AYLIK BÜLTEN MART 2003

AYLIK BÜLTEN MART 2003 Gittikçe yaklaşan Irak savaşõnõn piyasalarõ baskõ altõnda tutacağõnõ düşünüyoruz. Meclis in asker tezkeresini onaylayacağõ ve ABD yle mutabakatõn imzalanacağõ beklentimize dayanarak, ABD nin bu kapsamda Türkiye ye vereceği ekonomik desteğin savaşõn maliyeti ve borcun çevrilebilirliğine ilişkin kaygõlarõ azaltacağõna inanõyoruz. IMF yle 4. gözden geçirmenin bu ay sonuna kadar tamamlanmasõ gerekiyor. Aksi halde, ekonomi programõ tehlikeye girebilir. Bütçede IMF yle uzlaşõ henüz sağlanamadõ ve tüm IMF kriterleri yerine getirilmedi. Popülist uygulamalar ve bürokrasi ile kamu bankalarõndaki atamalar rahatsõzlõk yaratabilir. Ancak, hükümetin eninde sonunda IMF yle uzlaşacağõ beklentimiz sürüyor. Savaş riskine karşõn ekonomik destek sonucunda reel faizlerde gerileme olasõlõğõ bulunuyor. Buna karşõn, hükümetle uluslararasõ kuruluşlar arasõndaki uyumun yetersizliği faizlerdeki gevşemeyi sõnõrlõyor. Dolar/TL nin ise 1,560,000-1,630,000 bandõnda hareket etmesini bekliyoruz. Özellikle ABD desteğiyle döviz rezervinin rahatlamasõ, yukarõ hareketlere set çekecektir. 25 Şubat 2003 İMKB-100 11,273 İMKB-100 (Cent) 0.70 İMKB-100 (Hedef) 17,065 Yükseliş Potansiyeli %51 2002T 2003T F/K* 16.2 12.1 FD/VAFÖK* 5.9 4.8 * Banka ve Holdingler hariç Oyak Yatõrõm Menkul Değerler A.Ş. Genel Müdürlük: 212 319 1200 Çağrõ Merkezi: 444 0 414 www.oyakyatirim.com.tr ABD den beklenen güçlü mali destek piyasalarda bir rahatlama sağlõyor. Ancak, savaş tedirginliği bu paket beklentisinin sağladõğõ ivmeyi kõsa vadede sõnõrlõ tutacaktõr. AB perspektifiyle altõ aylõk döneme yönelik olumlu piyasa görüşümüz doğrultusunda piyasa hedefimizi %51 yükseliş potansiyeli içeren 1.1 cent (17,065) olarak koruyoruz. Temel analizimize göre, banka ve holdingler dõşõndaki şirketler için 2003T F/K ve FD/VAFÖK çarpanlarõ 12,1 ve 4.8 dir. Bu bağlamda önerdiğimiz hisseler Akbank, Aksigorta, Çimsa, Ford Otosan, İş Bankasõ ve Sabancõ Holding tir. Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz

Kapak 1 İÇİNDEKİLER İçindekiler 2 1. GÖRÜNÜM 4 2. HİSSE SENETLERİ PİYASASI 9 2.1. Hisseler 9 2.2. Teknik Analiz 13 2.3. İMKB-30 Hisseleri Teknik Analiz Tablosu 14 2.4. Geçen Aya Bakõş 15 2.5. Yabancõ İşlemler 16 3. BONO VE DÖVİZ PİYASASI 17 3.1. Döviz Piyasasõ 17 3.2. Bono Piyasasõ 18 4. MAKRO EKONOMİ 19 4.1. Üretim 19 4.2. Enflasyon 20 4.3. Bütçe 21 4.4. Parasal Gelişmeler 23 4.5. Ödemeler Dengesi 24 5. AJANDA 25 5.1. Aylõk Gündem 25 5.2. IMF Ajandasõ 26 5.3. Dünya Bankasõ Ajandasõ 28 5.4. Özelleştirme Programõ 29 5.5. Irak Ajandasõ 30 5.6. Kõbrõs Ajandasõ 30 6. GEÇEN AYDAN SEÇMELER 31 6.1. Haberler 31 6.2. Şirket Haberleri - Yorumlarõ 34 7. EKLER 36 7.1. Hisse Senetleri Piyasasõ Veri Tablosu 36 7.2. Değerleme Tablosu 42 7.3. İMKB-100 Dip Zirve Analizi 43 7.4. İMKB-100 Performans Tablosu 45 7.5. Sermaye Artõrõmõ Tablosu 47 8. MAKRO GÖSTERGELER 51 9. NOTLAR 52 Mart 2003 3 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

1. GÖRÜNÜM Olasõ Irak savaşõnda Türkiye ABD nin yanõnda yer alacak... Irak sorununda sona yaklaşõlõyor... Irak müdahalesine imkan sağlayacak karar tasarõsõ BM gündeminde yer alacak... Irak sorununda geri sayõm başladõ. Operasyona imkan verecek karar için BM nezdinde çabalar yoğunlaşõrken, Türkiye ABD nin yanõnda yer alacağõnõ resmen açõkladõ ve ABD ile siyasi, ekonomik ve askeri açõlardan görüşmeleri başlattõ. Bununla birlikte, ABD ile mutabakatõn sağlanmasõ içinse Meclis onayõnõn gerektiği her fõrsatta vurgulandõ. Irak õn silahsõzlanma kararõna uymadõğõnõ savunan ABD ve müttefiki İngiltere, BM den Irak a operasyonun önünü açacak ikinci karar için 24 Şubat ta BM e başvurdu. Irak takvimi çerçevesinde iki hafta içerisinde bu karar tasarõsõnõn BM Güvenlik Konseyi nden geçirilmesi planlanõyor. İspanya-İtalya destekli ABD-İngiltere bloğuna karşõlõk, özellikle Fransa, Almanya ve Rusya askeri bir çözüme başvurmadan önce silah denetimlerine biraz daha süre verilmesini savunuyor. BM silah denetimcileri ise her ne kadar Saddam yönetiminin kitle imha silahlarõ geliştirdiğine ilişkin tam bir somut kanõt bulmamakla birlikte, raporlarõnda sõk sõk Irak õn tam anlamõyla işbirliği yapmadõğõ yönündeki saptamalara yer veriyorlar. Güvenlik Konseyi de bu paralelde operasyon yanlõlarõ, karşõtlarõ ve kararsõzlar olarak bölünmüş gözüküyor. Yeni kararõn kabul edilebilmesi için 15 üyeli Konsey de en az 9 evet oyu gerekiyor. Ayrõca, Fransa, Çin ve Rusya nõn da aralarõnda bulunduğu daimi üyelerin veto haklarõnõ kullanmamasõ gerekli koşullar arasõnda yer alõyor. Diplomatik lobi çalõşmalarõnõ sürdüren İngiltere ve ABD nin, özellikle silah denetimcilerinin 1 Mart ta sunacağõ ve 7 Mart ta Güvenlik Konseyi nde tartõşõlacak raporlarõnõ bekleyeceği, ardõndan da yeni tasarõnõn kabulü için baskõ yapacağõ tahmin ediliyor. Ayrõca, uzun menzilli füzelerini imha etmesi için Irak a verilen süre 1 Mart ta doluyor. Operasyonun bu ay içerisinde gerçekleşme olasõlõğõ oldukça yüksek... Türkiye ABD nin yanõnda yer alõyor... ABD Türkiye ye ekonomik destek paketi sunuyor... ABD, her ne kadar müttefik çemberini olabildiğince geniş tutmak istiyorsa da, BM den karar çõkmamasõ halinde bile operasyon konusundaki kararlõlõğõnõ belirtmiş bulunuyor. Zaten, bölgedeki askeri hazõrlõklarõ ve kuzey cephesi için Türkiye üzerinde yoğunlaştõrdõğõ baskõ da bunu doğruluyor. Gerek askeri ve siyasi gelişmeler, gerekse coğrafi koşullar göz önünde tutulduğunda olasõ operasyon için en uygun zaman ABD den gelen sinyaller doğrultusunda Mart sonu olarak beliriyor. ABD nin yanõnda yer alacağõnõ açõklayan Türkiye ise olasõ Irak savaşõnda aktif rol almak için Irak õn toprak bütünlüğünün korunmasõnõ, herhangi bir yeni devlet oluşumuna izin verilmemesini ve savaş zararõnõn karşõlanmasõnõ istiyor. Bu doğrultuda Türkiye deki üslerin yenilenmesi ve kullanõlmasõna imkan sağlayan yetki tezkeresi 6 Şubat ta Meclis ten geçti. ABD nin Kuzey cephesi için istediği Türkiye topraklarõnda konuşlanma ve buradan Irak a geçebilme yetkisi ise ABD ile çok yönlü yürütülen uzun görüşmelerin ardõndan 1 Mart ta Meclis t onaylanacak. AKP içindeki muhaliflere ve red oyu verecek CHP ye rağmen Meclis te kanul edileceğini düşünüyoruz. Görüşmelerin ekonomik yardõm boyutunda gelinen son noktaya göre, ABD 2 milyar dolarõ askeri borçlarõn silinmesi şeklinde olmak üzere 6 milyar dolar hibe veya her bir milyar dolarlõk hibeye karşõlõk Mart 2003 4 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

