (mn) Yerli Yolcu sayısındaki yıllık büyüme Yabancı Ziyaretçiler Yıllık Büyüme 25% 20% 15% 10% 5% 0% % 20% 15% 10% 5% 0% 5% 10% Kaynak: Devlet Hava Meydanları İşletmesi Genel Müdürlüğü (DHMI) Kaynak: TUIK Türkiye 73 milyonluk nüfüsü ile Avrupa nın en büyük üçüncü ülkesi itibariyle Kaynak : IMF YABANCI ZİYARETÇİLER * TURİZM GELİRLERİ % Dünya % Düya No Ülke Milyon Toplamının No Ülke Milyar $ Toplamının 1 Fransa % 1 ABD % 2 ABD % 2 İspanya % 3 İspanya % 3 Fransa % 4 Çin % 4 İtalya % 5 İtalya % 5 Çin % 6 İngiltere 28 3% 6 Almanya % 7 Türkiye % 7 İngiltere % 8 Almanya % 8 Avustralya % 9 Malezya % 9 Türkiye % 10 Meksika % 10 Avusturya Dünya Toplamı % Dünya Toplamı % (*)Günübirlik Ziyaretçiler Hariç Kaynak: Türk Turizm Yatırımcıları Derneği Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 4

5 Türkiye Otel Piyasası Türkiye ve diğer ülkelerdeki yatak arzı karşılaştırmaları 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% Avusturya Hırvatistan Fransa İsveç İtalya Hollanda İspanya İngiltere Çek C. Almanya Macaristan ABD Polonya Türkiye Çin 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% Yatak Arzı / Nüfus Yatak Arzı/ Yabancı Ziyaretçiler Kaynak : Akbank Turizm Raporu - Haziran 2010 & Oyak Yatırım Kaynak : Türkiye Turizm Yatırımcıları Derneği & Oyak Yatırım 2009 İtibariyle Dünya turizimindeki ilk on ülkenin ortalama yatak arzı/nufüs oranı %6 iken, bu oran Türkiye de henüz %1.4 gibi düşük bir seviyededir. Yatak arzı/yabancı ziyaretçiler oranında ise yine aynı ilk on ülkenin ortalaması %9 olurken, Türkiye de bu oran %3.9 dur. Türkiye Otel piyasasındaki Arz ve Talep Dengesi Arz Talep 2-yıldız 7% 3- yıldız 15% 1-yıldızApart 1% 4% 4-yıldız 30% Diğerleri 7% 5-yıldız 36% 3 Yıldız 19% 2 Yıldız 11% 4 Yıldız 31% 5 Yıldız 38% 1 Yıldız 1% Kaynak: Turizm Bakanlığı 2009 İtibariyle Türkiye deki toplam otel odası arzı içerisinde, 3 ve 4 yıldızlı otellerin payı sırasıyla %15 ve %30 dur. (Toplam %45) Talep tarafına baktığımızda ise, 2009 yılında gerçekleşen konaklamaların %50 sinin 3 ve 4 yıldızlı otel segmentinde olduğunu görüyoruz. Arz içerisinde yer alan 3 ve 4 yıldızlı otellerin kalitesi söz konusu olduğunda, uluslararası markalardan çok fazla söz edilememektedir. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 5

6 Accor Lüks Üst sınıf Orta sınıf Ekonomi Bütçe Accor, 90 ülkedeki 4,229 oteli ile Avrupa da oda arzı açısından 1 numaralı otel zinciri... Lüks segmentten bütçe segmentine kadar yaklaşık 15 markası ile hizmet veren Accor un, önümüzdeki dönemdeki otel piyasası trendlerine göre NOVOTEL ve IBIS markaları en fazla potansiyel vaad eden markalar. Yönetim şekli açısından otel portföyü Ülkeler bazında otel portföyü İsim Hakkı (Franchise) 24% Yönetim kontratı 22% Kaynak: Accor Mülkiyet 17% Değişken kira kontratı 37% Afrika /Orta Doğu 4% Latin Amerika/Ka rayipler 4% Kuzey Amerika 26% Asya Pasifik 10% Avrupanın geri kalanı 22% Fransa 34% Fransa dışında Accor ağırlıklı olarak Avrupa ve Kuzey Amerika ülkelerinde faaliyet gösteriyor. Accor otellerinin %37 si değişken kira kontratları ile yönetilirken, bu otellerin çoğu gelişmiş ülkelerde bulunuyor. Değişken kira kontratı tipi, operasyonel riskin Accor üzerinde olması nedeniyle en bağlayıcı kontrat tipi olurken; Accor, Akfen GYO ile ortaklığında, hem Türkiye ye hem de şirkete duyduğu güven nedeniyle bu şekilde çalışmayı tercih etti. Ayrıca şirketlerin arasındaki 25 +/- 10 yıllık uzun vadeli kontratlar Accor un Akfen GYO ya duyduğu güvenin bir diğer göstergesi. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 6

7 SIRALAMA Otel Zinciri Otel Sayısı Oda Sayısı IHG 4,432 4, , , Wyndham Hotel Group 7,112 7, , , Hilton Hotels 3,526 3, , , Marriott International 3,329 3, , , Accor 4,111 3, , , Choice 6,021 5, , , Best Western 4,048 4, , , Starwood Hotels and Resorts , , Carlson Hospitality Worldwide / Rezidor 1,059 1, , , Hyatt Hotels Corp , ,343 Kaynak : Data Base MKG Hospitality - Mayıs 2010 MKG Konaklama şirketinin yaptığı araştırmaya göre, Accor oda arzı bakımından 2010 yılında dünyadaki en büyük 5. otel zinciri. SIRALAMA Otel Zinciri Otel Sayısı Oda Sayısı ACCOR 2,234 2, , , BEST WESTERN 1,289 1,264 87,017 84, IHG ,084 84, GROUPE DU LOUVRE ,544 59, NH HOTELES ,777 43, SOL MELIA ,960 45, CARLSON / REZIDOR ,471 42, TUI ,079 41, HILTON WORLDWIDE ,713 38, WHITBREAD ,142 38,695 Kaynak : Data Base MKG Hospitality - Şubat 2010 Yine aynı kurumun araştırmasına göre, Avrupa da ise Accor en büyük otel zinciri olarak faaliyet gösteriyor. Avrupa da marka bazında otel arzı Otel Zinciri Marka Oda Sayısı Accor Ibis 75,460 Accor Mercure 54,032 IHG Holiday Inn 45,526 Accor Novotel 43,420 Whitbread Premier Inn 42,809 NH Hotels NH Hotels 41,213 Hilton Hilton 39,594 Carlson Radisson Blue 38,740 Accor Etap 35,691 Wyndham Travelodge 29,775 Kaynak: Hotel Analyst Hotel Analyst firmasının 2010 yılı verisine göre oda arzı bakımından, Avrupa da faaliyet gösteren en büyük ilk 10 otel markasının 4 ü Accor grubuna ait olurken, 1. sırada Accor un en umut vaadeden markası IBIS yer almaktadır. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 7

