Küresel kriz ve Türk ekonomisi

Transkript

1 Türk Bankalarõ 4 Kasõm 2008 Küresel kriz ve Türk ekonomisi Sektörel Bakõş Küresel kredi krizi gelişmiş ülkelerdeki finans sektörünün kamu eliyle kurtarõlmasõ ve yoğun devletleştirmelerle yeni bir safhaya geçti. Bundan sonrasõna dair ufukta görünen global ekonomik yavaşlama ve kredi koşullarõnõn kötüleşmesi. Türk ekonomisi ihracata çok bağõmlõ değil, EMEA içinde ihracat oranõ en düşük ekonomi. Belirleyici dinamik olan iç tüketim talebi ise yaklaşõk üç yõldõr hayli defansif bir modda olduğu için global yavaşlamanõn öldürücü etkileri olmasõ beklenmemeli. Türk banka sektöründe yurtdõşõ fonlamanõn payõ %12, 2009 sonuna kadar yenilemesi gelecek sendikasyon kredileri 12 milyar dolardan az ve büyümenin finansmanõ açõsõndan önemli bir tehdit oluşturmuyor. YTL faizlerinde kalõcõ ve sert bir yükseliş ihtimali, Türk bankalarõnõn bilançolarõndaki aktif-pasif vade uyumsuzluğundan dolayõ en önemli risk unsuru, ancak böyle bir faiz yükselişi görünür ufukta yok için en önemli tehdit kredi büyümesi ve kar momentumunun düşecek olmasõ. Tüketim talebi ve istikrar algõsõnõn göstergesi Lira nõn değeri. Dolar kurunda seviyesinin aşõlmasõ bütün kağõt pozisyonlarõnda stop-loss kriteri olarak izlenmeli. Kasõm- Aralõk dönemi uzun vadeli portföy oluşturmak için acele edilecek bir dönem değil, aşõrõ volatilite sonrasõ oturma süreci beklenmeli. Bankalar içinde büyük bankalarõ ön planda tutmak gerekiyor. Yabancõ sermayeli bankalar ve küçük bankalardan uzak durulmalõ. Bizim favorilerimiz Garanti, İş Bankasõ (C) ve Vakõfbank tahmini defter değerinin altõnda ve karlarõnõn ortalama 4x katõna işlem gören bu hisseler biriktirmeye başlanabilir. Akbank relatif pahalõ, YKB ve Halkbank ise hikayelerini kaybettiler. Uğur Ertürk ugure@ekinvest.com Ekinciler Yatõrõm Menkul Değerler A.Ş. Yõldõz Posta Caddesi, Dedeman Ticaret Merkezi no :52/ Gayrettepe - İstanbul

2 Küresel Kriz ve Türk Ekonomisi Küresel kredi krizi 2007 ortalarõndan itibaren finans sektörü üzerinde baskõsõnõ hissettiriyordu ve esas olarak finansal kaldõraçla oluşmuş olan varlõk fiyatlarõndaki köpüğün sönmeye başlamasõyla tetiklenmişti. Varlõk fiyatlarõnõn yükseliş döngüsünü kaybetmesi, kredilerin geri dönüşü imkansõz hale getirerek gelişmiş ülkelerdeki finans sistemlerini çöküşün eşiğine getirdi. Sistemik çöküşü engellemek için harekete geçen ülkeler çareyi finans sistemini büyük ölçüde devletleştirmekte buldu, ABD finans sisteminin yükümlülük tarafõnõn dörtte üçü devlet garantisi altõna alõndõ. Kriz kaçõnõlmaz olarak likiditenin kurumasõ gibi bir sonuç doğurdu ve hisse senetleri ve emtialar başta olmak üzere likiditesi olan her varlõk sõnõfõnda yoğun bir satõş gerçekleşti- kredili pozisyonlarõ kapamak amaçlõ. Likidite kurumasõ döviz kurlarõ üzerindeki carry-trade pozisyonlarõnda da hõzlõ bir pozisyon kapamaya yol açtõ, özellikle EM para birimleri dolara karşõ kõsa sürede büyük kayõplara uğradõ. Son yedi yõlda bütün likidite artõşõ dolar üzerinden gerçekleşmiş olduğu için her tür pozisyon kapama dolara talep oluşturdu. Ve devasa bir pozisyon kapama talebi kõsa süreye sõkõşõnca bütün EM para birimlerinde az zamanda büyük kayõplar ortaya çõktõ- cari açõk, enflasyon yada faiz hadleri gibi kur seviyeleri için belirleyici olduğu varsayõlan makro dinamiklerin bu fiyatlama esnasõnda tam anlamõyla etkisiz eleman olarak kaldõklarõ görüldü. Gelişmiş ülkelerdeki finans sektörünün kamulaştõrõlmasõnõn ardõndan iflas zinciri kontrol altõna alõnmõş görünüyor, artõk kredi krizinin reel ekonomi üzerindeki etkisi gündeme gelmeye başlayacak- global tüketim talebinde ciddi bir yavaşlama muhakkak. Bu resesif ortamõn fiyatlar özellikle emtia fiyatlarõ üzerinde deflasyonist bir etki yaratmasõ da kaçõnõlmaz gibi görünüyor. Önümüzdeki döneme ilişkin global tablonun Türkiye ekonomisi üzerindeki etkisini iki ana başlõkta toplamak gerekiyor i. global ekonomik yavaşlamanõn üretim/büyüme düzeyine etkisi ii. global kredi daralmasõnõn dõş finansman kanallarõ üzerindeki etkisi Türk hisse senetlerinin orta vadeli trendi bu iki ana faktörün bileşkesi üzerinden oluşacak. Ama yatõrõm ve trading ilkeleri üzerinden vurgulanmasõ gereken önemli noktalar da mevcut; hisse senetlerinin bir süredir ayõ piyasasõ içinde olduğu muhakkak, önceki yerel ve global deneyimler göstermiştir ki, bu piyasadan çõkõş öncelikle blue-chip hisselerle olacaktõr. Ayõ piyasasõnõn hüküm sürdüğü dönemde likiditesi düşük hisselerden ve belli bir piyasa değerinin (100 mn YTL gibi) altõnda kalan küçük sermayeli şirketlerden uzak durmak gerekir, bu nedenle hisse seçiminde yelpazeyi mümkün olduğu kadar dar tutmak durumundayõz.

3 İhracatçõ sektörler kan kaybedecek.. Türkiye nin en önemli ihracat pazarõ olan Avrupa ekonomisinde tüketim talebinin daralmasõ bekleniyor, özellikle tüketim ürünleri ihracatõnda hem miktar hem karlõlõkta ciddi gerilemeler ortaya çõkabilir. Otomotiv, otomotiv yan sanayi, tekstil, beyaz ve kahverengi eşya, demir-çelik AB daralmasõndan olumsuz etkilenecek sektörlerin başõnda geliyor. % EMEA Ülkelerinde İhracat/Gsmh Slovakya Çekya Macaristan Slovenya Bulgaristan Ukrayna Kazakistan Polonya İsrail Rusya Romanya G.Afrika Türkiye Yine de majör ihracat pazarõ Avrupa olan EMEA ülkeleri içinde ihracata en az bağõmlõlõğõ olan ülke Türkiye. Kõsacasõ, Avrupa daki daralmadan en az etkilenecek EMEA ekonomisi Türkiye olacak. Aslõnda bütün EM ekonomileri içinde Türkiye kendine özgü bir büyüme dinamiğine sahip; ne Asya gibi ihracata ne de Brezilya yada Rusya gibi emtia piyasalarõna bağõmlõlõğõ var, Türkiye nin temel büyüme dinamiği iç talep. Aslolan iç tüketim talebi.. İç tüketim, ertelenmiş talebin devreye girdiği canlanmasõndan sonra 2006 ortalarõndan beri oldukça defansif bir kalõp izlemekte Mayõs õndaki kur saldõrõsõndan sonra tüketici harcamayõ kesip dolar biriktirmeye başladõ- haksõz da değildi, yaklaşan CB seçimi üzerinden yükselmesi kaçõnõlmaz iç siyaset riski ve global krizin ayak seslerinin duyulumakta oluşu tüketiciyi savunma hattõna itti. Dayanıklı tüketim mallarına yurtiçi talep * Otomobil 98,7% -2,8% -14,9% -4,2% 8,8% Buzdolabõ 47,1% 4,5% 0,8% -8,0% -2,9% Çamaşõr mak 78,2% -4,6% -2,7% -11,4% -9,7% Bulaşõk mak 101,3% 20,2% 32,7% 25,7% 16,7% *2008 ilk 9 ay Tüketicinin son 2.5 yõldõr harcama yapmak yerine dolar biriktirmiş olmasõ ekonomi için iki yönlü bir koruma sağladõ; hem tüketim temposunda bir köpük oluşmamasõ nedeniyle sert bir tüketim daralmasõnõn önüne geçti, hem de dolar birikimi son global volatilite esnasõnda Lira nõn değeri açõsõndan ciddi bir kalkan oluşturdu. Nitekim Ekim ayõ verileri son kur hareketine yol açan yabancõ çõkõşõ esnasõnda yerli yatõrõmcõnõn 16 milyar dolarõn üzerinde döviz satõşõ yaptõğõnõ gösteriyor. Yerlinin bu tavrõ TCMB ye geniş bir manevra alanõ vererek, herhangi bir rezerv kaybõ riskine girmemesini temin etti.

4 Ekonominin sağlõğõ : Lira nõn değeri.. Türkiye de kriz in anlamõ Lira nõn değer kaybetmesidir Ekim ayõnda Lira nõn dolar karşõsõnda bir ara %35-40 seviyelerine varan değer kaybõ ancak 2006 Mayõs-Haziran dönemindeki kur atağõyla karşõlaştõrõlabilecek bir hareket oldu- ama bir farkla, bu seferki hareket global de-leveraging hareketinin bir parçasõydõ ve iç dinamiklerle alakasõ yoktu. Lira nõn değer kaybetmesinin kriz algõsõna yol açmasõ boşuna değil, çünkü Lira değer kaybettiğinde; i. enflasyonist bir baskõ yaratarak- faizi yukarõ itiyor, ii. tüketicinin alõm gücü düşüyor, büyüme geriliyor, iii. yatõrõm iştahõnõ kesiyor çünkü yatõrõm mallarõ ithalata çok bağõmlõ, iv. şirketler kesiminin döviz açõk pozisyondaki bilançolarõnõ hõrpalõyor. Bu negatif etkilere karşõlõk olarak ihracatçõ sektörlerin bundan faydalanacağõ üzerine bir klişe vardõr ama bu fazla gerçekçi bir argüman değil, ancak tekstil ve turizm gibi maliyet yapõsõnda yurtiçi girdilerin payõ yüksek olan bir kaç emek-yoğun sektör için geçerli. Son yõllardaki ihracat büyümesinin motoru durumundaki sektörler yurtdõşõ rekabetiyle başa çõkmak için belli bir verimliliği tutturmak zorunda ve bu verimlilik düzeyi için yatõrõma bağõmlõ. Yatõrõm girdileri (teknolojik innovasyon, makine-techizat) çok büyük ölçüde ithalatla sağlanõyor, yani Lira nõn döviz karşõsõnda zayõflamasõ bu yatõrõm gereğini tahrip eden bir döngü yarattõğõ için ihracatçõ sektörler için pozitif bir gelişme değil. Türkiye ekonomisinde ithalatta %62 dolar, ihracatta %50 avro ağõrlõğõ var. DTH larõn %58 kõsmõ dolar bazõnda, kalanõ ağõrlõklõ olarak avro. Lira nõn değeri için en doğru sonuca, döviz sepeti üzerinden varabiliriz. Lira õn değeri * Son 5 yıl Son 1 yıl 120 YTL Endeksi 120 YTL Endeksi Ekim 07 Oca 08 Nis 08 Tem 08 Ekim 08 *YTL endeksi : 1.00 dolar avro döviz sepetine karşõ YTL nin değeri Başlangõç değeri = 100 YTL endeksi son 5 yõlõn en düşük değerini test ediyor, uzun vadeli denge değeri üzerinden yaptõğõmõz hesaplama %10 daha değer kaybõ için bir marj olduğuna işaret ediyor. Sonuç olarak dolar/lira kurunda 1.95 seviyesinin geçilmesini her türlü kağõt pozisyonu için stop-loss olarak görüyoruz.

5 Makro Göstergeler T 2009T Gsmh Büyümesi 6,2% 5,3% 9,4% 8,4% 6,9% 4,6% 3,2% 3,0% Tüfe 29,7% 12,7% 9,4% 7,7% 9,7% 8,4% 11,5% 7,0% Gsmh (usd) Kişi Başõ Gelir İhracat (usd) İthalat (usd) Cari Açõk (usd) -0,6-7,5-14,4-22,1-31,9-37,7-48,0-32,0 Cari Açõk (%Gsmh) -0,3% -2,5% -3,7% -4,6% -6,1% -5,7% -6,3% -4,7% Doğrudan Yatõrõm (usd) 1,0 1,3 2,0 8,7 19,1 20,1 12,0 15,0 TCMB Rezervleri (usd) 26,8 33,6 36,0 50,5 61,0 73,3 75,0 80,0 Bütçe Açõğõ (%Gsmh) -11,5% 8,8% -5,2% -1,1% -0,6% -1,6% -1,6% -2,5% Dolar kuru (yõlsonu) 1,66 1,40 1,35 1,35 1,42 1,17 1,60 1,70 Dolar kuru (ortalama) 1,51 1,50 1,43 1,35 1,44 1,30 1,30 1,65 Ekim dalgasõndan sonra başlõca odak global resesyon beklentileri olmaya başladõ ve yabancõ finans kurumlarõ EM ekonomilerine ilişkin büyüme beklentilerinde agresif indirimler yapmakta, bu bağlamda Türkiye için büyüme beklentisi %1.0 ve altõna çekiliyor. Bizim büyüme tahminimiz %3.0- başlõca varsayõmlarõmõz; ihracata dolayõsõyla AB talebine olan nispeten düşük bağõmlõlõk, iç tüketim talebindeki 3 yõldõr sürmekte olan defansif mod un sert bir daralmaya izin vermeyecek olmasõ ve yatõrõmlarõn da nitelik değiştirerek belli bir tempoyu tutturmasõ. İhracatçõ sektörlerdeki yatõrõm iştahõ sert biçimde azalabilecek olsa da, enerji ve tarõm (GAP) yatõrõmlarõ bu boşluğu dolduracak gibi görünüyor. Geçen hafta körfez bölgesinden yatõrõmcõlarõn açõkladõğõ 6 milyar dolarlõk yatõrõm kararõ buna bir örnek. Körfezde özellikle private equity olarak yatõrõm fõrsatõ kollayan çok büyük bir sermaye birikimi mevcut. Enflasyon artõk kimsenin birincil önceliği değil. Global düzlemde üretimde ortaya çõkan ciddi kapasite fazlasõ ve düşmesi kaçõnõlmaz görünen tüketim talebi enflasyonun düşük düzeylerini sürdürmesini sağlayacak- Türkiye de global trendden ayrõ kalmayacak. Son 2-3 yõlda fazlasõyla etkili olan enerji ve gõda kaynaklõ arz-yönlü şoklarõn 2009 da etkisini kaybedeceğini düşünüyoruz, kur zayõflõğõnõn esaslõ etkisi 2008 yõlsonuna kadar yansõmõş olacak, 2009 sonu enflasyon tahminimiz %7. Cari açõkta önemli bir daralma bekliyoruz; hem enerji/emtia fiyatlarõnda bir gerileme trendinin hakim olacak olmasõndan dolayõ hem de ihracat artõş trendinin önemli bir tempo kaybõ yaşayacak olmasõndan. Bu bir çelişki değil, başlõca ihracat sektörlerinde ithal girdi ağõrlõğõ daha fazla, bu sektörlerdeki ihracat artõşõ cari açõğõ azaltma yönünde değil arttõrma yönünde bir etki yaratõyor. Düşük ihracat daha düşük cari açõk anlamõna geliyor, 2009 tahminimiz 32 milyar dolar ve Gsmh ye oran olarak %4.7

6 Bankacõlõk Sektörü Türk Bankalarõ son global krize olabilecek en korunaklõ biçimde girmiş görünüyorlar. Batõda muazzam zararlara neden olan zehirli türev enstrümanlar Türk bankalarõnõn bilançolarõnda hiç yer almõyor- BDDK denetiminin önemi ve faydasõ. %16.7 gibi kuvvetli bir sermaye yeterlilik rasyosu ortalamasõ, %35 düzeyindeki yüksek likidite seviyesi ve %87 lik kredi/mevduat oranõyla Türk bankalarõ için herhangi bir sistemik risk gözükmüyor. Büyümenin finansmanõ anlamõnda yurtdõşõ fonlamaya olan bağlõlõğõ da oldukça düşük Türk bankalarõnõn. 38 milyar dolar civarõndaki yurtdõşõ fonlamanõn toplam içindeki payõ % Bu (mily ar $) Net Dõş Fonlama fonlamanõn çevrilmesi için TCMB gerek Dõş Fonlamanõn Payõ 15% rezerv karşõlõklarõnõ düşürmek, gerek 40 10% döviz piyasasõndaki limitleri artõrmak yoluyla gerekebilecek olan desteği 20 5% vermeye hazõr olduğunu gösterdi. TCMB nin halen 76 milyar dolar rezervi 0 0% bulunuyor. Bu açõdan bakõldõğõnda Türk bankalarõ için temel risk, büyüme ve kar momentumunun düşmesiyle ilgili olacak gibi duruyor. 2006/ / / / / / / / sendikasyon ödemeleri Banka Dönem Tutar (mn $) Garanti Kasõm TEB Kasõm Finansbank Kasõm Finansbank Kasõm Akbank Aralõk Akbank Aralõk YKB Aralõk Vakõfbank Aralõk Vakõfbank Aralõk Alternatifbank Aralõk Önümüzdeki 5 yıl Yõl Tutar (milyar $) , , , , , ,4 Yurtdõşõ fonlamayla ilgili bir yenileme sorunu yaşanmayacak gibi görünüyor, ancak maliyetlerde bir artõş olacak. En son gerçekleşen yenilemelerde bp gibi maliyet artõşlarõ görüldü, bu maliyet artõşlarõ şimdilik çok önemli etkiler yaratacak düzeylerde değil.

7 Türk bankalarõnõn son yõllardaki en güçlü yanõ kuvvetli kredi büyümesi idi sonrasõ yaşanan makro-ekonomik normalleşme ile birlikte ilk defa bir yatõrõm ve kredi kullanma nosyonu gelişmeye başladõ ve 2004 yõlõndan itibaren çok güçlü bir kredi büyümesi ortaya çõktõ ortalarõna kadar yõllõk tempoda %60 üzerinde seyreden kredi büyümesi 2006 dalgasõndan sonra bozulan istikrar algõsõna rağmen hiç %30 altõna gelmedi. Kredi artõşõnõ sürükleyen 100% 80% 60% 40% 20% Kredi Büyümesi Mevduat Büyümesi Kredi/Mevduat 0% Oca.05 Oca.06 Oca.07 Oca.08 segmentin en düşük risk profiline sahip tüketici kredileri olmasõ bu artõşõ daha değerli kõlõyor. Son dört yõldaki çok hõzlõ artõşa rağmen Türkiye de tüketici kredilerinin milli gelire oranõ %8 ve toplam hanehalkõ borçluluğu %11 civarõnda. EM statüsündeki D.Avrupa ülkelerinde %20-25, gelişmiş ekonomilerde ise %60-85 civarõnda seyreden bu oran sektörün kredi büyümesi için hala ne denli güçlü bir potansiyel olduğunu gösteriyor. Büyüme temposunun düşmesi ve bozulan istikrar algõsõnõn bir sonucu olarak 2009 kredi büyüme tahminimizi %28 den %15 e çekiyoruz. YTL fonlama maliyetlerinde bir düşüş olabilir ve bankalar bunu kredi oranlarõna yansõtabilirse kredi büyümesi bunun biraz üstüne çõkabilir, ancak hükümet IMF ile eski usul sert bir stand-by imzalamak durumunda kalõrsa kredi büyümesinin %10-12 civarõna çekilme riski de yüksek. Makro zayõflamanõn yaratabileceği bir diğer risk tahsili gecikmiş alacaklar da görülmesi muhtemel bir artõş. Halen %3 hafif üzerinde seyreden TGA larda aktif kalitesini derinden bozacak anlamda bir artõş beklemiyoruz, çünkü hem işsizlikte sert bir artõş beklentimiz yok, hem de türk bankalarõnõn kredi verme standartlarõ halihazõrda batõlõ finans kurumlarõyla mukayese edilemeyecek kadar sõkõ. Aşõrõ kur riski taşõyor olmasõndan dolayõ zora girebilecek Kobi ler içinse hükümetten bir yardõm paketi çõkmasõ ihtimali yüksek. Bankalar için tek sistemik risk unsuru faizlerde görülebilecek anlamlõ bir yükseliş. Çünkü sistemin en zayõf yanõ vade uyumsuzluğu. Ama eğer önümüzdeki dönemi domine edecek temel dinamik global ekonomik yavaşlama olacaksa, YTL faizlerinde sert ve kalõcõ bir yükseliş ihtimali oldukça düşük. Ekim ayõndaki son kur dalgasõ gösterdi ki, yüksek faiz silahõ de-leveraging tabanlõ bir kur zayõflamasõnõ durdurmak için artõk bir silah değil. TCMB nin bir kur atağõnõ durdurmak için artõk faiz silahõnõ kullanamayacak olmasõ, kur volatilitesi normale döndüğü anda faizleri indirmeye başlayacağõ anlamõna geliyor. Bu paradigma değişikliği nedeniyle 2009 içinde faiz indiriminin boyutu piyasa beklentisinin oldukça üzerinde olabilir.

8 Değerleme Tablosu Hisse Başõ Kar (Ykr) F/K F/K F/DD F/DD Kredi Büyümesi Akbnk ,0 7,5 1,1 1,1 25% 16% Garan ,3 4,5 1,0 0,9 32% 14% İsctr ,1 5,2 0,9 0,8 31% 18% Ykbnk ,9 6,4 1,2 1,1 30% 17% Halkb ,0 4,2 0,9 1,0 30% 15% Vakbn ,7 3,4 0,6 0,5 24% 18% Akbnk Akbank değerleme olarak en pahalõ duran büyük banka hissesi olmasõnõ 2008 boyunca banka endeksine relatif daha yukarda seyretmesi borçlu. Şirketler kesimine açtõğõ döviz kredileri pozisyonu kur zayõflõğõnda problem yaratabilir. YTL tahvil piyasasõndaki yüklü trading pozisyonu da zararda. Ancak BDDK bunlarõ piyasa fiyatõndan değil, iç verim hesabõndan muhasebeleştirmesine izin verdiği için bilançoya yansõmayacak. %20 citi hissesi için üç yõllõk satmama (lock-up) taahhüdü 2009 ilk yarõda doluyor. Değerlemesi diğer bankalara nazaran daha pahalõ, banka endeksinin altõnda bir performans bekliyoruz. Garan Son yõllarda sürekli olarak rakiplerinden daha hõzlõ büyümeyi başaran Garanti, kredi ve komisyon büyümesinin yanõsõra mevduat tabanõnda vadesiz payõnõn yüksek olmasõyla güçlü bir maliyet yapõsõna sahip, kredi/ mevduat oranõnõn yüksekliği bankanõn önceliğini büyümeden karlõlõğa çevirmesi yönünde baskõ yaratõyor. Mayõs- haziran döneminde gerçekleşen bedellinin sulandõrõcõ etkisi, hissenin zayõf 2008 performansõnõn başlõca sorumlusu. Büyük bankalar içinde sürdürülebilir temettü ödeme kapasitesine sahip ilk banka gibi görünüyor. Yüksek faaliyet verimliliği, yüksek özvarlõk karlõlõğõ cazip fiyat çarpanlarõnõ destekliyor, bankalar arasõnda bir numara olarak görüyoruz.

9 İsctr Ykbnk Vakbn Güçlü bir mevduat tabanõna sahip olmasõ ve ortalamanõn altõnda bir kredi/mevduat oranõyla İş Bankasõnõn kriz ortamõnda pazar payõnõ yükseltmesini sağlayacak gibi görünüyor. Yeniden yapõlanma sürecini büyük ölçüde tamamlamõş durumda ve karlõlõk marjlarõnõ sektör ortalamasõna yükseltmeyi başardõ. Cari piyasa değeri üzerinden değerlediği geniş finans-dõşõ iştirak portföyü özvarlõk rakamõnda volatiliteye neden olmasõ bir handikap, ancak cazip değerlemesi ve büyüme potansiyeliyle banka endeksinin üzerinde getiri vadetmeye devam ediyor. Koçbank birleşmesi sonrasõ beklenen verimliliğe ulaşmasõ uzun sürdü, ancak sonunda güçlü bir kar büyümesi ufukta göründü. Bu yõl en önemli hikayesi sigorta iştiraklerini satarak 1.5 milyar civarõnda nakit elde etmesiydi ve değerleme olarak ortalamanõn üzerinde işlem görmesini buna borçluydu ancak kriz sonrasõ bu satõş imkansõz hale gelmiş durumda. Ayrõca büyük ortaklar olan Koç ve Unicredit in durumlarõ endişe kaynağõ olabilir. YKB nin banka ortalamasõnõn altõnda kalacağõnõ düşünüyoruz. Vakõfbank gerek bankacõlõk faaliyet performansõ, gerek hisse performansõ olarak rakiplerinin gerisinde kaldõ. Kamu mevduatlarõnõn azalmasõ ve bazõ büyük şirket kredilerinde sorun çõkabileceği endişesi de buna eklendi. Ancak gelmiş olduğu değerleme bu negatif gelişmelerin fazlasõyla satõlmõş olduğunu gösteriyor karõnõn 3.4, defter değerinin ise sadece 0.5 katõna satõyor olmasõyla hissenin banka endeksinin üzerinde getiri vadettiğine inanõyoruz.

10 Halkb Halkbank güçlü ekonomik büyüme aynõ tempoda devam edebilseydi bundan en fazla göreceli faydayõ sağlayacak banka gibi görünüyordu ama yavaşlama kaçõnõlmaz görünüyor. Fiyat çarpanlarõ oldukça cazip görünmesine rağmen özelleştirme beklentilerinin belirsiz bir geleceğe ertelenmiş olmasõ hissenin en önemli hikayesini baltalamõş oldu. Hisseyi banka endeksine paralel getiri olarak değerliyoruz. Küresel kriz ortamõnda küçük ve orta boy bankalarõn büyüklere karşõ pazar payõ kaybetmesi kaçõnõlmaz görünüyor. Bunu ancak mevduata tam güvence verilmesi değiştirebilir ama küçük bankalarõn kayõplarõnõ telafi etmesi yine de zor bir süreç olur. Ayrõca yabancõ sahipliğindeki Fortis, TEB ve Şekerbank gibiler için ortak riskini satõn almak için makul bir sebep görünmüyor. Tekstilbank ise satõş hikayesini kaybetmiş gibi görünüyor ve mevduat tabanõnda önemli kayõplara uğramõş olabilir. Küçük ve orta boy banka hisselerinden genel olarak uzak durulmasõnõ gerektiğini düşünüyoruz. Katõlõm bankalarõ Asyabank ve Al-Baraka ise Kobi lere yönelik yüksek pozisyonlarõ nedeniyle risk taşõyor. Özellikle Kobi lere açõlmõş döviz kredilerinde sorun yaşayabilirler. Bu aşamada alõm için sadece büyük bankalarõn yugun olduğunu düşünüyoruz. Bu analiz, Ekinciler Yatõrõm Menkul Değerler A.Ş. (Ekinciler Yatõrõm) tarafõndan güvenilir olduğuna inanõlan kaynaklardan elde edilen bilgi ve veriler kullanõlarak hazõrlanmõştõr. Analizde yer alan ifadeler, hiç bir şekilde veya suretle alõm satõm teklifi olarak değerlendirilmemelidir. Ekinciler Yatõrõm bu bilgilerin doğru, eksiksiz ve değişmez olduğunu garanti etmiyor. Bu sebeple, okuyucularõn buradan elde edilen bilgilere dayanarak hareket etmeden önce, bilgilerin doğruluğunu teyit ettirmeleri önerilir ve bu bilgilere dayanõlarak aldõklarõ kararlarda sorumluluk kendilerine aittir. Bilgilerin eksikliği veya yalnõşlõğõndan Ekinciler Yatõrõm A.Ş. hiç bir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrõca Ekinciler Yatõrõm A.Ş. nin çalõşanlarõnõn ve danõşmanlarõnõn, herhangi bir şekilde bilgiler dolayõsõyla ortaya çõkabilecek, doğudan ve dolaylõ zararlarla ilgili herhangi bir sorumluluğu yoktur. Ek olarak, Ekinciler Yatõrõm A.Ş. raporlarõnõn internet üzerinden yoluyla alõnmasõ durumunda virüs, hatalõ gönderim veya diğer herhangi bir teknik sebepten dolayõ alõcõnõn donanõmõna veya yazõlõmõna gelebilecek herhangi bir zarardan dolayõ sorumlu tutulamaz.