6 milyar dolar düşük faizli, uzun vadeli kredi garantisi öneriyor. ABD Kongresi paketi onaylayõncaya kadar köprü kredisi verilebilir... Kredi Hazine yi rahatlatacaktõr... En büyük risk operasyonun uzun sürmesi... Devlet Bakanõ Ali Babacan, savaşõn başlamasõ ile birlikte Kongre onayõna ihtiyaç duyulmayan ve köprü kredi olarak adlandõrõlan şekilde 8 ila 9 milyar dolarlõk bir kredinin Türkiye ye aktarõlacağõnõ açõkladõ. Kongre onayõnõ gerektiren miktarõn 15 yõl vadeli olarak Libor artõ 2 faiz oranõyla kullandõrõlmasõ öneriliyor. Babacan õn açõklamasõna göre kredilerin kullanõmõ yöntemi için de 2004 sonunda Stand-By õn bitimine kadar IMF kanalõyla, daha sonrasõnda ise IMF denetimi bulunmadan kullanõlmasõ hedefleniyor. Bu yardõm paketi Irak savaşõnõn yol açacağõ olumsuz ekonomik koşullar altõnda Hazine yi oldukça rahatlatabilir ve borç finansmanõnda kullanõlabilir. Ancak söz konusu ekonomik paketin Türkiye nin Irak savaşõndan kaynaklanan maliyetini karşõlamaya yönelik olduğunu ve ekonomiye ek bir destek şeklinde algõlanmamasõ gerektiğinin altõnõ çizmek gerekiyor. Ayrõca, mutabakat sonucunda nitelikli sanayi bölgelerine tekstil gibi sektörlerin alõnmasõ yoluyla ticaretin de artõrõlmasõ hedefleniyor. Sadece turizm üzerindeki bu yõllõk etkisi 2,5 milyar dolar olarak tahmin ettiğimiz Irak operasyonunun kõsa sürmesi halinde maliyeti göreceli olarak az olacağõ gibi, Türk firmalarõnõn savaş sonrasõ ülkenin yeniden yapõlandõrõlmasõ konusunda söz sahibi olma şansõ artabilir. Irak savaşõnda en büyük risk, operasyonun uzun sürmesi ve dolayõsõyla savaşõn maliyetinin katlanmasõ halinde ortaya çõkacak. Böylelikle, Türkiye gerek üs tezkeresi gerekse Meclis onayõ bekleyen asker tezkeresi ile Irak tablosundaki yerini almõş bulunuyor. Bu gelişmeler õşõğõnda Mart ayõnda gittikçe yaklaşan Irak operasyonunun piyasalarõ baskõ altõnda tutmasõnõ bekliyoruz. IMF ile 4. gözden geçirme çerçevesindeki görüşmeler hala sonuca ulaşmadõ 4. gözden geçirmenin tamamlanmasõ için son ay Bütçe konusunda IMF ile uzlaşma halen sağlanamadõ... ABD nin sağlayacağõ yardõm ekonomi politikalarõnda gevşeme yaratabilir... Olasõ Irak savaşõnõn gölgesinde kalan ekonomi programõnõn Mart ayõnda giderek ön plana çõkacağõnõ düşünüyoruz. IMF ile 4. gözden geçirme çalõşmalarõ, 2003 Bütçesi üzerinde tam bir görüşbirliğine varõlamadõğõ için Mart ayõna da sarktõ. Ancak 4. gözden geçirmenin bu ay sonuna kadar tamamlanmasõ gerekiyor. Aksi takdirde bu ekonomi programõnõn geleceği açõsõndan büyük bir tehlikeye yol açabilir. Hükümet ile IMF arasõndaki en önemli görüş ayrõlõğõ faiz dõşõ fazla hedefi için ortaya konan gelir getirici önlemlerden kaynaklanõyor. IMF, hükümetin ortaya koyduğu kaynaklarõn sözkonusu önlemlerin %6.5 hedefinin sağlanmasõnda yetersiz kalacağõ kuşkusunu taşõyor. Bu açõdan KDV artõşõ gibi gündeme gelen bazõ öneriler ise hükümet kanadõndan reddedilmişti. Bununla birlikte, müzakereler sonucunda hükümetin gelir beklentisi ile IMF nin tahminleri arasõndaki farkõn kapanmaya başladõğõnõ gözlemliyoruz. Bütçe görüşmelerinin bu denli uzamasõnõn bir diğer nedenini de olasõ Irak savaşõ oluşturuyor. Bu kapsamda ABD yle yürütülen mali destek görüşmeleri ve savaşõn maliyeti ister istemez Mart 2003 5 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

makroekonomik projeksiyonlara ve dolayõsõyla IMF yle ilişkilere yansõyor. Daha önce de dile getirdiğimiz gibi söz konusu yardõm Hazine nin üzerindeki borçlanma yükünü oldukça azaltabilir ve borç finansmanõnda kullanõlabilir. Her ne kadar hükümet söz konusu yardõmõn veya Irak savaşõnõn maliyetinin bütçe projeksiyonlarõna yansõtõlmayacağõnõ belirttiyse de, bu gelişme ekonomi politikalarõnda hafif bir gevşemeye yol açabilir. Performans kriterlerinde gecikme sürüyor... Enflasyonla mücadele için popülist uygulamalardan kaçõnõlmalõ... Pamukbank satõş süreci yeniden başladõ... Dünya Bankasõ nõn kredisi IMF ye bağlõ... IMF yle uzlaşõya varõlacağõnõ düşünüyoruz... Öte yandan, daha önceki bültenlerde sõk sõk vurguladõğõmõz riskler güncelliğini koruyor. Sosyal güvenlik açõklarõna karşõlõk emeklilere seyyanen verilen zam, vergi affõ, bazõ tarõmsal sübvansiyonlarõn sürdürülmesi ve Kamu İhale Yasasõ nda değişiklik için atõlan adõmlar ekonomi programõnõn ilkeleriyle bağdaşmõyor. Ayrõca atõl istihdamõn azaltõlmasõ gibi performans kriterlerinde herhangi bir ilerleme kaydedilmedi. Buna karşõlõk, özelleştirme durumunda kamu şirketlerindeki işçilere başka bir kamu şirketinde memur statüsüne geçme hakkõnõn verilmesi düşünülüyor. Ekonomik programõn bir diğer temel direğini enflasyonla mücadele oluşturuyor. Ocak ayõ enflasyon verilerine göre TÜFE beklentiler doğrultusundaki seyrini korurken, TEFE de büyük bir sõçrama görüldü. Hükümetin popülist söyleminin piyasada yarattõğõ rahatsõzlõk güven erozyonuna yol açõyor. Bu koşullar altõnda da faizleri ve döviz kurunu yukarõ çekiyor. Bu da dolayõsõyla enflasyona yansõyor. Bu noktada enflasyonu tetikleyici popülist hareketlerden kaçõnõlmasõ gerekiyor. Irak taki olasõ operasyonun kur ve petrol fiyatlarõ üzerindeki olumsuz etkisi enflasyonu arttõrõcõ diğer bir sebep olarak gözüküyor. Bu açõdan, hem mali disiplinin rolü hem de reformlara olan bağlõlõk enflasyonla mücadelenin başarõsõnõ belirleyecek öğeleri oluşturuyor. Enflasyon hedeflemesine geçiş sürecinde ise olasõ Irak savaşõ sonrasõnõn beklenmesi konusunda IMF yle uzlaşmaya varõldõ. Bankacõlõk reformu çerçevesinde Çukurova Grubu ile BDDK arasõnda nihai anlaşma imzalanmasõyla bir IMF kriteri olan Pamukbank ve Yapõ Kredi Bankasõ mülkiyeti konusunda mesafe kaydedildi. Pamukbank õn satõş süreci kapsamõnda 10 Mart a kadar Pamukbank la ilgilenen yeni yatõrõmcõlar Bankacõlõk Denetleme ve Düzenleme Kurumu na başvurabilecek, yeni yatõrõmcõ olmamasõ halinde ilgili yatõrõmcõlar 28 Mart a kadar tekliflerini sunacak. Dünya Bankasõ heyeti de IMF çalõşmalarõnõn paralelinde 450mn dolarlõk bölümü serbest bõrakõlmõş olan 1.35 milyar dolarlõk II. Program Amaçlõ Kamu ve Mali Sektörü Uyum Kredisi ni (PFPSAL - II) görüşmek üzere Türkiye ye geldi. Gözden geçirmenin tamamlanmasõnõn ardõndan IMF Direktörler Kurulu nun 1.6 milyar dolarlõk krediyi serbest bõrakmasõyla birlikte Dünya Bankasõ nõn da söz konusu kredinin ikinci dilimini vermesini bekliyoruz. Ekonominin mevcut durumu ve Irak riski göz önüne alõndõğõnda, ne hükümetin ne de IMF nin iyi ilişkilerin bozulmasõnõ göze alamayacağõnõ düşünüyoruz. Bu nedenle, en geç bu ay içerisinde iki tarafõn da ortak bir paydada bulaşacağõnõ tahmin ediyoruz. Aksi taktirde IMF nin standby anlaşmasõnõ askõya alma riski bulunuyor. Mart 2003 6 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

