AYLIK BÜLTEN TEMMUZ 2003

Transkript

1 AYLIK BÜLTEN TEMMUZ 2003 IMF heyeti 9 Temmuz da gözden geçirmeler için Türkiye ye geliyor. Önkoşullarõn ayõn ilk yarõsõnda yerine getirilmemesi halinde, 5. ve 6. gözden geçirmenin birleştirilmesi gündeme gelebilecek. Bu tür bir gelişmenin piyasalarõ kõsa vadede tedirgin edeceğini düşünüyoruz. Ancak, uzun vadede piyasalarõn yönünü hükümetin programa verdiği politik destek belirleyecek. Meclis in sosyal güvenlik yasalarõ ve 7. AB Uyum Paketi çõkõncaya kadar açõk kalacak olmasõnõn, hükümetin programa bağlõlõğõnõ gösterdiğini düşünüyoruz. ABD ile yakõnlaşma sürüyor. Irak õn yeniden yapõlandõrõlmasõ için liman ve üslerin ABD ye açõlmasõ kabul edildi. ABD nin 8.5 milyar dolarlõk kredi garantisine ilişkin görüşmeler ise başlamõş olup ayrõntõlarõ 5. gözden geçirmenin tamamlanmasõ sonrasõ belli olacak. Dõşişleri Bakanõ Gül ün ABD ziyaretinde bu konunun da gündeme gelmesini bekliyoruz. İşçi maaş zamlarõ hükümet açõsõndan bir test olacak. 15 Temmuz daki maaş ödemeleri öncesinde artõş oranõnõn belirlenmesi hedefleniyor. Gerek enflasyon hedefi gerekse Niyet Mektubu nda verilen taahhütler çerçevesinde, %7 nin üzerinde verilecek bir maaş artõşõnõn bütçeyi zorlayacağõnõ düşünüyoruz. Özelleştirmeler yolunda gidiyor. Petkim in Uzan Grubu na ait Standart Kimya ya 605 milyon dolar bedelle satõşõ onaylandõ. İhaleleri 7 Haziran da açõlan Tekel ve Tüpraş a gösterilen yoğun ilginin özelleştirme gelirlerine olumlu yansõyacağõnõ düşünüyoruz. Hükümet 7. AB uyum paketini bu ay Meclis ten geçirerek, yasama boyutundaki kriterleri tamamlamayõ hedefliyor. Eylül ayõnda hazõrlanacak ilerleme raporu öncesinde bu çalõşmalarõn Türkiye nin AB üyeliğine ivme kazandõracağõnõ düşünüyoruz. IMF kriterlerinde atõlacak somut ve olumlu adõmlarõn faizlerin %50 psikolojik direnç seviyesinin altõna gerilemesine zemin hazõrlayabilir. Uzun vadeli yatõrõmcõlara gösterge haline gelecek 18 Ağustos 2004 vadeli tahvili, kõsa vadeli pozisyon almak isteyenlere ise 2003 Kasõm/Aralõk dönüşlü bonolarõ öneriyoruz. Döviz piyasasõnda ise çok sert hareketler beklememekteyiz. Dolar kurunun bu ay 1,400,000-1,450,000 TL bandõnda kalacağõnõ öngörmekteyiz. 26 Haziran 2003 İMKB ,928 İMKB-100 (Cent) 0.77 İMKB-100 (Hedef) * 14,098 Yükseliş Potansiyeli % T 2004T F/K* FD/VAFÖK* * Banka ve Holdingler hariç Oyak Yatõrõm Menkul Değerler A.Ş. Genel Müdürlük: Çağrõ Merkezi: Endeks hedefimiz önümüzdeki bir yõllõk dönem için 0.99 cent olup 26 Haziran 2003 itibariyle %29 yükseliş potansiyeli içermektedir. Temel analizimize göre, banka ve holdingler hariç F/K ve FD/VAFÖK çarpanlarõ 2003 için sõrasõyla 19.3 ve 5.4 e, 2004 içinse 12.7 ve 4.7 ye işaret etmektedir. IMF görüşmelerindeki gecikmelerden kaynaklanabilecek tedirginliklerin alõm fõrsatõ yaratacağõnõ düşünüyoruz. Temmuz ayõ için, orta ve uzun vadede karlõlõğõ ve global rekabet gücünü olumlu yönde etkileyecek yeniden yapõlandõrma çalõşmalarõ nedeniyle bankalar, özelleştirmelere ilgi gösterecek holdingler ile ihracat odaklõ şirketleri ön plana çõkaran yatõrõm temalarõmõzõ koruyoruz. Bu doğrultuda Çimsa, Doğan Yayõn Holding, Ford Otosan, İş Bankasõ, Koç Holding, Sabancõ Holding ve Vestel i öneriyoruz. Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz

2 İÇİNDEKİLER 3 1. GÖRÜNÜM 4 2. HİSSE SENETLERİ PİYASASI Hisseler Teknik Analiz İMKB-30 Hisseleri Destek Direnç Tablosu Geçen Aya bakõş Yabancõ İşlemler BONO VE DÖVİZ PİYASASI Döviz Piyasasõ Bono Piyasasõ MAKRO EKONOMİ Üretim Enflasyon Bütçe Parasal Gelişmeler Ödemeler Dengesi AJANDA Aylõk Gündem IMF Ajandasõ Özelleştirme Ajandasõ GEÇEN AYDAN SEÇMELER Haberler Şirket Haberleri/Yorumlarõ EKLER Hisse Senetleri Piyasasõ Veri Tablosu Değerleme Tablosu İMKB-100 Hisseleri Dip Zirve Analizi İMKB-100 Hisseleri Performans Tablosu Sermaye Artõrõmõ Tablosu Temettü Dağõtõm Tablosu MAKRO GÖSTERGELER NOTLAR UYARI Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

3 1. GÖRÜNÜM IMF 5. ve 6. gözden geçirme çalõşmalarõ için geliyor... IMF kriterlerindeki gecikmeler, IMF Stand By programõ çerçevesindeki 5. gözden geçirme raporunun Temmuz ayõna sarkmasõna yol açtõ. Dolayõsõyla, raporun ele alõnacağõ İcra Kurulu toplantõsõ için de henüz tam bir tarih saptanmadõ. IMF heyeti 9 Temmuz da geliyor... Sosyal güvenlik reformlarõ ve İcra İflas Yasasõ nõn bu ay yasalaşmasõ gerekiyor... IMF ek kaynak paketi talep edebilir ve 6. gözden geçirme birleştirilebilir gözden geçirme kriterleri... IMF heyeti ise 5. Gözden Geçirme çalõşmalarõna devam etmek ve 6. Gözden Geçirme ye hazõrlõk mahiyetinde öngörüşmelerde bulunmak üzere 9 Temmuz da Türkiye ye geliyor. Gözden geçirmenin tamamlanabilmesi için özellikle önkoşul durumundaki sosyal güvenlik reformlarõ ile İcra-İflas Kanunu ndaki değişikliklerin yapõlmasõ gerekiyor. Sosyal güvenlikle ilgili İş-Kur, SSK ve Bağkur Yasalarõ ndan İş-Kur Yasasõ Meclis ten geçti. SSK Yasasõ ise 2 Temmuz da komisyonda görüşülecek. Bağ-Kur Yasasõ ile İcra-İflas Yasasõ ise ilgili komisyonlarda bekliyor. Hükümet, sözkonusu yasalarõ Meclis görüşmelerini hõzlandõracak İç Tüzük değişikliği ile birlikte Temmuz ayõnda Meclis ten geçirmeyi planlõyor. Ayrõca, memur ve işçilere verilecek maaş artõşõ da finansal hedefleri etkileyeceği için IMF açõsõndan önem kazanõyor. Ayrõca, henüz resmi bir açõklama yapõlmadõysa da, IMF nin sosyal güvenlik açõğõ ile tarõmsal fiyatlarla, mazot fiyatlarõndaki indirim gibi maliyetleri karşõlamak üzere 700 trilyon ile 1 katrilyon lira arasõndaki tedbirler paketi istediği belirtiliyor. Öte yandan ekonomi yönetiminin savaş gerekçesiyle alõnan 1 katrilyon TL lik blokajõn kaldõrmayarak ekonomik program önlemine dönüştürmeye hazõrlandõğõ bildiriliyor. Önkoşullarõn ayõn ilk yarõsõnda yerine getirilmesi halinde, Direktörler Kurulu ay sonuna doğru toplanabilir. Ancak, Meclis çalõşmalarõnõn uzamasõ halinde Kurulu n Ağustos ayõnõn ilk yarõsõnda tatilde olmasõndan dolayõ sözkonusu toplantõnõn bir ay ertelenmesi söz konusu olabilir. Bu nedenle, 5. gözden geçirmedeki gecikme 6. gözden geçirmenin zamanlamasõna ilişkin bazõ kuşkular doğuruyor. Şu an için 5. ve 6. gözden geçirmenin birleştirilmesi yönünde bir çalõşma olmasa da, Devlet Bakanõ Babacan 6. Gözden Geçirme için daha gerçekçi bir takvim belirleneceğini belirterek IMF den zaman istenebileceği işaretini verdi. 6. gözden geçirme kapsamõnda Haziran ayõ sonuna kadar yerine getirilmesi gereken performans kriterleri ise şunlardõ: 1. Kamu Finans Yönetimi ve Denetim Kanunu nun kabul edilmesi, 2. Yatõrõm teşviklerini en aza indirecek yasanõn Meclis te onaylanmasõ, 3. Kamu kuruluşlarõnõn yönetişimini iyileştirecek yasanõn Meclis'ten geçmesi, 4. TMSF nin Tahsilat Bölümü'ndeki aktiflerin satõşõnõ açõklamasõ, 5. Atõl personel sayõsõnõn 9,900 azaltõlmasõ, 6. BDDK'nõn etkinliği güçlendirecek yasal düzenlemelerin hazõrlanmasõ. 5. gözden geçirmenin bu ay tamamlanacağõnõ düşünüyoruz... Temmuz ayõn sonuna kadar da memurlar ve kamu yöneticileri için ahlaki görev ve uygulama esaslarõnõn oluşturulmasõna ilişkin yasal düzenlemenin geçirilmesi gerekiyor. Bu kriterlerden Kamu Finans Yönetimi ve Denetim Kanunu taslağõ Maliye Bakanlõğõ tarafõndan hazõrlandõ. Yatõrõm teşviklerini en aza indirecek yasa tasarõsõnõn ise kõsa bir süre içinde tamamlanmasõ hedefleniyor. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

