Dış piyasalardaki toparlanmalara karşın, gerek faiz dışı fazla hedefinin beklentilerin altına revize edilmiş olması, gerekse Nisan ayı enflasyonun olumsuz etkisi piyasalarda huzursuzluk yaratıyor Para politikasındaki sıkılaşma sinyalleri faizlerdeki yukarı gidişi desteklerken, artan YTL talebi USD/TRY'de görülen aşağı yönlü hareketi güçlendirebilir ABD hisse senedi piyasalarına paralel olarak, İMKB-100'ün 44,000 44,600 bandına doğru yükselişinin sürmesini bekliyoruz Araştırma Bölümü HSBC Yatırım Menkul Değerler A.Ş. (212) 376 46 00 www.hsbcyatirim.com.tr Piyasa Yorumu Cuma günü açıklanan ABD istihdam raporunun ardından ABD ekonomisine yönelik beklentilerde ciddi toparlanmalar gerçekleşmesine karşın yurt içinde gerek hükümet tarafından faiz dışı fazla hedefinin beklentilerin altına revize edilmiş olması, gerekse son enflasyon gelişmeleri piyasalarda olumsuz etki yaratmaktadır. Cuma valör işlemlerde tahvil ve bono piyasasında bileşik faizler %19.40 seviyelerinde kalırken yarın yapılacak hazine ihaleleri öncesi bugün bileşik faizler %19.50 ye kadar yükseldi. İhaleler öncesi işlem hacmi oldukça düşük kalırken 13.01.2010 vadeli gösterge tahvilde bugün valör toplam işlem hacmi 128.9 milyon nominal YTL düzeyinde yer aldı. Cuma açıklanan enflasyon verilerinde çekirdek endekslerde görülen yüksek artışın yanında Merkez Bankası nın son Enflasyon Raporu nda sıkılaştırılmış para politikasına işaret etmesi faizlerdeki yükselişi desteklemeye devam etti. Son enflasyon verilerine paralel olarak Merkez Bankası nın 15 mayıs tarihinde yapılacak PPK toplantısının ardından 50 baz puan faiz artırımı beklenirken bileşik faizlerde yarın yapılacak ihaleler sonrası gerileme oluşabilir. Hazine yarın 13.01.2010 vadeli gösterge tahvil ve 15.02.2012 vadeli TÜFE'ye endeksli tahvillerine yeniden ihraçlarını gerçekleştirecektir. Bu hafta, artan YTL likidite talebi USD/TRY paritesindeki aşağı yönlü hareketi desteklerken, hafta genelinde küresel risk iştahında görülebilecek artış kurlardaki gerilemeyi güçlendirebilir. Yurt içi mali piyasalarda hafta genelinde yurt dışı gelişmelerin etkin olmaya devam etmesi beklenirken az sayıda ABD ekonomi verisine paralel ABD şirket bilançoları daha ön planda yer almaya devam edecektir. ABD Merkez Bankası (FED) tarafından Avrupa ve İsviçre merkez bankalarıyla koordineli bir şekilde bankalara sunulan likidite miktarının artırılmasıyla libor faiz oranlarındaki gelişmeler ayrıca yakından izlenecektir. ABD hisse senedi piyasalarında görülen yükseliş sürecine paralel İMKB100 endeksinde 44,000 44,600 bandına doğru yükselişin sürmesi beklenmektedir. Bu rapor son sayfada yeralan yasal uyarılar ile beraber okunmalıdır.
İçindekiler Haftalık Portföy Listesi 3 Akbank 6 Akenerji 7 Bank Asya 8 BİM 9 Hürriyet 10 Koç Holding 11 Şişecam 12 Tav Havalimanları 13 Tofaş 14 Yapı Kredi 15 2
Haftalık Portföy Listesi Geçmiş Portföy Performansları Portföy Dağılımı Portföy İMKB-100 Relatif Performans 2002 yılı perf. %138.10 %79.61 %32.57 2003 yılı perf. %44.98 %34.08 %8.13 2004 yılı perf. %44.98 %34.08 %8.13 2005 yılı perf. %70.43 %59.29 %7.00 2006 yılı perf. %41.97 -%1.66 %44.37 2007 yılı perf. %61.42 %42.01 %13.67 Hafta 1-4 -%14.81 -%18.32 %4.29 Hafta 5-8 %2.44 %0.21 %2.22 Hafta 9-12 -%8.64 -%12.88 %4.87 Hafta 13-16 %12.19 %7.36 %4.50 Hafta 17 %3.74 %2.23 %1.47 Hafta 18 %0.51 -%0.39 %0.90 Döviz 20% Repo 25% Bono 25% İMKB-100 30% Kümülatif -%6.74 -%22.03 %19.61 Kaynak: HSBC Yatırım Kaynak: HSBC Yatırım Portföy Listesi Ort. Günlük Kapanış Fiyatı Hedef Portföyde Hisse Hacim IMKB-100 (YTL) Fiyat Artış IMKB-100'e Göre Relatif Getiri Portföy Haftalık Portföy Kalış Süresi Betası (mnytl) Ağırlığı 02/05/2008 (YTL) Potansiyeli 1 Hafta 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Getirisi Tavsiye Akbank 4 1.15 65.89 %9.4 6.65 8.60 %29.3-2.5 6.3 10.7-1.6 10.7 Endeksin Üzerinde Getiri Ak Enerji 1 0.72 3.57 %0.5 10.40 12.20 %17.3-0.1 2.3 14.1-6.2-0.1 Endeksin Üzerinde Getiri Asya Katılım Bankası 2 1.02 7.53 %1.5 8.95 11.50 %28.5 1.9 2.8-2.7-9.4 2.8 Endeksin Üzerinde Getiri BİM Birleşik Mağ. 4 0.37 1.21 %1.9 119.00 133.00 %11.8 3.2 11.4 13.5 24.3 13.5 Endeksin Üzerinde Getiri Hürriyet Gzt. 3 1.00 11.21 %0.5 2.24 4.08 %82.1-3.1-1.8 3.1-23.8 0.7 Endeksin Üzerinde Getiri Koç Holding 0 0.99 39.16 %2.0 4.44 6.00 %35.1-0.1 1.4 7.7 0.7 0.0 Endeksin Üzerinde Getiri Şişe Cam 11 0.87 6.13 %0.9 1.94 2.65 %36.4 1.4 3.0 6.8 17.2 12.9 Endeksin Üzerinde Getiri TAV Havalimanları 5 0.60 4.51 %0.5 8.95 12.80 %43.0 5.2 3.7 19.3 9.9 14.0 Endeksin Üzerinde Getiri Tofaş Oto. Fab. 1 0.79 4.36 %0.8 4.80 7.00 %45.8 2.5 1.6 0.9-15.9 2.5 Endeksin Üzerinde Getiri Yapı ve Kredi Bank. 1 1.11 84.62 %3.0 2.84 3.64 %28.2-1.0 0.0-1.2 6.0-1.0 Endeksin Üzerinde Getiri %21.0 0.74 Kaynak: HSBC Yatırım 3