8 Otel Portföyü Operasyonel Oteller Oda Sayısı Arsa Sahipliği Üst Hakkı Süresi İnşaat Başlangıç Tarihi Otel Açılış Tarihi KKTC Mercure Otel & Casino 299 Üst Hakkı İstanbul - Zeytinburnu IBIS 228 Üst Hakkı Mart 2007 İstanbul - Zeytinburnu NOVOTEL 208 Üst Hakkı Mart 2007 Eskişehir IBIS 108 Üst Hakkı Nisan 2007 Trabzon NOVOTEL 200 Üst Hakkı Ekim 2008 Kayseri IBIS 160 Üst Hakkı 2058 Ağustos 2007 Mart 2010 Kayseri NOVOTEL 96 Üst Hakkı 2058 Ağustos 2007 Mart 2010 Gaziantep IBIS 177 Üst Hakkı 2036 Ekim 2007 Ocak 2010 Gaziantep NOVOTEL 92 Üst Hakkı 2036 Ekim 2007 Ocak 2010 Bursa IBIS 200 Üst Hakkı 2039 Temmuz 2009 Kasım 2010 Toplam 1,768 Türkiye'deki Otel Projeleri Oda Sayısı Arsa Sahipliği Üst Hakkı Süresi İnşaat Başlangıç Tarihi Otel Açılış Tarihi Adana IBIS 165 Tapu --- Ocak 2011 Nisan 2012 İstanbul - Esenyurt IBIS 156 Tapu --- Mart 2011 Temmuz 2012 İzmir IBIS 140 Üst Hakkı 2059 Mart 2011 Temmuz 2012 Toplam 461 Rusya'daki Otel Projeleri Oda Sayısı Arsa Sahipliği Üst Hakkı Süresi İnşaat Başlangıç Tarihi Otel Açılış Tarihi Samara IBIS 204 Tapu --- Temmuz 2009 Ekim 2011 Yaroslavl IBIS 177 Üst Hakkı 2060 Nisan 2010 Ekim 2011 Kaliningrad IBIS 167 Üst Hakkı 2061 Nisan 2010 Ekim 2012 Moskova Leningradsky IBIS 475 Üst Hakkı 2063 Aralık 2011 Ocak 2014 Toplam 1,023 Planlanan Otel Projeleri Oda Sayısı İstanbul Anadolu Yakası IBIS 150 İstanbul Avrupa Yakası IBIS 200 İstanbul Avrupa Yakası NOVOTEL 200 Ankara NOVOTEL 250 Ankara IBIS 200 Toplam 1000 Toplam oda sayısı (planlanan projeler dahil) 4,252 Kaynak: Şirket ***Planlanan otel projeleri değerlememizde yer almamaktadır. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 8

9 Lokasyonlar Kaliningrad ibis oda/yatak sayısı: 167/334 Moskova ibis oda/yatak sayısı: 475/950 Zeytinburnu ibis oda/yatak sayısı : 228/456 Zeytinburnu Novotel oda/yatak sayısı: 208/416 Yaroslavl ibis oda/yatak sayısı: 177/354 RUSYA Samara ibis oda/yatak sayısı: 204/408 Trabzon Novotel Esenyurt ibis oda/yatak sayısı: 200/400 oda/yatak sayısı: 150/300 Kayseri Novotel Bursa ibis oda/yatak sayısı: 200/400 TÜRKİYE oda/yatak sayısı: 96/192 Kayseri ibis İzmir ibis oda/yatak sayısı: 160/320 oda/yatak sayısı: 140/280 Gaziantep Novotel Eskişehir ibis oda/yatak sayısı: 108/216 KKTC Adana ibis oda/yatak sayısı: 165/330 oda/yatak sayısı: 92/184 Gaziantep ibis oda/yatak sayısı: 177/354 İşletme halindeki oteller İnşaat halindeki otaller KKTC Mercure oda/yatak sayısı: 299/598 Bafra Otel Kaynak : Şirket Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 9

10 Kira Anlaşması Şartları Türkiye 2011'den itibaren geçerli kira sözleşmesi şartları Önceki anlaşma şartları Şimdiki anlaşma şartları Oteller Min. Kira Rakamı Gelir paylaşım oranı / düzeltilmiş operasyonel kar Gelir Paylaşım Oranı oranına göre hesaplanan kira rakamının yüksek olanı Gelir paylaşım oranı Düzeltilmiş operasyonel kar oranı İstanbul - Zeytinburnu - IBIS 22% 25% 65% 2010 için 1.4mnEUR + KDV İstanbul - Zeytinburnu - NOVOTEL 22% 22% 65% Eskisehir - IBIS 2010 için 0.3mnEUR + KDV 22% 25% 65% Trabzon - NOVOTEL 2010 için 1.1mnEUR + KDV 22% 22% 65% 2010'den itibaren geçerli kira sözleşmesi şartları Önceki anlaşma şartları Şimdiki anlaşma şartları Oteller Min. Kira Rakamı Gelir paylaşım oranı / düzeltilmiş operasyonel kar Gelir Paylaşım Oranı oranına göre hesaplanan kira rakamının yüksek olanı Gelir paylaşım oranı Düzeltilmiş operasyonel kar oranı Kayseri - IBIS 22% 25% 70% 2010 için 0.9mnEUR + KDV Kayseri - NOVOTEL 22% 22% 70% Gaziantep - IBIS 22% 25% 70% 2010 için 0.9mnEUR + KDV Gaziantep - NOVOTEL 22% 22% 70% Bursa - IBIS 2011 için 0.6mnEUR + KDV 22% 25% 70% Kaynak: Şirket Akfen GYO lehine kira anlaşmalarının şartlarında yapılan değişiklik Eski kira anlaşmasına göre, Akfen GYO otel gelirlerinin %22 sini ve minimum kira rakamının yüksek olanını kira geliri olarak almaktaydı. Yapılan değişiklik sonrasında, yeni anlaşma şartlarına göre Akfen GYO otel gelirlerinin %22/%25 i ve otelin düzeltilmiş operasyonel karının (düzeltilmiş operasyonel kar rakamına, otelin brüt kar rakamından çıkarılan %4 lük Accor komisyonu ve ayrıca %4 oranında ayrılan bakım onarım rezervleri sonrasında ulaşılır) yüksek olanını kira geliri olarak almaktadır yılında elde edilen kira gelirlerine göre hesapladığımız otel gelirleri paylaşım oranı %20 seviyesindedir. (Mercure Oteli nin 1.2mnEUR luk 2010 yılındaki sabit kira geliri, tahminlerimize göre otel gelirlerinin %13 ü seviyesinde olup, yıllık ortalama otel gelirleri paylaşım oranını aşağıya çekmiştir) Biz yıllık ortalama otel geliri paylaşım oranının %20 lik seviyesinden her sene artarak 2016 yılında %29 seviyesine ulaşmasını bekliyoruz. Kira anlaşması şartlarındaki değişikliğinin net etkisi (Yıllık Kira Geliri - mneur) Eski Şartlar 2010 Yeni Şartlar Zeytinburnu IBIS Zeytinburnu NOVOTEL Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 10

