TAV Havalimanları Holding

Transkript

1 2Ç17 Sonuçları Havacılık Sektörü 24 Temmuz 2017 TAV Havalimanları Holding Büyümeye dönüş R. Fulin Önder Analist TAV Havalimanları Holding, 2Ç17 de, büyük ölçüde finansal giderlerinin azalması ve 2Ç16 da kaydedilen bir defaya mahsus giderlerin bu dönemde olmaması nedenleriyle, bir önceki yılın aynı dönemine göre %186 oranında artışla 48.3mn net kar elde etmiştir. Bunun yanına, 2Ç17 de Grup un satış gelirleri de bazında yıllık %4.8 oranında artmış, FAVÖK ünde ise yıllık %10.5 oranında artış elde edilmiştir. TAV Havalimanları Holding in net karı, büyük ölçüde beklentilerin altında gerçekleşmiş olan finansal ve vergi giderleri nedeniyle, 41mn olan piyasa medyan beklentisinin ve 40mn olan tahminimizin üzerinde gerçekleşmiştir. TAV Havalimanları Holding in (TAV) operasyonel performansı piyasa beklentilerine paralel gerçekleşmiştir: Grup un garantili yolcu gelirleri ile düzeltilmiş satış gelirleri yıllık bazda %4.8 artışla, piyasa ortalama beklentisi olan 283mn a yakın olarak 284mn seviyesinde gerçekleşmiştir (Şeker Yatırım T.: 283mn). TAV ın 2Ç17 de yıllık bazda %10.5 artışla 165mn olarak gerçekleşmiş olan FAVÖKK ü de piyasa ortalama beklentisi olan 161mn a paralelinde gerçekleşmiştir (Şeker Yatırım T.: 161mn). Grup un elde etmiş olduğu 125mn tutarında FAVÖK de, 2.3 y.p. marj artışı ile, piyasa ortalama beklentisi olan 125mn paralel olarak gerçekleşmiştir. TAV ın 2Ç17 sonuçlarının, Grup un Türkiye operasyonlarının yeniden büyümeye dönmüş olduğunu göstermeleri ve beklentilerin üzerinde bir net kar rakamı içeriyor olmaları nedenleriyle, Grup payları performansı üzerinde olumlu etkisi olmasını beklemekteyiz. TAV Havalimanları Holding için pay başına hedef fiyatımızı TL a yükseltirken AL tavsiyemizi sürdürmekteyiz. TAV ın 2Ç17 sonuçları, 2016 yılı ve 1Ç17 deki daralmadan sonra, Grup un Türkiye deki operasyonlarının yeniden büyümeye başladığını göstermekte ve Grup un yılsonu için net karlılıkta belirgin artış tahminini doğrulamaktadır. Sonuçların açıklanmasından sonra TAV, 2017 beklentilerinde herhangi bir değişiklik paylaşmamıştır. Biz de, yakın dönemde revize etmiş olduğumuz varsayımlarımızda değişiklik gerçekleştirmemekte, yılın geri kalanı için, zayıf baz yılı etkisi, ve 2016 yılında yolcu sayısında gerilemeye neden olan jeopolitik konuların ve yolcu algısının olumlu yönde gelişmiş olmalarıyla görece olarak olumlu beklentilerimizi sürdürmekteyiz. Grup için değerlememizi sonuçların açıklanması ile güncelleyerek pay başına TL hedef fiyata ulaşmaktayız. TAVHL payları, tahminlerimize göre hâlihazırda yurt dışı eşleniklerinin 2017T FD/FAVÖK çarpanlarına göre %49 oranında iskontolu işlem görmektedirler. %30 oranında ağırlıklandırdığımız eşleniklerine görece olarak değerlemesinde %20 kadar iskonto uyguladığımız TAV Havalimanları Holding için hedef fiyatımız, yaklaşık olarak %8 oranında yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Öngörülebilen dönemde, TAV Havalimanları Holding in, Medine operasyonlarındaki, halihazırda %33.3 oranında olan paylarını %50 ye çıkarma olasılığı