4 5 Mayıs 9 Mayıs 2008 YATIRIM FONLARI GETİRİLERİ A TİPİ FONLAR * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayısı : 51 RİSK FON GÜNLÜK YILLIK HAFTABAŞINDAN AYBAŞINDAN 2007 YILI DÜZEYİ FİYATLARI GETİRİ EŞDEĞERİ BUGÜNE GETİRİ BUGÜNE GETİRİ GETİRİ 02/05/2008 01/05/2008 25/04/2008 30/04/2008 31/12/2007 HSBC BANK A TİPİ DEĞİŞKEN FON (HSBCD) ORTA-YÜKSEK 22.351774 22.296192 %0.25 %30.33 -%0.48 %0.11 -%9.34 BENCHMARK (%10 KYD BRÜT REPO - %50 KYD-547 - %40 İMKB 30) %0.75 -%0.64 -%0.28 -%7.89 * ENDEKS FONLAR: Fon Sayısı : 10 HSBC YATIRIM A TİPİ ENDEKS FON (HYEND) YÜKSEK 0.042884 0.042201 %1.62 %196.91 -%0.25 %0.33 -%21.55 BENCHMARK (%10 KYD BRÜT REPO - %90 İMKB 30) %1.63 -%0.91 -%0.46 -%20.41 * HİSSE FONLAR: Fon Sayısı :20 HSBC BANK A TİPİ VARLIK YÖNETİMİ HİZMETİ HİSSE (HBVAH) ORTA-YÜKSEK 0.010388 0.010302 %0.83 %101.57 -%0.59 %0.43 -%20.46 BENCHMARK ( %100 İMKB 30) %1.81 -%1.04 -%0.52 -%23.26 B TİPİ FONLAR * LİKİT FONLAR: Fon Sayısı : 48 HSBC BANK B TİPİ LİKİT FON (HSBCL) DÜŞÜK 24.790601 24.766559 %0.10 %11.81 %0.20 %0.12 %3.74 BENCHMARK (%65 KYD NET REPO - %35 KYD-30) %0.05 %0.27 %0.09 %4.99 * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayısı : 55 HSBC YATIRIM B TİPİ DEĞİŞKEN FON (HYMBD) ORTA-DÜŞÜK 0.695191 0.694483 %0.10 %12.40 %0.05 %0.09 %3.39 BENCHMARK (%30 KYD NET REPO - %40 KYD-182 - %30 KYD 365) %0.05 -%0.03 -%0.01 %4.22 * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayısı : 55 HSBC YATIRIM B TİPİ VARLIK YÖNETİMİ HİZMETİ DEĞİŞKEN (HYVBD) ORTA 0.015217 0.015196 %0.14 %16.81 -%0.09 %0.07 %3.26 BENCHMARK (%100 KYD-TÜM) %0.08 -%0.28 -%0.05 %2.69 * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayısı : 55 HSBC YATIRIM ORİON B TİPİ DEĞİŞKEN FON (HYMOD) ORTA- YÜKSEK 0.446889 0.447091 -%0.05 -%0.05 -%0.21 -%0.09 -%0.24 * TAHVİL-BONO FONLAR: Fon Sayısı : 43 HSBC YATIRIM B TİPİ TAHVİL BONO FON (HYMBT) ORTA-YÜKSEK 0.194636 0.194393 %0.13 %15.21 -%0.14 %0.05 %2.33 BENCHMARK (%25 KYD NET REPO - %75 KYD-TÜM) %0.07 -%0.14 -%0.02 %3.24 * TAHVİL-BONO FONLAR: Fon Sayısı : 43 HSBC BANK B TİPİ TAHVİL BONO FON (HSBCT) ORTA 0.084141 0.084044 %0.12 %14.04 -%0.12 %0.06 %2.80 BENCHMARK (%35 KYD NET REPO - %65 KYD-TÜM) %0.07 -%0.09 %0.00 %3.45 * KORUMALI FONLAR: Fon Sayısı : 7 HSBC YATIRIM B TİPİ AKTİF YÖNETİMLİ KORUMA AMAÇLI FON (HYAYK)*** ORTA-DÜŞÜK 0.010293 0.010247 %0.45 %0.55 %0.13 %2.93 %2.93 PİYASALAR 02/05/2008 01/05/2008 25/04/2008 31/3/2008 31/12/2007 KYD BRÜT REPO 306.21 306.09 %0.04 %4.77 %0.29 %0.08 %5.24 İMKB 100 BİLEŞİK ENDEKSİ 244.83 244.73 %0.04 %4.97 %0.27 %0.08 %4.87 İMKB 30 ENDEKSİ 43,426 42,664 %1.78 %217 -%0.39 -%0.10 -%21.81 CMB USD SATIŞ 54,068 53,107 %1.81 %220 -%1.04 -%0.52 -%23.26 TCMB EURO SATIŞ 1.2646 1.2778 -%1.03 -%126 -%1.83 -%2.05 %8.56 KYD-30 1.9562 1.9847 -%1.44 -%174.71 -%2.68 -%2.63 %14.12 KYD-182 434.70 434.40 %0.07 %8.40 %0.27 %0.10 %5.20 KYD-365 687.70 687.49 %0.03 %3.72 -%0.12 -%0.06 %4.53 KYD-547 630.34 629.84 %0.08 %9.66 -%0.20 -%0.03 %3.15 KYD-TÜM 136.78 136.71 %0.05 %6.23 -%0.50 -%0.17 %1.77 KYD FX DİBS USD-YTL 591.21 590.74 %0.08 %9.68 -%0.28 -%0.05 %2.69 * Fonların risk düzeyleri, A ve B Tipleri için, kendi aralarında/kategorilerinde değerlendirilmektedir, ** Fon Fiyatları, ilgili tarihte gün sonunda hesaplanan fiyatlar olup ertesi iş günü işlem görmektedir. Kaynak: HSBC Yatırım
Bu Hafta Açıklanacak Veriler ve Önemli Olaylar 5 Mayıs 9 Mayıs 2008 Pazartesi, 5 Mayıs ABD ISM-imalat dışı Nisan (piyasa beklentisi: 49.5) Salı, 6 Mayıs ABD perakende sektörü verileri Çarşamba, 7 Mayıs ABD Bekleyen konut astışları Mart (piyasa beklentisi: -%1.5) ABD Tüketici kredileri Mart (Piyasa beklentisi: 6,000mn) Perşembe, 8 Mayıs Sanayi üretim endeksi Nisan ABD işsizlik başvuruları İngiltere Merkez Bankası politika faizini açıklıyor Avrupa Merkez Bankası politika faizini açıklıyor (piyasa beklentisi: %4.00) Cuma, 9 Mayıs ABD Dış ticaret dengesi Mart (piyasa beklentisi: -$61,000mn) 5