11 Kira Anlaşması Şartları Rusya Rusya Operasyonları için Kira Anlaşması Şartları Düzeltilmiş Operasyonel Oteller Min. Kira Rakamı Kar Oranı İlk yıl için odabaşı Samara - IBIS 5,000EUR, ikinci yıl için odabaşı 6,000EUR, üçüncü yılından 15. yıla kadar odabaşı 7,000EUR. Yaros lavl - IBIS Odabaşı tavan kira bedeli 14,000EUR. Kaliningrad - IBIS Moskova - IBIS İlk yıl için odabaşı 4,000EUR, ikinci yıl için odabaşı 5,000EUR, üçüncü yılından 15. yıla kadar odabaşı 6,000EUR. Odabaşı tavan kira bedeli 12,000EUR. İlk yıl için odabaşı 5,000EUR, ikinci yıl için odabaşı 6,500EUR, üçüncü yılından 15. yıla kadar odabaşı 8,000EUR. Odabaşı tavan kira bedeli 16,000EUR. 75% Akfen GYO Rusya otellerinin düzeltilmiş operasyonel brüt kar rakamının %75 ini kira geliri olarak alacak. Yıllık hesaplanan min. kira rakamı (mneur) Hesaplanan min. kira rakamı/ Otel maliyeti Samara - IBIS % 5% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% Yaroslavl - IBIS % 7% 8% 8% 8% 8% 8% 8% 8% Kaliningrad - IBIS % 4% 5% 6% 6% 6% 6% 6% 6% Moskova - IBIS % 0% 5% 6% 8% 8% 8% 8% 8% Ayrıca, Accor ve Akfen GYO her bir otel için min. kira rakamı belirlemiştir. Düzeltilmiş brüt kar rakamı üzerinden hesaplanan kira gelirinin, belirlenen min. kira rakamı altında olması durumunda Akfen GYO kira geliri olarak belirlenen min. kira rakamını alacak. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 11

12 Türkiye deki Otellerin 1. Çeyrek Performansları Oteller 1Ç11 1Ç10 Yıllık Değişim Oteller 1Ç11 1Ç10 Yıllık Değişim İstanbul - Zeytinburnu IBIS Mart 2007'de açıldı Gaziantep NOVOTEL Ocak 2010'da açıldı Oda Sayısı Oda Sayısı Doluluk Oranı 85% 70% 15ppt Doluluk Oranı 46% 9% 38ppt ODF (EUR) % ODF (EUR) % Odabaşı Gelir (EUR) % Odabaşı Gelir (EUR) % Otel Gelirleri (mneur)*** % Otel Gelirleri (mneur)*** % Otelin Brüt Kar Marjı 60% n.a. n.a. Otelin Brüt Kar Marjı 14% n.a. n.a. AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 34% 22% 12% Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 22% 22% 0% İstanbul - Zeytinburnu NOVOTEL Mart 2007'de açıldı Kayseri IBIS Mart 2010'da açıldı Oda Sayısı Oda Sayısı Doluluk Oranı 76% 72% 5ppt Doluluk Oranı 34% 10% 24ppt ODF (EUR) % ODF (EUR) % Odabaşı Gelir (EUR) % Odabaşı Gelir (EUR) % Otel Gelirleri (mneur)*** % Otel Gelirleri (mneur)*** % Otelin Brüt Kar Marjı 47% n.a. n.a. Otelin Brüt Kar Marjı 10% n.a. n.a. AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 26% 22% 4% Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 25% 25% 0% Eskişehir IBIS Nisan 2007'de açıldı Kayseri NOVOTEL Mart 2010'da açıldı Oda Sayısı Oda Sayısı Doluluk Oranı 71% 71% 0ppt Doluluk Oranı 44% 14% 30ppt ODF (EUR) % ODF (EUR) % Odabaşı Gelir (EUR) % Odabaşı Gelir (EUR) % Otel Gelirleri (mneur)*** % Otel Gelirleri (mneur)*** % Otelin Brüt Kar Marjı 49% n.a. n.a. Otelin Brüt Kar Marjı 24% n.a. n.a. AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 27% 22% 5% Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 22% 22% 0% Trabzon NOVOTEL* Ekim2008'de açıldı Bursa IBIS Kasım2010'da açıldı Oda Sayısı Oda Sayısı Doluluk Oranı 62% 42% 20ppt Doluluk Oranı 42% ODF (EUR) % ODF (EUR) Odabaşı Gelir (EUR) % Odabaşı Gelir (EUR) Otel Gelirleri (mneur)*** % Otel Gelirleri (mneur)*** Otelin Brüt Kar Marjı 27% n.a. n.a. Otelin Brüt Kar Marjı 36% AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 22% 45% -23% Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 25% Gaziantep IBIS Ocak 2010'da açıldı TOPLAM Oda Sayısı Oda Sayısı % Doluluk Oranı 35% 7% 28ppt Otel Gelirleri (mneur)*** % ODF (EUR) % AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % Odabaşı Gelir (EUR) % Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 27% 26% 1ppt Otel Gelirleri (mneur)*** % Kaynak: Şirket Otelin Brüt Kar Marjı 14% n.a. n.a. * 2010 yılında sabit kira geliri. AKFEN GYO Kira Geliri (mneur) % ** 2010 yılına ait otel bazında brüt kar marjı verisi mevcut değil. Hesaplanan Gelir PaylaşımOranı 25% 25% 0% Kaynak: Şirket Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 12

