26.05.2015 2015 Yılı 1. Çeyrek Mali Tablosu Bilgilendirme Notları ve Hedef Fiyat Güncelleme ENDEKSE PARALEL GETİRİ Yükselme Potansiyeli: 14% Çimsa nın ton bazında çimento satışları, yurt içi gri çimento ve hazır beton satış azalışı sebebiyle 1Ç15 te geçen yıla göre %5,6 geriledi. Çimento satışlarını inşaat sektörüne gerçekleştirdiği için şirket verimliliği bu sektörün gidişatından önemli ölçüde etkileniyor. İnşaat sektörü, 2014 yıl genelinde % 2,2 seviyesinde büyüyerek %2,9 luk GSYH büyümesinin gerisinde kaldı ve 2014 son çeyrekte artan faizlerin de etkisiyle % 2 daraldı. 2015 te inşaat sektörünün yavaş toparlanması beklenirken çimento sektöründe %0,9 daralma öngörülüyor. Konut satışlarındaki toparlanmaya(mart:%32; Nisan:%43) rağmen 4Ç14 te yapı ruhsatı alınan daire sayısındaki %13,1 lik ve 2015 Nisan ayında mevsim etkisinden arındırılmış sektör güven endeksindeki %2,7 lik gerileme de olumsuz beklentiyi destekliyor. Faiz artışları ve politik riskler de sektör için önem arz ediyor. Diğer yandan ilk çeyrekte mevsimsellik etkisi ve devletin büyük çaplı altyapı projelerini sürdürmesi çimento sektörü için kötümserliğin kırılmasını sağlıyor. Yurtiçi talepteki azalmaya rağmen artan çimento fiyatları ve gri çimento ihracatının artması ile şirket, geçen yılın aynı dönemine göre %4,2 artışla 235 milyon TL satış geliri elde etti. 2015 in ilk çeyreğinde Çimsa yurtiçinde hem beyaz hem gri çimentoda fiyatları TL bazında %13 artırdı. Kötü hava koşulları nedeniyle ton bazlı satışlarda gri çimentoda %21 e varan düşüşler yaşandı. Fiyatlardaki yükselişe rağmen kötü hava koşulları nedeniyle yurtiçi talebin zayıflaması şirketin yurtiçi satış gelirlerinin %17 azalarak 150,5 milyon TL ye gerilemesine neden oldu. Önümüzdeki dönemlerde mevsimselliğin etkisiyle yurtiçi satışların iyileşmesini bekliyoruz. Ton bazında beyaz çimento ihracatı geçen yılın aynı dönemine yakın seyrederken 1Ç14 te kayda değer gri çimento ihracatı gerçekleştirmeyen Çimsa bu yıl 200 bin tona yakın gri çimento ihraç etti. Artan fiyatların da etkisiyle şirketin ihracat gelirleri %79 yükselerek 107 milyon TL ye ulaştı. Hazır betonda satışları ton bazında yaklaşık %30 un üzerinde azalırken bu grupta satış gelirleri %25,6 oranında düştü. Hisse Verileri Fiyat 16,05 HEDEF FİYAT 18,30 Piyasa Değeri(Milyon TL) 2.161 Firma Değeri(Milyon TL) 2.354 Fiyat/Kazanç (cari ve kaydırılmış) 10,80 PD/DD (cari) 2,20 Halka Açıklık Oranı(%) 40,00 Ortalama Günlük İşlem Hacmi(3Ay-Bin TL) 2.800 Fiyat Performansı (%) 1 ay 3ay 1 yıl Performans (%) 0,00 0,44 35,86 XU100 Performans (%) 6,29 3,77 16,79 ÖNEMLİ RASYOLAR 1.Ç14 4.Ç14 1.Ç15 Brüt Kar Marjı (%) 25,8% 28,1% 24,9% Faaliyet gider marjı (%) 5,7% 9,9% 5,8% Faaliyet Kar Marjı (%) 20,2% 13,4% 22,0% FAVÖK Marjı (%) 26,3% 21,9% 24,9% Net Kar Marjı (%) 15,8% 12,3% 18,2% Toplam Borç/Özsermaye (%) 53,1% 30,2% 51,9% Özsermaye Karlılığı 3,8% 17,6% 4,4% 300 250 200 150 100 50 0 Endekse Göre Getiri Bizim Menkul Değerler Hatice Kübra Bozan +90 (216) 547 1345 kubra.bozan@bmd.com.tr XU100 TL