Akbank Şirket Hedef Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Fiyatı Akbank AKBNK.IS 8.60 6.65 %29 3,000 %36 52.8 Rel. Perf. 6.3 10.7-1.6 2006 Değişim (%) 2007/12 Değişim(%) 2008T Değişim(%) 2009T Değişim(%) Piyasa Net Kar 1,600 %11.3 1,994 %24.6 2,120 %32.5 2,569 %21.2 F/K 11.27 9.41 7.76 Özk. Büyük. 7,065 %11.2 10,601 %50.0 12,226 %73.0 13,857 %13.3 Özser. K. 22.58 20.54 19.70 Aktif Büy. 57,273 %9.3 68,205 %19.1 79,810 %39.4 91,237 %14.3 Aktif Kar. 2.79 Kaynak: HSBC Tahminleri, İMKB Akbank hisse fiyatı yılbaşından bu yana piyasa paralelinde %31 geriledi. Banka bu zayıf fiyat performansı sonucunda 2008 yılı tahminlerimizle 8.2x F/K ve 1.4x PD/DD çarpanları üzerinden işlem görmektedir. Global finansal piyasalarda son haftalarda iyice su yüzüne çıkan endişeler, ABD de resesyon kaygıları ve bu gelişmelerin likidite koşulları ve Türk bankalarının yurtdışı fonlama imkanlarına potansiyel olumsuz etkileri açısından bakıldığında Akbank avantajlı konumda bulunmaktadır. Banka nın yüksek likiditesi ve sermaye fazlalığı, karlılık rasyoları ve getiriler açısından kanımızca baskılayıcı bir faktör olacakken mevcut ekonomik ortamda bir avantaj olarak öne çıkmaktadır. Değişen finansal piyasa dinamikleri öncesi belirlediğimiz hedef fiyat olan 8.6YTL nin oldukça altında işlem gören Akbank için yatırım tavsiyemiz halen Endeksin Üzerinde Getiri şeklindedir. Ancak büyük bankalar içinde likit konumu ve fiyat performansı göz önüne alındığında hissenin bir yatırım fırsatı sunduğu düşüncesiyle haftalık porföyümüzde tutuyoruz. 6
Akenerji Şirket Hedef Fiyatı Hisse Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Fiyatı Ak Enerji AKENR.IS 12.20 10.40 %17 65 %53 2.9 Rel. Perf. 2.3 14.1-6.2 Net Satışlar 434 %7.9 452 %4.1 444 %2.2 493 %11.0 F/K u.d. u.d. 55.45 FVAÖK 1 u.d. -4 u.d. 28 %2,406.2 61 %121.4 FD/FVAÖK u.d. 24.90 11.51 Net Kar -60 u.d. -40 u.d. -25 u.d. 12 u.d. Kaynak: HSBC Tahminleri, İMKB Akenerji, 2007 yılının dördüncü çeyreğinde 5 milyon YTL net kar açıkladı. 2007 yılsonu zararı ise 40 milyon YTL olarak açıklanırken devredilen santrallerin değer düşüklüğü karşılığına göre düzeltilmiş net kar rakamı 5 milyon YTL olarak gerçekleşti (2006 yılsonu: 60 milyon YTL zarar). 2006 yılsonunda 1 milyon YTL olarak gerçekleşen FVAÖK, 2007 yılsonunda 41 milyon YTL (düzeltilmiş) olarak gerçekleşti. Dördüncü çeyrek FVAÖK'ı ise 14 milyon YTL olarak gerçekleşerek çeyreksel bazda %17 arttı. Bir kereye mahsus yazılan değer düşüklüğü karşılıklarına göre düzeltilmiş 2007 sonuçlarına göre Akenerji nin operasyonel olarak başarılı bir yılı geride bıraktığını düşünüyoruz. %10 luk pazar payıyla 'nin önde gelen özel sektör elektrik ve buhar üreticilerinden biri olan Akenerji, TEDAŞ tarafından belirlenen elektrik fiyatlarına endekslenmiş satış fiyatları ve artan doğalgaz fiyatları nedeniyle önceki yıllarda olumsuz etkilenmiştir. Ancak Ağustos 2006 da devreye giren DUY (Dengeleme Uzlaştırma Yönetmeliği) sistemi sayesinde satış fiyatlarındaki geri kalma, bir miktar dengelenerek satış gelirlerine kısmi bir toparlanma sağlamıştır. Ayrıca Ocak 2008 tarihinden itibaren 5 yıldır zam yapılmayan elektrik fiyatlarına sanayi şirketleri için %12 oranında zam yapılmış olup doğalgaz fiyatları da yine Ocak 2008 tarihinden itibaren %6.5 oranında zamlanmıştır. Bu gelişmeler Akenerji için net olarak olumlu olup DUY satışlarındaki artışla beraber 2008 in ilk çeyreğinde marjları oldukça olumlu etkileyecektir. Uzun vadede liberalleşmesini beklediğimiz Akenerji nin enerji piyasasında artan yatırımlarıyla ön plana çıkacağını öngörüyoruz. Öte yandan, şirket tarafından yapılan bilgilendirmede nükleer enerjide knowhow a sahip olan Çek enerji grubu CEZ ile görüşmelerin yılın ilk yarısında sonlanacağı açıklandı. Endeksin Üzerinde Getiri önerimiz ve 12.20 YTL lik hedef hisse fiyatıyla Akenerji yi yaklaşan elektrik dağıtım ve üretim özelleştirmelerinde aktif rol oynayacağını düşündüğümüz ve enerji sektörüne ilişkin olumlu beklentilerimize paralel olarak haftalık portföyümüzde tutuyoruz. 7