13 Odabaşı Gelir Tahminleri Odabaşı Gelir (EUR) Odabaşı Gelir Yıllık Artış 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 2011T 2012T 2013T 2014T 2015T 2016T 2017T 2018T 2019T 2020T Kaynak : Oyak Yatırım Tahmini Sektördeki yıllık ortalama odabaşı gelir artış beklentisi 2011 yılı için %5 ile %7 arasında olurken, uzun vade için beklentileri %5 seviyesindedir. Bizim Akfen GYO için önümüzdeki on yıllık ortalama odabaşı gelir artış beklentimiz ise %6.9 seviyesinde. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 13

14 Yatırım Maliyetleri OTELLER Yatırım Maliyeti Odabaşı Üsthakkı Oda Sayısı (mneur) Maliyet (EUR) /Tapu Operasyonel Oteller ,768 74,587 İstanbul - Zeytinburnu - IBIS ,424 Ü İstanbul - Zeytinburnu - NOVOTEL ,920 Ü Eskisehir - IBIS ,713 Ü Trabzon - NOVOTEL ,500 Ü Kayseri - IBIS ,512 Ü Kayseri - NOVOTEL ,147 Ü Gaziantep - IBIS ,144 Ü Gaziantep - NOVOTEL ,592 Ü Bursa - IBIS ,500 Ü KKTC - Mercure ,779 Ü Türkiye Projeleri ,870 İstanbul Esenyurt - IBIS ,256 T Adana - IBIS ,667 T Izmir - IBIS ,429 Ü Rusya Projeleri ,562 Samara - IBIS 11.4* ,674 T Yaroslavl - IBIS 8.2* ,546 Ü Kaliningrad - IBIS 8.3* ,199 Ü Moskova - IBIS ,717 Ü TOPLAM ,252 73,053 * Akfen GYO'nun projelerdeki payı %50 Kaynak : Şirket Akfen Holding in %100 sahip olduğu Akfen İnşaat, Akfen GYO nun mevzuata göre inşaat yapamaması nedeniyle, GYO nun yatırımlarında ana müteahhit olarak görev yapmaktadır. İnşaat sektöründe önemli tecrübesi bulunan Akfen İnşaat, Akfen GYO nun projelerinde, otel inşaatlarında uzmanlaşmış müteahhitlere inşaatı yaptırırken, inşaatların yönetimi ve denetimini gerçekleştiriyor. İki şirket arasında yapılan anlaşmaya göre Akfen GYO, Akfen İnşaat a toplam otel maliyeti + %12 komisyon ücreti ödüyor. İnşaat sektöründe önemli tecrübesi bulunan Akfen İnşaat, Akfen GYO nun projelerinde, otel inşaatlarında uzmanlaşmış müteahhitlere inşaatı yaptırırken, inşaatların yönetimi ve denetimini gerçekleştiriyor. İki şirket arasında yapılan anlaşmaya göre Akfen GYO, Akfen İnşaat a toplam otel maliyeti + %12 komisyon ücreti ödüyor. Hem bina inşa maliyetlerinde yaşanan artış, hem de arsa değerlerindeki artışa bağlı olarak, bundan sonra yapılacak olan Türkiye deki IBIS otellerinin ortalama odabaşı maliyetinin 60,000EUR seviylerinde olmasını bekliyoruz. Ayıca Rusya daki IBIS otellerin maliyetlerinin, Türkiye nin oldukça üzerinde olması nedeniyle, Rusya yatırımlarının ortalama odabaşı maliyetinin 104,000EUR olmasını bekliyoruz. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 14

