Ocak 2015 Şüphe etmek, b lmeye atılan lk adımdır..." Descartes
GÖRÜNÜM Ekonom Aralık ayında, Türk ye n n de dah l olduğu yükselen p yasalardan portföy çıkışları yaşanırken, global p yasalardak r sk ştahı ayın büyük kısmında düşük seyrederken, ay sonuna doğru yüksel şe geçt. Başta petrol olmak üzere, emt a f yatlarında se düşüş sürec devam ett. Kasım ayında TÜFE eks 0.44 le beklent ler n (%0,06) oldukça altında kaldı. Böylece yıllık enflasyon %9.2 den %8.2 e ger led. 2014 ün 3. çeyreğ nde büyüme yıllık %1.7 le beklent ler n (%2.9) oldukça altında gerçekleşt. Böylece yılın lk üç çeyreğ nde büyüme yıllık %2.9 oldu. Dış t caret açığı Kasım ayında 8.3 m lyar dolar le 7.6 m lyar dolar olan beklent n n üzer nde gerçekleşt. Böylece, yıllık dış t caret açığımız 85 m lyar dolar sev yes nden 86 m lyar dolar sev yes ne yükseld. 2013 sonunda bu rakam 100 m lyar dolardı. Bu durumda, yıllık 45.7 m lyar dolar olan car açığımızın Kasım ayında yaklaşık 46.7 m lyar dolara yükselmes n bekler z. Her Aralık ayında gördüğümüz bütçe ve fa z dışı dengede görülen büyük açıkların muhtemel tekrarını göz önüne aldığımızda b le, mevcut Ocak-Kasım gerçekleşmeler bütçe hedefler ne rahatlıkla er ş leb leceğ n göster yor. 2015-2017 OVP s nde; 2014 yılında bütçe açığı GSYH n n %1,4 ü (24,4 m lyar TL) ve fa z dışı fazla da GSYH n n %1,5 (25,8 m lyar TL) olarak bel rlen yor. F nansal P yasalar Yurt ç p yasalarda enflasyonun düşeceğ ve TCMB n n pol t ka fa z nde nd r me g deceğ beklent s oldukça güçlü. Global çapta düşen fa zler de nom nal olarak Türk tahv ller n n caz bes n n yüksek görünmes ne yol açıyor. Dış p yasalarda fa zlerdek düşüşün sürmes durumunda, yurt ç nde de %7 b leş k sev yes altının dah görüleb leceğ n düşünüyoruz Yurt ç nde, petrol f yatları ve ger leyen enflasyon olumlu etk s n h ssett r yor. Enflasyondak düşüş TCMB n n fa z nd r m ne g deb leceğ ne da r beklent y pek şt r rken, TL buna rağmen d ğer GOÜ kurlarından olumlu ayrışıyor. Y ne de global görünüm hesaba katıldığında, TL dek değer kaybı eğ l m n n korunacağını düşünüyoruz. Yen yıla g r l rken p yasaların gündem nde öncel k FED n çıkış stratej s olmak üzere Rusya ve Yunan stan kaynaklı gel şmeler bulunuyor. FED e l şk n beklent ler açısından se Ocak ayı çer s nde açıklanacak st hdam ver ler (9 Ocak) ve FED toplantısı (28 Ocak) h sse p yasaları açısından önem taşımaktadır. Ger leyen petrol f yatları Türk h sse p yasası açısından destekley c olmayı sürdürürken, beklent ler n altında gelen Aralık ayı enflasyon ver s yle TCMB ye yönel k fa z nd r m beklent ler n n korunduğunu görüyoruz. Bununla b rl kte 88,000 bölges BİST100 açısından tekn k anlamda kısa vadede öneml b r d renç konumundadır. www.garant masters.com 2
MAKROEKONOMİ Enflasyon Aylık enflasyon Aralık ayında %0 olan beklent ler n altında eks %0.44 oldu. Böylece yıllık enflasyon öncek %9.2 sev yes nden %8.2 ye ger led. 2014 yılı enflasyonu da %8.2 oldu TCMB resm hedef se %5 d. ÜFE se yılı %6.4 artışla kapadı. Böylece 2013 yılında %7.4 le kaçırılan enflasyon hedef 2014 yılında da tutmamış oldu. Yıllık çek rdek enflasyon se öncek %9 sev yes nden %8.7 ye ger led. Beklent anketler nde, hal hazırda düşmeye başlayan 12 ve 24 aylık enflasyon beklent ler n n düşmeye devam ett ğ n göreb l r z. Fa z nd r m beklent m z koruyoruz, 2015 yılında şu an %8.25 olan pol t ka fa z nde 125 baz puanlık nd r m bekl yoruz. Enflasyonun beklent lerden düşük gelmes nde k ana faktör etk l ; G y m ayakkabı f yatı aylık %3.7 düşmüş (enflasyonu 0.3 puan düşürücü etk s ) Ulaştırma f yatları aylık %1.8 düşmüş (y ne enflasyonu düşürücü etk s 0.3 puan) Enflasyonun yılın lk çeyreğ nde %7 lere kadar, 2. çeyrekte se %6 lara doğru ger leyeceğ yönündek hesabımızı koruyoruz. 