AVİVASA EMEKLİLİK VE HAYAT A.Ş.

Transkript

1 İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. AVİVASA EMEKLİLİK VE HAYAT A.Ş. Fiyat Tespit Raporuna İlişkin Görüş Kasım 2014

2 İçindekiler 1 Halka Arza İlişkin Genel Bilgiler Şirket Hakkında Özet Bilgi Sektördeki Konum Finansal Durum Değerleme Hakkında Özet Bilgi Görüş İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 2

3 Önemli Not İşbu rapor, Sermaye Piyasası Kurulu Tebliği VII Pay Tebliği nin 29.maddesine istinaden İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ( İş Yatırım ) Kurumsal Finansman Müdürlüğü tarafından, Ak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin ( Ak Yatırım ) Konsorsiyum Lideri olduğu AvivaSa Emeklilik ve Hayat A.Ş. ( AvivaSA veya Şirket ) paylarının halka arzı kapsamında Alternatif Yatırım A.Ş. nin ( Alternatif Yatırım ) hazırladığı fiyat tespit raporunu değerlendirmek amacıyla hazırlanmış olup, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir tavsiye veya teklif içermemektedir. Yatırım kararlarının ilgili izahnamenin incelenmesi sonucu verilmesi gerekmektedir. Rapor içerisinde bulunabilecek hata ve noksanlıklardan dolayı İş Yatırım hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 3

4 1 Halka Arza İlişkin Genel Bilgiler Tablo 1 Halka Arza İlişkin Genel Bilgiler Halka Arza İlişkin Bilgiler Aracılık Yöntemi Halka Arz Yöntemi Mevcut Ödenmiş Sermaye En İyi Gayret Aracılığı Fiyat Aralığı ile Talep Toplama TL Halka Arz Oranı %17,10 (Ek Satış Durumunda: %19,67) Halka Arz Metodu Arz Edilecek Paylar (Nominal Değer) Ortak Satışı Ek Satış (Nominal Değer) Satmama Taahhüdü Tahsisat Grupları Fiyat İstikrarı Fiyat Halka Arz Büyüklüğü Kaynak: Ak Yatırım Arz öncesi ve sonrası ortaklık yapısı aşağıdaki tabloda verilmektedir: Tablo 2 Ortaklık Yapısı ARZ ÖNCESİ 180 gün %10: Yurtiçi Bireysel Yatırımcılar %20: Yurtiçi Kurumsal Yatırımcılar %70: Yurtdışı Kurumsal BİST te işlem görmeye başladıktan sonraki 30 gün boyunca yapılması planlanmaktadır. ARZ SONRASI TL TL ARZ SONRASI (Ek Satış) Ortak Tutar (TL) Pay (%) Tutar (TL) Pay (%) Tutar (TL) Pay (%) Avica (Aviva Europe S.E. aracılığı ile) Hacı Ömer Sabancı Holding A.Ş %49, %41, %40, %49, %41, %40,00 Diğer %0, %0, %0,33 Halka Açık 0 %0, %17, %19,67 TOPLAM % % %100 Kaynak: Ak Yatırım İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 4

5 2 Şirket Hakkında Özet Bilgi AvivaSA Emeklilik ve Hayat, 31 Ekim 2007 tarihinde Ak Emeklilik ile Aviva Hayat ve Emeklilik şirketlerinin birleşmesiyle kurulmuştur. Şirket, bireysel emeklilik, hayat ve ferdi kaza branşlarında faaliyet göstermektedir. Hayat alanında hayat koruma ve birikimli hayat sigortası ürünleri mevcut olup, bireysel emeklilik sistemine odaklanma stratejisi sebebi ile 2007 yılından beri birikimli hayat sigortası alanında üretim yapılmamaktadır. Hayat koruma ürünleri krediye bağlı ve bağlı olmayan olmak üzere iki çeşittir. Şirket in bireysel emeklilik fon büyüklüğü 2011 yılındaki 2,9 mr TL seviyesinden 2014 Haziran sonunda 6 milyar TL ye ulaşmıştır (BYBO: %33). Aynı dönemde Hayat Koruma branşındaki brüt yazılan primler 83,2 milyon TL den 102,6 milyn TL ye ulaşmıştır (BYBO: %46). Aynı dönemde katılımcı sayısı den e ulaşmıştır. Şirket, 2014 yılında Akbank ile münhasır bankasürans anlaşmasını 15 yıllığına yenilemiş olup, Burganbank, Odeabank ve Alternatifbank ile de dağıtım anlaşması mevcuttur. Şirket ilerleyen dönemde, Türkiye deki bireysel emeklilik sistemindeki artan penetrasyon oranından, Akbank ın kredilerdeki güçlü pazar payından ve vakıf, dernek vb. kuruluşların emeklilik fonlarının bireysel emeklilik sistemine aktarılmasının yarattığı büyüme potansiyelinden faydalanmayı hedeflenmektedir. 3 Sektördeki Konum Bireysel Emeklilik alanında fon büyüklüğüne göre pazar payına bakıldığında Avivasa %19,0 ile sektörde 2., katılımcı sayısına göre ise %14,5 ile 3., katkı payına göre ise %18,0 ile 2. sıradadır. Hayat branşında sektörde 5. olan AvivaSa, Ferdi Kaza branşında ise 2.sırada yer almaktadır. İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 5

