Şubat Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi

Transkript

1 Şubat 2015 Her bireyin kendi koşullarını iyileştirmeye yönelik doğal çabaları, dışarıdan yapılacak herhangi bir yardımdan çok daha yararlıdır ve toplumda refah ve servetin artması için yeterlidir. Adam SMITH

2 Şubat 2015 GÖRÜNÜM Ekonomi Kasım ayında, Türkiye nin de dahil olduğu yükselen piyasalara portföy girişleri güçlü seyrederken, global piyasalardaki risk iştahı, Ekim ayındaki uluslararası piyasalarda yaşanan ciddi oynaklığın ardından güçlü bir şekilde arttı. Başta petrol olmak üzere, emtia fiyatlarında ise düşüş süreci devam etti. Kasım ayında TÜFE %0,18 ile beklentilerin (%0,24) bir miktar altında kaldı. Böylece yıllık enflasyon %8,96 dan %9,15 e yükseldi. Yılın 2. çeyreğinde büyüme %2,1 ile beklentilerin (%2,7) altında gerçekleşti. 1Ç14 büyüme rakamı ise %4,3 ten %4,7 ye revize edildi. 1Y14 de dış talebin yüksek katkısıyla büyüdüğümüzü görüyoruz. 3Ç14 büyüme verisi 10 Aralık ta yayınlanacak. Dış ticaret açığı Ekim ayında beklentilerin altında gerçekleşti. Beklenti 6,7 milyar dolarken, gerçekleşme 6,3 milyar dolar oldu. Özellikle enerji ve altın ithalatında azalma var. Buna göre de yıllık 46,7 milyar dolar olan Eylül sonu cari açığımızın, Ekim itibariyle 45,5 milyar dolara kadar gerileyeceğini hesaplıyoruz. Yıl sonu cari açık beklentimiz 45 milyar dolar sonu için de benzer şekilde 43 milyar dolarla çalışıyoruz OVP sinde; 2014 yılında bütçe açığı GSYH nin %1,4 ü (24,4 milyar TL) ve faiz dışı fazla da GSYH nin %1,5 i (25,8 milyar TL) olarak belirleniyor. Finansal Piyasalar Yurt içi piyasalarda enflasyonun düşeceği ve TCMB nin politika faizinde indirime gideceği beklentisi oldukça güçlü. Ayrıca Hazine Müsteşarlığı nın 2015 yılı itfa ve borçlanma rakamının 2014 yılına göre önemli ölçüde azalacak olması da arz baskısını ortadan kaldıracağı için tahvil piyasasını destekleyen diğer bir unsur. Kısa vadede mevduatın yatırımcılar için daha cazip olduğunu görsek de, faiz indirimi beklentileri nedeniyle orta vadede tahvil pozisyonu taşımanın da iyi bir seçenek olduğunu düşünüyoruz. Cari dengenin ve enflasyonun düşen petrol fiyatları ile iyileştirme göstermesini bekliyor, bu görünümün TCMB yi faiz indirimine götürebileceğini düşünüyoruz. Bu durum, petrol fiyatları ile desteklenen TL deki momentumun da kısmen zayıflamasına yol açacaktır. Gelişen ülke kurlarının genelinde artan oynaklığın ise TL de de baskı yaratabileceğini düşünüyoruz. Hisse piyasalarında 2015 yılının ilk işlemleri oldukça volatil bir ortamda gerçekleşiyor. Yıla başlarken ECB etkisiyle Avrupa hisse piyasalarının görece olumlu ayrışmasına tanık olsak da, Yunanistan kaynaklı belirsizliklerin yeniden gündeme gelmesi bu yöndeki eğilimi zayıflatmış durumda. Hisse performansları açısından FED izlenen bir diğer başlık konumundayken, FED Başkanı nın Şubat ayı içerisinde yapması beklenen sunum bu paralelde yakından izlenecek. TCMB ye ilişkin beklentilerde oluşan belirsizlik, petrol fiyatlarındaki toparlanma ve TL de artan oynaklık temel anlamda düzeltme sürecini etkileyen faktörler olsa da, bulunduğumuz seviyelerde tepki alımlarının gündeme gelebileceğini düşünüyoruz

