Tüm uzmanların aynı görüşte olmaları, hepsinin yanılmaları anlamına da gelebilir..." Bertrand Russell

Transkript

1 Eylül 2013 Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi Tüm uzmanların aynı görüşte olmaları, hepsinin yanılmaları anlamına da gelebilir..." Bertrand Russell

2 GÖRÜNÜM Ekonomi Global ekonomide dengeler değişmeye başladı. Gelişmiş ekonomiler toparlanmaya devam ederken, gelişmekte olan ekonomilerin temellerinde yaşanan sıkıntılar ve FED in varlık alımlarını azaltacağı beklentisi, bu ekonomiler üzerinde baskı yaratıyor den bu yana yaşanan global kriz sürecinin gelişmekte olan ekonomiler aleyhine döndüğü yeni bir faza girme ihtimalini yüksek görüyoruz. Türkiye de de FED in son dönemdeki açıklamalarının ardından diğer gelişmekte olan ülkeler gibi, sermaye çıkışının devam ettiğini görüyoruz. Bu da TL de belirgin değer kaybına sebep oluyor. Türkiye de 1Ç de %2.9 olan büyümenin ardından, 2Ç büyümesi %4.4 oldu. Böylece yılın ilk yarısında Türkiye yıllık %3.7 büyüdü yılında %4 lük büyümeye erişileceğini düşünüyoruz. Esas sıkıntının 2014 büyümesinde olması muhtemel e ilişkin öncü göstergeler ekonominin tekrar zayıflayacağına işaret ediyor. Dolayısıyla 2014 yılında şu anda piyasa beklentisi olan %4-5 aralığındaki büyümenin daha çok %2-2.5 bandına çekilmesini olası görüyoruz. Büyümeye olan kamu katkısının devamını beklesek de bu yıla kıyasla 2014 te daha düşük bir büyüme öngörüyoruz. Cari dengede altın ithalatı kaynaklı genişleme var fakat ekonominin yavaş seyri, enerji ve altın dışı cari açığın da yatay seyretmesine sebep oluyor. Altın ithalat rakamları çok yüksek, dolayısıyla cari açıktaki görünümü olumsuz etkileyebilir. Şuan 2013 sonu cari açık tahminimiz 56 milyar dolar seviyesinde. Fakat altın ithalatımız bu kadar yüksek seyrederse bu rakamı 60 milyar dolar seviyelerine yükseltmemiz gerekecek. Finansal Piyasalar TCMB nin sıkı para politikası uygulamaları, bozulan enflasyon görünümü ve ABD 10 yıllık tahvil faizindeki yükseliş nedeniyle yurtiçinde tahvil faizleri Ağustos ayında da arttı. Eylül ayında ise faizde kısmi bir düzeltme görebiliriz. Fakat TCMB nin TL likiditesini sıkmaya devam edecek olmasının 2 yıldan kısa vadeli tahvil faizlerini olumsuz etkileyeceğini düşünüyoruz. Tahvil piyasasında alım yapmak isteyen yatırımcıların enflasyona endeksli tahvilleri tercih etmelerini öneriyoruz. FED in Eylül ayında tahvil alım programında kısıntı yapacağı algısındaki zayıflama ile Ortadoğu da düşen siyasi tansiyonun kısa vadede TL değerlenmesine olumlu yansıyacağını düşünüyoruz. USD de ise FED in politikalarına bağlı olarak değer kazancı sürecine girilmesini bekliyoruz Mayıs ayında FED in çıkış stratejilerini gündeme getirmesi nedeniyle gelişmekte olan piyasalarda artan baskının ardından Ağustos-Eylül döneminde söz konusu piyasalarda toparlanma dikkat çekiyor. Çin de açıklanan olumlu veriler, Brezilya ve Hindistan da ekonomi yönetiminin piyasalarda olumlu karşılanan müdahaleleri gelişmekte olan piyasalara katkı sağladı. Suriye faktörü nedeniyle Ağustos ayını olumsuz ayrışarak tamamlayan Türk hisselerinde ise bu konuda tansiyonun azalıyor olması toparlanma fırsatı yaratıyor. Bu paralelde FED ve Suriye kaynaklı haber akışı Eylül ayı boyunca hisse piyasalarının gündeminde kalmaya devam edecek. 2

3 MAKROEKONOMİ Enflasyon Enflasyon Ağustos ayında beklendiği gibi %0.1 düştü. ÜFE ise aylık bazda değişmedi Böylece yıllık TÜFE %8.9 dan %8.2 ye gerilerken, ÜFE de %6.4 oldu. Çekirdek enflasyon ise yıllık %6.8 e yükseldi, önceki veri %6.1 idi. Enflasyon görünümünün bozulduğunu düşünüyoruz. Çekirdek enflasyonun da %7.5 lara doğru hareketi olası sonu %7.2 olan enflasyon beklentimizi %8.2 ye, 2014 için %6 olan önceki beklentimizi ise %6.7 ye yükseltiyoruz. Yıl başından bu yana sepette değer kaybı %15, kurdaki hareketlenmenin Mayıs ayından itibaren başladığını göz önünde bulundurursak yaklaşık 6-9 aylık vadede enflasyona puan yansıyacağını hesaplıyoruz. %15 lik değer kaybı 1.5 puan enflasyona geçişkenlik anlamına geliyor. Fakat hem çıktı açığının halen yüksek olması hem de özellikle 2014 te iç talebin daha da yavaş olma ihtimali var. Ekonominin potansiyelinin altında büyüyeceğini düşündüğümüzden kurdaki hareket fiyatlara tam yansımayacaktır Enflasyon Alt Kalemlerin Katkısı Diğer Otel Lokanta Eğitim Eğlence Kültür Haberleşme Ulaştırma Sağlık Ev Eşyası Konut Kira Giyim Ayakkabı Alkollü İçecek Tütün Gıda Alkolsüz Enflasyon ve Faiz (%) TÜFE 0,2% 0,6% 0,1% 0,1% 0,3% 1,6% 0,1% 0,3% 1,3% 0,4% 0,8% politika faizi (haftalık repo) ,5% 3% 1% 1% 3% 3