2015 sonu enflasyon beklent m z se %6.5 sev yes nde. Önümüzdek vadede enflasyona da r gel şmeler 2015 ç nde yıllık enflasyonda %5-6 bandını görmem z olası Bu hesaplarla 2015 yılında yıllık enflasyonun %6 nın altına kaydığını görme ht mal m z yüksek y ne 2015 sonunda %6.5 enflasyon beklent m z koruyoruz. Tüm bunlara, her zaman düştüğümüz notumuzu düşmekte fayda var: TL dek olası değer kayıpları sepet bazında ortalama %10 da sınırlı kaldığı müddetçe, petrolde yaşanan düşüş, TL kaynaklı enflasyon artışını telaf eder boyutta gözüküyor. Y ne de hesaplarımızı TL de bel rg n değer kaybı olmayacağı varsayımı le yapıyoruz. 16 12 8 4 0-4 Enflasyon (yıllık, %) TÜFE Yİ-ÜFE 03.09 06.09 09.09 12.09 03.10 06.10 09.10 12.10 03.11 06.11 09.11 12.11 03.12 06.12 09.12 12.12 03.13 06.13 09.13 12.13 03.14 06.14 09.14 12.14 Diğer Otel-Lokanta Eğitim Eğlence-Kültür Haberleşme Ulaştırma Sağlık Ev Eşyası Konut-Kira Giyim-Ayakkabı Alkollü İç-Tüt Gıda-Alkolsüz Enflasyon alt Kalemlerin katkısı (yıllık, puan) 0,4 0,9 0,2 0,2 0,1 0,3 0,2 0,6 1,1 0,6 0,4 3,1 0,0 1,0 2,0 3,0 4,0 www.garant masters.com 3
MAKROEKONOMİ Büyüme 2014 ün 3. çeyreğ nde büyüme yıllık %1.7 le beklent ler n (%2.9) oldukça altında gerçekleşt. Böylece yılın lk üç çeyreğ nde büyüme yıllık %2.9 oldu. 3Ç büyüme ver s n n detaylarına bakarsak: 1.7 l k büyümen n 0.7 puanı ç talepten, 2.5 puanı dış talepten kaynaklanırken, stokların çok yüksek, 1.5 puan, düşürücü etk s var. (stokların etk s p yasa beklent s nden oldukça yüksek olduğundan büyüme rakamı beklent ler n altında kaldı Tüket m tarafında yıllık %1 artış var, özel tüket m neredeyse aynı kalırken, kamu harcamaları yıllık %6.6 artıyor Yatırımlar tarafında se yıllık %0.4 daralma var. Kamu %2 daralırken özel sektör aynı kalmış. Öncek dönemlerde özel sektör yatırımlarının gene zayıf seyretmekteyd. Üret m tarafına bakarsak y ne 3. Çeyrekte tarım yıllık %5 daralırken, sanay %2.7, h zmetler se %3.1 artış gösterm ş. Yılın lk üç çeyreğ ndek büyümeye bakarsak; yıllık %2.9 luk büyümen n 1.2 puanı ç talepten, 2.7 puanı dış talepten kaynaklanırken, stokların 1 puan düşürücü etk s var. Üret m tarafında se gene tarımın yıllık %3 daralması etk l. Sanay yıllık %3.8 büyürken, h zmetler %4.2 artmış durumda. 2014 yılı ç n öncek %2.5 luk tahm n m z korurken, 2015 yılı ç n %4 büyümey rahatlıkla er ş leb l r buluyoruz. 2014 yılında %2.5 olan büyüme beklent m z n 0.5 puanı ç talep katkısından, 3.0 puanı se dış talep katkısından gel rken; stokların 1.0 puan azaltıcı etk s olacak. 2015 yılı ç nse %4 lük büyüme tahm n m zde ç taleb n toplam büyümeye katkısını 3.0 puan, stok değ ş m n n katkısını se 1.0 puan hesaplıyoruz. Dış talep katkısını se 0 kabul ed yoruz. Büyüme beklent m ze l şk n en öneml yukarı yönlü r sk dış talep katkısının şu an düşündüğümüzden yüksek gerçekleşmes. Bu durumda büyüme de %4 ün üzer nde gerçekleş r. 20 16 12 8 4 0 (4) (8) (12) (16) (20) 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0-5,0-10,0-15,0 Büyümenin Kompozisyonu (katkı, puan) 2008Ç1 2008Ç2 2008Ç3 2008Ç4 2009Ç1 2009Ç2 2009Ç3 2009Ç4 2010Ç1 2010Ç2 2010Ç3 2010Ç4 2011Ç1 2011Ç2 2011Ç3 2011Ç4 2012Ç1 2012Ç2 2012Ç3 2012Ç4 2013Ç1 2013Ç2 2013Ç3 2013Ç4 2014Ç1 2014Ç2 2014Ç3 iç talep dış talep stok değişim GSYH büyüme İç Talep Bileşenleri (katkı, puan) 2008Ç1 2008Ç2 2008Ç3 2008Ç4 2009Ç1 2009Ç2 2009Ç3 2009Ç4 2010Ç1 2010Ç2 2010Ç3 2010Ç4 2011Ç1 2011Ç2 2011Ç3 2011Ç4 2012Ç1 2012Ç2 2012Ç3 2012Ç4 2013Ç1 2013Ç2 2013Ç3 2013Ç4 2014Ç1 2014Ç2 2014Ç3 kamu özel sektör www.garant masters.com 4
MAKROEKONOMİ Dış Denge Dış t caret açığı Kasım ayında 8.3 m lyar dolar le 7.6 m lyar dolar olan beklent n n üzer nde gerçekleşt. Böylece, yıllık dış t caret açığımız 85 m lyar dolar sev yes nden 86 m lyar dolar sev yes ne yükseld. 2013 sonunda bu rakam 100 m lyar dolardı. Bu durumda, yıllık 45.7 m lyar dolar olan car açığımızın Kasım ayında yaklaşık 46.7 m lyar dolara yükselmes n bekler z. İhracat Kasım ayında yıllık %7.5 azalırken, thalat se %0.2 yüksel yor. Altın-dışı hracat se yıllık %9 daralırken, altın-dışı thalat %5 oranında daralıyor. Ocak- Kasım dönem nde se hracat yıllık %4.2 artarken, thalat se yıllık %3.5 oranında daraldı. Yılbaşından bu yana se hracat performansımız (144 m lyar dolar) %4,4 yıllık artışa ger lem ş durumda. Geçen ay bu rakam %5,6 d. Özell kle Almanya ve İng ltere ye olan hracatımız bel rg n düşüş göster yor. Kasım ayı dış t caret açığının yüksek gelmes n n ana sebepler ; Aylık net altın thalatımızın 1.5 m lyar dolar sev yes nde olması. Öncek yıl net altın thalatı 0.5 m lyar sev yes ndeyd. AB ye yaptığımız hracatın öncek sene aynı döneme göre %8 oranında daralması (özell kle motorlu taşıt ve yatırım ürünler hracatı). Yılbaşından ber yıllık %10 c varında artan AB ye hracatta görülen yavaşlama, Avrupa da yavaşlama eğ l m gösteren ekonom k akt v te le paralel. 2014 yılında toplam hracat artışımızı %5-6 hesaplarken, 2015 yılı ç n %0 büyüme le çalışıyoruz. Avrupa da yaşanan durgunluğun hracat rakamlarımıza lerleyen vadede b r m ktar daha yansıması olası. İhracat performansındak bu düşüş 2015 yılı ç n yapmış olduğumuz görece düşük car açık tahm nler m ze dah l ed lm ş durumda. Hesaplamalarımızda, enerj f yatlarında gözlenen azalmanın etk s n n, Avrupa dak yavaşlamanın olumsuz etk s nden daha güçlü olmasını bekl yoruz. 2015 yılında car açığın 39 m lyar dolar olmasını bekl yoruz (GSYH %4.6). 0-10 -20-30 -40-50 -60-70 -80-90 50 40 30 20 10 0-10 -20 02.10 05.10 08.10 11.10 02.11 Cari Denge (12 aylık, milyar dolar) 01.07 04.07 07.07 10.07 01.08 04.08 07.08 10.08 01.09 04.09 07.09 10.09 01.10 04.10 07.10 10.10 01.11 04.11 07.11 10.11 01.12 04.12 07.12 10.12 01.13 04.13 07.13 10.13 01.14 04.14 07.14 10.14 Dış Ticaret Performansı (büyüme, yıllık) 05.11 08.11 11.11 İhracat 02.12 05.12 08.12 11.12 İthalat 02.13 05.13 08.13 11.13 02.14 05.14 08.14 11.14 www.garant masters.com 5
MAKROEKONOMİ Bütçe Kasım ayında bütçe 3.6 m lyar TL fazla ver rken, fa z dışı fazla 6.8 m lyar TL oldu. Kasım ayı detaylara baktığımızda se; bütçe gel rler yıllık %6 artıyor. Verg gel rler n n de sınırlı olarak, yıllık %6 arttığını görüyoruz. Bütçe g derler yıllık %17 oranında artıyor. Fa z har ç g derlerde se %13 yükselme söz konusu. Ocak-Kasım dönem ne baktığımızda, bütçe 11.3 m lyar TL açık ver rken, fa z dışı fazla 37.1 m lyar TL oldu. Bu dönemde harcamalardak yıllık 11% artışa karşılık, gel rlerdek yıllık artış %8 c varında. Fa z dışı g derler n yıllık %13 büyüdüğü b r ortamda, verg gel rler n bunun b r m ktar altında, yıllık %7 büyüdüğünü gözleml yoruz. Hatırlayacak olursak; 2015-2017 dönem n kapsayan OVP ye göre; 2014 yılında bütçe açığının GSYH n n %1.4 ü (24,4 m lyar TL) ve fa z dışı fazlanın da GSYH n n %1,5 (25.8 m lyar TL) olması