3 Şubat Ocak MAKROEKONOMİ Enflasyon Aylık enflasyon Ocak ayında %1.1 ile %0.74 olan piyasa beklentisinin üzerinde gerçekleşti. Böylece yıllık enflasyon önceki %8.17 seviyesinden %7.24 e geriledi (piyasa beklentisi %6.9 idi). Ocak ta yurtiçi üretici fiyatları enflasyonu ise önceki yıllık %6.4 ten %3.3 e geriledi. (önümüzdeki vadede enflasyondaki hızlı düşüş beklentimiz destekliyor) Yıllık çekirdek enflasyon (I) önceki %8.7 seviyesinden %8.6 a geriledi. Ocak enflasyonun beklentilerden yüksek gelmesinde gıda ve alkolsüz içecekler fiyatlarının (olumsuz hava koşulları sebebiyle) aylık bazda %3.5 yükselmesi etkili (bu kalemdeki yıllık enflasyon %11 e geriledi) Enflasyonun yılın 2. çeyreğinde %6 lara doğru, yıl içinde ise %5-6 bandına doğru kayacağı yönündeki görüşümüzü koruyoruz sonu enflasyon beklentimiz ise %6.5 seviyesinde. Yıllık enflasyonun önceki aya göre 93 baz puan azalması ile beraber, TCMB nin daha önce belirttiği 4 Şubat ta ara PPK toplantı düzenlemesi için gerekli koşul gerçekleşmedi (100 baz puan düşüş) ve Banka sitesinde PPK enflasyon görünümünü 24 Şubat toplantısında detaylı bir şekilde ele alacaktır açıklaması yaptı. 24 Şubat ta gerçekleşecek PPK toplantısında, beklentimiz: Banka nın politika faizinde (1 haftalık repo) ölçülü bir şekilde, 75 baz puan indirime gitmesi (faizin %7.75 ten %7.00 e çekilmesi) Koridorun üst bandında sınırlı, 25 baz puan faiz indirime gidilmesi, % ten %11.00 e Alt bantta da 100 baz puan indirimle faizin mevcut %7.5 ten %6.5 e çekilmesi Diğer Otel-Lokanta Eğitim Eğlence-Kültür Haberleşme Ulaştırma Sağlık Ev Eşyası Konut-Kira Giyim-Ayakkabı Alkollü İç-Tüt Gıda-Alkolsüz Enflasyon (yıllık, %) TÜFE Yİ-ÜFE Enflasyon alt Kalemlerin katkısı (yıllık, puan) -0,2 0,2 0,2 0,1 0,2 0,2 0,4 0,6 0,7 0,9 1,2 2,7-1,0 0,0 1,0 2,0 3,0 3

4 2008Ç1 2008Ç2 2008Ç3 2008Ç4 2009Ç1 2009Ç2 2009Ç3 2009Ç4 2010Ç1 2010Ç2 2010Ç3 2010Ç4 2011Ç1 2011Ç2 2011Ç3 2011Ç4 2012Ç1 2012Ç2 2012Ç3 2012Ç4 2013Ç1 2013Ç2 2013Ç3 2013Ç4 2014Ç1 2014Ç2 2014Ç3 2008Ç1 2008Ç2 2008Ç3 2008Ç4 2009Ç1 2009Ç2 2009Ç3 2009Ç4 2010Ç1 2010Ç2 2010Ç3 2010Ç4 2011Ç1 2011Ç2 2011Ç3 2011Ç4 2012Ç1 2012Ç2 2012Ç3 2012Ç4 2013Ç1 2013Ç2 2013Ç3 2013Ç4 2014Ç1 2014Ç2 2014Ç3 Şubat Ocak MAKROEKONOMİ Büyüme 2014 ün 3. çeyreğinde büyüme yıllık %1.7 ile beklentilerin (%2.9) oldukça altında gerçekleşti. Böylece yılın ilk üç çeyreğinde büyüme yıllık %2.9 oldu. 3Ç büyüme verisinin detaylarına bakarsak: 1.7 lik büyümenin 0.7 puanı iç talepten, 2.5 puanı dış talepten kaynaklanırken, stokların çok yüksek, 1.5 puan, düşürücü etkisi var. (stokların etkisi piyasa beklentisinden oldukça yüksek olduğundan büyüme rakamı beklentilerin altında kaldı Tüketim tarafında yıllık %1 artış var, özel tüketim neredeyse aynı kalırken, kamu harcamaları yıllık %6.6 artıyor Yatırımlar tarafında ise yıllık %0.4 daralma var. Kamu %2 daralırken özel sektör aynı kalmış. Önceki dönemlerde özel sektör yatırımlarının gene zayıf seyretmekteydi. Üretim tarafına bakarsak yine 3. Çeyrekte tarım yıllık %5 daralırken, sanayi %2.7, hizmetler ise %3.1 artış göstermiş. Yılın ilk üç çeyreğindeki büyümeye bakarsak; yıllık %2.9 luk büyümenin 1.2 puanı iç talepten, 2.7 puanı dış talepten kaynaklanırken, stokların 1 puan düşürücü etkisi var. Üretim tarafında ise gene tarımın yıllık %3 daralması etkili. Sanayi yıllık %3.8 büyürken, hizmetler %4.2 artmış durumda yılı için önceki %2.5 luk tahminimizi korurken, 2015 yılı için %4 büyümeyi rahatlıkla erişilebilir buluyoruz yılında %2.5 olan büyüme beklentimizin 0.5 puanı iç talep katkısından, 3.0 puanı ise dış talep katkısından gelirken; stokların 1.0 puan azaltıcı etkisi olacak yılı içinse %4 lük büyüme tahminimizde iç talebin toplam büyümeye katkısını 3.0 puan, stok değişiminin katkısını ise 1.0 puan hesaplıyoruz. Dış talep katkısını ise 0 kabul ediyoruz. Büyüme beklentimize ilişkin en önemli yukarı yönlü risk dış talep katkısının şu an düşündüğümüzden yüksek gerçekleşmesi. Bu durumda büyüme de %4 ün üzerinde gerçekleşir (4) (8) (12) (16) (20) 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0-5,0-10,0-15,0 Büyümenin Kompozisyonu (katkı, puan) iç talep dış talep stok değişim GSYH büyüme İç Talep Bileşenleri (katkı, puan) kamu özel sektör 4