6 Tablo 3 Sektördeki Konum Bireysel Emeklilik (24 Ekim 2014 itibariyle): Kaynak: EGM Hayat (30 Haziran 2014 itibariyle): Kaynak: TSB Ferdi Kaza (30 Haziran 2014 itibariyle): Kaynak: TSB Emeklilik Şirketi Katılımcıların Fon Tutarı (mn TL) Katılımcı Sayısı Katkı Payı (mn TL) 1 Anadolu Hayat Emeklilik Avivasa Emeklilik ve Hayat Garanti Emeklilik ve Hayat Allianz Yaşam ve Emeklilik Vakıf Emeklilik ING Emeklilik Allianz Hayat ve Emeklilik BNP Paribas Cardif Emeklilik Groupama Emeklilik Halk Hayat ve Emeklilik Diğer Sektör Toplamı Hayat Toplam Üretim Pazar (mn TL) Payı (%) 1 Ziraat Hayat ve Emeklilik 298 %19,1 2 Anadolu Hayat Emeklilik 170 %10,9 3 Garanti Emeklilik 167 %10,7 4 Allianz Yaşam ve Emeklilik 152 %9,8 5 AvivaSA 111 %7,2 Diğer 658 %42,3 Toplam %100,0 Ferdi Kaza Toplam Üretim Pazar (mn TL) Payı (%) 1 Metlife Emeklilik ve Hayat 39 %38,7 2 AvivaSA Emeklilik ve Hayat 21 %20,6 3 Vakıf Emeklilik 12 %11,9 4 Groupama Emeklilik 8 %8,1 5 Cigna Finans Emeklilik ve Hayat 5 %5,1 Diğer 16 %15,5 Toplam 101 %100,0 İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 6

7 4 Finansal Durum Tablo 4 AvivaSA Mali Tablolar Bilanço (mn TL) Cari Varlıklar 745,8 701,3 740,6 Cari Olmayan Varlıklar 4.212, , ,6 Varlıklar 4.958, , ,2 Kısa Vadeli Yükümlülükler 222,7 233,8 275,8 Uzun Vadeli Yükümlülükler 4.566, , ,9 Özsermaye Toplamı 168,7 157,5 161,5 Özsermaye ve Yükümlülükler 4.958, , ,2 Gelir Tablosu (mn TL) Teknik Bölüm Dengesi - Hayat Dışı 5,1-1,2-1,1 Teknik Bölüm Deng.- Hayat 8,2 32,1 25,2 Teknik Böl. Deng. - Emeklilik 20,2-29,8-9,6 Genel Teknik Denge 33,5 1,1 14,5 Yatırım Gelirleri 29,5 41,6 29,3 Yatırım Giderleri -7,9-10,5-11,5 Diğer Faal. Gelir ve Karlar -2 9,2 2,8 Dönem Karı Vergi ve Diğer Yasal Yükümlülük Karşılıkları -14,2-10,5-8,6 Dönem Net Karı veya Zararı 38,9 30,9 26,5 Teknik karın kırılımı aşağıdaki şekildedir: ( mn TL) Haziran Bireysel Emeklilik %56,4 %35,3 %36,4 Hayat Koruma %32,2 %54,4 %55,3 Birikimli Hayat %4,6 %1,5 %1,6 Ferdi Kaza %6,7 %8,7 %6,8 Toplam %100,0 %100,0 %100,0 Bireysel emeklilik branşının teknik kardaki payının düşük kalma sebebi, bu branştaki ürünlerin net kara etkisinin ilk yıllarda negatif olmasıdır. 5 Değerleme Hakkında Özet Bilgi İş Yatırım tarafından Alternatif Yatırım ın hazırladığı değerleme çalışması incelenmiş ve buna ek olarak Anadolu Hayat ı ve bireysel emeklilik sisteminin önemli parametrelerini baz alan bir çarpan çalışması yapılmıştır. Bu çalışmaların sonuçları aşağıdaki gibidir: İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 7

8 1. BİST te işlem gören benzer şirketler BİST te işlem gören sigorta şirketleri aşağıda listelenmiştir. Tablo 5 BİST Benzer Şirketler Kapanış Fiyatı (TL) Kaynak: BİST, 30 Ekim 2014 itibariyle Piyasa Değeri (000) TL 52 Hf. Ort. PD (mn $) H.A.O. (%) F/K PD/DD Anadolu Hayat 4, ,0 22,5 3,4 Ak Sigorta 2, ,3 16,5 1,6 Anadolu Sigorta 1, ,4 10,7 0,7 Aviva 3, ,3 A/D A/D Halk Sigorta 3, ,0 7,4 1,7 Güneş 1, ,8 15,8 0,9 Ray 0, ,9 9,5 1,2 Bu şirketler arasında Aviva, Ray Sigorta ve Halk Sigorta nın halka açıklık oranının çok düşük olduğu görülmektedir. Bunun yanısıra, BİST te işlem gören şirketler arasında Hayat ve Emeklilik alanında faaliyet gösteren tek şirket Anadolu Hayat olduğu için çarpan analizi için sadece bu şirketin kullanılması uygun olacaktır. Ayrıca, AvivaSa nın stratejisi doğrultusunda, işin büyüme potansiyeli de gözönüne alındığında bireysel emeklilik alanında yapılacak bir değerlemenin, hayat sigortasına göre daha öncelikli olduğu öne çıkmaktadır. Bireysel emeklilik alanında faaliyet gösteren şirketler için önemli 2 kriter: -Katılımcı Sayısı ve -Katılımcıların Fon Tutarı dır. Bu kriterlere göre Anadolu Hayat çarpanları ve bu çarpanlar doğrultusunda ortaya çıkan Avivasa Piyasa Değeri aşağıdaki gibidir: Bu yönteme göre çıkan değer aralığı mn TL dir. 2. F/K Çarpanı Analizi Anadolu Hayat PD ('000 TL) Hesaplanan PD ('000 TL) Avivasa PD/Katılımcı Çarpanı PD/Katılımcı Çarpanına Göre PD/Kat. Fon Tutarı Çarpanı 0,30 PD/Kat. Fon Tutarı Çarpanına Göre AvivaSa ile karşılaştırılabilir şirketler, diğer gelişmekte olan ülkelerden seçilmiştir. Bununla beraber bu şirketlerin pek çoğu hayat ve bireysel emeklilik faaliyetlerinin dışındaki diğer branşlarda da faaliyet göstermektedir. Benzer çarpan şirket listesi aşağıdaki gibidir: İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 8