Bank Asya Şirket Hedef Fiyatı Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Bank Asya ASYAB.IS 11.50 8.95 %28 300 %44 6.087 Rel. Perf. 2.8-2.7-9.4 Net Kar 146 %54.4 221 %51.2 254 %73.8 337 %32.4 F/K 12.00 11.61 8.77 Özk. Büyük. 633 %111.9 854 %35.0 1,408 %122.6 1,707 %21.2 Özser. K. 29.78 22.49 21.62 Aktif Büy. 4,179 %60.0 6,260 %49.8 8,713 %108.5 10,669 %22.4 Aktif Kar. 3.50 Kaynak: HSBC Tahminleri, IMKB Bank Asya 2007 yılı karı olarak geçtiğimiz yılın %51 üzerinde 221mn YTL kar açıkladı. Açıklanan rakam %29.8 özsermaye verimine denk gelmekte. Diğer yandan açıklanan kar daha önceki piyasa beklentisi olan 209mn YTL ve de HSBC beklentisi olan 212mn YTL nin üzerinde gerçekleşti. Beklenti kar rakamı ile açıklanan kar rakamı arasındaki en önemli fark bankanın beklentiler üzerinde açıkladığı diğer faaliyet gelirleri rakamı oldu. Bilanço tarafındaki gelişmelere baktığımızda bankanın kredi ve mevduat rakamlarını sırasıyla yıllık %56 ve %47 oranında arttırarak 4.3 milyar YTL ve 4.7 milyar YTL ye çıkarttığını görüyoruz. Her iki büyüme rakamı da sektör büyüme rakamlarının oldukça üzerinde gerçekleşmiş oldu. Banka sermayesi de geçtiğimiz yıl yüksek karlılık nedeniyle %35 oranında artarak 854 milyon YTL ye ulaşırken, sermaye yeterlilik rasyosu yılsonu itibariyle %14.87 olarak açıklandı. Hatırlanacağı üzere, Basel II ye uyum süreci içinde gayrinakdi kredilerin risk ağırlıklarının 2008 yılı başından itibaren arttırılacağı için, Bank Asya nın sermaye gereksinimi artmış ve banka geçtiğimiz Ocak ayında 2008 yılı içinde 300mn YTL lik bedelli sermaye arttırımı yapacağını açıklamıştı. Sermaye arttırımı sonrasında banka nın sermaye yeterlilik rasyosunun %12 nin üzerinde sağlıklı bir seyir izleyeceğini düşünüyoruz. Bank Asya hissesi Mart ayı başından bu yana piyasanın oldukça altında bir performans gösterirken, bunda sermaye artırımı haberinin olumsuz etkisi olduğunu düşünmekteyiz. Geçtiğimiz haftalarda yeniden Endeksin Üzerinde Getiri tavsiyesi vermiş olduğumuz Bank Asya yı geçtiğimiz dönemdeki zayıf performansını önümüzdeki dönemde telafi edeceğini düşündüğümüz için haftalık portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz. 8
BİM Şirket Hedef Fiyatı Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay BİM BIMAS.IS 133.00 119.00 %12 25 %48 1.0 Rel. Perf. 11.4 13.5 24.3 Net Satışlar 2,222 %32.8 2,978 %34.1 3,990 %79.6 5,231 %31.1 F/K 27.06 21.53 16.49 FVAÖK 105 %40.8 161 %53.2 206 %96.5 262 %27.2 FD/FVAÖK 16.25 13.67 10.60 Net Kar 72 %138.3 108 %50.7 136 %89.4 178 %30.6 Kaynak: HSBC Tahminleri, IMKB BİM in 2007 net karı %51 artış göstererek 108.5 milyon YTL ile hem HSBC nin 97 milyon YTL hem de piyasa beklentisi olan 94 milyon YTL nin üstünde geldi. 2007 net satışları ise 2 milyar 978 milyon ile %34 artış göstererek HSBC nin tahminiyle (2 milyar 987 milyon YTL) paralel piyasa beklentisinden (2 milyar 951 milyon YTL) ise bir miktar yukarıda gelirken 4Ç net satışlar bir önceki yıla göre %31 artış gösterdi. FVAÖK ise beklenenden yüksek Brüt Kar Marjının da etkisiyle 161 milyon YTL ile hem HSBC nin (144 milyon YTL) hem de piyasanın (141 milyon YTL) beklentilerinin üzerinde geldi. Şirket in kısa vadedeki riskleri perakende sektörü lideri Migros un satışı ve olası bir perakende yasası olarak gözükmektedir. BİM in şu an ulaştığı büyüklük ve kendi formatında önemli bir rakibi bulunmamasından dolayı Migros un satış sürecinden çok fazla etkilenmesini beklemiyoruz. Migros un indirim mağaza zinciri ŞOK un yaklaşık 400 mağazalık büyüklüğüne karşılık BİM in 1.800 ü aşan mağaza portföyü Migros un satışından sonra da rekabet açısından çok büyük bir baskıya maruz kalmayacağının göstergesidir. Perakende yasasının ise henüz hazırlık aşamasında olmasından ve yasaya tabi mağaza büyüklüklerinin henüz tam olarak netleşmemesinden dolayı şirketin kısa vadede riske maruz kaldığını düşünmüyoruz. BİM in organize perakendeciler arasında olası bir yasadan mağaza satış alanlarının küçüklüğü (400m2-600m2 arası) ve esnek faaliyet yapısı sayesinde daha az etkilenmesini bekliyoruz. BİM in kısa vadede hızlı büyümesini devam ettirmesini ve hem mağaza başına düşen müşteri sayısını hem de müşteri başına düşen sepet büyüklüğünü artırmasını bekliyoruz. Şirket 2008 deki büyümesinin 2007 dekinin altında gerçekleşmeyeceğini ve 2008 yılında 300 ün üzerinde mağaza açıp satışların %35 civarında büyümesini beklediklerini açıkladı. BİM in özellikle gıda perakendeciliğine odaklanmış olmasından dolayı eskiden olduğu gibi gelecekte de makroekonomik koşullardaki bozulmalardan fazla etkilenmesini beklemiyoruz. Şirketin defansif bir sektörde agresif bir şekilde büyüme potansiyelinin henüz hisse fiyatına yansımadığını düşünüyor ve haftalık portföyümüzde tutuyoruz. 9