15 Kira Getirileri Kira Getirisi T 2012T 2013T 2014T 2015T 2016T 2017T 2018T 2019T 2020T Operasyonel Oteller 2.6% 5.5% 4.8% 4.3% 5.2% 5.9% 6.3% 6.7% 6.9% 7.2% 7.4% 7.7% 8.0% 8.5% KKTC - Mercure Otel & Casino 2.9% 8.8% 8.4% 8.2% 8.8% 9.9% 10.2% 10.5% 10.8% 11.2% 11.5% 11.8% 12.2% 12.6% İstanbul - Zeytinburnu - IBIS 2.5% 5.2% 4.3% 4.8% 5.0% 5.4% 5.6% 5.8% 6.0% 6.3% 6.5% 6.8% 7.0% 7.6% İstanbul - Zeytinburnu - NOVOTEL 2.5% 4.8% 3.7% 4.6% 4.7% 4.9% 5.1% 5.3% 5.5% 5.7% 6.0% 6.2% 6.5% 7.0% Trabzon - NOVOTEL - 0.4% 4.2% 4.2% 4.0% 4.3% 4.4% 4.6% 4.8% 5.0% 5.2% 5.4% 5.6% 6.0% Bursa - IBIS % 3.0% 4.5% 5.2% 5.5% 5.7% 6.0% 6.2% 6.5% 6.7% 7.2% Kayseri - IBIS % 3.4% 4.5% 5.2% 6.1% 6.4% 6.6% 6.9% 7.1% 7.4% 8.0% Gaziantep - IBIS % 3.7% 5.0% 6.2% 7.4% 7.7% 8.0% 8.3% 8.6% 9.0% 9.7% Gaziantep - NOVOTEL % 3.4% 4.0% 5.1% 5.4% 5.7% 5.9% 6.1% 6.4% 6.6% 7.2% Kayseri - NOVOTEL % 2.8% 3.8% 4.1% 4.7% 4.8% 5.0% 5.2% 5.4% 5.7% 6.1% Eskisehir - IBIS 2.7% 5.9% 4.8% 6.2% 6.7% 7.0% 7.3% 7.6% 7.9% 8.2% 8.5% 8.8% 9.2% 9.9% Türkiye'deki Otel Projeleri** % 5.0% 6.3% 7.6% 8.1% 8.4% 8.8% 9.1% 9.8% İstanbul - Esenyurt - IBIS % 5.0% 5.8% 7.7% 8.2% 8.5% 8.9% 9.2% 9.9% Adana - IBIS % 6.2% 7.5% 8.4% 8.9% 9.3% 9.7% 10.1% 10.9% Izmir - IBIS % 4.0% 5.9% 6.8% 7.2% 7.5% 7.8% 8.1% 8.8% Rusya'daki Projeler** % 4.0% 5.8% 5.1% 6.9% 7.7% 8.4% 9.6% 9.5% 10.1% Moskova - IBIS % 6.5% 7.6% 8.4% 10.0% 9.8% 10.3% Samara - IBIS % 4.0% 5.1% 6.2% 7.9% 8.2% 8.6% 9.3% 9.2% 10.0% Yaroslavl - IBIS % 5.8% 6.5% 7.6% 8.4% 8.7% 9.1% 9.9% 9.8% 10.6% Kaliningrad - IBIS % 5.7% 6.3% 7.3% 8.2% 8.5% 9.2% 9.2% 9.9% Samara - Ofis % 14.0% 15.5% 16.1% 16.7% 17.4% 18.1% 18.8% 19.6% 21.1% TOPLAM 2.6% 5.5% 4.8% 4.3% 4.6% 6.2% 6.9% 6.6% 7.5% 8.0% 8.4% 9.1% 9.3% 9.8% Kaynak : Şirket & Oyak Yatırım Tahminleri *Açık gri olarak gösterilen getiriler, operasyonların henüz olgunluğa ulaşmadığı dönemi ifade eder. ** Devam eden yatırımların kalan yatırım maliyeti ile düzeltilerek hesaplanan getiri oranlarıdır. Şirket operasyonallarının bir çoğunun henüz olgunluk seviyesine ulaşmaması ve yatırım sürecinin devam ediyor olması nedeniyle, 2010 yıl sonu itibariyle %4.3 seviyesinde olan kira getiri oranının, sektörün %7 olan ortalama kira getiri oranı ile kıyaslamanın doğru olmadığını düşünüyoruz. Akfen GYO nun kira getiri oranının 2013 yılında yaklaşık %7 seviyesine ulaşmasını bekliyoruz. Kira/Maliyet Oranı T 2012T 2013T 2014T 2015T 2016T 2017T 2018T 2019T 2020T Operasyonel Oteller 5.0% 9.1% 10.2% 7.8% 9.3% 10.6% 11.3% 12.0% 12.4% 12.9% 13.3% 13.8% 14.3% 15.2% KKTC - Mercure Otel & Casino 3.8% 11.5% 11.0% 10.7% 11.4% 12.9% 13.3% 13.7% 14.1% 14.5% 14.9% 15.4% 15.9% 16.3% İstanbul - Zeytinburnu - IBIS 8.9% 18.9% 15.5% 17.5% 18.3% 19.4% 20.2% 21.0% 21.8% 22.7% 23.6% 24.5% 25.5% 27.5% İstanbul - Zeytinburnu - NOVOTEL 5.9% 11.1% 8.6% 10.7% 11.0% 11.5% 11.9% 12.4% 12.9% 13.4% 14.0% 14.5% 15.1% 16.3% Trabzon - NOVOTEL - 0.6% 7.1% 7.1% 6.6% 7.1% 7.4% 7.7% 8.0% 8.3% 8.7% 9.0% 9.4% 10.1% Bursa - IBIS % 6.2% 9.3% 10.6% 11.4% 11.8% 12.3% 12.8% 13.3% 13.8% 14.9% 15.5% Kayseri - IBIS % 6.3% 8.1% 9.4% 11.1% 11.6% 12.0% 12.5% 13.0% 13.6% 14.6% Gaziantep - IBIS % 4.6% 6.3% 7.8% 9.3% 9.7% 10.1% 10.5% 10.9% 11.3% 12.3% Gaziantep - NOVOTEL % 4.6% 5.5% 7.0% 7.5% 7.7% 8.1% 8.4% 8.7% 9.1% 9.8% Kayseri - NOVOTEL % 5.2% 7.1% 7.7% 8.7% 9.0% 9.4% 9.8% 10.2% 10.6% 11.4% Eskisehir - IBIS 4.3% 9.3% 7.6% 9.9% 10.7% 11.1% 11.6% 12.0% 12.5% 13.0% 13.5% 14.1% 14.6% 15.8% Türkiye'deki Otel Projeleri** % 8.7% 10.9% 13.1% 13.9% 14.5% 15.1% 15.7% 16.9% İstanbul - Esenyurt - IBIS % 8.6% 10.0% 13.2% 14.1% 14.7% 15.3% 15.9% 17.1% Adana - IBIS % 8.3% 10.0% 11.2% 11.9% 12.4% 12.9% 13.4% 14.5% Izmir - IBIS % 9.3% 13.6% 15.7% 16.8% 17.5% 18.2% 18.9% 20.4% Rusya'daki Projeler** % 6.3% 9.0% 9.0% 12.1% 13.5% 14.7% 16.9% 16.7% 17.6% Moskova - IBIS % 12.3% 14.2% 15.9% 18.7% 18.5% 19.3% Samara - IBIS % 4.9% 6.1% 7.6% 9.6% 10.0% 10.4% 11.3% 11.2% 12.1% Yaroslavl - IBIS % 8.6% 9.7% 11.4% 12.6% 13.1% 13.6% 14.8% 14.7% 15.8% Kaliningrad - IBIS % 8.6% 9.6% 11.0% 12.4% 12.9% 14.0% 13.9% 15.0% Samara - Ofis % 14.5% 16.0% 16.7% 17.3% 18.0% 18.8% 19.5% 20.3% 21.9% TOPLAM 5.0% 9.1% 10.2% 7.8% 8.2% 9.0% 10.7% 10.9% 12.5% 13.3% 14.1% 15.1% 15.4% 16.4% Kaynak : Şirket & Oyak Yatırım Tahminleri *Açık gri olarak gösterilen getiriler, operasyonların henüz olgunluğa ulaşmadığı dönemi ifade eder. ** Devam eden yatırımların kalan yatırım maliyeti ile düzeltilerek hesaplanan getiri oranlarıdır. Her ne kadar Akfen GYO 2010 yılında otel gelirlerinin %20 sini gelir olarak alsa da, kira gelirinin toplam otel maliyetlerine oranı %8 seviyesinde. Türkiye ve Rusya da devam eden tüm operasyonların olgunlaştığı 2018 yılında bu oranın %15 e ulaşmasını bekliyoruz. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 15