4 MAKROEKONOMİ Büyüme 2Ç de GSYH büyümesi %4.4 oldu, 1Ç de büyüme %2.9 idi. Böylece yılın ilk yarısında büyüme yıllık %3.7 oldu. %4.4 lük büyümenin kompozisyonuna baktığımızda, stokların pozitife döndüğünü görüyoruz ve toplam büyümeye 2.3 lük bir katkı sağlamış, iç talebin de yine 5.2 puan katkısı olurken, dış talebin de 3 puan azaltıcı etkisi var Diğer hesapla, kamunun toplam büyümeye katkısı yine yüksek. 4.4 lük büyümenin 2.2 puanı kamudan 2.9 puanı da özel sektörden geliyor. Özel sektörün de esas katkısı tüketim tarafında, yatırımlar gene zayıf (stoklar 2.3 artırırken yine dış talep 3 puan düşürmüş) Yıllık artış rakamlarında, toplamda tüketim (kamu+özel) yıllık %5.6 artarken, yatırımlardaki (kamu+özel) toplam artış %3.7 olmuş. Üretim tarafına baktığımızda ise, tarımda yıllık artış %5.5, sanayide %3.1, hizmet tarafında ise %5.4 seviyesinde gerçekleşmiş. 2Ç de kamunun katkısı ile %4.4 lük büyümeye erişiliyor Özel sektör yatırımları ise daralmaya devam ediyor Büyüme tarafında görüşümüz aynı: 2013 yılında %4 lük büyümeye erişileceğini düşünüyoruz. Esas sıkıntının 2014 büyümesinde olması muhtemel e ilişkin öncü göstergeler ekonominin tekrar zayıflayacağına işaret ediyor. Dolayısıyla 2014 yılında şuanda piyasa beklentisi olan %4-5 aralığındaki büyümenin daha çok %2-2.5 bandına çekilmesini olası görüyoruz. Kamu katkısının devamını beklesek de bu yıla kıyasla 2014 te daha düşük bir büyüme öngörüyoruz GSYH Büyüme (%, yıllık) 2008Ç1 2008Ç2 2008Ç3 2008Ç4 2009Ç1 2009Ç2 2009Ç3 2009Ç4 2010Ç1 2010Ç2 2010Ç3 2010Ç4 2011Ç1 2011Ç2 2011Ç3 2011Ç4 2012Ç1 2012Ç2 2012Ç3 2012Ç4 2013Ç1 2013Ç2 4

5 MAKROEKONOMİ Dış Denge Temmuz ayında; dış ticaret açığı 9.8 milyar dolar oldu. İhracat yıllık %2.2 artarak 13.1 milyar dolar, ithalat ise %10 artarak 22.9 milyar dolar oldu. Yıllık ihracatın ithalatı karşılama oranı da gerileyerek %62 oldu. Bu rakamlar Temmuz ayında cari açığın 4 milyar dolar seviyesinde gerçekleşeceğine işaret ediyor. Yıllık açık da milyar dolar bandında kalıyor. Yıl sonu için 56 milyar dolarlık tahminimizi koruyoruz. Veride dikkat çeken ayrıntı altın ithalatının yüksek seyrediyor olması. 12 aylık kümülatif net altın ihracatımız (ihracat-ithalat) negatife dönmüş durumda. Yani bundan sonraki süreçte altın tarafının cari açığa yaptığı olumlu katkı, negatife dönüyor ve cari açığı artırıcı yönde ilerliyor. Hatırlanacağı üzere geçen yıl Türkiye nette 8 milyar dolar altın ihracat etmiş, bunun da cari açığı belirgin azaltıcı etkisi olmuştu. Altın dışı baktığımızda hem ihracat hem de ithalat performansımızda artış var. Özellikle Ağustos ayı ile beraber ekonomide yaşanan dalgalanmanın ithalat tarafına ve tüketim tarafına yansıyacağını düşünüyoruz. Yine de altın tarafındaki genişleme ya da petrol fiyatlarındaki artış cari açık beklentimizi artırmayacaktır, çünkü iç talep beklentimizden hızlı yavaşlıyor bu da altın ve enerji dışı cari açığı yavaşlatacak bir unsur. Finansman kabiliyeti kötüleşiyor: Her ne kadar cari açıkta kısa vadede genişleme beklemesek de, Türkiye nin finansman kabiliyetinin düştüğü açık. Özellikle özel sektör dış borç çevirmesini yakından takip ediyoruz. Dış borç çevirme oranının düşüyor olması olumsuz. Kaynak girişi olmadığı takdirde özel sektörün zaten yavaş olan yatırım talebi daha da yavaşlayacaktır. Bu da 2014 büyümesi açısından belirgin risk oluşturmakta. Önümüzdeki bir yıllık vadede özel sektörün her ay ödemesi gereken dış borç miktarı ortalama 5 milyar dolar. Özellikle Eylül ayında bu rakam en yüksek 7,5 milyar dolar ve bunun ağırlıklı kalemi 5 milyar dolar ile bankalar % 30% 0% 30% Cari Denge (12 aylık, milyar dolar) Dış Ticaret Performansı (%, yıllık) İhracat İthalat

6 MAKROEKONOMİ Bütçe Haziran ayı bütçesi 1.2 milyar TL fazla verirken, faiz dışı fazla da 0.3 milyar TL oldu. Yılın ilk yarısında bütçe yine 3 milyar TL fazla verdi. Faiz dışı fazla da 26.4 milyar TL ye yükseldi. Haziran ayında vergi gelirleri yıllık %32 artarken, faiz dışı harcamalarda sınırlı %6.4 artış var. Faiz harcamaları ise %18 daralmış. Ocak-Haziran rakamlarına baktığımızda ise faiz dışı harcamalarının yıllık %11 gibi yüksek oranda azaldığını görüyoruz. Toplam harcamalardaki sınırlı artış da yine faiz ödemelerindeki daralmadan kaynaklanıyor. Gelirlerdeki artış da %18 seviyesinde. Yine aynı dönemde vergi gelirleri de %21 yükselmiş. Özetle bütçenin detaylarına baktığımızda faiz hariç harcamaların artış hızı, gelirlerden daha düşük. Yıl sonu rakamlara erişmekte sıkıntı yaşanacağını düşünmüyoruz. Bütçe (milyar TL) Haziran Ocak-Haziran Değiş Değiş. Harcamalar 31,07 32,60 4,9% 168,88 187,87 11,2% Faiz Hariç Harcama 29,19 31,07 6,4% 142,62 164,57 15,4% Personel Giderleri 8,33 7,90-5,1% 43,82 48,96 11,7% Mal ve Hizmet 2,39 2,49 4,2% 12,35 13,34 8,0% Cari Transferler 14,31 14,78 3,3% 66,66 75,33 13,0% Faiz Harcamaları 1,88 1,53-18,4% 26,26 23,30-11,3% Gelirler 24,80 31,40 26,6% 162,18 190,93 17,7% Genel Bütçe Gelirleri 23,88 30,56 28,0% 156,13 184,52 18,2% Vergi Gelirleri 20,28 26,71 31,7% 131,18 158,36 20,7% Vergi dışı Gelirler 3,60 3,86 7,2% 24,94 26,17 4,9% Bütçe Dengesi 6,27 1,20-81% -6,70 3,06 - Faiz Dışı Denge -4,39 0,34-108% 19,56 26,36 35% 6