Hürriyet Şirket Hedef Fiyatı Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Hürriyet Gzt. HURGZ.IS 4.08 2.24 %82 421 %40 8.8 Rel. Perf. -1.8 3.1-23.8 Net Satışlar 632 %8.1 914 %44.5 1,124 %77.7 1,246 %10.9 F/K 8.25 7.97 5.68 FVAÖK 136 %19.8 188 %38.0 249 %82.3 298 %19.9 FD/FVAÖK 6.72 5.65 4.35 Net Kar 104 %18.9 94 -%9.6 120 %15.1 168 %40.2 Kaynak: HSBC Tahminleri, IMKB Hürriyet'in dördüncü çeyrek karı beklentilerin altında kalırken FVAÖK rakamı beklentilere paralel geldi. Dördüncü çeyrek net karı 9 milyon YTL ile geçen yıla göre %34 azalırken, 94 milyon YTL olarak açıklanan 2007 yılı net karı yıllık bazda %10 düştü ve hem HSBC beklentisi olan 116 milyon YTL'nin hem de piyasa beklentisi olan 119 milyon YTL'nin altında kaldı. Öte yandan, dördüncü çeyrek FVAÖK'ı yıllık bazda %164 yükselirken 62 milyon YTL olarak gerçekleşti. 2007 yılı FVAÖK'ı ise geçen yıla göre %41 artarak 194 milyon YTL olarak gerçekleşti. 2007 yılı FVAÖK'ı HSBC beklentisi olan 185 milyon YTL ye ve piyasa beklentisi olan 188 milyon YTL'ye paralel gerçekleşti. Net kar önemli ölçüde artan amortisman ve itfa paylarından olumsuz etkilendi. Gerçekleşen net karın zayıf olmasına rağmen, operasyonel karlılık açısından beklentilerin karşılandığını düşünüyoruz. Global ekonomideki çalkantıların ve Mart 2008 de baş gösteren artan yurtiçi politik riskin Hürriyet için beklediğimiz güçlü performansı geciktirebileceğini düşünüyoruz. Görüşümüze göre, Eylül 2007 den bu yana süren faiz indirimlerinin tüketici talebindeki olumlu etkisi ve bunun reklam harcamalarına olumlu yansıması ekonomisindeki gelişmelere bağlı olarak bir süre duraklayabilir. Ayrıca, önceki öngörümüzden daha ihtiyatlı olarak faizlerin bir süre sabit kalacağını bekliyoruz. Öte yandan, Hürriyet in en büyük rakibi olan Sabah Gazetesi nin el değiştirmesi de 2008 yılında sektörü etkileyen gelişmelerden biri olacak. Sabah ın rekabet stratejisi açısından yeni sahibi Çalık Grubu tarafından nasıl konumlanacağı ise ilerleyen dönemlerde belirlenecek. Rekabet koşullarındaki olası değişiklik satış ve pazarlama maliyetlerinde baskıya neden olabilir. Ancak, Hürriyet ve uluslararası iştiraki TME deki maliyet azaltma önlemlerinin Hürriyet in 2008 yılındaki performansını iyileştirmede rol oynayacağını düşünüyoruz. Çalışan sayısının azaltılmasının Hürriyet e olumlu etkilerinin önümüzdeki çeyreksel dönemlerde görüleceğini düşünüyoruz. Yurtiçi piyasadaki zayıf beklentilere rağmen, TME deki sağlıklı büyüme ve bunun Hürriyet in 2008 mali tablolarına olan artan katkısının olumlu olduğunu düşünüyoruz. Hürriyet için 4.08 YTL hedef değer biçiyor ve %82 yukarı potansiyel öngörüyoruz. Hissenin yılbaşından bu yana İMKB-100 e kıyasla oldukça geride kalmış olmasının yatırımcılar açısından bir fırsat yarattığını düşünüyoruz. 10
Koç Holding Şirket Hedef Fiyatı Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Koç Holding KCHOL.IS 6.00 4.44 %35 1,746 %20 31.7 Rel. Perf. 1.4 7.7 0.7 Net Satışlar 49,389 %102.8 51,429 %4.1 54,624 %10.6 57,638 %5.5 F/K 3.35 5.68 4.62 FVAÖK 3,827 %92.7 4,422 %15.6 4,999 %30.6 5,669 %13.4 FD/FVAÖK 1.35 1.48 1.41 Net Kar 561 -%6.2 2,295 %309.3 1,351 %141.0 1,664 %23.1 Kaynak: HSBC Tahminleri, IMKB Tüpraş ın alımının ardından Koç Holding'in portföyü faiz hareketlerine ve iç talebe daha az duyarlı hale gelmiş ve nispeten daha defansif bir yapıya kavuşmuştur. Ancak Koç Holding in daha dengeli hale gelen portföy yapısı ile 'nin büyüme potansiyelinden en iyi faydalanacak şirketlerden biri olmaya devam ettiğini düşünüyoruz. Geçtiğimiz iki yılda holding bünyesine katılan Tüpraş ve Yapı Kredi Bankası, holding in portföyündeki iç talebe dayalı sektörlerin (otomotiv ve dayanıklı tüketim) ağırlığını azaltmış ve aynı zamanda kanımızca konsolide karlılığa ilişkin görünümünün de güçlenmesini sağlamıştır. Koç Holding 2008 de kombine cirosunda %10, faaliyet karlılığında ise %10-20 civarında büyüme öngörmektedir. Yılın ilk çeyreğinde bir daralma yaşamayan şirket, aksine %5 civarında bir büyüme gözlemlediğini açıklamıştır. Yapı Kredi Sigorta nın satış çalışmalarını sürdürmekte ve diğer yandan da mevcut işkollarında başta otomotiv olmak üzere büyüme odaklı yatırımlarına devam etmektedir. Öte yandan, Migros ve Koç-Allianz satışlarından elde edilecek 2 milyar dolarlık kaynaklarla 900 milyon dolar olan net borç pozisyonu 1.1 milyar dolar artıya geçecektir. Enerji özelleştirmelerinin ivme kazandığı bir ortamda iyi bir zamanlama ile gerçekleşeceğini düşündüğümüz bu satışlar Koç Holding'e yönelik beklentileri artırarak net aktif değer iskontosunun daralmasını sağlayabilir. Bu görüşler ışığında, hedef net aktif değerine (NAD) göre %41 iskontolu işlem gördüğünü hesapladığımız Koç Holding'in %10 gibi bir iskonto hak ettiğine inanıyor ve haftalık portföyümüze ekliyoruz. 11
Şişecam Şirket Hedef Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Fiyatı Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Şişe Cam SISE.IS 2.65 1.94 %36 1,006 %37 5.0 Rel. Perf. 3.0 6.8 17.2 Net Satışlar 2,761 %24.3 3,228 %16.9 3,553 %28.7 3,818 %7.4 F/K 7.17 6.20 6.22 FVAÖK 645 %17.4 708 %9.8 889 %37.8 935 %5.2 FD/FVAÖK 3.42 3.06 3.07 Net Kar 199 u.d. 278 %39.4 322 %61.3 320 -%0.3 Kaynak: HSBC Tahminleri, IMKB Dünyanın önde gelen cam üreticilerinden olan Şişecam Holding, Türk cam pazarında tekel konumunda olup, aynı zamanda dünyanın ilk on üreticisinden biridir. Holding'in temel faaliyet konuları düzcam, cam ev eşyası, cam ambalaj ve hammadde olarak da soda ve krom bileşiklerinin üretimidir. İş Bankası %66 pay ile Holding in en büyük ortağı konumundadır. Şişecam Grubu'nun düzcam iştiraki olan Trakya Cam, orta-uzun vadede düzenli iniş sinyali veren Merkez Bankası borçlanma faizi oranı sayesinde artacak inşaat talebi ve otomotiv üretimi ile yükselecek satış hacmiyle olumlu bir görünüm sergilemektedir. Cam ambalaj kolu olan Anadolu Cam da canlanmasını beklediğimiz özel tüketim talebi ve yeni yatırımlarla desteklenen Rusya'daki gelişime açık pazar payı ile güçlü bir şirket olarak öne çıkmaktadır. Önümüzdeki dönemde artması beklenen doğal gaz fiyatlarının ve serbestleştirilecek olan elektrik piyasasının enerji maliyetleri üzerindeki olumsuz etkisinin, endüstriyel üretim yapan şirketler üzerinde marj baskısı oluşturmasını beklerken, Şişecam'ın enerji maliyetlerinin daha uygun olduğu Rusya gibi coğrafyalarda kapasite artırımına gitmesinin grubu cazip kıldığına inanıyoruz. Hisse performansı olarak son dönemde iştiraklerinin oldukça gerisinde kalan ve NAD'ine göre iskontolu işlem gören Şişecam'ı haftalık portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz.. 12
Tav Havalimanları Şirket Hedef Fiyatı Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay TAV TAVHL.IS 12.80 8.95 %43 242 %19 3.6 Rel. Perf. 3.7 19.3 9.9 Net Satışlar 694 %45.3 866 %24.7 1,186 %36.9 1,299 %9.5 F/K u.d. 24.15 17.28 FVAÖK 62 %19.3 387 %525.6 574 %48.3 600 %4.6 FD/FVAÖK 19.97 10.61 8.84 Net Kar -107 u.d. -68 u.d. 84 u.d. 107 %26.5 Kaynak: HSBC Tahminleri, IMKB TAV Havalimanları Holding, halka arzı sonrası İMKB de işlem görmeye başladığı Şubat 2007 den bugüne kadar işlettiği/işleteceği havaalanı portföyüne Tunus Manastır, Tunus Enfidha, Gürcistan Batum ve son olarak da Antalya-Gazipaşa olmak üzere dört yeni proje katmıştır. Böylece, TAV ın portföyündeki havaalanı sayısı halihazırda işlettiği İstanbul Atatürk, Ankara Esenboğa, İzmir Adnan Menderes (dış hatlar terminali) ve Gürcistan Tiflis göz önünde bulundurulduğunda toplamda sekize ulaşmıştır. Öte yandan, şirket 2007 yılı Nisan ayı içerisinde ihalelerine katıldığı Antalya Havalimanı, Ürdün Queen Alia Havalimanı ve büyük rekabete sahne olan 2007 Temmuz ayındaki İstanbul Sabiha Gökçen Havalimanı ihalelerinden sonuç alamamıştır. Yatırımcıların esas anlamda odaklandığı bu ihalelerin (Antalya ve özellikle Sabiha Gökçen) rakip firmalar tarafından kazanılması, TAV hisselerine yönelik beklentilerde bir boşluk yaratmış ve fiyat baskısı oluşturmuştur. Bu baskıya halka arz sonrası ana sermayedarlar için 180 günlük satış yasağının ( black-out ) 23 Ağustos itibarıyla dolması, şirketin beklentilerin üzerinde gelen 2007 9 aylık ve 2007 yılsonu zararı ve Maliye Bakanlığı ile yaşanan vergi ihtilafları eklenmiş ve hisse fiyatının halka arz fiyatının oldukça altına inmesine neden olmuştur. Ancak gelinen değerleme seviyesinde TAV hissesi için aşağı yönlü risklerin azaldığını (özellikle vergi uzlaşmaları ile) buna karşılık şirketin TL nin değer kaybetmekte olduğu bir dönemde ağırlıklı dövizden oluşan gelir yapısı ile defansif bir hisse olarak öne çıkacağını düşünüyoruz. Havalimanı portföyünü genişletme çalışmaları çerçevesinde şirket önümüzdeki haftalarda yeni anlaşmalara imza atabilir (ortağı B&B nin sahip olduğu Çek Cumhuriyeti ndeki Pilsen, Almanya daki Lahr havalimanları gibi). Daha önemli olarak şirket Abu Dhabi havalimanı projesinde son üçe kalmıştır. İki aşamalı değerlendirme sürecinin ilk aşamasına 14 Mart ta tek başına katılan TAV ın teklifi yeterli görülen üç tekliften birisi olarak seçilmiş ve şirket ikinci ve son aşamaya teklifini vermek üzere davet edilmiştir. İkinci aşamanın yaklaşık 1.5 ay süren ilk aşamaya kıyasla daha uzun bir süreç olabileceğini düşünüyoruz. İhalenin galibi havalimanındaki mevcut üç terminale ek olarak dördüncü ve daha büyük bir terminal inşa edecek ve tüm terminalleri belirlenecek süre boyunca işletecektir. Toplam büyüklüğü 4-5 milyar dolar civarında olan projede TAV ın şansının devam ediyor olması hisseye olan ilgiyi canlandırabilir. Bu görünüm ışığında cazip bir risk/getiri profili sunduğuna inandığımız TAV Havalimanları Holding i haftalık portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz. 13
Tofaş Şirket Hedef Fiyatı Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Tofaş TOASO.IS 7.00 4.80 %46 500 %24 3.5 Rel. Perf. 1.6 0.9-15.9 Net Satışlar 3,054 %20.1 3,571 17% 5,878 92% 6,035 %2.7 F/K 13.82 8.68 7.73 FVAÖK 188 %0.0 254 35% 558 197% 604 %8.1 FD/FVAÖK 9.70 5.64 5.31 Net Kar 82 -%42.3 176 115% 280 242% 314 %12.2 Kaynak: HSBC Tahminleri, IMKB Tofaş ın 2007 Mayıs ayında piyasaya sürdüğü Linea modelinin ardından Aralık ayı başında hafif ticari araç modeli olan Minicargo yu da pazara sunmuş olması, şirket karlılığının 2008 in başından itibaren hızla artmasını sağlayacaktır. Bu iki modelin üretiminin Tofaş ın yıllık üretim kapasitesi olan 200,000 adedi 360,000 e çıkarmasını ve kapasite kullanımını %75 lerden %90 ların üzerine yükseltmesini bekliyoruz. Bunun yanı sıra Tofaş, mevcut durumda toplam satışlarının %65-70 ini oluşturan Doblo modelinin yeni versiyonunu üretmek için Fiat ile nihai anlaşmayı imzalamıştır. Mevcut modele kıyasla çok daha karlı olması beklenen yeni araç 370 milyon euro yatırım ile 2009 üçüncü çeyrekten itibaren devreye girecektir. Dolayısıyla, 2009 yılından itibaren Tofaş ın marjlarına ve karlılığına bir katkının da bu araçtan gelmesini bekliyoruz. Tofaş ın 2007 yılında %7.5 olarak gerçekleşen FVAÖK marjının 2008 sonunda %9.5, 2009 yılı sonunda ise %10 a yükseleceğini tahmin ediyoruz. Böylelikle şirket nin en karlı otomotiv üreticisi olan Ford Otosan ın %11 civarında bulunan FVAÖK marjına yaklaşmış olacaktır. Tofaş ın satışlarını 2008 de %65, FVAÖK ını %108 ve net karını da %59 artırmasını bekliyoruz. 7.00YTL hedef değer ile Tofaş ın bir yatırım fırsatı sunduğuna inanıyoruz. Endeksin Üzerinde Getiri önerisi ile önerdiğimiz Tofaş ı haftalık portföyümüzde tutuyoruz. 14
Yapı Kredi Şirket Hedef Fiyatı Hisse Fiyatı Artış Pot. (%) Hisse Adedi Halka açıklık Günlük Ort. İşlem hacmi İMKB-100 2 Hafta 1 Ay 3 Ay Yapı Kredi YKBNK.IS 3.64 2.84 %28 3,427 %24 68.7 Rel. Perf. 0.0-1.2 6.0 Özk. Büyük. 3,344 %99.4 4,904 47% 6,262 87% 7,595 %21.3 F/K 14.44 10.15 7.61 Net Kar 512 u.d. 709 95% 998 95% 1,332 %33.5 Özser. K. 17.20 17.17 19.23 Aktif Büy. 48,887 %104.8 50,353 3% 62,699 28% 74,409 %18.7 Aktif Kar. 1.05 Kaynak: HSBC Tahminleri, IMKB Yapı Kredi Bankası 2007 yılı bilançosuna göre 50.3 milyar YTL aktif ve 25.8 milyar YTL toplam kredi rakamıyla bankacılık sektörünün en büyük beşinci bankasıdır. Banka Koçbank ile birleşmesi sonrasındaki yeniden yapılanma sürecini tamamlamak üzere. Yapı Kredi Bankası, bankanın sigortacılık alanındaki faaliyetlerinin elden çıkarma ve ortaklık da dahil olmak üzere yeniden organize edilmesi amacıyla iki yabancı kuruluştan finansal danışmanlık hizmeti almak suretiyle çalışma yapılmasına karar verdi. Bu haberi Yapı Kredi açısından olası satış durumunda serbest sermayeyi arttıracağı için olumlu olarak görmekteyiz. Yapı Kredi nin Yapı Kredi Sigorta da %74 direk, %93.9 dolaylı hissesi bulunmakta. Yapı Kredi Sigorta nın 28 Nisan 2008 kapanış değeri 800mn dolar civarında olup, sektördeki son sigorta şirketi satışları yaklaşık 750mn dolar ila 1 milyar dolar arasında satış bedeli aralığına işaret etmekte. Diğer yandan banka 2008 yılı başından bu yana bankacılık sektörü hisseleri arasında en düşük performansı gösteren hisselerden biri olarak göze çarpmakta. Bu düşük performansın da piyasa beklentileri altında açıklanan 2007 yılsonu kar rakamından kaynaklandığını düşünmekteyiz. Kötü 2007 kar rakamı sonrasında olumsuz beklentilerin sona erdiğini ve Yapı Kredi Sigorta satış sürecinin hisse için gerekli katalizör etkisini yaratacağını düşündüğümüz için Yapı Kredi Bankası nı haftalık portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz. 15
Araştırma Bölümü Cenk Orçan Araştırma Müdürü HSBC Portföy Yönetimi A.Ş. cenkorcan@hsbc.com.tr Bülent Yurdagul Araştırma Müdürü HSBC Yatırım Menkul Değerler A.Ş. bulentyurdagul@hsbc.com.tr Dr Murat Ülgen Baş Ekonomist HSBC Portföy Yönetimi A.Ş. muratulgen@hsbc.com.tr Esra Erişir Ekonomist HSBC Portföy Yönetimi A.Ş. esraerisir@hsbc.com.tr Eylem Ünal Stratejist HSBC Özel Bankacılık eylemunal@hsbc.com.tr Tamer Şengün Müdür Yardımcısı HSBC Portföy Yönetimi A.Ş. tamersengun@hsbc.com.tr Pınar Ceritoğlu Yönetmen HSBC Portföy Yönetimi A.Ş. pinarceritoglu@hsbc.com.tr Erol Hullu Yönetmen HSBC Portföy Yönetimi A.Ş. erolhullu@hsbc.com.tr Levent Bayar Yönetmen HSBC Portföy Yönetimi A.Ş. leventbayar@hsbc.com.tr Çağan Örsun Stajyer HSBC Portföy Yönetimi A.Ş. caganorsun@hsbc.com.tr Bu rapor HSBC Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ( HSBC ) tarafından yalnızca de yerleşik müşterilerini bilgilendirmek amacıyla düzenlenmiştir. Raporun HSBC ile ilişkili bir kuruluşun müşterisi tarafından alınması durumunda bilgilerin kullanılabilirliği alan kişi ve bu kuruluş arasındaki akdi ilişkiye tabi olacaktır. Bu rapor, yalnızca yenilikler ve olaylara karşı ilk tepki olarak hazırlanmış olup; araştırma tavsiyesi olarak görülmemelidir. Burada yer alan yatırım bilgi yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar portföy yönetim şirketleri mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu rapor, ayrıca, herhangi bir yatırım aracının alımı ya da satımı için davet, teklif veya tavsiye yerine geçmemektedir. Bu nedenle sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapordaki bilgiler HSBC nin güvenilirliğine inandığı sağlam kaynaklardan derlenmiştir. Ancak bilgilerin doğruluğu bağımsız olarak teyit edilmemiş olup. HSBC bilgilerin doğruluğu ve bütünlüğü konusunda garanti vermemekte ve doğabilecek hatalarda sorumluluk üstlenmemektedir. Belirtilen görüşler HSBC Araştırma Bölümü ne ait olup önceden belirtilmeden değişiklik yapma hakkı saklıdır. HSBC ve ilişkili kuruluşlar. ve/veya bu kuruluşlarda çalışan personel araştırma raporlarında sözü edilen (veya ilişkili) menkul kıymetlere yatırım yapabilir ve zaman içerisinde pozisyonlarını değiştirebilir. HSBC ve ilişkili kuruluşları bu raporda sözü edilen (veya ilişkili) menkul kıymetleri satın alma taahhüdünde bulunmuş olabilir. bu menkul kıymetleri kayıtlı piyasalarda alıp satabilir ve sözü edilen şirketlere yatırım bankacılığı veya aracılık hizmetleri verebilir. Araştırma raporlarında yer alan bilgiler ve görüşler raporun hazırlandığı sırada geçerli olan vergi oranlarını temel almakla birlikte. bu oranlar zaman içinde değişkenlik gösterebilir. Geçmiş performans gelecekte sergilenecek performans hakkında belirleyici olmayabilir. Yatırımların veya getirilerin değeri artabileceği gibi azalabilir ve yatırılan anaparanın altına da düşebilir. Araştırma raporunda bahsi geçen yatırımlarda kullanılan para birimi ile raporun ulaştığı yerlerde kullanılan yerel para biriminin farklı olması durumunda döviz kurlarındaki değişimler o yatırımın değer fiyat ya da getirisinde olumsuz etkiler yaratabilir. Etkin bir piyasası bulunmayan yatırım araçları söz konusu olduğunda yatırımların likidite edilmesi değer tespiti ya da taşınan riskin boyutlarına ilişkin güvenilir bilgilere ulaşmak açısından zorluklar oluşabilir. Bu raporda yer alan bilgilerin bir kısmı ya da tamamının kopyası çıkarılamaz ya da dağıtılamaz.