bulunmaktadır; Grup, Saudi Oger ile 2Ç16 da bu konuda görüşmelere başlamıştır. TAV, ayrıca Pakistan daki havalimanı özelleştirmeleri ile ilgili olduğunu da paylaşmıştır; Pakistan Sivil Havacılık Otoritesi, Islamabad (Ağustos 2018 de faaliyete başlaması planlanmaktadır), Lahor (2016 yolcu sayısı: 4.7mn) ve Karaçi (2016 yolcu sayısı: 6.2mn) havalimanları özelleştirmeleri için Şubat 2017 de teklif davetinde bulunmuştur. Ayrıca, basında yer alan haberlere göre, Istanbul Sabiha Gökçen Havalimanı nın sahibi konumundaki MAHB, bu operasyonlarında pay satışı düşünebileceğini belirtmiş, ve TAV bu havalimanına olan ilgisini yinelemiştir. Bu beklentilerin grup payları performansını destekleyebileceğini ve gerçekleşmelerin grup paylarının adil değerlerine ulaşmasında katalist görevi görebileceğini düşünmekteyiz. TAV Havalimanları Holding üzerindeki AL tavsiyemizi korumaktayız Y Y T 2018T F/K PD/DD FD/FAVÖKK FD/Satışlar Net Satışlar (Euro Mn) 1,079 1, ,143 1,266 Net Kar (Euro Mn) Hisse Başına Kar (Euro) TL US$ Fiyat BİST ,843 30,271 US$ (MB Alış): Hafta Yüksek: Hafta Düşük: Bloomberg/Reuters Kodu: TAVHL.TI / TAVHL.IS Hisse Senedi Sayısı (Mn): 363 Piyasa Değeri (Mn): 7,752 2,196 Halka Açık PD (Mn): 3, S1A S1Y YB TL Getiri (%): US$ Getiri (%): BİST 100 Relatif Getiri (%): Gün. Ort. İşlem Hacmi (TL Mn): 31.8 Gün. Ort. İşlem Hacmi (US$ Mn): 9.4 Beta 0.76 Yıllık Volatilite (Hisse) 0.25 Yıllık Volatilite (BİST 100) 0.14 Ortaklık Yapısı % Groupe ADP 46.1 Tepe Insaat 8.1 Sera Yapi 2.1 Diğer 3.3 Halka Açık 40.5 Toplam AL Hedef Fiyat: TL Önceki Hedef Fiyat: TL Hisse Fiyatı (TL) BİST 100 Relatif Şeker Yatırım Araştırma

2 Büyümeye dönüş TAV Havalimanları Holding in 2Ç17 satış gelirleri, önceki yılın aynı dönemine göre bazında %4.8 artarak 284mn a ulaşmıştır. Grup un satış gelirlerinde meydana gelen bu artış, büyük ölçüde aşağıdaki nedenlerle gerçekleşmiştir: i. 2Ç17 de, Istanbul Atatürk Uluslararası Havalimanı dış hatlar direkt yolcu trafiğindeki %2.7 oranındaki artışı içeren, dış hatlar yolcu trafiğindeki yıllık %7.2 oranındaki artış, ve Gürcistan operasyonlarının kuvvetli seyri nedenleriyle, havacılık gelirleri, bazında yıllık %10.1 artarak 90.4mn a ulaşmıştır. ii. Benzer bir şekilde, hizmet verilen uçuş sayısındaki artış ile yer hizmetlerinden elde edilen gelirler bazında yıllık %8.8 artarak 38.5mn a ulaşmıştır. iii. Gümrüksüz mağaza komisyon gelirleri de yolcu sayısındaki artışa bağlı olarak yıllık %3.3 oranında artışla 62.9mn a ulaşmıştır, iv. Yiyecek ve içecek gelirleri, yurt dışındaki operasyonlardan elde edilen gelirlerdeki artış nedeniyle yıllık %9.6 oranında artarak 25.1mn a ulaşmıştır. v. Alan tahsis gelirleri yıllık %16.2 artarak 13.7mn a ulaşmış, ve vi) lounge hizmetlerinden elde edilen gelirler, yıllık %21.4 oranında, vii. software satışlarından elde edilen gelirler ise yıllık %7.9 oranında artmıştır. Tablo 1: TAV Havalimanları Holding, Çeyreksel Yolcu Sayısı, Satış Gelirleri ve FAVÖK ( mn) Yolcu sayısı (m) Satış gelirleri Düz. FAVÖK* FAVÖK marjı 2Ç Ç Ç Ç Ç Ç Ç Ç 2017 Havalimanları Istanbul Atatürk % 50.8% Ankara