5 Şubat Ocak MAKROEKONOMİ Dış Denge Dış ticaret açığı Aralık ayında 8.5 milyar dolar olurken, 2014 bütününde 84.5 milyar dolar oldu. Aralık ayında ihracat yıllık %1.2 artarak 13 milyar dolar, ithalat ise %5.6 daralarak 21.8 milyar dolar oldu yılında ise, ihracatımız yıllık %4 artarak 158 milyar dolara ulaşırken, ithalatımız ise %3.7 daralarak 242 milyar dolar oldu. Bu dönemde, Avrupa ya olan ihracatımız yıllık %9 artarken, ihracatımızdaki yavaşlamada özellikle Afrika/Ortadoğu ve Asya ya olan ihracatımızdaki daralma rol oynadı. Dış ticaret verisi, Aralık ayında yaklaşık 7 milyar dolar cari açığa işaret ediyor yılını tahmin ettiğimiz gibi milyar dolar (GSYH %5.6 civarı) cari açık ile tamamlıyor olacağız. Avrupa da yaşanan durgunluğun ihracat rakamlarımıza ilerleyen vadede bir miktar daha yansıması olası. İhracat performansındaki bu düşüş 2015 yılı için yapmış olduğumuz görece düşük cari açık tahminlerimize dahil edilmiş durumda. Hesaplamalarımızda, enerji fiyatlarında gözlenen azalmanın etkisinin, Avrupa daki yavaşlamanın olumsuz etkisinden daha güçlü olmasını bekliyoruz yılında cari açığın 39 milyar dolar olmasını bekliyoruz (GSYH %4.6). D Cari Denge (12 aylık, milyar dolar) Dış Ticaret Performansı (büyüme, yıllık) İhracat İthalat 5

6 MAKROEKONOMİ Bütçe Aralık ayında bütçe 11.3 milyar TL açık verirken, faiz dışı denge ise 9.8 milyar TL açık verdi. Ocak-Aralık dönemine baktığımızda, bütçe 22.7 milyar TL (yaklaşık GSYH %1.3) açık verirken, faiz dışı fazla 27,5 milyar TL (yaklaşık GSYH %1.6) oldu. Böylece, 2014 yılında bütçe performansı dönemini kapsayan OVP de hedeflerine kıyasla daha iyi gerçekleşti. Ekim 2014 de yayınlanan OVP de 2014 yılında bütçe açığının GSYH nin %1.4 ü (24,4 milyar TL) ve faiz dışı fazlanın da GSYH nin %1,5 i (25.8 milyar TL) olması hedeflenmişti yılına girerken ise (OVP de) bu hedefler bütçe açığında 33.2 milyar dolar (GSYH %1.9) ve faiz dışı fazlada ise 18.8 milyar TL (GSYH %1.1) olması şeklindeydi. Bu dönemde harcamalardaki yıllık 10% artışa karşılık, gelirlerdeki yıllık artış %9 civarında. Faiz dışı giderlerin yıllık %11 büyüdüğü bir ortamda, vergi gelirlerin bunun bir miktar altında, yıllık %8 büyüdüğünü gözlemliyoruz. Bütçe (milyar TL) Aralık Ocak-Aralık Değ Değ. Harcamalar 50,0 50,2 0% 408,2 448,4 10% Faiz Hariç Harcama 48,0 48,7 1% 358,2 398,2 11% Personel Giderleri 6,3 7,1 14% 96,2 110,4 15% Mal ve Hizmet 8,5 8,7 2% 36,4 40,7 12% Cari Transferler 14,6 15,2 4% 148,7 162,3 9% Faiz Harcamaları 2,0 1,4-27% 50,0 49,9 0% Gelirler 32,7 38,9 19% 389,7 425,8 9% Genel Bütçe Gelirleri 30,0 36,8 23% 375,6 409,2 9% Vergi Gelirleri 26,8 30,8 15% 326,2 352,4 8% Vergi dışı Gelirler 3,2 6,0 89% 49,4 56,8 15% Bütçe Dengesi -17,3-11,327-35% -18,5-22,7-22% Faiz Dışı Denge -15,3-9,879-36% 31,5 27,5-13% 6