2015 1. Çeyrek faaliyet sonuçları Hammadde ve faaliyet giderlerindeki artış, operasyonel marjları geçen yılın aynı dönemine göre kötüleştirdi. Çimsa nın üretim maliyetlerinde en yüksek paya sahip olan enerji giderleri ilk çeyrekte %2,2 düştü. Dolar bazlı petrokok fiyatlarındaki gerileme 1Ç15 te belirginleşirken doların değer kazancı petrokok fiyatlarındaki bu gerilemenin marjlara olan olumlu etkisini sınırlandırdı. Enerji giderlerindeki sınırlı gerilemeye rağmen üretim maliyetleri içinde enerji giderlerinden sonra en önemli paya sahip olan ilk madde malzeme giderlerindeki %13 lük artış, geçen yılın aynı çeyreğine göre brüt kar marjının 0,9 puan kötüleşmesine neden oldu. Öte yandan, TÜİK verilerine göre çimento üretiminde ÜFE artışının %18 e yakın olması karşısında Çimsa nın maliyetlerindeki artışın %5,5 te kalmasını olumlu değerlendiriyoruz. Faaliyet giderleri personel giderlerindeki artıştan kaynaklanarak geçen yılın aynı dönemine göre %6,3 oranında artış gösterirken bu oranın satış gelirlerindeki büyümeyi aşması ile faaliyet gider marjı %5,7 seviyesinden %5,8 seviyesine çıktı. 1Ç15 te amortisman giderlerinin de düşmesiyle 58,5 milyon TL FAVÖK üretilirken, FAVÖK marjı %26,3 seviyesinden %24,9 seviyesine geriledi. Şirketin esas faaliyet net kur farkı gelirlerindeki 6,15 milyon TL lik artış dikkat çekti. Kur farkı gelirleriyle birlikte net finansman giderlerindeki düşüş de ilk çeyrekteki net kar artışına katkı sağladı. Ana Ortaklık Net Dönem Karı geçen yılın aynı dönemine göre %20 artarak 42,7 milyon TL olurken net kar marjı %15,8 den %18,2 seviyesine yükseldi. Sançim birleşmesinin feshi sonrasında organik büyüme yatırımlarına ağırlık verildi.17 Temmuz 2014 tarihinde yıllık 4 milyon ton klinker ve 1,4 milyon ton çimento üretim kapasitesine sahip Sançim Çimentoyu 220,7 milyon $ a satın almak üzere anlaşmıştı. Ancak Çimsa nın aktif büyüklüğünün %30 una karşılık gelen bu alım, Rekabet Kurulu tarafından onaylanma sürecinin uzaması sebebiyle tarafların karşılıklı anlaşmasıyla feshedildi. 5,5 milyon ton klinker üretim kapasitesine sahip olan Çimsa, en eski ve maliyetleri en yüksek fabrikası olan 500 bin ton gri klinker kapasitesine sahip Afyon Çimento 1. tesisini 165 mn $ yatırımla şehir dışına taşıma ve kapasiteyi 1,5 milyon tona çıkarma kararı aldı. Afyon Çimento nun etkin olduğu Ege Bölgesi çimento fiyatlarının en yüksek olduğu bölge konumunda ve kapasite artışı tamamlandığında tesisin %25 düzeyindeki FAVÖK marjının %40 a yükselmesi bekleniyor. Afyon yatırımın tamamlanmasıyla FAVÖK marjındaki yükselme Çimsa nın operasyonel karlılık marjlarını yükseltecektir. Yeni yatırımın finansmanı için Afyon Çimento nun sermayesi bedelli sermaye artırımı yoluyla 3 mn TL den 100 mn TL ye çıkarılacak ve yatırımın 100 milyon $ lık kısmının bu yıl tamamlanması planlanıyor. Etkin olarak faaliyet gösterdiği bölgelerdeki yeni kapasiteler karşısında Çimsa, stratejik olarak Mersin tesislerinde karlılığı yüksek beyaz çimento üretim ve ihracatına ağırlık verdi. Akdeniz Bölgesi nde Ağustos 2014 te 2 mn ton/yıl kapasiteli Sançim Serbest Bölge tesisi devreye girdi. Tesisin ihracata yönelik üretim yapması planlanıyor. MEDÇEM in Mersin'de yapımı devam eden 4 milyon ton kapasiteli çimento fabrikasının Haziran 2015 te tamamlanması bekleniyor. Yeni tesislerde ağırlıklı olarak ihracata yönelik üretim yapılması planlanıyor; ancak yeni kapasiteler, mevcut çimento fiyatlarının düşük olduğu Akdeniz Bölgesi nde fiyatlar üzerindeki baskıyı artırabilir. Yetkililerden alınan bilgiye göre şirket 2015 te 9 ay beyaz ve 2 ay da gri çimento üretim ve ihracatı gerçekleştirmeyi planlıyor. Özellikle şirket yetkililerinin belirttiği Amerika kıtasından artan talep ve yüksek dolar kuru göz önüne alındığında beyaz çimento satışlarındaki artışın önümüzdeki dönemde karlılık marjlarına olumlu yansıması bekleniyor. Yurtiçi satışlarda 2015 in ilk çeyreğinde görülen daralmaya ve inşaat sektörüne ilişkin olumsuz beklentilere rağmen hem gri çimento hem de karlılığı yüksek beyaz çimento ihracatına verilen ağırlığı göz önünde bulundurarak 2014 yılına oranla 2015 cirosunda %12 artış öngörüyor ve önceki raporumuzda öngörülen ciro beklentimizi 1,5% yükseltiyoruz. Güçlü doların sınırlayıcı etkisi sürse de 2015 yılının kalanında da başta petrokok olmak üzere hammadde maliyetlerindeki seviyelerin korunmasını bekliyoruz. Kademeli olarak faaliyete geçecek Afyon yatırımın tamamlanmasıyla tesisinin FAVÖK marjının %25'ten %40' a çıkacak olması uzun vadede operasyonel karlılık marjlarını beklentimizi yükselterek hedef fiyatımızı olumlu etkiledi. hisse senetleri için 28/08/2014 tarihli raporumuzda 16,00 TL olarak belirlemiş olduğumuz hedef fiyatımızı; operasyonel karlılık marjlarına ilişkin güncellemelerimiz ile risksiz getiri oranımızda 30 baz puanlık artırıma gitmemiz sonucunda yükselen AOSM oranı ile ulaşılan yeni İNA değeri ve güncel piyasa çarpanları sonucunda 18,30 TL olarak belirliyor ve Endekse Paralel Getiri öngörüsünde bulunuyoruz.
ÖZET GELİR TABLOSU (Milyon TL) 1.Ç14 4.Ç14 1.Ç15 1.Ç15-1.Ç14 1.Ç15-4.Ç14 Satış Gelirleri 225,5 270,1 235,0 4,2% -13,0% Satışların Maliyeti (-) 167,4 194,3 176,6 5,5% -9,1% Brüt Esas Faaliyet Karı/Zararı 58,1 75,8 58,4 0,5% -23,0% Faaliyet Giderleri (-) 12,9 26,8 13,7 6,3% -49,0% Pazarlama Satış ve Dağıtım Giderleri 1,5 2,7 1,7 11,1% -35,2% Genel Yönetim Giderleri 11,3 24,2 12,0 5,7% -50,5% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 45,2 49,0 44,7-1,1% -8,7% Diğer Faaliyetlerden Gelir ve Karlar 10,0 4,2 14,6 45,7% 244,4% Diğer Faaliyetlerden Zararlar ve Giderler (-) 9,7 17,0 7,7-20,6% -54,8% Faaliyet Karı veya Zararı 45,6 36,2 51,6 13,3% 42,5% Yatırım Faaliyetlerinden Gelirler 1,6 0,6 0,6-62,6% -6,5% Yatırım Faaliyetlerinden Giderler 0,4 0,0 0,0-93,6% 2187,4% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları 2,6 2,6 3,8 45,6% 42,7% (Esas Faaliyet Dışı) Finansal Giderler (-) 4,5-2,1 3,1-32,1% -246,4% Vergi Öncesi Kar/Zarar 44,8 41,6 52,9 18,0% 27,1% Ödenecek Vergi ve Yasal Yükümlülükler (-) 9,2 7,3 10,3 12,9% 42,5% Dönem Vergi Gelir/Gideri 9,3 8,9 10,2 9,4% 13,9% Ertelenmiş Vergi Gelir/Gideri 0,1 1,7-0,2-254,4% -111,3% NET DÖNEM KARI/ZARARI 35,7 34,4 42,6 19,3% 23,9% Azınlık Payları Net Dönem Karı/Zararı 0,1 1,2-0,2-295,0% -114,2% Ana Ortaklık Payları Net Dönem Karı/Zararı 35,6 33,2 42,7 20,0% 28,7% Amortisman Giderleri, İtfa Ve Tükenme Payları 14,0 10,0 13,8-1,5% 37,4% Net Yatırım Giderleri 10,2-37,1 16,7 63,0% -144,9% FVAÖK 63,4 49,5 69,8 10,1% 40,9% FAVÖK FİNNET 59,3 59,0 58,5-1,2% -0,9% ÖNEMLİ RASYOLAR 1.Ç14 4.Ç14 1.Ç15 Brüt Kar Marjı (%) 25,8% 28,1% 24,9% Faaliyet gider marjı (%) 5,7% 9,9% 5,8% Faaliyet Kar Marjı (%) 20,2% 13,4% 22,0% FAVÖK Marjı (%) 28,1% 18,3% 29,7% Net Kar Marjı (%) 15,8% 12,3% 18,2% Toplam Borç/Özsermaye (%) 53,1% 30,2% 51,9% Özsermaye Karlılığı 3,8% 17,6% 4,4%
ÖZET BİLANÇO (Milyon TL) 30.03.2014 30.12.2014 30.03.2015 Son Çeyrek Dönen Varlıklar 447 433 459 6,0% Nakit ve Benzeri Değerler 71 49 49-0,7% Kısa Vadeli Ticari Alacaklar 236 255 266 4,0% Stoklar 124 120 126 5,2% Diğer Dönen Varlıklar 17 9 19 109,8% Duran Varlıklar 1.070 1.074 1.086 1,1% Finanal Yatırımlar 0 0 0 0,0% Maddi Duran Varlıklar 713 708 708 0,0% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 168 167 166-0,3% Ertelenen Vergi Varlıkları 5 7 7-3,0% Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 175 185 189 2,0% Diğer Duran Varlıklar 183 193 206 6,5% Toplam Aktifler 1.517 1.508 1.546 2,5% Kısa Vadeli Yükümlülükler 428 266 395 48,6% Kısa Vadeli Finansal Borçlar 218 64 162 151,3% UV Fin. Borçların Kısa Vadeli Kıs. 20 21 18-11,8% Kısa Vadeli Ticari Borçlar 93 134 93-30,8% Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 97 46 122 163,7% Uzun Vadeli Yükümlülükler 82 72 115 59,8% Uzun Vadeli Finansal Borçlar 33 20 62 203,4% Uzun Vadeli Karşılıklar 23 24 25 1,5% Ertelenen Vergi Yükümlülüğü 27 27 29 4,4% Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 0 0 0 0,0% Öz Sermaye (Azınlık Payı Dahil) 1.007 1.170 1.035-11,5% Ana Ortaklık Dışı Özsermaye 46 52 51-0,9% Öz Sermaye (Ana Ortaklığa Ait) 961 1.118 984-12,0% Sermaye 135 135 135 0,0% Net Dönem Karı 36 193 43-77,9% Geçmiş Yıl Karları 614 614 615 0,3% Özsermaye Enf. Düz. Farkları 42 42 42 0,0% Toplam Pasifler 1.517 1.508 1.546 2,5% Net yabancı Para Pozisyonu -23 2 60 3264,4% Net Borç (+) / Nakit (-) 199 56 193 243,6% Likidite ve Verimlilik Oranları Cari Oran 1,05 1,63 1,16 Likit Oran 0,76 1,18 0,84 KV ve UV Yükümlülükler/Aktifler 33,6% 22,4% 33,0% Duran Varlık Devir Hızı 0,92 1,02 1,02 Toplam Aktifler Devir Hızı 0,65 0,73 0,71 Özkaynak Karlılığı 32,6% 17,3% 20,3%
19,50 17,50 15,50 13,50 11,50 9,50 7,50 8,40 12,05 9,90 12,05 14,2 12,3 11,40 11,4 14,2 16,00 18,30 5,50 3,50 Hedef Fiyat Bizim Menkul Değerler A.Ş Araştırma Departmanı Email : arastirma@bizimmenkul.com.tr Telefon : 0216-444-1-263 0216-547-13-00 Önemli Uyarı Burada yer alan bilgiler Bizim Menkul Değerler A.Ş. tarafından okuyucuyu bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da belli bir getiri garantisi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun olmayan sonuçlar doğurabilir. Burada yer alan bilgiler BMD nin güvenilir olduğunu düşündüğü yayımlanmış bilgilerden ve veri kaynaklarından derlenmiştir. Kullanılan bilgilerin hatasızlığı ve/veya eksiksizliği konusunda BMD hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. BMD Araştırma raporları şirket içi ve dışı dağıtım kanalları aracılığıyla tüm BMD müşterilerine eşzamanlı olarak dağıtılmaktadır. Ayrıca, Burada yer alan tahmin, yorum ve tavsiyeler dökümanın yayınlandığı tarih itibariyle geçerlidir. BMD Araştırma Bölümü daha önce hazırladığı ya da daha sonra hazırlayacağı raporlarda bu raporda sunulan görüş ve tavsiyelerden farklı ya da bu raporda sunulan görüş ve tavsiyelerle çelişen başka raporlar yayınlayabilir. Çelişen fikir ve tavsiyeler bu raporu hazırlayan kişilerden farklı zaman dilimlerine işaret ediyor, farklı analiz yöntemlerini içeriyor ya da farklı varsayımlarda bulunuyor olabilir. Böyle durumlarda, BMD nin bu raporlardaki tavsiye ve görüşlerle çelişen diğer BMD Araştırma Bölümü raporlarını okuyucunun dikkatine sunma zorunluluğu yoktur. Bu çalışma kesinlikle tekrar çıkarılmak, çoğaltılmak, kopyalanmak ve/veya okuyucudan başkasına dağıtılmak üzere hazırlanmamıştır ve BMD Araştırma Bölümü nün izni olmadan kopyalanamaz ve çoğaltılıp dağıtılamaz. Okuyucuların bu raporun içeriğini oluşturan yatırım tavsiyeleri, tahmin ve hedef fiyat değerlemeleri de dahil olmak üzere tüm yorum ve çıkarımların, BMD Araştırma nün izni olmadan başkalarıyla paylaşmamaları gerekmektedir. BMD bu araştırma raporunu yayınlamaya, müşterilerine ve gerekli yatırım profesyonellerine dağıtmaya yetkilidir. BMD Araştırma Bölümü gerekli olduğunu düşündüğünde düzenli olarak yatırım tavsiyelerini güncellemekte ve temel analize dayalı araştırma raporları hazırlamaktadır. Bununla birlikte, bu çalışma herhangi bir hisse senedinin veya finansal yatırım enstrümanlarının alımı ya da satımı için BMD ve/veya BMD tarafından direk veya dolaylı olarak kontrol edilen herhangi bir şirket tarafından gönderilmiş bir teklif ya da öneri oluşturmamaktadır. Herhangi bir alım-satım ya da herhangi bir enstrümanın halka arzına talepte bulunma kararı bu çalışmaya değil, arz edilen yatırım aracı ile ilgili kamuya duyurulmuş ve yayınlanmış izahname ve sirkülere dayanmalıdır. BMD ya da herhangi bir BMD çalışanı bu raporun içeriğindeki görüş ve tavsiyelere uyulması sebebiyle doğabilecek doğrudan ya da dolaylı herhangi bir zarar ya da kayıpla ilgili olarak sorumlu tutulamaz.