beklen yor. Her Aralık ayında gördüğümüz bütçe ve fa z dışı dengede görülen büyük açıkların muhtemel tekrarını göz önüne aldığımızda b le, mevcut Ocak-Kasım gerçekleşmeler bütçe hedefler ne rahatlıkla er ş leb leceğ n göster yor. Bütçe (milyar TL) Kasım Ocak-Kasım 2013 2014 Değ. 2013 2014 Değ. Harcamalar 30,5 35,6 17% 358,2 398,2 11% Faiz Hariç Harcama 28,7 32,4 13% 310,2 349,8 13% Personel Giderleri 8,2 9,3 14% 90,0 103,2 15% Mal ve Hizmet 3,6 3,3-8% 27,9 32,0 15% Cari Transferler 11,2 11,5 3% 134,1 147,1 10% Faiz Harcamaları 1,8 3,2 81% 48,0 48,5 1% Gelirler 36,9 39,2 6% 357,0 386,9 8% Genel Bütçe Gelirleri 35,9 38,2 6% 345,6 372,4 8% Vergi Gelirleri 33,1 35,1 6% 299,4 321,7 7% Vergi dışı Gelirler 2,8 3,1 11% 46,2 50,8 10% Bütçe Dengesi 6,4 3,601-44% -1,2-11,3-814% Faiz Dışı Denge 8,2 6,788-17% 46,8 37,1-21% www.garant masters.com 6
PİYASALAR Tahv l-bono P yasası: Tahv l p yasasında fa zler geçt ğ m z ay global çapta düşen fa zler ve beklenen n altında gelen yurt ç enflasyon ver s n n ardından hızla ger led. Her ne kadar enflasyonda yılın lk yarısında hızlı b r düşüş olacağı uzunca b r süred r beklen yor olsa da, açıklanan ver, bu düşüşün hesaplamalardan daha hızlı ve ş ddetl olab leceğ n şaret ett. TCMB PPK 20 Ocak ta toplanacak. Bu aşamada p yasadak f yatlamalar, fonlama mal yet nde 50bps nd r m olacağı yönünde. Bu, pol t ka fa z nde nd r m vasıtası le olab leceğ g b, p yasaya sağlanan l k d tede artış le de sağlanab l r. Bu nedenle pol t ka fa z nde nd r m ç n TL n n sev yes n n anahtar olacağını söyleyeb l r z. TL de değer kaybı r sk olması durumunda se TCMB l k d te le p yasayı rahatlatmayı terc h edeb l r. Her k durumda da tahv l p yasasında gösterge ve daha kısa vadel tahv llerde fa z düşüşünün sürmes bekleneb l r. Buna ek olarak enflasyonda düşüşün hızlanacağı beklent s de tahv l p yasasını destekleyecekt r. Eurobond P yasası: FED e da r beklent ler n değ şmed ğ p yasada, Avrupa ekonom s ndek zayıflama şaretler ne ek olarak düşmeye devam eden enflasyon, Avrupa Merkez Bankası nın Ocak ayında harekete geçme olasılığını artırıyor. Bu beklent le Avrupa da tahv l fa zler düşmeye devam ederken, düşen petrol f yatının yarattığı kaygılar ABD tahv ller n n de b r kez daha %2 sev yes altına ger lemes ne yol açtı. Bütün bu gel şmeler Türk Eurobondları ç n de olumlu. Ancak Türk tahv ller açısından bu y mserl ğ n sürdürüleb l rl ğ hakkında kuşkuluyuz. Son dönemdek pr m n ardından, 2030 ve daha uzun vadel tahv llerde kar satışına g d lmes n öner yoruz. Euro c ns tahv llerde se hala pr m potans yel olduğunu düşünüyoruz. Döv z P yasaları: ABD de ekonom k ver ler FED fa z artırım sürec n desteklemeye devam ed yor. Başarılı let ş m yönet m sebeb yle görece daha az oynaklık gördüğümüz gel şen ülke kurlarında, FED fa z artırım sürec n n b r r sk olarak önem n koruduğunu düşünüyoruz. FED Başkanı Yellen fa zler n gelecek k toplantıda artırılmayacağını söylese de, poz t f ABD ver ler n n doları desteklemeye devam etmes n bekl yoruz. Avrupa da enflasyon yaratılamamaya devam ederken, bölgedek s yas bel rs zl k de Euro yu olumsuz etk l yor. Mevcut ekonom k ve s yas gündem düşünüldüğünde, yılın lk ayının Euro ç n olumsuz geçmes n bekl yoruz. Yurt çer s nde, küresel olarak düşen petrol f yatları ve buna bağlı ger leyen enflasyon olumlu unsur olmaya devam ed yor. Yıllık enflasyon 8.2% sev yes ne düşmes TCMB n n fa z nd r m ne g deb leceğ ne da r beklent y pek şt r rken, TL bu görünümde d ğer GOÜ kurlarından olumlu ayrışıyor. TCMB n n, enerj thal eden KİT ler n döv z talepler n n MB ve Haz ne tarafından karşılanacağını bel rtmes ve günlük döv z satım haleler nde artışa g tmes g b döv z kurlarındak olası ataklara karşı aldığı önlemler n se poz t f etk ler n n olduğunu görüyoruz. Global görünüm de hesaba katıldığında se, bu durumun TL dek değer kaybı eğ l m n yavaşlatab leceğ n ancak engelleyemeyeceğ n düşünüyoruz. www.garant masters.com 7