7 PİYASALAR Tahvil-Bono Piyasası: ABD de ekonomik verilerin beklentilerden iyi gelmesi ve FED in tahvil alımlarında Eylül ayı içerisinde kısıntıya gitmesi ihtimali tüm gelişmekte olan ülkeleri olduğu gibi Türkiye yi de olumsuz etkiliyor. TL nin değer kaybetmesine bağlı olarak fonlama daha çok piyasa yapıcısı imkanı ve faiz koridorunun üst bandından sağlanıyor. Kısa vadeli tahvil faizleri üzerinde TCMB nin fonlama ve faiz politikaları etkili olmaya devam edecek. Bu da kısa vadeli tahviller üzerindeki baskıyı artıracaktır, bu yüzden mevduatın kısa vadeli tahvillere göre daha cazip olduğunu düşünüyoruz. Uzun vadeli Türk tahvillerini etkileyen ana unsur ise ABD 10 yıllık tahvilleri. Beklentilerden iyi gelen ekonomik veriler faizin yükselmesine neden oluyor. Bozulan enflasyon görünümü ve ABD 10 yıllık tahvil faizlerinin yükselmesi uzun vadeli Türk tahvilleri üzerinde risk unsuru oluşturuyor. Bu noktada enflasyon görünümü bozulduğundan dolayı enflasyona endeksli tahvillerin uzun vadeli tahvillere göre daha cazip olduğunu düşünüyoruz. Eurobond Piyasası: ABD de ekonomik verilerin beklentilerden iyi gelmesi tahvil alım programında Eylül ayında kısıntıya gidileceği algısını güçlendiriyor. Geçtiğimiz aylarda Eurobond piyasasında ABD tahvil faizlerindeki artışın etkisini görmüştük. Buradaki temel görüşümüz FED den gelebilecek tahvil alım programında kısıntıya gitme kararının büyük ölçüde fiyatlara yansımış olduğu. Suriye ye ilişkin risklerin ortadan kalkması ve sorunun Birleşmiş Milletler vasıtasıyla çözülmesi durumunda Türkiye CDS lerinde de son dönemde görülen yükseliş geri alınacaktır. Son aylarda hızlı değer kaybı yaşayan Türk eurobondlarında yukarıda saydığımız nedenlerden dolayı düzeltme sürecinin devam edeceğini düşünüyoruz. Alım yapmak isteyen yatırımcıların vadeli kağıtları izlemelerini öneriyoruz. Döviz Piyasaları: Avrupa Merkez Bankası ECB, son toplantısında %0,50 seviyesindeki faizleri sabit bırakarak, düşük faiz politikasının bir süre daha devam edeceğinin sinyalini verdi. ABD de son açıklanan tarım dışı istihdam değişikliği verisine kadar tahvil alımlarında kısıntıya yönündeki algının bir miktar güç kaybettiğini görüyoruz. Haber sonrasında ABD 10 yıllık tahvil faizleri %2,9 seviyesinin altına gerilerken, dolar endeksi de 82,00 seviyesine düştü. Ortadoğu da artan siyasi tansiyon doların hem majör hem de gelişen piyasa para birimleri karşısında değerlenmesine yol açmıştı. Gelinen noktada, diplomatik bir çözüme dair görüşmelerin sürdüğünü görüyoruz. Yaşanacak yükselişlerin dolar alım fırsatı olarak kullanılabileceğini düşünüyoruz. TCMB Başkanı Erdem Başçı Anadolu Ajansı nda katıldığı programda faizlerde herhangi bir ayarlamaya gitmeyeceklerini belirtmişti. Açıklamaların ardından TL çaprazlarındaki oynaklık artmış, TL ile diğer gelişmekte olan piyasa para birimleri arasında negatif yönde ayrışma görülmüştü. Hem FED in Eylül ayında tahvil alım programında kısıntı yapacağı algısındaki zayıflama, hem de Ortadoğu siyasi tansiyonun düşmesi TL de değerlenmeye yol açtı. Bu noktada; TCMB nin ek parasal sıkılaştırma günleri ve döviz satım ihaleleri ile döviz kurlarındaki oynaklığı düşürmeye çalıştığını görüyoruz. Eylül ün ilk haftasında ise gelişen piyasa para birimleri ile aradaki fark kapanırken, TL oynaklığı düşmüş idi. Bir süre daha TL deki olumlu görünümün sürebileceğini düşünüyor, kısa vadede 2,05 seviyesinin üzerinde seyir beklemiyoruz. 7

8 DÖVİZ MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK YATIRIM STRATEJİSİ FX MEVDUAT %85 %85 %0 USD DTH %85 %85 %0 Bu haftadeğişiklikyapılmamıştır. portföyde bir yapılmamıştır. TL MEVDUAT %10 %10 %0 TL REPO %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI FX Mevd. 85% TL TL Mevd. 10% EUROBOND %5 %5 %0 USD %5 %5 %0 Eurobond Eurobond 5% TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) Tahvil 0% HAFTALIK AYLIK YBB Portföy %10,11 %2,02 %4,66 -%0,02 -%0,55 %1,54 TAHVİL %0 %0 %0 BM* %4,68 %1,61 %1,62 %0,03 %0,12 %1,04 HİSSE SENEDİ %0 %0 %0 * Benchmark: 5 banka 3 aylık brüt USD DTH faiz ortalaması 109 Taktik Portföy 107 Benchmark