7 PİYASALAR Tahvil-Bono Piyasası: TCMB nin bu ay gerçekleştirdiği para politikası kurulu toplantısında politika faizinde 50 baz puanlık indirim gerçekleşti ve %8,25 olan politika faizi %7,75 e düştü. Yeni yılın ilk ayına %8,12 bileşik faiz ile başlayan gösterge tahvil faizi PPK kararından sonra Mayıs 2013 ten bu yana ilk defa %7 bileşik faiz seviyesinin altında işlem gördü. Merkez Bankası nın gerçekleştirdiği enflasyon raporu sunumunda Başkan Başçı nın enflasyonda 1 puandan fazla düşüşün olması halinde ara toplantı ile politika faizini indirebiliriz açıklaması ardından da %6,60 bileşik faiz seviyesine kadar gerileyen gösterge faiz, açıklanan enflasyon verisinde istenilen düşüş sağlanmaması ardından ara toplantı yapılmayacağı açıklaması ile tekrar yükselişe geçti. USDTL kurunun 2,46 seviyelerine kadar yükselmesi ve kur üzerindeki baskı nedeniyle Ocak ayı sonuna doğru tekrar %7 bileşik seviyelerine yakın işlemler gerçekleşti. 10 yıllık tahvil faizi de Ocak ayını %7,10 bileşik faiz seviyelerinden kapattı. Bu gelişmeler ile tamamlanan Ocak ayından sonra 24 Şubat taki PPK ile faiz indirimlerinin devam edeceği beklentisi nedeniyle gösterge tahvil ve daha kısa vadedeki tahvillerdeki olumlu görüşümüzü koruyoruz. 2 yıl ve daha kısa vadedeki tahvillerdeki yükselişleri de alım fırsatı olarak değerlendirmeye devam ediyoruz. Eurobond Piyasası: Avrupa Merkez Bankası nın ayda 60 milyar Euro luk bir parasal genişleme paketi açıklaması ve FED in gerçekleştirdiği FOMC toplantısından çıkan faiz artışı için sabırlı olunacağı ifadesinin devamı Türk Eurobondları için de olumlu olmaya devam ediyor. Bununla beraber rekor seviyelerde bulunan Alman tahvilleri ile Türk Eurobondları arasındaki getiri farkı da oldukça yüksek. Bu nedenle EUR cinsi Türk Eurobondlarında alım öneriyoruz. USD cinsi Eurobondlar için ise uzun vadeleri cazip bulmuyoruz, ancak arası vadelerin alım için daha uygun olduğunu düşünüyoruz. Döviz Piyasaları: ABD de 4Ç14 büyüme verisi %2.6 ile beklentilerin altında kalsa da, hem FED faiz kararı metninde hem de Bej Kitap ta görülebileceği üzere, FED yönetiminin büyüme rakamlarından memnun olduklarını anlıyoruz. Diğer taraftan Ocak ayı verilerinin de teyit ettiği üzere, istihdam piyasasındaki toparlanma trendini sağlıklı bulan yönetim, enflasyondaki gerilemenin enerji fiyatlarına bağlı olduğunu kabul ediyor ve faiz artırımı konusundaki sabırlı duruşunu koruyacaklarını belirtiyorlar. FED in sabırlı duruşuna rağmen doların GOÜ kurları karşısındaki değerlenme eğilimini koruduğunu görüyoruz. Majör kurlar karşısında kısmen değer kaybı yaşanmış olsa da dolar endeksindeki yükseliş eğiliminin korunduğunu düşünüyoruz. Enflasyon rakamlarının ardından, Banka ara toplantıya gerek olmadığına karar verse de, piyasadaki faiz indirimi beklentileri ve buna bağlı olarak TL üzerindeki baskı sürüyor. Şubat ayı toplantısında TCMB nin faiz indirimine gidebileceğini değerlendiriyoruz. Bu durumunda TL üzerindeki baskının da sürebileceğini düşünüyoruz. Kur üzerindeki oynaklığın azalması durumunda ise 2,40 bölgesine yaşanabilecek bir geri çekilmeyi olası görüyoruz. 7

