T.C. ANKARA ÜNĐVERSĐTESĐ SOSYAL BĐLĐMLER ENSTĐTÜSÜ ĐKTĐSAT ANABĐLĐM DALI SÜREKLĐ BÜTÇE AÇIKLARINDAN ENFLASYONA: TÜRKĐYE ÜZERĐNE UYGULAMALI BĐR ÇALIŞMA

i T.C. ANKARA ÜNĐVERSĐTESĐ SOSYAL BĐLĐMLER ENSTĐTÜSÜ ĐKTĐSAT ANABĐLĐM DALI SÜREKLĐ BÜTÇE AÇIKLARINDAN ENFLASYONA: TÜRKĐYE ÜZERĐNE UYGULAMALI BĐR ÇALIŞMA DOKTORA TEZĐ FATMA DAVARCIOĞLU ÖZAKTAŞ ANKARA-2007

ii T.C. ANKARA ÜNĐVERSĐTESĐ SOSYAL BĐLĐMLER ENSTĐTÜSÜ ĐKTĐSAT ANABĐLĐM DALI SÜREKLĐ BÜTÇE AÇIKLARINDAN ENFLASYONA: TÜRKĐYE ÜZERĐNE UYGULAMALI BĐR ÇALIŞMA FATMA DAVARCIOĞLU ÖZAKTAŞ TEZ DANIŞMANI DOÇ. DR. HASAN ŞAHĐN ANKARA-2007

iii T.C. ANKARA ÜNĐVERSĐTESĐ SOSYAL BĐLĐMLER ENSTĐTÜSÜ ĐKTĐSAT ANABĐLĐM DALI SÜREKLĐ BÜTÇE AÇIKLARINDAN ENFLASYONA: TÜRKĐYE ÜZERĐNE UYGULAMALI BĐR ÇALIŞMA DOKTORA TEZĐ Tez Danışmanı :DOÇ. DR. HASAN ŞAHĐN Tez Jürisi Üyeleri Adı ve Soyadı PROF.DR. ERCAN UYGUR Đmzası PROF. DR. M. ERDAL ÜNSAL PROF. DR. ERDAL ÖZMEN... DOÇ.DR. HASAN ŞAHĐN.. YRD. DOÇ. DR. BURÇA KIZILIRMAK.. Tez Sınavı Tarihi: 15/03/2007

iv ĐÇĐNDEKĐLER Sayfa No: ĐÇĐNDEKĐLER... iv TABLO LĐSTESĐ... vi GRAFĐK LĐSTESĐ... vii EK TABLO LĐSTESĐ... viii GĐRĐŞ...1 BÖLÜM I BÜTÇE AÇIKLARI, PARA ARZI, ENFLASYON ĐLĐŞKĐSĐNE TEORĐK YAKLAŞIM...5 1. 1. Fiya Düzeyinin Belirlenmesinde Parasalcı Yaklaşım...5 1. 2. Nahoş Parasalcı Arimeik: Sargen-Wallace Yaklaşımı...8 1. 2. 1. Nahoş Parasalcı Arimeik Sonucuna Yönelilen Eleşiri ve Kakılar...16 1. 3. Fiyaın Mali Teorisi (FTPL) Yaklaşımı...26 1. 3. 1. FTPL Yaklaşımına Yönelilen Eleşiriler...39 BÖLÜM II PARA ARZI, BÜTÇE AÇIĞI, ENFLASYON ĐLĐŞKĐSĐNĐ ELE ALAN UYGULAMALI ÇALIŞMALAR...45 2. 1. Büçe Açığı, Para Arzı, Enflasyon Arasında Güçlü Bir Đlişki Olmadığını Öne Süren Çalışmalar...46 2. 2. Büçe Açığı, Para Arzı, Enflasyon Đlişkisinin Varlığını Sapayan Çalışmalar...47 2. 3. Büçe açığı, Para Arzı, Enflasyon Đlişkisini Türkiye Örneğinde Sınayan Çalışmalar...50 2. 4. Büçe Açıkları ve Enflasyon Đlişkisinde Mali Poliikanın Sürdürülebilirliğine Yönelik Çalışmalar...51 2. 5. Büçe Açığı, Para Arzı, Enflasyon Üçlüsünü Büçe Açığı ve Enflasyon Đkilisine Đndirgeyerek FTPL Yaklaşımını Sorgulayan Çalışmalar...52

v BÖLÜM III 1980 SONRASI TÜRKĐYE DE ĐKTĐSAT POLĐTĐKALARI ANLAYIŞI VE GERÇEKLEŞMELER...57 3.1. Đkisa Poliikası Anlayışı ve Enflasyon Đlişkisi...57 3. 2. Türkiye Ekonomisi Gerçekleşmeleri...59 BÖLÜM IV TÜRKĐYE EKONOMĐSĐNDE ENFLASYONĐST SÜRECE ĐLĐŞKĐN UYGULAMALI ÇALIŞMALAR....74 4.1. Büçe Açığı, Para Arzı, Enflasyon Đlişkisi VAR Modeli Denemesi...75 4. 1.1. Veri Tanımlama 75 4.1. 2. Yönem ve Bulgular.76 4.1.2.1. Birim Kök Tesi ve Durağanlık Meodoloji 76 4.1.2.2. Zaman Serisi Özelliklerinin Tesbii...77 4. 2. Çok Değişkenli Eşbüünleşme Analizi 80 4. 2. 1. Johansen Eşbüünleşme Tesi..81 4. 2. 2. Haa Düzelme Modeli.83 4. 2. 3. Değişkenlerin Zayıf Dışsallığının Tesi 86 4. 2. 4. Haa Düzelme Modeline Dayalı Granger Nedensellik 87 4. 2. 4. Kısa ve Uzun Dönem Model Sonuçları...88 4. 3. Türkiye Ekonomisi nde Baskın Oorie Tespii ne Đlişkin Uygulamalı Çalışma 89 4. 3. 1. VAR Analizi Sonuçları...96 4. 4. Markov Dönüşümlü Model (MS-VAR).100 4. 4. 1. MS-VAR Meodoloji...100 4. 4. 2. Analiz Sonuçları..103 BÖLÜM V SONUÇ...109 ÖZET...113 ABSTRACT 115 KAYNAKÇA..117 EKLER 125

vi TABLO LĐSTESĐ Sayfa No: Tablo: 1.1. Parasalcı Bakış, Sargen-Wallace ve Fiyaın Mali Teorisi (FTPL) Yaklaşımları...44 Tablo 4.1. Birim Kök Tesi Değişkenleri...78 Tablo 4.2. ADF Birim Kök Tesi Sonuçları...78 Tablo 4.3 Johansen Eşbüünleşme Tes Sonuçları...82 Tablo 4.4 Haa Düzelme Modeli Diagnosik Tes Sonuçları...85 Tablo 4.5. Zayıf Dışsallık Tesi...86 Tablo 4.6 Tablo 4.7 Haa Düzelme Terimi...86 Haa Düzelme Modeline Dayalı Granger Nedensellik Tesi Sonuçları...87 Tablo 4.8. MS-VAR Model Türleri...102 Tablo 4.9 MSMH(2)-VARX(2) (rfdbf, faiz)...104 Tablo 4.10 Rejimler Arası Geçiş Olasılıkları...104 Tablo 4.11. Rejim Geçerlilik Süreleri...104 Tablo 4.12 MSMH(2)-VARX(2) (rfdbf, para)...107

vii GRAFĐK LĐSTESĐ Sayfa No: Grafik 3.1. Büçe Açığı/ngsmh...60 Grafik 3.2. Đç Borç/ngsmh...62 Grafik 3.3. Faiz Oranı Büyüme Đlişkisi...63 Grafik 3.4. Đç Borç / M2Y...63 Grafik 3.5. Faiz Ödemeleri / ngsmh...65 Grafik 3.6. Đç Faiz Ödemeleri / ngsmh...65 Grafik 3.7. Enflasyon...67 Grafik 4.1 Birinci Sıra Fark Seriler (DFDB/NGSMH,DM2YL,DPL)...79 Grafik 4.2. Eki-Tepki Analizi Sonuçları (DS, DW)...98 Grafik 4.3. Rejim 1 ve Rejim 2 Olasılıkları MSMH(2)-VARX(2) (rfdbf, faiz)...106 Grafik 4.4. Rejim 1 ve Rejim 2 Olasılıkları MSMH(2)-VARX(2) (rfdbf, para)...108

viii EK TABLO LĐSTESĐ Sayfa No: Ek Tablo 1: Konsolide Büçe...125 Ek Tablo 2:Kamu Kesimi Borçlanma Gereği...126 Ek Tablo 3:Yıllar Đibariyle Đç Borçlanma...127 Ek Tablo 4: Đç ve Dış Borçlanma (Ne)...130 Ek Tablo 5: Dış Borçlar...132 Ek Tablo 6:Toplam Harcamalar ve Faiz Ödemeleri Đlişkisi...133 Ek Tablo 7: Konsolide Büçe Vergi Gelirleri Đle Borç Ödeme Đlişkileri...135 Ek Tablo 8: Merkez Bankası Kredileri...138 Ek Tablo 9: 2000-2004 Aralığında Temel Mali Gösergeler...139

1 GĐRĐŞ Ekonomi lieraüründe geniş bir yer eşkil eden, fiya isikrarının sağlanması ve sürdürülmesi, ekonomik ve sosyal gelişmenin emel koşullarından biridir. Bu nedenle de, ülkelerin ekonomi poliikalarının şekillendirilmesinde önemini hiçbir zaman yiirmeyen bir olgu olarak değerlendirilmekedir. Fiya isikrarının sağlanması ve korunmasına ilişkin öne sürülen yaklaşımlara arihsel sıralama ile bakıldığında, fiya düzeyindeki değişmeleri para arzındaki değişmelerle açıklayarak, bu iki değişken arasında doğrudan ilişki kuran parasalcı yaklaşımın önemli bir kilomere aşı olarak kabul edildiği görülmekedir. Niekim, enflasyon sürecine ilişkin lieraürün genişlemesine kakı sağlayan diğer kuramsal açıklamalar, sözkonusu yaklaşım önerilerinin ülke örneklerinde uygulama sonuçlarına göre şekillenmişlerdir. Bu doğruluda, enflasyonun her koşulda parasal büyüklüklere bağlı olduğunu savunan parasalcı yaklaşımı, mali oorienin baskın olduğu ve iç borçlanmanın süreklilik göserdiği bir ekonomik yapıda, sorgulayan ilk çalışma Sargen-Wallace a (1981) aiir. Çalışmada, enflasyonun sıkı para poliikası uygulanarak konrol alında uulmaya çalışıldığı ve bu nedenle açıkların finansmanında borçlanmanın ağırlık kazandığı bir ekonomi ele alınmakadır. Borcun borçla ödenmesi sürecinin, faizlerin reel büyüme hızının üzerine çıkması ile ıkanacağı ve zamanlararası büçe kısıının parasal genişlemeyi zorunlu kılarak enflasyona neden olacağı belirilen yaklaşımda, uzun dönemde para poliikasının ekisiz kalabildiği göserilmekedir.

2 Oraya koyduğu bu sonuçla, parasal arimeiğin yanılıcı olabileceğini öne süren yaklaşıma karşı parasalcı bakış, merkez bankası bağımsızlığını savunmaka iken; maliyeci yaklaşım olarak da adlandırılan fiyaın mali eorisi (Fiscal Theory of Price Level, FTPL), enflasyonun önlenmesinde para ve maliye poliikalarının birlike ele alınması gerekliliğini öne sürmekedir. FTPL yaklaşımında, fiya düzeyinin belirlenmesi sürecine para ve maliye oorieleri yanı sıra yaraıkları serve ekisi aracılığıyla hanehalkı da dahil edilmekedir. Buna göre, genişleici maliye poliikalarının geleceke daralıcı ekilerinin olmayacağı inancını aşıyan ekonomik birimler, gelirlerinin armış olduğuna dair mali yanılgı ile ükeimlerini arıracak ve genel fiya düzeyinde yükselişe neden olacaklardır. Bu durumda, FTPL yaklaşımında bir denge koşulu olarak alınan zamanlararası büçe denkliğinin sağlanması, fiya düzeyindeki uyarlanma ile gerçekleşecekir. Yukarıda kısaca özelenmeye çalışılan Sargen-Wallace çalışması ile fiyaın mali eorisi, enflasyonun kaynağına ve önlenmesine ilişkin önerileriyle, genel kabul görmüş parasalcı görüşen ayrılmaka ve bu konudaki lieraüre kakı sağlamakadırlar. Bu çalışmada da, emel amaç, Türkiye açısından da önemli bir isikrarsızlık kaynağı olan enflasyonis sürecin, lieraürdeki bu zenginleşme doğrulusunda yeniden değerlendirilmesidir. Özellikle 1980 sonrasında sürekli büçe açıkları ve buna eşlik eden yüksek enflasyon sürecinin varlığı, ülkede parasalcı yaklaşımın dışında, büçe açıkları ile enflasyon arasındaki ilişkinin de sorgulanmasını da gerekli

3 kılmakadır. Diğer yandan, para arzı, büçe açıkları ve enflasyon üçlüsü arasındaki ekileşimin nasıl ve hangi yönlü olduğunun espi edilmesi, ülkede enflasyonis sürecin önlenmesinde uygulanan poliikaların bu sürece ne kadar uyumlu olduğunun arışılmasına da imkan anıyacakır. Bu amaçla, çalışmanın ilk bölümü parasalcı yaklaşım, Sargen-Wallace ve FTPL yaklaşımlarının kuramsal olarak aydınlaılmasına ayrılmışır. Bunu, para arzı, büçe açığı ve enflasyon ilişkisini ele alan uygulamalı çalışmaların sıralandığı ikinci bölüm izlemekedir. Türkiye ekonomisinde, 1980 sonrası ekonomik gelişmeleri ve ikisa poliikası anlayışını para arzı, büçe açığı ve enflasyon açısından özeleyen üçüncü bölümün ardından, dördüncü bölümde, 1987:1-2004:4 döneminde, Türkiye Ekonomisi nin enflasyonis sürecinin parasalcı, Sargen-Wallace yada FTPL yaklaşımlarından hangisince daha iyi açıklanabildiğini oraya koymak amacıyla, ekonomerik model çalışmaları yapılmakadır. Đlk model çalışmasında, Türkiye de 1987:1-2004:4 aralığında, para arzı, büçe açığı ve enflasyon arasındaki dinamik ilişki incelenmiş ve enflasyonun açıklanmasında para değişkeni yanısıra maliye poliikası değişkeninin de belirleyici olduğu espi edilmişir. Türkiye üzerine yapılan uygulamalı çalışmalar bölümünün ikinci kısmında, enflasyonu açıklamaya yönelen yaklaşımların zamanlararası büçe kısıına bakışları ve baskın oorienin espii amaçlanmışır. Bunun için, başvurulan eki-epki analiz sonuçları, Türkiye de ele alınan dönemde maliye ooriesi baskın bir yapının hakim olduğu sonucuna işare emekedir.

4 Ekonomerik çalışmaların son kısmı ise, ele alınan dönemin farklı al dönemlerinde, ekonomide rejim değişikliklerinin olup olmadığının espiini amaçlamaka ve MS-VAR ekniğini kullanmakadır. Çalışmanın beşinci ve son bölümü ise, sonuçları içermekedir.

5 BĐRĐNCĐ BÖLÜM BÜTÇE AÇIKLARI, PARA ARZI, ENFLASYON ĐLĐŞKĐSĐNE TEORĐK YAKLAŞIM 1.1. FĐYAT DÜZEYĐNĐN BELĐRLENMESĐNDE PARASALCI YAKLAŞIM Ülkelerin ekonomi poliikalarının şekillendirilmesinde önemini hiçbir zaman yiirmeyen bir olgu da enflasyondur. Dolayısıyla enflasyonla mücadele konusu ekonomi lieraüründe geniş bir yer eşkil emeke ve yazın, dünya ekonomik deneyimleri sonucunda şekillenen farklı kuramsal açıklamalarla genişlemekedir. Tarihsel açıdan kısa bir bakış aıldığında, 1970 oralarına dek geçerliliğini koruyan sabi döviz kuru siseminin aynı zamanda enflasyona ilişkin bir çapa olarak kullanıldığı, yıkılışının ardından da Friedman ın önerisi dikkae alınarak parayı çapa olarak kullanma fikrinin kabul edildiği görülmüşür. Bu doğruluda da, para programları oluşurulmaya başlanmış ve enflasyonun kuramsal açıklanmasında parasalcı yaklaşımın hakimiyei öne geçmişir. Ancak, baı merkez bankalarının 1980 lerin oralarında para programlarınca belirlenen para arışı ile enflasyon arasındaki ilişkinin isikrarsızlığını ve kopukluğunu deneyimlemeleri, enflasyona ilişkin yeni çapa arayışlarını beraberinde geirmişir. Böylece enflasyonun kendisinin çapa olarak alındığı, parasalcıların aksine para ile fiya arasındaki ilişkinin varlığını geri plana iip, enflasyonis beklenileri kırmayı amaçlayan ve bu doğruluda da her ürlü değişkene önem veren enflasyon hedeflemesi uygulaması yaygınlaşmaya başlamışır (Uygur, 2000:11-12).

6 Bu son bakış açısıyla,enflasyonun sal parasal bir olgu olarak görülmesi anlayışı da kırılmışır. Niekim, enflasyonun makro emelli kuramsal açıklamalarını incelerken genel olarak iki grupan bahsemek mümkündür. Bunlardan ilki parasalcı, diğeri ise, maliyeci açıklamadır. Parasalcı bakış, açıklamasını paranın mikar eoremine (quaniy heory of money) dayandırmaka ve nominal gelir düzeyi (PY), para soku (M) ile paranın dolaşım hızını (V) ilişkilendirmekedir. MV = PY (1) Mikar denklemi, zaman içindeki yüzde değişme cinsinden yazılıp, enflasyon oranı için yeniden düzenlendiğinde aşağıdaki eşilik elde edilmekedir: π=v+m-g (2) Enflasyonun kaynaklarını, paranın dolaşım hızındaki değişme, para arzındaki büyümeyi göseren (2) nolu bu denklemde, π enflasyon oranını, m para arzındaki, g gelirdeki büyümeyi, v paranın dolaşım hızındaki yüzde değişmeyi ifade emekedir. Parasalcıların enflasyonun ağırlıklı olarak parasal bir olgu olduğuna ilişkin savı, paranın dolaşım hızındaki değişikliklerin çok küçük, haa uzun dönemde sabi olduğu gerçeğine dayanmakadır. Uzun dönem ve durağan durum dengesinde, paranın dolaşım hızındaki değişme (v=0) ile gelirdeki büyümenin (g=0) sıfıra eşi alınması, enflasyon için π=m eşiliğinin geçerli olmasını sağlamaka ve enflasyonun uzun dönem dinamiğini belirleyenin ekonomideki reel faaliye düzeyi doğrulusunda merkez bankasınca sunulan para arzı olduğu sonucunu beraberinde geirmekedir (Dornbusch-Fischer, 1990: 643-644).

7 Dolayısıyla, eorinin para arz ve alebinin birbirine eşilendiği nokada oraya çıkan fiya isikrarı açısından önerisi, para arzının konrol alına alınması gerekliliğidir. Bunun için fiya isikrarı sorumluluğunun amamen para ooriesine bırakılması ve amaçlarını yerine geirmesi için mali oorieden bağımsız ve avizsiz bir poliika izleyebilmesi savunulmakadır. Bir başka ifadeyle, parasalcı eoride, para ooriesi ek baskın oorie olarak kabul edilmeke ve pasif mali oorienin veri fiya düzeyinde sıkı bir mali poliika uygulayarak büçe dengesini sağlamakla yükümlü olduğu görülmekedir. Ancak bu süreç üzerinde yeniden düşünen bazı ekonomisler, parasalcıların öne sürdüğü sebep sonuç ilişkisinin boşluklar içerdiğini, sadece bağımsız bir merkez bankasınca para arzının konrol edilmesinin, enflasyonun zaman içindeki seyrinin oraya konması için yeerli olmadığını, fiya isikrarının sadece uygun bir para poliikasını değil, aynı zamanda uygun bir maliye poliikasını da gerekirdiğini savunan alernaif bakış açıları oluşurmuşlardır (Kocherlakoa-Phelan, 1999: 14; Chrisiano-Fizgerald, 2000: 3). Bu konuda dikka çekici ilk çalışma ise, uzun dönemde para ile enflasyon arasındaki ilişkinin zayıfladığını öne süren Sargen ile Wallace ın (SW) Unpleasan Monearis Arihmeic (UMA) adını verdikleri ve Uygur (2000) arafından Nahoş Parasalcı Arimeik olarak adlandırılan 1981 yılı çalışmalarıdır. Bunu, SW çalışmasını düşünsel oluşumuna emel almış ancak maliye poliikası ile fiya arasındaki ilişkiyi doğrudan kurması açısından farklılaşan, maliyeci yaklaşım olarak da bilinen Fiyaın Mali Teorisi ( Fiscal Theory of Price Level, FTPL) izlemekedir.

8 1.2. NAHOŞ PARASALCI ARĐTMETĐK SARGENT-WALLACE YAKLAŞIMI Para ile enflasyon arasındaki ilişkide her daim parayı ön plana alan parasalcı yaklaşımın aksine, iç borçlanma sürecinin süreklilik göserdiği bir oramda uzun dönemde sıkı para poliikasının işlemezliğini bir model yardımıyla açıklamaya çalışan SW, bu sonuca ulaşılmasında ilk olarak, maliye ooriesi baskın bir rejimin varlığının gerekliliğini belirerek, ekonomide para ve maliye oorieleri arasındaki ilişkilerin ulaşılacak sonucu değişirdiğine değinmişir. Bir poliika ooriesinin davranışlarını, karşı karşıya kaldığı kısılara bağlı olarak anımlayan Leeper e (1991) göre, poliika belirlenmesinde daha akif olan oorie, sadece kendi değişkenlerini gözönüne alarak, bunları konrole yönelik poliikalar uygulayandır. Akif bir oorie başka bir poliikanın koşulları ile bağlı olmadığından cari dönem, geçmiş yada gelecek dönem değişkenlerini gözemeden karar vermeke özgürdür. Ancak, pasif oorienin kararları akif oorienin davranışlarıyla kısılıdır. Bu açıdan bakıldığında, akif poliikanın ileriye dönük (forward-looking), pasif poliikanın ise, geriye dönük (backward-looking) bir karar mekanizması olduğunu söylemek mümkündür (Leeper, 1991:130-137). Genel ekonomik yapı içerisinde, para ve maliye oorielerinin baskın olma halleri dör başlık alında sayılabilir: 1) akif para, pasif maliye poliikası, 2) pasif para, akif maliye poliikası, 3) akif para, akif maliye poliikası, 4) pasif para, pasif maliye poliikası. Ancak, bunlardan sadece ilk iki durum geçerli olduğunda poliika paramereleri belirlenebildiğinden, yukarıdaki dör başlığı iki poliika grubuna indirgemek mümkündür. Bunlar, para ooriesinin mali oorieye baskınlığını ifade

9 eden, akif para-pasif maliye poliikası ve mali oorienin para ooriesine baskın olma halini göseren akif maliye-pasif para poliikasıdır (Leeper, 1991: 138-139). Para poliikasının mali poliikaya baskın olduğu ilk durumda, para ooriesi mali poliikayı gözemeksizin poliikasını belirlemeke yani para arzı konusundaki kararını mali poliikadan bağımsız vermekedir. Bağımsız davranan ve para genişlemesi konusunda aviz vermeyen merkez bankası, gerek büçe açığının finansmanında gerekse bononun ödenmesinde para arzından faydalanılması konusunda mali arafı kısılayarak ek karar alıcı olmakadır. Bu kaı uumuyla, maliye arafını borç soğunu düşürmek için gerekli gelir fazlasını yaramaya mecbur bırakan para ooriesi böylece para arzını ek başına belirleyerek enflasyonu konrol emekedir. Bu durum, parasalcıların enflasyonu önlemek için önerdikleri merkez bankası bağımsızlığı sisemidir (Sargen-Wallace, 1981). Mali poliikanın baskın olduğu ikinci durumda, mali oorie büçesini ek başına yönemeke ve açığın finansmanı için merkez bankasını para yaramaya zorlayabilmekedir. Bu durumda, arık para ooriesi enflasyonun konrolü konusunda daha az güçlü bir konuma düşmekedir (Sargen-Wallace, 1981). Bu son durum, SW ın 1981 yılı çalışmasının emel varsayımlardan biri olarak ele alınmaka ve mali baskın bir oorienin varlığında, para poliikasının uzun dönemde işlemediği, haa daha yüksek enflasyon süreçlerini beraberinde geirdiği öne sürülmekedir. Mali baskın rejimin de içinde bulunduğu, belli koşullar alında para ooriesinin fiya düzeyi ile para arzı üzerindeki hakimiyeinin sınırlı olduğunu haa uzun dönemde yiirdiğini aşağıdaki model yardımıyla açıklayan SW, böylece

10 parasalcı bir ekonomide Friedman ın para poliikasının konrol edemediğini söylediği şeyler lisesine enflasyonu da kamışır. SW Modeli (1981): Ekonomide sürekli büçe açığı ve bir dönemlik bir borç sözkonusudur. {( H H ) p } + { B B ( R )} D (1) = 1 / 1 1+ 1 D : reel kamu açığı, H : para arzı θ: para arzı büyüme hızı, P : fiya düzeyi, B : kamu borcu, R -1 : faiz oranı, N :nüfus n: nüfus büyüme hızını simgelemekedir. N +1 =(1+n)N N(0)>0 (2) ( 1+ ) H 1 H θ (3) = (θ ne kadar küçülürse o kadar sıkı bir para poliikası uygulanmakadır.) Konsolide büçe kısıını göseren (1) nolu eşiliğe göre, mali açığın bir kısmı para yaraarak bir kısmı da bonoyla finanse edilebilmekedir. Kamu büçe kısıı kişi başına değerlerle ((1)/(2)) ifade edilip yeniden düzenlendiğinde, oplam reel kamu borcu için (4) nolu eşilik elde edilmekedir. D N D N 1 {( H H )/ P} + { B B ( R )} = 1 1 1+ 1 N N ( H ) ( ) H 1 B B 1 1+ R 1 N P N ( N )( 1+ n) = + 1 1 B N B = N ( H H ) 1 1 1 1 1+ R 1+ n N P + D N (4) Bu son eşilik ile mali açığın varlığında, sıkı para poliikası uygulamasının, daha büyük borçlanmaları zorunlu kılacağı görülebilmekedir.

11 Model de ayrıca, fiya düzeyi ekonomideki para arzının bir oranı olarak alınmakadır. N H h P = 1 (5) h poziif değerli bir sabi. Fiya düzeyindeki değişim (5), enflasyon ise (6) nolu eşilik ile ifade edilmekedir. n P P + + = 1 1 1 θ =2,,T (6) T dönem sonrası enflasyon oranlarının, T döneminde yapılan kamu borçlanma soğuna, b 0 (T), bu soğun da θ ya bağlı olduğunu göserebilmek için şöyle bir yol izlenmekedir: >T,T dönem sonrası enflasyon oranının b 0 (T) ye bağlılığını bulabilmek için, kişi başına borç soğunu göseren (4) nolu denklem kullanılmaka ve T b N B N B 0 1 1 = = ve p hn H = ifadeleri de bu denklem de yerine konulmaka ve dönüşürmelerle enflasyon ile borç soğu arasındaki ilişkiyi göseren (7) nolu eşilik elde edilmekedir. + + + = o p N p hn p hn N D n R T b T b 1 1 1 0 1 1 + = + p p n h N D n R n T b 1 1 0 1 1 1 1 T b n n R N D p p n h 0 1 1 1 1 1 1 + + = + h T b n n R N D p p n 1 1 1 1 1 0 1 1 + + = + (7)

12 Elde edilen bu son eşilike, enflasyon oranı, p -1 /p, bağımlı değişken nieliğindedir ve T döneminde yapılan kamu borçlanma soğuna, b 0 T, bağlıdır. Buna göre, daha yüksek borçlanma, daha yüksek enflasyonu da beraberinde geirmekedir. Enflasyon ile borçlanma arasındaki poziif yönlü ilişkiyi göseren yukarıdaki sürece ek olarak, SW ın kanılamaya yöneldiği diğer görüş, sıkı para poliikasının yüksek enflasyon sürecine gebe olmasıdır. Bunun için, (3) ve (5) nolu eşilikler (4) nolu eşilike yerine konulduğunda: ( ) ( ) + + + + + = h H H N D b n R b 1 1 1 1 1 1 1 1 1 θ θ ( ) + + + + = 1 1 1 1 1 1 1 H h H N D b n R b θ θ θ θ + + + + = 1 1 1 1 1 h N D b n R b (8) (8) nolu eşilik elde edilmekedir. Bu son eşiliğe göre, θ nın düşük olması yani sıkı para poliikası, b değerini yükselmekedir. Yüksek borç düzeyi ise, (7) nolu eşilike görüldüğü gibi enflasyon ile doğru oranılı bir ilişki içerisindedir. Modelin sonuçlarına göre, nominal para büyümesi, büçe kısıını (reel borç soğunun, gelecek dönemlerin reel büçe fazlaları oplamına eşi olması) yerine geirmek için dışsal olarak verilen büçe açığını finanse eme ihiyacı arafından içsel olarak belirlenmekedir (Özmen-Koru,2003:591). Diğer yandan, bugünün enflasyonunu düşük umak için uygulanan sıkı para poliikasının, geleceke daha yüksek enflasyon düzeylerinin habercisi olduğu da modelin diğer sonucudur. SW ın nahoş parasalcı arimeik (unpleasan monearis arihmeic) olarak adlandırdığı ve

13 uzun dönemde sıkı para poliikasının işlemezliğinin farklı bir ifadesi olan bu sonuç doğrulusunda, enflasyonun mali güdümlü (fiscal-driven) parasal bir olgu olarak değerlendirildiği görülmekedir. Borçlanma için ödenen reel faizin ekonominin büyüme oranından daha büyük olması (r>g), merkez bankasının para basarak gelir sağlamasının mümkünlüğü ve yine merkez bankasının mali baskılara boyun eğen bir yapıya sahip olması gibi bazı koşullar alında oraya çıkan nahoş parasalcı arimeik sonucu, model çözümlemelerinden uzak olarak ifade edilmeye çalışıldığında şöyle bir süreç ile karşılaşılmakadır: Öncelikle maliye poliikasının ekin olduğu bir ekonomide, büçe açıklarının kapaılmasında enflasyonu önlemek amacıyla borçlanmaya ağırlık verilmekedir. Bu durum ise, bono üzerindeki reel faizleri yükselerek, kamu yükümlülüklerinin daha hızlı büyümesine sebebiye vermekedir. Diğer yandan, aran borçlanma yanısıra faiz ödemeleri için de yeni borçlanmaya gidilmesi borç soğunun sürdürülemez boyulara ulaşmasına ve borcun borçla ödenmesi sürecinin kısa sürede ıkanmasına neden olmakadır. Bu ıkanmayı hızlandıran diğer bir unsur ise, beklenen enflasyondaki yükselmedir. Çünkü beklenen enflasyonun yükselmesiyle faizler de aracak ve borçlanma sınırına daha hızlı varılacakır (Uygur, 2001: 10). Diğer yandan, bir ekonomide kamu borcunun maksimum mikarının özel sekörün bu borcu emebilme iseğine de bağlı olması sözkonusu kısıa yaklaşılmasını kolaylaşıracakır. Tüm bu nedenlerle borçlanma kısıına varıldığında ise, mali açıkların parasal genişleme ile kapaılması zorunlu hale gelecekir (Sikken-Haan, 1998: 493-496). Böyle bir sonuca ulaşılmasında ekonomik koşulların yanı sıra ekili olan bir diğer unsur, poliika yapıcının davranış manığıdır. Poliika yapıcıların genel

14 davranışı, mevcu poliikalar sürdürülemez hale geldiğinde, derhal bu durumu düzelmeye ilişkin girişimlerde bulunulması aksine, erelemelere başvurulmasıdır. Özellikle mali gelişmelerde gecikmelerin oldukça maliyeli olduğu bu erelemelerin en büyük nedeni ise, yükün bir başkasına akarılabilmesidir. Niekim, SW ın emel aldığı ekonomik oramda da, benzer bir durum oraya çıkmış ve para ile maliye oorieleri arasında oynanan dinamik bir oyun sonucunda, her biri kendi poliikası doğrulusunda hareke edip, diğerini ona uymaya zorlamışır (Drazen-Alesina, 1991: 1170-1171). Woodford un da beliriği gibi, SW argümanı, kamu borcunun daha fazla borçlanmanın mümkün olmadığı bir sınırı yakalayacağı varsayımına dayanmaka ve para ooriesi, açığı finanse emek için yeerli senyoraj gelirini yaramaya mecbur bırakılmakadır (Woodford,1998: 22). Bu nokada basılan para ve oraya çıkan enflasyon ise, açıkların başlangıça parasal genişlemeyle kapaılsaydı oluşacak enflasyon oranından çok daha yüksek olmakadır. O halde, nahoş parasalcı arimeik sonucu, sıkı para poliikasının uzun dönemde daha yüksek enflasyona mecbur bırakması yoluyla oraya çıkmakadır(sargen-wallace,1981;woodford, 1995:16,17). Chrisiano, Fizgerald (2000) yılı çalışmasında bu sonucu çok basi bir anlaımla ifade emiş ve aynı zamanda geleneksel görüşün SW sonucuna yorumuna, dolayısıyla enflasyon problemine sunduğu çözüme de değinmişir. Bu basi anlaım da, kamunun bono saışından elde eiği gelir (b ı ), vergi (s f ) ve senyoraj (s m ) ile simgelenerek kamunun büçe kısıı şöyle yazılmışır: b ı +s f +s m =b. Hanehalkı opimizasyonunun b l =0 ile sağlandığını ve kamunun zamanlararası büçe kısıının b=s f +s m şekline dönüşüğünü beliren Chrisiano, Fizgerald (2000), bu basi arimeiği ile vergiler azalıldığında, eşiliğin yeniden sağlanabilmesi için senyoraj

15 gelirinin arırılması gerekiğini ve böylece SW ın çalışmasının meşhur başlığı nahoş parasalcı arimeik sonucuna ulaşıldığını gösermekedir. SW çalışması vardığı sonuç doğrulusunda, poliika yürüücüleri olan merkez bankası ve hazine arasındaki ilişkiyi iç içe geçmiş bir yapıda anımlamaka ve çözüm için de birbirlerinden bağımsız düşünülemeyeceğini de vurgulamakadır (Cochrane, 2000:4). Diğer yandan, geleneksel görüşün, SW sonucuyla karşılaşılmaması ve merkez bankasının vergileri düşük uan mali oorie karşısında çökmemesi için savunduğu çözüm önerisi ise, merkez bankası bağımsızlığıdır. Buna göre, merkez bankası kamu açığını ihmal edecek biçimde kaı bir poliika şekillendirdiğinde, yani ilk durumdaki akip eden, pasif olma konumundan lider, akif konumuna geçiğinde, yukarıdaki arimeik mali oorieyi bu durumla uarlı bir mali poliika yürümeye zorlayacak ve böylece isikrarlı bir fiya düzeyine erişilecekir. Dolayısıyla da bu nahoş sonuçla karşılaşılmayacakır (Chrisiano-Fizgerald, 2000:10, 26; Woodford,1996:16; Uygur, 2001:15). Kaı ve bağımsız bir merkez bankasının SW ın öne sürdüğü isenmeyen sonuçları engelleyeceğini düşünen geleneksel görüşün aksine, FTPL yaklaşımı, mali şokların enflasyonis sonuçlarının bu kadar kolay oradan kaldırılamayacağını iddia eden yeni bir bakış olarak çıkmaka ve SW analizini de farklı bir nokaya aşımakadır. Aran kamu açığının enflasyonis ekilerinin merkez bankasının para poliikasını değişirmeye zorlanmasından değil, borç krizlerinden doğduğunu serve ekisi aracılığıyla açıklamaya çalışan FTPL yaklaşımına geçmeden önce, izleyen

16 kısımda SW yaklaşımın anlaşılmasına kakı sağlayacağı düşünülen eleşiri ve kakılara yer verilecekir. 1.2.1. Nahoş Parasalcı Arimeik Sonucuna Yönelilen Eleşiri ve Kakılar Kamu büçe kısıı doğrulusunda, uzun dönemde para soğunun büyüme oranının mali açıklarla yönlendirildiğini ve bu açıdan bakıldığında enflasyonun mali kaynaklı bir olgu olduğunu öne süren, SW çalışmasına ilişkin iirazlarının yoğunluğuyla dikka çeken ilk isim Willem Buier dir. Buier (1982; 1983), öncelikle SW modeli varsayımları üzerinde bazı değişikliklerin yapılması gerekliliğine değinmişir. SW modelinde, ekonomik ajanlar varlıklı ve yoksul kesim olmak üzere iki gruba ayrılmış ve gelir düzeyi farklılıkları doğrulusunda her iki grup için de bir akım kısılayıcı varsayımlarda bulunulmuşur. Buna göre, ekonomide yaırım yapabilmenin minimum bir sermaye ölçeği vardır ve bu minimum ölçek yoksulların donanımlarını aşmakadır. (β: varlıklı kesimin gençken ki vergi sonrası donanımları, k:sermaye soğu, α 1 : yoksulların gençken ki vergi sonrası donanımları ise; β/2>k>α 1 ). Bu konudaki diğer bir kısılayıcı varsayım, birden fazla yoksulun birleşerek yaırıma yönelememeleridir. Bu iki varsayım ile yoksullar reel yaırım yapma durumundan soyulanmışlardır. Diğer yandan, kamunun piyasaya sürdüğü faiz geirili bonoların değerinin yoksulların erişemeyeceği büyüklüke olması ve yine varsayım gereği, birkaç kişinin birleşerek almasının yasal olarak kısılanışı, yoksulların bir değer birikirme aracı olarak sadece para umasını zorunlu kılmışır. Zenginler ise, P /P +1 <1+R olduğu sürece hem bono hem de reel sermaye ellerinde uabilmekedirler (Sargen-Wallace1981,appendix A).

17 Buier, yukarıda verilen kısılarla, ekonomik ajanların değer saklama eknolojisi yada sermaye piyasası konusunda eşi erişebilirliğe sahip olamadıklarını ve bunun gereksiz bir kısı olduğunu belirmişir. O na göre, sadece zenginlerin verimli bir soklama eknolojisine ulaşabilirliğini varsaymak yeerli değildir. Fakirler de kaynaklarını birleşirebilirler ve varlıklı kesimin yaırım için bu kaynaklara ulaşmasını sağlayabilirler. Oysa, SW da yoksulların bono saın alması gibi bu olanaklar da kısılanmışır (Buier, 1982: 2-6). Buier in eleşirilerinde paraya dair bir konu, modelde paranın isikrar sağlayıcı rolünün ihmal edilmesidir. Ekonomide nominal bir kaılık olduğunda ve bu ücre ile fiya belirleme davranışında kendini göserdiğinde, para poliikası kuralları ekonomiyi isikrarlı hale geirmekedir. Bir başka ifadeyle, para poliikası araçları oomaik dengeleyici olarak devreye girmekedir (Buier, 1982: 26-27). Buier in Sargen-Wallace (1981) makalesine diğer bir karşı çıkışı, sıkı para poliikasının geleceke daha yüksek bir enflasyon anlamına gelmesi konusundadır. SW a göre, π > 0 b ve b < θ 0 eşilikleri bugünün sıkı para poliikasının, harcama, vergi ve ransfer programında bir değişiklik olmadığı durumda, geleceke daha yüksek enflasyona varılacağını gösermekedir. Onlar ın aksine, Buier düşük oranda bir para arzının, Ricardocu bir oramda, düşük düzeyde bir borçluluğu eşvik ederek başlangıçaki ve gelecekeki enflasyonu düşüreceğini savunmuşur (Buier,1983:33-34). Buier, SW modelindeki kamu açığının, vergi gelir yeersizliğinden çok, ükeim ve cari işlemlere dayanan kamu harcamalarındaki değişmelerden kaynaklandığını, bu harcamaların ise savurganca olduğunu öne sürmüşür. O na

18 göre, eğer kamu harcamalarının bir kısmı kamu yaırımlarını içerseydi ve kamu sekörü sermaye birikimi özel yaırımlar ve kamu bonolarıyla aynı geiri oranını, R, sağlasaydı, bu durumda bu ip yaırımları finanse emek için kullanılan borçlanma kamu sekörü yaırımından elde edilen geiriyle karşılanır ve bozucu bir eki ile karşılaşılmazdı. Buna göre Buier, hükümelerin kamu sekörü yaırımını finanse emek için borçlanmaya başvurabileceğini, bu durumun enflasyonis olmaması içinse, yaırımın geirisinin, finansmanda kullanılan borçlanmanın geirisinden daha düşük olmaması gerekliliğini belirmişir. Eğer düşükse, bu durumda da kamu yaırımının finanse edildiği borç için vergi yüklenerek, bonoyla finanse edilen yaırımın enflasyonis sonuçlarının oraya çıkmasının engellenebileceğini ifade emişir(buier,1982:19-23). Yaırımlar dışında savurganca yapılan harcamaların yaraığı açıklar ve bunların finansmanın özel sekör ve kamu arasında kaynak rekabei yaşanmasına neden olduğunu da beliren Buier, bu durumda kamu sekörü borçlanmasının kaynak dağılımındaki dengesizliği eşvik eiğini ve veri faiz oranın da asarrufları özel sermaye yaırımları yerine kamu borcuna yönlendirerek, özel sermaye birikimini dışladığını da belirmekedir. Diğer yandan, kamunun yaraığı dışlama ekisi sadece kaynak rekabei nedeniyle değil, aynı zamanda borçlanmanın faiz üzerinde yaraığı baskı ve bunun sonucunda faize duyarlı harcamaları dışlama olarak da kendini gösermekedir. Genel anlamda bakıldığında ise, kamu borcunda meydana gelen değişme, kamunun ekonomiye geirdiği dışlama baskısının en iyi gösergesidir (Buier, 1983: 23-26).

19 Borçlanmanın dışlama ekisinin önemle alını çizen Buier, SW da geniş mali açığın, isikrarsız ve palayan bir büyüme oranına, dolayısıyla da enflasyona neden olacağını belirildiğini, oysa oraya çıkarılan dışlama ekileriyle palayan bu sürecin hiperenflasyon değil; hiperdeflasyon olduğunu iddia emişir. Bir başka deyişle, Buier e göre, SW ın öne sürdüğü hiperdeflasyon eorisinin filizlenmesidir (Buier, 1985: 1). Eğer oorieler harcama ve vergi programlarını öyle şekillendirirler ve oplam dışlama düzeyini sabi umayı başarırlarsa, borçlanma düşecek ve böylece düşük bir para büyüme ve enflasyon oranı ile karşılaşılacakır (Buier, 1983: 27). SW çalışmasını, benzer şekilde dışlama ekisi açısından eleşiren, bir diğeri Michael Dosey dir (1994, 1996). Dosey e göre, varolan makroekonomik eori, sermaye üzerindeki vergi oranında bir azalma olduğunda ve bunun yaraığı boşluk kamu borcundaki bir arışla finanse edildiğinde, yaırımın eşvik edildiğini ve ekonomik akivienin canlanacağını ileri sürmekedir. Ancak, Dosey, bu sonucun oraya çıkabilmesi için vergi düşmesi nedeniyle meydana gelen kamu borcundaki arışın, gelecek dönemde bozucu ekiler yaramayacak bir mali poliika ile finanse edilebilmesinin pek de gerçekçi olmadığını belirmeke ve düşen vergi oranlarının ve yükselen açıkların yaırım ve üreimde azalmalara yönlendireceğini belirmekedir. Dosey e göre, cari kamu açıkları borçlanma ile finanse edildiğinde, düşük vergi oranları ve yükselen açıklar üreim ile yaırımı gerilemekedir. Çünkü, düşük vergi oranları sonucunda oraya çıkan yüksek düzeydeki kamu borçları, kamu zamanlararası büçe kısıının doğrudan sonucu olan gelecekeki vergi oranlarının yükselmesine ilişkin beklenileri ekilemeke ve böylece yaırım için eşvik edici yönü oradan kalkmakadır. Dolayısıyla, Dosey, kamu borcunun özel yaırımları dışlarken, ükeimi yükseliğinin alını çizmekedir (Dosey, 1994: 514).

20 Oysa, aksi durumda, yani yüksek vergi oranları geçerli olduğunda, borç düzeyi inecek ve düşük borç düzeyi geleceke daha düşük vergi beklenisini kuvvelendirerek yaırımları eşvik edecekir (Dosey, 1994: 507-508). Dosey ayrıca, para poliikasını borca epki verip vermemesine göre ikiye ayırmış ve para ooriesinin borca epki vermediğinde uyguladığı poliikaya bağımsız para poliikası derken; borca duyarlı olarak yürüüğü poliikayı ise bağımlı para poliikası olarak adlandırmışır. Yapığı çalışmada da, para ooriesinin bağımlı ve bağımsız olduğu durumlarda nominal değişkenlerin davranışlarının karşılaşırmasına yer vermişir. Buradan da, SW sonucunun borca duyarlı vergi ooriesi ile bağımsız para poliikası alında oraya çıkmayacağını öne sürmüşür. Para poliikasının borca duyarlı olduğu (bağımlı) durumda, beklenen para büyüme oranı kamu borcuyla ilişkilidir. Para büyüme oranı ile borç arasındaki poziif yönlü bir ilişki, borç ile nominal faiz ve fiya düzeyi arasında da böyle bir ilişkinin varlığını gösermekedir. Diğer yandan, veri bir para büyüme oranında aran vergiler daha düşük nominal faiz ve fiya düzeyini beraberinde geirmekedir. Çünkü, yükselen vergiler ile borçlanma düşecek ve dolayısıyla geleceke daha düşük bir para büyüme oranı ile karşılaşılacakır. Model bu koşullar alında, mali poliikanın gelecek dönem para büyüme oranı vasıasıyla nominal değişkenleri ekilediğini gösermekedir. Ancak, para poliikası bağımsız olursa,vergiler ve borç para büyüme oranını ekilemeyeceklerdir. Mali oorie borca duyarlılık göserecek ve nominal değişkenlerin davranışları para ooriesinin kamunun finansmanı konusundaki uumuna bağlı olmayacakır (Dosey,1996:85). Bir başka deyişle, parasalcı arimeik nahoş, isenmeyen bir sonuç meydana geirmeyecekir.

21 Benzer şekilde Michael Darby de (1984), eleşirisini SW modelinin emel varsayımlarından biri olan mali oorie baskınlığına dayandırmışır. Darby e göre, merkez bankası ne cari dönemde ne de geleceke kamu açıklarını moneize emeye zorlanmamalıdır. Böylece mali oorie kamu açıklarından sorumlu olacak ve isenmeyen sonuçların oraya çıkması engellenecekir (Darby, 1984: 1). SW çalışmasını eleşiren diğer bir araşırmacı Benne McCallum dur (1984). McCallum analizini ve eleşirilerini Ricardocu Denklik eoreminden yola çıkarak şekillendirmişir. Parasalcı bakış, bonoyla finanse edilen açıkların oplam alep üzerinde yani fiya ve üreim üzerinde bir eki yaramayacağını benimsemişir. Bu düşünceye manıksal desek olarak ise, Ricardocu Denklik Teoremi göserilmişir. Teoremde, ekonomik ajanlar cari büçe davranışlarının gelecek dönem büçesi üzerinde yaraacağı ekileri göz önüne almaka ve büçeleme kararlarını bu doğruluda şekillendirmekedirler. Borçlanmayı ne serve olarak algılamayan ekonomik ajanlar, arz ve alep üzerinde bir eki yaramamakadırlar. Buradan yola çıkan McCallum, sabi ve poziif bir mali açığın bonoyla finansmanının enflasyonis olmadığının söylenebileceğini belirmişir. Bunun ek koşulunun ise, açıkların faiz ödemelerini içeren bir biçimde anımlaması olduğunu öne sürmüşür. SW görüşü, bono sokları büyüdükçe açıkların da büyümeye devam eiği ve bu koşullarda Ricardocu denkliğin kırıldığı yönündedir. Bu düşünce Barro (1974) arafından da deseklenmiş ve bono soğunun büyüme hızının, ekonominin büyüme hızını geçmemesi gerekiği, çünkü belli bir nokada borç soğunun değerinin kamunun gelecek dönem vergileme kapasiesinin bugünkü değeriyle bağlı olduğunu belirilmişir (Barro, 1974:1098). Benzer şekilde SW da bonolara ödenen reel faizin

22 ekonominin büyüme oranından büyük olduğunda, reel bono soğunun ekonomiden daha hızlı büyüyeceğini ve bunun sonsuza dek böyle gidemeyeceğini, borçlanmanın limiine varılacağını söylemekedir. McCallum için ise, yukarıdaki argümanlar büünüyle inandırıcı değildir. Đlk olarak, bonoyla finansman poliikası sürekli devam eirildiğinde, borcu erelemek için vergi oplanmadığını ve böylece vergileme kapasiesinin kullanılmamış olduğunu öne sürmekedir. Diğer yandan, Ricardocu bakış açısı alında, kamu bonolarının özel sekörce ne serve olarak değerlendirilmediğini beliren McCallum bu durumun geçerliliğinin bono soğunun büyüklüğüyle ilgisiz olduğunu savunmakadır (McCallum, 1984:125-126). Tüm bu eleşirilerin ardından, SW ın nahoş parasalcı arimeik sonucuna kakılar yapan, haa analizi genişleen bir çalışma ise, Bhaacharya ve Haslag a (1999) aiir. Sözkonusu çalışmada ilk olarak SW sonucunun geçerlilik koşullarından bononun reel faizinin, ekonominin büyüme hızından daha yüksek olması gerekliliğinin sorgulanması üzerinde durulmuşur. Buna göre, varolan borç üzerindeki faiz,yeni borç saışından elde edilen geliri aşıyorsa, bu bir gelir sıkınısını beraberinde geirecekir. Vergiler de bir değişme meydana geirilmediği varsayımı alında, kamu büçe kısıı, merkez bankasını bu gelir sıkınısını gidermeye zorlayacak ve böylece hem senyoraj hem de enflasyon oranı yükselecekir. Buradan SW sonucuyla karşılaşabilmek için Reel faiz(r)>büyüme oranı (g) koşulunun gerekliliği oraya çıkmakadır.

23 Ancak, Bhaacharya ve Haslag (1999) çalışmasında, koşulun sadece eorik bir merak olduğunu ve gerçeke bononun reel geirisinin ekonominin büyüme oranından küçük olduğunu öne sürmüşlerdir. Buradan harekele, bu koşulun gerekliliğini ve oynadığı rolü görebilmek için öncelikle, ersi durum ele alınmışır. Buna göre, faiz ödemelerinin ekonomiden daha yavaş büyümesi, bir başka deyişle, kamunun bono saışından elde eiği gelirin faiz harcamalarını karşılamaya yeecek düzeyde olması halinde senyoraj ve/veya vergi gelirlerinin daha düşük düzeyde kalmasına imkan sağlanacakır. Buna ilişkin olarak ABD ve Kanada verileri incelenmiş ve reel GSMH büyüme oranı genellikle reel faizden yüksek çıkmışır. Ancak bazı dönemlerde ersi durumun geçerliliğine de raslanmışır. Buradan harekele, Reel faiz (R)> büyüme oranı (g) koşulunun yeerli faka gerekli bir koşul olmadığı öne sürülmüşür (Bhaacharya - Haslag,1999:29-30). SW sonucunu geçerliliğini farklı koşullar alında değerlendiren Bhaacharya ve Haslag, nahoş parasalcı arimeik sonucunun, R<g olsa bile oraya çıkabileceğini, kişilerin gelirlerini kullanabilecekleri finansal varlıkların sayısının yükselilmesi varsayımını modele ekleyerek sorgulamışlar ve bunun için Guzman, Bhaacharya ve Smih in (BGS) (1998), çalışmasından faydalanmışlardır. Buna göre, ekonomide geirisi olan diğer bir değer saklama aracı da yaırıma yönelmekir. Ancak, büyük yaırımların bireylerin finanse edebileceğinden daha geniş çaplı olması, bankalarca oplanan asarrufların yaırıma yönlendirmesini gerekirmekedir. Bankanın porföyünde ise, θ kadar bir payı para alırken, geri kalanını da (1- θ) yaırım projesi almakadır.

24 Ekonomide kamu bonosundan başka geirisi olan değer saklama araçlarının varlığı alında, ekonomik ajanlar asarruflarını üm finansal varlıkların geirisini dikkae alarak şekillendirmekedirler. Niekim, bireylerin bonoya yönelebilmesi için, geirisi en az mevduaınki kadar büyük olmalıdır. Benzer şekilde, kamu da bono saışında diğer geirileri dikkae almakadır. Parasalcı arimeik sonucunun R<g koşulunda da geçerliliğini koruduğunu görebilmek için bireylerin asarruflarının bono ve banka mevduaı s=b+d arasında dağıldığı varsayımı ele alınmışır. Bu durum da, bono saışı yapıldığında veri asarruf düzeyinde, s, banka mevduaları düşecekir. Mevduaın bir kısmının da reel para alebi olduğu bilgisi alında, bonolarda bir yükseliş bono saışından elde edilen geliri yükselirken, senyorajdan elde edilebilecek olan geliri düşürmekedir. Bunun nedeni, bono saışının para umayı dışlamasıdır. Sözkonusu dışlamanın olabilmesi ise, yaırım projesi geirisinin paranın geirisinden,borcun geirisinin ise paranınkinden yüksek olması gerekmekedir. Bu durumda, kamu borcunun, açık finansmanın da kullanılması paradan çok daha pahalıya gelmekedir. Böylece, Guzman, Bhaacharya ve Smih (1998), kamu borcundaki sürekli bir yükselişin sürekli kamu borcundaki bir arışla finanse edilemeyeceği ve bonoların reel geirisi ekonominin büyüme oranından küçük ( R<g ) olsa bile nahoş parasalcı arimeiğin geçerliliğini koruduğunu gösermişir. Anahar koşul, ekonominin büyüme oranından daha yüksek geirisi olan bir değer saklama aracının olmasıdır. Bu analizle, SW sonucu daha genel bir ekonomik modele dönüşürülmüşür (Bhaacharya Haslag, 1999: 32).

25 Bir anlamda SW modelini sorgulayan, sorgularken de modele kakılar yapan, Bhaacharya and Haslag (1999) çalışması, ayrıca SW modelinde merkez bankasının poliika aracı olarak sadece para büyüme oranı ile sınırlandığını, faka gerçek yaşamda böyle bir kısıın var olmadığı durumunu da ele almışır( Bhaacharya Haslag, 1999: 33). Yukarıda özelenen, SW çalışmasına yönelik eleşirileri ve kakıların ardından, izleyen kısımda, sözkonusu çalışma sonucunun da ekisiyle, parasalcıların enflasyonun kaynağına ve önlenmesine ilişkin poliikalarına karşı açıklamalar geiren ve fiya isikrarının sadece belirli bir para kuralının uygulanmasıyla değil, aynı zamanda maliye poliikasının da ele alınmasıyla gerçekleşeceğini öne süren maliyeci yaklaşıma geçiş yapılacakır ( Woodford, 1995:1 ).

26 1. 3. FĐYATIN MALĐ TEORĐSĐ (FTPL) Fiyaın mali eorisi yada maliyeci yaklaşım olarak da bilinen, çalışma içerisinde kısaca FTPL (fiscal heory of price level) olarak ifade edilecek olan yaklaşım, SW çalışmasının ardından, benzer şekilde, ülke örneklerinde enflasyon ile para arzı arasındaki ilişkinin zayıflığının belirginleşmesi sürecinde Leeper (1991), Sims (1994) ve Woodford (1994, 1996, 2001) vd. arafından oraya aılmış yeni bir eori nieliğindedir. FTPL yaklaşımın önde gelen savunucularından Woodford un çıkış sorularından biri enflasyon isikrarı ile sorumlu olan her ekonomik ajanın kendisini mulaka mali poliika ile ilgili uup umayacağı; mali poliika ile ilgili olanların davranışlarını para ooriesi ile koordine emek durumunda olup olmayacağı şeklindedir. Bir başka ifadeyle, Woodford, ilk olarak, sonucunda ulaşmayı beklediği oorie koordinasyonu gerekliliğine, oorieler arası ilişkinin varlığını sorgulayarak başlamışır. Woodford a göre, genel olarak poliika yapıcılar iki ez üzerinde durmakadırlar. Bunlardan ilki, para poliikasının kamu büçesi üzerinde ekisinin az olması, ikincisi ise, enflasyonun belirlenmesinde maliye poliikasının çok az bir ekiye sahip olmasıdır. Yani kısaca, genel görüş, para ve maliye poliikalarının birbirlerinden bağımsızca yürüülebilmeleridir. Oysa Woodford, bu iki bakış açısının hiçbirinin doğru olmadığını iddia emekedir. Đlk eze ilişkin iirazında Woodford, senyoraj gelirlerinin oplam kamu gelirleri içerisinde küçük bir pay almasından dolayı para poliikasının mali ekilerinin genellikle ihmal edildiğini, faka böyle bir bakış açısının, para poliikasının mali

27 ekiler yaraması konusundaki bir kanalı gözardı eiğini belirmekedir. Bu kanal ise, para poliikasının fiya düzeyi aracılığıyla kamu büçesinin reel değeri ve bono fiyaını ekilemesidir (Woodford, 2001: 671). Maliye poliikasının enflasyonun belirlenmesinde önemsiz olduğunu öne süren düşünce ise, enflasyonu saf parasal bir olgu olarak almaka ve şöyle bir süreci deseklemekedir: Mali açığın var olduğu bir ekonomide, bunun kapaılması için gerekli olan gelir para abanının arırılması yoluyla elde edilirse, fiyaın belirlenmesinde mikar eorisinin koşulları rol oynayacak ve para poliikasının seçimi doğrudan enflasyon düzeyini de belirlemiş olacakır. Ancak bu sürecin geçerliliği, ekonomide ükeicilerin rasyonel beklenilere sahip olup, Ricardocu denkliğin sağlanmasına bağlıdır. Ricardocu rejim sözkonusu olduğunda, kamu büçesindeki değişikliğin, cari yada gelecek dönem büçelerinin bugünkü değerinde bir değişiklik yaramayacağı varsayılmakadır. Dolayısıyla, rasyonel davranışlar sergileyen bireyler, bugünün borçlanmasının kendilerine gelecek dönem vergi arışı olarak geri döneceği bilincini aşıdığından, mali poliikanın herhangi bir serve ekisi yaramasına olanak vermeyecekler ve böylece mali poliikaların oplam alep ile enflasyon üzerinde ekisi oraya çıkmayacakır. Niekim, mali poliika koşullarının fiya düzeyi belirlenmesinde rol almadığı, geleneksel mikar eorisinin doğrulandığı ek özel durum sözkonusu denkliğin sağlanmasına ilişkindir (Woodford, 1995:3, 22, 25 ; Cochrane, 1998: 11-14). Büçe açıklarının parasallaşığı ölçüde enflasyonis ekiler yaraığını savunan aralarında Friedman (1981), Blinder (1982), Hein (1981), Grossman (1982), Hamburger-Zwick (1981), Sprinkel (1981) vd.nin olduğu parasalcı görüşün

28 savunucuları, enflasyon sorununun, para arzının arış hızının düşürülmesi dolayısıyla merkez bankasının açıkları parasallaşırmayı reddemesiyle çözülebileceğini belirmekedirler (Miller,1983:8). Diğer yandan, parasalcı varsayımlar alında, para ile fiyalar arasında ilişki olsa bile, mali baskın bir oorienin varlığında, uzun dönemde sıkı para poliikasının enflasyon üzerinde önleyici ekisinin olmayabileceğini beliren SW sonucu için de, geleneksel görüşün önerdiği poliika merkez bankasının bağımsızlığıdır. Buna göre, bağımsız merkez bankası para genişlemesinde kaı davranırsa, maliye arafı borç sokunu azalmak için gelir fazlası oluşurmak zorunda kalacak ve enflasyonis sürecin engellenmesi sağlanacakır (Günaydın, 2004: 164-165). Mali poliikanın enflasyonis sonuçlarını beraraf emek için merkez bankası bağımsızlığına güvenmenin yeerli olmadığını, aksine merkez bankasının fiya isikrarını sağlamak amacının ancak maliye poliikasının da işleyişini de dikkae almasıyla gerçekleşirilebileceğini öne süren FTPL yaklaşımına göre, bazı varsayımlar alında uzun dönemde fiya düzeyini ve enflasyonu belirleyen para mikarı değil, büçe açıkları ve bu açıkların geirdiği borç soğudur (Uygur,2001:11). Bu sonuca bir model yardımıyla ulaşan ve geleneksel düşünceyle kamu büçe kısıına bakış açısı dolayısıyla ayrılan FTPL yaklaşımı, Ricardocu rejimin geçerli olduğu bir oramda fiya isikrarını sağlama konusunda uygun olan bir poliikanın, Ricardocu olmayan bir oramda uygun sonuçlar veremeyeceğini öne sürerek yola çıkmışır ( Woodford, 1998:23). Niekim, eorinin modellenmesinde de, Amerikan oplumu için yapılan, vaandaşların büçe açıklarından hoşlanmamalarına rağmen, kamu büçe kısıı kavramını am olarak algılayamamaları nedeniyle mali aldanma (fiscal illusion) içerisine girebildikleri sonucuna varılan araşırmaları da dayanak

29 gösererek ( Tabellini-Alesina, 1990: 37), gerçek yaşamla daha uyumlu olduğunu öne sürdüğü Ricardocu olmayan rejimlerin varlığını ele almışır ( Woodford, 2001: 671). Ricardocu denkliğe her dönem uyan ekonomilerin isisna olduğuna ve özellikle kamu açığının yüksek ve borç soğunun giderek büyüdüğü ekonomilerde Ricardocu olmayan oramın hüküm sürdüğüne inanan ve enflasyon olgusunu mali değişmelerle açıklayan FTPL modeli (Woodford (1995)) aşağıdaki gibi özelenebilir: Đlk olarak ükeici davranışlarının, ardından kamu büçe kısıının ve son olarak da piyasa denge çözümünün ele alındığı modelde, sonsuz yaşam sürelerine sahip ve her biri aynı nielikeki hanehalkının maksimize edeceği fayda fonksiyonunu (1) nolu eşilik vermekedir. = 0 M β U c, (1) p Burada β iskono fakörünü ( 0 <β < 1), M :nominal para soğu, P :fiya düzeyi M/P :reel para soğu, c :reel ükeim, y : dönemindeki üreimden sağlanan reel geliri simgelemekedir. Hane halkının dönemi için büçe kısıı ise, p c + M + B W + p y T (2) şeklinde ifade edilmekedir. W : dönemi başındaki finansal servei; T : kamunun ne (kamu ransferleri düşüldüken sonraki) nominal vergi gelirini; P y :mal saışından elde edilen geliri anımlamakadır. (2) nolu eşilikle verilen büçe kısıı, hane halkının vergiler ödendiken sonraki harcanabilir gelirini ükeim ve bono alımı arasında paylaşırdığını gösermekedir. Hane halkının dönemi başında sahip olduğu oplam

30 serve mikarı ise hane halkının porföy oluşurma kuralına (porföy para ve bono arasında paylaşırıyor) göre belirlenmeke ve (3) nolu eşilike izlenebilmekedir: W = M R + B R b b +1 (3) b W M + 1 B 1R 1 = (3a) R b : döneminden +1 dönemi aralığında uulan bonoların geirisidir. Modelde, hane halkının borç verebileceği gibi borçlanmaya da gidebileceği ancak bir borçlanma kısııyla karşı karşıya olduğu belirilmekedir. Bu borçlanma kısıını elde edebilmek için porföy oluşurma kuralı büçe kısıında yerine koyulduğunda: p c b b + + M + B M 1 R 1+ B 1R 1 + p y T (4) p c ( p y T ) + ( M M ) R b 1 1 + B B 1 (4a) eşilikleri elde edilmekedir. Hane halkının döneminde ükeim/porföy seçimleri için c, M 0 koşulunun sağlanması gerekliliğine rağmen B üzerinde negaif olmama koşulunun olmadığı, dolayısıyla da borçlanmaya imkan anındığı belirilmekedir. Ancak, daha önce de belirildiği gibi borçlanmanın da bir limii vardır ve hane halkının borcu çevirmek için sonsuza dek yeniden borçlanma yolunun seçilemeyeceğini beliren Ponzi Oyunu nun oynanmaması kuralıyla bağlıdır. Bu kural ise şöyle ifade edilmekedir. E lim B + 1 1 b Π R + s s= 0 0

31 Sözkonusu koşulların (4a) denkleminde yerine konulmasıyla, hanehalkının dönemi borçlanma kısıı (5) nolu eşiliğe dönüşmekedir: p y T W (5) + j + j + j j 1 b j= 0 Π s= 0R+ s Buna göre, hanehalkı her dönemde bu kısıı aşmayacak mikarda bir borçlanmaya gidebilecekir. Bir başka ifadeyle, dönemi başında hane halkının borç soğu (5) nolu ifadeyi sağlayacak büyüklüke olmalıdır. Bu durumda, hane halkının davranış biçimini şekillendiren yukarıdaki eşilikler doğrulusunda, her bir ajan (5) nolu ifade de yer alan borçlanma kısıı ile (2) nolu ifadeyle verilen büçe kısıını kullanarak, faydayı (1) maksimum yapacak yaşamboyu ükeim ile para ve borçlanmadan oluşan porföyünü seçecekir. Hanehalkı opimizasyonun sağlanması ve döneminde ekonominin dengede s olabilmesi için, para alebinin para arzına (M =M ); fon alebinin fon arzına (W - 1=W s -1 ) eşi olması ve oplam gelirin kamu ve özel kesim arafından ükeildiğini, bir başka ifade ile, devlein ükeiminden ara kalan kısmın özel kesim arafından ükeildiğini ifade eden kaynak kısıı denkleminin (c +g =y ) (6) sağlanması gerekmekedir. Dolayısıyla, (6) nolu denklemin hanehalkı büçe kısıı ile kamu finansmanı arasında bağlanı kurduğunu söylemek mümkündür. Kamu büçe/finansman kısıı ise (7) nolu ifade ile verilmeke ve her dönem sağlanması gerekliliği belirilmekedir. m b ( M M R ) + ( B B R ) p g T + 1 1 1 1 = (7)