Haziran 2013 Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi Para iyi bir uşak, kötü bir efendidir Sir Francis Bacon
GÖRÜNÜM Ekonomi Global ekonomilerde karışık bir seyir hakim. Türkiye de ise siyasi gelişmeler ekonomik verilerin önüne geçmiş durumda. Bu aşamada makroekonomik beklentilerimizi değiştirmiyoruz, ancak tahminlerimiz üzerindeki riskler attı. İlk çeyrekte büyümenin %3.0 ile beklentilerin üzerinde açıklandı. 2013 ün tamamında %4 lük büyüme beklentimizi şu aşamada değiştirmesek de risklerin aşağı yönlü olduğunu düşünüyoruz. Cari dengede düşüşün sonuna gelindi. Yıl sonuna kadar cari açıkta kademeli yükseliş bekliyoruz. Enflasyondaki düşüş ise önümüzdeki birkaç ayda yerini %7 lere doğru yükselişe bırakacak. 2013 yılında enflasyonun %6.3, cari açığın ise 56 milyar dolar olacağını hesaplıyoruz. Finansal Piyasalar Global piyasalardaki risk azaltma eğilimi, tahvil piyasasında yoğun yabancı satışları görmemize yol açıyor. Bu nedenle başlayan tahvil faizlerindeki yükselişin, yurtiçi siyasi gelişmeler sebebiyle bir süre daha etkili olduğunu görebiliriz. TCMB nin TL likiditesini sıkışık götüreceğini, bunun da fonlama maliyetine olan duyarlılıkları nedeniyle özelikle 2 yıldan kısa vadeli tahvil faizlerini olumsuz etkileyeceğini düşünüyoruz. TCMB nin faiz indirimleri ve gelişen ülkelerden çıkışların etkisiyle TL de başlayan değer kaybı, ay başında yabancı çıkışları ile hızlandı. Bu durumun TCMB yi de harekete geçirmesi sonrasında, ay içinde TL de sınırlı bir değer kazancı bekliyoruz. ECB nin bir süre daha faiz indirmeyeceği beklentisi EUR u destekliyor, ancak parite açısından asıl belirleyici olan FED in tahvil alım programını azaltıp azaltmayacağına yönelik açıklamalar olacak. ABD ekonomisindeki toparlanma sinyalleri ve yükselen faizler başta gelişmekte olan ülkeler olmak üzere hisse piyasalarını olumsuz etkilerken, yurtiçinde etkili olan protesto gösterileri Türk hisse piyasasında olumlu ayrışma sürecinin sona ermesine neden oldu. Global tarafta mevcut riskler açısından kayda değer bir değişiklik bulunmazken, FED toplantısı hisse piyasaları açısından belirleyici olacaktır. Global ve lokal faktörlerin etkisiyle sert bir düzeltme süreci yaşayan BİST, kendi tarihi ortalamasına ve MSCI gelişmekte olan ülkelere yakın işlem görüyor. Geri çekilmeler politik gelişmeler izlenerek hisse piyasası açısından orta vadede alım fırsatı doğurabilir. www.garantimasters.com 2
MAKROEKONOMİ Enflasyon Mayıs ayında enflasyon %0.15 ile beklentilerden (%0.45) oldukça düşük gerçekleşti. Yıllık enflasyon da %6.50 oldu (önceki %5.85) Çekirdek enflasyon ise %5.5 oldu. (önceki %5.4). Çekirdek enflasyon bir süredir ılımlı seyrediyor. Düşük gelen enflasyonda temel faktör gıda fiyatlarındaki %2.2 lik düşüş. Şu aşamada yıl sonu için %6.3 lük enflasyon tahminimizi değiştirmiyoruz. İki değişken birbirini dengeliyor: Olumsuz -Kurdaki seyir çok kritik. Burada yukarı yönlü hareketler kalıcı olursa enflasyon beklentileri bozulabilir. Olumlu Gıda ve enerji fiyatları yılbaşındaki tahminlere kıyasla çok ılımlı-bu da enflasyona pozitif yansıyor, kurdan kaynaklanan riski bertaraf ediyor. 18 14 10 6 2 Enflasyon Alt Kalemlerin Katkısı Diğer Otel Lokanta Eğitim Eğlence Kültür Haberleşme Ulaştırma Sağlık Ev Eşyası Konut Kira Giyim Ayakkabı Alkollü İçecek Tütün Gıda Alkolsüz Enflasyon ve Faiz (%) TÜFE 01.05 06.05 11.05 04.06 09.06 02.07 07.07 12.07 05.08 10.08 03.09 08.09 01.10 06.10 11.10 04.11 09.11 02.12 07.12 12.12 05.13 0,26% 0,55% 0,10% 0,04% 0,32% 0,56% 0,04% 0,30% 1,11% 0,41% 0,82% 1,65% politika faizi (haftalık repo) 3% 1% 1% 3% www.garantimasters.com 3
MAKROEKONOMİ Büyüme İlk çeyrekte büyümenin %3.0 olarak açıklandı. Dış talebin katkısı -0.05 puan, iç talebin katkısı 3.05 puan olurken, kamunun ekonomiye katkısı artarak devam etti. Özel sektör yatırımlarında ise daralma eğilimi 1Ç13 te de devam etti. 2013 te %4 büyümeye ulaşılacağını düşünüyoruz. (2013 için, iç talepten 4.5 puanlık katkı, dış talepten ise 0.5 puanlık düşürücü etki hesaplıyoruz). Ancak büyümede riskler aşağı yönlü. Gelişmeler ışığında yıl sonu tahminimizi gözden geçirmemiz gerekebilir. Son dönemde yurtiçinde yaşanan gerginliklerin Turizm ve Perakende sektörüne yansıma riski elbette var fakat bunun sınırlı olmasını bekliyoruz. Politika ılımlı seyrin devam edeceği beklentimizle yıl sonu büyüme beklentimizi şu aşamada değiştirmiyoruz. Beklentimizin aksi yönde bir gelişme olursa, yıl sonu tahminlerimizi yeniden gözden geçirmemiz gerekecektir. www.garantimasters.com 4
MAKROEKONOMİ Dış Denge Nisan da dış ticaret açığı 8.10.3 milyar dolar olarak gerçekleşti. İhracat yıllık bazda %0.9 azalarak 12.5 milyar dolar, ithalat ise %18.4 artarak 22.8 milyar dolar oldu. Dış ticaretin beklentilerden yüksek gelmesinin sebebi 20 milyar dolar civarı olan ithalatın 23 milyar dolara yakın gerçekleşmiş olması Geçen yılın aynı dönemine göre altın ihracatındaki düşüş sebebiyle, ihracatın yıllık bazda gerilemesi hızlanırken, altın hariç ihracatta yıllık bazda Mart taki %0.4 ten %7.2 ye hızlanan artış dikkat çekti. Altın ithalatı (değerli madenler) oldukça yüksek; 2.6 milyar dolar normalde altın ithalatımız aylık bazda ortalama 500mn-1 milyar dolar arasında gerçekleşirken bu ay 2 milyar dolar kadar daha fazla bir gerçekleşme var. Nisan ayında cari işlemler dengesi, beklentilere paralel 8.2 milyar dolar açık vererek, yılın ilk 4 ayında %17.2 lik yıllık artış kaydetti. Böylece, 12 aylık cari açık Mart taki 47.7 milyar dolar seviyesinden 51.3 milyar dolara çıkarak, son 6 ayın zirvesine ulaştı. Yıl sonu beklentimiz 56 milyar dolar (%6.2 GSYH). (%4 büyüme - 105 dolar ortalama petrol fiyatı - %18 kredi artışı) Yılın geri kalanında cari açıkta kademeli ve kontrollü bir seyir öngörüyoruz. 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 60% 30% 0% Cari Denge (12 aylık, milyar dolar) 01.07 04.07 07.07 10.07 01.08 04.08 07.08 10.08 01.09 04.09 07.09 10.09 01.10 04.10 07.10 10.10 01.11 04.11 07.11 10.11 01.12 04.12 07.12 10.12 01.13 Dış Ticaret Performansı (%, yıllık) 30% İhracat İthalat 01.10 03.10 05.10 07.10 09.10 11.10 01.11 03.11 05.11 07.11 09.11 11.11 01.12 03.12 05.12 07.12 09.12 11.12 01.13 03.13 www.garantimasters.com 5
MAKROEKONOMİ Bütçe Nisan ayında vergi ve faiz dışı harcamalar yüksek artmaya devam ederken; vergi hariç gelirlerdeki azalma toplam gelir artışını sınırladı. Nisan ayında bütçe 0.6 milyar TL fazla verirken; faiz dışı fazla 3.7 milyar TL oldu. Önceki yıla göre zayıflayan bütçe performansı ile 12 aylık bütçe açığı bir önceki ayki 23.3 milyar TL den 24.1 milyar TL ye yükseldi. 12 aylık faiz dışı fazla da 23 milyar TL den 20.6 milyar TL ye geriledi. Nisan ayında vergi gelirleri yıllık bazda %21 ile %20 olan ilk çeyrek gerçekleşmesine paralel artış gösterdi. Ancak vergi dışı gelirlerin önceki yıla göre %31 azalması ile toplam merkezi yönetim gelir artışı %5 ile sınırlı kaldı. Vergi dışı gelirlerdeki düşüşte Merkez Bankası karının 2011 yılına göre 2012 yılında sınırlı kalması etkili oldu. Vergi gelirleri tarafında ise Nisan ayında yılın ilk çeyreğine benzer bir gelişme oldu. Tüketimden alınan vergilerde hızlı artışlar devam etti. Harcamalar tarafında ise faiz dışı harcama artışı Nisan ayında %16 ile yılın ilk çeyrek artışının altında kalsa da %12 olan 2013 bütçe hedef artışının üzerinde kalmaya devam etti. Nisan ayında %34 daralan faiz giderleri ise toplam harcama artışının %8 ile sınırlı kalmasını sağladı. MERKEZİ YÖNETİM BÜTÇE GERÇEKLEŞMELERİ 2013 2013 GERÇ. ORANI ( %) ARTIŞ ORANI (%) (BİN TL) HEDEF OCAK ŞUBAT MART NISAN TOPLAM 2013 NİSAN 2013 KÜM. 2013 NİSAN / 2012 NİSAN 2013 KÜM. / 2012 KÜM. Bütçe Giderleri 404.045.669 30.932.842 33.947.771 30.156.800 29.893.329 124.930.742 7,4 30,9 7,8 12,0 Faiz Hariç Giderler 351.045.669 25.710.453 28.951.219 25.227.569 26.817.520 106.706.761 7,6 30,4 16,2 19,1 Faiz Harcamaları 53.000.000 5.222.389 4.996.552 4.929.231 3.075.809 18.223.981 5,8 34,4-33,8-17,0 Bütçe Gelirleri 370.094.536 36.872.010 32.500.374 24.767.965 30.488.460 124.628.809 8,2 33,7 4,7 17,0 Genel Bütçe Gelirleri 361.134.548 36.070.215 31.016.587 23.685.476 29.417.104 120.189.382 8,1 33,3 4,2 17,5 Vergi Gelirleri 317.948.666 28.445.764 27.582.270 21.323.178 24.122.492 101.473.704 7,6 31,9 20,9 20,2 Özel Bütçeli İdarelerin Öz Gelirleri 6.617.838 527.583 667.463 936.403 813.408 2.944.857 12,3 44,5 21,3 3,8 Düzenleyici ve Denetleyici Kurumların Gelirleri 2.342.150 274.212 816.324 146.086 257.948 1.494.570 11,0 63,8 12,8 3,9 Bütçe Dengesi -33.951.133 5.939.168-1.447.397-5.388.835 595.131-301.933-1,8 0,9-57,9 94,0 Faiz Dışı Denge (Maliye Tanımlı) 19.048.867 11.161.557 3.549.155-459.604 3.670.940 17.922.048 19,3 94,1-39,4 5,7 www.garantimasters.com 6
PİYASALAR Tahvil-Bono Piyasası: Global gelişmelerin etkisiyle, gelişen ülkelerden çıkışların hız kazanmasından Türkiye de payını alıyor. TL deki değer kaybını engellemek isteyen TCMB ise TL likiditesini kısmaya başladı. Bu durum fonlama maliyetini yukarı çekerken, kısa vadeli tahvil faizlerini de olumsuz etkiliyor. Öte yandan uzun vadeli tahvil faizleri de ABD de artan tahvil faizleri nedeniyle baskı altında. Bu nedenle faizde bundan sonraki hareket ABD de FED e yönelik beklentilere olduğu kadar TL nin seyrine de bağlı. Bu iki konu hakkında olumlu gelişmeler olduğu taktirde, tahvilde bundan sonra görülecek satışların, kademeli alım yönünde değerlendirilmesi gerektiğini düşünüyoruz. Eurobond Piyasası: Eurobond piyasasında ABD tahvil faizlerindeki artışın etkisi görülüyor. FED in tahvil alım programında kısıntıya gitme ihtimalinin güçlenmesi ve ABD 10 yıllık tahvil faizinin %2.0 seviyesinin üzerinde kalıcı olması durumunda global anlamda tahvil piyasalarına satış gelecektir. Türkiye nin CDS lerinde görülen yükseliş de yabancı yatırımcıların Türkiye ile ilgili risk algılamasının arttığını ortaya koyuyor. ABD tahvil faizlerindeki yükselişin etkisiyle Türk Eurobond fiyatlarında kısa vadede değer kazancı beklemiyoruz. Döviz Piyasaları: ECB faiz kararının ardından yükseliş eğiliminin hakim olduğu /$ paritesinde, ABD den gelen veriler ana belirleyici faktör. FED in yakın vadede tahvil alım programında bir değişikliğe gitmesini beklemiyoruz, ancak gelen verilerde güçlü bir toparlanma sinyali görülür ise Eylül ayında tahvil alım programında bir azaltmaya gidilebilir. Avrupa da ise ECB nin negatif mevduat oranı söylemini terk etmiş olması ve hatta Avrupa da güvenin tekrar tesis edilmesi durumunda faizin artabileceğini söylemesi EUR u güçlü tutuyor. Kısa vadede bu eğilimin korunmasını bekliyoruz, ancak orta vadede FED in parasal genişlemeyi yavaşlatması ile birlikte USD lehine trend sürecektir. Tüm gelişen ülke para birimlerinde görülen değer kaybı, TL yi de bir süredir olumsuz etkiliyor. Ancak ay başından bu yana TCMB nin TL likiditesini sıkılaştırması, yurtiçi gelişmelerin etkisinin yine de sınırlı kalmasına yol açtı. Yine bir süredir rezerve opsiyon mekanizması ile TL yükümlülükler yerine tutulan dövizlerin de çekilmeye başlandığını, yani yurtiçi döviz likiditesinin dengelenmeye başlandığını görüyoruz. Buna rağmen kurların artmaya devam etmesi sebebiyle, TCMB döviz satım ihalelerine başladığı. TCMB ayrıca döviz satım ihalelerini düzenli açmayarak belirsizlik unsurunu da bir silah olarak kullanıyor. Bu önlemlerin yetersiz kalması halinde TCMB nin doğrudan müdahale ettiğini de görebiliriz. Bu nedenle TL de bundan sonraki aşamada değer kaybı sınırlı kalacaktır. Özellikle global risk iştahı ve yurtiçinde bir yumuşama görülmesi durumunda TL de anlamlı bir değer kazancı göreceğiz. www.garantimasters.com 7
DÖVİZ MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY www.garantimasters.com 8
DÖVİZ ILIMLI TAKTİK PORTFÖY www.garantimasters.com 9
DÖVİZ BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY www.garantimasters.com 10
TL MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY www.garantimasters.com 11
TL ILIMLI TAKTİK PORTFÖY www.garantimasters.com 12
TL BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY www.garantimasters.com 13
HİSSE SENEDİ PİYASASI ABD ekonomisindeki toparlanma sinyalleri ve yükselen faizler başta gelişmekte olan ülkeler olmak üzere hisse piyasalarını olumsuz etkilerken, likidite kaygıları Mayıs ayına damgasını vurdu. FED in tahvil alımlarını azaltabileceğine yönelik beklentiler Mayıs ayında MSCI Dünya endeksinin %0.3, MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar endeksinin ise %2.9 oranında değer kaybetmesine neden oldu. Kredili mevduat hesaplarına ilişkin son uygulamalar nedeniyle bankaların karlılıklarına ilişkin beklentilerin düşürülmesi ve Emlak GMYO nun halka arzının gündeme gelmesi Türk hisse piyasalarına ilave bir risk primi eklerken, MSCI Türkiye endeksi geçtiğimiz ayı %4.6 lık düşüşle tamamladı. Hisse piyasaları açısından FED e ilişkin beklentiler önem taşımaya devam ediyor. Özellikle küresel likiditeye duyarlı gelişmekte olan ülkeler ve gevşek para politikalarını uygulamaya başlayan Japonya söz konusu sürece en hassas piyasalara sahip. Bu noktada yaklaşan FED toplantısı piyasalar açısından önemli bir gündem maddesi konumunda. 18-19 Haziran tarihlerinde gerçekleşecek FED toplantısı öncesinde ABD kaynaklı veriler yakından izlenecek. Moody s in Türkiye ye yönelik not artırımı sonrasında kısa vadeli önemli bir katalizörün bulunmadığı BİST te, Mayıs ayında bankacılık sektörü ve Emlak GMYO ya ilişkin beklentiler baskı yaratmıştı. Haziran ayına başlarken yurtiçinde öne çıkan protesto gösterileri BİST te düzeltme sürecinin devamına neden oldu. Mevcut tahminlerimize göre BİST 2014T 9.4x F/K da kendi tarihi ortalamasına ve MSCI gelişmekte olan ülkelere yakın işlem görüyor. Bu açıdan geri çekilmelerin politik gelişmeler izlenerek hisse piyasası açısından orta vadede alım fırsatı doğurabileceğini düşünüyoruz. BİST100 endeksinde teknik anlamda 75000-79000 aralığını izliyoruz. 75000 desteğinin korunması halinde aylık bazda kısa vadeli dirençlere yönelik tepki yükselişleri görülebilir. Bu paralelde izlediğimiz ilk direnç seviyesi 78500-79000 olurken, 78500 seviyesinin destek haline gelmesi halinde toparlamanın 82000 seviyesine yönelik devamı beklenebilir. Aynı vadede 75000 desteği kısa vadeli stop loss bölgesi olarak izlenebilir. 75000 altındaki gerilemeler 72000-73000 riskini artıracaksa da, bu yöndeki eğilimlerde orta vadeli fırsatların ön plana çıkabileceğini düşünüyoruz. www.garantimasters.com 14
TAVSİYE LİSTESİ Şirket Piyasa Değeri (mn TL) Kapanış (TL)* Hedef Fiyat (TL) (2013-sonu) Yükselme potansiyeli (TL) Akbank 17,559 8.28 11.40 38% Akfen Holding 728 4.72 7.15 52% Anadolu Cam 602 2.85 3.96 39% Banvit 198 3.73 5.00 34% Indeks Bilgisayar 130 4.38 6.55 50% Migros 2,076 22.00 28.00 27% Sabanci Holding 11,294 10.44 13.01 25% Turkcell 12,363 10.60 14.10 33% Trakya Cam 1,004 2.73 3.62 33% T. Vakiflar Bankasi 7,157 5.40 7.30 35% Yapi Ve Kredi Bankasi 11,615 5.04 7.00 39% IMKB 100 250,870 78,332.59 96,253.61 23% * 07.06.2013 kapanışı itibariyle www.garantimasters.com 15
TAVSİYE LİSTESİ Akbank: Akbank ın 2013 yılında net karını %8 artıracağını öngörüyoruz. 2013 yılında Akbank ın özellikle yüksek getirili KOBİ ve kredi kartı segmentlerinde yoğunlaşarak toplamda %20 kredi büyümesi gerçekleştireceğini öngörüyoruz. Ayrıca, Akbank bono ihraçları ile fonlama kaynaklarını çeşitlendirmeye devam edecek. Akbank 2013 tahminlerimizde F/DD olarak benzerlerine göre %10 primli olmakla beraber, bu prim son 4 yıl ortalaması olan %15 in altındadır. Akbank ın benzerlerine göre oldukça iyi seviyede olan sermaye yeterliliği ile primli işlem görmeyi hakkettiğini düşünüyoruz. Yönetimin daha yüksek getirili ürünlerde kredi portföyünü büyütmesini ve bilançonun kredi ağırlığını artırmasını karlılık anlamında olumlu karşılıyoruz. Akfen Holding: AKFEN için 2013-sonu hedef fiyatımız 7.50TL dir. Akfen önümüzdeki dönemde özelleştirme ihaleleri ve Yap-İşlet-Devret projeleri, Sağlık sektöründeki Kamu Özel Ortaklıkları (PPP) ve liman özelleştirmeleri ile yakından ilgilenmektedir. Tüm bu sektörler Holding in altyapı ile ilgili büyüme stratejileri ile uyumludur. Akfen Holding bünyesinde bulundurduğu şirketlerini bir portföy olarak yönetmektedir. Şirket kendisi için ana işkolları belirlememekte; dolayısıyla bir faaliyeti için alıcı ortaya çıktığında doğru fiyatlamayla o işkolundan rahatça çıkabilmektedir. Akfen, bu sayede yatırımcılarına da tatminkar karlılık bırakabilmektedir. Aynı şekilde, büyüme potansiyeli yüksek, nakit yaratabilen iş kollarına da Akfen Holding hızlıca giriş yapabilmektedir. Holding in net borçluluğu 1Ç13 sonu itibariyle 118mn ABD$ civarındadır. Holding hem Türkiye deki hem de Yunanistan daki liman özelleştirmeleriyle ilgilenmektedir. Anadolu Cam: Anadolu Cam, Şişe Cam ın cam ambalaj iştiraki olup 4 ülkede (Türkiye, Rusya, Gürcistan ve Ukrayna) toplam yıllık 2mn ton üretim kapasitesiyle hizmet vermektedir. Şirket in üretim kapasitesi 2014 yılına kadar 2.3mn tona çıkarılacaktır. Anadolu Cam Sanayii A.Ş. Topkapı fabrikasının 31.12.2012 tarihi itibarıyla bütünüyle kapatılıp faaliyetine son verilmesine karar vermiştir. Şirket Topkapı daki 180bin yıllık ton olan üretim kapasitesini Eskişehir de 300 bin tona çıkaracaktır. Topkapı daki şirketin 85 dönümlük arazisi için metrekare fiyatı 1,000-2,000 ABD$ alındığında, 150-300mn TL arasında bir değere işaret etmektedir. Bu değer aralığı, Anadolu Cam ın mevcut piyasa değerinin %14-27 sine tekabül etmektedir. Cazip değerleme, güçlü finansallarının yanı sıra Anadolu Cam ın Topkapı arazisiyle ilgili gelişmelerin hisse için önemli bir katalist olacağını düşünmekteyiz. www.garantimasters.com 16
TAVSİYE LİSTESİ Banvit: Beyaz et sektörünün lider şirketi Banvit, iç piyasadaki yatırımlarını hızlanmasının yanı sıra ithalat kapasiteleri yüksek yurtdışı hedef pazarlarda penetrasyonunu artırarak orta-uzun vadede yüksek büyüme potansiyeline sahiptir. 2011 2015 yılları arasında Şirket in satışlarında ortalama %15, FVAÖK de ise %38 büyüme bekliyoruz. 9A12 itibariyle satış gelirlerinin %9 unu oluşturan ihracatın, gelecek 5 yılda %15 seviyesine yükselmesini bekliyoruz. Şirket 280,000 tonluk ihracat kapasitesiyle Irak ta %25 30 luk pazar payına sahiptir. Şirket körfez bölgesindeki iş alanını genişletmek amacıyla Temmuz ayında Birleşik Arap Emirlikleri nde ABD$ 275,000 (1mn Birleşik Arap Emirlikleri Dirhemi) sermayeli, 314,000 ton beyaz et ithalat kapasiteli yeni bir şirket kurmuştur. Banvit, BAE ye önümüzdeki 3 yılda 20,000 tonluk ihracat gerçekleştirmeyi hedeflemektedir. Indeks Bilgisayar: Indeks 200'den fazla dünya markasının dağıtımını gerçekleştirmekte olup 7,500'den fazla iş ortağına sahiptir ve 2001 yılından bu yana Bilişim Teknolojileri (IT) sektöründe liderliğini sürdürmektedir. Indeks, 10 Ekim 2012 tarihinde yaptığı anlaşma ile ipad, Mac, ipod ve aksesuarları için Apple ın Türkiye deki 2. distribütörü olarak gelirlerini artırma yolunda önemli bir adım atmıştır. INDES Ayazağa da bulunan 40.000 m2'lik arazinin projelendirilmesi için Seba Vadi İnşaat ile gelir paylaşım sözleşmesi imzalanmıştır. Buna göre, yüklenici firma 30.09.2013 tarihine kadar inşaat ruhsatını alacak ve proje 36 ayda tamamlanacaktır. Seba İnşaat projede asgari satış metre karesini 3,806ABD$ olarak taahhüt etmiştir. INDES in elde edeceği asgari hasılat tutarı 88.5mn ABD$'nın üzerinde olacaktır. Şirket elde edilecek satış karını bir kısmının şirket faaliyetlerinde kullanılacağını bir kısmının ise temettü olarak dağıtılacağını açıklamıştır. Migros: 2011-2015 yılları arasında Şirket in yıllık ortalama %11 satış, %12 FVAÖK büyümesi gerçekleştirmesini öngörüyoruz. Güçlü bir 2013 performansı, BC Partners ın payını satması beklentisi hisseyi olumlu etkilemeye devam edecektir. Migros 2012 de 137 yeni mağaza açarak toplam mağaza sayısını 882 ye yükseltmiştir; yıllık bazda %7 artış ile 851,500 m2 satış alanına ulaşmıştır. Şirket, 2013 yılında 100-150 yeni mağaza açmayı planlamaktadır. Şirket in 2013 de yıllık bazda 13% satış büyümesi, %5 LFL büyümesi, %15 FVAÖK büyümesi ve 6.3% FVAÖK marjı gerçekleştirmesini öngörüyoruz. Migros un %80.5 hissedarı BC Partners ın hisse satışının 2013 de gerçekleşebileceğini düşünüyoruz. Son 3 yılda süpermarket sektöründeki satışların ortalama 16x-18x FD/FVAÖK çıkış çarpanını göz önünde bulundurduğumuzda, hissenin 15.0-16.0x FD/FVAÖK aralığında (2.60-2.80mlr ABD$ p.değeri) satılabileceğini tahmin ediyoruz. Satışın gerçekleştiği takdirde, azınlık hissedarlar için çağrı yapılması muhtemeldir. www.garantimasters.com 17
TAVSİYE LİSTESİ Sabancı Holding: Sabancı Holding için 2013-sonu hedef fiyatımız 13.0TL dir. Enerjisa nın üretim portföyünün büyümesi, bunun yanında özelleştirmelerle gelen yeni dağıtım bölgeleri, Sabancı ailesinin hisse satışlarının hisseyi olumsuz etkilemeyecek şekilde yapılması Holding için uyguladığımız ıskonto oranımızı %25 seviyesinde %20 seviyesine çekmemize sebep oldu. Sabancı Holding in halka açık hisseleri NAD nin %73 ünü oluşturmaktadır. Bu oranın Avivasa ve Enerjisa nın da halka açılmasıyla 2016 yılında %90 seviyesine ulaşması beklenmektedir. Akbank, halen Holding in finansal performansı üzerinde etkindir ancak önümüzdeki dönemde Enerjisa nın holdingin NAD ne olan katkısını artıracağını hesaplamaktayız. Enerjisa FVAÖK ünün önümüzdeki 3 yıllık dönemde %25 ün üzerinde yıllık büyümesini bekliyoruz. Bu dönemde Akbank ın da iyi performans göstermesi Sabancı Holding hissesine olumlu yansıyacaktır. Bunların haricinde beklenen Diasa satışı gerçekleşmiştir, Şok a 320mn TL ye satılmıştır. Holding Carrefoursa daki yönetsel sorunu da çözmüştür. Türkcell: Ortaklar arasında sorunların çözülmesi ve temettü ödemesinin önünün açılması Turkcell için en büyük beklentidir. Ocak ayı sonunda İngiltere Yüksek mahkemesi, Çukurova Grubu ile Altimo arasındaki Turkcell'deki %13.8 lik payların sahipliğine ilişkin olarak, Çukurova Holding in krediyi ve ayrıca daha sonra belirlenecek bir tazminatı geri ödeyerek hisseleri geri almaya hakkına sahip olduğuna hükmetti. Tazminat miktarının belirlenmesi için süreç devam etmektedir. Çukurova nın bu tazminatı finansman edip edemeyeceğine ve 13.8% lik payların kimin olacağına dair belirsizlik ortadan kalktığında temettünün önünün açılacağını düşünüyoruz. 2011 ve 2012 karlarından, %50 dağıtım oranıyla hesaplamış olduğumuz 2,962mn TL lik brüt temettü, hisse başına 1.35 temettüye ve %11.1 temettü verimliliğine işaret etmektedir. Turkcell 2013 yılında 11,200-11.400mn TL aralığındaki konsolide gelir (%6.6 %8.5% gelir büyümesi), 3,300 3,500mn TL aralığında konsolide FVAÖK (%29.5-30.7 FVAÖK marjı) gerçekleşmesini beklemektedir. Trakya Cam: Trakya Cam inşaat, otomotiv ve beyaz eşya sektörlerinde hizmet vermektedir. Bu sektörlerdeki düşük talep ve doğalgaz zamları ile birlikte artan maliyetler Şirket in marjlarının olumsuz etkilenmesine neden olmuştur. Öte yandan %70 pazar payı ile, 2013 yılında daha yüksek düz cam talebi birlikte ürün fiyatlarındaki artışların şirketin gelir ve marjları üzerinde olumlu katkı yapmasını bekliyoruz. Trakya Cam ın Rusya, Bulgaristan ve Ankara Polatlı daki 1. fırında devam eden yatırımları 2013 yılının sonunda devreye girecek ve 1.6mn ton olan üretim kapasitesini 2.3mn tona çıkaracaktır. Öte yandan şirket büyüme stratejileri kapsamında, Romanya'da kurulu Glass Corp S.A. nın %90 nını satın alırken, Hindistan'ın kurulu Hindusthan National Glass ile HNG Float Glass Limited in %44 ünü almak için ile iyi niyet anlaşması imzalamıştır. Trakya Cam Almanya'da mukim Fritz Holding GmbH'ın %100 hissesinin 3mn ya satın almıştır. www.garantimasters.com 18
TAVSİYE LİSTESİ Vakıfbank: Vakıfbank ın 2013 yılında net kar rakamını %20 artırmasını bekliyoruz. Tahminlerimize göre Vakıfbank özkaynak karlılığında benzerlerine yaklaşacak ve F/DD ıskontosu azalacaktır. (Halihazırda iskonto tutarı %13) 2013 yıl sonu için %19 kredi büyümesi beklediğimiz Vakıfbank ın özellikle perakende ve KOBİ kredilerde daha hızlı büyüyeceğini düşünüyoruz. Fonlama tarafında ise, Vakıfbank ın 2013T olarak %12 mevduat büyümesi gerçekleştireceğini ve bono ihraçları ile fonlama tabanını çeşitlendirip vadeleri uzatacağını tahmin ediyoruz. 1Ç13 beklentilerin üzerinde bir çeyrek oldu. Komisyon gelirleri yıllık bazda iki katına çıkarken bunun temel nedeni refinansman gelirleri ve perakende kredilerde yaşanan artış oldu. Faaliyet giderleri ise yıllık bazda enflasyona paralel bir artış gösterdi. Yapı Kredi Bankası: YKB, F/DD çarpanı olarak son 4 yıllık tarihsel ortalamasının altında işlem gören tek banka. Benzerleri tarihsel ortalamalarına yakın işlem görürken, YKB ise ortalamasının %10 altındadır. Yapı Kredi nin yüksek getirili segmentlerde büyüyerek yıllık bazda %18 kredi artışı yakalayacağını düşünüyoruz. Fonlama tarafında ise, Yapı Kredi mevduatlara odaklanan stratejisini sürdürürken, bono ihraçları ile maliyetleri aşağı çekmeye çalışacaktır. Yapı Kredi nin azalan kredi getirileri neticesinde, net faiz marjının 2013 yılında 15 baz puan gerileyeceğini düşünüyoruz. Komisyon gelirlerinde hızlı büyüme ve faaliyet giderlerinde %10 ile kontrollü bir şekilde artış görmeyi bekliyoruz. Sonuç olarak, Yapı Kredi nin net karını yıllık bazda %27 artırarak, kapsamımızdaki bankalar içerisinde en iyi kar performansını göstereceğini ve 2013T özsermaye getirisinin %15 olacağını tahmin ediyoruz. www.garantimasters.com 19
TAVSİYE LİSTESİ Portföyümüzün IMKB-100 endeksine Relatif Performansı Portföyümüz, 2009 yılında endeksin %54 üzerinde performans gösterdi. 500 2010 yılında endeksin %15 üzerinde performans gösterdi. 400 2011 yılında endeksin %16 üzerinde performans gösterdi. 300 2012 yılında endeksin %14 üzerinde performans gösterdi. 200 100 07 Haziran 2013 itibariyle yılbaşından beri endeksin %2 altında 0 performans gösterdi. 900 800 700 600 12.08 03.09 06.09 09.09 12.09 03.10 06.10 09.10 12.10 03.11 06.11 09.11 12.11 03.12 06.12 09.12 12.12 03.13 Araştırma AL Tavsiyeler i İMKB- 100 Endeksi 10% 2013 55000.00 İşlem Hacmi İMKB 100($) 3000 7% 50000.00 2500 4% 1% 2% 4% 45000.00 40000.00 35000.00 2000 1500 1000-2% -2% 30000.00 25000.00 500 0-5% AL Tavsiyelerimiz BIST-100 Endeks Relatif 01 11 03 11 05 11 07 11 09 11 11 11 01 12 03 12 05 12 07 12 09 12 11 12 01 13 03 13 05 13 www.garantimasters.com 20
Bu bültende yer alan bilgiler GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş tarafından bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu bültende yer alan veri, bilgi ve grafikler güvenilirliğine inandığımız kaynaklardan alınmış ve/veya üretilmiştir. Ancak bilgi, veri ve grafiklerin doğruluğu bağımsız olarak teyit edilmemiş olup, bu bilgilerin doğruluğu ve bütünlüğü konusunda garanti verilmemekte ve gösterilen tüm özen ve dikkate rağmen doğabilecek veri ve analist değerlendirme, ayırma, kaydetme vb. hatalarından dolayı sorumluluk üstlenilmemektedir. Bu görüşlerin mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabileceği dikkate alınmalıdır. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bültende yapılan yorum, tahmin ve tavsiyeler GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş tarafından hiçbir şekil ve surette ön ihbara ve/veya ihtara gerek kalmaksızın söz konusu bilgileri, tavsiyeleri değiştirebilir, ortadan kaldırabilir. Bu bülten müşterilerimiz için genel bilgi vermek amacıyla hazırlanılmış olduğundan, burada yer alan yorum ve tavsiyelerin yatırımcıların alım satım kararlarını destekleyecek yeterlilikte olmayabileceği dikkate alınmalıdır. Bu nedenle, bültende yer alan bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Bu bülten ve içinde yer alan bilgi ve yorumlar, GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş den önceden yazılı izin alınmadan kısmen veya tamamen, üretilemez, dağıtılamaz, yayınlanamaz. www.garantimasters.com 21