Yeni hükümet bürokraside değişikliklere başladõ... Bürokraside değişiklik başladõ... Yeni hükümetle birlikte kamu kuruluşlarõnõn yöneticilerinde değişiklikler başladõ. Özelleştirme İdaresi nde birçok başkan yardõmcõsõ ve daire başkanõnõn yerine daha çok İstanbul Belediyesi ne bağlõ görevlerde bulunan kişiler atandõ. Halk ve Ziraat Bankalarõ nõn 5 Mart ta seçim gündemiyle yapõlacak genel kurullarõnda da üst düzey yöneticilerinin değişmesi bekleniyor. Kõbrõs ta BM zaman çerçevesi içinde çözüm zorlaşõyor... Anlaşmanõn ayrõntõlarõnõn belirlenmesi için son tarih 7 Mart... Kõbrõs ta anlaşmanõn son halini almasõ için belirlenen son tarih 28 Şubat a kadar bunun gerçekleşmeyeceği belli oldu. Güney Kõbrõs ta milliyetçi çizgisi ve katõ tutumuyla tanõnan Papadopulos un başkanlõğa gelmesi ve KKTC Başkanõ Denktaş õn BM planõnõ mevcut haliyle kabul etmeyeceğini bildirmesi, Kõbrõs ta BM planõnda belirtilen süre içerisinde bir çözüme ulaşõlabilmesini zora sokuyor. BM Genel Sekreteri Kofi Annan planda bazõ değişiklikler gerçekleştirerek Şubat ayõ sonunda taraflara sundu ve incelemeleri için 7 Mart a kadar süre verdi. Taraflar arasõnda görüşmeler aralõklõ olarak sürmekle birlikte gerek Rumlar, gerekse Türkler ödün vermekten kaçõnõyorlar. Halbuki bu süre içerisinde Birleşik Kõbrõs õn genel çizgilerinde uzlaşmaya varõlõp ortak anayasanõn 30 Mart a kadar adada referanduma sunulmasõ gerekiyor. Sürenin bu kadar sõkõşõk olmasõ adanõn güney kesiminin 16 Nisan da AB yle resmi katõlõm anlaşmasõnõ imzalayacak olmasõndan kaynaklanõyor. Bu vakte kadar anlaşma olmadõğõ taktirde Türk tarafõ daha sonra Birliğe alõnabilecek, ancak müzakere ve anlaşma hakkõnõ kaybetmiş olacak. Türkiye BM planõna olumlu yaklaşõyor... Kõbrõs sorunun halledilmesi dolaylõ olarak da Türkiye nin AB üyeliğini olumlu etkileyecek. AKP hükümeti BM önerilerine oldukça sõcak yaklaşõyor ama KKTC Başkanõ Denktaş a da destek verdiğinin altõnõ çiziyor. Ancak, Rum ve Türk kesimlerinin liderlerinin mevcut tutumlarõnõ sürdürmeleri halinde adada çözüm yolundan uzaklaşõlacağõnõ düşünüyoruz. Bono ve Döviz Piyasasõ ABD nin ekonomik desteğiyle borcun çevrilebilirliğine ilişkin kaygõlarõn azalmasõ durumunda savaş riskine karşõn reel faizlerde önemli bir gerileme olasõlõğõ bulunuyor. Orta vadede ise, harekatõn başlamasõ durumunda bazõ ek endişeler gündeme gelebilir. Bunun dõşõnda, IMF le yürütülen görüşmelerin oldukça zorlu geçmesi ve yeni hükümetle uluslararasõ kuruluşlar arasõndaki uyumun yetersizliği faizlerdeki gevşemeyi sõnõrlõyor. Döviz kanadõnda ise, Mart ayõnda Irak tedirginliğiyle konunun õsõnmasõ ile birlikte bir miktar volatilitenin yaşanabileceğini düşünüyoruz. Bu ortamda, dolar/tl nin 1,560,000-1,630,000 bandõnda hareket etmesini bekliyoruz. Bu noktada, kurdaki aşõrõ hareketlere Merkez Bankasõ nõn müdahalesi beklenmelidir. Özellikle ABD den sağlanacak ek olanaklarla döviz rezervinin oldukça rahatlamasõ, yukarõ hareketlere set çekecektir. Mart 2003 7 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

HSP 30% Tahvil- Bono 30% TL 20% Döviz 20% Hisse Senetleri Piyasasõ ABD den beklenen güçlü mali destek piyasalarda bir rahatlama sağlõyor. Ancak, savaş tedirginliği bu paket beklentisinin sağladõğõ ivmeyi kõsa vadede sõnõrlõ tutacaktõr. Irak savaşõ riskinin ortadan kalkmasõ durumunda ise, özellikle operasyonun kõsa sürede ve başarõlõ bir şekilde biteceği beklentimiz doğrultusunda, piyasa genelinde bir rahatlama bekliyoruz. Operasyon sonrasõ Irak taki yeniden yapõlanmaya ilişkin beklentiler hisse bazlõ hareketliliğe yol açabilir. Altõ aylõk döneme yönelik olumlu piyasa görüşümüzü koruyor ve uzun vadede AB perspektifiyle iyimserliğin yükselmesi ve güvenin artmasõ sayesinde reel faizlerin düşeceğini düşünüyoruz. Piyasa hedefimizi 25 Şubat kapanõşõ itibariyle %51 değer artõş potansiyeli içeren 1.1 cent (17,065) olarak koruyoruz. Temel analizimiz doğrultusunda, banka ve holdingler dõşõndaki şirketler için belirlediğimiz 2003T F/K ve FD/VAFÖK çarpanlarõ ise 12,1 ve 4.8 dir. Bu gelişmeler õşõğõnda, uzun vadeli önerdiğimiz hisse senetleri Akbank, Aksigorta, Çimsa, Ford Otosan, İş Bankasõ ve Sabancõ Holding tir. Portföy Önerisi Geçen ay önerdiğimiz hisse senedi portföyümüz daha önceki aya göre %1 oranõnda azalõrken endeksin %4 altõnda performans gösterdi. Geçen ay portföyümüzde endekse göre en yüksek getiriyi Sabancõ Holding sağladõ. Mart ayõ için portföyümüzden Doğan Yayõn Holding i çõkarõrken, İş Bankasõ nõ öneri listemize ekliyoruz. Doğan Yayõn Holding in net aktif değerinin %66 sõnõ oluşturan Hürriyet in ve Grubun yayõn şirketlerinin değerlemesinde yaptõğõmõz aşağõya doğru düzeltiş paralelinde Doğan Yayõn Holding için tavsiyemizi TUT a çekiyoruz. İş Bankasõ için 4 milyar dolar lõk hedef değerimiz hisse için dolar bazõnda %56 lõk yükselme potansiyeline işaret ettiğinden İş Bankasõ için tavsiyemizi de AL a yükseltiyoruz. Tavsiyelerimizi verirken 6 aylõk bir vade öngörüyoruz. Relatif Hisse 27 Oca 25 Şub Değişim Değişim Bileşik Endeks 10,931 11,273 %3 - Akbank 6,200 6,000 -%3 -%6 Aksigorta 5,300 5,400 %2 -%1 Çimsa 4,150 4,300 %4 %0 Doğan Yayõn Holding 2,550 2,450 -%4 -%7 Ford Otosan 17,500 17,000 -%3 -%6 Sabancõ Holding 3,529 3,800 %8 %4 HS PORTFÖYÜ 39,229 38,950 -%1 -%4 Mart ayõ için önerdiğimiz portföy dağõlõmõ ise: Hisse Senetleri Piyasasõ: %30 Hazine bonosu: %30 TL: %20 Döviz: %20 27 Şubat 2003 Mart 2003 8 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

2. HİSSE SENETLERİ PİYASASI 2.1. Hisseler Akbank Piyasa Değeri: 3,036 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 4,728 mn $ Artõş Potansiyeli: %56 Akbank, rakipleri artan takipteki krediler ve yetersiz nakit sermaye problemleriyle uğraşõrken, pazardaki payõnõ arttõrarak kriz dönemini kendi avantajõna çevirdi. Akbank 2002 yõlõnda BDDK bazõnda 418mn dolar kar açõkladõ. Bankanõn karlõlõğõ düşen faiz oranlarõ paralelinde bilanço tarafõnda menkul kõymetler portföyünün ağõrlõğõ ve yüksek aktif kalitesi sayesinde 2002 yõlõnda oldukça yüksek bir artõş gösterdi. Akbank õn yaklaşõk 1.5 milyar dolar lõk nakit sermaye bazõ da bankanõn 2002 yõlõnda rakiplerinin üstünde bir net faiz marjõ yakalamasõna yardõm etti. Akbank sektördeki güçlü pozisyonunu önümüzdeki yõllarda da korumaya devam edecektir. Akbank õn güçlü nakit sermayesi ekonomide büyüme paralelinde banka ya güçlü aktif büyümesi sağlayacaktõr. Akbank sektöre yabancõ ilgi arttõğõnda yabancõ ortaklõk için ideal bir aday olacaktõr. Banka için 4,728mn dolar olan hedef değerimiz %56 yükselme potansiyeline işaret etmektedir. Veriler (UMS - Konsolide) Fiyat (TL/USc) 6,000 / 0.37 DD02T* (ABD mn) 1,884.5 DD03T (ABD mn) 2,294.2 F/DD 02T 1.6 F/DD 03T 1.3 *Defter Değeri Piyasa Değeri ve Relatif Performans 4,000 3,000 2,000 1,000 0 Oca Şub Mar Nis May Haz Tem Ağu Eyl Eki Kas Ara Oca Mar Nis May Haz Tem Ağu Eyl Eki Kas Ara Oca Şub %220 %180 %140 %100 %60 PD (mn $) Rel.Perf. Aksigorta Piyasa Değeri: 226 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 482 mn $ Artõş Potansiyeli: %113 Aksigorta nõn şu anki halka açõk iştirak portföyünün toplam piyasa değeri 264mn dolar seviyesindeyken şirketin piyasa değeri 226mn dolar dõr. Bu da şirketin sigortacõlõk işinin ve halka açõk olmayan diğer iştiraklerinin değerinin hisse senedi fiyatõna yansõmadõğõnõ göstermektedir. Aksigorta olumsuz piyasa koşullarõna rağmen piyasa payõnõ arttõrmaya devam ederken operasyonel karlõlõğõnõ da korumaktadõr. Aksigorta nõn prim üretimi 2002 yõlõnda geçen yõla göre göre %46 oranõnda artarak 177mn dolar a ulaştõ. Şirket pazar payõnõ arttõrma çabalarõ sonucunda sektörün üzerinde bir büyüme oranõ yakaladõ. Mart 2003 9 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

Şu anki piyasa değerinde Net Aktif Değeri ne göre %29 iskontolu işlem gören Aksigorta için 482mn dolar lõk hedef değerimiz %113 lük yükselme potansiyeline işaret etmektedir. Veriler (SPK) Fiyat (TL/USc) 5,400 / 0.33 NAD (mn USD) 319 NAD'ye Göre İskonto -29% NAD'ye göre İskonto /Prim 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 01/01 03/01 05/01 07/01 09/01 11/01 01/02 03/02 05/02 07/02 09/02 11/02 01/03 Çimsa Piyasa Değeri: 180 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 323 mn $ Artõş Potansiyeli: %79 1999 yõlõndan bu yana talebin ertelendiği inşaat sektöründe düşük faiz ortamõnda canlanma yaşanacağõnõ düşünüyoruz. Hükümetin programda yeralan konut projelerine başlamasõ sektörde beklenenden hõzlõ bir toparlanma yaşatabilir. Çimsa İMKB de işlem gören çimento şirketleri arasõnda operasyonel ve net karlõlõğõ en yüksek olan şirket. Çimsa nõn bulunduğu Akdeniz bölgesinde inşaat sezonu sõcak iklim sayesinde diğer bölgelere göre daha uzun. Ayrõca limanlara yakõnlõğõ Çimsa ya ihracat için ulaşõm kolaylõğõ sağlõyor. Çimsa 70$/ton FD/klinkerde işlem görüyor. Bu sektör ortalamasõ olan 55$/ton un üzerinde. Ancak Çimsa nõn katma değeri yüksek beyaz çimento üretimi ve yüksek operasyonel karlõlõğõ sayesinde primli işlem görmeyi hakkettiğini düşünüyoruz. Veriler (SPK) Piyasa Değeri ve Relatif Performans Fiyat (TL/USc) 4,300 / 0.27 300 Fiyat/Kazanç 02T 7.8 250 200 Fiyat/Kazanç 03T 6.0 150 100 Firma Değeri/VAFÖK 02T 3.8 50 Firma Değeri/VAFÖK 03T 3.0 0 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 01/02 02/02 04/02 05/02 06/02 07/02 08/02 09/02 10/02 11/02 12/02 01/03 02/03 250% 200% 150% 100% 50% MCap (USD mn) Rel.Perf. (%) Ford Otosan Piyasa Değeri: 771 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 1,257 mn $ Artõş Potansiyeli: % 63 Temmuz 2002 de ihracata başladõğõ Transit Connect lerle birlikte satõş patlamasõ yaşayacak. Ford Otosan õn 2002 satõşlarõnõn %66 artarak 697mn $, 2003 satõşlarõnõn ise %91 artarak 1.3 milyar $ a ulaşmasõnõ bekliyoruz. Ford un transit üretim üssü haline gelmeyi hedefleyen şirket için 2005 ihracat tahminimiz 1.6 milyar $. Yatõrõmlardan kaynaklanan ağõr amortisman yükü nedeniyle 2003 te UMS bazõnda çok küçük bir net kar bekliyoruz, ancak VAFÖK nõn 2002 de 26mn $ ve 2003 te altõya katlanarak Mart 2003 10 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

152mn $ olacağõnõ öngörüyoruz. İndirgenmiş nakit akõmõ ve uluslararasõ karşõlaştõrma yöntemine göre Ford Otosan õn hedef piyasa değerini 1,257mn $ olarak belirliyoruz. Veriler (UMS) Fiyat (TL/USc) 17,000 / 1.05 1,500 Fiyat/Kazanç 02T 110.1 1,000 Fiyat/Kazanç 03T 24.9 Firma Değeri/VAFÖK 02T 44.7 500 Firma Değeri/VAFÖK 03T 7.6 0 Piyasa Değeri ve Relatif Performans %180 %160 %140 %120 %100 %80 %60 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 01/02 03/02 04/02 05/02 06/02 07/02 08/02 09/02 10/02 11/02 12/02 01/03 02/03 PD (mn USD) Rel.Perf. İş Bankasõ Piyasa Değeri: 2,564 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 4,000 mn $ Artõş Potansiyeli: % 56 İş Bankasõ nõn finansallarõ ekonomide beklenen iyileşme paralelinde takipteki alacaklar tarafõnda yaşanan iyileşme ve faiz getirili aktiflerde beklenen artõş sonucunda önümüzdeki dönemlerde iyileşmeye devam edecektir. İş Bankasõ 2002 yõlõnda BDDK bazõnda 190mn dolar kar açõkladõ. Banka 2001 yõlõnda 527mn dolar zarar açõklamõştõ. Banka nõn takipteki alacaklar tarafõnda yaşanan düzelme karlõlõğõ olumlu yönde etkiledi. 2001 sonunda %28.1 olan takipteki alacaklar / krediler rasyosu 2002 sonunda %15 e geriledi. Banka nõn iştirak portföyünde şu an devam etmekte olan yeniden yapõlandõrma çalõşmalarõ da İş Bankasõ nõn bankacõlõk işini daha da güçlendirecektir. İş-Tim in finansal durumu konusundaki endişelerin Telecom Italia Mobile in riskin büyük bölümünü taşõmasõndan dolayõ şu an için yersiz olduğunu düşünüyoruz. Banka için 4,000 mn dolar olan hedef değerimiz %56 yükselme potansiyeline işaret etmektedir Veriler (UMS) Fiyat (TL/USc) 5,100 / 0.32 DD02T* (ABD mn) 2,400.8 DD03T (ABD mn) 2,674.8 F/DD 02T 1.1 F/DD 03T 1.0 *Defter Değeri Piyasa Değeri ve Relatif Performans 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 Oca Şub Mar Nis May Haz Tem Ağu Eyl Eki Kas Ara Oca Mar Nis May Haz Tem Ağu Eyl Eki Kas Ara Oca Şub %120 %100 %80 %60 %40 %20 %0 PD (mn $) Rel.Perf. Mart 2003 11 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

Sabancõ Holding Piyasa Değeri: 2,357 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 4,300 mn $ Artõş Potansiyeli: %82 Sabancõ Grubu, sağlam sermaye yapõsõna sahip finansal iştirakleriyle, finans sektörünün uzun vadedeki büyüme potansiyelinden en çok faydalanacaklar arasõnda yer almaktadõr. Geçmişte pek çok önemli yabancõ ortaklõklar kurmuş olan Sabancõ Grubu, özellikle de iştiraklerinden Akbank ve Aksigorta, gelecekte uluslararasõ şirketlerle ortaklõk kurma olasõlõğõ en yüksek adaylar arasõndadõr. Akbank ta toplam %40.4 payõ bulunan Sabancõ Holding, bankanõn karlõlõğõnda görülen büyümeden olumlu etkilenecektir. Sabancõ Holding in performansõ Akbank õn son bir yõlda %38, seçimlerden bu yana ise %24 altõnda kaldõ. Holding geçmişte genellikle %10 prim aralõğõnda işlem görürken, şu anda NAD ne göre sõfõr primle işlem görmektedir. Veriler (SPK) Fiyat (TL/USc) 3,800 / 0.24 4,500 F/K 2003T 15.5 4,000 3,500 3,000 F/DD 2003T 1.0 2,500 Mevcut NAD (mn USD) 2,349 2,000 NAD'e göre Prim/(İskonto) 0% 1,500 1,000 Piyasa Değeri ve Relatif Performans 01/01 02/01 04/01 05/01 06/01 08/01 09/01 11/01 12/01 02/02 03/02 05/02 06/02 07/02 09/02 10/02 12/02 01/03 PD (mn $) Rel.Perf. %140 %130 %120 %110 %100 %90 Mart 2003 12 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