16 Borç Yapısı 1Ç11 sonu itibariyle şirketin finansal borcu 110 milyon EUR ya karşılık gelmektedir ve bu tutarın %92 si EUR bazındadır. EUR bazındaki gelir yapısı sayesinde şirket kur hareketlerinden asgari oranda etkilenmektedir sonu itibariyle şirketin finansal borcu 104 milyon EUR ya karşılık gelmektedir ve bu tutarın %92 si EUR bazındadır. EUR bazındaki gelir yapısı sayesinde şirket kur hareketlerinden asgari oranda etkilenmektedir Toplam Finansal Borç (mneur) Net Borç (mneur) Toplam Yükümlülükler / Toplam Varlıklar (sağ) T 2012T 2013T 50% 40% 30% 20% 10% 0% Kaynak: Şirket&Oyak Yatırım Tahminleri 2010 sonu itibariyle şirketin finansal borcu 104 milyon EUR ya karşılık gelmektedir ve bu tutarın %92 si EUR bazındadır. EUR bazındaki gelir yapısı sayesinde şirket kur hareketlerinden asgari oranda etkilenmektedir Borç Faizi Ödemesi (mntl) VAFÖK (TLmn) Borç Faizi / VAFÖK (sağ) T 2012T 2013T 250% 200% 150% 100% 50% 0% Kaynak: Şirket&Oyak Yatırım Tahminleri Son üç senede VAFÖK faiz giderlerini karşılamasa da, 2011 den itibaren yeni yatırımlardan gelen nakit akışı sayesinde şirketin VAFÖK ü faiz giderlerinin üzerinde olacaktır. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 16

17 Nakit Akışı Operasyonel otellerin artan katkısıyla ve devam eden yatırımların tamamlanmasıyla, nakit akışının kademeli olarak artmasını beklemekteyiz. Türkiye de 3 ve Rusya da 4 projenin tamamlanması için gerekli olan yaklaşık 82 milyon EUR luk yatırım miktarına rağmen, Akfen GYO nun döneminde 46 milyon EUR nakit yaratacağını öngörmekteyiz senesinden itibaren artan nakit akışına rağmen şirketin devam eden yoğun yatırım programı nedeniyle devam etmesini beklediğimiz 48mnEUR luk finansman açığı, 48mnEUR luk halka arz geliri ile kapanacak sonuna kadar şu anki portföyün tamamlanması için ilave bir finansmana gerek görülmemektedir. (EURmn) 2011T 2012T 2013T 2014T 2015T 2016T 2017T 2018T 2019T 2020T Operasyonlardan gelen nakit Yatırım Maliyeti Net Finansman Halka Arz Geliri (Orta Banttan) Net Nakit Kümülatif Nakit Kaynak: Şirket & Oyak Yatırım Tahminleri Diğer taraftan Kredi/Varlık Değeri oranı %27 civarında olan şirket BDDK nın izin verdiği üst limit olan %50 Kredi/Ekspertiz Değeri oranına ulaşıncaya kadar borçluluğunu arttırarak yeni kaynak yaratabilecektir (hesaplamamıza göre yaklaşık 66mnEUR). Akfen GYO nun döneminde 79 milyon EUR luk bir nakit yaratabileceğini öngörmekteyiz. Yaratılan bu nakit ile kaldıraç kullanılarak 300 milyon EUR luk yatırıma gitmek mümkün olabilir. Otel başına 15 milyon EUR luk bir yatırımla, şirketin ek 20 IBIS Otel yatırımını yapması mümkün olabilir. Bu sebeple önümüzdeki dönem bedelli sermaye artırımı beklememekteyiz. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 17

18 NAD Tablosu AKFEN GYO NAD Tablosu Değerleme Ekspertiz Portföydeki Ekspertiz Metodu Değeri (TLmn) Payı Değeri (EURmn) Binalar İstanbul Zeytinburnu - IBIS & NOVOTEL İNA % 75.5 Operasyonel Kayseri - IBIS & NOVOTEL İNA % 26.8 Operasyonel Trabzon - NOVOTEL İNA % 26.1 Operasyonel Gaziantep - IBIS & NOVOTEL İNA % 26.1 Operasyonel Bursa - IBIS İNA % 21.6 Operasyonel Projeler İzmir - IBIS MALİYET % 2.1 Proje İstanbul - Esenyurt - IBIS MALİYET % 2.5 Proje Adana - IBIS MALİYET % 2.6 Proje Gayrimenkule Dayalı Haklar Eskişehir - IBIS İNA % 8.5 Operasyonel İştirakler - Akfen GTİ KKTC - Mercure Hotel & Casino İNA % 54.3 Operasyonel Moskova - IBIS İNA % 44.6 Proje Samara - IBIS İNA % 12.8 Proje Yaroslavl - IBIS İNA % 10.5 Proje Kaliningrad - IBIS İNA % 5.6 Proje Samara - OFIS İNA % 4.1 Proje KKTC - Bafra Land İNA % 2.7 Proje Portföy Değeri Nakit ve Benzeri Varlıklar Diğer Alacaklar Diğer Aktifler Borçlar NAD Halka Arz Geliri Halka arz sonrası NAD Kaynak: Şirket Operasyonel olan oteller, toplam portföyün %73 ünü oluştururken, toplam ekspertiz değeri 239mnEUR dur. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 18

19 Tahminler Oda Sayısı Kira Geliri (mneur) 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1, Oda Sayısı (Oyak Projeksiyon Planlanan Oda Sayısı 800 1, ,252 3,252 2,777 2,777 2,149 1,768 1,043 1, T 2012T 2013T 2014T 2015T T 2012T 2013T Yatırım Maliyeti (mneur) VAFÖK (mneur) T 2012T 2013T VAFÖK 6 VAFÖK Marjı % 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Kaynak: Şirket&Oyak Yatırım Tahminleri T 2012T 2013T Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 19