DÖVİZ MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY www.garant masters.com 8
DÖVİZ ILIMLI TAKTİK PORTFÖY www.garant masters.com 9
DÖVİZ BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY www.garant masters.com 10
TL MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY www.garant masters.com 11
TL ILIMLI TAKTİK PORTFÖY www.garant masters.com 12
TL BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY www.garant masters.com 13
HİSSE SENEDİ PİYASASI H sse p yasalarında 2014 yılı ger de kalırken, gel şm ş ülke p yasalarının gel şmekte olan p yasalara göre rölat f anlamda güçlü sey r zled ğ görülüyor. 2014 yılında MSCI Dünya endeks %2.9 değer kazanırken, MSCI Gel şmekte Olan P yasalar endeks se %4.6 değer kaybetm şt r. Ancak sadece ana endekslere bakarsak sonucu yanlış değerlend rm ş oluyoruz. Bunun neden se MSCI Dünya endeks nde %54 ağırlığa sah p ABD n n, yılı %11 l k pr mle tamamlamasıdır. ABD n n olumlu performansına karşılık MSCI Avrupa endeks 2014 yılında %8 l k değer kaybetm şt r. Yen yıla g r l rken p yasaların gündem nde öncel k FED n çıkış stratej s olmak üzere Rusya ve Yunan stan kaynaklı gel şmeler bulunuyor. Düşen petrol f yatları, buna karşılık artan Rusya kaynaklı r sk zlenmeye devam ed l yor. 2014 yılında MSCI Rusya endeks n n %49 luk kayıpla gel şmekte olan p yasalar ç nde en fazla değer kaybeden endeks olduğunu hatırlatalım. Rusya yı %40 lık kayıpla Yunan stan zl yor. Yunan stan da 25 Ocak tar h nde gerçekleşmes beklenen seç mlerle ülkedek s yas bel rs zl ğ n ne yönde gel şeceğ n tak p ed yoruz. Mevcut durumda ülken n Euro Bölges nden çıkışına l şk n r skler n f yatlara dah l olmadığını düşünüyoruz. Global ekonom ye nazaran daha güçlü toparlanma vmes yle olumlu ayrışan ABD h sse p yasalarında se ulaşılan değerlemeler tartışılıyor. S&P500 endeks n n dot.com kr z önces nde test ett ğ F/K değerleme sev yeler n test ed yor olması, tartışmaya neden olan ana faktör konumunda. Uzun vadede z m de r sk olarak gördüğümüz bu süreçte, kısa vadede sürdürüleb l rl k açısından se ABD ş rketler n n son çeyrek f nansalları ve 2015 e l şk n öngörüler önem taşıyor. Alcoa nın 12 Ocak tar h nde açıklaması beklenen 2014 yılı son çeyrek f nansalları le b rl kte ABD de b lanço açıklama sezonunun başlayacağını bel rtel m. Ger leyen petrol f yatları Türk h sse p yasası açısından destekley c olmayı sürdürürken, beklent ler n altında gelen Aralık ayı enflasyon ver s yle TCMB ye yönel k fa z nd r m beklent ler n n korunduğunu görüyoruz. Gel şmeler 2015 e l şk n öngörüler m zle şu an uyumlu. FED ve Rusya kaynaklı r skler n gündeme gelmes hal nde se mevcut y mser beklent ler gözden geç rmek gerekeb l r. BİST e l şk n tekn k görünümde genel olarak ger çek lmeler n alım fırsatı vermes yönündek eğ l m n korunduğunu görüyoruz. Endeks son b r yılın z rve sev yeler ne yakın şlem görürken, kısa vade açısından 88,000 bölges n güçlü d renç sev ye olarak öngörüyoruz. Söz konusu sev yeye yönel k yüksel şlerde h sse poz syonları trade amaçlı azaltılarak, yen fırsatlar açısından destek bölgeler bekleneb l r. Kısa vadel görünümde tak p edeceğ m z destekler 85,500-83,500, d rençler se 88,000-91,000 sev yeler d r. www.garant masters.com 14
MODEL PORTFÖY HİSSELERİ Coca Cola İçecek: CCİ uluslararası pazarlardak olumsuz koşullara rağmen büyümeye devam ederek st krarlı operasyonel performans gerçekleşt rm şt r. Mal yet tarafındak hareketl l ğe rağmen, 2015 yılında satış hac m büyümes ve ürün karmasının başarılı yönet m yle Ş rket n olumlu performans göstermes n ; FVAÖK marjının yıllık bazda 0.6 puan y leşerek %17.6 sev yes ne yükselmes n bekl yoruz. Yılın lk yarısı zayıf tüket c güven n n etk s yle durgun geçse de 2Y14 ve 2015 te uluslararası p yasalardak olumsuzluklara rağmen büyümen n sürdürülmes n bekl yoruz. CCİ n n 2014T-2017T dönem nde, k ş başına düşen yıllık gel r ve hane penetrasyon artışıyla %16 sev yes nde satış büyümes gerçekleşt rmes n öngörüyoruz. Yer nde tüket m oranlarındak artış ve uluslararası operasyonların konsol de satışlardak payındak büyümeyle (2017 de 5 puan artarak %53 sev yes ne ulaşmasını bekl yoruz), FVAÖK marjının 2017 sonunda 1.1 puan y leşerek %18 sev yes nde gerçekleşmes n bekl yoruz. Emlak Konut GYO: Emlak Konut un bu yıl başarıyla tamamladığı haleler sonrasında, ortalama hale çarpanı 1.95x e ulaştı. Gen ş arsa portföyü göz önüne alındığında, Ş rket başarılı gel r paylaşımı model le değer yaratmaya ve temettü dağıtmaya devam edecekt r. Kasım ayı t bar yle yılın lk 11 ayında Emlak Konut 4.3mlr TL değer nde 8,596 bağımsız ün te satışı gerçekleşt rd. Ş rket n 2014 yılını 10,000 hedef ne yakın tamamlayacağını düşünüyoruz. Ş rket 2015 yılında se 12,000 bağımsız bölüm satmayı hedeflemekted r. Emlak Konut k nc l halka arzda elde ett ğ gel r kullanarak, 2014 yılında 3.6mlr TL değer nde arsa satın aldı. Arsa satın almaları sonrasında, Ş rket n 3Ç14 sonunda 1.03mlr TL düzelt lm ş net nakd bulunmaktadır. Ş rket mevcut durumda portföyünde bulunan 9.5mn metrekare arsa stokunun haleler le büyümes n sürdürecekt r. M gros: M gros güçlü büyümes ve operasyonel performansıyla perakende sektörü ç nde öne çıktığını düşünüyor ve model portföyümüze dah l ed yoruz. M gros, yılın k nc yarısında tüket c güven ndek toparlanmayla b rl kte olumlu performansını devam ett rm ş, 9A14 de organ ze perakende sektöründe pazar payını 0.5 puan artırarak %15.5 sev yes ne yükseltm şt r. M gros yılın lk 9 ayında 135 yen mağaza açılışı gerçekleşt r rken, güçlü 3Ç14 f nansalları sonrasında, 2014 yen mağaza açılış hedef n 150 sev yeler nde, yaklaşık 200 mağaza sev yes ne yukarı yönlü rev ze etm şt r. Ş rket, yerel oyunculara kıyasla güçlü ş model sayes nde ekonom k konjonktürden fayda sağlamaya devam etmes n bekl yoruz. M gros ç n 2013-2016 yılları arasında, satışlarda %11 ve FVAÖK te %12 büyüme ve aynı dönemde ortalama %6.2 FVAÖK marjı kaydetmes n öngörüyoruz. Bununla b rl kte, Anadolu Grubu nun M gros da 40.25% h sse satın alması sonrasında yaratılacak s nerj y Ş rket n st krarlı büyüme h kayes adına olumlu değerlend r yoruz. Pegasus: Yakın geçm ştek başarılı performansını göz önünde bulundurduğumuzda Pegasus un terc h ed leb l r b r oyuncu olduğunu düşünüyoruz. Sektördek düşük penetrasyon, Ş rket n az ml büyüme planları ve etk l mal yet yönet m g b faktörler de bu görüşümüzü desteklemekted r. Düşük f yatlı havayolu segment nde l der olan ve tüm sektörde se k nc sırada yer alan Pegasus, GSYİH dek artıştan ve caz p demograf k yapıdan en fazla faydalanacak ş rketlerden b r s olacaktır. GSYİH büyümes Türk ye n n demograf k yapısının özell kler nd r ml havayolu taşımacılığı segment ç n gayet olumludur. İstanbul Sab ha Gökçen ana aktarma merkez olarak kullanan ş rket, noktadan noktaya uçuşlar gerçekleşt ren klas k nd r ml havayolu taşımacılığı ş rketler nden ayrışmaktadır. Pegasus un düşük mal yet yönet m, genç f losu, dak kl ğ, yüksek kullanım oranı ve düşük şgücü mal yetler g b faktörler Ş rket n CASK sev yes n n oldukça düşük sev yelerde kalmasını sağlamaktadır. 