Arçelik. Şeker Yatırım Araştırma. Tahminler dâhilinde sonuçlar, 2017 beklentilerinde değişiklikler R. Fulin Önder Analist

Transkript

1 2Ç17 Sonuçları Dayanıklı tüketim ürünleri 1 Ağustos 2017 Arçelik Tahminler dâhilinde sonuçlar, 2017 beklentilerinde değişiklikler R. Fulin Önder Analist fonder@sekeryatirim.com Arçelik 2Ç17 de, TL267mn olan piyasa ortalama beklentilerinin paralelinde, önceki yılın aynı dönemine göre %60.6 azalış, bir önceki döneme göre ise %6.8 artışla TL257mn tutarında net kar açıklamıştır. Şirket in 2Ç17 net karı, bu dönemde beklentilerimizin üzerinde artış göstermiş olan türev araçlardan zararlar nedeniyle, TL 357mn olan beklentimizin altında gerçekleşmiştir. Arçelik in 2Ç17 satış gelirleri, yıllık %27.8, çeyreklik ise %9.2 oranında artış göstererek, piyasa ortalama beklentisi olan TL4,974mn a (Şeker Yatırım T.: TL4,974mn) paralel olarak, TL5,061mn tutarında gerçekleşmiştir. Arçelik, 2Ç17 de, piyasa ortalama beklentisi olan TL499mn a (Şeker Yatırım T.: TL496mn) benzer olarak, yıllık %16.7 ve çeyreklik %6.7 artışla hesaplamalarımıza göre TL490mn tutarında FAVÖK yaratmıştır. 1Ç17 de gerçekleşen hammadde maliyetlerindeki artışın etkisini 2Ç17 de etkisini göstermiş olması nedeniyle Şirket in 2Ç17 FAVÖK marjı, bir önceki döneme göre 0.9 y.p. azalarak %9.7 olarak, ortalama tahminlerin işaret etmiş olduğu %10.0 oranının hafif altında gerçekleşmiştir. Arçelik, bu dönemde, TL71mn u türev işlemlerden kaynaklanan zararlar olmak üzere, TL154mn tutarında net finansal gider ve TL80mn tutarında ertelenmiş vergi geliri kaydetmiştir. Şirket in net karı büyük ölçüde, 2Ç16 da bir defaya mahsus olarak KFS deki %3.98 oranındaki payını satmasından oluşan TL 414mn luk kazancı nedeniyle, yıllık %60.6 azalış göstererek TL257mn olarak gerçekleşmiştir. Arçelik in işletme sermayesinin net satışlarına oranı, 2Ç17 de de iç pazarda yoğunlaşmış olan faaliyetleri nedeniyle artış göstermiştir. Bunun yanında, Nisan ayında TL425mn kar payı ödenmiş olması ile Şirket in net borç/favök oranı 2Ç17 sonunda 2.5x e yükselmiştir. Açıklanan sonuçların Şirket payları performansı üzerinde, nötr-hafif negatif etkisi olmasını beklemekteyiz. Arçelik, 2017 yılı için yurt içi satış hacmi ve toplam satış gelirleri beklentilerini yukarı yönde, FAVÖK marjı beklentisini ise hafif aşağı yönde revize etmiştir - Arçelik, 2Ç17 sonuçlarının açıklanmasının ardından, 2017 yılı için yurt içi satış hacmi tahminini %5 ten %10 a, toplam satış gelirleri tahminini ise >%20 den %25 civarına yükseltmiştir. Bunun yanında Şirket, 2017 yılı FAVÖK marjının %10.5 civarında gerçekleşebileceği tahminini paylaşmıştır (önceki tahmin %11 civarı). Yurt dışı pazarlar satış hacmi (%2 civarı) ve pazar payları (sabit ya da artan) tahminlerinde herhangi bir değişiklik paylaşılmamıştır. Arçelik in 2Ç17 gerçekleşmeleri ve yenilenen beklentileri ışığında, ürün/fiyat miksi tahminlerimizi revize ederek ve Şirket in yurt dışı benzerlerine görece değerlemesine 2018 yılı FD/FAVÖK ve F/K çarpanlarını da eşit ağırlıklarda ekleyerek, Şirket için ulaştığımız pay başına hedef değeri TL olarak