20 Akfen Holding (AKFEN) Akfen, 1976 yılında kuruldu. Akfen Grubu, 1999 yılında şirketlerini holding çatısı altında topladı ve böylelikle daha etkin bir yönetim yapısı oluşturdu. Holding'in ana faaliyet konuları arasında havalimanı, inşaat, liman yapım, yatırım ve işletmeciliği başta olmak üzere enerji ve diğer altyapı yatırımları ile gayrimenkul yatırım projelerinin geliştirilmesi, yapımı ve işletmeciliği ve su ve atıksu imtiyazları yatırım ve işletmeciliği yer almaktadır. Günümüzde Akfen Holding ana faaliyet konularına ek olarak konut inşaatı, sanayi tesisleri, doğalgaz şebekeleri ve şehir dağıtım sistemleri, çevre koruma ve altyapı tesisleri, çelik konstrüksiyon ve konveyör üretimi, turizm yatırım ve işletmeciliği,gümrüksüz satış mağazası işletmeciliği, yiyecek içecek hizmetleri, ile hidroelektrik ve doğalgaz enerji santralleri yatırımları ile enerji üretimi konularında da faaliyet göstermektedir. Akfen Holding in %68 i Hamdi Akın a aittir yılında İstanbul'da doğan Hamdi AKIN, Gazi Üniversitesi Makina Mühendisliği bölümünden mezun olmuştur yılında inşaat, turizm, ticaret ve hizmet sektörlerinde faaliyet gösteren Akfen Holding'i kurmuştur. Akfen Holding'in Yönetim Kurulu Başkanlığı görevinin yanısıra Akfen Holding olarak hissedarı ve kurucusu olduğu TAV Havalimanları Holding'in de 2005 yılında Yönetim Kurulu Başkanlığı'nı üstlenmiştir. Ana İş Kolları Portföy Yatırımları Liman Operasyonları Havalimanı / Terminaller Havalimanı İnşaatları Su & Atık Su Enerji Gayrimenkul Mersin Limanı nın 36 yıllık işletme hakkı 2010 yılındaki 1.2 mn TEU kapasite ile Türkiye nin 2. en büyük konteyner limanı %50-%50 Akfen ve PSA ortaklığı MIP 2010 yılında 1 milyon TEU yu aşkın elleçleme yapmıştır Gelir 09 Gelir10 US$151.9 mn Lider havalimanı/terminal işleticisi Türkiye de Istanbul, Ankara havalimanları ile İzmir havalimanı dış hatlar terminalini ve Alanya Gazipaşa havalimanını işletmektedir Gürcistan, Tunus ve Makedonya da 6 adet havalimanını işletmektedir. Piyasa değeri US$1,8 milyar 1 EUR640 mn 3 Dünyanın 4. en büyük havalimanı inşaat şirketi 2 BAE, Umman, Katar, Libya ve Makedonya da 2010 yılı sonu itibariyle backlog (sözleşmeye göre kalan işler) US$1.56 milyardır. US$788.4 mn US$200.3 mn EUR785 mn 3 US$682.5 mn İçme suyu ve atıksu dağıtımı ile bununla ilgili her türlü sistem ve tesisin projelendirilmesi, inşaatı, bakım ve onarımlarının yapılarak işletilmesi Türkiye de su sektöründe imtiyaz projeleri geliştiren tek şirket. 50%-50% Akfen ve Hollandalı Kardan ortaklığı EUR 7 mn EUR 8.3 mn Toplam 350 MW kapasiteli 20 lisansa sahiptir. 3 HES tesisi işletme halinde, 6 adeti 2011 ilk yarısında, diğer altı adeti ise 2012 yılı başında ve 2 adeti ise 2013 yılı başında işletmeye alınacak olup, toplam kapasite 237 MW a ulaşacaktır. HES 3 de 2 proje olup toplam kapasitesi 104 MW dır. 99 MW baraj kapasitesini temsil etmektedir. EUR87.4 mn 4 Türkiye ve Rusya da 3-4 yıldızlı şehir otelleri geliştirmekte ve yatırım yapmaktadır. Accor ile Türkiye de münhasır kira anlaşması mevcuttur. Halihazırda 10 otel işletme halindedir yılında toplam 22 otele ulaşılması planlanmaktadır. EUR8.2 mn EUR9.3 mn VAFÖK 09 VAFÖK 10 US$79.5 mn EUR167 mn 3 US$50.6 mn US$106.5 mn EUR212 mn 3 US$21.0 mn EUR -0,1 mn EUR 0.7 mn EUR75.1 mn 4 EUR5.2 mn EUR6.1 mn 1 11 Nisan 2011 itibariyle 2 ENR 2010 sayısına göre, TAV İnşaat tamalanan işlere göre $605 mn ile Bechtel ($1871 mn), Hoctief ($754 mn,) veodebrecht in ($636 mn ) ardından 4. sırada yer almaktadır. 3 TAV rakamları,tav Havalimanı nın düzeltilmiş sunum formatındadır sene sonu değerleri, İş Yatırım ın tarihli halka arz raporundan alınmıştır. Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 20

21 Sektördeki GYO lar Piy. Değ NAD* NAD'ye göre prim/isk. (TL) Relatif Performans Halka Açıklık O.G.İ.H Net Nakit Pozisyonu Şirket (TL mn) (TL mn) Cari Tarihsel** YBB Oranı (USD mn) (TLmn) EKGYO Emlak Konut 7,225 5,656 28% 12% 53% 25% TRGYO Torunlar 1,416 2,541-44% -40% 3% 14% SNGYO Sinpaş 980 1,229-20% -33% -4% 37% AKMGY Akmerkez % -31% -17% 2% ISGYO Is GYO 770 1,393-45% -50% 2% 48% KLGYO Kiler GYO*** % -40% -9% 35% AKFGY Akfen GYO*** % -45% -7% 29% YYGYO Y&Y GYO % 47% -38% 14% RYGYO Reysaş GYO % -40% 28% 31% ALGYO Alarko % -47% 14% 34% DGGYO Dogus GE % -38% 9% 7% TSGYO TSKB GYO % -38% -9% 29% MRGYO Martı GYO % -46% 7% 48% OZGYO Özderici % -1% 0% 33% AGYO Atakule % -47% 2% 16% YKGYO Yapi Kredi Koray % -37% 25% 44% PEGYO Pera % -40% -13% 68% NUGYO Nurol % -45% 68% 20% VKGYO Vakif % -42% -6% 44% SAGYO Saglam % -39% -1% 42% AVGYO Avrasya GYO % 54% -47% 25% IDGYO Idealist % 168% 15% 25% Sektör Ortalaması 15,442-10% -42% EKGYO Hariç Sektör Ortalaması 9,787-32% -42% Kaynak: IMKB & OYAK Yatırım Araştırma *** Halka arz gelirleri NAD'e eklendi * NAD itibariyledir. **2008'den bu yana ortalama (Şirket 2008 yılından sonra halka arz olmuş ise halka arzdan beri ortalama) 24 Mayıs 2011 itibariyle IMKB de işlem goren GYO ların sayısı AKFGY ile 23 e ulaştı. (EGYO gözaltı pazarında işlem gördüğü için onu analizimize dahil etmiyoruz. Bu 23 GYO nun arasında yalnızca EKGYO, SNGYO ve YGYO konut Geliştirme projelerine odaklanan GYO lar olurken; geri kalan GYO ların bir çoğu arğılıklı olarak portföyünde bulundurduğu Ticari gayrimenkuller üzerinden kira geliri elde etmektedir. Bunların arasında RYGYO lojistik sektörüne, MRGYO ise turizm sektörüne yönelik gayrimenkuller geliştirmekte ya da edinmekte. Ayrıca LAGYO nun portföyünde 1, ISGYO nun da portföyünde 3 adet otel bulunmakta. Her ne kadar bu belirttiğimiz şirketlere bakıldığında, sektörde otel yatırımları olduğu görülse de, Akfen GYO, sektördeki ilk ve tek şehir otelciliği odaklı GYO olarak ön plana çıkıyor. Sektörüde Lütfen uyarı metni için son sayfaya bakınız. 21

22 Akfen GYO / Şirket Raporu Finansallar Gelir Tablosu (TLmn) Ç T 2012T 2013T Net Satışlar Satışların Maliyeti BRÜT KAR/ZARAR Genel Yönetim Giderleri VAFÖK Net Finansal Gelir Operasyonel Kar Diğer Operasyonlardan Gelirler VÖK Vergi Gideri Vergi Sonrası Kar Azınlık Payları Net Kar Ç T 2012T 2013T Brüt Kar Marjı 76% 90% 89% 89% 89% 89% 92% VAFÖK Marjı 43% 63% 67% 70% 77% 80% 84% Net Kar Marjı 386% 93% 651% 560% 199% 211% 176% Bilanço (mntl) Ç T 2012T 2013T Dönen Varlıklar Nakit ve Nakit Benzerleri Kısa Vadeli Alacaklar Diğer Alacaklar Stoklar Diğer Dönen Varlıklar Duran Varlıklar Uzun Vadeli Alacaklar Gayrimenkul Yatırımları Maddi Duran Varlıklar Maddi Olmayan Duran Varlıklar Diğer Duran Varlıklar TOPLAM VARLIKLAR Kısa Vadeli Yükümlülükler Kısa Vadeli Finansal Borçlar Ticari Borçlar Diğer Borçlar Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler Uzun Vadeli Yükümlülükler Uzun Vadeli Finansal Borçlar Diğer Borçlar Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler Özkaynaklar TOPLAM KAYNAKLAR Kaynak: Şirket & Oyak Yatırım Tahminleri

23 Akfen GYO / Şirket Raporu Değerleme Yaklaşımı Değerleme yöntemi olarak çoğunlukla İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Uluslararası Eş Grup Karşılaştırması yöntemleri kullanılırken, Temettü Verimi, Gordon Büyüme Modeli ve Yenileme Değeri metodu da uygun olan durumlarda kullanılmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin Araştırma Bölümü analistleri, değerlemelerinde tek bir yönteme bağlı kalabilecekleri gibi; kendi yorumlarına göre, çeşitli ağırlıklandırmalar yaparak birden çok değerleme yöntemini de bir arada kullanabilmektedirler. İMKB-100 ün Beklenen Piyasa Getirisi, araştırma kapsamındaki şirketlerin, halka açıklık oranlarına karşılık gelen piyasa değerleri üzerinden bulunan hedef getirilere göre hesaplanmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin araştırma kapsamındaki şirketlerin piyasa değeri, yaklaşık olarak İMKB nin toplam piyasa değerinin %80 ine karşılık gelmektedir. Derecelendirme Metodolojisi Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş, araştırma kapsamındaki her şirketi aşağıdaki kriterlere göre derecelendirmektedir: Bir hissenin hedef değeri, performans dönemimiz olan 12 aylık süre sonunda, analistin ulaşmasını beklediği değeri ifade eder. Hedef getirisi, 12 aylık dönem sonundaki Beklenen Piyasa Getirisi nin en az %10 üzerinde olan hisselere ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi verilir. Hedef getirisi Beklenen Piyasa Getirisi nin %10 unundan az olan hisselere ENDEKSİN ALTINDA GETİRİ tavsiyesi verilirken; ENDEKSE PARALEL tavsiyesi ise, hedef getirisi ile Beklenen Piyasa Getirisi arasında +/- %10 luk bant içerisinde kalan hisselere verilen öneridir. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. analistleri, şirketlerle ilgili gelişmelere paralel olarak değerlemelerini gözden geçirir ve gerekli görüldüğü anlarda hisselerle ilgili tavsiyelerini değiştirebilirler. Bununla beraber, bazı zamanlarda, bir hissenin hedef getirisi, fiyatlardaki dalgalanmalara bağlı olarak, öngördüğümüz derecelendirme aralıklarının dışına çıkabilir. Bu gibi durumlarda, analist tavsiyesini değiştirmeyebilir. Bu raporda yer alan bilgiler OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin Araştırma Bölümü tarafından bilgi verme amacıyla hazırlanmış olup herhangi bir hisse senedinin alım satımına ilişkin bir teklif içermemektedir. Veriler, güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu bilgilerin ticari amaçlı kullanılmasından doğabilecek zararlardan OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. İşbu rapordaki tüm görüş ve tahminler, söz konusu rapor tarihiyle OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü ne ait olup diğer OYAK Grubu şirketlerinin görüş ve tahminlerini temsil etmemektedir. Bu rapordaki tüm görüş ve bilgiler önceden haber verilmeksizin değiştirilebilir. OYAK Yatırım ve diğer grup şirketleri bu raporda adı geçen şirketlerin hisselerinde pozisyon sahibi olabilir veya işlem yapabilir. Ayrıca, yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle OYAK Yatırım ve diğer grup şirketlerinin yatırım bankacılığı ve/veya diğer iş ilişkileri içinde olabileceğini veya bu tür iş fırsatları arayışında olabileceğini kabul ederler.