2.2. Teknik Analiz 25 Şubat 2003 İMKB-100 Endeksi TL Grafiği Uzun bayram tatili sonrasõnda ABD tarafõndan Türkiye ye yapõlacak ekonomik yardõmõ satõn alan ve üç kez 12.000 puan seviyesini aşmayõ deneyen Endeks başarõlõ olamadõ. Endeks in 10.650-12.000 puan aralõğõnda hareket edeceğini düşünüyoruz 12.000 i aşamayan Endeks e, bu seviyeden piyasalarda devam eden belirsizlikler ve bu belirsizliklerin yarattõğõ tedirginlikler nedeniyle satõşlarõn geldiği görüldü. Türkiye ile ABD arasõnda olasõ Irak operasyonu öncesinde hala mutabakata varõlamamõş ve tezkerenin TBMM den geçmemiş olmasõ piyasalarda tedirginlik yaratan en önemli hususlardõr. Ancak zor da olsa Türkiye ile ABD arasõnda bir mutabakatõn sağlanacağõnõ ve tezkerenin TBMM den geçeceğini düşünüyoruz. Endeks in 12.000-12.500 puan bandõnõ aşma olasõlõğõnõn zayõf olduğunu ve bu seviyede satõşlarõn gelebileceğini düşünüyoruz Çok sayõda belirsizliğin olmasõ Borsa daki volatilitenin artmasõna neden oluyor... Tezkerenin TBMM de kabul edilmesi Borsa da kõsa vadeli bir yükseliş yaşanmasõna fõrsat yaratabilir. Ancak, beklenti bitti mantõğõ içinde, özellikle Endeks in direnç seviyelerinden satõşlarõn gelebileceği de göz ardõ edilmemelidir. Ek yardõm paketinin detaylarõnõn hala netleşmemiş olmasõ, 4. gözden geçirmenin hala tamamlanamamõş olmasõ ve 2003 yõlõ bütçesinin hala TBMM ye sunulamamasõ da tedirginlik yaratan diğer konular arasõnda yer alõyor. Gelişmeler piyasalarõn beklentileri paralelinde olumlu olsa da, Endeks in 12.000-12.500 puan bandõnõ aşma olasõlõğõnõn zayõf olduğunu ve bu seviyede satõşlarõn yeniden yoğunlaşabileceğini düşünüyoruz. Ek yardõm paketinin detaylarõnõn ortaya konmasõndan sonra faizlerde yaşanabilecek hõzlõ bir gerileme, Borsa da alõcõlarõn güçlenmesini sağlayabilir. Endeks in destekleri 11.200-11.000-10.800 ve 10.650 puan seviyesinde bulunuyorlar. Dirençler ise 11.500-11.800-12.000 ve 12.500 puan seviyelerindedir. 15500 ZU100 (11,047, 11,273, 11,019, 11,047) 15500 15000 15000 14500 14500 14000 14000 13500 13500 13000 13000 12500 12500 12000 12000 11500 11500 11000 11000 10500 10500 10000 10000 9500 9500 9000 9000 8500 8500 8000 8000 ember 2002 February March April May June July August September October November December 2003 February March Mart 2003 13 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

İMKB-100 Endeksi USD Grafiği 2003 yõlõ başõndan bu yana yükseliş kanalõ içindeki hareketini sürdüren Endeks in son günlerde gelen satõşlarla kanal desteğine kadar gerilediği gözlendi. 0.73 ilk etapta aşõlmasõ gereken güçlü direnç... Endeks e 0.70 cent seviyesinin altõndan tepki alõmlarõnõn geldiği görülüyor. Ancak mevcut şartlarda 0.73 cent seviyesindeki direncin aşõlmasõ zor gözüküyor ve bu seviyeden kar satõşlarõ geliyor. 0.73 cent seviyesine karşõlõk gelen direncin aşõlmasõ durumunda yükseliş 0.77 centteki dirence kadar devam edebilir. 1000 ZU100 (703.9, 706.6, 686.0, 696.1) 1000 950 950 900 900 850 850 800 800 750 750 700 700 650 650 600 600 550 550 500 500 April May June July August September October November December 2003 February 2.3. İMKB-30 Hisseleri Teknik Analiz Tablosu (TL) 25 Şubat 2003 Hisse Destek 25 Şub Direnç AEFES 25,000 26,000 27,000 28,000 30,500 AKBNK 5,500 5,700 6,000 6,200 6,600 AKENR 6,700 7,000 7,300 7,400 8,000 AKGRT 4,900 5,300 5,400 5,800 6,300 AKSA 13,750 14,750 15,250 16,500 17,500 ALARK 18,500 19,500 20,250 21,250 22,250 ARCLK 12,500 13,500 14,000 15,250 16,000 DOHOL 1,200 1,275 1,325 1,425 1,500 DYHOL 2,250 2,375 2,450 2,650 2,850 ENKAI 41,000 43,000 44,000 47,000 51,000 EREGL 15,750 17,000 18,000 18,750 19,750 FINBN 890 930 960 1,025 1,125 FROTO 15,250 16,250 17,000 17,500 19,500 GARAN 2,000 2,150 2,225 2,325 2,500 HURGZ 3,950 4,150 4,350 4,700 4,950 ISCTR 4,650 4,950 5,100 5,400 5,700 KCHOL 16,000 17,000 17,500 18,000 19,250 MIGRS 11,500 12,500 13,250 14,500 15,500 NETAS 25,000 26,000 27,500 30,000 32,000 PETKM 6,400 6,800 7,000 7,300 7,700 PTOFS 5,000 5,500 5,600 5,900 6,600 SAHOL 3,400 3,700 3,800 4,100 4,500 SISE 1,575 1,700 1,775 1,900 1,975 TCELL 9,300 10,000 10,250 11,500 12,250 TNSAS 900 950 980 1,025 1,100 TOASO 4,000 4,150 4,400 4,600 5,000 TRKCM 2,700 3,000 3,250 3,500 4,100 TUPRS 7,600 8,100 8,400 8,900 9,700 VESTL 3,400 3,550 3,650 3,800 4,050 YKBNK 1500 1650 1,700 1825 2000 Mart 2003 14 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

2.4. Geçen Aya Bakõş İMKB Bileşik Endeksi 27 Ocak 25 Şubat 2003 dönemini Irak Operasyonu ile ilişkili gündemin gölgesinde geçirdi. Uzun bir bayram tatilini de içine alan bu dönemde sadece 16 gün işlem gerçekleşebildi. Türkiye nin Irak Operasyonu nun içinde yeralõp almayacağõna dair ABD ile yoğun pazarlõklarõn sürdürüldüğü Şubat ayõnda, İMKB Bileşik Endeksi 10,400 12,000 puan bandõnda hareket etti. Türkiye nin operasyonun içinde yeralmasõnõn sonucunda ABD tarafõndan Türkiye ye verilmesi beklenen ekonomik yardõmõn boyutu ve içeriği konusunda net bir açõklamanõn yapõlmamasõ neticesinde İMKB-100 Endeksi dalgalõ bir seyir izledi. ABD ve Türkiye nin görüşmeleri sonuca ulaştõrmak ve son sözü söyleyebilmek için karşõlõklõ olarak birbirlerinden somut gelişmeler beklemeleri, sürecin uzamasõna ve son günlerde piyasadaki tansiyonun yükselmesine yolaçtõ. Bu gelişmeler sonucunda IMKB-100 endeksi, önceki aylõk bültenimizden bu yana %3 oranõnda değer kazandõ ve 25 Ocak 2003 günü 11,273 puandan kapandõ. En Çok Kazandõranlar En Çok Kaybettirenler Hisse 25 Şub 27 Oca Değ. Hisse 25 Şub 27 Oca Değ. ISA MB 17,500 10,750 %63 1 LINK 2,475 4,700 -%47 SELGD 1,300 800 %63 2 BURCE 6,400 9,200 -%30 DOBUR 4,100 2,800 %46 3 FMIZP 162,500 221,125 -%27 ALKIM 4,100 2,850 %44 4 IHGYO 1,450 1,900 -%24 BISAS 1,725 1,200 %44 5 IDAS 6,400 7,700 -%17 CYTAS 2,100 1,500 %40 6 FRIGO 4,500 5,400 -%17 TKBNK 2,850 2,050 %39 7 TRCAS 4,350 5,200 -%16 DEVA 2,525 1,875 %35 8 YKSGR 1,575 1,825 -%14 DERIM 3,050 2,275 %34 9 LUKSK 2,950 3,400 -%13 ALKA 4,400 3,450 %28 10 KEPEZ 820,000 940,000 -%13 EGEEN 10,500 8,300 %27 11 PTOFS 5,600 6,384 -%12 TOASO 4,400 3,500 %26 12 MILYT 2,425 2,750 -%12 MAKTK 540 430 %26 13 PENGD 7,800 8,800 -%11 FINBN 960 770 %25 14 COMUN 6,100 6,857 -%11 VANET 3,000 2,425 %24 15 RAKSE 2,025 2,275 -%11 BOLUC 2,500 2,025 %23 16 TCELL 10,250 11,500 -%11 KAVPA 2,900 2,375 %22 17 KNFRT 5,000 5,600 -%11 TRNSK 500 410 %22 18 ARSAN 7,000 7,800 -%10 GOLTS 7,900 6,500 %22 19 FENIS 1,750 1,950 -%10 MUTLU 6,800 5,600 %21 20 ECBYO 1,100 1,225 -%10 İMKB 100 Endeksi - İşlem Hacmi Grafiği 12,000 11,000 10,000 9,000 28 Oca 29 Oca 30 Oca 31 Oca 3 Şub 4 Şub 5 Şub 6 Şub 7 Şub 17 Şub 18 Şub 19 Şub 20 Şub 21 Şub 24 Şub Endeksler Hacim (Trn TL, sağ taraf) Endeks (Sol taraf) 25 Şub 27 Oca Değ. İMKB-100 11,273 10,931 %3 İMKB-50 11,059 10,720 %3 İMKB-30 14,064 13,635 %3 Mali 14,160 13,385 %6 Sanayi 10,944 10,634 %3 Banka 15,586 14,610 %7 Mart 2003 15 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz. 25 Şub 1,200 1,000 800 600 400 200 0

2.5. Yabancõ İşlemler Şubat 2003 EN FAZLA NET ALIS (mn ADB$) ALIS SATIS NET Turkcell 54.8 39.0 15.8 Akbank 40.1 25.6 14.5 Vestel 14.7 3.0 11.8 İş Bankasõ (C) 47.7 38.2 9.5 Garanti Bankasõ 27.9 21.3 6.6 Ford Otosan 8.9 2.5 6.4 Sabancõ Holding 20.1 14.5 5.6 Enka İnşaat 12.5 7.1 5.4 Arçelik 12.2 7.4 4.8 Doğan Yayõn Hol. 10.7 7.3 3.4 İMKB Toplam 403.6 284.7 118.9 EN FAZLA NET SATIŞ (mn ADB$) ALIS SATIS NET Koç Holding 7.8 11.6-3.9 Petrol Ofisi 2.2 3.7-1.4 Menderes Tekstil 0.9 1.6-0.7 Tansaş 0.2 0.7-0.5 Doğan Holding 5.0 5.4-0.4 İhlas Holding 1.1 1.4-0.3 Logo Yazõlõm 0.0 0.2-0.2 Dõşbank 0.0 0.1-0.1 Kipa 1.6 1.7-0.1 Eczacõbaşõ İlaç 0.1 0.2-0.1 İMKB Toplam 403.6 284.7 118.9 YABANCI İŞLEMLERİNİN YILLARA GÖRE SEYRİ NET YABANCI ISLEM (mn ADB$) ALIS HACMI PAYI 1999 Toplam 1,024 17,880 %11 2000 Toplam -3,134 33,410 %9 2001 Toplam 508 12,139 %8 2002 Toplam -15 12,869 %9 2003 Toplam (Ocak) 64 1,161 %13 55% İMKB'DE YABANCI PAYI Halka Açõk Piyasa Değerinin %'si Olarak 50% 45% 40% 35% 30% Şub 01 Mar 01 Nis 01 May 01 Haz 01 Tem 01 Ağu 01 Eyl 01 Eki 01 Kas 01 Ara 01 Oca 02 Şub 02 Mar 02 Nis 02 May 02 Haz 02 Tem 02 Ağu 02 Eyl 02 Eki 02 Kas 02 Ara 02 Oca 03 Kaynak: İMKB Mart 2003 16 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

3. BONO VE DÖVİZ PİYASASI 3.1 Döviz Piyasasõ Dolar/TL nin 1,560,000-1,630,000 bandõnda hareket etmesini bekliyoruz... Irak ta olasõ bir operasyona bağlõ olarak ABD den gelecek yardõm paketine dönük beklentiler, döviz talebini önemli ölçüde azaltmaktadõr. Ancak, Mart ayõnda konunun õsõnmasõ ile birlikte bir miktar volatilitenin yaşanabileceğini düşünüyoruz. Bu ortamda, dolar/tl nin 1,560,000-1,630,000 bandõnda hareket etmesini bekliyoruz. Kurdaki aşõrõ hareketlere Merkez Bankasõ nõn müdahalesi beklenebilir. Özellikle ABD den sağlanacak ek olanaklarla döviz rezervinin oldukça rahatlamasõ, yukarõ hareketlere set çekecektir. Reel Efektif Döviz Kuru (TEFE Bazlõ) 140 130 TEFE Bazlõ Reel Kur 12 Aylõk Ortalama 120 110 100 90 80 Oca.00 Mar.00 May.00 Tem.00 Eyl.00 Kas.00 Kaynak: Merkez Bankası Oca.01 Mar.01 May.01 Tem.01 Eyl.01 Kas.01 Oca.02 Mar.02 May.02 Tem.02 Eyl.02 Kas.02 Oca.03 Dolar/TL deki sõkõşõk seyre karşõn euronun yükselişi, reel kurda gerilemeye yol açõyor... Reel kur, Temmuz da erken seçim kararõnõn alõnmasõyla birlikte tekrar değerlenmeye başlamõştõ. Bu değerlenme seçim sonrasõnda da yeni yõla kadar sürdü. Ancak, dolar/tl deki sõkõşõk seyre karşõn euronun yükselişi, reel kurda gerilemeye yol açmaktadõr. Savaş konusundaki endişeler dõşõnda, temel olarak reel kuru geriletecek bir dõş ticaret etkisi ise söz konusu değildir. Bilindiği gibi ihracat halen rekor düzeyde seyretmektedir. Irak tedirginliği nedeniyle oluşabilecek sermaye çõkõşlarõ ise ABD den alõnacak destek paketi nedeniyle bir gerilemeye yol açmayacaktõr. TEFE Bazlõ Reel Kur - Dolar 110 112 114 116 118 119 120 1.590.000 1.610.000 1.630.000 1.650.000 1.670.000 1.690.000 1.710.000 1.730.000 1.750.000 1.770.000 Kaynak: OYAK Yatırım Şubat ayõ itibariyle Mart 2003 17 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

Euro / Dolar Paritesinde, 1.1 seviyelerinin tavan oluşturmasõ bekleniyor. ABD ekonomisine yönelik endişeler sürse de, Irak konusundaki belirsizliğin azalmasõ dolara kõsa vadede olumlu etki yapabilir. Ancak uzun vadede Euro nun Dolar karşõsõnda güçlenebileceği görülüyor. / $ 1,1 1,05 1 0,95 0,9 0,85 0,8 Oca 02 Şub 02 Mar 02 Nis 02 Kaynak: Merkez Bankası May 02 Haz 02 Tem 02 Ağu 02 Eyl 02 Eki 02 Kas 02 Ara 02 Oca 03 Şub 03 3.2 Bono Piyasasõ ABD yardõmõna ilişkin somut gelişmeler faizleri aşağõ çekebilir... Bono piyasasõnda, %20 lik enflasyon hedefine göre reel faizler halen %25 in üzerinde seyrediyor. Irak a yönelik bir harekata bağlõ olarak ABD den sağlanacak hibe ve kredi olanaklarõna ilişkin beklentiler sonucu, %55-60 bandõndaki faizler %55 e doğru geriledi. Bu konudaki somut gelişmeler faizlerin %55-50 bandõna inmesine yol açacaktõr. Mart ayõ içerisinde ise harekat konusundaki gelişmeler faizlerde yukarõ doğru ufak bir düzeltmeye yol açabilir. En Aktif Bono Faiz Oranõ % 80 75 70 65 60 55 50 45 Oca 02 Şub 02 Mar 02 Nis 02 May 02 Haz 02 Tem 02 Ağu 02 Eyl 02 Eki 02 Kas 02 Ara 02 Oca 03 Şub 03 Yeni hükümetle uluslararasõ kuruluşlar arasõndaki uyumun yetersizliği faizlerdeki gevşemeyi sõnõrlõyor... ABD den sağlanacak hibe ve kredi olanaklarõna ilişkin beklentiler somuta dönüştüğü takdirde, borcun çevrilebilirliğine ilişkin kaygõlar azalacaktõr. Bu durumda, savaş riskine karşõn reel faizlerde önemli bir gerileme olasõlõğõ mevcuttur. Orta vadede ise, harekatõn başlamasõ durumunda bazõ ek endişeler gündeme gelebilir. Bunun dõşõnda, IMF le yürütülen görüşmelerin oldukça zorlu geçmesi ve yeni hükümetle uluslararasõ kuruluşlar arasõndaki uyumun yetersizliği faizlerdeki gevşemeyi sõnõrlamaktadõr. Mart 2003 18 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

4. MAKRO EKONOMİ 4.1. Üretim Sanayi üretimi Aralõk ayõnda bir önceki yõlõn aynõ ayõna göre %13.5 oranõnda arttõ. Ancak, endeks bir önceki ayki 106.6 seviyesinden gerileyerek, Aralõk ayõnda 102.5 seviyesini buldu. Sanayi üretimindeki bu seviye %11 lik beklentimizin biraz üzerinde gerçekleşmiş oldu. İmalat sanayi yine sanayi üretiminin artõşõnda itici gücü oluşturuyor. İmalat sanayi üretimi Aralõk ayõnda bir önceki yõlõn aynõ ayõna göre %16.2 arttõ. Elektrik, gaz ve su sektörü üretimi ise %5.4 artarken, madencilik sektörü üretimi Aralõk ayõnda bir önceki yõlõn aynõ ayõna göre %15.7 oranõnda geriledi. Sanayi Üretim Rakamlarõ Toplam Sanayi Madencilik Sektörü İmalat Sanayi Elektrik, Gaz ve Su Sektörü Ortalama Ara 02 Oca-Ara %13.5 %9.1 -%15.7 -%9.5 %16.2 %10.6 %5.4 %5.4 Kaynak: DİE Sanayi üretimi son çeyrekte bir önceki yõlõn aynõ dönemine göre %11.2 oranõnda arttõ... Bu rakamlarla sanayi üretiminde 2002 yõlõnõn toplamõnda ortalama üretim artõşõ bir önceki yõla göre %9.1 seviyesine ulaşmõş oldu. Son çeyrekte ise üretim artõşõ bir önceki yõlõn aynõ dönemine göre %11 seviyesinin üzerine çõkmõş oldu. Bu da ekonomik büyümenin son çeyrekte de güçlü olduğuna işaret ediyor. Sanayi Üretim Endeksi 115 110 2001 2002 105 100 95 90 85 80 75 70 Oca Şub Mar Nis May Haz Tem Ağu Eyl Eki Kas Ara Kaynak: DİE Bu rakamlar 2002 yõlõ büyümesinin güçlü olacağõnõ teyit ediyor. Bizim 2002 yõlõ büyüme tahminimiz %6.5 seviyesinde bulunuyor... İhracatõn 2002 yõlõnda güçlü olmasõ sanayi üretiminin de artmasõnõ sağladõ. 2002 yõlõnõn dördüncü çeyreğinin ilk ayõnda 2002 yõlõ içerisindeki en yüksek seviyesine çõkan sanayi üretim endeksi, sonraki iki ayda ise Ramazan dolayõsõyla bir miktar geriledi. Yõlõn son çeyreğinde üretimin %11.2 oranõnda artmõş olmasõ 2002 yõlõ büyümesinin de güçlü olacağõnõ teyit ediyor. Bizim 2002 yõlõ büyüme tahminimiz %6.5 seviyesinde bulunuyor. 2003 yõlõnda da sanayi üretiminin güçlü olmasõnõ bekliyoruz. Bu doğrultuda 2003 yõlõ GSMH büyüme tahminimiz ise %4.5 seviyesinde. Mart 2003 19 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