Esenboğa % 44.6% İzmir (TAV Ege dah.) % 63.2% Gazipaşa % 25.0% Milas-Bodrum İç Hatlar % 52.6% Tunus (Monastir & Enfidha) % -6.7% Gürcistan (Tiflis & Batum) % 80.4% Makedonya (Üsküp & Ohrid) % 42.4% Medine n.m. n.m. n.m. n.m. n.m. n.m. Zagrep n.m. n.m. n.m. n.m. n.m. n.m. Hizmetler Havaş % 33.6% BTA % 7.3% Diğer* % 17.8% Toplam % 39.8% Eliminasyon Konsolide % 43.9% ATU** % 7.5% TGS** % 11.8% TIBAH** % 22.6% BTA IDO** % 8.7% * IFRIC12 ye göre düzeltilmiş ** Özkaynak yöntemiyle değerlenen şirketlerdeki kar paylarını da kapsamaktadır Kaynak: TAV Havalimanları Holding, Şeker Yatırım Düzeltilmiş FAVÖKK, 2Ç17 de önceki yılın aynı dönemine göre %10.5 artışla 165mn olarak gerçekleşmiş, düzeltilmiş FAVÖKK marjı, yıllık 3.0 y.p. artmıştır. TAV Havalimanları Holding in 2Ç17 deki düzeltilmiş FAVÖKK marjı, TL nin değer kaybı ile faaliyet giderlerinin görece olarak azalış göstermiş olması nedeniyle yıllık 3.0 y.p. artış göstererek %58.1 e ulaşmış, ve Grup un düzeltilmiş FAVÖKK ü yıllık %10.5 oranında artarak 165mn olarak gerçekleşmiştir. TAV ın 2Ç17 düzeltilmiş FAVÖK ü de, yıllık %10.5 artış göstererek 125mn olarak gerçekleşmiştir. Düzeltilmiş FAVÖK marjı, imtiyaz ve kira giderlerinin amortisman programındaki değişiklikle (ABD doları bazında ödemelerde herhangi bir değişiklik gerçekleşmemiştir), bu giderlerin yıllık %10.2 oranında yükseliş göstermiş olması nedeniyle FAVÖKK marjındaki artışın altında, 2.3 y.p. artış göstererek %43.9 a ulaşmıştır. Havacılık Sektörü TAV Havalimanları Holding S a y f a 1

3 TAV Havalimanları Holding in net karı, 2Ç17 de bazında yıllık %186 oranında, belirgin bir artış göstererek 48.3mn olarak gerçekleşmiştir. TAV Havalimanları Holding in 2Ç17 net karı, bu dönemde finansal giderlerinin görece olarak azalması ve 2Ç16 da bir defaya mahsus kaydedilmiş giderlerin 2Ç17 de olmamaları nedenleriyle, Grup un FAVÖK ündeki yıllık %10.5 oranındaki artışın oldukça üzerinde, yıllık %186 oranında artarak 48.3mn olarak gerçekleşmiştir. TAV Havalimanları Holding in net finansal giderleri, 2Ç16 finansal giderlerinin 11mn tutarındaki Istanbul operasyonlarının refinansman giderlerini de içeriyor olması, refinansmanlar ile sağlanan görece olarak daha düşük faiz giderleri ve ana para ödemesinin azalmış olması nedenleriyle, 2Ç17 de %35.9 oranında azalış göstermiştir. Grup un 1Ç17 sonunda 921mn olan konsolide net borcu, 2Ç17 sonunda 830mn a gerilemiştir. 2Ç17 de TAV ın vergi giderleri de, ertelenmiş vergi giderlerindeki azalışın etkisiyle (1Ç16 vergi giderleri TAV Tunus un bir defaya mahsus olarak 14mn tutarındaki ertelenmiş vergi varlıklarındaki azaltımı içermekteydi) yıllık %56.5 azalış göstererek 16.5mn olarak kaydedilmiş, Grup un efektif vergi oranı bu dönemde %24.2 ye gerilemiştir (2Ç16: %80.3). Tablo 2: Özet Gelir Tablosu m 2Ç16 2Ç17 Yıllık % değişim 1Ç17 Çeyreklik % değişim Satış Gelirleri % %25.5 Havacılık Gelirleri % %27.0 Yer Hizmetleri % %31.4 Gümrüksüz Mağazacılık % %35.0 Yiyecek & İçecek Gelirleri % %34.3 Diğer Faaliyet Gelirleri % %11.0 FAVÖK % %42.1 FAVÖK Marjı %55.2 % y.p. % y.p. FAVÖKK % %62.0 FAVÖKK Marjı %41.6 % y.p. % y.p. Net kar* % %312.9 Net Marj %6.0 % y.p. % y.p. Kaynak: TAV Havalimanları Holding, Şeker Yatırım Tablo 3: TAV Havalimanları Holding, Finansal Tablolar Gelir Tablosu ( mn) Ç Ç 2017 Yıllık % değ. İnşaat Gelirleri %-40.6 Toplam Faaliyet Gelirleri 1,060 1, %4.5 Havacılık Gelirleri %10.1 Yer Hizmetleri Gelirleri %8.8 Gümrüksüz Mağaza İmtiyaz Gelirleri %3.3 Yiyecek & İçecek Gelirleri %9.6 Diğer Gelirler %-3.7 İnşaat Giderleri %-40.6 Toplam Faaliyet Giderleri %-1.4 Yiyecek Ürünlerinin maliyeti %-29.2 Satılan Hizmet Maliyeti %19.1 Personel Giderleri %-0.1 İmtiyaz ve Kira Giderleri %10.2 Amortisman Giderleri %15.7 Diğer Giderler %-10.2 Özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlar a.d. Faaliyet Karı %8.0 Finansal Gelirler/Giderler %-35.9 Vergi Gideri %-56.5 Net kar: Ana Ortaklara Düşen Pay %185.6 Azınlık Payları a.d. Kaynak: TAV Havalimanları Holding, Seker Yatırım Havacılık Sektörü TAV Havalimanları Holding S a y f a 2

4 Tablo 4: TAV Havalimanları Holding, Finansal Tablolar Bilanço ( mn) Ç Y 2017 TOPLAM VARLIKLAR 3,306 3,101 2,994 2,994 Toplam Dönen Varlıklar Nakit ve nakit benzerleri Kullanımı kısıtlı banka bakiyeleri Ticari alacaklar İlişkili taraflar Stoklar Diğer alacaklar ve dönen varlıklar Peşin ödenmiş giderler Toplam Duran Varlıklar 2,390 2,308 2,303 2,246 Ticari alacaklar İlişkili taraflar Diğer yatırımlar Özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlar Şerefiye Maddi duran varlıklar Maddi olmayan duran varlıklar İmtiyaz sözleşmelerinden doğan haklar 1,727 1,694 1,688 1,677 Önceden ödenmiş imtiyazlar Türev araçlar Ertelenmiş vergi varlığı Diğer duran varlıklar TOPLAM KAYNAKLAR 3,306 3,101 2,994 2,994 Kaynaklar 2,493 2,294 2,235 2,189 Kısa Vadeli Yükümlülükler ,010 Kısa vadeli borçlanmalar Ticari borçlar İlişkli taraflar Türev araçlar Dönem karı vergi yükümlülüğü Kısa vadeli karşılıklar Diğer kısa vadeli yükümlülükler Ertelenmiş gelirler Ertelenmiş vergi yükümlülükleri Uzun Vadeli Yükümlülükler 1,532 1,394 1,319 1,179 Uzun vadeli borçlanmalar Ticari borçlar Çalışanlara sağlanan faydalara ilişkin kısa vadeli karşılıklar İlişkili taraflar Türev araçlar Diğer yükümlülükler Ertelenmiş vergi yükümlülüğü Ertelenmiş gelirler ÖZKAYNAKLAR Ana Ortaklığa Ait Özkaynaklar Ödenmiş sermaye Paylara ilişkin primler Yabancı para çevrim farkları Kanuni yedekler Diğer yedekler Riskten korunma yedekler Ortak kontrole tabi işletmeleri içeren birleşmelerin etkisi Yeniden değerleme Geçmiş yıllar karları Kontrol gücü olmayan paylar Kaynak: TAV Havalimanları Holding, Seker Yatırım Havacılık Sektörü TAV Havalimanları Holding S a y f a 3

5 UYARI NOTU: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapordaki veri, grafik ve tablolar güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından ŞEKER YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça bu raporların içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.- Büyükdere Cad. No:171 Metrocity A Blok Kat 4-5 ŞİŞLİ /İSTANBUL Tel: , Pbx Fax: , arastirma@sekeryatirim.com Havacılık Sektörü TAV Havalimanları Holding S a y f a 4