9 Tablo 6 Global Benzer Şirketler Firma Adı Ülke Piyasa Değeri (mn $) F/K China Life Insurance Co-H Çin ,25 BB Seguridade Participacoes Brezilya ,73 New China Life Insurance C-A Çin ,50 Sanlam Ltd Güney Afrika ,15 Bangkok Life Assurance Pcl Tayland ,99 Anadolu Hayat Emeklilik Türkiye ,23 Clientele Ltd Güney Afrika ,63 Tune Ins Holdings Bhd Malezya ,46 Ortalama 20,99 Kaynak: Bloomberg, 30 Ekim 2014 itibariyle Benzer şirketlerin F/K çarpanlarında kullanılan kar rakamı son 12 aya ait olduğu için, AvivaSa için de son 12 aylık net kar rakamı kullanılmıştır (global bir karşılaştırma yapıldığı için UFRS rakamlara yer verilmiştir). İlgili hesaplama aşağıda gösterilmiştir. Net Kar (mn TL) Bu hesaplama ile bulunan net kar rakamı ve ortalama F/K çarpanı ile elde edilen piyasa değeri 1.635,4 mn TL dir. Bununla beraber, bu şirketlerin hayat branşı ve bireysel emeklilik dışı faaliyetlerinin bulunması ve daha önemlisi, AvivaSa nın faaliyetlerinin önemli bir bölümünü oluşturan bireysel emeklilik sistemi branşının henüz negatif kar yaratan bir dönemde olması sebebiyle, F/K çarpan analizi ile oluşan değerin AvivaSa nın gerçek değerini yansıtmadığı düşünülmektedir. 3. F/EV Çarpan Analizi UFRS , Y 40, Y Y 46, S12 77,9 AvivaSa, Towers Watson şirketine bir İçsel Değer (Embedded Value) raporlaması hazırlatmıştır. Piyasa ile Uyumlu İçsel Değer-Market Consistent Embedded Value, sermayedarların net varlık değeri ve kapsam içerisindeki işlerden (devam eden poliçelerden) kaynaklanan mevcut portföy değerinin toplamından oluşmaktadır. Şirket in 30 Haziran 2014 itibariyle açıklamış olduğu EV rakamı 1.097,5 mn TL dir. Yukarıdaki bölümde listelenen şirketlerin, açıklamış oldukları EV rakamları doğrultusunda hesaplanan F/EV rasyolarına aşağıdaki tabloda yer verilmiştir. İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 9

10 Tablo 7 Global Benzer Şirketler EV çarpanları Firma Adı Ülke EV (mn$) F/EV China Life Insurance Co-H Çin ,22 BB Seguridade Participacoes Brezilya m.d. m.d New China Life Insurance C-A Çin ,17 Sanlam Ltd Güney Afrika 4.238,56 3,23 Bangkok Life Assurance Pcl Tayland 992 3,03 Anadolu Hayat Emeklilik Türkiye m.d. m.d. Clientele Ltd Güney Afrika 371,81 1,33 Tune Ins Holdings Bhd Malezya m.d. m.d. Ortalama 2,00 Kaynak: Bloomberg, 30 Ekim 2014 itibariyle EV değerleri Bangkok Life Assurance Pcl için , diğer şirketler için itibariyle. Bu ortalama çarpan doğrultusunda elde edilen piyasa değeri mn TL dir. 6 Görüş Alternatif Yatırım tarafından yapılan değerleme çalışmasında; F/K Çarpanı Yöntemi F/EV (İçsel Değer Embedded Value ) Çarpanı Yöntemi Parçaların Toplamı Yöntemi yöntemleri kullanılarak benzer şirket analizi yapılmıştır. Bu yöntemler sonucunda Piyasa Değeri hesaplaması yapılmış ve bu yöntemler sonucu elde edilen değerlerin ortalaması alınarak Piyasa Değeri bulunmuştur. Tablo 8 Alternatif Yatırım Fiyat Tespit Raporu Değerleme Sonucu mn TL F/K Çarpanı Yöntemi F/EV (İçsel Değer Embedded Value ) Çarpanı Yöntemi Parçaların Toplamı Yöntemi Ortalama Piyasa Değeri Kaynak: Alternatif Yatırım Fiyat Tespit Raporu Bu piyasa değeri doğrultusunda birim hisse fiyatı 54,75 TL dir. SONUÇ OLARAK; Şirketi in bireysel emeklilik branşına verdiği stratejik önem ve sistemin yapısı gereği bu branşın net kara etkilerinin ilk dönemde pozitif olmadığı gözönüne alındığında, Anadolu Hayat ı baz alan çarpan analizi (PD/Katılımcı Sayısı ve PD/Katılımcıların Fon Tutarı) ve F/EV çarpanı yöntemi dikkate alınmalıdır. İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 10

11 Tablo 9 Değerleme mn TL BİST te İşlem Gören Benzer Şirketler Yöntemi F/EV (İçsel Değer Embedded Value ) Çarpanı Yöntemi Belirlenen yöntemler ve ilgili varsayımlar dikkate alındığında belirlenen mn TL lik piyasa değeri aralığının ve hisse başına belirlenen TL lik değer aralığının makul olduğu kanaatine varılmıştır. İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. 11