4.2. Enflasyon Kamu kesimi ve tarõm fiyat artõşlarõ enflasyondaki yükselişte başõ çekti... DİE verilerine göre Ocak ayõnda TÜFE %2.6 artarken, TEFE'deki artõş %5.6 seviyesini buldu. Yõllõk rakamlar ise bu sonuçlarla TÜFE'de %26.4 seviyesine gerilerken, TEFE'de %32.6 seviyesine yükseldi. %2.6 seviyesinde çõkan aylõk TÜFE rakamõ bizim de beklentimiz olan %2.7 doğrultusunda çõkarken, TEFE'deki artõş neredeyse piyasa beklentisi olan %3.1'in iki katõ seviyesinde gerçekleşti. Özel sektör imalat sanayi fiyat artõşõ ise %3.6 seviyesinde gerçekleşti. Enflasyon Rakamlarõ TEFE'de hükümetin 2003 sonu tahmini olan %17.4 seviyesinin yakalanmasõ neredeyse imkansõzlaşõrken, %20'lik TÜFE hedefinin yakalanmasõ içinse büyük çaba gerekeceği ortaya çõkõyor... TÜFE TEFE ÖİFE (çekirdek enf.) Oca 03 %2,6 %5,6 %3,6 Yõllõk %26,4 %32,6 %29,5 Kaynak: DİE TEFE'de aylõk yükselişin %5.6 seviyesini bulmasõ, Ocak 2002'den beri düşüş trendinde olan yõllõk enflasyonun yeniden yükselmesine neden oldu. KİT'lerde yapõlan fiyat artõrõmlarõnõn TEFE'deki artõşta büyük rolü olduğu görülüyor. Devlet tarafõndaki fiyat artõşõ %7.3 seviyesini bulurken özel sektör fiyat artõşõ ise %4.9 seviyesinde gerçekleşti. Aralõk ayõnda başlayan fiyat artõşlarõnõn teknik nedenlerden dolayõ Ocak ayõna yansõdõğõ dikkat çekti. Irak tedirginliği nedeniyle petrol fiyatlarõnõn yükselmesinin de toptan eşya fiyatlarõnõ etkilediği görüldü. TEFE'de en fazla ağõrlõğa sahip olan imalat sanayi fiyatlarõ %5.1 oranõnda artarken, ağõrlõğõ ikinci sõrada olan tarõm fiyatlarõnõn ise beklenmedik şekilde %7.7 artmasõ dikkat çekti. İmalat sanayinde kamu tarafõndan tütün ürünlerine yapõlan zammõn başõ çektiği görülüyor. Diğer taşõma araçlarõ, ana metal sanayi ve rafine edilmiş petrol ürünleri fiyatlarõ ise tütün ürünlerini izledi. TEFE- TÜFE (Yõllõk) 108% TEFE 95% TÜFE 83% 70% 58% 45% 33% 20% Oca 02 Şub 02 Mar 02 Nis 02 May 02 Haz 02 Tem 02 Ağu 02 Eyl 02 Eki 02 Kas 02 Ara 02 Oca 03 Kaynak: DİE TÜFE'de ise yõllõk enflasyondaki düşüş trendi 2003 yõlõnõn ilk ayõnda da devam ediyor. Ancak TEFE ve özel imalat sanayi fiyat artõşlarõ bu düşüş trendinin sürdürülebilirliği üzerinde soru işaretleri yaratõyor. TÜFE'de %2.6 oranõndaki artõşta, %3.8 artan gõda, içecek ve tütün ürünlerinin ağõrlõğõ nedeniyle başõ çektiği görülüyor. TÜFE'yi yukarõya taşõyan diğer sektörler ise konut ve ulaştõrma oldu. Bu sonuçlarla TEFE'de hükümetin 2003 sonu tahmini olan %17.4 seviyesinin yakalanmasõ neredeyse imkansõzlaşõrken, %20'lik TÜFE hedefinin yakalanmasõ içinse büyük çaba gerekeceği ortaya çõkõyor. Mart 2003 20 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

4.3. Bütçe 2002 yõlõ mali performansõ 12.8 katrilyon TL faiz dõşõ fazla ve 39.1 katrilyon TL bütçe açõğõ ile hedefleri yakalayamadõ... Maliye Bakanlõğõ'nõn açõkladõğõ rakamlara göre Aralõk ayõnda faiz dõşõ açõk 4.3 katrilyon TL ile beklentimiz olan 3.2 katrilyon TL'nin üzerinde gerçekleşmiş oldu. Bu rakamlarla 2002 yõlõnda faiz dõşõ fazla 12.8 katrilyon TL seviyesinde kalõrken, bütçe açõğõ ise 39.1 katrilyon TL seviyesini buldu. 2002 yõlõ hedefleri faiz dõşõ fazla için 15.8 katrilyon TL ve bütçe açõğõ için 27.1 katrilyon TL seviyesindeydi. Bütçe açõğõnõn bu kadar sapmasõnda en büyük rolü faiz harcamalarõ oynadõ. 2002 yõlõnda faiz harcamalarõ Mayõs- Ağustos döneminde yaşanan politik belirsizlik sonucunda artan faizler nedeniyle 51.9 katrilyon TL ile hedefin yaklaşõk 9 katrilyon TL üzerinde gerçekleşmiş oldu. Bütçe Rakamlarõ (trn TL Ara 02 Gelirler 6.621 Vergi Gelirleri 5.612 Vergi Dõşõ Nor. Gelirler 1.050 Katma Bütçe Gelirleri -41 Giderler 15.987 Personel 2.412 Diğer Cari 2.439 Yatõrõm 1.792 İç Borç Faizi 4.539 Dõş Borç Faizi 518 KİT'lere Transferler 883 Diğer Transferler 3.403 Kas 02 8.003 6.815 1.024 164 10.427 2.129 815 785 3.583 649 62 2.404 Toplam 76.400 59.634 15.668 1.098 115.486 23.160 7.889 6.888 46.807 5.064 2.195 23.483 Bütçe Dengesi -9.366-2.423-39.085 Faiz Dõşõ Fazla -4.309 1.809 12.785 Kaynak: Maliye 2003 yõlõ mali performansõ ise yapõlacak reformlara bağlõ olacaktõr... Faiz dõşõ fazlada hedefin tutmamasõnda en büyük etken ise sosyal güvenlik kuruluşlarõna yapõlan transferler oldu. Bu kuruluşlara yapõlan transferler 2002 yõlõnda 11.2 katrilyon TL seviyesine ulaşõrken, hedef 7.9 katrilyon TL seviyesindeydi. Sosyal güvenlik kuruluşlarõnõn açõklarõnõn artan bir şekilde devam etmesi özellikle 2003 yõlõ bütçesi için alarm veriyor. Hükümetin emekli maaşlarõna yapmayõ kararlaştõrdõğõ artõşla birlikte, bu kuruluşlarõn daha fazla finansmana ihtiyaç duyacaklarõ anlamõna geliyor. Ancak hükümet yetkilileri geçtiğimiz günlerde bu kuruluşlarda 2003 yõlõnda 2.5 katrilyon TL tasarruf yapacaklarõnõ belirtirken, bunun detaylarõ henüz kamuoyuna yansõmadõ. 2003 yõlõnda sosyal güvenlik kuruluşlarõnõn açõklarõ sõkõ bir şekilde izlenecektir. 2002 yõlõnda hedefi aşan bir diğer harcama kalemi ise vergi iadeleri oldu. İhracatõn 2002 yõlõndaki yüksek seyretmesi vergi iadelerinin artmasõna neden oldu. 2003 yõlõnda ihracatõn güçlü performansõnõ sürdürmesi bekleniyor. 2003 yõlõ için problem yaratabilecek bir başka konu ise yatõrõmlar olarak göze çarpõyor. Yatõrõm harcamalarõ 2002 yõlõnõn son ayõnda yükselerek bütçe hedefini aşmõş görünüyor. Genelde yõlõn son ayõnda yatõrõm harcamalarõnda bir artõş olsa da, son üç yõldõr hedef ilk kez bu kadar fazla aşõlmõş oldu. Yüksek Planlama Kurulu toplantõsõnda bazõ projelerin iptal edilmiş olmasõna karşõn, AKP hükümetinin yapmayõ planladõğõ yatõrõmlarõn bu kalemde artõşa neden olabileceğini düşünüyoruz. Mart 2003 21 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