güncellemekte ve Şirket payları üzerindeki TUT tavsiyemizi sürdürmekteyiz. Arçelik payları hâlihazırda 2017T 11.4x ve 15.7x FD/FAVÖK ve F/K çarpanlarıyla işlem görmektedirler. Yurt dışı eşlenikleri ise 2017T 10.2x FD/FAVÖK ve 18.6x F/K çarpanlarıyla işlem görmektedirler Y Y T 2018T FD/FAVÖK FD/Satışlar F/K F/DD Net Satışlar (TL Mn) 14,166 16,096 7,487 9,695 20,040 21,944 Net Kar (TL Mn) 891 1, ,120 1,661 Hisse Başına Kar (TL) < TL US$ Fiyat BİST ,531 30,526 US$ (MB Alış): Hafta Yüksek: Hafta Düşük: Bloomberg/Reuters Kodu: ARCLK.TI / ARCLK.IS Hisse Senedi Sayısı (Mn): 676 (TL Mn) (US$ Mn) Piyasa Değeri : 17,623 5,003 Halka Açık PD : 4,406 1,251 S1A S1Y YB TL Getiri (%): US$ Getiri (%): BİST 100 Relatif Getiri (%): Gün. Ort. İşlem Hacmi (TL Mn): Gün. Ort. İşlem Hacmi (US$ Mn): 7.70 Beta 0.79 Yıllık Volatilite (Hisse) 0.23 Yıllık Volatilite (BİST 100) 0.15 Ortaklık Yapısı % Koç Holding 57.2 Burla Grubu 17.6 Halka Açık 25.2 Toplam TUT Hedef Fiyat: TL Önceki Hedef Fiyat: TL Hisse Fiyatı (TL) BIST 100 Relatif Şeker Yatırım Araştırma

2 Arcelik'in satış gelirleri, yurt içi beyaz eşya pazarının beyaz eşya satışları üzerindeki ÖTV nin kaldırılmasıyla kuvvetlenmesi, TL nin değer kaybı ve Dawlance operasyonlarının konsolide edilmesiyle yıllık %27.8 oranında artış göstermiştir Arçelik in 2Ç17 de yurt içi satışları, yurt içi pazarın oldukça kuvvetli seyri ve büyük ölçüde 1Ç17 de gerçekleştirilmiş olan fiyat artışları ve TV satışlarındaki yıllık %61 artışın etkisiyle, önceki yılın aynı dönemine göre %19.7, bir önceki çeyreğe göre ise %5.3 oranında artarak TL 2,062mn a ulaşmıştır. Yurt dışı pazarlardaki satış hacmi, ülkelere göre değişiklik göstermesine rağmen bir bütün olarak incelendiğinde durağan gerçekleşmiştir. Ancak, buna rağmen TL nin değer kaybının toplam satış gelirleri artışı üzerinde %12.3 lük bir katkısı, ve Kasım 2016 da satın alınan Dawlance ın (Pakistan) toplam satış gelirleri artışına %7.6 oranında katkısı olmuştur. Böylelikle, 2Ç17 de Arçelik in toplam satış gelirleri, yıllık %27.8 artarak, TL 5,061mn a ulaşmıştır. Bölgesel olarak incelendiğinde, Arçelik in yurt içi satış gelirleri, yurt içi pazarın kuvvetli seyri, iç pazarda Ocak ayında tüm kategorilerde gerçekleşen %5 oranındaki fiyat artışı ve Şubat ayında buzdolabı ve pişirme cihazlarında gerçekleşen %6 fiyat artışlarının ve UltraHD TV lere artan talep ve fiyat artışları ile yıllık %61 oranında artan TV satışlarının etkisi ile yıllık %19.7 (bir önceki çeyreğe göre %5.3) oranında artarak TL2,062mn a ulaştığını gözlemlemekteyiz. Türkiye beyaz eşya pazarı 1Y17 de oldukça kuvvetli büyümüştür. Bakanlar Kurulu, beyaz eşya satışları üzerinden alınan %6.7 oranındaki ÖTV yi, iç talebi canlandırmak üzere, Şubat 2017 başlarından itibaren öncelikle 30 Nisan 2017 ye kadar, daha sonra bu süreyi uzatarak 30 Eylül 2017 tarihine kadar %0.0 a indirmiştir. Bu indirim, yurt içi beyaz eşya pazarının 1Ç17 de hacim bazında yıllık %36, 2Ç17 de ise %20 oranında büyüyebilmesini sağlamıştır. Arçelik in 2Ç17 deki yurt dışı satışlarındaki organik büyüme ise, Batı Avrupa pazarlarındaki talebin yavaşlaması ile, her ne kadar Doğu Avrupa ve Rusya, Romanya pazarlarında pozitif büyüme elde edilmiş olsa da, %1.2 gerilemiştir. Ancak TL nin EUR, US$ ve, ve Şirket in faaliyet gösterdiği diğer gelişmekte olan pazarlardaki para birimleri olan PLN, ZAR ve RUB karşısındaki değer kaybının yurt dışı satış gelirlerinde %21.8 oranında, ve Dawlance konsolidasyonunun da yurt dışı satış gelirlerinde %13.5 oranında artış sağlamış olmasıyla, toplamda yıllık bazda %34.1 oranında (bir önceki çeyreğe göre %+12.1) kuvvetli artış göstererek TL2,998mn a ulaşmasını sağlamıştır. Satışların ürün kategorilerine göre dağılımı incelendiğinde, büyümenin yine büyük ölçüde beyaz eşya satışlarının yıllık %33 oranında artarak TL3,630mn a ulaşmış olmasından kaynaklanmış olduğu gözlemlenmektedir. Tüketici elektroniği satışlarından elde edilen gelirler de, POS cihazı satışlarındaki, kuvvetli bir baz dönemi üzerine gerçekleşen yıllık azalışa rağmen, TV satışlarındaki artış ile %18 yükselerek TL596mn a ulaşmıştır. Şirket in diğer satışlarından elde etmiş olduğu gelirler, özellikle A/C satışları büyümesinin etkisiyle 2Ç17 de yıllık %15 (çeyreklik %19) artarak TL836mn a yükselmiştir. Tablo 1: Arçelik, Segmentlere göre Satış Gelirleri ve Brüt Kar TL mn 2Ç Ç Ç 2017 Çeyreksel % Yıllık % Konsolide Satış Gelirleri 3,960 4,634 5, % 27.8% Brüt Kar 1,353 1,480 1, % 14.9% Brüt Kar Marjı 34.2% 31.9% 30.7% -1.2 yp -3.5 yp Beyaz Eşya Satış Gelirleri 2,727 3,356 3, % 33.1% Brüt Kar 1,009 1,150 1, % 19.4% Brüt Kar Marjı 37.0% 34.3% 33.2% -1.8 yp -3.8 yp Tüketici Elektroniği Satış Gelirleri % 18.4% Brüt Kar % -36.4% Brüt Kar Marjı 31.7% 18.1% 17.0% -1.1 yp yp Diğer Satış Gelirleri % 14.7% Brüt Kar % 34.2% Brüt Kar Marjı 25.2% 28.7% 29.5% +0.8 yp +4.3 yp Kaynak: Arcelik Arçelik in brüt kar marjı 2Ç17 de hammadde maliyetleri etkisiyle yıllık 3.4 y.p. azalmıştır Arçelik in 2Ç17 brüt kar marjı, hammadde maliyetlerindeki 1Ç17 deki artışın etkisini 2Ç17 de de göstermiş olması, bu dönemde piyasadaki fiyat rekabetinin fiyat artışlarını baskılamış olması, ve satış miksinin içerisindeki payı görece olarak artan, daha düşük brüt karlılığa sahip olan A/C ürünleri ile, yıllık bazda 3.4 y.p. azalmış, ve 1Ç17 ye göre yurt içi satış hacminin toplam satışlar içerisindeki payının azalmış olması ve marka destek programı etkilerinin azalması ile çeyreklik olarak 1.2 y.p. azalış göstererek %30.7 oranında gerçekleşmiştir. Beyaz eşya satışlarından elde edilen brüt kar marjı, önceki yılın aynı dönemine göre -3.8 y.p. daralarak (bir Dayalıklı tüketim ürünleri sektörü Arçelik S a y f a 1

3 önceki döneme göre -1.8 y.p.) 1Ç17 de %33.2 olarak gerçekleşmiştir. Tüketici elektroniği brüt kar marjı ise, TV panel fiyatlarındaki artışların etkisi ve POS cihazı satışlarının satış hacmi içerisindeki payının azalmasıyla y.p. azalış göstermiştir. Arçelik in diğer ürünlerinden elde ettiği brüt kar marjı ise, önceki yılın aynı dönemine göre 4.3 y.p., bir önceki döneme göre ise 0.8 y.p. artarak 2Ç17 de %29.5 olarak gerçekleşmiştir. FAVÖK marjı 2Ç17 de yıllık 0.9 y.p. azalış göstermiştir. Arçelik'in 2Ç17 FAVÖK marjı, hesaplamalarımıza göre yıllık bazda 0.9 y.p. azalarak %9.7 ye gerilemiş ve %10.0 oranında bir marja işaret eden piyasa ortalama beklentilerinin hafif altında gerçekleşmiştir. Arçelik, hesaplamalarımıza göre 2Ç17 de yıllık %16.7 oranında artışla TL490mn tutarında FAVÖK elde etmiştir. Bu tutar, piyasa ortalama tahmini olan TL499mn a (Şeker Yatırım T.: TL496mn) paraleldir. Şirket in diğer faaliyet gelir ve giderlerini de dikkate alarak yaptığı hesaplamaya göre ise Arçelik, 2Ç17 de %9.8 marj ile TL496mn tutarında FAVÖK elde etmiştir. Net kar, 2Ç16 da gerçekleşmiş olan KFS payları satışı nedeniyle yıllık %60.6 oranında gerilemiştir; KFS payları satışından elde edilen gelirler hariç tutulduğunda, Arçelik in net karı yıllık %7.7 oranında artış göstermiştir. Arçelik in satış gelirleri 2Ç17 de %27.8 oranında artmış, ancak brüt karlılık marjının, artan ham malzeme fiyatlarının ve satış miksindeki ürün ve coğrafi değişikliklerin etkisiyle azalmış olması ile, FAVÖK ü yıllık %16.7 oranında artış göstermiştir. Bunun yanında, Şirket in net finansal giderleri de, büyük ölçüde türev araçlardan elde edilen zararların bu çeyrekte TL71mn a ulaşması nedeniyle TL 154mn a yükselmiştir (2Ç16: TL83mn). Arçelik, bu dönemde TL81mn tutarında ertelenmiş vergi geliri kaydetmiştir. Sonuç olarak, büyük ölçüde Şirket in 2Ç16 da kaydetmiş olduğu KFS deki %3.98 oranındaki payının satışından elde ettiği TL414mn tutarındaki gelirin etkisiyle, Şirket in net karı yıllık %60.6 oranında azalarak TL257mn olarak gerçekleşmiştir. Tablo 2: Arcelik, Özet Gelir Tablosu Milyon TL 1Y16 1Y17 Yıllık 2Ç16 2Ç17 Yıllık 1Ç17 Çeyreklik Satış Gelirleri 7,487 9, % 3,960 5, % 4, % Brüt Kar 2,547 3, % 1,353 1, % 1, % Brüt Kar Marjı 34.0% 31.3% 34.2% 30.7% 31.9% Operasyonel Kar % % % Operasyonel Kar Marj 7.8% 7.0% 7.8% 7.0% 7.1% FAVÖK % % % FAVÖK Marjı 10.6% 9.8% 10.6% 9.7% 9.9% Net Kar % % % Net Kar Marjı 10.8% 5.1% 16.5% 5.1% 5.2% Arçelik in işletme sermayesi/net satışlar oranı 2Ç17 de artarak dönem sonunda %33.8 olarak gerçekleşmiştir. Net borç/favök oranı da 2.5x e yükselmiştir. Şirket in yurt içi satış faaliyetlerini artırmasının etkisiyle 2Ç17 sonunda işletme sermayesi/net satışlar oranı %33.8 e yükselmiştir (1Ç17 sonu: %32.2). Bu dönemde Arçelik, ayrıca TL425mn tutarında brüt nakit kar payı ödemesi gerçekleştirmiştir. Böylelikle Arçelik in net borcu, 2Ç17 sonunda TL4.8mlyr a ulaşmış (1Ç17 sonu: TL3.9mlyr) ve net borç/favök oranı yükselerek 2.5x e ulaşmıştır. Arçelik, 2017 yılı için yurt içi satış hacmi büyüme beklentisini ve toplam satış gelirleri beklentisini yükseltirken, FAVÖK marjı beklentisini hafif azaltmıştır Hükümet in beyaz eşya satışları üzerinden alınan ÖTV yi 30 Nisan 2017 ye kadar kaldırmasının etkilerini tecrübe ettikten sonra, ve bu sürenin 30 Eylül 2017 ye uzatılması ile Arçelik, 2017 yılı yurt içi beyaz eşya pazarı satış hacmi büyümesi beklentisini %5 ten %10 a yükseltmiştir. Şirket, ayrıca, toplam satış gelirleri büyüme tahmini de >%20 den %25 civarına yükseltmiştir. Arçelik, 2017 yılı FAVÖK marjı tahminini ise %11 civarından %10.5 civarına azaltmıştır. Şirket in hesaplamalarına göre FAVÖK marjı 1Y17 de %10.1 olarak gerçekleşmiştir; 2Y17 de hammadde maliyetlerindeki artışın görece olarak azalacak olması, yeni bir TV ürünü ve bu segmentteki %3 civarındaki fiyat artışı ve EUR nun US$ karşısında değer kazanmasının Şirket karlılığını olumlu yönde etkilemesi beklenmektedir. Arçelik için hedef fiyatımızı pay başına TL24.80 e yükseltmekte ve Şirket payları üzerindeki TUT tavsiyemizi sürdürmekteyiz. Arçelik in için 2017 yılı satış gelirleri tahminimizi TL20.0mlyr a revize etmekteyiz. FAVÖK tahminimiz ise, brüt karlılık tahminlerimizi hafif azaltmamız nedeniyle, %10.5 oranında bir marj ile, TL 2.1mlyr da olup, tutar olarak değişiklik göstermemiştir. Şirket in yurt dışı benzerlerine görece olarak değerlemesini de, benzerlerinin ortalama 2018 yılı FD/Satışlar, FD/FAVÖK ve F/K çarpanlarını 2017 yılı çarpanlarına eşit ağırlıklar ile ekleyerek güncellememizle birlikte, Arçelik payları için TL hedef fiyat belirlemekteyiz. Arçelik payları hâlihazırda 2017T 10.7x ve 15.7x FD/FAVÖK ve F/K çarpanlarıyla işlem görmektedirler. Yurt dışı eşlenikleri ise 2017T 10.2x FD/FAVÖK ve 18.6x F/K çarpanlarıyla işlem görmektedirler. Dayalıklı tüketim ürünleri sektörü Arçelik S a y f a 2

4 Tablo 3: Arcelik, Özet Mali Tablolar BİLANÇO (TL Mn) 2015/ / / /06 %Değ Maddi Duran Varlıklar 2,056 2,750 2,131 2, Maddi Olmayan Duran Varlıklar 1,171 2,304 1,205 2, Diğer Uzun Vadeli Kıymetler 1, Ticari Alacaklar 4,791 5,295 5,027 6, Hazır Değerler 2,168 2,442 2,467 2,038 (17.4) Diğer Kısa Vadeli Varlıklar 2,448 3,249 2,623 4, Toplam Aktifler 13,739 16,909 14,076 18, Uzun Vadeli Borçlar 3,269 3,407 3,078 3, Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler Kısa Vadeli Borçlar 3,146 3,520 3,134 4, Ticari Yükümlülükler 2,090 3,086 2,406 3, Toplam Yükümlülükler 9,063 10,905 9,193 12, Toplam Özsermaye 4,676 6,005 4,882 6, Toplam Pasifler 13,739 16,909 14,076 18, GELİR TABLOSU (TL Mn) 2015/ / / /06 %Değ Net Satışlar 14,166 16,096 7,487 9, SMM 9,630 10,757 4,940 6, Brüt Kar 4,536 5,340 2,547 3, Faaliyet Giderleri 3,449 4,142 1,960 2, Net Esas Faaliyet Karı/(Zararı) 1,087 1, Net Diğer Gelir/Gid Finansman Gelir/(Gid.) (537) (748) (226) (355) 57.3 Yatırım Faaliyetlerinden Elde Edilen Gelirler/(Giderler) (100.0) Ana Ortaklık Dışı Kar/(Zarar) Vergi Öncesi Kar 785 1, (44.4) Vergi (108) (102) 0 (48) A.D. Net Kar(Zarar) 893 1, (38.5) Azınlık Payları (56.4) Ana Ortaklık Payları 891 1, (38.5) FİNANSAL ORANLAR 2015/ / / /06 Özsermaye Karlılığı 19.6% 24.3% 26.7% 17.8% Aktif Karlılığı 6.8% 8.5% 9.2% 6.0% Brüt Kar Marjı 32.0% 33.2% 34.0% 31.3% Net Kar Marjı 6.3% 8.1% 10.8% 5.1% FAVÖK Marjı 10.3% 10.2% 10.6% 9.8% U.V. Borçlar/Özsermaye 69.9% 56.7% 63.0% 62.3% Dayalıklı tüketim ürünleri sektörü Arçelik S a y f a 3

5 UYARI NOTU: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri, yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.- Büyükdere Cad. No:171 Metrocity A Blok Kat Şişli / İSTANBUL Tel: , Pbx Fax: , arastirma@sekeryatirim.com Dayalıklı tüketim ürünleri sektörü Arçelik S a y f a 4