2014-2016 yılları arasında Ş rket n net satışlarda %18, FVAKÖK te %21 ve net karda %24 yıllık büyüme gerçekleşt rmes n bekl yoruz. Ş rket 3Ç14 te tahm nler n b raz üzer nde satış gel r açıklarken; FVAÖK rakamı p yasa beklent s n n yaklaşık %35 üzer nde gerçekleşm şt r. www.garant masters.com 15
MODEL PORTFÖY HİSSELERİ Türk Hava Yolları: Geçt ğ m z yıllarda THY, h zmet kal tes ve rekabetç l k faktörler ne önem vererek kend n ayrıştırdı. İstanbul un coğraf avantajı ve Avrupa lı rak pler ne göre daha düşük olan şgücü g derler THY nın rekabetç l ğ n artırmaktadır. Büyüyen b r uluslararası aktarım merkez olan İstanbul, THY n n trans t yolcu sayısını ve f lo (özell kle dar gövdel uçaklar) ve koltuk kapas tes kullanım oranlarını artırmasını sağlamaktadır. Genç b r f loya (ortalama 7 yıl) sah p olan THY, marka tanınırlığını ve kapas tes n artırarak yüksek kal te h zmet sunan ve görece daha yaşlı f lolara sah p AB havayolu ş rketler nden pazar payı kapma potans yel ne sah pt r. THY bu sene 56mn yolcu sayısı ve %79 doluluk oranı le kapatmayı hedefl yor. Ş rket n 2014 te %15, 2015 te %11 kapas te artışı öngörümüz göz önüne alındığında, doluluk oranlarını makul sev yelerde tutmak ve pazar payı kazanma pol t kası çerçeves nde yolcu get r ver ml l ğ nde b r m ktar daha daralma olmasını bekl yoruz. Ş rket 3Ç14 te p yasa tahm n olan 1,114mn TL net karın ve b z m tahm n m z olan 948mn TL net karın üzer nde 1,373mn TL net kar açıklamıştır. Ş rket n satış gel rler beklent ler n haf f üzer nde gel rken; FVAÖK marjı p yasa beklent s n n yaklaşık 3.3 puan üzer nde gerçekleşm şt r. Trakya Cam: Trakya Cam ı büyüme, rekabet gücünü artırma ve yen yatırımlarla kapas te artırım stratej ler n n yanı sıra, güçlü taleb n destekled ğ daha y b r f yatlama ortamına sah p olmasından dolayı beğen yoruz. Ş rket n yurt ç ndek güçlü konumu ve %70 pazar payı d kkate alındığında, yüksek GSYH büyümes n n ve düşük fa z ortamının, düz cam taleb n destekleyeceğ n ve güçlü taleb n Ş rket n f yatlandırma gücünü olumlu etk leyeceğ n düşünüyoruz. TRKCM mal yet artışlarını güçlü taleb n desteğ le f yatlarına yansıtab lm ş ve ürün f yatlarını yılbaşından bu yana %18 artırmıştır. TRKCM ın 2014 yılını %18.2 FVAÖK marjı le tamamladıktan sonra, 2015 yılında da güçlü performansının gel rler ndek yıllık %23 artış ve 19.1% FVAÖK marjıyla devam etmes n öngörmektey z. Öte yandan Ş rket n 4Ç14 karının, 2.66mn Soda h sses ve 14.3mn Paşabahçe h sses satışları sebeb yle oluşacak b r defaya mahsus gel rlerden dolayı öneml ölçüde artmasını bekl yoruz. 2014 yıl sonu kar tahm n m z olan 299mn TL, 4Ç14 karının çeyreksel olarak üç katına çıkarak 142mn TL olması anlamına gelmekted r. TRKCM ın toplam üret m kapas tes 2.5mn ton olup, yatırımların tamamlanması le b rl kte Ş rket n toplam üret m kapas tes 2013 yılına göre %45 artacaktır. Vakıfbank: Vakıfbank ın 2015 yılında %14.3 le sektöre paralel b r özsermaye karlılığına sah p olacağını düşünüyoruz. Ancak büyük bankalara göre F/DD olarak skontosu şu anda %26; bu skonto karlılığın yukarı g tmeye başlamasıyla kapanacaktır. Bankanın TÜFEX lere yatırım yapma stratej s n sürdürüleb l r güçlü marjlar anlamında poz t f olarak değerlend r yoruz. Banka henüz kaydedemed ğ 190mn TL c varında kom syon gel r ne sah pt r; bu bak ye, karlılığı 2014 te destekleyecek b r unsur olarak görülmel d r. Banka, Grup II kred ler n 2013 yılında yaklaşık 700mn TL azalttı, bu durum akt f kal tes açısından olumlu. Ayrıca, banka 2014 yılında yaklaşık 150mn TL c varında tak be dönüşen kred tahs latı yapmayı planlıyor. İk nc l halka arzın kısa vadede olasılığını düşük buluyoruz. Vakıfbank 2015T 0.7x F/DD le şlem görmekte olup, bu sev ye kapsamımızdak bankalar çer s nde en düşük çarpan sev yes d r. www.garant masters.com 16
MODEL PORTFÖY PERFORMANS Model Portföy Performans - 7 Ocak 2015 H sse Portföye alınma tar h Portföydek gün sayısı Nom nal Get r BIST 100'e görece get r s 12 Aylık Hedef F yat Potans yel CCOLA 11.09.2014 118-1.6% -10.4% 59.50 19% EKGYO 06.06.2014 215 6.5% -1.3% 4.00 36% MGROS 03.11.2014 65 9.5% 1.0% 26.20 16% PGSUS 10.12.2014 28 3.5% 0.3% 39.80 17% THYAO 19.08.2014 141 56.1% 42.6% 11.90 18% TRKCM 10.12.2014 28 3.9% 0.7% 3.98 14% VAKBN 17.10.2014 82 15.7% 0.7% 6.30 22% Model Portföy Performans* Garant Model Portföy ve BIST 100 endeks get r ler Model Portföy get r s (son değ ş kl kten t baren)** 4.4% BIST 100 get r s (son değ ş kl kten t baren) 4.8% Model portföy görece get r s (son değ ş kl kten t baren) -0.4% Model Portföy get r s (YBB) 2.8% BIST 100 get r s (YBB) 1.2% Model portföy görece get r s (YBB) 1.5% * Model portföy performansı, seç len h sselere eş t ağırlık ver lerek hesaplanmaktadır. ** 15 Aralık 2014'den t baren 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 12.08 04.09 08.09 Model Portfoy BIST 100 12.09 04.10 08.10 12.10 04.11 08.11 12.11 04.12 08.12 12.12 04.13 08.13 12.13 04.14 08.14 12.14 www.garant masters.com 17
UYARI NOTU Burada yer alan yatırım b lg, yorum ve tavs yeler yatırım danışmanlığı kapsamında değ ld r. Yatırım danışmanlığı h zmet, yetk l kuruluşlar tarafından k ş ler n r sk ve get r terc hler d kkate alınarak k ş ye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavs yeler se genel n tel kted r. Bu tavs yeler mal durumunuz le r sk ve get r terc hler n ze uygun olmayab l r. Bu nedenle, sadece burada yer alan b lg lere dayanılarak yatırım kararı ver lmes beklent ler n ze uygun sonuçlar doğurmayab l r. Ver ve graf kler güven rl l ğ ne nandığımız sağlam kaynaklardan derlenm ş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş. n n görüşünü yansıtmaktadır. Bu b lg ler ışığında yapılan ve yapılacak olan ler ye dönük yatırımların sonuçlarından Ş rket m z h çb r şek lde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Garant Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.'n n yazılı zn olmadıkça çer ğ kısmen ya da tamamen üçüncü k ş lerce h ç b r şek l ve ortamda yayınlanamaz, kt sap ed lemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. İlet, gönder len k ş ye özel ve münhasırdır. İlave olarak, bu raporun gönder ld ğ ve yukarıdak açıklamalarımız doğrultusunda kullanıldığı ülkelerdek yasal düzenlemelerden kaynaklı tüm talep ve dava haklarımız saklıdır. Garanti Yatırım Etiler Mahallesi Tepecik Yolu Demirkent Sokak No.1 34337 Beşiktaş, İstanbul Telefon: 212 384 11 21 Faks: 212 352 42 40 E-mail: arastirma@garanti.com.tr www.garant masters.com 18
Ocak 2015
Ocak 2015
Ocak 2015
Ocak 2015