Gelirler tarafõna bakõldõğõnda hedefin aşõldõğõ görülüyor. Ancak gelir vergisinde 13.7 katrilyon TL ile 15.4 katrilyon TL'lik hedefin altõnda kalõndõğõ dikkati çekiyor. Vergi affõ çõkarõlmasõ yolundaki beklentinin 2002 yõlõnda vergi gelirlerini baltaladõğõ görülüyor. Hükümet Vergi Barõşõ Projesi sayesinde 2.4 katrilyon TL'lik bir kaynak beklerken, bizim hesaplarõmõza göre bu kaynak 1-1.5 katrilyon TL seviyesinde kalacaktõr. 2002 yõlõ performansõna bakõldõğõnda hedeflerin altõnda kalõnmõş olduğu görülüyor. 2003 yõlõ mali performansõ ise yapõlacak reformlara bağlõ olacaktõr. 2003 yõlõ bütçesinin ise ancak IMF yetkililerinin ikna olmasõnõn ardõndan açõklanabileceğini düşünüyoruz. Mart 2003 22 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

4.4. Parasal Gelişmeler Yõlõn üçüncü ayõna yaklaşõlõrken, 2003 para politikasõnõn ayrõntõlarõ hala belli olmadõ. IMF ile mali konulardaki görüşmeler halen sürüyor. Ayrõca, hükümetle ABD yetkilileri arasõndaki Irak'a ilişkin müzakereler de yõllõk hedeflerin kesinleşmesinde gecikmeye yol açabilir. Yõlõn üçüncü ayõna yaklaşõlõrken, 2003 para politikasõnõn ayrõntõlarõ hala belli olmadõ... Maliye programõ 2003 para politikasõ hedeflerinin belirlenmesinin önündeki en önemli engel olarak gözüküyor. Yõllõk TÜFE hedefinin %20 olarak açõklanmasõna karşõn para politikasõ kanadõnda somut bir ayrõntõ verilmedi. Hükümetin yõllõk %5'lik büyüme hedefiyle birlikte, "para tabanõ"ndaki yõllõk büyüme %26 civarõnda hedeflemesi beklenebilir. Merkez Bankasõ'nõn para politikasõndaki temel aracõ yine kõsa vadeli faiz oranlarõ olacak. Fiyat dinamiklerinin izleyeceği trend kõsa vadeli faizlerin seviyesinde belirleyici olacak. Şu anda program ayrõntõlarõnõn olmayõşõ ve olasõ Irak operasyonu nedeniyle Merkez Bankasõ faiz politikasõndaki temkinli tavrõnõ koruyor. Irak riskiyle birlikte, Merkez Bankasõ nõn muhafazakar yaklaşõmõnõn süreceğini düşünüyoruz. Özellikle KİT ürünleri fiyatlarõndaki yükselişten dolayõ beklentilerin üzerinde çõkan Ocak ayõ enflasyon rakamõ, enflasyonla mücadele açõsõndan alarm verici oldu. Mali dengeleri sağlamaya yönelik olarak yapõlan fiyat artõşlarõ, enflasyon hedefinden sapõlmasõna yol açõyor. Bu nedenle, kamu sektöründeki fiyat artõşlarõ %20'lik TÜFE hedefini zora sokabilir. Aynõ durum maaş artõşlarõ için de geçerli bulunuyor. Yõllõk enflasyon hedefiyle uyumlu olmayan maaş artõşlarõ hükümetin programa bağlõlõğõ konusunda piyasaya negatif sinyaller veriyor. Bu ortamda, 2003 programõnõn açõklõğa kavuşmasõ Mart ayõna kalõyor. Irak riskiyle birlikte, muhafazakar yaklaşõmõn sürdürüleceğini düşünüyoruz. Merkez Bankasõ Analitik Bilançosu (mn $) AKTİF Dõş Varlõklar İç Varlõklar PASİF TOPLAM DÖVİZ YÜKÜM. Dõş Yükümlülükler İç Yükümlülükler MB PARASI REZERV PARA DİĞER MB PARASI Açõk Piyasa İşlemleri Kamu Mevduatõ Net Döviz Pozisyonu MB Döviz Rezervleri Stand-By'a göre MB Bilançosu 07 Şub 03 47.964 33.009 14.956 47.964 33.214 24.147 9.067 14.750 8.559 6.191 5.938 253-205 28.550 Kaynak: Merkez Bankasõ (trn TL) 07 Şub 03 Para Tabanõ 13.852 Emisyon 10.351 NET DIŞ VARLIKLAR 3.710 Net Uluslararasõ Rezervler 20.019 NET İÇ VARLIKLAR 10.142 Hazine Borçlarõ 31.289 Açõk Piyasa İşlemleri -9.688 Kaynak: Merkez Bankasõ Banka Mevduatlarõ ve Döviz Rezervleri (milyon $) TL Mevduatlarõ (bankalararasõ hariç) Döviz Mevduatlarõ (bankalararasõ hariç) Döviz Mevduatlarõ / Toplam Mevduatlar (%) Toplam Mevduatlar (bankalararasõ hariç) 31 Oca 03 35.250 45.618 56% 80.868 24 Oca 03 35.079 45.600 57% 80.680 Bankalarõn Döviz Rezervleri 24 Oca 03 17 Oca 03 10.697 10.525 Kaynak: Merkez Bankası Mart 2003 23 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

4.5. Ödemeler Dengesi Kümülatif cari işlemler fazlasõ Ocak-Kasõm döneminde 182mn dolara geriledi... Merkez Bankasõ tarafõndan açõklanan Ödemeler Dengesi rakamlarõna göre, cari işlemler dengesi Kasõm 2002'de 209 mn dolar açõk verdi. Merkez Bankasõ, Ekim ayõ cari işlemler fazlasõnõ da 513 mn dolardan 428 mn dolara revize etti. Bu sonuçlarla, kümülatif cari işlemler fazlasõ Ocak-Kasõm döneminde 182 mn dolara geriledi. Cari işlemler 2001 yõlõnõn aynõ döneminde yaşanan devalüasyonun da etkisiyle 3,606 mn dolar fazla vermişti. Ödemeler Dengesi (mn $) Cari İşlemler Dengesi İhracat İthalat Dõş Ticaret Dengesi Diğer Mal ve Hizmet Gelirleri Diğer Mal ve Hizmet Giderleri Toplam Mal ve Hizm. Dengesi Karşõlõksõz Transferler Sermaye Hareketleri Doğrudan Yatõrõmlar (Net) Portföy Yatõrõmlarõ (Net) Uzun Vadeli Sermaye Hareketi Kõsa Vadeli Sermaye Hareketi Net Hata ve Noksan Rezerv Hareketleri IMF Kredileri Resmi Rezervler Kas 02 Toplam -209 182 3.768 36.303-4.429-42.803-661 -6.500 1.196 15.369-1.219-11.942-684 -3.073 475 3.255 591 1.597-15 476-80 -826 402 2.264 284-317 -87-2.098 295-319 0 6.365 295 6.046 Kaynak: Merkez Bankasõ Açõklanan verilere göre, 2002 sonu itibariyle cari işlemler dengede kalacak... Ekim ayõnda 3.9 milyar dolar olan ihracat Kasõm ayõnda hafifçe gerileyerek 3.8 milyar dolar olarak kaydedildi. TİM verileri de benzer bir trend gösterdi. TİM rakamlarõna göre Ağustos'ta yavaşlayan ihracat Ekim ve Kasõm ayõnda 3.7 milyar dolara ulaşmõştõ. Öte yandan, Aralõk ayõ için 3.3 milyar dolar olan TİM ihracat rakamlarõnõn da gösterdiği gibi, yõlõn son ayõnda ihracatõn Ekim-Kasõm döneminin biraz altõnda kaldõğõnõ düşünüyoruz. İthalat ise Kasõm ayõnda 4,429 mn dolar olurken, 4,497 mn dolar olan bir önceki aya göre neredeyse yatay seyretti. Turizm gelirleri Kasõm ayõnda 434 mn dolar olurken, kümülatif turizm gelirleri yõlõn ilk onbir ayõnda 8,222 mn dolara ulaştõ. Geçen yõlõn aynõ döneminde turizm gelirlerinin 7,866 mn dolar olduğu düşünülürse, söz konusu rakam tüm zamanlarõn en yüksek seviyesine işaret ediyor. Sermaye hareketleri kanadõnda, sermaye girişleri Kasõm ayõnda uzun vadeli ve kõsa vadeli sermaye hareketleri ile 591 mn dolar olurken, doğrudan yatõrõmlar ve portföy yatõrõmlarõnda kayda değer bir değişiklik kaydedilmedi. Açõklanan verilere göre, 2002 sonu itibariyle cari işlemler dengede kalacak ya da düşük bir açõk kaydedecek. Ancak, 2003 yõlõnda iç talepte beklenen hafif kõpõrdanma sonucunda cari işlemlerin açõk vereceğini düşünüyoruz. 2003 yõlõ cari işlemler açõğõ tahminimiz 2 milyar dolar seviyesinde bulunuyor. Mart 2003 24 Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.