1Ç17 Sonuçları Demir-Çelik Sektörü 21 Nisan 2017 Erdemir Beklentilerin üzerinde, oldukça kuvvetli karlılık R. Fulin Önder Analist fonder@sekeryatirim.com Erdemir, 1Ç17 de, satış gelirlerinin TL bazında %63 oranında artmış olması ve FAVÖK marjının oldukça yüksek, %31.3 seviyesinde gerçekleşmesi ile önceki yılın aynı döneminin 5.5x katında, TL 902mn net kar açıklamıştır. Grup un faaliyet ve net karlılığı, büyük ölçüde çelik fiyatlarındaki artışın olumlu etkisiyle, beklentilerimizin ve TL 614mn olan piyasa ortalama net kar tahmininin ve bu dönem için %23.5 oranında bir FAVÖK marjına işaret eden piyasa ortalama FAVÖK tahminlerinin oldukça üzerinde gerçekleşmiştir. Erdemir payları, 1Ç17 finansal performansına dair olumlu beklentiler nedeniyle 1Ç17 sonundan itibaren %5.5 oranında yükselerek BIST100 ün %2.0 üzerinde performans gösterebilmişlerdir. Ancak sonuçların bu olumlu beklentilerin de üzerinde gerçekleşmiş olmasıyla, her ne kadar halihazırda çelik fiyatlarında aşağı yönde bir trend gözlemleniyor olsa da, Grup payları performansını olumlu etkileyebileceğini düşünmekteyiz. FAVÖK marjı %31.3 oranında rekor bir seviyede gerçekleşti Erdemir in toplam satış hacmi, 1Ç17 de yıllık bazda %10.6 ve bir önceki çeyreğe göre %15.0 azalışla, 2.0mn ton olarak gerçekleşmiştir. Ancak, çelik fiyatlarındaki yıllık bazda ortalama %47 oranındaki artışın etkisiyle, Grup un satış gelirleri, US$ bazında %30 yükselerek 1Ç17 de US$ 1,135mn olarak gerçekleşmiştir. TL nin US$ karşısındaki değer kaybı sonucunda ise, Grup un TL bazındaki satış gelirleri, yıllık bazda %63 yükseliş göstererek TL 4,191mn a ulaşmıştır. Erdemir in 1Ç17 satış gelirleri, TL 4,260mn piyasa ortalama tahminlerinin ve TL 4,200mn olan tahminimizin paralelinde gerçekleşmiştir. Ancak, bu dönemde, Grup un FAVÖK marjı, çelik fiyatlarındaki yükselişin etkisiyle ortalama beklentilerin 8 y.p. kadar üzerinde, %31.3 seviyesinde gerçekleşmiştir. Böylelikle Erdemir in FAVÖK ü, hesaplamalarımıza göre TL bazında bir önceki yılın aynı döneminin 4.3x katı kadar, TL1,313 tutarında gerçekleşmiştir. Yassı ve uzun ürünlerden ton başına elde edilen FAVÖK, 1Ç17 de sırasıyla US$ 156/ton (yıllık 3.7x) ve US$ 106/ton a (yıllık 2.4x) yükselmiştir. Böylelikle, Erdemir in net karı, belirgin ölçüde iyileşerek 1Ç17 de TL 902mn olarak, TL 614mn olan ortalama beklentilerin oldukça üzerinde gerçekleşmiştir. Erdemir in kuvvetli bilançosunu ve hâlihazırda düşüş trendine girmiş olan çelik fiyatlarına rağmen, 2017 yılının tamamı için sağlıklı olabilecek karlılık görünümünü takdir etmeye devam etmekteyiz. Beklentilerimizin de üzerinde açıklanan 1Ç17 sonuçları ile Grup için tahminlerimizi revize ederek Erdemir payları için TL 6.30 hedef fiyata ulaşmaktayız. Grup payları üzerindeki TuT tavsiyemizi sürdürmekteyiz. Erdemir payları, tahminlerimize göre 2017T 6.1x ve 11.1x FD/FAVÖK çarpanlarıyla, yurt dış eşleniklerinin sırasıyla 6.1x ve 10.9x çarpanlarına benzer seviyelerde işlem görmektedirler. Erdemir, bugün saat 17:00 de bir telekonferans düzenleyecektir. Tahminlerimizi bu toplantıdaki paylaşımlar ışığında da gözden geçireceğiz. 2015 2016 1Ç 2016 1Ç 2017 2017T F/K 17.5 12.9 20.6 8.7 11.0 FD/FAVÖK 8.8 7.2 10.2 5.2 6.1 FD/Satışlar 1.6 1.7 1.7 1.5 1.3 PD/DD 1.6 1.3 1.8 1.3 1.3 Net Satışlar (TL Mn) 11,915 11,637 2,577 4,191 15,204 Net Kar (TL Mn) 1,126 1,516 164 902 1,843 Hisse Başına Kar (TL) 0.32 0.43 0.05 0.26 0.53 TL US$ Fiyat 5.80 1.59 BİST 100 92,039 25,299 US$ (MB Alış): 3.6380 52 Hafta Yüksek: 5.80 1.60 52 Hafta Düşük: 3.62 1.16 Bloomberg/Reuters Kodu: EREGL.TI / EREGL.IS Hisse Senedi Sayısı (Mn): 2,150 (TL Mn) (US$ Mn) Piyasa Değeri : 20,300 5,580 Halka Açık PD : 9,744 2,678 S1A YBB S1Y TL Getiri (%): 1.7 21.1 36.9 US$ Getiri (%): 0.2 16.8 5.9 BİST 100 Relatif Getiri (%): 0.5 2.8 27.3 Ort. İşlem Hacmi (TL Mn): 71.33 Ort. İşlem Hacmi (US$ Mn): 21.86 Beta 1.03 Yıllık Volatilite (Hisse) 0.32 Yıllık Volatilite (BİST 100) 0.20 Ortaklık Yapısı % Ataer Holding A.Ş 49.3 Halka Açık Kısım 47.6 Erdemir Porföyü 3.1 Toplam 100.0 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 TUT Hedef Fiyat: TL 6.30 Önceki Hedef Fiyat: TL 5.90 2.0 11.20.15 4.20.16 9.20.16 2.20.17 Hisse Fiyatı (TL) BIST Rel. Perf. 170 160 150 140 130 120 110 100 90 80 70 Şeker Yatırım Araştırma
Satışlar, çelik fiyatlarındaki yükselişle US$ bazında %30 oranında artış göstermiştir - Erdemir in 4Ç16 çelik ürünleri satış hacmi, ertelenmiş olan talebin etkisiyle, bir önceki çeyreğe göre %27.0 oranında artarak 2,406bin ton olarak gerçekleşmişti. Bunun devamında, Grup un 1Ç17 toplam çelik ürünleri satışlarında, bir önceki çeyreğe göre %15 oranında, yıllık bazda ise %11 oranında azalış gerçekleşmiş ve toplam satış hacmi 2,045bin ton olarak gerçekleşmiştir. Erdemir, bu dönemde, önceki yılın aynı dönemine göre yıllık %7.4 (bir önceki çeyreğe göre %12.1) azalışla 1,268bin ton sıcak haddelenmiş yassı ürün, yıllık bazda %8.4 (bir önceki çeyreğe göre %5.2) azalışla 459bin ton soğuk haddelenmiş yassı ürün satışı gerçekleştirmiştir. Uzun ürünlerde ise hacim azalışları daha belirgin olarak gerçekleşmiş, 1Ç17 uzun ürünler satış hacmi yıllık bazda %24.7 ve bir önceki çeyreğe göre %34.7 oranında azalarak 300bin ton olarak gerçekleşmiştir. Daha düşük olarak gerçekleşmiş olan satış hacimlerine rağmen, çelik fiyatlarında ortalama olarak yıllık bazda %47 oranındaki artışın etkisiyle Grup un satış gelirleri US$ bazında yıllık %29.8 oranında yükselerek (çeyreksel olarak %0.9 azalışla) 1Ç17 de US$ 1,135mn olarak gerçekleşmiştir. Grup un ortalama sıcak haddelenmiş yassı çelik fiyatları, 1Ç17 de önceki yılın aynı döneminin US$ bazında %51.5 üzerinde (bir önceki dönemin %16.1 üzerinde), US$520/ton olarak gerçekleşmiştir. Soğuk haddelenmiş ve uzun ürün ortalama fiyatları ise önceki yılın aynı döneminin US$ bazında sırasıyla %26.9 ve %33.3 üzerinde (bir önceki döneme göre ise sırasıyla %9.3 ve %13.3 artışla), ortalama US$658/ton ve US$433/ton olarak gerçekleşmiştir. Böylece Erdemir in 1Ç17 deki satış gelirleri US$ bazında önceki yılın aynı dönemine göre %29.8 oranında artarak US$ 1,135mn olarak gerçekleşmiştir. TL nin bu dönemde US$ karşısındaki yaklaşık olarak yıllık bazda %25.5 oranındaki değer kaybı neticesinde de, Erdemir in TL bazında 1Ç17 satış gelirleri, önceki yılın aynı döneminin %62.6 üzerinde (bir önceki çeyreğe göre %13.6 artışla) TL 4,191mn olarak gerçekleşmiştir. Tablo 1: Erdemir, Anahtar performans indikatörleri Çeyreksel Yıllık % 1Ç 2016 4Ç 2016 1Ç 2017 % değişim değişim Üretim ( 000 ton) Sıcak haddelenmiş yassı çelik 1,362 1,319 1,391 5.4% 2.1% Soğuk haddelenmiş yassı çelik 458 393 466 18.6% 1.7% Uzun ürünler 396 440 298-32.5% -24.9% Satışlar ('000 ton) Sıcak haddelenmiş yassı çelik 1,389 1,462 1,286-12.1% -7.4% Soğuk haddelenmiş yassı çelik 501 484 459-5.2% -8.4% Uzun ürünler 398 459 300-34.7% -24.7% Fiyat (US$/ton) Sıcak haddelenmiş yassı çelik 343 448 520 16.1% 51.5% Soğuk haddelenmiş yassı çelik 519 602 658 9.3% 26.9% Uzun ürünler 325 382 433 13.3% 33.3% FAVÖK/ton Yassı ürünler 43 121 156 28.9% 265.5% Uzun ürünler 45 113 106-6.2% 137.2% Kaynak: Erdemir, Şeker Yatırım tahminleri Erdemir in 1Ç17 FAVÖK marjı, yılık bazda oldukça belirgin bir artış (+19.5 y.p.) göstererek %31.3 e ulaşmıştır. Esas itibariyle çelik fiyatlarındaki artış nedeniyle ve üretim ve hammadde satın alım planlamalarının, otomotiv sektörüne yönelik satışların ve Avrupa ya yönelik artan ihracatın da olumlu etkileriyle, Erdemir in karlılığı üzerinde, son dönemlerde metalürjik kömür ve demir cevheri fiyatlarında gerçekleşen yıllık %122 ve %75 (bir önceki çeyreğe göre %-35 ve %+22) oranlarındaki değişimlerin etkisi oldukça sınırlı kalabilmiştir. Böylelikle Erdemir in faaliyet karlılığı 1Ç17 de de yükselmeye devam etmiş ve FAVÖK marjı yıllık bazda 19.5 y.p. artarak %31.3 e ulaşmıştır. Yassı ürünlerden elde edilen FAVÖK bu dönemde, önceki yılın aynı Demir-Çelik Sektörü Erdemir S a y f a 1
dönemine göre %266 oranında artarak US$156/ton olarak gerçekleşmiş; uzun ürünlerden elde edilen FAVÖK ise %137 oranında artarak US$ 106/ton olarak gerçekleşmiştir. Böylelikle Erdemir, hesaplamalarımıza göre, zayıf baz döneminin de etkisi ile 1Ç17 de bir önceki yılın aynı döneminin 4.3x katı kadar, TL1,313mn tutarında FAVÖK elde edebilmiştir. Kuvvetli operasyonel performans ile net kar bir önceki yılın aynı döneminin 5.5 katında, TL 902mn olarak gerçekleşmiştir. Erdemir in net kar marjı, FAVÖK marjındaki yıllık 19.5 y.p. artışın etkisiyle, yıllık 15.2 y.p. artış göstererek %21.5 olarak gerçekleşmiştir. Erdemir in net diğer faaliyet gelirleri bu dönemde %55.4 oranında azalışla TL 34.4mn olarak gerçekleşmiş, buna karşılık Grup, 1Ç16 daki TL 61.8mn tutarındaki net finansal giderlerine kıyasla 1Ç17 de TL 47.8mn tutarında net finansal gelir kaydedebilmiştir. Böylelikle Erdemir in vergi öncesi karı bir önceki yılın aynı döneminin 7.8 katı tutarında gerçekleşebilmiştir. Ancak efektif vergi oranının 1Ç17 de %23.7 olarak gerçekleşmesiyle (1Ç16: %-7.5), Grup un net kar marjı 15.2 y.p. artış göstermiştir. Erdemir in 1Ç17 net karı böylece, görece olarak zayıf bir baz teşkil eden bir önceki yılın aynı döneminin 5.5 katında, TL 902mn olarak gerçekleşmiştir. Erdemir in net işletme sermayesi gün sayısı, bu dönemde, fiyatlardaki gelişmeler paralelinde artarak 215 olarak gerçekleşmiştir. Grup un 4Ç16 sonunda TL 667mn olan net nakit pozisyonu ise 1Ç17 sonu itibariyle artarak TL 1,028mn a ulaşmıştır. Erdemir in kuvvetli bilançosunu, ve hâlihazırda düşüş trendine girmiş olan çelik fiyatlarına rağmen 2017 yılının tamamı için sağlıklı olabilecek karlılık görünümünü takdir etmeye devam etmekteyiz. Beklentilerimizin de üzerinde açıklanan 1Ç17 sonuçları ile, Grup için tahminlerimizi revize ettik; Şirket için US$ 4,054 civarındaki satış gelirleri tahminimize herhangi bir değişiklik gerçekleştirmeden, FAVÖK tahminimizi TL bazında %12 artışla 2017 yılının tamamı için TL 3,149mn olarak belirlemekte, Grup un 2017 yılında %20.7 oranında bir FAVÖK marjı elde edebileceğini öngörmekteyiz. Böylelikle Erdemir payları için pay balına TL 6.30 hedef fiyata ulaşmakta ve TUT tavsiyemizi sürdürmekteyiz. Erdemir, bugün saat 17:00 de bir telekonferans düzenleyecektir. Tahminlerimizi bu toplantıdaki paylaşımlar ışığında da gözden geçireceğiz. Grup payları, tahminlerimize göre 2017T 6.1 ve 11.1x FD/FAVÖK çarpanlarıyla, yurt dış eşleniklerinin sırasıyla 6.1 ve 10.9x çarpanlarına benzer seviyelerde işlem görmektedirler. Demir-Çelik Sektörü Erdemir S a y f a 2
Tablo 2: Erdemir, Özet Finansal Tablolar BİLANÇO (TL Mn) 2014 2015 2016 1Ç16 1Ç17 %Değ Maddi Duran Varlıklar 8,199 10,235 12,152 9,953 12,499 25.6 Maddi Olmayan Duran Varlıklar 169 202 205 195 207 6.4 Diğer Uzun Vadeli Kıymetler 194 197 231 202 257 27.5 Ticari Alacaklar 1,757 1,633 2,017 1,425 2,105 47.7 Hazır Değerler 2,187 2,935 4,587 3,377 4,776 41.5 Diğer Kısa Vadeli Varlıklar 3,428 3,433 4,459 2,959 5,279 78.4 Toplam Aktifler 15,934 18,634 23,651 18,110 25,123 38.7 Uzun Vadeli Borçlar 1,348 1,904 1,618 1,893 1,497-20.9 Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 1,170 1,577 2,147 1,527 2,189 43.3 Kısa Vadeli Borçlar 2,688 2,033 3,312 2,897 4,903 69.3 Ticari Yükümlülükler 417 582 915 461 883 91.4 Toplam Yükümlülükler 5,623 6,096 7,991 6,779 9,472 39.7 Toplam Özsermaye 10,310 12,538 15,660 11,331 15,651 38.1 Toplam Pasifler 15,934 18,634 23,651 18,110 25,123 38.7 GELİR TABLOSU (TL Mn) 2014 2015 2016 1Ç16 1Ç17 %Değ Net Satışlar 11,484 11,915 11,637 2,577 4,191 62.6 SMM 9,046 9,854 9,166 2,330 2,931 25.8 Brüt Kar 2,438 2,060 2,470 247 1,260 410.2 Faaliyet Giderleri 350 425 441 106 124 16.8 Net Esas Faaliyet Karı/(Zararı) 2,088 1,635 2,030 141 1,136 705.2 Net Diğer Gelir/Gid. 6 (45) 73 77 34-55.4 Finansman Gelir/Gid.(-) (129) (155) 169 (62) 48 A.D. Vergi Öncesi Kar 1,966 1,436 2,271 156 1,218 679.1 Vergi 305 274 700 (12) 288 A.D. Net Kar(Zarar) 1,661 1,162 1,572 168 930 453.3 Azınlık Payları 59 36 55 4 28 577.4 Ana Ortaklık Payları 1,601 1,126 1,516 164 902 450.2 FİNANSAL ORANLAR 2014 2015 2016 1Ç16 1Ç17 Özsermaye Karlılığı 17.5% 9.9% 11.1% 9.0% 17.3% Aktif Karlılığı 11.1% 6.7% 7.4% 5.6% 10.8% Brüt Kar Marjı 21.2% 17.3% 21.2% 9.6% 30.1% Net Kar Marjı 13.9% 9.4% 13.0% 6.4% 21.5% FAVÖK Marjı 22.0% 18.4% 23.1% 11.8% 31.3% T.Fin. Borçlar/Özsermaye 33.1% 23.7% 25.0% 27.4% 24.0% Demir-Çelik Sektörü Erdemir S a y f a 3
UYARI NOTU: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapordaki veri, grafik ve tablolar güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından ŞEKER YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça bu raporların içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.- Büyükdere Cad. No:171 Metrocity A Blok Kat 4-5 ŞİŞLİ /İSTANBUL Tel: 0212 334 33 33, Pbx Fax: 0212 334 33 34, arastirma@sekeryatirim.com Demir-Çelik Sektörü Erdemir S a y f a 4