9 DÖVİZ ILIMLI TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK FX MEVDUAT %70 %70 %0 USD DTH %70 %70 %0 OPSİYON %0 %0 %0 ALTIN %0 %0 %0 YATIRIM STRATEJİSİ Bu haftabirdeğişiklik portföyde değişiklikyapılmamıştır. TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI TL MEVDUAT %15 %15 %0 Eurobond; %10 TL Mevd.; %15 FX Mevd.; %70 Altın; %0 Eurobond; %10 TL REPO %0 %0 %0 Tahvil; %5 TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) EUROBOND %10 %10 % HAFTALIK USD %10 %10 %0 Portföy %11,50 %0,38 %6,87 %0,00 AYLIK -%0,89 YBB %0,93 BM* %6,77 -%1,48 %6,30 -%0,13 -%1,48 -%2,81 * Benchmark: 04/01/2011 tarihinden itbaren %70 USD mevduat, %15 TL mevduat, TAHVİL %5 %5 %0 %5 Garbo Genel, %10 KYD Eurobond (USD) Limak Tahvili %5 %5 %0 HİSSE SENEDİ %0 %0 % Taktik Portföy Benchmark

10 DÖVİZ BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK FX MEVDUAT %60 %60 %0 USD DTH %60 %60 %0 OPSİYON %0 %0 %0 YATIRIM STRATEJİSİ Bu hafta portföyde bir değişiklik yapılmamıştır. ALTIN %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI TL MEVDUAT %22 %22 %0 OPSİYON %0 %0 %0 TL REPO %0 %0 %0 Eurobond 10% Altın 0% Eurobond FX Mevd. 10% 60% TL Mevd. 22% TL Mevd. Hisse Tahvil 22% 3% 11% 5% EUROBOND %10 %10 %0 USD %10 %10 %0 TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) HAFTALIK AYLIK YBB Portföy %32,00 %1,58 %6,46 -%0,02 TAHVİL %5 %5 %0 BM* %17,93 -%3,56 %9,55 -%0,15 -%1,82 -%2,31 -%1,39 -%4,46 Limak Tahvili %5 %5 %0 * Benchmark: 02/01/2013 tarihinden itibaren 60% USD mevduat, 17% TL Mevduat, 10% Garbo Genel, 10% Eurobond, 3% IMKB100 endeks 108 HİSSE SENEDİ %3 %3 %0 105 Taktik Portföy Benchmark HALKB %1 %1 %0 TRKCM %1 %1 %0 102 EKGYO %1 %1 %

11 TL MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY ÖZEL BANKACILIK B TİPİ TAHVİL VE BONO BU HAFTA ÖNCEKİ FARK YATIRIM STRATEJİSİ FON MENKUL KIYMET AĞIRLIKLARI FX MEVDUAT %0 %0 %0 Bu hafta bir değişiklik yapılmamıştır. DİBS; 89% 89% REPO; 9% REPO; 9% HİSSE; 1% HİSSE; 1% TL MEVDUAT %85 %85 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI FON GETİRİ PERFORMANSI Tahvil HAFT. AYL. YBBY 15% TL Mevd. 85% Fon %78,10 %6,87 %4,50 %0,34 %0,26 %1,04 TL REPO %0 %0 %0 BM* %77,42 %7,46 %3,88 %0,50 %0,27 %1,15 TL Benchmark olarak 30/12/2011 tarihinden itibaren 1% XU030 (0-5%), 73% KYD365 (60-90%), 10% Mevd. Tahvil KYD OST Sabit (0-30%), 15% KYD O/N (5-35%), 1% KYD Eurobond (0-10)% endekslerinde oluşan 85% 15% referans portföyü kullanmaktadır. EUROBOND %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (TL) HAFT. AYL. YBBY Portföy %87,35 9,67% %9,30 %0,19 %0,67 %5,58 BM* %81,43 6,66% %6,76 %0,11 %0,43 %3, Fon Benchmark TAHVİL %15 %15 %0 * Benchmark: 5 banka 3 aylık brüt TL faiz ortalaması Limak Tahvili %5 %5 %0 114 TRT050314T14 %10 %10 %0 111 Taktik Portföy 108 Benchmark HİSSE SENEDİ %0 %0 % (i) Fon yönetim ücreti günlük %0,00534 tür. (ii) Alım talimatının gerçekleştiği gün ile satım talimatının gerçekleştiği gün dahil olmak üzere katılı belgelerini15 günden az elde tutan yatırımcılardan satış bedeli üzerinden %0,3 komisyon alınmaktadır. 15 günden fazla yapılan alımlarda komisyon tahsil edilmemektedir. (iii) Fon içtüzüğü, T. Garanti Bankası Özel Bankacılık şubeleri nden temin edilebilir. (IV) Fon portföyünün geçmiş döneme ilişkin getirisi gelecek dönem için gösterge niteliği taşımamaktadır. (V) Benchmark getirileri fon yönetim ücretine göre düzeltilmiş getiriler üzerinden hesaplanmıştır

12 TL ILIMLI TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY ÖZEL BANKACILIK A TİPİ DEĞİŞKEN FON BU HAFTA ÖNCEKİ FARK YATIRIM STRATEJİSİ FON MENKUL KIYMET AĞIRLIKLARI FX MEVDUAT %0 %0 %0 Bu hafta bir değişiklik yapılmamıştır. REPO 16% HİSSE 51% TL MEVDUAT %25 %25 %0 DİBS 33% TL REPO %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI FON GETİRİ PERFORMANSI EUROBOND %0 %0 %0 TL Hisse Mevd. Tahvil Sn. TAHVİL %20 %20 %0 %25 %20 55% TRSAKFH31411 %10 %10 %0 Limak Tahvili %5 %5 %0 TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (TL) TRT130515T11 %5 %5 % HAFT. AYL. YBBY Portföy %138,4-1,60% %33,3 %1,7-4,67% -%0,3 BM* %109,6-9,98% %31,6 %1,1 -%4,2 -%4,9 HİSSE SENEDİ %55 %55 *Benchmark; 02/01/2013 tarihinden itibaren 25% TL Mevduat, 20% Garbo Genel ve 55% %0 IMKB100 endeksleri HALKB %11 %11 %0 136 TRKCM %11 %11 %0 131 Taktik Portföy VAKBN %11 %11 %0 126 Benchmark 121 EKGYO %11 %11 %0 116 TKFEN %11 %11 % HAFT. AYL. YBBY Fon %25,1 %12,3 -%12,5 %2,4 -%2,2 -%4,4 BM* %29,9 %12,0 -%14,2 %1,4 -%3,0 -%6,6 *Özel Bankacılık A Tipi Değişken Fonu benchmark olarak 30/12/2011 tarihinden itibaren 50% XU030 (35-65%), 36% KYD365 (20-50%), 4% KYD OST Sabit (0-30%), 10% KYD O/N (5-35%) endekslerinde oluşan referans portföyü kullanmaktadır Fon Benchmark (i) Fon yönetim ücreti günlük %0,01068 dir. (ii) Alım talimatının gerçekleştiği gün ile satım talimatının gerçekleştiği gün dahil olmak üzere katılım belgelerini15 günden az elde tutan yatırımcılardan satış bedeli üzerinden %0,3 komisyon alınmaktadır. 15 günden fazla yapılan alımlarda komisyon tahsil edilmemektedir. (iii) Fon içtüzüğü, T. Garanti Bankası Özel Bankacılık şubeleri nden temin edilebilir. (IV) Fon portföyünün geçmiş döneme ilişkin getirisi gelecek dönem için gösterge niteliği taşımamaktadır. (V) Benchmark getirileri fon yönetim ücretine göre düzeltilmiş getiriler üzerinden hesaplanmıştır

13 TL BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY ÖZEL BANKACILIK A TİPİ DEĞİŞKEN FON BU HAFTA ÖNCEKİ FARK YATIRIM STRATEJİSİ FON MENKUL KIYMET AĞIRLIKLARI FX MEVDUAT %0 %0 %0 Bu hafta bir değişiklik yapılmamıştır. REPO 16% HİSSE 51% TL MEVDUAT %25 %25 %0 DİBS 33% TL REPO %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI FON GETİRİ PERFORMANSI EUROBOND %0 %0 %0 TL Hisse Mevd. Tahvil Sn. TAHVİL %20 %20 %0 %25 %20 55% TRSAKFH31411 %10 %10 %0 Limak Tahvili %5 %5 %0 TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (TL) TRT130515T11 %5 %5 % HAFT. AYL. YBBY Portföy %138,4-1,60% %33,3 %1,7-4,67% -%0,3 BM* %109,6-9,98% %31,6 %1,1 -%4,2 -%4,9 HİSSE SENEDİ %55 %55 *Benchmark; 02/01/2013 tarihinden itibaren 25% TL Mevduat, 20% Garbo Genel ve 55% %0 IMKB100 endeksleri HALKB %11 %11 %0 136 TRKCM %11 %11 %0 131 Taktik Portföy Benchmark VAKBN %11 %11 % EKGYO %11 %11 %0 116 TKFEN %11 %11 % HAFT. AYL. YBBY Fon %25,1 %12,3 -%12,5 %2,4 -%2,2 -%4,4 BM* %29,9 %12,0 -%14,2 %1,4 -%3,0 -%6,6 *Özel Bankacılık A Tipi Değişken Fonu benchmark olarak 30/12/2011 tarihinden itibaren 50% XU030 (35-65%), 36% KYD365 (20-50%), 4% KYD OST Sabit (0-30%), 10% KYD O/N (5-35%) endekslerinde oluşan referans portföyü kullanmaktadır Fon Benchmark (i) Fon yönetim ücreti günlük %0,01068 dir. (ii) Alım talimatının gerçekleştiği gün ile satım talimatının gerçekleştiği gün dahil olmak üzere katılım belgelerini15 günden az elde tutan yatırımcılardan satış bedeli üzerinden %0,3 komisyon alınmaktadır. 15 günden fazla yapılan alımlarda komisyon tahsil edilmemektedir. (iii) Fon içtüzüğü, T. Garanti Bankası Özel Bankacılık şubeleri nden temin edilebilir. (IV) Fon portföyünün geçmiş döneme ilişkin getirisi gelecek dönem için gösterge niteliği taşımamaktadır. (V) Benchmark getirileri fon yönetim ücretine göre düzeltilmiş getiriler üzerinden hesaplanmıştır

14 HİSSE SENEDİ PİYASASI FED in Mayıs ayında çıkış stratejilerini gündeme getirmesiyle gelişmekte olan piyasalarda artan baskının ardından Eylül ayında söz konusu piyasalarda toparlanma dikkat çekiyor. Çin de açıklanan olumlu veriler, Brezilya ve Hindistan da ekonomi yönetiminin piyasalarda olumlu karşılanan müdahaleleri gelişmekte olan piyasalara katkı sağladı. Söz konusu gelişmeler uzun bir aranın ardından gelişmekte olan piyasaların relatif anlamda güçlü performans sergilemesini sağladı. Gelişmekte olan piyasalarda özellikle Çin ekonomisinde stabilizasyon umutlarıyla etkili olan toparlanmanın devamı açısından FED ve Suriye ye lişkin gelişmeler belirleyici olacak. Suriye konusunda tansiyonu düşüren açıklamaları kısa vadede pozitif algılıyoruz. Bununla birlikte gelişmekte olan piyasalar açısından Mayıs ayında başlayan relatif zayıflıkta FED kaynaklı endişelerin etkili olduğunu hatırlatmak istiyoruz. Dolayısıyla Eylül tarihlerinde gerçekleşecek FED toplantısında açıklanacak kararlar ve geleceğe yönelik verilecek sinyaller piyasalarda yönün belirlenmesinde belirleyici olacaktır. Suriye faktörü Türk hisse piyasası açısından ise daha fazla önem taşımakta. Mayıs ayında FED etkisiyle zayıflamaya başlayan Borsa İstanbul'un Ağustos ayında Suriye ye operasyon riskinin fiyatlara dahil olmasıyla olumsuz ayrışma yaşadığı görülüyor. Mayıs ayının son haftasından bu yana 2.2 milyar$ lık yabancı yatırımcı satışının ivme kaybederek de olsa Ağustos ayında sürdüğü görülmekte. Bu açıdan Suriye ye ilişkin riskleri gündemden düşüren gelişmeler Türk hisse piyasası açısından gelişmekte olan piyasalarla özellikle Ağustos ayında açılan farkın azalmasına katkı sağlıyor. Mayıs ayından bu yana FED ve Suriye faktörlerinin gölgesi altında kalan Borsa İstanbul da kısa vadede Suriye konusunda azalan tansiyonun olumlu katkısı sonrasında yaklaşan FED toplantısı öncesinde daha dengeli bir görünüm oluşabilir. FED toplantısı sonrasında gelişmekte olan piyasalar açısından yeni bir olumsuz sürprizle karşılaşılmaması halinde Türk hisselerinde toparlanma eğiliminin devamı beklenebilir. BİST100 endeksinde teknik anlamda 68,500-69,000 bölgesi kısa vadede destek olarak takip ediyoruz. Söz konusu destek bölgesinin korunması şartıyla kısa vadeli pozisyonlar korunabilir. Aynı vadede 72,500 ve 74,500 ise takip ettiğimiz dirençlerdir. Özellikle 74,500 seviyesi Mayıs ayı sonrasında oluşan trend direnci olması açısından takip edilmesi gerekmektedir. 14

15 AL LİSTESİ Şirket Piyasa Değeri (mn TL) Kapanış (TL)* Hedef Fiyat (TL) (2013-sonu) Yükselme potansiyeli (TL) Akfen Holding % Anadolu Cam % Banvit % Enka Insaat 8, % Halk Bankasi 8, % Indeks Bilgisayar % Migros 1, % Sabanci Holding 9, % T.S.K.B. 1, % Tekfen Holding % Trakya Cam % Turkcell 12, % Yapi Ve Kredi Bankasi 8, % IMKB ,450 68, , % * kapanışı itibariyle 15

16 TAVSİYE LİSTESİ Akfen Holding: Akfen Holding önümüzdeki dönemde özelleştirme ihaleleri ve Yap-İşlet-Devret projeleri, sağlık sektöründeki Kamu Özel Ortaklıkları (PPP) ve liman özelleştirmeleri ile yakından ilgilenmektedir. Tüm bu sektörler holdingin altyapı ile ilgili büyüme stratejileri ile uyumludur. Akfen Holding bünyesinde bulundurduğu şirketlerini bir portföy olarak yönetmektedir. Şirket kendisi için ana işkolları belirlememekte; dolayısıyla bir faaliyeti için alıcı ortaya çıktığında doğru fiyatlamayla o işkolundan rahatça çıkabilmektedir. Akfen, bu sayede yatırımcılarına da tatminkar karlılık bırakabilmektedir. Aynı şekilde, büyüme potansiyeli yüksek, nakit yaratabilen iş kollarına da Akfen Holding hızlıca giriş yapabilmektedir. Holding in net borçluluğu 1Ç13 sonu itibariyle 118mn ABD$ civarındadır. Holding hem Türkiye deki hem de Yunanistan daki liman özelleştirmeleriyle ilgilenmektedir. Anadolu Cam: Anadolu Cam, Şişe Cam ın cam ambalaj iştiraki olup 4 ülkede (Türkiye, Rusya, Gürcistan ve Ukrayna) toplam yıllık 2mn ton üretim kapasitesiyle hizmet vermektedir. Anadolu Cam, Topkapı fabrikasının 2012 sonunda kapatılmasına karar verdi. Şirket Topkapı daki 180bin yıllık ton olan üretim kapasitesini Eskişehir de 300 bin tona çıkaracaktır. Topkapı daki şirketin 85 dönümlük arazisi için danışman firma yetkilendirilmesi yapılmıştır. Topkapı daki şirketin 85 dönümlük arazisi için metrekare fiyatı 1,000-2,000 ABD$ alındığında, mn TL arasında bir değere işaret etmektedir. Bu değer aralığı, Anadolu Cam ın mevcut piyasa değerinin %13-26 sine tekabül etmektedir. Anadolu Cam Rusya'da sürdürmekte olduğu faaliyetlerini verimliliğinin artırılması, stokların ve giderlerin kontrol altında tutulmasına yönelik olarak yeniden yapılandırmaktadır. Rusya da yeniden yapılandırmayı, orta vadede verimlilik ve karlılık artışı için olumlu değerlendiriyoruz. Banvit: Beyaz et sektörünün lider şirketi Banvit, iç piyasadaki yatırımlarının hızlanmasının yanı sıra ithalat kapasiteleri yüksek yurtdışı hedef pazarlarda penetrasyonunu artırarak orta-uzun vadede yüksek büyüme potansiyeline sahiptir. Önümüzdeki dönemde şirketin pazar payı kazanımları, hammadde fiyat baskısındaki yatay seyir, BAE pazarındaki yatırımlar ve Ramazan etkisiyle güçlü performans göstermesini bekliyoruz. Banvit 2013 yılında 1.6mlr üzerinde ciro, yaklaşık %27 satış büyümesi öngörmektedir. Şirket in 2.8 puan iyileşme ile %16.8 brüt kar marjı, 1.8 puan yıllık bazda iyileşme ile %8.2 FVAÖK kar marjı gerçekleştirmesini bekliyoruz. Banvit, Körfez Bölgesindeki iş alanını genişletmek amacıyla Temmuz 2012 de Birleşik Arap Emirlikleri nde, 314,000 ton beyaz et ithalat kapasiteli şirket kurdu. Enka İnşaat: Enka 2Ç13 sonuçlarında yıllık bazda FVAÖK sını neredeyse 2 ye katlayarak 581mn TL ile tüm tahminlerin üzerinde kaydetmiştir. Şirketin faaliyet karlılığındaki artışta tüm operasyonlarındaki iyileşme rol oynamıştır. Şirketin güçlü performansını yıl sonuna kadar sürdürmesini bekliyoruz. 2Ç13 finansal sonuçlarıyla beraber Enka nın toplam işyükü (backlog) 3.7mlr ABD$ seviyesine ulaştı. Bu proje portföyü tamamen operasyonel olup içerisindeki atıl projelerden temizlenmiştir. Irak, dönem sonu eklenen projeler ve grup şirketlerinin katkısıyla toplam işyükü içerisindeki payını %28 e kadar çıkartmıştır. Bu payın önümüzdeki dönemde artması beklenebilir. Enka nın net nakit pozisyonu 2.33mlr ABD$ olup toplam NAD sinin de %20 sini oluşturmaktadır. Bu kadar güçlü bir nakit pozisyonu şirketi olası kur risklerinden korumaktadır. 16

17 TAVSİYE LİSTESİ Halkbank: Halkbank ın yükselen faiz ortamında net faiz marjını benzerlerine göre daha iyi koruyacağını düşünüyoruz, özellikle kredi vadelerinin kısa olması bu öngörümüzün temelini oluşturuyor. Dengeli bono portföyü sayesinde, yükselen faizin sermaye üzerindeki olumsuz etkisi de benzerlerine göre daha düşük olacaktır. Son dönemde, kredili mevduat hesaplarında yapılan ve kurumsal kredi kartlarında yapılması planlanan düzenlemelerin etkisini incelediğimizde, Halkbank benzerlerine göre daha güçlü görünüyor. Bu tarz ürünlerin ağırlığının Halkbank ın bilançosunda görece daha düşük olması hisse performansını destekleyecektir. Halkbank 2013T 5.9x F/K ve 1.1x F/DD ile işlem görürken, araştırma kapsamımızdaki bankalar 7.2x F/K ve 1.0x F/DD seviyesinde işlem görmektedir. İndeks Bilgisayar: Indeks 200'den fazla dünya markasının dağıtımını gerçekleştirmekte olup, 7,500'den fazla iş ortağına sahiptir ve 2001 yılından bu yana Bilişim Teknolojileri (IT) sektöründe liderliğini sürdürmektedir. Indeks, 10 Ekim 2012 tarihinde yaptığı anlaşma ile ipad, Mac, ipod ve aksesuarları için Apple ın (IPhone hariç)türkiye deki 2. distribütörü olarak gelirlerini artırma yolunda önemli bir adım atmıştır. Şirket 2013 yılında Apple ürünleri dahil edildiğinde %18-20 gelir büyümesi beklerken, akıllı telefon segmentinde distribütörlük için çalışmalar yapmaktadır. Indeks Ayazağa da bulunan m2'lik arazinin projelendirilmesi için gelir paylaşım sözleşmesi imzalamıştır. Indeks gelir paylaşım esasına göre %46.5 lik bir paya sahip olup, 88.5mn ABD$ civarında bir gelir beklenmektedir. Şirket elde edilecek satış karının bir kısmının şirket faaliyetlerinde kullanılacağını, bir kısmının ise temettü olarak dağıtılacağını açıklamıştır. Dolayısıyla önümüzdeki yıllarda şirketin BIST te hatırı sayılır bir temettü dağıtıcısı olabileceğini düşünüyoruz. Migros: yılları arasında şirketin yıllık ortalama %11 satış, %12 FVAÖK büyümesi gerçekleştirmesini öngörüyoruz. Güçlü bir 2013 performansı ve BC Partners ın payını satması beklentisi hisseyi olumlu etkilemeye devam edecektir. Migros 2Ç13 de mağaza sayısını 967 ye yükseltmiştir. Şirket, 2013 yılında yeni mağaza açmayı planlamaktadır. Şirketin 2013 te yıllık bazda 13% satış büyümesi, %5 LFL büyümesi, % 15 FVAÖK büyümesi ve %6.2 FVAÖK marjı gerçekleştirmesini öngörüyoruz. Migros un %80.5 hissedarı BC Partners ın hisse satışının 2013 de gerçekleşebileceğini düşünüyoruz. Son 3 yılda süpermarket sektöründeki satışların ortalama 15.0x-18.0x FD/FVAÖK çıkış çarpanını göz önünde bulundurduğumuzda, hissenin x FD/FVAÖK aralığında satılabileceğini tahmin ediyoruz. Satış gerçekleştiği takdirde, azınlık hissedarlar için çağrı yapılması muhtemeldir. 17

18 TAVSİYE LİSTESİ Sabancı Holding: Enerjisa nın üretim portföyünün büyümesi, EON ortaklığıyla elektrik üretimindeki büyüme hedeflerinin artırılması, bunun yanında özelleştirme ihalesi yapılan Toroslar ve Ayedaş elektrik dağıtım bölgelerinin satış ve devir işlemlerinin tamamlanmasıyla enerjinin toplam Sabancı Holding in NAD içindeki ağırlığı artarken, portföyün de daha dengeli hale gelmesine yardımcı olacaktır. Enerjisa nın üretim kapasitesi hedefi 2015 yılındaki 5300MW tan 2020 yılında 7500MW a artırılmıştır. Buna bağlı olarak, Enerjisa FVAÖK ünün önümüzdeki dönemde %20 nin üzerinde yıllık büyüme göstermesini bekliyoruz. Sabancı Holding in halka açık hisseleri NAD nin %73 ünü oluşturmaktadır. Avivasa ve Enerjisa nın da halka açılmasıyla 2016 yılında bu oranın %90 seviyesine ulaşması beklenmektedir. Turkcell: Ortaklar arasında sorunların çözülmesi ve temettü ödemesinin önünün açılması Turkcell için en büyük beklentidir. Ocak ayı sonunda İngiltere Yüksek mahkemesi, Çukurova Grubu ile Altimo arasındaki Turkcell'deki %13.8 lik payların sahipliğine ilişkin olarak, Çukurova Holding in krediyi ve tazminatı geri ödeyerek hisseleri geri alma hakkına sahip olduğuna hükmetti. Mahkeme Çukurova nın milyar ABD$ Alfa ya ödeyerek hisseleri geri alabileceğine hükmetmiştir. Genel Kurul ve temettü ödemesiyle ilgili en hızlı çözümün Çukurova nın tazminatı ödeyebilmesine bağlı olduğunu düşünüyoruz. Payların Alfa ya geçmesi durumunda ise hisse devrinin BTK nın onayına tabii olması, belirsizlikleri daha da artıracaktır. Çukurova nın bu tazminatın finansmanını sağlayıp %13.8 payın sahipliği ile ilgili belirsizliğin ortadan kaldıracağını, bunun ise Genel Kurul ve temettünün önünü açacağını düşünüyoruz ve 2012 karlarından, %50 dağıtım oranıyla hesaplamış olduğumuz 2,962mn TL lik brüt temettü, hisse başına 1.35 temettüye ve %12.3 temettü verimliliğine işaret etmektedir. Tekfen Holding: 2013 yılında Tekfen Holding in 3,969mn TL net satış (Öngörü:3,931mn TL), 106mn TL FVAÖK (Öngörü: 103mn TL) ve 68mn TL net kar (Öngörü: 53mn TL) elde edeceğini tahmin ediyoruz. Tekfen İnşaat 1Y13 te aldığı toplam 776mn ABD$ değerindeki işler ile kalan iş miktarı stoku 1Y13 sonunda 2.11mlr ABD$ seviyesindedir. Tekfen İnşaat ın 2013 yılının tamamında alacağı yeni iş miktarının Şirket in yeni alacağı işlerde daha seçici olacağı düşüncesiyle 1.15mlr ABD$ seviyesinde olacağını tahmin ediyoruz. Şirket in taahhüt tarafında uzun vadeli %10 FVAÖK marj hedefine karşın 2014 yılında taahhüt bölümü FVAÖK marjının %5.5 olacağını öngörüyoruz. TSKB: TSKB nin farklı fonlama yapısı ve düşük risk ağırlığı içeren iş modeli ile yükselen faiz ortamında güçlü kalacağını düşünüyoruz. TSKB uzun vadeli, görece düşük maliyetli fonlama imkanı ve daha çok kurumsal ağırlıklı kredileri ile defansif yapıya sahiptir. Bilançosunda mevduat olmaması nedeniyle, artan faizlerin mevduat maliyetleri üzerindeki olumsuz etkisini yaşamayacaktır. Artan faiz ortamında TSKB görece daha stabil maliyetler görürken, talep tarafında herhangi bir baskı yaşamıyor. Ayrıca, TSKB de herhangi bir kur veya vade uyumsuzluğu bulunmuyor. TSKB 2013T 6.6x F/K ve 1.1x F/DD ile işlem görüyor. Çarpan seviyelerine baktığımızda, TSKB nin yüksek özkaynak karlılığı ve defansif yapısı ile daha iyi seviyelerde işlem görmeyi hak ettiğini düşünüyoruz. 18

19 TAVSİYE LİSTESİ Trakya Cam: Trakya Cam inşaat, otomotiv ve beyaz eşya sektörlerinde hizmet vermektedir. Bu sektörlerdeki düşük talep ve doğalgaz zamları ile birlikte artan maliyetler, şirketin marjlarının 2012 yılında olumsuz etkilenmesine neden olmuştur. Öte yandan %70 pazar payı ile, 2013 yılında daha yüksek düz cam talebiyle birlikte ürün fiyatlarındaki artışların şirketin gelir ve marjları üzerinde olumlu katkı yapmasını bekliyoruz. Trakya Cam ın Rusya, Bulgaristan ve Şirket büyüme stratejileri kapsamında, Romanya'da kurulu Glass Corp S.A. nın %90 nını, Almanya'da mukim Fritz Holding GmbH'ın %100 hissesini, Hindistan'da mukim HNG Float Glass ın %50 sini satın alırken; TRSG Autoglass Holding BV şirketinin %30 unu daha alarak tamamına sahip olmuştur. Trakya Cam ın global bir oyuncu olabilmek için yapmış olduğu bu satın almaları ve yeni pazarlara girmesini, konumunu güçlendirmek açısından olumlu değerlendirmekteyiz. Yapı Kredi Bankası: Yapı Kredi, F/DD çarpanı olarak son 4 yıllık tarihsel ortalamasına göre yüksek oranda bir iskonto ile işlem görüyor. Yapı Kredi nin F/DD çarpanının benzerlerine göre son 4 yıl ortalama iskontosu %1 olurken, şu anda bu oran %14 e yükselmiş durumdadır. Yılın ikinci yarısında yüksek karlılık beklentimiz mevcuttur. Yapı Kredi nin yüksek getirili segmentlerde büyüyerek yıllık bazda %18 kredi artışı yakalayacağını düşünüyoruz. Yapı Kredi nin azalan kredi getirileri ve mevduat maliyetlerindeki son artışla birlikte, net faiz marjının 2013 yılında 24 baz puan gerileyeceğini düşünüyoruz. Yapı Kredi yılın 3. çeyreğinde sigorta birimi satışı ile bir defaya mahsus 1mlr TL civarında kar yazacaktır. Bu kar göz ardı edildiğinde, Yapı Kredi nin net karını yıllık bazda %19 artırarak, kapsamımızdaki bankalar içerisinde en iyi kar performansını göstereceğini tahmin ediyoruz. 19

20 TAVSİYE LİSTESİ Portföyümüzün BIST-100 endeksine Relatif Performansı Portföyümüz, 2009 yılında endeksin %54 üzerinde performans gösterdi yılında endeksin %15 üzerinde performans gösterdi yılında endeksin %16 üzerinde performans gösterdi yılında endeksin %14 üzerinde performans gösterdi. 2 Eylül 2013 itibariyle yılbaşından beri endeksin %6 altında performans gösterdi. 10% ,000 İşlem Hacmi İMKB-100($) 3,000 4% 50,000 45,000 2,500 2,000-2% 40,000 1,500-8% -6% 35,000 1,000-14% -11% 30, % -16% AL Tavsiyelerimiz BIST-100 Endeks Relatif 25,

21 Bu rapordaki veri ve grafikler güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş. nin görüşünü yansıtmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Garanti Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça bu raporların içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisab edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. Rapor gönderilen kişiye özel ve münhasırdır. İlave olarak, bu raporun gönderildiği ve yukarıdaki açıklamalarımız doğrultusunda kullanıldığı ülkelerdeki yasal düzenlemelerden kaynaklı tüm talep ve dava haklarımız saklıdır. Garanti Yatırım Etiler Mahallesi Tepecik Yolu Demirkent Sokak No Beşiktaş, İstanbul Telefon: Faks: