PARASAL ANALĐZE BĐR BAKIŞ: TÜRKĐYE ÖRNEĞĐ

Transkript

1 Cenral Bank Review Vol. 11 (July 2011), pp ISSN prin / online 2011 Cenral Bank of he Republic of Turkey hp:// PARASAL ANALĐZE BĐR BAKIŞ: TÜRKĐYE ÖRNEĞĐ K. Azim Özdemir ABSTRACT The primary goal of his sudy is o inroduce moneary analysis for he Turkish economy in he ligh of empirical evidences ha demonsrae he imporance of his analysis for he economy. In he sudy we also focus on he implicaion of persisen money supply shocks, paricularly shocks ha are emanaing from fiscal policies, on he Turkish economy by using a moneary disequilibrium model. Resuls show ha if he governmen adops a fiscal rule, as i is deailed in he sudy, insead of he curren fiscal policies, hen he Turkish economy aains a lower budge defici, inflaion and ineres raes, bu appreciaed Turkish lira in he long-run. Addiionally, his fiscal move may cause reducions in he real oupu growh in he shor run, bu he conracionary effecs seem o be very limied over he long-run. A SURVEY ON MONETARY ANALYSIS: TURKĐSH EXAMPLE JEL E51, E52, E58, E40, E31, C50 Keywords Moneary Aggregaes, Moneary Indicaors, Moneary Disequlibrium Models, Fiscal Rule ÖZ Çalışmamızda öncelikle parasal büyüklüklerin bilgi içeriğinin oraya çıkarılmasını amaçlayan parasal analiz genel halarıyla anıılarak, Türkiye ekonomisi için bu analizi önemli kılan bazı ampirik bulgulara yer verilmekedir. Bir sonraki aşamada ise, para arzı şoklarının ekonomi üzerindeki ekilerini izlemek için parasal dengesizliğe dayanan makroekonomerik bir model anıılmaka ve süreğen para arzı şoklarının önemli bir kaynağı olan maliye poliikasının makroekonomik dengeler üzerindeki ekileri oluşurulan bu modelin varsayımları alında incelenmekedir. Elde edilen sonuçlar, mevcu maliye poliikasının erk edilerek deayları çalışmamızda belirilen mali kurala geçilmesi durumunda, Türkiye ekonomisinin uzun vadede daha düşük bir büçe açığına, enflasyona, faiz oranına ve daha güçlü bir Türk lirasına sahip olacağını gösermekedir. Ayrıca bu poliika değişikliğinin reel milli gelir büyümesi üzerinde kısa vadede bir mikar düşüş yaraığı, ancak uzun vadede daralıcı ekinin sınırlı kaldığı gözlenmekedir. JEL E51, E52, E58, E40, E31, C50 Anahar Kelimeler Parasal Büyüklükler, Parasal Gösergeler, Parasal Dengesizlik Modelleri, Mali Kural Türkiye Cumhuriye Merkez Bankası, Araşırma ve Para Poliikası Genel Müdürlüğü, Đsiklal Cad.10, Ankara, Türkiye ÖZDEMIR: azim.ozdemir@cmb.gov.r Çalışmada sunulan görüşler yazara ai olup, Türkiye Cumhuriye Merkez Bankası nı veya çalışanlarını bağlayıcı nielik aşımaz.

2 30 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): Giriş Türkiye de üzerinde yeerince araşırma yapılmayan konuların başında parasal büyüklükler gelmekedir. Bu nedenle doğrudan enflasyon hedeflemesinin ön plana çıkarıldığı günümüz para poliikaları uygulamaları içinde paranın ekonomideki rolüyle ilgili birçok sorunun cevabı yeerince arışılamamakadır. Bu soruların bazılarını şöyle sıralamak mümkündür: Türkiye için var olan ampirik bulgular poliika yapıcıların parasal büyüklüklerden faydalanması gerekiğine işare emeke midir? Türkiye de uygulanmaka olan enflasyon hedeflemesi rejimi içinde parasal büyüklüklerin yeri ne olmalıdır? Parasal büyüklüklerin bilgi içeriğini oraya çıkarmak için yapılabilecek analizler nelerdir? Türkiye de parasal büyüklükler makroekonomerik modellere enegre edilmeli midir? Lieraürdeki bu boşlukan harekele çalışmamızda, bu ve buna benzer soruların cevapları mikar eorisinin varsayımları ışığında araşırılmakadır. Ayrıca parasal büyüklüklere gelen şokları alep kaynaklı varsayan Yeni Keynesyen paradigmanın aksine, Türkiye gibi bankacılık siseminin finansal aracılık faaliyelerinde ağırlıklı olduğu ve kamunun finansman açığınının önemli bir kısmının bankalar aracılığıyla karşılandığı ülkelerde şokların daha çok arz yönlü ve süreğen olabileceğine, dolayısıyla parasal büyüklüklerdeki bilgilerin gözardı edilmesinin ora ve uzun vadede ekonomiyi isikrarsızlaşırabileceğine dikka çekilmekedir. Bilindiği üzere Türkiye Cumhuriye Merkez Bankası (TCMB) 2006 yılı başından iibaren, para poliikasını yönlendirmek için Açık Enflasyon Hedeflemesi sraejisini benimsemişir. Bu rejim içinde parasal büyüklükler, poliika kararlarının belirlenmesinde doğrudan bir rol almamakadır. Ancak, enflasyon hedeflemesi rejiminin bir özelliği de her ürlü kaynakan elde edilen bilgileri kapsayıcı (informaion inclusive) olmasıdır. Bu nedenle, gelecekeki enflasyon gelişmeleri hakkında bilgi üreme poansiyeli olan büün analizler, bu rejim içinde kendisine yer bulabilmekedir. Bu çerçeveden bakıldığında parasal analizin dolaylı bir şekilde de olsa TCMB nin karar alma sürecini ekileyebilme poansiyeli aşıdığını iddia emek yanlış olmayacakır. Diğer yandan enflasyonda gözlenen ora ve uzun vadeli eğilimlerin parasal genişlemedeki eğilimlerle ilişkili olduğu ezi birçok ülke ve farklı zaman dilimleri kullanılarak ek bir ülke için yapılan çalışmalar arafından deseklenmekedir (McCandless ve Weber, 1995; Lohian ve McCarhy,

3 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): ; Lucas, 1980; Sargen ve Surico, 2008; Benai, 2009). Ekonomisler arasında üzerinde uzlaşı olan bu bulgunun yanı sıra para ve kredi genişlemelerinin ora ve uzun vadede genel fiya seviyesine yansımadan önce varlık fiyalarını isikrarsızlaşırabileceği de iddia edilmekedir (Adalid ve Deken, 2007; Adrian and Shin, 2008). Ayrıca paranın ekonomideki rolüne dair yapılan bazı çalışmalar, parasal büyüklüklerin oplam alebi belirleyen fakörleri özeleyen bir endeks gibi algılanabilmesinin mümkün olduğunu gösermekedir (Leeper ve Roush, 2003; Assenmacher-Wesche ve Gerlach, 2007). Bu ür çalışmalardan çıkarılabilecek en önemli sonuç, para poliikaları sraejilerinin parasal gelişmelerin bilgi içeriğinden faydalanacak şekilde oluşurulması gerekiğidir. Đleriki bölümlerde arışılacağı üzere, Türkiye de parasal analizi önemli kılan bazı ampirik bulgular vardır. Özellikle geniş parasal büyüklük anımları kullanılarak hesaplanan gelir dolanım hızlarının isikrarlı bir şekilde azaldığı görülmekedir. Diğer yandan para alebiyle ilgili yapılan çalışmalar, makroekonomik belirsizliklerin para uma davranışları üzerindeki ekisi dikkae alındığında, M2Y ve Avrupa Merkez Bankası anımlı M3 (M3-AMB) gibi geniş parasal büyüklüklerle milli gelir ve faizler arasında isikrarlı bir ilişkinin elde edilebileceğini gösermekedir. 1 Parasal analizi Türkiye de ön plana çıkarabilecek diğer bir fakör ise, bankacılık sekörünün yapısı, mali poliikalarla ilgili endişeler ve uluslararası sermaye akımları gibi nedenlerle ekonominin süreğen para arzı şoklarına maruz kalma riskinin günümüzde de gerçek bir risk olarak karşımızda durmasıdır. Bir sonraki bölümde parasal analizi Türkiye için önemli kılan ampirik bulgulara yer verilmekedir. Üçüncü bölümde içinde parasal büyüklüklerin rol aldığı makroekonomekrik bir model anıılarak, süreğen para arzı şoklarının önemli bir kaynağı olan maliye poliikası, mevcu poliikalarla mali kural karşılaşırılması yapılarak parasal bir bakış açısından irdelenmekedir. Çalışmanın bulguları sonuç bölümde özelenmekedir. 2. Türkiye Đçin Ampirik Bulgular 2.1. Ora ve Uzun Vadeli Yönelimler Grafik 1a da görüleceği üzere parasallaşma evreleriyle enflasyonis süreçler birbirleriyle örüşmekedir. Bu espi bize, parasal gelişmelerin alında yaan süreğen dinamikler oraya çıkarıldığı akdirde enflasyondaki 1 Bu çalışmada geniş parasal büyüklük anımları olarak M2Y ve Avrupa Merkez Bankası para arzı anımları dikkae alınarak 2005 yılı sonundan iibaren Yeni Para Arzı Sunumları başlığı alında TCMB arafından kamuoyuna açıklanan Avrupa Merkez Bankası anımlı M3 (çalışmamızda M3-AMB şeklinde kısalılmışır) kullanılmakadır. M3-AMB nin M2Y den farkı, M2Y ye ek olarak Kaılım Bankaları Mevduaını, Repoyu, B Tipi Liki Fonlarını ve TCMB deki Vadesiz YP Mevduaını içermesidir. Çalışmamızda açık bir şekilde belirilmedikçe Geniş Para deyimi ile 2005 yılına kadar M2Y, 2005 yılından sonra M3-AMB kullanılmışır.

4 32 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 uzun vadeli dinamiklerin de anlaşılacağını söylemekedir Diğer yandan Grafik 1b de görüleceği üzere uzun vadeli çevrimler kadar sıkı olmasa da, parasal büyüme ve enflasyon serilerinden elde edilen 1-5 yıl arasındaki kısa vadeli çevrimler de beraber hareke emekedirler. Finansal koşullar, iş çevrimleri ve para poliikasının gidişaıyla ilişkilendirilebilmesi mümkün olan kısa vadedeki bu eşgüdümsel harekelilikler de en az ora vadeli enflasyon dinamikleri kadar para poliikası açısından önem arz emekedir. Örneğin, 1994 yılında yaşanan kur krizde ekonominin parasallaşığı ve oraya çıkan parasal dengesizliğin ağırlıklı olarak fiya arışları arafından giderildiği anlaşılmakadır. Dolayısıyla yaraılan parasallaşmanın kalıcı olabileceği endişesi sonucunda enflasyon beklenilerinin bozulması, kriz dönemlerinde para poliikasına duyulan güvenin kırılganlığına işare emekedir Paranın Gelir Dolanım Hızı ve Parasal Gösergeler Geniş parasal büyüklükler (M2Y ve M3) kullanılarak hesaplanan ve Grafik 2 de göserilen gelir dolanım hızlarının ora vadeli bir yönelim erafında azaldığı görülmekedir. 2 Bu grafiklerde dikkai çeken diğer bir noka ise, özellikle arasında gelir dolanım hızında aşağı doğru gözlenen kayma olgusudur. Ekonomideki hızlı parasallaşmanın bir gösergesi olan bu kayma, o dönemde oraya çıkan ekonomik ve poliik belirsizlikler sonucu hane halklarının harcamalarını ereleyerek yüksek geirisi olan, liki ve daha güvenli kısa vadeli banka mevdualarına yönelmesinden kaynaklanmış olduğu anlaşılmakadır. Ancak ekonominin 2002 yılından sonra daha isikrarlı bir yapıya kavuşmasıyla birlike geçici nielike olduğu anlaşılan bu parasallaşma, enflasyonis dinamikleri harekee geçirmeden ersine dönmüş ve nominal gelir ile geniş parasal büyüklükler arasında 1999 yılı öncesinde gözlenen ilişkinin ima eiği parasal büyüme oranıyla uarlı hale gelmişir. Paranın gelir dolanım hızındaki söz konusu gelişmeyi, dikkae alırsak, 1990 yılı başından günümüze kadar gelir dolanım hızının her yıl oralama M2Y için yüzde 5, AMB anımlı M3 için yüzde 6 civarında azaldığı anlaşılmakadır. Gelir dolanım hızını 1990 lı yıllar ve 2000 li yıllar olarak ikiye ayırdığımızda da oralama küçülme oranının anlamlı bir şekilde farklılaşmadığı görülmekedir. Bu bulgu özellikle ekonominin ora vadede poansiyel büyüme ve fiya isikrarı hedefine eşlik emesi gereken geniş para arışı hakkında güvenilir bilgi vermesi açısından önemlidir. Şöyleki paranın 2 Dar para anımları kullanılarak hesaplanan gelir dolanım hızları M2Y ve M3 anımlarına göre daha oynak bir yapıya sahipir. Bu nedenle dar parasal büyüklüklerle enflasyon arasındaki ilişkinin para poliikası açısından önemi, göreceli olarak daha azdır.

5 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): mikar eorisinin varsayımlarından harekele söz konusu geniş para büyümesini, değişim denklemini kullanarak aşağıdaki gibi ifade edebiliriz, Grafik 1. Geniş Parasal Büyüklükler ve Enflasyon Çevrimleri (Yıllık Yüzde) 1a Yıl Arası Çevrimler 1b. 1-5 Yıl Arası Çevrimler Enflasyon Çevrimleri Yıl Arası M2Y Çevrimleri Yıl Arası 1988Q1 1989Q2 1990Q3 1991Q4 1993Q1 1994Q2 1995Q3 1996Q4 1998Q1 1999Q2 2000Q3 2001Q4 2003Q1 2004Q2 2005Q3 2006Q4 2008Q1 2009Q Enflasyon Çevrimleri Yıl Arası M2Y Çevrimleri Yıl Arası 1988Q1 1989Q2 1990Q3 1991Q4 1993Q1 1994Q2 1995Q3 1996Q4 1998Q1 1999Q2 2000Q3 2001Q4 2003Q1 2004Q2 2005Q3 2006Q4 2008Q1 2009Q2 Chrisiano-Fizgerald arafından önerilen asimerik filreleme yönemi kullanılmışır. m Re f = p Hedef + y Po v Trend (1) f Bu denklemde ( m Re ) fiya isikrarını anımlayan enflasyon hedefiyle uarlı geniş paradaki (M2Y veya M3) yıllık yüzde değişim oranını, Hedef Po ( p ) fiya isikrarını anımlayan enflasyon hedefini, ( y ) poansiyel Trend büyüme oranını, ( v ) ise paranın gelir dolanım hızındaki uzun vadeli yıllık oralama değişim oranını gösermekedir. Türkiye için fiya isikrarı anımını yüzde 5, ekonominin poansiyel büyüme oranını yüzde 5 ve gelir dolanım hızının oraa vadeli yıllık değişimini yukarıda da göserildiği üzere M2Y için eksi yüzde 5, AMB anımlı M3 (M3-AMB) için eksi yüzde 6 olarak kabul edersek, ora vadeli makro ekonomik dengelerle uarlı geniş parasal büyüme oranlarının yüzde civarında gerçeklemesi gerekiği bulunmakadır. Fiya isikrarı hedefiyle uarlı geniş parasal büyüme oranını hesaplamanın diğer bir yönemi ise isikrarlı bir para alebi fonksiyonundan hareke emekir. Bu iki yönemin, enflasyonla parasal genişleme arasında isikrarlı bir ilişki olması durumunda bir birine çok yakın sonuçlar üremesi beklenmekedir. Bu argümanı es emek için Türkiye de yapılan para alebi çalışmalarına bakmamız gerekmekedir. Türkiye için son zamanlarda Merkez Bankası bünyesinde yapılan çalışmalar Tablo 1 de özelenmekedir. Daha isikrarlı olduğu göserilen ve diğer modelleri de kapsayan ablonun birinci saırındaki uzun vadeli para alebi modelini kullanacak olursak,

6 34 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 Grafik 2. Geniş Para Büyüklükleri Đçin Hesaplanan Gelir Dolanım Hızları (Yıllık GSYĐH/Geniş Para Logarimik Ölçek) 2a. M2Y Gelir Dolanım Hızı 2b. AMB Tanımlı M3 Gelir Dolanım Hızı - Avrupa Merkez Bankası anımlı M3 (M3-AMB) serisinin 2006 yılı öncesi verileri yazarın kendi hesaplamasıdır. Tablo 1. Uzun Vadeli Geniş Para (M2Y) Talebi Fonksiyonu Kasayıları Model Meodoloji Milli Gelir Faiz Farkı D e ğ i ş k e n l e r Hazine Göserge Faizi 1 Aylık Mevduaa Verilen Faiz Büçe Oynaklığı Milli Gelir Oynaklığı ÖS-2010 ML-Johansen (0.744) (0.0451) (0.2024) ÖS-2010 ML-Johansen (0.1627) (0.0845) (0.0292) ÖS-2009 OLS (0.0680) (0.0810) (0.1493) ÖS-2009 DOLS-Hamilon (0.0667) (0.0918) (0.1753) ÖS-2009 DOLS-S-W (0.1198) (0.1368) (0.2489) ÖS-2009 KF (0.0662) (0.1757) (0.2600) - Faiz farkı Hazine Göserge faizi ile 1 aylık mevduaa verilen faiz arasındaki farkı işare emekedir. - ÖS kısalması Özdemir ve Saygılı arfından yapılan çalışmaları gösermekedir. - ML, DOLS ve KL kısalmaları sırasıyla Maximum Likelihood, Dynamic Ordinary Leas Square ve Kalman Filer ahmin meodolojilerine işare emekedir. - Büçe oynaklığı büçe dengesinin milli gelire oranından hesaplanmışır. Milli Gelir oynaklığı ise çeyreklik milli gelir büyümesinden hesaplanmışır. Hesaplama yönemleriyle ilgili deaylı bilgi Özdemir ve Saygılı (2010) çalışmasında mevcuur. m p = c + β y + β ifark + β y sr EkoBel Bu denklemde (m) nominal değerlerle logarimik geniş parayı (M2Y veya M3-AMB), (p) oralama fiya seviyesinin logarimasını, (y) logarimik reel milli geliri, (ifark) hazine faizi ile 1 aylık mevdua faizi arasındaki farkı ve (EkoBel) ise ekonomideki belirsizlik düzeyini gösermekedir. Yukarıdaki para alebi fonsiyonunu değişim olarak ifade edip, değişkenlerle ilgili ora vadeli eğilimleri kullanırsak, vol (2)

7 m Re f p Hedef Özdemir Cenral Bank Review 11(2): = c + β y y Po + β ifark Trend Normal Ekonomideki büün dengelerin yerine ourduğu ora ve uzun vadede, (c) sabi kasayısı ile (ifark) ve (EkoBel) değişkenlerindeki değişimin sıfır olması gerekiği öngörülmekedir. Bu durumda söz konusu değişkenleri yukarıdaki denklemden düşürürsek, para alebi fonksiyonundan hesaplanan fiya isikrarı anımıyla uarlı parasal genişleme oranı aşağıdaki gibi ifade edilebilecekir; m Re f = p Gelir esnekliği için para alebi çalışmalarından elde edilen ve Tablo 1 de verilen esneklik değerlerinin oralaması olan 1,9 u, poansiyel büyüme oranı olarak yüzde 5 i ve ora vadeli enflasyon oranı olarak da yine yüzde 5 oranını alırsak, bu denklemden fiya isikrarı hedefi için referans eşkil edecek geniş para büyüme oranının yüzde 14,5 olması gerekiği hesaplanacakır. Ancak gerek poansiyel büyüme oranında, gerekse gelir esnekliği kasayılarındaki belirsizlikler dikkae alındığında, bu referans oranın Türkiye için aralık şeklinde belirlenmesinin daha isabeli olacağı düşünülmekedir. Bu nedenle referans büyüme oranına arı ve eksi yönde 1,5 puan eklersek, geniş para büyümesinin ora vadede yüzde aralığında büyümesinin fiya isikrarı hedefiyle uarlı olacağı anlaşılmakadır. Bu aralığın da, Grafik 2 de göserilen paranın gelir dolanım hızınlarındaki yönelimlerin ima eiği yüzde 15 ve 16 oranlarını da içerdiği görülmekedir. Referans geniş para büyüme aralığı olarak da adlandırabileceğimiz fiya isikrarı hedefiyle uarlı aralık, enflasyon hedeflemesinin uygulandığı dönem esas alınarak Grafik 3 de çizdirilmişir. Aynı grafike TÜFE enflasyon oranı, enerji kalemleri hariç TÜFE enflasyon oranları ve geniş para büyüme oranlarına da yer verilmekedir. Görüleceği üzere, 2004 yılından iibaren gözlenen parasal büyüme oranı oralamada referans büyüme oranının üzerinde kalmışır. Benzer şekilde enflasyon oranları da gerek TÜFE, gerekse enerji hariç TÜFE de yüzde 5 fiya isikrarı anımının üzerinde gerçekleşmişir. Bu gözlem her ne kadar son yıllarda ora vadeli enflasyon oranında önemli bir düşüş olsa da, neden enflasyon oranının halen TCMB nin yüzde 4-5 olan ora-uzun vadeli enflasyon hedefinin üsünde kaldığını açıklayabilen bir bulgudur. Parasal dinamiklerin geleceke yaraacağı enflasyonis baskıları daha iyi anlamak için, büyüme oranları yerine sok değerlerin ima eiği parasal dengesizliklerin de analiz edilmesi gerekmekedir. Bu amaç doğrulusunda öncelikle uzun dönemli makroekonomik dengeler dikkae alınarak ekonominin ihiyaç duyacağı para mikarının hesaplanmasına ihiyaç duyulmakadır. Đsikrarlı bir para alebi fonksiyonundan hesaplanması sr Hedef + β y y Po + β EkoBel vol (3) (4)

8 36 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 mümkün olan bu değer bir baz oluşuracağından, mevcu para mikarıyla karşılaşırılarak geleceke enflasyona dönüşme poansiyeli olan çeşili parasal gösergeler elde edilebilmekedir. Parasal fazlalık (moneary overhang), reel para açığı ( real money gap), ve fiya açığı (price gap) gibi likidie gösergeleri bunlardan bazılarıdır. Bu gösergeleri daha yakından inceleyecek olursak, parasal fazlalığı uzun vadeli para alebi fonksiyonunun ima eiği haa erimi şeklinde algılamak mümkündür. Diğer bir ifadeyle parasal fazlalık, ekonominin gerçekleşen reel gelir ve faiz oranlarında ihiyaç duyacağı para mikarı ile mevcu para soku arasındaki fark olarak arif edilmekedir. m p m p = c + β y y = ( m p ) + β ifark Bu denklemde önceki değişkenlere ek olarak (u) parasal fazlalık için kullanılan haa erimini gösermekedir. Reel para açığı veya reel para açığının negaifi olarak ifade edilen fiya açığı ise yukarıdaki denklemin sağ arafındaki değişkenlerin uzun vadeli yönelimlerinin ima eiği denge para mikarından hesaplanmakadır. Söz konusu yönelimleri kullanarak reel para açığını aşağıdaki şekilde ifade edebiliriz, m p m p = c + β y y Po * = ( m p ) Bu denklemde de yine öncekilerden farklı olarak (ru) reel para açığını gösermekedir. Grafik 3. Geniş Parasal Büyüklükler Đçin Öngörülen Referans Aralıkları (Yıllık Yüzde) * sr + u + β ifark sr + ru + β 3a. M2Y Büyümesi Referans Aralığı 3b. AMB Tanımlı M3 Büyümesi Referans Aralığı Trend + β vol vol EkoBel EkoBel + u Normal + ru (5) (6) Parasal fazlalık ve reel para açıkları, Tablo 1 in ilk saırında verilen Özdemir ve Saygılı (2010) çalışmasının kasayılar kullanılarak Türkiye için

9 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): hesaplanmışır. Hesaplanan bu likidie gösergeleri Grafik 4 de de göserilmekedir. Bu grafiklerden de görüleceği üzere, reel para açığı 2001 krizinden önce önemli bir arış eğilimine girmişir. Krizle beraber bir mikar daha aran reel para açığı kısmen ora vadeli enflasyon dinamiklerine yansımış, kısmen de geniş para arzında gözlenen nominal bir düzelmeyle kriz sonrası hızlı bir şekilde azalmışır. Reel para açığının bu davranışı, 1990 lı yılların sonuna doğru yaşanan ve 2001 kriziyle beraber somulaşan finansal problemleri yansıması açısından önemli görülmekedir. Son dönemde ise ekonomiyi isikrarsızlaşırarak geleceke enflasyonis dinamikleri harekee geçirebilecek ciddi bir dengesizliğin olmadığı görülmekedir. Diğer yandan parasal fazlalık grafiği kriz yıllarında Türk lirasının değer kaybemesinden kaynaklı parasallaşma olguları dışında, ele alınan dönem boyunca ekonomide enflasyonis olarak görülebilecek bir parasal gevşemeye işare ememekedir. Bu bulgu ahmin meodolojisinin bir gereği olmasının yanısıra, Türkiye de enflasyonun geçmişe yüksek olmakla birlike neden konrol alında uulabildiğini açıklayabilen bir espiir. Grafik 4. Uzun Vadeli M2Y Talep Fonksiyonundan Elde Edilen Likidie Gösergeleri 4a. Reel Para Açığı 4b. Parasal Fazlalık 2.3. Para Arzı Gelişimleri Para arzı sürecini anlamak için kullanılan yönemlerden birisi olan bilanço karşılıkları yaklaşımında, para arzı Merkez Bankasının da dahil olduğu bankacılık siseminin oplulaşırılmış bilançosundan elde edilmekedir. Toplulaşırılmış bilançoyu geniş para büyüklüğünün (M2Y veya AMB anımlı M3) bir arafa, diğer arafa ise Ne Dış Varlıklar ( NDV ), Ne Kamudan Alacaklar ( NKA ), Özel Sekörden Alacaklar ( OA ) ve içinde sermaye kaleminin ağırlıklı olarak bulunduğu Diğer ( DG ) kalemi şeklinde ifade edecek olursak M 3 = KA + OA + NDV + DG (7)

10 38 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 Bu ifadeden parasal gelişmelerin, para poliikası kararları yanında maliye poliikası, büçe finansman poliikası, kur poliikası arafından da ekilenebileceği anlaşılmakadır. Geniş para arzının bilanço karşılık kalemleri Grafik-5a ve 5b de verilmekedir. Grafik 5a parasal gelişmeleri uzun vadeli bir bakış açısından ele alarak yıllık bazda sunmakadır. Bu grafiğe bakığımızda enflasyonun göreceli olarak yüksek olduğu 1990 lı yıllarda özel seköre ve kamu sekörüne açılan kredilerin geniş para büyümesine yapmış oldukları kakıların hemen hemen eşi olduğu görülmekedir. Ancak yine aynı grafiken de görüleceği üzere, bu ablo 2001 krizi sonrası değişmişir. Sağlanan büçe disiplini sonucunda kamu sekörünün parasal genişlemeye olan kakısı giderek azalmış, 2007 yılında ise eksi değere dönüşmüşür. Maliye poliikası cephesinde sağlanan bu başarı daha bağımsız para poliikaları izlenmesine olanak sağlayarak enflasyon beklenilerini poliika hedefleriyle uarlı hale geirmişir. Son dönem gelişmeleri daha deaylı olarak Grafik 5b de görülebilmekedir. Bu grafiken de anlaşılacağı üzere geniş parasal büyüklüklerde küresel mali kriz sonrası gözlenen arış, kamu seköründen alacaklar arafından beslenmeye başlamışır. Ancak özel seköre açılan kredilerin keskin bir şekilde daralması, bu gelişmeyi 1990 lı yıllarda olduğu gibi parasal genişlemeyi arırıcı yönde değil de, kriz esnasında parasal genişlemenin dengeli bir şekilde büyümesini sağlayıcı bir unsur yapmışır. Ancak önümüzdeki yıllarda parasal genişlemin fiya isikrarını ehlikeye amayacak bir şekilde konrollü olarak devam edebilmesi için, bankacılık sekörü arafından özel seköre açılan kredilerde gözlenecek bir canlanmanın, kamu seköründen alacakların azalılması yoluyla dengelemesini gerekirecekir. Grafik 5. Geniş Para ve Bilanço Karşılıkları (Yüzde) 5a. Yıllık Gelişmeler 5b. Aylık Gelişmeler 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% Diğer Özel Sekörden Alacaklar Kamudan Alacaklar Ne Dış Varlıklar Geniş Para (Sağ Ekse n) Diğer 3. Özel Sekörden Alacaklar 2. Kamudan Alacaklar 1. Ne Dış Varlıklar Geniş Para (Sağ Eksen) 01/08 03/08 05/08 07/08 09/08 11/08 01/09 03/09 05/09 07/09 09/09 11/09 01/10 03/10 05/10 07/10 09/ Geniş Para olarak 2006 yılına kadar M2Y, bu yıldan sonra ise M3 kullanılmışır.

11 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): Grafik 6. Vadesiz Ticari Mevdua Gelişmeleri ve Reel Ekonomik Büyüme 6a. 1990ç1-1993ç4 Arası Dönem 6b. 1992ç1-1995ç4 Arası Dönem 6c. 1997ç1-2000ç4 Arası Dönem 6d. 1999ç1-2002ç4 Arası Dönem 6e. 2007ç1-2010ç3 Arası Dönem 6f. 1988ç1-2010ç3 Arası Dönem 2.4. Parasal Büyüklükler ve Reel Ekonomi Dar anımlı (M1, Emisyon, Vadesiz Mevdualar) parasal büyüklükler daha çok işlem güdüsüyle uulması nedeniyle ikisadi faaliye hakkında faydalı bilgiler içerebilmekedirler. Özellikle Vadesiz Ticari Mevdua kalemi, iş çevrimleriyle paralel hareke sergilemesi açısından dikka çekmekedir. Türkiye ekonomisinde 1990 yılından başından iibaren yaşanan beş

12 40 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 ekonomik daralma dönemiyle birlike Vadesiz Ticari Mevdua kaleminin M2Y büyümesine verdiği kakının yüzdesel payı Grafik 6a-6e arasında verilmekedir. Ayrıca büün bir dönem Grafik 6f de göserilmekedir. Bu grafiklerde her bir daralma dönemi 4 yıl olarak alınmışır. Ne bir şekilde görüleceği üzere, ekonomik akiviedeki yavaşlamayla birlike Vadesiz Ticari Mevdua kaleminin M2Y ye verdiği kakıda azalmakadır. Ekonomik akivienin ekrar canlanmaya başladığı dönemlerde ise Vadesiz Ticari Mevdua Kaleminin M2Y arışına verdiği kakı armakadır. Bu kalemin iki hafa gecikmeyle güncel olarak açıklandığını düşünürsek, ekonomik akivienin durumuyla ilgili poliika yapıcılara zamanında bilgi üreeceği açıkır. Bu nedenle dar parasal büyüklük anımlarının, özellikle de Vadesiz Ticari Mevdua kaleminin reel ekonomik akivienin gidişaıyla ilgili faydalı olabilecek bazı bilgiler içerdiğini iddia emek mümkündür. 3. Para ve Yapısal Makroekonomerik Modeller 3.1. Parasal Dengesizlik Modeli Para poliikasının süreğen para arzı şoklarıyla uyumlu olması sonucu oraya çıkabilecek parasallaşmanın Türk ekonomisini isikrarsızlaşırabileceği, yüksek enflasyon döneminin egemen olduğu 2000 yılı öncesinden beri bilinen bir olgudur (Kara, 2008; Ersel ve Özaay, 2008). Bu anlamda para arzı sürecinin ve makroekonomik ekilerinin, bankacılık, banka dışı özel sekör, kamu ve yabancı sekörler arasındaki fon akımlarını içeren parasal dengesizlik modelleriyle analiz edilmesinin yerinde olacağı düşünülmekedir. Khan ve Knigh ın (1981) öncülük eiği bu ür modellerin bir versiyonu Şekil 1 de anıılmakadır. Şekil 1. Parasal Dengesizlik Modelinin Temel Yapısı Yabancı Fiyalar Para Talebi Beklenen Enflasyon Poansiyel Çıkı Reel Çıkı Parasal Dengesizlik Enflasyon Kurlar Para Arzı Kısa Vadeli Faiz Oranları Özel Sekör Kredileri Büçe Açığı Ne Dış Varlıklar

13 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): Kullandığımız modelin merkezinde para alebi ve para arzı arafından belirlenen parasal dengesizlik bulunmakadır. Para alebi, reel gelir ve para umanın fırsa maliyei olarak kabul edilen beklenen eflasyon ile açıklanmakadır. Beklenen enflasyon ise modelde geçmişe endekslidir. Diğer arafan konsolide bankacılık sekörü arafından yaraılan para arzı özel sekör, kamu sekörü ve yabancılar arasında gerçekleşen fon akımları sonucu belirlenmekedir. Dolasıyla para arzındaki değişim, bankacılık sekörünün özel seköre açığı krediler, kamu sekörüne açığı krediler ve ne dış varlıklarındaki değişime denk olmakadır. Modelde özel seköre açılan nominal kredi büyümesini belirleyen en önemli fakör kredi alebi ve bunun belirleyicileri olan reel milli gelirdeki büyüme ve enflasyondur. Kamu sekörüne açılan krediler ise büçe açıkları ve dolayısıyla maliye poliikası arafından belirlenmekedir. Ne dış varlıkların değişiminde belirleyici olan unsurlar ise, poliika faiz oranı, kurlar, enflasyon ve ekonomide oluşan parasal dengesizlikir. Para alebi ve para arzının ekileşimi sonucu belirlenen parasal dengesizlik, aynı zamanda ekonomideki fiyalama ve harcama davranışlarını, kurları ve faiz oranlarını ekilemekedir. P* yaklaşımı (Svensson, 2000) çerçevesinde fiyalama davranışları parasal dengesizlik yanında modelde denge fiya seviyesini belirleyen uzun vadeli parasal büyüme arafından da belirlenmekedir. Kurlar uzun vadede göreceli saınalma gücü pariesi kuramı, kısa vadede ise parasal dengesizliğin de ekin olduğu bir model arafından açıklanmakadır. Bu kuramda belirleyici olan unsurlardan olan yabancı fiya seviyesi dışsal olarak alınmakadır. Kısa vadeli faiz oranları uzun vadede enflasyon ile oransal bir ilişki içindedir. Ancak kısa vadede parasal dengesizliğin faiz oranlarını ekilediği varsayılmışır. Ayrıca kısa vadeli faizler uzun vadeli denge değerine zaman içinde kısmi bir şekilde uyarlanmakadır. Son olarak harcama davranışları dışsal olarak belirlenen poansiyel üreim seviyesi dikkae alınarak modellenmişir. Milli gelirdeki büyümenin poansiyel büyümeden farklılaşmasına yol açan fakörler ise ekonomideki parasal dengesizlik ve reel faiz oranlarının seviyesidir Maliye Poliikası ve Parasal Dengesizlik Türkiye de ekonomik isikrarı ehdi eden önemli risk kaynaklarından birisi maliye poliikasıdır (Akaş, Kaya ve Özlale, 2010; Karasoy, Kuner ve Us, 2005). Maliye poliikası ile ilgili merak edilen konuların başında, mevcu poliikaların ora ve uzun vadede ekonomik dengeleri bozmadan sürdürülebilir veya makroekonomik hedeflerle uyumlu olup olmadığıdır. Yukarıda ayrınıları belirilen parasal dengesizlik modeli kullanılarak bu konunun Türkiye için analiz edilmesi mümkündür. Bir yandan büçe

14 42 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 açığının önemli bir kısmının bankalar kanalıyla finanse edildiği, diğer yandan bankaların finansman kaynakları arasında mevduaın ağırlıklı bir pay aldığı Türkiye ekonomisinde, para arzı sürecine deaylı bir şekilde yer veren bu modelin, büçe açıklarının finansmanı ile bankacılık sekörü bilançosu arasındaki ilişkiyi daha iyi yakalayabileceği düşünülmekedir. Analizimiz iki emel senaryoya dayanmakadır. Birinci senaryoda maliye poliikasının ana haları arihsel veriler ışığında oplam kamu harcama ve gelirleri modellenerek ahmin edilmekedir. Kullanılan modellerde nominal kamu harcama ve gelirlerinin nominal milli gelir seviyesiyle oransal bir ilişki içinde olduğu varsayılmışır. Ancak kısa vadede kısmi bir uyarlama söz konusudur. Bu nedenle kamu harcama ve gelirlerinin bir dönem gecikmeli değerleri de ahmin edilen modellerin içine konulmuşur. Tahmin edilen bu modellerin kasayıları Tablo 2 de verilmekedir. Ayrıca kamu gelir ve giderleri modellenirken maliye poliikalarında 2001 krizi sonrası yapılan sıkılaşırma da dikkae alınmakadır. Kriz sonrası bu değişikliği yakalamak için 2002 ye kadar 0, 2002 yılından sonra 1 değerleri alan kukla değişken kullanılmışır. Đkinci senaryoda ise, maliye poliikasının aşağıdaki denklemde kasayıları verilen ve genel haları Merkez Bankasınca yayınlanan enflasyon raporunda (2010) arışılan mali kural çerçevesinde belirlendiği varsayılmışır. 3 a = 0.33( a 1 1) 0.33( b 5) (8) Bu denklemde (a) büçe dengesinin nominal milli gelire oranını, sağ arafa ilk paranez içinde yer alan 1 ise bu değişken için konulan ora vadeli hedefi gösermekedir. (b) reel milli gelir büyümesidir. Sağ arafaki ikinci paranezde yer alan 5 ise yüzde olarak poansiyel büyüme oranıdır. Bu denklemle arif edilen maliye poliikası, büçe açığının milli gelire oranının yüzde 1 i aşması durumunda ekonominin konjokürel durumundan kaynaklanan ekiler hariç 3 yıl içinde ekrar yüzde 1 e düşürme sözü vermekedir. Diğer yandan, ekonominin yüzde 5 lik poansiyel büyüme oranından daha fazla büyümesi durumunda oluşacak sapmanın yaklaşık üçe birine denk gelen bir kısmı kadar her yıl büçede asarrufa gidilmekedir. Ekonominin poansiyelden daha düşük büyümesi ise am ersi bir mekanizmayı çalışırmakadır. Modelimiz yılları arası yıllık veriler kullanılarak ahmin edilmişir. Tahmin edilen modelin denklemleri ve kasayıları Tablo-3 de verilmekedir. Bu abloda verilen kasayıları kısaca yorumlamak gerekirse, öncelikle 1,57 olarak bulunan para alebinin gelir esnekliğinin Tablo 1 de 3 Söz konusu mali kuralın kasayıları Devle Bakanı ve Başkaban Yardımcısı Ali Babacan ın Hazine Müseşarlığı nın inerne adresinden verilen arihli konuşmasında açıklanmışır. Ayrıca 2010 yılı içinde kamuoyunda da yoğun bir şekilde arışılmışır. Ancak uygulamaya geçmemişir.

15 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): verilen çalışmaları eyi eder bir şekilde 1 in çok üzerinde olduğu görülmekedir. Fiya isikrarı anımımız olan yüzde 5 enflasyon oranı ile uarlı parasal genişleme oranı, elde edilen bu esneklik değeri kullanılarak hesaplanırsa, yaklaşık yüzde 13 olarak bulunmakadır. Bu oran ise bir önceki bölümde bahsedilen yüzde aralığının al sınırında yer almakadır. Đkinci olarak P* enflasyon denkleminden enflasyonun uzun vadede bire bir parasal büyüme arafından belirlenen denge enflasyon oranı ile ilişkili olduğu anlaşılmakadır. Kısa vadeli faiz denklemine bakığımızda, faiz oranlarının uzun vadede enflasyonla oransal bir ilişki içinde olduğu görülmekedir. Uzun vadede fiya isikrarının sağlandığı varsayılırsa, bu oransal ilişki bize fiya isikrarıyla uarlı kısa vadeli denge nominal faiz oranının yüzde 6,7, reel faiz oranının ise yüzde 1,7 olması gerekiğini söylemekedir. Ulaşılan bu denge reel faiz oranını üreim denklemine yerleşirip, uzun vadede parasal fazlalık veya eksikliğin olmayacağını varsayarsak, üreim seviyesinin poansiyel seviyede gerçekleşmesi gerekiği bulunmakadır. Son olarak kur denklemi Türk lirasının uzun vadede ABD dolarına karşı oralama yıllık yüzde 1 oranında değer kazanması gerekiğine işare emekedir. Tablo 2. Kamu Gelir ve Giderleri Çerçevesinde Tarihsel Maliye Poliikası Tahminleri Baz Senaryo Top. Kamu Harcamaları log(g )= log(YN )+0.49log(G -1)+0.22D D DUM (0.14) (0.06) (0.07) (0.07) (0.06) (0.04) Adj R Squared: 0.99 BG-LM: 1.10(0.29) ARCH: 0.10(0.75) Top. Kamu Gelirleri log(t )= log(YN )+0.33log(T -1)+0.22D D D DUM (0.13) (0.05) (0.05) (0.06) (0.06) (0.05) (0.04) Adj R Squared: 0.99 BG-LM: 0.00(0.99) ARCH: 0.01(0.91) - G=Toplam Kamunun Harcamaları, T=Toplam Kamunun Gelirleri, YN: Nominal Fiyalarla Gayri Safi Yuriçi Hasıla. Y= Sabi Fiyalarla Gayri Safi Yur Đçi Hasıla, DUM= Arası 0 Değeri, 2002 Sonrası 1 Değeri Alan Kukla Değişken, D78, D80, D82, D91: Đlgili Yıllarda 1 Diğer Yıllarda 0 Değeri Alan Kukla Değişkenler, : Değişim Operaörü - Denklemler arası yıllık veriler kullanılarak ahmin edilmişir. - Denklem kasayılarının alındaki bulunan paranez içindeki değerler sandar haalardır. BG-LM esi Breusch-Goodfrey arafından arık erimleri arasında ookorrelasyon için önerilen LM esidir. Bu es için verilen isaisik Chi değeridir. ARCH esi ARCH ekisini ölçmek için uygulanan LM esidir. Bu es için verilen isaisik Chi değeridir. Tablo 3. Parasal Dengesizlik Modeli Denklemleri Tahmin Edilen Đlişkiler Para Talebi log(bm /P )= log(Y )-0.37 log(p ) (0.51) (0.03) (0.07) Adj R Squared: 0.98 BG-LM: 4.92(0.03) ARCH: 0.13(0.72) Psar-Enflasyonu log(p )=0.72 log(p EQ)+0.26 log(p -1)+0.34RMGAP +0.24D D94 (0.07) (0.07) (0.10) (0.04) (0.06) Adj R Squared: 0.94 BG-LM: 0.12(0.73) ARCH: 0.00(0.96)

16 44 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 Tablo 3. Parasal Dengesizlik Modeli Denklemleri (devam) Üreim Kurlar Kısa Vadeli Faiz Ne Dış Varlıklar Kredi Talebi Tahmin Edilen Đlişkiler log(y /YT )= MVHG (i -1- log(p -1)-0.08D D09 (0.005)(0.05) (0.02) (0.005) (0.01) Adj R Squared: 0.35 BG-LM: 0.57(0.45) ARCH: 0.22(0.64): log(e )- log(p )= MVHG -0.63MVHG ( ( log(pf))+0.33d80 (0.01)(0.12) (0.17) (0.39) (0.02) Adj R Squared: 0.91 BG-LM: 0.98(0.32) ARCH: 0.09(0.76) i =0.5 i log(p )-21.27MVHG D D D00 (0.04) (0.08) (11.07) (2.19) (1.32) (1.88) Adj R Squared: 0.98 BG-LM: 1.27(0.26) ARCH: 0.29(0.59) NFA= log(p )-0.02 i log(e)-4.43 MVHG D D D05 (0.005) (0.44) (2.21) (1.01) (1.15) (1.03) Adj R Squared: 0.87 BG-LM: 0.43(0.51) ARCH: 0.21(0.64) log(pc )=2.08 log(y )+0.52 log(p )+0.35 log(pc -1) (0.43) (0.11) (0.12) Adj R Squared: 0.70 BG-LM: 0.00(0.96) ARCH: 0.001(0.97) Denklikler Geniş Para Arzı BM=DC+NFA-OTH Yur Đçi Krediler DC=G-T+ PC - BM: M2Y Para Soğu, P= Tükeici Fiya Endeksi, Y= Sabi Fiyalarla Gayri Safi Yur Đçi Hasıla, YT=Poansiyal Üreim, P EQ= Denge Tükeici Fiya Endeksi, RMGAP= Reel Para Açığı, MVHG=Parasal Fazlalık (Eksiklik), i= Kısa Vadeli Nomimal Faiz Oranı, E=ABD Doları, PF= ABD Tükeici Fiya Endeksi, NFA=Toplulaşırılmış Bankacılık Siseminin Ne Dış Varlıkları, PC= Özel Seköre Açılan Krediler, DC= Yuriçine Açılan Krediler, OTH= Toplulaşırılmış Bankacılık Sisemi Bilançosundaki Diğer Kalemler (OTH=BM-DC-NFA), G=Toplam Kamunun Harcamaları, T=Toplam Kamunun Gelirleri, D75, D80, D89, D94, D95, D00, D05, D09: Đlgili Yıllarda 1 Değeri Diğer Yıllarda 0 Değeri Alan Kukla Değişkenler, : Değişim Operaörü - Modeller arası yıllık veriler kullanılarak EKK (OLS) yönemiyle ahmin edilmişir. - Denklem kasayılarının alındaki bulunan paranez içindeki değerler sandar haalardır. BG-LM esi Breusch-Goodfrey arafından arık erimleri arasında ookorrelasyon için önerilen LM esidir. Bu es için verilen isaisik Chi değeridir. ARCH esi ARCH ekisini ölçmek için uygulanan LM esidir. Bu es için verilen isaisik Chi değeridir. Bir sonraki aşamada ahmin edilen model, 8 numaralı denklemde arif edilen mali kural ve Tablo 2 de ahmin edilen arihsel maliye poliikaları senaryolarının öngördüğü varsayımlar alında yılları arası için simule edilmişir. 4 Modelde önemli gördüğümüz içsel değişkenler için elde edilen sonuçların maliye poliikasındaki değişikliklere verdikleri epkiler mali kural senaryosu ile baz senaryo arasındaki fark alınarak Grafik 7 de verilmekedir. 5 Bu grafike verilen değişkenler parasal dengesizlik, büçe dengesinin milli gelire oranı, enflasyon oranı, milli gelir büyümesi, kısa vadeli faiz oranı ve TL/ABD doları kurundaki yıllık değişim oranıdır. 4 Modelin veri sei ve ahmin edilen denklemlerle ilgili deaylı bilgi yazardan alep edilmesi durumunda ileilecekir. 5 Baz senaryoda maliye poliikası Tablo 2 de ahmin edilen kamu harcama ve gelirleri denklemlerinin kasayıları arafından belirlenmekedir. Mali kural senaryosu ise denklem 8 de ifade edilmekedir.

17 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): Mevcu maliye poliikasından vazgeçilerek mali kural çerçevesinin öngördüğü poliikalar izlenmesi durumunda, öncelikle büçe açığının milli gelire oranının kalıcı olarak azaldığını espi edilmekedir. Parasal dengesizliğe bakığımızda ilk yıllarda azaldığını, yaklaşık 5 yıl sonra en düşük seviyesine geldiken sonra ekrar armaya başlayarak farkın giderilmeye başlandığı gözlenmekedir. Mali kuralın enflasyon üzerindeki uzun vadeli ekisinin ise, azalıcı yönde ve kalıcı olduğu görülmekedir. Benzer bir eki faizler ve kurlar üzerinde de gerçekleşmekedir. Son olarak mali kurala geçişin büyüme performansı üzerinde kısa vadede daralıcı bir eki yaramasına rağmen, ekonomik büyüme uzun vadede poansiyele geri dönmekedir. Dönem sonu iibarıyla 2010 yılına göre, mali kurala geçilmesinden kaynaklanan milli gelir kaybı yaklaşık yüzde 2 civarındadır. Özele, mevcu maliye poliikaları mali kuralla karşılaşırıldığında uzun vadede daha yüksek bir büçe açığı, enflasyon, faiz oranı ve daha zayıf bir Türk lirası öngörmekedir. Bu poliika değişikliği parasal dengesizlik ve milli gelir üzerinde kısa vadede bir düşüş yarasa da, uzun vadeli ekisi daha sınırlı kalmakadır. 4. Sonuçlar Paranın ekonomideki rolüyle ilgili yapılan çalışmalar, merkez bankalarının parasal büyüklüklerin bilgi içeriğinden faydalanması gerekiğine işare emekedir. Buna ışık umak için çalışmamızda parasal büyüklüklerin nasıl analiz edilmesi gerekiği genel halarıyla arışılmaya çalışılmışır. Ayrıca Türkiye de parasal analizi önemli kılan bazı ampirik bulgulara da yer verilmişir. Özellikle geniş parasal büyüklük anımları kullanılarak hesaplanan gelir dolanım hızlarının ora vadede ahmin edilebilir bir seyir izlediği görülmüşür. Diğer yandan para alebiyle ilgili yapılan çalışmalara aıf yapılarak, geniş parasal büyüklüklerle milli gelir ve faizler arasında isikrarlı bir ilişkinin elde edilebileceği göserilmişir. Parasal analizi Türkiye de ön plana çıkarabilecek diğer bir fakörün ise, bankacılık siseminin yapısı, mali poliikalarla ilgili endişeler ve uluslararası sermaye akımları gibi nedenlerle ekonominin süreğen para arzı şoklarına maruz kalma riskinin varlığı olduğu belirilmişir.

18 46 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 Grafik 7. Mali Kural Uygulamasına Verilen Tepkiler 7a- Parasal Dengesizlike Gözlenen Tepki 7b- Büçe Dengesizliğinin GSYĐH Oranında Gözlenen Tepki 7c- Enflasyon Oranında Gözlenen Tepki 7d- GSYĐH Büyümesinde Gözlenen Tepki 7e- Kısa Vadeli Faizlerde Gözlenen Tepki 7f- TL/ABD Doları Kuru Yüzde Değişiminde Gözlenen Tepki Bir ekonominin süreğen para arzı şoklarına maruz kalması finansal piyasaları isikrarsızlaşırarak ora ve uzun vadede fiya isikrarını ehlikeye aabilecek önemli bir gelişmedir. Bu nedenle çalışmamızın son bölümünde Khan ve Knigh ın öncülük eiği parasal dengesizliğe dayanan makroekonomerik bir model anıılarak, Türkiye de süreğen para arzı şoklarının önemli bir kaynağı olan maliye poliikası iki senaryo alında

19 Özdemir Cenral Bank Review 11(2): analiz edilmişir. Yapılan simülasyonlar, mevcu maliye poliikası uygulamasının devam emesi durumunda büçe açığının milli gelire oranının yüzde 3-4 aralığında kaldığı, bunun ise uzun vadede para arzını genişleici yönde eki yaraığı gözlenmişir. Bunun sonucunda enflasyonun fiya isikrarı seviyesi olan yüzde 5 oranından daha yüksek bir seviyede gerçekleşiği, kısa vadeli nominal faiz oranlarının ise buna paralel olarak arığı görülmüşür. Aynı zamanda Türk lirasında da önemli ölçüde değer kaybına uğradığı gözlenmişir. Ancak mevcu maliye poliikasından vazgeçilerek deayları çalışmamızda belirilen mali kurala geçilmesi durumunda büçe açığının milli gelire oranının ora ve uzun vadede yüzde 1 e gerilediği görülmekedir. Maliye poliikasındaki bu değişiklik sonucu parasal genişleme daha makul bir düzeyde olmuş, enflasyon ve faiz oranları birinci senaryonun alında kalmışır. Son olarak mali kurala geçilmesinden kaynaklanan milli gelir kaybı simulasyon dönemi sonuna kadar birikimli olarak yaklaşık yüzde 2 oranında hesaplanmışır. Kaynakça Adalid,R. ve C.Deken, 2007, Liquidiy Shocks and Asse Price Boom/Bus Cycles ECB Working Paper Series, No: 732 Adrian,T. ve H.S.Shin, 2008, Liquidiy and Leverage Federal Reserve Bank of New York Saff Repor, No: 328 Akaş,Z., N.Kaya ve Ü.Özlale, 2010, Coordinaion Beween Moneary Policy and Fiscal Policy for an Inflaion Targeing Emerging Marke Journal of Inernaional Money and Finance, Cil 29, Sayı 1, Sayfa: Assenmacher-Wesche, K. ve Gerlach, S., 2007, Money a Low Frequencies Journal of he European Economic Associaion, Cil 5, Sayı 2-3, Sayfa: Avrupa Merkez Bankası (AMB), 2010, Enhancing Moneary Analysis L.D. Papademos ve J. Sark arafından Edi Edilmiş Kiap, Frankfur-Almanya Benai,L., 2009, Long-run Evidence on Money Growh and Inflaion ECB Working Paper Series, No:1027 Deusche Bundesbank, 2000, Macro-Economeric Muli-Counry Model: MEMMOD Alman Merkez Bankası Yayını, June, Frankfur am Main. Ersel,H. ve F.Özaay, 2008, Fiscal Dominance and Inflaion Targeing: Lessons from Turkey", Emerging Markes Finance and Trade, Cil 44, Sayı 6, Sayfa: Kara,H., 2008, Turkish Experience Wih Implici Inflaion Targeing Cenral Bank Review, Cil 8, Sayı 1, Sayfa : 1-16 Karasoy,A., K.Kuner ve V.Us, 2005, Moneary Transmission Mechanism in Turkey Under Free Floa Using a Small-scale Macroeconomic Model Economic Modelling, Cil 22, Sayı 6, Sayfa: Khan,M.S. ve M.D.Knigh, 1981, Sabilizaion Programs in Developing Counries: a Formal Framework IMF Saff Papers, Cil 28, Sayfa:1-53

20 48 Özdemir Cenral Bank Review 11(2):29-48 Leeper,E.M. ve J.E.Roush, 2003, Puing M Back in Moneary Policy Journal of Money, Credi and Banking, Cil 35, Sayı 6, Sayfa: Lohian,J.R. ve R.H.McCarhy, 2009, The Behavior of Money and Oher Economic Variables: Two Naural Experimens Journal of Inernaional Money and Finance, Cil 28, Sayı 7, Sayfa: Lucas,R.E., 1980, Two Illusraions of he Quaniy Theory of Money American Economic Review, Cil 70, Sayı 5, Sayfa: McCandless,G.T. ve W.E.Webe, 1995, Some Moneary Facs Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarerly Review, Cil 19, Sayı 3, Sayfa: 2-11 Özdemir,K.A. ve M.Saygılı, 2010, Economic Unceraniy and Money Demand Sabiliy in Turkey TCMB Working Paper, Ağusos, No:10/15 Özdemir,K.A. ve M.Saygılı, 2009, Moneary Pressures and Inflaion Dynamics in Turkey: Evidence from P-sar Model Emerging Marke Finance and Trade, Cil 45, Sayı 6, Sayfa: Sargen,T.J. ve P.Surico, 2008, Moneary Policies and Low Frequency Manifesaions of he Quaniy Theory Bank of England Discussion Paper Series, No: 26 Svensson,L.E.O., 2000, Does he P* Model Provide Any Raionale for Moneary Targeing German Economic Review, Cil 1, Sayı 1, Sayfa: Türkiye Cumhuriye Merkez Bankası, 2010, Mali Kural: Genel Çerçeve ve Türkiye Đçin Planlanan Uygulama Enflasyon Raporu, Sayı II.