4 5. gözden geçirmenin tamamlanmasõndaki gecikmenin piyasalarõ kõsa vadede tedirgin edeceğini düşünüyoruz. Ancak, gecikmeli de olsa 5. gözden geçirmenin bu ay tamamlanacağõ ve IMF Direktörler Kurulu nun toplanacağõ görüşünü taşõyoruz. ABD ile yakõnlaşma sürüyor... Liman ve üsler ABD ye açõldõ... ABD nin ekonomik yardõmõ gözden geçirmenin sonucuna bağlõ... Haziran ayõ içerisinde Dõşişleri Müsteşarõ Ziyal in ABD ziyareti, ABD yle ilişkilerdeki iyileşmenin göstergelerinden biri oldu. Stratejik konularõn yanõ sõra, ABD nin Türkiye ye vermeyi taahhüt ettiği 8.5 milyar dolara kadar krediye dönüşebilecek 1 milyar dolarlõk hibe şeklindeki ekonomik yardõma ilişkin teknik görüşmeler de başladõ. Ayrõca Dõşişleri Bakanõ Gül ABD ye davet edildi. Türk hükümeti ise önemli bir adõm atarak, Irak õn yeniden yapõlandõrõlmasõ çerçevesinde liman ve üslerin bir yõl süreyle ABD ye açõlmasõnõ kabul etti. ABD nin vereceği kredi garantisi IMF ile anlaşma şartõna bağlõ bulunuyor. Bu nedenle, gözden geçirmenin başarõyla tamamlanmasõ sadece yaklaşõk 500mn dolarlõk IMF kredisinin değil, ayrõca ABD yardõmõnõn da önünü açacak. Kredinin ayrõntõlarõ henüz belli olmadõysa da, Türkiye'ye yardõmõn, beş yõllõk dönemde 4 dilim halinde verilmesi ve dilimlerin, IMF gözden geçirmelerinin zamanlamasõyla bağlantõlõ olmasõnõn planlandõğõ kaydediliyor. Bu plana göre, ilk 5 yõl, geri ödeme öngörülmüyor. Dõşişleri Bakanõ Gül ün Temmuz un üçüncü haftasõ için planlanan ABD ziyaretinde sözkonusu paketin de gündeme gelmesini ve ayrõntõlarõnõn belli olmasõnõ bekliyoruz. Özelleştirme yolunda gidiyor... Petkim Uzan Grubu na satõldõ... Tekel ve Tüpraş õn ihale süreci başladõ... Özelleştirme gelirlerinin bu yõl 1.5 milyar dolar olmasõnõ bekliyoruz... Petkim in %88.86 lõk blok satõş ihalesini 605 mln dolarlõk teklifle kazanan Uzan Grubu na ait Standart Kimya ya satõşõ onaylandõ. Böylelikle, Uzan Grubu nun gerek Çukurova ve Kepez şirketlerinden kaynaklanan yasal sorunlarõ, gerekse teklifinin düşük bulunmasõ nedeniyle ihalenin iptal edilebileceği olasõlõğõnõn yarattõğõ tedirginlik ortadan kalkmõş oldu. Tekel ve Tüpraş õn ihale süreci ise 7 Haziran da başladõ. Tüpraş la ilgilendiği belirtilen yatõrõmcõlar arasõnda İngiliz BP - Rus TNK ortaklõğõ, Yukos, Taftnet, BP, Shell, Gazprom, Lukoil, OYAK, Koç Holding yer alõyor. Tekel in sigara bölümüyle Philip Morris, British American Tobacco, Imperial Tobacco, Altadis, Japon Tobacco, Gallahar, Tekel Ürünleri Toptan Satõcõlarõ Birliği (TÜTSAB); alkollü içkiler bölümüyle Allied Domeq, Pernord Ricard, TÜTSAB, Tariş, Doğan Grubu, Koç Grubu, OYAK õn ilgilendiği kaydediliyor. İlgili yatõrõmcõlarõn Tüpraş için 18 Eylül e kadar, Tekel içinse 26 Eylül e kadar tekliflerini sunmasõ gerekiyor. Yõlõn ilk yarõsõnda özelleştirme uygulamasõ 809 milyon dolar olurken, aynõ dönemde 28 milyon dolarlõk tahsilat yapõldõ. IMF ye verilen Niyet Mektubu na göre, Haziran sonu itibarõyla 90 milyon dolar özelleştirme geliri sağlanmasõ hedefleniyordu. Niyet Mektubu nda 2003 yõlõ özelleştirme gelirlerinin alt sõnõrõ olarak 2.1 milyar dolar öngörülmekle birlikte, biz muhafazakar davranarak özelleştirme gelirlerinin bu yõl 1.5 milyar dolarda kalmasõnõ bekliyoruz. Ancak, bu bile, geçmiş yõllara göre özelleştirme açõsõndan oldukça önemli bir rakam teşkil ediyor. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

5 Hükümet Meclis tatile girmeden AB reformlarõnõ Meclis ten geçirmeyi hedefliyor... Ulusal Program 1 Temmuz da Meclis te görüşülecek Uyum Paketi bu ay Meclis ten geçecek... Hükümet, tatil öncesinde Kopenhag kriterlerine uyum için gerekli yasalarõ Meclis ten geçirmeyi hedefliyor. Ayrõca, Ulusal Program da 1 Temmuz da Meclis te görüşülmesinin ardõndan yayõnlanacak. Zira, Türkiye nin İlerleme Raporu Eylül ayõnda hazõrlanacak olup Ekim ayõnda açõklanacak. Sözkonusu reformlarõn rapora yansõyabilmesi için Eylül öncesinde Meclis ten geçmesi gerekiyor. Bu doğrultuda geçtiğimiz ay 6. Uyum Paketi ni çõkaran hükümet Temmuz ayõnda da 7. Uyum Paketi olarak adlandõrõlan uyum çalõşmalarõnõ ele alacak. Yeni pakette MGK ya bir sivil genel sekreter atanmasõ gibi düzenlemeler yer alõyor. Avrupa Birliği ile uyum için Anayasa da yapõlmasõ gereken değişikliklere yönelik çalõşmalar ise, 7. Uyum Paketi nden bağõmsõz olarak yürütülüyor. Anayasa değişikliklerinin ayrõ bir paket olarak gündeme gelmesi planlanõyor. Türkiye nin yasama boyutundaki düzenlemeleri gerçekleştirmesinin AB üyeliğine ivme kazandõracağõnõ düşünüyoruz. Toplu iş sözleşmeleri sürüyor 454 bin işçiyi ilgilendiren kamu sözleşmeleri çerçevesinde toplu iş görüşmeleri sürüyor. Hükümet, kamu işçilerine birinci altõ ay için yüzde sõfõr, ikinci altõ ay için yüzde 7, üçüncü ve dördüncü altõ aylar içinse yüzde 5 zam öneriyor. İşçiye verilecek zam memur zamlarõnõ da etkileyecek. Zira, memur maaşlarõnõn işçi maaşlarõnõn altõnda kalmamasõ öngörülüyor. %7 nin üzerinde bir maaş artõşõ bütçeyi zorlayabilir... Gerek enflasyon hedefi gerekse Niyet Mektubu nda verilen taahhütler çerçevesinde, kamu işçilerine %7 nin üzerinde verilecek bir maaş artõşõnõn bütçeyi zorlayacağõnõ düşünüyoruz. Yõlbaşõndan bu yana enflasyonun %13 e ulaştõğõ dikkate alõndõğõnda, ileriye dönük endeksleme gereği %20 lik enflasyon hedefine ulaşõlabilmesi için artõşõn %7 nin altõnda tutulmasõ gerekiyor. Ayrõca, Niyet Mektubu nda memura yapõlacak yõllõk artõşõn %15 seviyesinde tutulacağõ taahhüdü verilmişti. Yõlbaşõndan bu yana yapõlan artõşlar ise %6.5 e ulaştõ. Memur ve işçilerin maaş artõşlarõnõn 15 Temmuz daki maaş ödemeleri öncesinde belirlenmesi hedefleniyor. Hükümetin IMF ye verdiği taahhütü yerine getirerek enflasyon hedefiyle uyumlu bir zam vereceğini düşünüyoruz. Öte yandan, personel giderlerindeki şu ana kadar gerçekleşen performans, herhangi bir zam söz konusu olmasa bile bütçede 28 katrilyon TL olarak ayrõlan ödeneğin yõl sonu itibariyle tamamõnõn kullanõlabileceğine işaret ediyor. Pamukbank süreci uzatõldõ... Pamukbank için teklifler 11 Temmuz da verilecek... Önceki Niyet Mektubu nda önemli bir yer ayrõlan Pamukbank için teklif verme süresi 13 Haziran dan 11 Temmuz a uzatõlõrken, ayrõca yeni yatõrõmcõlara da ihale sürecine katõlma fõrsatõ verildi. Önceki süreçte, Societe Generale, Tekfenbank ve Hüseyin Numan Sufraki ye bankada inceleme izni verilmişti. Yeni süreçte Finansbank da Pamukbank la ilgilendiğini açõkladõ. BDDK yeni uygun yatõrõmcõlar çõkmasõ halinde ihale sürecinin uzatõlabileceğini belirtmişti. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

6 Dünya Bankasõ kredisi netleşecek... Dünya Bankasõ kredisinin tutarõnõn bu ay belli olmasõ bekleniyor... Dünya Bankasõ'nõn vereceği Ülke Yardõm Stratejisi (CAS) tutarõnõn, henüz teknik görüşmelerin devam etmesi nedeniyle bu ay kesinleşmesi bekleniyor. Medyada çõkan haberlere göre, yõllarõnõ kapsayan CAS görüşmeleri kapsamõnda Dünya Bankasõ'ndan 4.5 milyar dolarlõk kredi sağlanacak. Bunun 1 milyar dolarlõk bölümünün, köprü kredi şeklinde, Hazine garantisi ile özel sektöre kredi olarak kullandõrõlmasõ planlanõyor. 2.2 milyar dolarõnõn program kredilerine ayrõlmasõ, 1.3 milyar dolarõnõn da kamu proje kredisi olarak kullanõlmasõ öngörülüyor. Ülke Yardõm Stratejisi nin Eylül ayõnda Banka'nõn İcra Direktörleri Kurulu'nda onaylanmasõnõn ardõndan yürürlüğe gireceği ifade ediliyor. Bono ve Döviz Piyasasõ Temmuz ayõ ile birlikte piyasalarda Merkez Bankasõ nõn yeni bir faiz indirimine gideceği beklentisi yeniden gündeme gelmeye başladõ. Bizim görüşümüz ise, 5. Gözden Geçirme tamamlanmadan Merkez Bankasõ nõn yeni bir faiz indirimine gitmeyeceği yönündedir. Temmuz ayõnõn ilk ihalelerinin başarõyla tamamlanmasõnõn ardõndan, enflasyon verileri de beklentiler doğrultusunda çõkarsa bileşik faizlerin %50 seviyesini bir kez daha test edeceğini düşünüyoruz. İhalelerin ardõndan 18 Ağustos 2004 vadeli tahvil gösterge kağõt konuma gelecektir. Uzun vadeli beklentileri olumlu olan yatõrõmcõlara bu kağõtta yoğunlaşmalarõnõ öneriyoruz. Kõsa vadeli pozisyon almak isteyen yatõrõmcõlara ise, 2003 Kasõm / Aralõk dönüşlü kağõtlarõ öneriyoruz. Döviz piyasasõnda ise çok sert hareketler beklememekteyiz. Hükümet in yasal düzenlemeler konusunda hõzlõ hareket etmemesi ve 5. Gözden Geçirme nin kõsa sürede tamamlanamamasõ piyasalarda tedirginliğe neden olsa da, 5. gözden geçirmenin gecikmeye rağmen tamamlanacağõnõ ve döviz talebinin artmasõna neden olmayacağõnõ düşünmekteyiz. Dolar kurunun bu ay 1,400,000-1,450,000 TL bandõnda kalacağõnõ öngörmekteyiz. Hisse Senetleri Piyasasõ Endeks hedefimiz önümüzdeki bir yõllõk dönem için 0.99 cent olup 26 Haziran 2003 itibariyle %29 yükseliş potansiyeli içermektedir. Temel analizimize göre, banka ve holdingler hariç F/K ve FD/VAFÖK çarpanlarõ 2003 için sõrasõyla 19.3 ve 5.4 e, 2004 içinse 12.7 ve 4.7 ye işaret etmektedir. IMF ile görüşmelerde ortaya çõkabilecek gecikmeden kaynaklanabilecek tedirginliklerin alõm fõrsatõ yaratacağõnõ düşünüyoruz. - Bankacõlõk sektöründe orta ve uzun vadede karlõlõğõ ve global rekabet gücünü olumlu yönde etkileyecek yeniden yapõlandõrma çalõşmalarõ nedeniyle bankalar, - özelleştirmelere ilgi gösterecek holdingler, - ihracat odaklõ şirketleri ön plana çõkaran yatõrõm temalarõmõzõ koruyoruz. Bu doğrultuda Çimsa, Doğan Yayõn Holding, Ford Otosan, İş Bankasõ, Koç Holding, Sabancõ Holding ve Vestel i öneriyoruz. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

7 Portföy Önerisi Geçen ay önerdiğimiz hisse senedi portföyümüz bir ay öncesine göre endeksin %2 üzerinde bir performans gösterdi. Akbank endeksin %17 üzerindeki getirisiyle geçen ay portföyümüzde en iyi performans gösteren hisse senedi oldu. Akbank õ bu yüksek performansõ dolayõsõyla öneri listemizden çõkarõyor, diğer tavsiyelerimizi aynõ şekilde koruyoruz. Ayrõca, portföyümüze Doğan Yayõn Holding i ekliyoruz. Hisse 27 May 26 Haz Değişim Relatif Değişim Bileşik Endeks 11,089 10,928 -%1 - Akbank 3,502 4,050 %16 %17 Çimsa 4,125 3,950 -%4 -%3 Ford Otosan 17,300 17,700 %2 %4 İş Bankasõ 4,625 4,425 -%4 -%3 Koç Holding 12,833 12,300 -%4 -%3 Sabancõ Holding 3,425 3,400 -%1 %1 Vestel 3,575 3,675 %3 %4 HS PORTFÖYÜ 49,386 49,500 %0 %2 Temmuz ayõ için önerdiğimiz portföy dağõlõmõ ise: Hisse Senetleri Piyasasõ: %25 Tahvil-Bono: %35 Nakit: %10 Döviz: %30 Tahvil- Bono 35% Döviz 30% HSP 25% TL 10% 1 Temmuz 2003 Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

8 2. HİSSE SENETLERİ PİYASASI 2.1. Hisseler Çimsa Piyasa Değeri: 187 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 265 mn $ Artõş Potansiyeli: % yõlõnda Türkiye çimento sektöründe ekonomideki büyümenin etkisiyle %3.5 gibi bir büyüme bekliyoruz. Çimento talebinin en önemli kaynağõ olan altyapõ yatõrõmlarõnõn, IMF programõ devam ettiği sürece ertelenme olasõlõğõ yüksek olduğu için, çimento talebine katkõsõnõn sõnõrlõ kalacağõnõ düşünüyoruz. Çimento şirketleri büyüme için ihracata ağõrlõk verecek. Çimsa limanlara yakõnlõğõ ve beyaz çimento üretimi sayesinde Türkiye nin en büyük çimento ihracatçõlarõndan biridir. Çimsa 72$/ton FD/klinkerde işlem görüyor. Bu sektör ortalamasõ olan 62$/ton un üzerindedir. Ancak Çimsa nõn katma değeri yüksek beyaz çimento üretimi ve yüksek operasyonel karlõlõğõ sayesinde primli işlem görmeyi hak ettiğini düşünüyoruz. Çimsa çimento şirketleri içinde karlõlõğõ en yüksek şirkettir. Çimsa 2003 tahminlerimize göre 1.1x FD/Satõş, 3.1x FD/VAFÖK ve 7.3x F/K da işlem görüyor. Bu, yurtiçi ortalamalarõ olan sõrasõyla 1.4x, 5.6x ve 10.1x a göre %23, %46 ve %40 lõk iskontolara karşõlõk geliyor. Veriler (SPK) Fiyat (TL/ABDc) 3,950 / 0.28 Ort. Günlük İşlem Hacmi (mn ABD$) 0.3 Fiyat/Kazanç 03T 7.3 Fiyat/Kazanç 04T 6.6 Firma Değeri/VAFÖK 03T 3.1 Firma Değeri/VAFÖK 04T 2.7 Piyasa Değeri ve Relatif Performans /01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 01/02 02/02 04/02 05/02 06/02 07/02 08/02 09/02 10/02 11/02 12/02 01/03 02/03 03/03 04/03 05/03 06/03 PD (mn USD) Rel.Perf. (%) 300% 250% 200% 150% 100% 50% Doğan Yayõn Holding Piyasa Değeri: 369 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 509 mn $ Artõş Potansiyeli: % yõlõ ekonomik büyüme tahminimizdeki artõşa bağlõ olarak Türkiye reklam pazarõ büyüme beklentimizi %9 dan %13 e yükselttik. Reklam pazarõ ekonomik büyümeye bağlõ olarak hareket ediyor. Türkiye reklam pazarõnõn 2003 yõlõnda 825 milyon $, 2004 yõlõnda ise 950 milyon $ seviyesine ulaşmasõnõ bekliyoruz. Doğan Yayõn Holding, grubun yayõn şirketlerini devralmasõnõn ardõndan tam bir medya devi haline geldi. Medyada 7 alanda faaliyet gösteren Holding in Türkiye reklam pazarõndaki payõ %37. Doğan Yayõn Holding in Mayõs ayõ reklam gerçekleşmeleri, Irak operasyonu sõrasõnda ve sonrasõnda durgunluk sürecine giren reklam pazarõnda canlanma olduğu sinyallerini veriyor. Doğan Yayõn Holding in 2003 yõlõnda 313 milyon $ reklam geliri elde etmesini bekliyoruz. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

9 Doğan Yayõn Holding, iştiraklerinden İMKB de işlem gören Hürriyet, Milliyet ve Doğan Burda Rizzoli nin hisselerini İMKB de satõn alacağõnõ açõkladõ. Doğan Yayõn Holding in bu kararõnõ, iştiraklerinin büyüme potansiyeline olan inancõnõ yansõttõğõ için olumlu buluyoruz yõlõ ile ilgili revizyonlar sonucu şirket değerlerinde oluşan artõşlar Doğan Yayõn Holding in Net Aktif Değeri ni 507 milyon $ a yükseltiyor. Diğer taraftan 2003 ve 2004 yõlõ konsolide UMS VAFÖK ü (yayõn şirketleri dahil edilmiştir) baz alarak yaptõğõmõz uluslararasõ medya şirketleriyle karşõlaştõrma Doğan Yayõn Holding için 516 milyon $ lõk hedef piyasa değere karşõlõk geliyor. Biz değerlememizde holdingler için daha yaygõn bir değerleme metodu olan Net Aktif Değer e ağõrlõk verdik (%75). Buna göre Doğan Yayõn Holding için bulduğumuz hedef piyasa değeri 509 milyon $ ve artõş potansiyeli %38'dir. Veriler (UMS) Fiyat (TL/USc) 2,280 / 0.16 Ort. Günlük İşlem Hacmi (mn ABD$) 6.6 Fiyat/Kazanç 02T 30.8 Fiyat/Kazanç 03T 20.5 Firma Değeri/VAFÖK 02T 5.8 Firma Değeri/VAFÖK 03T 4.9 Piyasa Değeri ve Relatif Performans /01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 01/02 02/02 04/02 05/02 06/02 07/02 08/02 09/02 10/02 11/02 12/02 01/03 02/03 03/03 04/03 05/03 06/03 PD (mn $) Rel.Perf. %120 %100 %80 %60 %40 %20 %0 Ford Otosan Piyasa Değeri: 907 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 1,360 mn $ Artõş Potansiyeli: %50 İlk nakliyatõ 2002 nin 2. yarõsõnda başlayan Transit Connect ihracatõ sayesinde satõş gelirlerinin önümüzdeki yõllarda artmasõnõ bekliyoruz. İhracat gelirlerine bağlõ olarak 2003 gelirlerinin önceki yõla oranla %100 artõşla 1.5 milyar dolara, 2004 satõşlarõnõn da %50 artarak 2.2 milyar dolara ulaşmasõnõ bekliyoruz. Ford Otosan õn ihracat gelirlerinin 2005 yõlõnda 1.7 milyar dolara ulaşacağõnõ düşünüyoruz. Ford Otosan õn ihracat performansõ iç piyasadaki dalgalanmalarõ telafi edebilecektir. ABD$ karşõsõnda güçlü olan Euro borç ödemelerini destekleyecek: Gerçekleştirdiği büyük yatõrõmlar Ford Otosan'õn borç yükünü artõrõyor. Şirketin 1Ç03 itibarõ ile 400mn ABD$ net borcu olup döviz borçlarõnõn yaklaşõk %38'i ABD$'õ bazõndadõr yõlõnda satõş gelirlerinin yaklaşõk 2/3'ünün Euro bazõnda olmasõnõ beklediğimiz Ford Otosan'õn güçlü Euro sayesinde borç ödeme kabiliyetinin artacağõna inanõyoruz. INA analizi ve benzer şirket karşõlaştõrmasõna dayalõ değerlememiz 1,360mn dolarlõk hedef piyasa değerine işaret ediyor. Veriler (UMS) Fiyat (TL/ABDc) 17,700 / 1.24 Ort. Günlük İşlem Hacmi (mnabd$) 1.0 Fiyat/Kazanç 03T 8.5 Fiyat/Kazanç 04T 4.8 Firma Değeri/VAFÖK 03T 7.9 Firma Değeri/VAFÖK 04T 4.0 Piyasa Değeri ve Relatif Performans 1,500 1, /01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 01/02 03/02 04/02 05/02 06/02 07/02 08/02 09/02 10/02 11/02 12/02 01/03 02/03 03/03 04/03 05/03 06/03 PD (mn USD) Rel.Perf. %180 %160 %140 %120 %100 %80 %60 Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

10 İş Bankasõ Piyasa Değeri: 2,514 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 3,400 mn $ Artõş Potansiyeli: %35 İş Bankasõ nõn finansallarõ ekonomide beklenen iyileşme paralelinde takipteki alacaklar tarafõnda yaşananan iyileşme ve faiz getirili aktiflerde beklenen artõş sonucunda önümüzdeki dönemlerde iyileşmeye devam edecektir sonunda %28.1 olan takipteki alacaklar / krediler rasyosu 2002 sonunda %15 e geriledi. Bu iyileşmenin 2003 yõlõnda da devam etmesini ve bu rasyonun %10 un altõna inmesini bekliyoruz. İştirak portföyünde şu an devam etmekte olan yeniden yapõlandõrma çalõşmalarõ da İş Bankasõ nõn bankacõlõk işini daha da güçlendirecektir. Banka nakit sermaye bazõnõ güçlendirmek amacõyla düzelen piyasa koşullarõna bağlõ olarak gayrimenkul satõşlarõ planlamaktadõr. İş-Tim in Aycell le birleşmesi paralelinde birleşme sonrasõ oluşan şirkette İş Bankasõ nõn payõnõn %20 ye düşecek olmasõ, büyük yatõrõmlar gerektiren ve oldukça rekabetçi bir ortamõn olduğu GSM işinde riskinin azalmasõ açõsõndan olumlu bir gelişmedir. Sektördeki en büyük oyunculardan biri olan İş Bankasõ nõn sektörde devam eden yeniden yapõlandõrma sürecinden olumlu yönde etkilenmesini bekliyoruz. Niyet Mektubu nda belirtildiği üzere bankacõlõk sektöründe aracõlõk maliyetlerinin (munzam karşõlõklarõ, uygulanan vergi ve harçlar) kademeli olarak azaltõlmasõ bankalarõn karlõlõğõnõ ve global rekabet gücünü artõracaktõr. Bu kapsamda BDDK nõn bankalarõn tasarruf mevduatlarõ üzerinden TMSF ye ödedikleri prim oranõnõ 2003 ten itibaren yarõya indirmesi paralelinde İş Bankasõ 2003 yõlõnda 30mn dolar lõk bir tasarruf sağlayacaktõr. İcra ve İflas Kanunundaki değişikliklerin gerçekleştirilmesi paralelinde takipteki alacaklar hõzlõ bir şekilde çözüme kavuşturulacaktõr. İş Bankasõ 0.8 lik tarihi en düşük 2003T F/DD çarpanõnda işlem görmektedir. Bankanõn düşük maliyetli mevduat bazõ ve güçlü kredi ağõ önümüzdeki dönemlerde de yüksek karlõlõğõn arkasõnda olacaktõr. Veriler (BDDK) Fiyat (TL/USc) 4425 / 0.31 Ort.Günl.İşl.Hacmi (mnabd$ 24.4 DD 03T (mnabd$) 3,163 DD 04T (mnabd$) 3,417 F/DD 03T 0.8 F/DD 04T 0.7 Piyasa Değeri ve Relatif Performans 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2, /01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 01/02 02/02 04/02 05/02 06/02 07/02 08/02 09/02 10/02 11/02 12/02 01/03 02/03 03/03 04/03 05/03 PD (USD mn) Rel.Perf.(%) 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% Koç Holding Piyasa Değeri: 2,101 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 3,340 mn $ Artõş Potansiyeli: %59 Koç Holding in Tekel ve Tüpraş gibi özelleştirme adaylarõnõn yanõ sõra doğal gaz ithalatõ ve dağõtõmõna gösterdiği ilginin, Holding in hisselerine Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

11 olan talebi artõracağõna inanõyoruz. Ayrõca, Holding in yabancõ şirketlerle ortaklõğa giderek özelleştirmelere katõlma ihtimalinin de yüksek olduğunu düşünüyoruz. Koç Holding şu anda mevcut net aktif değerine göre yalnõzca %6 primli işlem görmektedir. Geçmişte bu prim ortalama olarak %30 lara kadar yükselmiştir. Şirket yõlbaşõndan bu yana halka açõk iştirak portföyünün %25, endeksin de %32 altõnda performans göstermiştir. Veriler Fiyat (TL/ABDc) 12,300 / 0.86 Ort. Günlük İşlem Hacmi (mn ABD$) 12.5 Mevcut NAD (mn ABD$) 1,985 NAD'ye Göre Prim 6% Piyasa Değeri ve Relatif Performans 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1, %180 %160 %140 %120 %100 %80 01/01 02/01 04/01 05/01 06/01 08/01 09/01 11/01 12/01 02/02 03/02 05/02 06/02 07/02 09/02 10/02 12/02 01/03 02/03 04/03 05/03 06/03 PD (mn $) Rel.Perf. Sabancõ Holding Piyasa Değeri: 2,383 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 3,665 mn $ Artõş Potansiyeli: %54 Geçmişte pek çok önemli yabancõ ortaklõk kurmuş olan Sabancõ Grubu, özellikle de iştiraklerinden Akbank ve Aksigorta, gelecekte uluslararasõ şirketlerle ortaklõk kurma olasõlõğõ en yüksek adaylar arasõndadõr. Özelleştirmeler de ayrõca Holding e büyük uluslararasõ şirketlerle ortaklaşa yeni cazip alanlara girme fõrsatõ vermektedir. Sabancõ Holding in performansõ son bir ayda Akbank õn %15 altõnda kalmõştõr. Holding geçmişte genellikle ortalama %10 primli işlem görürken, şu anda NAD ne göre %7 iskontolu işlem görmektedir. Veriler Piyasa Değeri ve Relatif Performans Fiyat (TL/ABDc) 3,400 / ,000 Ort. Günlük İşlem Hacmi (mn ABD$) ,000 Mevcut NAD (mn ABD$) 2,558 3,000 NAD'ye göre Prim/(İskonto) -7% 2,000 1,000 0 %140 %130 %120 %110 %100 %90 %80 01/01 02/01 04/01 06/01 07/01 09/01 11/01 12/01 02/02 04/02 05/02 07/02 09/02 10/02 12/02 02/03 03/03 04/03 06/03 PD (mn USD) Rel.Perf. Vestel Piyasa Değeri: 410 mn $ Hedef Piyasa Değeri: 740 mn $ Artõş Potansiyeli: %81 Vestel, fason üretim ihracatõ üzerinden AB pazarõnda %20 lik bir paya sahiptir. Rusya gibi yeni pazarlardaki büyümenin yanõsõra, yeni siparişlerle AB deki pazar payõnõ artõrmasõnõ bekliyoruz. Uzak Doğu daki rakiplerinin Vestel için fazlaca risk taşõdõğõnõ düşünmüyoruz. Satõn alma ve birleşmeler olduğu takdirde, yurtiçi piyasadaki rakiplerin, şirketin pazar payõnda olumsuz etkisi olabilir. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

12 Dijital ürünlerin konsolide gelirler içindeki payõnõn, 2002 yõlõndaki %14 lük paya oranla artõş göstereceğini ve 2003 ve 2004 yõlõnda sõrasõyla %17 ve %18 seviyelerini yakalayacağõnõ tahmin ediyoruz. Vestel, yeni nesil TV üretim tesisleri sayesinde, 2003 yõl sonu itibariyle ortalama TV fiyatlarõnõ yükseltip kar marjlarõnõ arttõrabilecek de Vestel in borçlarõnõ yeniden yapõlandõrmasõ, borçlanma maliyetini azaltmasõna ve gelecek yõllardaki çalõşma sermayesi ihtiyacõnõ küçültmesine yardõm edecek ve 2004 yõlõ çarpanlarõna dayanarak yapõlan uluslararasõ karşõlaştõrma sonucu %64 iskonto oranõ elde edilmiş olmasõna rağmen, biz muhafazakar davranmaya devam ediyoruz ve indirgenmiş nakit akõşõna ağõrlõk veren değerleme sonucu Vestel i 740 mn $ olarak değerliyoruz. Veriler (UMS) Fiyat (TL/ABDc) 3,625 / 0.25 Ort. Günlük İşlem Hacmi (mnabd$) 6.5 Fiyat/Kazanç 03T 6.3 Fiyat/Kazanç 04T 3.3 Firma Değeri/VAFÖK 03T 2.3 Firma Değeri/VAFÖK 04T 2.0 Piyasa Değeri ve Relatif Performans /01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 01/02 03/02 04/02 05/02 06/02 07/02 08/02 09/02 10/02 11/02 12/02 01/03 02/03 03/03 04/03 05/03 06/03 PD (mn USD) Rel.Perf. %160 %140 %120 %100 %80 %60 Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

13 2.2. Teknik Analiz 26 Haziran 2003 İMKB-100 Endeksi TL Grafiği IMF e verilen taahhütler çerçevesinde yasal düzenlemelerin TBMM den halihazõrda geçmemiş olmasõ, buna bağlõ olarak 5. Gözden Geçirme nin tamamlanamamasõ Haziran ayõnõn ikinci yarõsõndan itibaren piyasalarda tedirginlik yaratmaya başladõ. Para girişi sağlanamadõkça Endeks teki yatay seyrin sürmesini beklemekteyiz. Piyasalar, Temmuz ayõnõn ilk yarõsõna kadar yasal düzenlemelerin TBMM den geçirilmesini ve gözden geçirmenin tamamlanmasõnõ bekleyecekler. Temmuz ayõnõn ilk yarõsõnda sürecin hala tamamlanmamõş olmasõ tedirginliğin daha da artmasõna neden olacaktõr. Petkim'in özelleştirme ihalesi ile ilgili olarak Özelleştirme Yüksek Kurulu'nun kararõnõ açõklamasõ bir belirsizliği ortadan kaldõrmõş oldu. Öte yandan, 3 Temmuz da açõklanacak olan Haziran ayõ enflasyon rakamlarõ ile kamu kesimi çalõşanlarõna Hükümet tarafõndan yapõlacak zam oranõ diğer gündem maddeleri arasõnda yer alõyor. Alçalan tepeler formasyonuna bağlõ olarak Endeks in dirençlerini aşmakta zorlandõğõ gözleniyor. Güç kaybetmekte olduğu gözlenen Endeks te teknik açõdan da alçalan tepeler formasyonu gözleniyor. Geçtiğimiz dönemlerde direncini aşamayan Endeks in sonrasõnda direncini, içinde bulunduğumuz günlerde de direncini aşmakta zorlandõğõ görülüyor. Ana direnç ise puan seviyesinde bulunuyor. Ancak direncinin aşõlma olasõlõğõnõ mevcut ortamda ve bu seviyelerdeki işlem hacimleri ile halihazõrda zayõf gördüğümüzü belirtmekte fayda görüyoruz. Endeks teki gerilemeye paralel işlem hacminde yaşanan daralma, teknik açõdan olumlu değerlendirilmektedir. Bu durum; piyasa gerilemesine rağmen, yatõrõmcõlarõn ellerindeki hisse senetlerini satmak istemedikleri şeklinde yorumlanabilir. Ancak Endeks te yaşanmakta olan bu sõkõşõklõğõ aşmaya yönelik beklentilerin olmadõğõ, buna bağlõ olarak para girişinin sağlanamadõğõ da görülüyor. Endeks in puan aralõğõnda dengelenme çabasõ olumul sonuçlanmazsa yeni bir satõş dalgasõ yaşanabilir. Kõsa vadeli risklere ve tedirginliklere rağmen orta vadeli olumlu beklentilerimizi sürdürmekteyiz ZU100 (10,955, 10,990, 10,893, 10,955) Son dönemlerde yaşanan sõkõşõklõğa rağmen Endeks için orta vadeli olumlu beklentilerimizi korumaktayõz r 2002 February April May June July August September November 2003 February April May June July Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

14 İMKB-100 Endeksi USD Grafiği 0.73 centteki destek son derece kritik. Kõrõlmasõ satõş baskõsõnõ artõrabilir cent seviyesindeki destek son derece kritik olup Endeks in bu destek seviyesindeki tutunma çabasõnõn olumlu sonuçlanacağõnõ düşünüyoruz. Ancak 0.73 cent seviyesindeki desteğin kõrõlmasõ satõş baskõsõnõn artmasõna neden olabilir ve teknik açõdan Endeks in önü 0.70 cent seviyesine kadar açõalbilir. Diğer taraftan Endeks in cent seviyelerini aşmakta zorlandõğõ gözleniyor. Yeni beklentiler oluşmadan, para girişi sağlanmadan bu güçlü direnç seviyesinin aşõlma olasõlõğõnõ zayõf görmekteyiz. Yaşanan belirsizlik, beklentisizlik ve tedirginliklere rağmen Endeks için orta vadeli olumlu beklentilerimizi korumaktayõz. Buna bağlõ olarak Endeks için orta vadeli hedefimiz 0.99 cent seviyesidir. Orta vade için Endeks hedefimiz 0.99 cent ZU100 (749.2, 763.2, 748.7, 761.8) July August September October November December 2003 February March April May June J Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

15 2.3. İMKB-30 Hisseleri Teknik Analiz Tablosu (TL) 26 Haziran 2003 Hisse Destek 26 Haz Direnç AKBNK 3,750 3,825 4,050 4,300 4,500 AKENR 5,200 5,600 5,650 5,950 6,200 AKGRT 4,275 4,450 4,550 4,850 5,150 AKSA 10,300 10,900 11,500 12,000 12,400 ALARK 19,600 20,000 20,700 21,000 21,700 ARCLK 4,650 4,850 5,050 5,350 5,650 DOHOL 1,080 1,120 1,230 1,300 1,350 DYHOL 2,100 2,200 2,280 2,500 2,650 ENKAI 44,500 45,750 49,000 53,000 57,500 EREGL 18,000 18,800 19,300 20,100 21,000 FINBN ,010 1,040 1,150 FROTO 16,700 17,200 17,700 17,800 18,500 GARAN 1,890 1,920 1,960 2,050 2,100 HURGZ 2,290 2,400 2,500 2,620 2,900 IHLAS 1,040 1,140 1,180 1,210 1,300 ISCTR 4,150 4,325 4,425 4,700 4,850 KCHOL 11,300 11,900 12,300 12,900 13,500 MIGRS 13,400 13,800 14,100 14,400 14,700 NETAS 24,500 25,500 26,500 26,750 28,000 PETKM 5,400 5,800 5,950 6,050 6,250 PTOFS 3,725 3,850 4,200 4,325 4,500 SAHOL 3,000 3,175 3,400 3,550 3,800 SISE 1,610 1,680 1,730 1,780 1,870 TCELL 8,600 9,000 9,400 9,800 10,200 TNSAS ,020 1,050 1,110 TOASO 1,570 1,610 1,660 1,740 1,780 TRKCM 2,850 3,025 3,125 3,200 3,375 TUPRS 8,400 9,050 9,500 9,800 10,400 VESTL 3,300 3,550 3,675 3,775 4,050 YKBNK , Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

16 2.4. Geçen Aya Bakõş İMKB-100 Endeksi, 27 Mayõs - 26 Haziran döneminin ilk yarõsõnõ IMF Heyeti nin 5. Gözden Geçirmesi nin kõsa vadede tamamlanacağõ beklentisi, ikinci yarõsõnõ ise 5. Gözden Geçirme nin kõsa sürede tamamlanamayacağõ ve 6. Gözden Geçirme ile birleştirileceği yönündeki beklentilerle tamamladõ. Ayõn ilk yarõsõndaki "Bekle-Gör" stratejisinin ikinci yarõda yerini tedirgin bir bekleyişe bõraktõğõ gözlendi. Özelleştirme kapsamõndaki Petkim ihalesinin gerçekleştirilmesi sonrasõnda tartõşmalar yaşansa da Hükümet'in özelleştirme konusundaki kararlõlõğõnõ ortaya koymasõ açõsõndan önemli olduğunu düşünüyoruz. Çukurova Elektrik ve Kepez Elektrik in imtiyaz sözleşmelerinin iptali de Haziran ayõnda gündemin üst sõralarõnda yer alan başlõklardan biri oldu. IMKB-100 Endeks i, önceki aylõk bültenimizden bu yana %1 oranõnda değer kaybetti ve 26 Haziran 2003 günü 10,928 puandan kapandõ. En Çok Kazandõranlar En Çok Kaybettirenler Hisse 27 May 26 Haz Değ. Hisse 27 May 26 Haz Değ. GRNYO 14,000 21,200 %51 1 ESCOM 2,625 1,790 -%32 HZNDR 3,975 5,700 %43 2 BROVA 3,125 2,140 -%32 BRMEN 2,360 3,300 %40 3 KOZAD 1,779 1,250 -%30 ZOREN 3,800 5,300 %39 4 PETKM 8,300 5,950 -%28 GARFA 1,250 1,730 %38 5 METUR 3,150 2,430 -%23 SNPAM 4,050 5,600 %38 6 ESEMS 2,160 1,670 -%23 EGSER 1,500 2,060 %37 7 ARSAN 2,700 2,180 -%19 DUROF 4,000 5,450 %36 8 GSDHO 1, %19 FMIZP 180, ,000 %32 9 KRDMD 1,360 1,110 -%18 FFKRL 1,797 2,330 %30 RAKSE 2,030 1,660 -%18 PENGD 4,050 5,150 %27 EGEEN 12,100 9,950 -%18 GUSGR 1,360 1,660 %22 METAS 5,100 4,225 -%17 ARFYO 1,420 1,720 %21 ISAMB 9,450 7,850 -%17 VKFYT 1,480 1,790 %21 SANKO 8,050 6,700 -%17 ATAYO 2,450 2,950 %20 KERVT 1,970 1,640 -%17 OKANT %18 NTTUR %16 BURCE 5,900 6,950 %18 AGIDA 2,439 2,040 -%16 AKBNK 3,502 4,050 %16 PKENT 9,300 7,800 -%16 SONME 7,500 8,650 %15 TPFAC 1,640 1,380 -%16 BUMYO 1,320 1,520 %15 ABANA 1,680 1,420 -%15 İMKB 100 Endeksi - İşlem Hacmi Grafiği 12,000 1,200 Endeksler 27 May 26 Haz Değ. İMKB ,089 10,928 -%1 İMKB-50 10,833 10,685 -%1 İMKB-30 13,611 13,543 %0 Mali 13,110 13,121 %0 Sanayi 11,643 11,067 -%5 Banka 14,080 14,467 %3 11,000 10,000 9,000 8,000 7, May 29 May 30 May 2 Haz 3 Haz 4 Haz 5 Haz 6 Haz 9 Haz 10 Haz 11 Haz 12 Haz 13 Haz 16 Haz 17 Haz 18 Haz 19 Haz 20 Haz 23 Haz 24 Haz 25 Haz 26 Haz Hacim (Trn TL, sağ taraf) Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz. 1, Endeks (Sol taraf)

17 2.5. Yabancõ İşlemler Mayõs 2003 EN FAZLA NET ALIS (mn ADB$) ALIS SATIS NET Yapõ Kredi Bankasõ Garanti Bankasõ Hürriyet Finansbank Doğan Yayõn Holding Şişe Cam Vestel Tansaş İş Bankasõ (C) Aksigorta İMKB Toplam EN FAZLA NET SATIŞ (mn ADB$) ALIS SATIS NET Tüpraş Sabancõ Holding Turkcell Goldaş Kuyumculuk Akbank Arçelik Aksa Enka İnşaat Trakya Cam Alarko Holding İMKB Toplam YABANCI İŞLEMLERİNİN YILLARA GÖRE SEYRİ NET YABANCI ISLEM (mn ADB$) ALIS HACMI PAYI 1999 Toplam 1,024 17,880 % Toplam -3,134 33,410 % Toplam ,139 % Toplam ,869 % Toplam (Ocak-Mayõs) 19 4,289 %7 55% İMKB'DE YABANCI PAYI Halka Açõk Piyasa Değerinin %'si Olarak 50% 45% 40% 35% 30% Haz 01 Tem 01 Ağu 01 Eyl 01 Eki 01 Kas 01 Ara 01 Oca 02 Şub 02 Mar 02 Nis 02 May 02 Haz 02 Tem 02 Ağu 02 Eyl 02 Eki 02 Kas 02 Ara 02 Oca 03 Şub 03 Mar 03 Nis 03 May 03 Kaynak: İMKB Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

18 3. BONO VE DÖVİZ PİYASASI 3.1 Döviz Piyasasõ Haziran ayõnda döviz piyasalarõ beklentilerimiz doğrultusunda dar bir bantta hareket etti. Ay boyunca dolar kuru 1,410,000-1,450,000 TL bandõnda hareket ederken, Merkez Bankasõ nõn bir kez daha doğrudan müdahale etmesi bile dolar kurunu 1,450,000 TL seviyesinin üzerine taşõmaya yetmedi. Temmuz ayõnda döviz piyasasõnda çok sert hareketler beklememekteyiz... Temmuz ayõnda da döviz piyasasõnda çok sert hareketler beklememekteyiz. Dolar kurunun ay boyunca 1,400,000-1,450,000 TL bandõnda kalacağõnõ öngörmekteyiz. Ancak Hükümet in yasal düzenlemeler konusunda hõzlõ hareket etmemesi ve 5. Gözden Geçirme nin kõsa sürede tamamlanamamasõ piyasalarda tedirginliğe neden olsa da, 5. gözden geçirmenin gecikmeye rağmen tamamlanacağõnõ ve döviz talebinin artmasõna neden olmayacağõnõ düşünmekteyiz. Uluslararasõ piyasalarda 1.19 seviyesine kadar yükselen euro/dolar paritesi ABD ekonomisinin, Fed in yapmõş olduğu faiz indirimleri sonucunda Euro bölgesinden daha hõzlõ toparlanacağõna ilişkin tahminlerin ağõrlõk kazanmasõyla ay sonuna doğru 1.14 seviyesine kadar geriledi. Cari İşlemler Açõğõ ndaki artõşõn sonbahar aylarõnda hõzlanarak sürmesinin döviz talebini artõrabileceğini düşünüyoruz... İlk çeyrekte çõkan 2.4 milyar dolarlõk Cari İşlemler Açõğõ sonrasõnda Hükümet, yõl sonu Cari İşlemler Açõğõ beklentisini 6.1 milyar dolar a yükseltti. Bizim cari açõk tahminimiz ise 7 milyar dolar seviyesinde bulunuyor. Ocak-Nisan döneminde gerçekleşen 3 milyar dolarlõk Cari İşlemler Açõğõ ndaki gelişmelerin özellikle sonbahar aylarõ ile birlikte daha dikkatli izleneceğini ve artõşõn hõzlanarak sürmesi halinde döviz talebinin artabileceğini düşünüyoruz. Reel Efektif Döviz Kuru (TEFE Bazlõ) TEFE Bazlõ Reel Kur 12 Aylõk Ortalama Oca.00 Mar.00 May.00 Tem.00 Eyl.00 Kas.00 Oca.01 Mar.01 May.01 Kaynak: Merkez Bankasõ, OYAK Yatõrõm Tem.01 Eyl.01 Kas.01 Oca.02 Mar.02 May.02 Tem.02 Eyl.02 Kas.02 Oca.03 Mar.03 May.03 Reel Kura bakõldõğõnda ise TL nin değer kazanmaya devam ettiği gözleniyor. Nisan ayõnda 122 olan TEFE bazlõ reel kur endeksi Mayõs ayõnda 127 seviyesine çõkmõştõ yõlõnõn baz alõndõğõ endekste 2002 Nisan ayõndaki 133 seviyesi tepe noktaya işaret ediyor. Ancak daha iyi bir gösterge olan 12 aylõk ortalamalara bakõldõğõnda Mayõs ayõnda 114 seviyesinde olduğu görülüyor. Bu seviye ise kurun 2000 yõlõ ortalamasõna yakõn seyrettiğini gösteriyor. Bu durumda kalõcõ bir ters para ikamesi süreci yaşanmadõğõ takdirde, özellikle yaz sonrasõnda kurda bir düzeltme olabileceğini düşünmekteyiz. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

19 3.2 Bono Piyasasõ Bono piyasasõnda Haziran ayõnõn ilk yarõsõ küçük gecikmelerle de olsa 5. Gözden Geçirme nin tamamlanacağõ ve Niyet Mektubu nun IMF e gönderileceği beklentisi ile geçti. Ancak sürecin uzamasõ, yasal düzenlemelerin yapõlamamasõ ve buna bağlõ olarak 5. Gözden Geçirme nin tamamlanamamasõ sonucunda ayõn ikinci yarõsõnda Bekle-Gör stratejisinin yerini daha temkinli bir bekleyişe bõraktõğõ gözlendi. En Aktif Bono Faiz Oranõ % Oca 02 Şub 02 Mar 02 Nis 02 May 02 Kaynak: OYAK Yatõrõm, İMKB Haz 02 Tem 02 Ağu 02 Eyl 02 Eki 02 Kas 02 Ara 02 Oca 03 Şub 03 Mar 03 Nis 03 May 03 Haz 03 Eurobond lara gelen satõşlar sadece Türkiye ye ait değil tüm gelişmekte olan piyasalarõn geneline gelen bir satõş baskõsõ Gözden Geçirme tamamlanmadan Merkez Bankasõ ndan yeni bir faiz indirimi beklemiyoruz. Uluslararasõ piyasalarda Gelişmekte Olan Piyasalara gelen satõşlar sonrasõnda Eurobond larõn da hõzla değer kaybetmeye başlamasõ bileşik faizlerin %53 seviyelerine kadar yaklaşmasõna neden oldu. 30 yõllõk Türk Eurobond larõ seviyelerine kadar düştü. Ancak Eurobond lara gelen satõşlar sadece Türkiye ye ait değil tüm gelişmekte olan piyasalarõn geneline gelen bir satõş baskõsõ oluşturdu. 2 Temmuz da gerçekleştirilecek olan 6.3 katrilyon TL lik itfa öncesinde Hazine nin düzenlediği 140 gün vadeli bono ve 413 gün vadeli tahvil ihalelerinin başarõ ile tamamlanmasõnõn ardõndan piyasalar Haziran ayõ enflasyon verilerini bekleyecekler. İhalelerin başarõlõ bir biçimde tamamlanmasõnõn ardõndan enflasyon verileri de beklentiler doğrultusunda çõkarsa, bileşik faizlerin %50 seviyesini bir kez daha test edeceğini düşünüyoruz. Temmuz ayõ ile birlikte piyasalarda Merkez Bankasõ nõn yeni bir faiz indirimine gideceği beklentisi gündeme gelmeye başladõ. Bizim görüşümüz ise 5. Gözden Geçirme tamamlanmadan Merkez Bankasõ nõn yeni bir faiz indirimine gitmeyeceği yönündedir. İhalelerin ardõndan TRT180804T16 tanõmlõ tahvil, gösterge kağõt konuma gelecektir. Uzun vadeli beklentileri olumlu olan yatõrõmcõlara bu kağõtta yoğunlaşmalarõnõ öneriyoruz. Kõsa vadeli pozisyon almak isteyen yatõrõmcõlara ise 2003 Kasõm / Aralõk dönüşlü kağõtlarõ öneriyoruz. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

20 Temmuz Ödemelerinin Dağõlõmõ (trilyon TL) Kamu Bankalarõ, Piyasa Kamu Kurumlarõ TMSF Toplam , , , , , , , , Toplam 10,882 1, ,397 Kaynak: Hazine Müsteşarlõğõ Hazine ay içerisinde 13.2 katrilyon TL lik iç borç ödemesi planlarken, bunun 8.7 katrilyonluk kõsmõnõ piyasadan yapacağõ borçlanmayla finanse edecek... Hazine, Temmuz ayõnda 10.9 katrilyon TL si piyasaya 1.1 katrilyon TL si kamu kurumlarõna ve 418 trilyon TL si de kamu bankalarõ ve TMSF ye olmak üzere 12.4 katrilyon TL lik borç ödemesi gerçekleştirecek. Ancak bu ödemeler dõşõnda Hazine, Merkez Bankasõ na haziran ayõda çõkacak olan enflasyona göre kesinleşecek olan tahmini 770 trilyon TL lik bir ödeme de gerçekleştirecek. Ay içerisinde Hazine nin piyasaya en yüklü itfasõ 2 Temmuz tarihindeki 5.7 katrilyonluk ödeme olarak görünüyor. Bu ödemenin ardõndan Hazine yine piyasaya olmak üzere 9 Temmuz da 2 katrilyon, 16 Temmuz da 1.5 katrilyon ve 23 Temmuz da 1.6 katrilyonluk itfa gerçekleştirecek. Hazine ay içerisinde iç borç ödemesi olarak toplam 13.2 katrilyon TL lik itfa planlarken bunun 8.7 katrilyonluk kõsmõnõ iç piyasadan yapacağõ borçlanmayla yapmayõ öngörüyor. Ay içerisinde Hazine nin 1.8 katrilyon TL tutarõnda da dõş borç servisi gerçekleştirmesi bekleniyor. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

21 4. MAKRO EKONOMİ 4.1. Üretim Nisan ayõ rakamlarõ, beklentilerin gerisinde kalmasõna rağmen üretim güçlü seyretmeye devam ediyor... Sanayi Üretimi Nisan ayõnda bir önceki yõlõn aynõ ayõna göre %4.2 arttõ. Burada, beklentimiz %5.5 seviyesindeyken piyasa beklentisi %4.9 seviyelerindeydi. İlk dört ayõn ortalama sanayi üretimi ise geçen yõlõn aynõ dönemine göre %6.8 yükseldi. Nisan ayõ rakamlarõ, beklentilerin gerisinde kalmasõna rağmen ihracat performansõ sayesinde sanayi üretiminin güçlü seyretmeye devam ettiğini gösteriyor. Önümüzdeki aylarda sanayi üretiminde güçlü seyrin devam edebileceğini düşünüyoruz. Sanayi Üretim Rakamlarõ Toplam Sanayi Madencilik Sektörü İmalat Sanayi Elektrik, Gaz ve Su Sektörü Nis 03 %4.2 -%27.5 %5.5 %4.6 Ortalama Oca-Nis 03 %6.8 -%18.5 %8.1 %7.3 Kaynak: DİE Beklenenden önce biten Irak savaşõnõn üretim seviyesi üzerindeki etkisi sõnõrlõ kaldõ. Nisan ortasõnda savaşõn sona ermesiyle, Merkez Bankasõ reel sektör güven endeksi yükselerek reel sektör için gelecekteki aylarda daha iyi bir performansõn işaretlerini verdi. Önümüzdeki aylarõn performansõnda ihracat seviyesi etkili olmaya devam edecek.türkiye İhracatçõlar Meclisi (TİM) rakamlarõna göre Mayõs ayõ ihracatõ da güçlü seyretti. TİM verilerine göre, ihracat Mayõs ayõnda 3.9 milyar dolara ulaştõ. Nisan ayõnda bu rakam 3.7 milyar dolar seviyesindeydi. Sanayi Üretim Endeksi Oca Şub Mar Nis May Haz Tem Ağu Eyl Eki Kas Ara Kaynak: DİE Taşõt araçlarõ üretimi ise 2003 yõlõnda sanayi üretimi artõşõnõn ardõndaki güç olmayõ sürdürüyor. Güçlü ihracat bu sektördeki üretimin artmasõnõ sağlõyor. Bu sektörde TİM rakamlarõna göre ihracat geçen yõlõn ilk dört ayõna göre %66 yüksek seyrediyor. Ana metal sanayi ve makine-teçhizat imalatõ taşõt araçlarõnõ takip ediyor. Yõlõn ilk dört ayõndaki yüksek üretim seviyesi 2003 yõlõ için %3.5 olan büyüme beklentimizi destekliyor... Yõlõn ilk dört ayõndaki yüksek üretim seviyesi ve ihracat performansõndaki yükseliş trendi ile birlikte reel sektör güveninin artmasõ 2003 yõlõ için %3.5 olan büyüme beklentimizi destekliyor. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

22 4.2. Enflasyon Mayõs ayõ TEFE rakamlarõ beklentilerin oldukça altõnda gerçekleşirken TÜFE yõllõk bazda yükselmeye devam etti. TEFE Mayõs ayõnda %0.6 gerilerken, TÜFE %1.6 ve Özel İmalat Fiyat Endeksi ise %0.3 oranõnda arttõ. TEFE'de yaşanan gerileme 1985 Haziran ayõndan beri yaşanan en düşük aylõk seviye oldu. OYAK yatõrõm beklentileri TEFE için %1.1, TÜFE için %1.4 ve ÖİFE için de %1 seviyesindeydi. Enflasyon açõklamasõnõn ardõndan Merkez Bankasõ gecelik faizleri 3 puan indirerek %38 seviyesine çekti. Enflasyon Rakamlarõ TÜFE TEFE ÖİFE (çekirdek enf.) May 03 Yõllõk %1.6 %30.7 -%0.6 %33.7 %0.3 %28.0 Kaynak: DİE TEFE'de yaşanan düşüşte kamu kesimi fiyatlarõnda yaşanan gerileme etkili oldu... TEFE'de yaşanan düşüşte son dönemde kurlarda yaşanan gerileme ile birlikte kamu kesimi fiyatlarõnda yaşanan %2.7 seviyesindeki düşüş etkili oldu. Özel sektörde ise fiyat artõşlarõ %0.2 seviyesinde kalõrken, özel imalat sanayiinde artõş %0.3 seviyesinde oldu. Bu sonuçlarla TEFE'de yõllõk rakamlar %33.7 seviyesine geriledi yõlõnõn ilk aylarõnda TEFE'deki yükselişte başõ çeken tarõm ürünleri fiyatlarõ ise gerileyerek, yõlõn geri kalanõ için daha iyi bir performansõn sinyalini vermiş oldu. TEFE- TÜFE (Yõllõk) 58% 45% TEFE TÜFE 33% 20% May 02 Haz 02 Tem 02 Ağu 02 Eyl 02 Eki 02 Kas 02 Ara 02 Oca 03 Şub 03 Mar 03 Nis 03 May 03 Kaynak: DİE TÜFE ise Mayõs ayõnda beklentimiz doğrultusunda %1.6 seviyesinde gerçekleşirken, yõllõk enflasyon yükselmeye devam ederek %30.7 seviyesine ulaştõ. Tüketici fiyatlarõndaki artõşta en büyük etken gõda ve giyim fiyatlarõndaki artõş oldu. Tarõm fiyatlarõnda Mayõs ayõnda yaşanan gerileme gõda fiyatlarõnõn önümüzdeki aylarda daha az bir artõş göstereceğine işaret ediyor. Yõl sonu için beklentilerimiz TEFE'de %30 ve TÜFE de ise %25 seviyelerinde bulunuyor... Mayõs ayõ TEFE rakamlarõ enflasyonun önümüzdeki aylarda bir düşüş trendine girebileceğine işaret ediyor. Ancak yine de yõl sonu hedefi olan %20'ye ulaşõlmasõ zor görünüyor. Yõl sonu için bizim beklentilerimiz ise TEFE'de %30 ve TÜFE de ise %25 seviyelerinde bulunuyor. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.

23 4.3. Bütçe Maliye Bakanlõğõ verilerine göre bütçe yõlõn ilk beş ayõnda 21.8 katrilyon TL açõk verirken, faiz dõşõ fazla 9.3 katrilyon TL'yi buldu. Mayõs ayõnda ise faiz dõşõ fazla 2.6 katrilyon TL ile bizim beklentimiz olan 2.3 katrilyon TL'nin bir miktar üzerinde çõkmõş oldu. Mayõs ayõnda faiz dõşõ fazlanõn yüksek çõkmasõ, vergi gelirlerindeki artõştan kaynaklandõ. Mayõs ayõnda faiz dõşõ fazlanõn yüksek çõkmasõ, vergi gelirlerindeki artõştan kaynaklandõ... Vergi gelirleri Mayõs ayõnda 8.4 katrilyon TL seviyesini bulurken Ocak-Mayõs döneminde toplam vergi gelirleri ise 30.8 katrilyon TL seviyesini buldu. Mayõs ayõnda yüksek vergi gelirleri, vergi barõşõ ödemelerinin bir kõsmõnõn bu aya sarkmasõ ve geçici vergi oranlarõnda yapõlan artõştan kaynaklandõ. Mayõs ayõnda uluslararasõ piyasalarda petrol fiyatlarõnda yaşanan gerileme ve TL'nin değer kazanmasõna rağmen indirime gidilmemesi sonucunda ÖTV gelirlerinin de artmõş olmasõ dikkat çekiyor yõlõ ile kõyaslandõğõnda reel bazda vergi gelirleri %14.1 oranõnda artõş kaydederken toplam gelirlerin %3.1 düştüğü dikkat çekiyor. Ancak 2002 yõlõnõn Mayõs ayõnda Merkez Bankasõ'nõn 3 katrilyon TL seviyelerindeki karõnõn ve bunun vergisinin hesaplara girmiş olduğunun unutulmamasõ gerekiyor. Bütçe Rakamlarõ Gelirler Vergi Gelirleri Vergi Dõşõ Nor. Gelirler Katma Bütçe Gelirleri Harcamalar Faiz Dõşõ Harcamalar Personel Diğer Cari Yatõrõm İç Borç Faizi Dõş Borç Faizi KİT'lere Transferler Sosyal Güvenlik Kur. Diğer Transferler Bütçe Dengesi Faiz Dõşõ Fazla * Oca-May ort TEFE: %34 May 03 Düzelt. Oca-May 2002* Oca-May 2003 (trn TL) TÜFE bazlõ Reel Değ. 9,456 40,022 37,058 -%3.1 8,352 28,190 30,748 %14.1 1,019 11,214 5,295 -% ,015 % ,832 61,059 58,866 %0.8 6,860 28,054 27,710 %3.3 2,471 12,036 11,951 % ,144 1,387 -% , %39.0 7,387 30,571 28,347 -% ,435 2,809 % %62.5 1,173 4,777 7,045 %15.1 1,965 5,082 6,135 %26.3-5,376-21,037-21,807 %8.4 2,596 11,969 9,349 -%18.3 Kaynak: Maliye Bakanlõğõ 2003 yõlõ için yapmõş olduğumuz tahmini yukarõ yönde revize ederek 15.5 katrilyon TL seviyesine çekiyoruz... Harcamalara bakõldõğõnda ise, faiz dõşõ harcamalarõn Mayõs ayõnda önceki aylara göre yükseldiği dikkat çekiyor. Bu yükseliş önemli ölçüde daha önce bloke edilen yatõrõm harcamalarõ ve diğer cari harcamalarõn Mayõs ayõnda başlamõş olmasõndan kaynaklanõyor. Sosyal güvenlik kuruluşlarõna yapõlan transferlerde ise Mayõs ayõnda bir azalma olduğu dikkat çekiyor. Bu azalma sõkõ harcama politikasõ ve toplanan primlere yapõlan artõştan kaynaklanõyor. Ancak, bu kurumlarõn hükümetin belirlediği 14.9 katrilyon TL ödeme sõnõrõ içerisinde kalmasõ zor görünüyor. Hükümetin yõl sonu için faiz dõşõ fazla hedefi 20.3 katrilyon TL (GSMH'nin %5.6'sõ) seviyesinde bulunuyor. Önümüzdeki dönemde hükümetin bu hedefe ulaşmasõnda sõkõntõ yaşayabileceğini düşünüyoruz. Ancak yõlõn ilk beş ayõndaki performans, faiz dõşõ fazlanõn bu yõl için bizim yapmõş olduğumuz 14.2 katrilyon TL'lik tahmini aşabileceğini gösteriyor. Bu sonuçlarla 2003 yõlõ için yapmõş olduğumuz tahmini yukarõ yönde revize ederek 15.5 katrilyon TL seviyesine çekiyoruz. Temmuz Lütfen son sayfadaki uyarõyõ okuyunuz.