8 DÖVİZ MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY 8

9 DÖVİZ ILIMLI TAKTİK PORTFÖY 9

10 DÖVİZ BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY 10

11 TL MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY 11

12 TL ILIMLI TAKTİK PORTFÖY 12

13 TL BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY 13

14 HİSSE SENEDİ PİYASASI Hisse piyasalarında 2015 yılının ilk işlemleri oldukça volatil bir ortamda gerçekleşiyor. Yıla başlarken ECB etkisiyle Avrupa hisse piyasalarının görece olumlu ayrışmasına tanık olsak da, Yunanistan kaynaklı belirsizliklerin yeniden gündeme gelmesi bu yöndeki eğilimi zayıflatmış durumda. Buna karşılık 2015 yılı getirileri bazında MSCI Avrupa endeksi %5.5 lik prim ile halen ABD nin önünde yer alıyor. ABD hisse piyasalarında ise zayıf bilanço performansı ve FED beklentileri yılın ilk işlemlerinde etkili olurken, MSCI ABD endeksi yılın başından bu yana yatay eğilime sahip. ABD de ise Aralık ayında FED in tahvil alım miktarını azaltmasıyla ABD hisse piyasalarının görece zayıfladığını görmüştük. Tahvil alım miktarının azalması sonrasında ABD endeksleri zirvelerini yeniden test edemezken, FED in aksiyonlarının belirleyici olmaya devam etmesini bekliyoruz. Faiz artırım kararının ötelenmesi halinde ABD hisse endekslerinde mevcut zirveler üzerinde kalıcı olunması ihtimalini zayıf buluyor, seri olmayacak faiz artırımıyla birlikte yeni zirvelerin test edilmesinin mümkün olabileceğini düşünüyoruz. FED Başkanı Yellen ın Senato da bu ay yapacağı sunum gerek ABD hisse piyasaları gerekse de gelişmekte olan piyasalar açıdan bu paralelde yakından izlenecektir. Petrol fiyatlarındaki tepki yükselişi Ukrayna belirsizliğinin gündemden düşmemesine karşın Rusya hisse piyasasında toparlanma sağladı. MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar (MSCI GOP) endeksinin yılın başından bu yana %2.9 luk primine karşılık, MSCI Rusya endeksi %22.7 lik primiyle görece güçlü seyir izledi. Gelişmekte olan ülke piyasaları içerisinde hükümet değişikliği sonrasında kreditörle olan görüşmelerin henüz sonuca ulaşamadığı Yunanistan ise olumsuz ayrışan piyasa konumunda. MSCI Yunanistan endeksi %14.4 lük değer kaybıyla yılın başından bu yana en fazla değer kaybeden hisse piyasası konumunda. Dolayısıyla gerek Avrupa hisse piyasaları performansı gerekse de ülke riski açısından Yunanistan kaynaklı haber akışı önümüzdeki dönemde de önemini koruyor olacak. Mevcut global görünümde 20 Ocak tarihindeki Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısından bu yana Türk hisse senedi piyasası, gelişmekte olan piyasalara göre zayıf performansa sahip. Yılın başından bu yana MSCI Türkiye endeksi MSCI GOP endeksine göre 9 bp daha kötü performans sergiledi. MSCI Türkiye endeksinin 1 yıl ileriye dönük F/K değerlemesi bazında MSCI GOP endeksinde göre iskontosu ise %12 ye ulaştı. TCMB ye ilişkin beklentilerde oluşan belirsizlik, petrol fiyatlarındaki toparlanma ve TL de artan oynaklık temel anlamda düzeltme sürecini etkileyen faktörler olsa da, bulunduğumuz seviyelerde tepki alımlarının gündeme gelebileceğini düşünüyoruz. Geçtiğimiz ay yayınladığımız bültende BİST adına yükselişlerde hisse pozisyonlarının azaltılması yönünde tavsiye vermiştik. Mevcut görünümde ise ilk aşamada 87,000-88,000 aralığına olmak üzere tepki yükselişi potansiyeli paralelinde pozisyon açılabileceğini düşünüyoruz.. Bununla birlikte olası tepki alımlarına karşın 87,000-88,000 aralığının aşılamaması halinde düzeltme sürecinin ilk aşamada 83,500-84,000, ardından 80,000-81,000 aralığına yönelik devam etmesi beklenebilir. 14

15 MODEL PORTFÖY HİSSELERİ Emlak Konut GYO: Emlak Konut un bu yıl başarıyla tamamladığı ihaleler sonrasında, ortalama ihale çarpanı 1.95x e ulaştı. Geniş arsa portföyü göz önüne alındığında, Şirket başarılı gelir paylaşımı modeli ile değer yaratmaya ve temettü dağıtmaya devam edecektir yılında Emlak Konut 5.34mlr TL değerinde 10,032 bağımsız ünite satışı gerçekleştirdi. Böylece Şirket 2014 yılını 10,000 hedefinin üstünde tamamladı. Şirket 2015 yılında ise 12,000 bağımsız bölüm satmayı hedeflemektedir. Emlak Konut ikincil halka arzda elde ettiği geliri kullanarak, 2014 yılında 3.6mlr TL değerinde arsa satın aldı. Arsa satın almaları sonrasında, Şirket in 3Ç14 sonunda 1.03mlr TL düzeltilmiş net nakdi bulunmaktadır. Şirket mevcut durumda portföyünde bulunan 9.5mn metrekare arsa stokunun ihaleleri ile büyümesini sürdürecektir. Eregli Demir Çelik: EREGL nin cazip temettü politikasının hisse performansını destekleyeceğini düşünüyoruz. Erdemir son 4 yılda istikrarlı şekilde temettü ödemesi gerçekleştirmiştir ve ortalama kar dağıtım oranı %73 tür. BİST te yer alan şirketler içinde temettü politikasıyla öne çıkan Erdemir in cazip temettü politikasına önümüzdeki dönemde de devam etmesini bekliyoruz için kar dağıtım oranı tahminimiz %85, hisse başına 0.40TL temettüye ve %9 temettü verimliliğine işaret etmektedir. ArcelorMittal in elindeki %12 lik Erdemir hisselerini satmama taahhüdü Nisan 2014 te bitmiş olması yatırımcıların temkinli olmalarına neden olurken, yüksek temettü beklentilerinin bu baskıyı azaltabileceğini düşünüyoruz. Düşmeye devam eden hammadde maliyetleri, entegre çelik üreticilerinin elektrik ark ocağı ile üretim yapanlara göre rekabet avantajı, demir çelik sektörünün 2015 te olumlu görünüme sahip olması ve de cazip temettü verimliliği ile Erdemir in güçlü performansının devam edeceğini öngörüyoruz. Erdemir döviz bazlı gelirlere sahip olması nedeniyle TL deki değer kaybından da olumlu etkilenmektedir. Halkbank: Halkbank son 3 ayda bankacılık endeksinin %5 altında performans gösterirken, yılbaşından bugüne ise toparlanmayla beraber bankacılık endeksinin %8 üzerinde performans gösterdi yılının son döneminde bankacılık endeksinde yaşanan ralliye katılamamasının en önemli nedeni; 3Ç de kaydedilen takipteki kredinin önümüzdeki dönemde ek provizyon yükünü getirmesi ve katılım bankacılığı nedeniyle yapılan sermaye artırımıdır. Takipteki kredilerin ve bedelli sermaye artırımının şu ana kadar fiyatlandığını düşünüyoruz. Yılın ilk yarısında düşen enflasyona faizin eşlik edeceğini ve bu durumun TL ağırlığı yüksek bankaları destekleyeceğini düşünüyoruz. Bu bankaların en başında da Halkbank geliyor. Ayrıca, yılın ilk yarısında sigorta biriminin satışı da sonuçlanacak, bu konuda önemli bir katalizör. Dolayısıyla, temel anlamda bir sıkıntı olmamakla birlikte haber akışına duyarlı olan hissede yavaş hareketin yaşanması veya belli dönemlerde baskı olmasının normal olduğunu düşünüyoruz. Halkbank 2015T 6.9x F/K ve 1.0x F/DD ile benzerlerine göre oldukça ucuz. F/K anlamında sektöre olan iskontosu ise %27. Pegasus: Yakın geçmişteki başarılı performansını göz önünde bulundurduğumuzda Pegasus un tercih edilebilir bir oyuncu olduğunu düşünüyoruz. Sektördeki düşük penetrasyon, Şirket in azimli büyüme planları ve etkili maliyet yönetimi gibi faktörler de bu görüşümüzü desteklemektedir. Düşük fiyatlı havayolu segmentinde lider olan ve tüm sektörde ise ikinci sırada yer alan Pegasus, GSYİH deki artıştan ve cazip demografik yapıdan en fazla faydalanacak şirketlerden birisi olacaktır. GSYİH büyümesi Türkiye nin demografik yapısının özellikleri indirimli havayolu taşımacılığı segmenti için gayet olumludur. İstanbul Sabiha Gökçen i ana aktarma merkezi olarak kullanan şirket, noktadan noktaya uçuşlar gerçekleştiren klasik indirimli havayolu taşımacılığı şirketlerinden ayrışmaktadır. Pegasus un düşük maliyet yönetimi, genç filosu, dakikliği, yüksek kullanım oranı ve düşük işgücü maliyetleri gibi faktörler Şirket in CASK seviyesinin oldukça düşük seviyelerde kalmasını sağlamaktadır. Ayrıca, düşen petrol fiyatları Şirket için olumludur yılları arasında Şirket in net satışlarda %18, FVAKÖK te %21 ve net karda %24 yıllık büyüme gerçekleştirmesini bekliyoruz. Şirket 3Ç14 te tahminlerin biraz üzerinde satış geliri açıklarken; FVAÖK rakamı piyasa beklentisinin yaklaşık %35 üzerinde gerçekleşmiştir. 15

16 MODEL PORTFÖY HİSSELERİ Tekfen: Tekfen İnşaat ın ana faaliyet bölgelerinde düşük petrol fiyatları nedeniyle bir ekonomik yavaşlama beklense de, Tekfen Holding in uzun süredir beklenen projeleri alması ve tarımsal sanayi iş kolunun yeni yatırımlarının 2Y15 te etkilerinin görülmesi ile hissenin olumlu etkilenmesini bekliyoruz. Tekfen Holding in bağlı ortaklığı Tekfen İnşaat, Libya projesi ile ilgili olarak tüm hak, alacak ve varlıkların tazmini amacıyla Uluslararası Tahkim yoluna müracaat edilmesi kararı aldı. Şirket bu işlemden dolayı 4Ç14 finansallarında 83mn ABD$ zarar yazacaktır. Bir defaya mahsus zararın etkisi ile Şirket in 4Ç14 te 139mn TL net zarar açıklamasını bekliyoruz. Zarar beklentisinin büyük ölçüde fiyatlandığını ve mevcut hisse fiyatının cazip alım fırsatı sunduğunu düşünüyoruz. Şirket in 2015 yılında toplam 1.2mlr ABD$ tutarında iş alacağını öngörüyoruz. Taahhüt segmentinin 2015 yılında FVAÖK marjının %7.5 olacağını öngörüyoruz. Tarımsal sanayi segmenti, 9A14 te satış fiyatı - hammadde dengesindeki pozitif değişim ile beklentileri aşmıştır yılında yeni yatırımların olumlu etkisi görülecek olsa da, yüksek baz etkisinden dolayı grubun FVAÖK marjının 1 puan daralacağını öngörüyoruz. Türk Hava Yolları: Geçtiğimiz yıllarda THY, hizmet kalitesi ve rekabetçilik faktörlerine önem vererek kendini ayrıştırdı. İstanbul un coğrafi avantajı ve Avrupa lı rakiplerine göre daha düşük olan işgücü giderleri THY nın rekabetçiliğini artırmaktadır. Büyüyen bir uluslararası aktarım merkezi olan İstanbul, THY nin transit yolcu sayısını ve filo (özellikle dar gövdeli uçaklar) ve koltuk kapasitesi kullanım oranlarını artırmasını sağlamaktadır. Genç bir filoya (ortalama 7 yıl) sahip olan THY, marka tanınırlığını ve kapasitesini artırarak yüksek kalite hizmet sunan ve görece daha yaşlı filolara sahip AB havayolu şirketlerinden pazar payı kapma potansiyeline sahiptir. THY bu sene 56mn yolcu sayısı ve %79 doluluk oranı ile kapatmayı hedefliyor. Şirket in 2014 te %15, 2015 te %11 kapasite artışı öngörümüz göz önüne alındığında, doluluk oranlarını makul seviyelerde tutmak ve pazar payı kazanma politikası çerçevesinde yolcu getiri verimliliğinde bir miktar daha daralma olmasını bekliyoruz. Ayrıca, düşen petrol fiyatları Şirket için olumludur. Şirket 3Ç14 te piyasa tahmini olan 1,114mn TL net karın ve bizim tahminimiz olan 948mn TL net karın üzerinde 1,373mn TL net kar açıklamıştır. Şirket in satış gelirleri beklentilerin hafif üzerinde gelirken; FVAÖK marjı piyasa beklentisinin yaklaşık 3.3 puan üzerinde gerçekleşmiştir. Trakya Cam: Trakya Cam ı büyüme, rekabet gücünü artırma ve yeni yatırımlarla kapasite artırım stratejilerinin yanı sıra, güçlü talebin desteklediği daha iyi bir fiyatlama ortamına sahip olmasından dolayı beğeniyoruz. Şirket in yurtiçindeki güçlü konumu ve %70 pazar payı dikkate alındığında, yüksek GSYH büyümesinin ve düşük faiz ortamının, düz cam talebini destekleyeceğini ve güçlü talebin Şirket in fiyatlandırma gücünü olumlu etkileyeceğini düşünüyoruz. TRKCM maliyet artışlarını güçlü talebin desteği ile fiyatlarına yansıtabilmiş ve ürün fiyatlarını yılbaşından bu yana %18 artırmıştır. TRKCM ın 2014 yılını %18.2 FVAÖK marjı ile tamamladıktan sonra, 2015 yılında da güçlü performansının gelirlerindeki yıllık %23 artış ve 19.1% FVAÖK marjıyla devam etmesini öngörmekteyiz. Öte yandan Şirket in 4Ç14 karının, 2.66mn Soda hissesi ve 14.3mn Paşabahçe hissesi satışları sebebiyle oluşacak bir defaya mahsus gelirlerden dolayı önemli ölçüde artmasını bekliyoruz. TRKCM ın toplam üretim kapasitesi 2.5mn ton olup, yatırımların tamamlanması ile birlikte Şirket in toplam üretim kapasitesi 2013 yılına göre %45 artacaktır. Vakıfbank: Vakıfbank ın 2015 yılında %12.1 ile sektöre paralel bir özsermaye karlılığına sahip olacağını düşünüyoruz. Ancak büyük bankalara göre F/DD olarak iskontosu şu anda %26; bu iskonto karlılığın yukarı gitmeye başlamasıyla kapanacaktır. Vakıfbank TL faizlerdeki aşağı yönlü hareketten TL ağırlıklı bilanço yapısı nedeniyle en pozitif etkilenecek bankadır. Vakıfbank ın net faiz marjının 2015 yılında 15 baz puan artmasını bekliyoruz. Ayrıca, son dönemde gerçekleşen Mastercard ve Visa hisselerinin satışının, çekirdek sermayeyi artırması ve orta vadeli büyümeyi desteklemesini bekliyoruz. Grup II kredilerindeki 2014 yılında yaşanan azalmadan dolayı, 2015 yılında aktif kalitesi adına önemli bir risk unsuru görmüyoruz. İkincil halka arzın kısa vadede olasılığını düşük buluyoruz. Vakıfbank 2015T 0.9x F/DD ile işlem görmekte olup, bu seviye kapsamımızdaki bankalar içerisinde en düşük çarpan seviyesidir. 16

17 Şubat Ocak MODEL PORTFÖY PERFORMANS Model Portföy Performans - 5 Şubat 2015 Hisse Portföye alınma tarihi Portföydeki gün sayısı Nominal Getiri BIST 100'e görece getirisi 12 Aylık Hedef Fiyat Potansiyel EKGYO % 5.9% % EREGL % -6.5% % HALKB % 5.7% % PGSUS % -14.1% % TKFEN % 0.0% % THYAO % 29.1% % TRKCM % 3.3% % VAKBN % 8.8% % Model Portföy Performans* Model Portföy getirisi (son değişiklikten itibaren)** -1.3% BIST 100 getirisi (son değişiklikten itibaren) -1.9% Model portföy görece getirisi (son değişiklikten itibaren) 0.6% Model Portföy getirisi (YBB) 0.1% BIST 100 getirisi (YBB) 0.1% Model portföy görece getirisi (YBB) 0.0% * Model portföy performansı, seçilen hisselere eşit ağırlık verilerek hesaplanmaktadır. ** 16 Ocak 2015'den itibaren Garanti Model Portföy ve BIST 100 endeksi getirileri Model Portfoy BIST

18 UYARI NOTU Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Veri ve grafikler güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş. nin görüşünü yansıtmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Garanti Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. İleti, gönderilen kişiye özel ve münhasırdır. İlave olarak, bu raporun gönderildiği ve yukarıdaki açıklamalarımız doğrultusunda kullanıldığı ülkelerdeki yasal düzenlemelerden kaynaklı tüm talep ve dava haklarımız saklıdır. Garanti Yatırım Etiler Mahallesi Tepecik Yolu Demirkent Sokak No Beşiktaş, İstanbul Telefon: Faks: