TAYLOR KURALI: TÜRKİYE ÜZERİNE BİR DEĞERLENDİRME

Transkript

1 TAYLOR KURALI: TÜRKİYE ÜZERİNE BİR DEĞERLENDİRME Yrd. Doç. Dr. Nejla Adanur Aklan Uludağ Üniversiesi İkisadi ve İdari Bilimler Fakülesi Mehme Nargeleçekenler Uludağ Üniversiesi İkisadi ve İdari Bilimler Fakülesi Araşırma Görevlisi Öze Çalışmanın emel amacı, para poliikalarının hangi değişkenlerin (enflasyon, üreim, kur) ekisi alında belirlendiğini ve bu süreçe kural doğrulusunda hareke edilip edilmediğini oraya koymakır. Bu amaç doğrulusunda, enflasyon hedeflenmesinin uygulandığı 2002 sonrası için Türkiye Cumhuriyei Merkez Bankası nın (TCMB) geriye-dönük reaksiyon fonksiyonu ahmin edilmişir. Taylor kuralı çerçevesinde ahmin edilen reaksiyon fonksiyonu sonuçlarına göre, Türkiye de kısa vadeli faiz oranları fiya isikrarının sağlanması doğrulusunda kurala uygun değişmekedir. Reaksiyon fonksiyonundan elde edilen sonuçlar, TCMB nin uyumcu poliikalar izlemediğini gösermekedir. Elde edilen sonuçlara göre TCMB faiz belirleme sürecinde, enflasyon oranının dışında üreim açığına ve döviz kuruna epki vermekedir. Döviz kuruna verilen epki, dalgalı kur rejimiyle uarlı bir şekilde düşük çıkmışır. Bu sonuç, ilgili dönem için öncelikli amacı fiya isikrarını sağlamak olan TCMB nin emel hedefi ile uyumludur. Anahar Kelimeler: Enflasyon hedeflemesi, para poliikası, faiz oranı reaksiyon fonksiyonu, GMM, Türkiye The Taylor Rule: An Assessmen of Turkish Experience Absrac The primary aim of his sudy is o deermine under which variables moneary policies are affeced and wheher moneary policies are conduced under policy rule or no. In his respec backward-looking reacion funcion of he Cenral Bank of he Republic of Turkey (CBRT) was esimaed by considering he period afer he year of The resuls indicae ha in reaching he price sabiliy, shor-erm ineres raes have varied consisen wih he rule. The resuls obained from reacion funcion revealed ha CBRT does no follow accommodaive policies. In erms of flexible inflaion argeing regime being conduced in Turkey, our findings showed ha CBRT reaced o inflaion rae, oupu-gap and exchange rae while deermining he ineres rae. The reacion o exchange rae was low consisen wih flexible exchange rae regime. This resul is consisen wih he main aim of CBRT whose primary arge is o provide price sabiliy. Keywords: Inflaion argeing, moneary policy, ineres rae reacion funcion, GMM, Turkey.

2 22 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 1. GİRİŞ Oorieler herhangi bir makroekonomik değişkenin değerine yönelik bir hedef belirlediklerinde, belirlenen bu hedefe ulaşmak için gerekli olan sraejiyi de espi emek zorundadırlar. Para poliikası kuralı, para ooriesi arafından belirlenen sraejinin yürüülmesini sağlayan bir mekanizmadır. Son dönemde makroekonomik değişkenlerle ilgili belirlenen hedeflere ulaşma doğrulusunda önerilen yaklaşımlardan bir anesi, kısa vadeli faiz oranlarının emel poliika aracı olarak kullanıldığı Taylor kuralıdır lı yıllardan iibaren birçok ülkenin enflasyon hedeflemesine geçmesi ile birlike uygulanan para poliikalarının kredibiliesinin önem kazanmasına paralel olarak, para poliikası kuralları ile ilgili çalışmalar armışır. Bu kapsamdaki çalışmalar son yıllarda özellikle Clarida.,vd (1998, 1999, 2000), Svensson (2003), Woodford (2003), Giannoni/Woodford (2003) eorik kakılarıyla gelişmişir. Çalışmamızın emel amacı Türkiye de enflasyon hedeflemesi rejimine geçilmesiyle birlike para poliikası aracı olarak kullanılan kısa vadeli faiz oranlarının, fiya isikrarlı amacına ulaşma doğrulusunda ekili olup olmadığını, faiz haddi reaksiyon fonksiyonu çerçevesinde oraya koymakır. Çalışmamız bu emel amaç doğrulusunda üç bölümden oluşmakadır. Çalışmamızın ilk bölümünde para poliikası kuralı ile enflasyon hedeflemesi arasındaki bağlanı oraya konulacakır. Çalışmamızın ikinci bölümü, Taylor kuralı olarak bilinen faiz haddi kuralının açıklanmasına yönelikir. Çalışmamızın üçüncü bölümünün konusunu ise dönemini kapsayan reaksiyon fonksiyonunun ahmini ve sonuçlarının değerlendirilmesi oluşurmakadır.

3 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme ENFLASYON HEDEFLEMESİ-KURAL BAĞLAN- TISI Enflasyon hedeflemesi Kuner a göre, en zayıf anımıyla arzu edilen enflasyon ve üreim düzeyine bir reaksiyon fonksiyonu veya bir para poliikası kuralı yardımıyla ulaşılmasını içeren bir para poliikası sraejisidir (Kuner, 2004:92). Bu anım opimizasyon içermeyen bir para poliikası kuralını yansımakadır. Enflasyon hedeflemesinin zayıf anımından uzaklaşıldıkça, merkez bankalarının kayıp fonksiyonunun minimizasyonunu 1 sağlayacak şekilde opimal para poliikaları izlemeleri gerekiği gündeme gelmişir (Svensson, 1999: 625). Para poliikası sraejilerinin seçimi, bir anlamda para poliikalarının kurala dayalı yöneimi ile kurala dayalı olmayan yöneimi arasında bir ercihi yansımakadır. Enflasyon hedeflemesi nihai hedef olan fiya isikrarına ulaşılmasında, enflasyon oranının nominal çıpa olarak kullanıldığı bir para poliikası sraejisidir. Enflasyon hedeflemesi önceliği fiya isikrarına vermek şarıyla, para poliikalarının reel ekonomi ile ilgili amaçlara yönlendirilmesiyle uyumlu bir sraejidir. Enflasyon hedeflemesi para oorielerine ikisadi birimlerin enflasyonun gelecekeki değeri ile ilgili bekleyişlerini ekileme olanağı sağlar. İkisadi birimlerin enflasyon bekleyişleri hem Yeni Klasik hem de Yeni Keynesyen modellerin merkezini eşkil emekedir. İkisadi birimlerin enflasyon bekleyişlerinin şekillenmesinde, merkez bankalarının aahhülerine uygun poliikalar izleyip izlememeleri önemlidir. Merkez bankasının cari dönem para poliikalarını açıkladığı amaçlar doğrulusunda yürümemesi, ikisadi birimlerin enflasyon bekleyişlerini arırmakadır. Bu ise ikisadi birimlerin ücre ve fiya ayarlamalarını beklenen enflasyona göre düzenlemelerine neden olmakadır. Yeni Klasik modelde ücre ve fiya esnekliği sözkonusudur. Ücre ve fiyalar beklenen enflasyona am olarak ayarlanmakadır. İkisadi birimlerin enflasyon beklenilerindeki arış, ücre ve fiyalarda aynı oranda arış ile sonuçlandığından, oplam üreim ve isihdam düzeyi değişmemekedir. Yeni Keynesyen modellerde ise am ücre ve fiya esnekliği kabul edilmemeke, enflasyon bekleyişlerinin arığı şarlarda ücre ve fiyaların bekleyişler doğrulusunda am ayarlanmasını engelleyen fakörler üzerinde durulmakadır. Enflasyon bekleyişleri bu modellerde de ücre ve fiyalara yansımakadır. Ancak bu yansıma Yeni Klasik modellerde olduğu gibi am değildir. Yeni 1 i = α + π + β( π π ) + γ(x x ).

4 24 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 Keynesyen modellerde, Yeni Klasik modellerden farklı olarak beklenen poliikaların fiya düzeyinin yanısıra üreim düzeyine de ekileri bulunmakadır 2. Yeni Klasik ve Yeni Keynesyen modellerde gelecek dönem enflasyon oranı ve üreim düzeyi ile ilgili bekleyişlerin, cari dönem enflasyon oranı ve üreim düzeyinden bağımsız olmadığı vurgulanarak, cari dönemde uygulanan poliikaların kredibiliesinin önemi oraya konulmakadır. Kredibilie sağlandığında, merkez bankaları önemli büyüklüke üreim kayıplarına neden olmaksızın, enflasyon oranını düşürebilecekir. Kredibilienin önkoşulu ise merkez bankasının para poliikalarını, açıkladığı amaçlara uygun doğruluda yürümesidir. Para oorieleri açıkladıkları kararlardan farklı poliikalar uyguladıklarında, uygulanan poliikalarda kredibilie sağlanması mümkün olmamakadır. Rasyonel bekleyişler, lieraürde bekleyişlerin şekillendirilmesinde kredibiliesi yüksek para poliikalarının önemini oraya koyan bir yaklaşımdır. Bu yaklaşıma göre ikisadi birimler gelecekeki fiya düzeyi ile ilgili bekleyişlerini para poliikasının sisemaik ve öngörülebilir kısmına göre oluşurduklarından, rasyonel bekleyişlerin oluşumunda kurala dayalı para poliikalarının önemi oraya çıkmakadır (Lucas, 1972, 1980). Rasyonel bekleyişlere sahip ikisadi birimler, cari dönemde uygulanan para poliikalarının ekonominin isikrarı üzerindeki ekileriyle ve zaman uarsızlığı probleminden dolayı para oorielerinin uygulanan poliikanın geireceği maliyeleri yüklenip yüklenmeyeceği ile ilgilenirler (Taylor, 1982:81). Son yıllarda para poliikası kuralları ile ilgili lieraürün gelişiminde, Taylor un çalışmaları (1982, 1993) ve bu çalışmaları akiben Clarida v.d., (1998, 1999, 2000), Woodford (2003, 2006) un çalışmaları önemli bir yer eşkil emekedir. Bu çalışmalarda ikisadi birimlerin bekleyişlerini olumlu yönde ekilemek amacıyla kurala dayalı para poliikalarının uygulanması gerekliliği üzerinde durulmakadır. Çünkü bu modellere göre cari dönem üreim ve enflasyon düzeyi büyük ölçüde bu değişkenlerin geleceke alması beklenen değerlerine göre belirlenir. Bu nokada cari dönemde uygulanan para poliikalarından harekele, geleceke uygulanacak para poliikalarına yönelik bekleyişler önem kazanmakadır. İkisadi birimlerin değişkenlerin gelecekeki değerleri ile ilgili bekleyişleri, duruma dayalı para poliikası uygulamalarından olumsuz ekilenir. 2 Bkz. Mishkin (2004).

5 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 25 Duruma dayalı para poliikaları uygulayan merkez bankaları, cari dönem faiz oranlarının her dönem yeniden opimizasyonuna yönelirler. Geçmiş dönemde verilen aahhüler, cari dönemde uygulanan poliikaları sınırlandırmamakadır (Clarida, 1999:1670). Zaman uarsızlığı lieraüründe, pür duruma dayalı para poliikalarıyla ekonomi yöneiminin yüksek enflasyona neden olduğu vurgulanmakadır. (Kydland/Presco, 1977; Barro/Gordon, 1983). Bunun emel sebebi, merkez bankasının enflasyon oranını düşüreceğine dair bir aahhüe bulunmasına rağmen, üreim düzeyini yükselmek amacıyla alep eşvik edici poliikalara yönelmesidir. Merkez bankası bu zaman uarsız poliikayı, üreimi arırmak sureiyle elde eiği kazançlar, sürpriz enflasyon maliyelerinin üzerinde olduğu sürece sürdürür. Bu poliikanın en önemli ekisi, ikisadi birimlerin bekleyişleri üzerinde görülür. Uygulanan poliikanın merkez bankasının fiya isikrarı amacı ile uyumlu olmadığı öngörüldüğünde, ikisadi birimlerin enflasyon bekleyişleri arar. İkisadi birimlerin enflasyon bekleyişleri fiya ve ücre belirleme süreçlerine de yansıdığından, cari dönem enflasyon oranı yükselir. Bu şekilde denge enflasyon oranının yükselmesi doğrulusunda baskı oluşur. Sözkonusu koşullarda para poliikalarının kurala dayalı yürüülmesinin gerekçeleri olarak iki emel husus öne çıkmakadır. Cecchei (1998:10) ye göre bu hususlar ; duruma dayalı poliika uygulamalarından kaynaklanan dinamik uarsızlık probleminin neden olduğu yüksek enflasyonun önlenmesi ve para poliikalarında şeffaflığın arırılmasıdır 3. Friedman (2003:120), ileriye dönük (forward-looking) oplam arz eğrisinden yararlanarak bekleyişlerin cari dönem enflasyonu üzerindeki ekilerini oraya koymuşur. İleriye dönük oplam arz eğrisinde cari enflasyon; üreim düzeyinin, üreim maliyelerinin, mark-up fiyalamaların ve ikisadi birimlerin gelecek dönem enflasyonuna yönelik bekleyişlerinin, poziif fonksiyonudur. Friedman a göre, diğer şarlar veri olmak koşuluyla gelecek dönem enflasyonunun düşük ahmin edilmesi, cari dönem enflasyonunu düşürmekedir. Benzer bir şekilde geleceğe yönelik enflasyon beklenilerinin düşmesi, cari dönem üreiminin, cari enflasyonda arışa neden olmaksızın, denge üreim seviyesinin üzerinde gerçekleşmesini sağlamakadır. Bu nokada Friedman, enflasyonun yanısıra reel ekonomi ile ilgili amaçları olan merkez bankalarının, ikisadi birimlerin enflasyon bekleyişlerini ekileyerek, hem enflasyon hem de üreim üzerinde olumlu ekiler sağlayabileceklerini savunmakadır. İkisadi birimlerin bekleyişlerini ekileme aşamasında önerdiği poliika ise, kredibl ve şeffaf bir enflasyon hedeflemesidir. 3 Para poliikası kurallarının dinamik uarsızlık üzerindeki ekileri konusunda ayrıca bkz. Carlsrom/Fuers (2002).

6 26 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 Merkez bankaları enflasyon hedefi ilan eiklerinde, enflasyonu önceden açıklanan sınırlar içinde umaya yönelik aahhü alına girerler. Enflasyon hedefi, merkez bankasının fiya isikrarı ile ilgili aahhüdünü yansıığından bu aahhü, ikisadi birimlerin enflasyon bekleyişlerinin çıpalanmasını sağlar (Orphanides/Williams, 2003:7). Enflasyon hedeflemesi kredibilie üzerine emellenen bir para poliikası sraejisidir (Vega/Winkelried 2005:14). Kredibilie, merkez bankasının ora vadeden uzun vadeye enflasyonis bekleyişleri çıpalamasına göre belirlenir. Lieraürde bazı çalışmalarda enflasyon hedeflemesinin enflasyon bekleyişlerinin çıpalanmasında önemli bir işlevi olduğu savunulmakadır (Levin/Naaluccı/Piger, 2004; Gürkaynak/Levin/Swansson, 2006, Erceg/Levin, 2003). Enflasyon hedeflemesinin bekleyişleri çıpalamadaki rolü, Levin vd. (2004), çalışmalarında bekleyiş eklenili Phillips Eğrisi yardımıyla oraya konulmuşur 4. Levin vd. (2004) e göre, merkez bankasının şeffaf ve kredibl bir enflasyon hedefinin bulunduğu şarlarda ( π ), ikisadi birimlerin enflasyon ahminleri belirli bir ahmin sürecinde (j) enflasyon hedefine uygun gerçekleşir ( πˆ + j = π ). Bu şarlarda cari dönem enflasyonunun belirleyicileri üreim açığı ve arz şoklarıdır. İkisadi birimlerin enflasyon bekleyişlerinin hedef enflasyon düzeyinde uulabildiği bir ekonomide, enflasyonun kredibl olmayan para poliikalarından kaynaklanan kısmı giderilebilmekedir. Söz konusu süreçe merkez bankası poliikalarındaki emel değişim, üreim düzeyini poansiyel düzeyde uacak şekilde alep şoklarının dengelenmesine yönelik olacakır. Merkez bankasının enflasyon hedefi yeerince şeffaf ve kredibl olmadığında, ikisadi birimlerin ora vadeden uzun vadeye rasyonel enflasyon ahminleri, büyük ölçüde cari dönem enflasyon oranına bağlı olacakır (Erceg/Levin, 2003). İkisadi birimlerin enflasyon beklenilerinin olumlu yönde ekilenmesindeki en önemli husus, merkez bankasının cari dönemde düşük enflasyon aahhüdüne uygun poliikalar izlemesi (kredibilie) ve bu poliikaların para poliikası kuralları yardımıyla ikisadi birimler arafından izlenmesinin (şeffaflık) sağlanmasıdır. Şeffaflık sağlayan para poliikası kuralları kredibl π 4 Buna göre; bekleyiş eklenili Phillips eğrisinde cari dönem enflasyonu ( ), bir πˆ dönem sonraki enflasyon ahminlerine ( + 1 y ), üreim açığına ( ) ve arz şoklarına ( ε ) π bağlıdır; = πˆ φy + ε.

7 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 27 para poliikalarıyla birlike, merkez bankasının düşük enflasyon hedefinin ikisadi birimler arafından deseklenmesini sağlar. Enflasyon hedeflemesinin bir para poliikası kuralı çeşidi olarak anımlanıp anımlanamayacağı konusunda görüş farklılıkları vardır. Bu görüşler iki gruba ayrılabilir. Svensson (1997, 1999, 2003) arafından emsil edilen birinci grupa yer alan görüşe göre, enflasyon hedeflemesi opimizasyon probleminden üreilen hedefsel bir para poliikası kuralıdır. Svensson a göre, hedefsel para poliikası kuralları (argeing rules), hedeflenen değişkenler ile bu değişkenlerin hedeflenen değerleri arasındaki farkın, merkez bankasının kayıp fonksiyonunda minimize edilmesi, esasına dayanmakadır (Svensson, 2003:4). İkinci grupa yer alan görüşlerde ise (Bernanke vd., 1997, 1999) 5, enflasyon hedeflemesi kural benzeri bir para poliikası sraejisi olarak anımlanmakadır. Kural benzeri sraejiler, yapılarında bulunan ileriye dönük olma durumu (forward looking) nedeniyle, bir yandan merkez bankalarını uzun vadede arzu edilmeyen sonuçları olan poliikaları sisemaik olarak uygulamakan alıkoyarken, diğer yandan öngörülmedik durumlara yönelik poliika uygulamalarına da izin vermekedir. Kural benzeri para poliikası sraejilerinde, enflasyonun yanısıra reel ekonomi ile ilgili amaçlara da yer verilmekedir. Aksi halde arz yönlü şoklar nedeniyle reel ekonominin isikrarsızlaşacağı vurgulanmakadır (Friedman/Kuner, 1996). Uygulamada para poliikalarıyla ilgili öne çıkan hususlar, King (2005:13) arafından şu şekilde özelenmişir; 1. Para poliikalarının yürüülmesinde ikisadi birimlerin bekleyişleri önemlidir. Geleceke uygulanacak para poliikalarına yönelik bekleyişler, değişkenlerin hedeflenen değerlerine ulaşılmasında en az bir para poliikası aracındaki değişimin sağlayacağı eki kadar, öneme sahipir. 2. Bilginin süreç içindeki gelişimine paralel olarak, para poliikası kurallarının ekonomik koşullardaki değişmeleri yansıacak şekilde düzenlenmesi gerekir. 3. TAYLOR KURALI Enflasyon hedeflemesi sraejisinde hedefe ulaşma doğrulusunda kullanılması gereken poliika araçları belirlenir. Poliika aracının hedeflere uygun kullanılıp kullanılmadığı, para poliikası amaçlarının ve bu amaçlara ulaşma doğrulusunda izlenen sraejinin formüle edildiği bir para poliikası 5 Bkz. ayrıca King (1997, 2005), Gavin (2004), Kuner (2004).

8 28 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 kuralı yardımıyla oraya konulabilir. Para poliikası kuralında nominal çıpa olarak belirlenen değişken, enflasyon hedefidir. Lieraürde merkez bankalarının kullandıkları para poliikası aracından fazla sayıda hedefleri olduğunda, bu hedeflerin ağırlıklandırılmasında bir amaç fonksiyonunun kullanılması gerekiği vurgulanmakadır. Bu aşamada oraya çıkabilecek opimizasyon sorununun giderilmesi için opimal para poliikası kuralı önerilmekedir 6. Taylor kuralı opimizasyon içermeyen bir para poliikası kuralıdır 7. Taylor kuralı hem enflasyon hem de üreim isikrarına yönelen merkez bankaları için uygun bir para poliikası kuralıdır. Reaksiyon fonksiyonunda yer alan enflasyon açığı kasayısı, enflasyon hedefi ile para poliikası aracı olarak kullanılan değişken arasındaki bağlanıyı gösermekedir. Benzer bir şekilde üreim açığı kasayısı da nominal faiz oranı ile poansiyel üreim düzeyi arasındaki ilişkileri oraya koymakadır. Para poliikası kuralları lieraürde araçsal kurallar (insrumen rules) ile hedefsel kurallar (argeing rules) olarak ikiye ayrılmakadır. Araçsal kurallar faiz haddinin para poliikası aracı olarak kullanıldığı faiz haddi kuralı (Taylor, 1993) ile parasal aban değişimlerinin emel poliika aracı olarak kullanıldığı parasal aban kuralıdır (Mccallum, 1988). Merkez bankasının faiz belirleme süreci makroekonomik isikrarın sağlanmasında önem verilen amaçlara yönelik bilgiler sağlamakadır. Uygulanacak olan para poliikalarının bir para poliikası kuralı çerçevesinde yürüülmesi, Taylor un (1993) çalışmasını akiben lieraürde önemli bir arışma alanı bulmuşur. Bu doğruluda yapılan ampirik çalışmalarda bazı ülkelerde faiz oranlarının belirlenmesinde kural doğrulusunda hareke edildiğine dair sonuçlara ulaşılmışır 8. 6 Hogan a göre (2000: 543), opimal para poliikası kuralı, merkez bankasının sadece enflasyon ve üreim ile ilgili amaçları olduğu varsayımından harekele, enflasyonun hedeflenen değeri erafındaki varyansının ve üreimin poansiyel düzeyi erafındaki varyansının minimizasyonunu sağlayan bir para poliikası kuralıdır. 7 Svensson (1997). Taylor kuralının enflasyon hedeflemesi sraejisi uygulayan merkez bankaları arafından opimal bir reaksiyon fonksiyonu olarak kullanılabileceğini gösermişir. 8 Bu çalışmalardan bazıları gelişmiş ülkeler ile ilgili iken (Clarida vd., 1997, 1998, 2000; Taylor 1999b; Gerlach/Schnabel 2000), bazıları ise gelişmeke olan ve yeni gelişen ülkelere yönelikir (Mohany/Klau, 2004; Filosa, 2001; Ball/Reyes, 2004, Yazgan/Yılmazkuday, 2007).

9 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 29 Kısa vadeli faiz oranlarının emel poliika aracı olarak kullanıldığı, araçsal kurallar Taylor un (1993) çalışmasını akiben Taylor benzeri kurallar olarak adlandırılmışır. Taylor un reaksiyon fonksiyonunu baz alan çalışmalar, kullanılan verilerin geçmiş, cari veya ahmini veriler olmasına göre farklılaşmakadır. Bu çalışmalardan bazılarında enflasyon ve üreim açığındaki sapmaların gecikmeli (Ball, 1999; Hezel, 2000; McCallum, 1999; Taylor, 1999b) ve cari değerleri (Judd/Rudebush, 1998), kullanılırken, bazılarında ise enflasyon ve üreim sapmalarının gelecekeki değerlerinin ahmin edilmesiyle elde edilen veriler kullanılmışır 9. Taylor kuralı (1993) hedeflenen enflasyon oranını nominal çıpa olarak içeren bir faiz haddi kuralıdır. Para ooriesinin enflasyonu yada fiyalar genel düzeyini konrol alında uma yükümlülüğü, faiz kuralına nominal çıpa sağlamakadır. Taylor kuralında para poliikası aracındaki değişim enflasyonun hedeflenen, üreimin poansiyel düzeyinden sapmasına göre belirlenir. Para poliikası kuralları ekonomik koşullardaki değişmelere uygunluk göseren (sae-coningen) ve gösermeyen (non-coningen) 10 kurallar olarak iki ayırıma abi uulduğunda, Taylor kuralı birinci kaegoride yer alacakır. Birinci kaegoride yer alan para poliikası kuralları, kural benzeri bir çerçevede değerlendirilmekedir. Bu yaklaşımda bir yandan, kurala bağlı para poliikalarıyla para oorielerinin müdahaleleri sınırlandırılırken, diğer yandan öngörülmeyen durumlar karşısında para poliikalarında değişikliğe gidilebileceği vurgulanmakadır (Bernanke vd., 1997, 1999). İkinci kaegoride yer alan kurallar, nominal çıpaya esnek olmayan bir şekilde bağlanmayı gerekirmekedir. Friedman ın sabi oranlı parasal büyüme kuralı bu kapsamda değerlendirilen bir para poliikası kuralıdır. Para poliikalarını pür kural 9 (Baini/Haldane, 1999; Amao/Laubach, 1999; Levin/Wieland/Williams, 1999; Rudebusch/Svensson, 1999; Nelson, 2000). Lieraürde bu arz veri spesifikasyonuna dayanan modellerin, büyük ölçüde ikisadi birimlerin bekleyişlerindeki keyfi değişimler arafından şekillendiği doğrulusunda görüşler mevcuur. Ekonomiyi ikisadi birimlerin bekleyişlerindeki değişimlerin ekisinden korumak için para poliikası aracının, faiz oranının gecikmeli değerinin ve cari enflasyon oranının fonksiyonu olduğu para poliikası kuralları önerilmekedir (Benhabib/Schmi Grohe/Uribe, 2003; Carlsrom/Fuers, 2000). 10 Sae-coningen (kural-dışı), esadüfi değişimlere karşı muhemel poliika değişimlerini içeren (olumsal) anlamında kullanılmışır. Non-coningen, para polikası aracındaki değişimin sal kural doğrulusunda gerçekleşmesi anlamında kullanılmışır. Taylor (1982:81) çalışmasında, birinci kaegoride yer alan kuralları akif, ikinci grupa yer alan kuralları ise pasif para poliikası kuralları olarak nielendirmişir.

10 30 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 doğrulusunda yürüen merkez bankalarının, arz şoklarının üreim üzerindeki ekilerini dengeleme olanakları olmadığı gibi, nominal para alebi şoklarına da uyum göserememekedirler (Friedman/Kuner, 1996). Para poliikalarının pür kurala ya da pür duruma dayalı olarak belirlenmesinin eksiklikleri vardır. Pür kurala dayalı poliikaların en önemli eksikliği, uygulanan para poliikalarının değişen ekonomik koşullara göre yeniden düzenlenememesidir. Bunun emel sebebi, para poliikası aracındaki değişimin değişkenlerin hedeflenen değerlerindeki sapma ile sınırlanmış olmasıdır. Pür duruma dayalı poliikalar ise zaman uarsızlığı nedeniyle ikisadi birimlerin enflasyon bekleyişlerini arırmakadır. Son dönemde lieraürde para poliikalarının kural benzeri bir çerçevede belirlenmesi görüşü ağırlık kazanmışır. Buna göre para poliikaları, fiya isikrarının sağlanacağına dair aahhüe bağlı kalmak şarıyla, zaman zaman duruma göre hareke edilebildiği, kurallar çerçevesinde yürüülmelidir (King, 1997, 2005; Kuner, 2004; Bernanke v.d., 1997, 1999). King (2005) çalışmasında bu bakış açısına en uygun para poliikası sraejisinin enflasyon hedeflemesi olduğunu savunmakadır. Enflasyon hedeflemesi sraejisi iki ayrı unsuru biraraya geirmekedir. Bunlar; ora vadede enflasyon için sayısal bir hedef belirlenmesi ve kısa vadede ekonomik şoklara cevap verebilmesidir (King, 2005:13). Taylor, bir formülasyonla ifade eiği kuralı için, merkez bankalarının bu para poliikası kuralını mekanik bir arzda uygulamamaları gerekiğini, para poliikası kuralının ekonomik koşullardaki değişmelere göre ayarlanabileceğini belirmişir (Taylor, 2000:5). Bu kapsamda Taylor kuralı nominal çıpaya esnek şekilde bağlanan bir para poliikası kuralıdır. Taylor kuralında kısa vadeli faiz oranları, enflasyonun hedeflenen değerinden ve üreimin poansiyel düzeyinden sapmasına göre belirlenmekedir. Kurala göre enflasyonun hedeflenen değerini, üreimin poansiyel düzeyini aşması, alep baskısının bir gösergesidir. Talep baskısının önlenmesi doğrulusunda ise nominal faiz oranları bir poliika aracı olarak kullanılmalıdır. Taylor (1993), nominal faiz oranını ( i ) enflasyon oranının ( π ) hedeflenen ( π ) değerden sapması ve üreim açığının ( x - x ) bir fonksiyonu olarak anımlamışır. Bu çerçevede faiz reaksiyon fonksiyonu aşağıdaki gibi göserilebilir; i = α + π + β( π π ) + γ(x x ) (1)

11 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 31 reaksiyon fonksiyonunda, r = uzun dönem denge reel faiz oranını gösermek üzere, α = r + π uzun dönem denge nominal faiz oranını; π = dönemi enflasyon oranını; π = dönemi enflasyon hedefini; β = enflasyon hedeflenen değerinden, γ = üreim poansiyel düzeyinden sapığında, faiz oranının ne kadar değişmesi gerekiğini göseren, epki kasayılarını emsil emekedir. Denklem (1) reel faiz hedefi ( r ) olarak yeniden düzenlendiğinde: r = r + β( π π ) + γx (2) Burada enflasyonun hedefinden sapması ( π ˆ = π π ) ve üreimin hedeflenen değerinden sapması ( xˆ = x x ) olarak yeniden anımlandığında, enflasyonun hedefinden sapmasının gecikmeli değeri (-1) ve üreimin hedeflenen değerinden sapmasının gecikmeli (-1) değeri için model denklem (3) eki göserilir. r = r + βπˆ + γxˆ (3) 1 1 Uygulamada merkez bankalarının ekonominin isikrarı bakımından faiz oranlarında ani ve hızlı değişimlere izin vermedikleri, faiz oranlarını ( r ) hedeflenen düzeye ( r ) aşamalı bir şekilde yaklaşırdıkları doğrulusunda görüşler ağırlıkadır (Amao/Laubach 1999; Woodford/Roemberg, 1999; Sack 1998; Levin/Wieland/Williams, 1999). Bu süreç faiz düzleşirme parameresinin (3) no lu denkleme eklenmesini gerekirir. Faiz düzleşirme parameresi p [ 0.1] (4) no lu ayarlanma mekanizmasıyla modele dahil edilir (Clarida v.d., 2000). r 1 = p(l)r + (1 p) r (4) (4) no lu denklem (3) no lu denklemi içerecek şekilde yeniden düzenlediğinde modelde ahmin edilecek reaksiyon fonksiyonuna ulaşılır.

12 32 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 r { r + β( π π ) + γ(x x )} + pr 1 = (1 p) (5) Taylor kuralında para poliikası ikisadi birimlerin ükeim ve yaırım kararlarını ekileyen reel faiz oranı vasıasıyla işler. Buna göre enflasyon oranı hedeflenen değerini aşığında veya üreim poansiyel düzeyin üzerine çıkığında, merkez bankası nominal faiz oranlarını reel faiz oranlarında yeerli arış sağlayacak büyüklüke yükselerek alep baskısını azalır. Enflasyon epki kasayısının β >1, üreim epki kasayısının γ >0 olması bu poliikanın uygulandığının gösergesidir. Aksi durum β 1 ve γ 0 Taylor prensibini sağlamayan bir para poliikasının uygulandığının gösergesidir. β 1 ve γ 0 alep baskısını gidermeye yönelik olmayan ekonomiyi isikrarsızlaşıran bir faiz belirleme süreci olarak değerlendirilmekedir 11. Bazı çalışmalarda β parameresinin bir den büyük değer almasının ekonomide belirsizliği arıracağı vurgulanmakadır. Bunun nedeni, enflasyonun hedeflenen değerinden sapığı şarlarda, para poliikası kuralının bir gereği olarak faiz oranlarındaki yükselmenin çıkıda neden olacağı azalmadır. Chrisiano/Gus a göre (1999:302), arz şoku sonrasında, enflasyon oranında meydana gelen arış, faiz oranlarının yükselilmesini gerekirmekedir. Ancak bu poliika, üreim düzeyinin düşük olduğu şarlarda önemli büyüklüke sosyal maliyelere neden olmakadır. Faiz oranlarının para poliikası aracı olarak kullanıldığı para poliikası kuralına yönelik lieraür, kapalı ekonomi kapsamında gelişmişir (Taylor, 1993; Ball, 1997; Svensson, 1997). Modeller daha sonra döviz kurunu da içerecek şekilde genişleilmişir 12. Gelişmiş ülkeleri kapsayan bazı çalışmalarda merkez bankalarının faiz belirleme süreçlerine kur değişimlerinin ekisi olmadığı yönünde sonuçlara ulaşılmışır (Clarida vd., 1998). Ancak gelişmeke olan ülkelere yönelik lieraürde merkez bankalarının faiz belirleme süreçlerinde kur değişimlerinin önemli bir ağırlığa sahip olduğu görüşü savunulmakadır. Bu çalışmalardan bazılarında merkez bankalarının kur değişimlerine göserdikleri reaksiyon, dalgalanma korkusu ile ilişkilendirilirken (Calvo/Reinhar, 2000; Ball/Reyes, 2004), bazılarında ise kur değişimleri gelecekeki enflasyonun bir gösergesi 11 Bkz. Clarida vd., (2000). 12 Taylor (1999a, 2000), Ball (1999, 2002), Svensson (1999, 2000, 2002). Mccallum/ Nelson (1999), Baini vd. (2001), Leiemo/Sodersrom (2001).

13 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 33 olarak reaksiyon fonksiyonunda yer almakadır (Mohany/Klau, 2004; Calderon/Hebbel, 2003). Esnek kur rejimlerinde merkez bankalarının reaksiyon fonksiyonlarında kur parameresi sıfır değerini almakadır. Bunun anlamı, merkez bankalarının nominal faiz oranlarını sadece çıkı ve enflasyonun hedeflenen değerlerinden sapmalara göre belirlemesidir. Yöneimli dalgalanan kur sisemlerinde ise merkez bankalarının reaksiyon fonksiyonlarında döviz kuruna belirli bir ağırlık vermelerine bağlı olarak, döviz kuru sıfırdan farklı değerler almakadır (Yılmazkuday, 2006:18). Açık ekonomilerde döviz kuru para poliikası ransfer mekanizmasının önemli bir bileşenini oluşurmakadır. Kur değişimleri, para poliikasının hedeflenen değeri olarak seçilen enflasyonu ve üreim düzeyini ekilediğinden, merkez bankasının faiz belirleme sürecine dahil edilmesi gereken bir değişkendir. Modelde ahmin edilecek reaksiyon fonksiyonu Taylor (1999a, 2000) kuralının açık ekonomi versiyonudur; i = α + π + β( π π ) + γ(x x ) + h e + h e (6) (6) no lu denklem düzenlendiğinde; r = reel faiz hedefini gösermek üzere yeniden r = r + β( π π ) + γ(x x ) + h e + h e + ε (7) olacakır ve faiz düzleşirme parameresi dahil edildiğinde model r { r + β( π π ) + γ(x x ) + h0e + h1e 1} + pr 1 = (1 p) (8) denklem (8) deki gibi sunulabilir. Burada ulusal paranın değer kazandığı şarlarda merkez bankasının genişlemeci para poliikaları uygulamalarından harekele h <0 olması beklenmekedir. Uygulanan bu poliika, merkez 0 bankasının fiya isikrarı amacı ile uyumludur. Buna göre, ulusal paranın değer kazandığı durumda, enflasyonis baskılar azalacağından faiz oranları düşürülmeke, ulusal para değer kaybeiğinde ise enflasyonis baskıların armasına bağlı olarak, yükselilmekedir. h 1 parameresi ise kısa dönemde

14 34 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 ulusal paranın değer kazanması nedeniyle izlenen genişlemeci para poliikaların bir sonucu olarak düşürülen faiz oranlarının, bir sonraki dönemde kısmi olarak dengelenmesine yönelik, faiz arışlarını içermekedir 13. Bu paramere bir anlamda kısa dönemli faiz değişimlerine göserilen uzun dönemli reaksiyonu yansıığından h >0 olması beklenmekedir VERİ VE YÖNTEM Merkez Bankasının geriye dönük (backward-looking) reaksiyon fonksiyonu 2002: :12 dönemi için ahmin edilmişir. Bu amaçla ekonomerik regresyon modelinde enflasyonun ve üreimin hedeflenen değerlerinden sapmalarının gecikmeli (-1) değerleri ile döviz kurunun cari ve gecikmeli (-1) değerleri kullanılmışır. Modelde kısa vadeli para piyasası faiz oranlarını emsil emek üzere IFS den (Inernaional Financial Saisics) emin edilen inerbank faiz oranları bağımlı değişken olarak alınmışır. Analizde enflasyon oranını anımlamak üzere TÜFE verileri ve enflasyon hedefi için Merkez Bankası nın Web siesinde yayınladığı yıllık verilerden yararlanılmışır. Söz konusu verilerin (2002: %35, 2003: %20, 2004: %12, 2005: 8 ve 2006: 5) aylık veriler haline dönüşürülmesinde Yazgan/Yılmazkuday (2007) yönemi benimsenmişir. Modelde endüsriyel üreim açığı, mevsimselliken arındırılmış endüsriyel üreim serisine Hodrick-Presco (HP) filresi uygulanarak elde edilen poansiyel üreim serisinin çıkarılmasıyla belirlenmişir 14. Kur değişkeni, mevsimselliken arındırılmış reel efekif döviz kuruna HP uygulanarak kullanılmışır. Enflasyon, Endüsriyel üreim ve döviz kuru serileri TCMB nin web siesiden (EVDS) alınmışır. Tahmin sonuçlarına geçmeden önce iki hususu belirmek gerekmekedir. Bunlardan ilki model ahmin edilirken Genelleşirilmiş Momenler Meodu (GMM) kullanılmışır. GMM yöneminde ensrüman seçiminde Brouwer/ Gilber (2005) emel alınmışır 15. Bu çerçevede ensrümanlar; faiz, enflasyon ve 13 Bkz;. Taylor (2000:5). 14 Endüsriyel üreim serisinin iç alep baskısını am olarak yansımadığına dair görüşler mevcuur. Ancak iç alep serilerinin hem aylık olmaması hem de gecikmeli yayınlanması nedeniyle Türkiye için yapılan diğer çalışmalarda (Aka, 2001; Yazgan/Yılmazkuday, 2007) olduğu gibi mevsimsel ekiden arındırılmış endüsriyel üreim serileri kullanılmışır. 15 Brouwer/Gılber (2005) ensrümanların seçiminde araç değişkenler ile bağımsız değişkenler arasındaki korelasyonun 0.30 un üzerinde olmasına dikka emişlerdir.

15 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 35 üreim açığı ile döviz kurunun gecikmeli değerleri olarak belirlenmişir. İkinci olarak Tablo 2 ve Tablo 3 e EViews ahmin sonuçları sunulurken, haalardaki (kalınılardaki) serisel korelasyon ve değişen varyansın (heeroscedasiciy) düzelilmesinde Newey-Wes prosedürü kullanılmışır. 5. AMPİRİK BULGULAR Reaksiyon fonksiyonuna kaılan üm değişkenlerin durağan olması gerekiğinden, her bir seriye ADF birim kök esi uygulanmışır. Bulunan sonuçlar Tablo 1 de sunulmakadır. TABLO 1: Birim Kök Tesi Sonuçları Gecikme (k) ADF Tesi Reel Faiz ( r ) a Enflasyon ( ˆπ ) a Üreim ( xˆ ) a Döviz Kuru ( e ) b a 0.01 düzeyinde anlamlıdır, b 0.05 düzeyinde anlamlıdır, c 0.10 düzeyinde anlamlıdır. Tablo 1 incelendiğinde ilk olarak reel faiz serisi için birim kök eslerinin uygulandığı görülmekedir. Augmened Dickey-Fuller (ADF) birim kök esi uygulanırken ahmin edilen modele dahil edilen gecikme sayısı Akaike (AIC) ve Schwarz (SIC) bilgi krierleri ile Lagrange Çarpanları (LM) esi yardımıyla belirlenmişir. Her üç değerlendirme krieri kullanılarak modele 1 gecikme eklendiğinde arıklardaki serisel korelasyonun oradan kalkığı görülmüşür. ADF esinde seri için birim kök esi uygulandığında reel faiz serisinin durağan olduğu sonucuna ulaşılmakadır. Benzer biçimde enflasyon, üreim ve döviz kuru serileri için gecikme uzunluğu yine AIC, SIC ve LM esleri kullanılarak sırasıyla 1, 0, 1 olarak bulunmuşur. Uygulanan ADF esi sonucunda ise enflasyon ve üreim serilerinin % 1 de de durağan olduğu, buna karşın döviz kuru serisinin %5 e durağan olduğu görülmekedir. Sonuça Tablo 1 de her dör serinin de durağan olduğu bulunmuşur. Dolayısıyla TCMB nin geriye dönük reaksiyon fonksiyonun kapalı ekonomi versiyonu ahmin edilebilir. Tahmin edilen model incelendiğinde kesme erimini göseren denge reel faiz oranının ahmin edilen değeri yaklaşık olarak

16 36 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi olarak bulunmuşur. Tablo 2 nin sonuçlarına göre enflasyonun hedeflenen değerinden sapmasını göseren paramere, yaklaşık olarak 1.28 bulunmuşur. Yani diğer değişkenler sabiken enflasyon hedeflenen değerini 1 puan aşığında, bir dönem sonra reel faiz oranı yaklaşık 1.28 puan arırılmakadır. TABLO 2: Denklem (5) in Tahmin Sonuçları r β γ ρ Paramereler Sandar (0.0159) (0.0238) (0.0147) (0.0045) haalar P-değerleri [0.0000] [0.0000] [0.0000] [0.0000] Düzelilmiş 2 R J-isaisiği Tablo 2, diğer değişkenler sabiken üreimin poansiyel düzeyini 1 puan aşması durumunda, TCMB nin bir dönem sonra reel faiz oranını yaklaşık 0.07 puan arıracağı gösermekedir. Son olarak düzleşirme parameresinin 0.62 olması, TCMB nin faiz oranlarını hedeflenen değerine aşamalı bir şekilde yaklaşırdığını, ani ve yüksek faiz değişimlerinden kaçındığını gösermekedir. Tablo 2 de ahmin edilmiş olan üm paramereler %1 ve %5 anlamlılık düzeylerinde anlamlıdır. Ayrıca düzelilmiş deerminasyon kasayısının oldukça yüksek çıkması reel faizdeki değişimlerin %87 sinin bağımsız değişkenler arafından açıklandığını gösermekedir. Hansen (1982) J-isaisiği modelde aşırı belirleme probleminin olmadığını oraya koymakadır. TCMB nin geriye dönük reaksiyon fonksiyonun açık ekonomi versiyonuna ai ahmin sonuçları ise Tablo 3 e sunulmakadır.

17 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 37 TABLO 3: Denklem (8) in Tahmin Sonuçları r β γ h 0 h 1 Paramereler Sandar haalar (0.2710) (0.0311) (0.0151) (0.0089) (0.0181) (0.0343) P-değerleri [0.0000] [0.0000] [0.0004] [0.0000] [0.5048] [0.0000] ρ 2 Düzelilmiş R J-isaisiği Tablo 3 incelendiğinde, modele döviz kuru eklendiği zaman reel faizlerin 5.40 an 7.02 e çıkığı görülmekedir. Tablo 3 ün sonuçlarına göre, diğer değişkenler sabiken enflasyon hedeflenen değerini 1 puan aşığında, TCMB bir dönem sonra reel faiz oranını yaklaşık 1.11 puan arırmakadır. Tablo 3 e göre, diğer değişkenler sabiken üreimin poansiyel düzeyini 1 puan aşması durumunda TCMB, bir dönem sonra reel faiz oranını yaklaşık 0.06 puan arırmakadır. Buradan görüleceği üzere, döviz kurunun modele eklenmesi üreim sapmasında önemli bir değişikliğe neden olmamışır. Döviz kuru parameresi de diğer paramereler gibi beklenilere uygun çıkmışır. Buna göre ulusal paranın dolar karşısında %10 değer kazanması (kaybemesi) merkez bankasının genişlemeci (sıkı) para poliikaları uygulayarak faiz oranlarını %1.38 düşürmesine (yükselmesine) neden olmakadır. Son olarak düzleşirme parameresi 0.70 olarak bulunmuşur. Modele döviz kurunun eklenmesi, düzleşirme parameresini 0.62 den 0.70 e çıkarmışır. Bu paramere açık ekonomi modelinde oorielerin kur dalgalanmalarını düzleşirme eğiliminde olduğunu göserir. Tablo 3 e ahmin edilmiş olan döviz kurunun gecikmeli değerini göseren h parameresi dışındaki üm paramereler %1 ve %5 anlamlılık 1 düzeylerinde anlamlıdır. Modele döviz kuru eklendiğinde düzelilmiş deerminasyon kasayısının 0.92 ye çıkmışır. Hansen (1982) J-isaisiği yine modelde aşırı belirleme probleminin olmadığını oraya koymakadır. 6. SONUÇ Türkiye de uygulanan enflasyon hedeflemesi sraejisi, duruma dayalı para poliikalarının sınırlandırıldığı, kural benzeri bir yaklaşım çerçevesinde

18 38 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 değerlendirilmelidir. Reaksiyon fonksiyonunun ahmin sonuçlarından hareke edildiğinde, TCMB nin uzun vadede arzu edilen sonuçları olan poliikaları sisemaik olarak uygulamaya yöneldiği görülmekedir. Ancak praike TCMB nin sisemaik olarak uyguladığı (kurala dayalı) poliikaların yanısıra öngörülmedik durumlara yönelik (örn, döviz piyasası ile ilgili) poliika uygulamalarına da izin verdiği görülmekedir. TCMB nin faiz oranlarını bu çerçeveye uygun bir kural benzeri doğruluda belirlemesi, ikisadi birimlere para poliikasının yürüülmesinde öncelik verilen amaçlarla ilgili önemli bilgiler sağlamakadır. Enflasyon hedeflemesi rejiminin uygulandığı dönemde ahmin edilen faiz reaksiyon fonksiyonu, uygulanan enflasyon hedeflemesi rejiminin esnek bir yapıda olduğunu oraya koymuşur. Çünkü reaksiyon fonksiyonunda faiz oranları sadece enflasyon sapmasına göre değişim gösermemekedir. Aynı zamanda üreim sapması ve kur değişimlerinin de faiz oranlarının belirlenmesinde ekileri bulunmakadır. Ancak kur değişimlerine göserilen reaksiyon, yüksek değildir. Bu sonuç, kur isikrarının TCMB nin öncelikli hedefi olmamasından kaynaklanmakadır. Çalışmanın sonuçları, TCMB nin fiya isikrarını sağlama emel amacına uygun olarak, uyumcu poliikalar izlemediğini oraya koymuşur. Bu sonuç, TCMB nin ilgili dönemde alep baskısını gidermek amacıyla ekonomiyi isikrara yönlendiren bir faiz belirleme süreci izlediğini gösermekedir. Kaynakça AKAT, Asaf Savaş (2001), Dalgalı Kur ve Para Poliikası: Bir Kural Önerisi, (hp://www. aka.bilgi.edu.r). AMATO, J.D/LAUBACH, Thomas (1999), The Value of Ineres Rae Smoohing:How he Privae Secor Helps he Federal Reserve, Federal Reserve Bank of Kansas Ciy Economic Review, 84/3: BALL, Chrisopher/REYES Javier (2004), Inflaion Targeing or Fear of Floaing in Disguise: The Case of Mexico, Inernaional Journal of Finance and Economics, 9/1: BALL, Laurence (1997), Efficien Rules for Moneary Policy, NBER Working Papers, No. 5952: BALL, Laurence (1999), Policy Rules for Open Economies, TAYLOR, John (ed.), Moneary Policy Rules (Chigago: Universiy of Chigago Press): BALL, Laurence (2002), Policy Rules and Exernal Shocks, LOAYZA N. / SCHMIDT, Hebbel K. (eds.), Moneary Policy: Rules and Transmission Mechanisms, Cenral Bank of Chile: BARRO, Rober/GORDON, David (1983), Rules, Discreion and Repuaion in a Model of Moneary Policy, Journal of Moneary Economics 12/1: BATINI, Nicolea/HALDANE, Andrew (1999), Forward Looking Rules for Moneary Policy, TAYLOR, John (eds.), Moneary Policy Rules (Chicago: Universiy of Chicago Press):

19 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 39 BATINI, Nicolea/HARRISON Richard/MILLARD Sephen (2001), Moneary Policy Rules for an Open Economy, Bank of England Woking Papers, 149: BENHABIB, Jess/ SCHMITT GROHE, Sephanie/URIBE, Marin (2003), Backward-Looking Ineres Rae Rules, Ineres Rae Smoohing and Macroeconomic Insabiliy, Federal Reserve Bank of Philadelphia Working Papers, 03-04: BERNANKE, Ben/LAUBACH, S Thomas/MISHKIN, Frederic.S./POSEN, Adam (1999), Inflaion Targeing: Lessons from he Inernaional Experience (Princeon: Princeon Universiy Press). BERNANKE, Ben/MISHKIN, Frederic.S. (1997),. Inflaion Targeing: A New Framework for Moneary Policy?, Journal of Economic Perspecives, 11: BROUWER, G. D./GILBERT, J. (2005), Moneary Policy Reacion Funcions in Ausralia, The Economic Record, 81(253): CALDERON, C/HEBBEL, Klaus Schmid (2003), Macroeconomic policies and Performance in Lain America, Journal of Inernaional Money and Finance, 27/7: CALVO, Guillermo/REINHART, Carmen (2000), Fear of Floaing, NBER Working Papers No. 7993: CARLSTROM, Charles/FUERST, Timohy (2000), Forward Looking Versus Backward Looking Taylor Rules, Federal Reserve Bank of Cleveland Working Papers, No: CARLSTROM, Charles/FUERST, Timohy (2002), Moneary Policy Rules and Sabiliy: Inflaion Targeing Versus Price-Level Targeing, Economic Commenary, Federal Reserve Bank of Cleveland. CECCHETTI, Sephen (1998), Policy Rules and Targes Federal Reserve Bank of NewYork Economic Policy Review, 2: CHRISTIANO, Laurence J. /GUST, Chrisopher J. (1999), Commen, TAYLOR, John (ed.), Moneary Policy Rules (Chicago: Universiy of Chicago Press): CLARIDA, Richard/GALI, Jordi/GERDLER, Mark (1997), How he Bundesbank Conducs Moneary Policy, ROMER, C.D. / ROMER, D.H. (eds.), Reducing Inflaion (Chicago: Universiy of Chicago Press): CLARIDA, Richard/GALI, Jordi/GERDLER, Mark (1998), Moneary Policy Rules in Pracice: Some Inernaional Evidence, European Economic Review, 42/6: CLARIDA, Richard/GALI, Jordi/GERDLER, Mark (2000) Moneary Policy Rules and Macroeconomic Sabiliy: Evidence and Some Theory, The Quarerly Journal of Economics, 65/1: CLARIDA, Richard/GALI, Jordi/GERDLER, Mark (1999), The Science of Moneary Policy: A New Keynesian Perspecive, Journal of Economic Lieraure, 37/4: ERCEG, Chrisopher/LEVIN, Andrew (2003), Imperfec Credibiliy and Inflaion Persisence, Journal of Moneary Economics, 50/4: FRIEDMAN, Benjamin (2003), The Use and Meaning of Words in Cenral Banking: Inflaion Targeing, Credibiliy and Transparency, MIZEN, Paul (ed.), Cenral Banking, Moneary Theory and Pracice (Chelenham: Edward Elgar): FRIEDMAN, Benjamin M/KUTTNER, Kenneh N, (1996), A Price Targe for US Moneary Policy? Lessons from he Experience wih Money Growh Targes, Brookings Papers on Economic Aciviy, 1: GAVIN, William (2004), Inflaion Targeing: Why I Works and How o Make I Work Beer?, Business Economics, 39/2: GERLACH, Schnabel (2000), The Taylor Rule and Ineres Raes in he EMU Area, Economic Leers, 67: GIANNONI, Marc/WOODFORD, Michael (2003), Opimal Inflaion Targeing Rules, NBER Working Papers, No: 9939.

20 40 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2 GÜRKAYNAK, Refe/LEVIN E./SWANSSON, Eric (2006), Does Inflaion Targeing Anchor Long-Run Inflaion Expecaions? Evidence From Long-Term Bond Yield: In he US, UK, and Sweden, Federal Reserve Bank of San Fransisco Working Papers: HANSEN, L. (1982), Large Sample Properies of Generalized Mehod of Momens Esimaors, Economerica, 50/4: HETZEL, Rober (2000), The Taylor Rule: Is I a Useful Guide o Undersanding Moneary Policy?, Federal Reserve Bank of Richmond Economic Quarerly, 86/2: HOGAN, Seamus (2000), Core Inflaion as an Indicaor in Moneary Policy Rules, LAHAN, Mahadeva / STERNE, Gabriel (eds.), Moneary Policy Frameworks in a Global Conex (London:Rouledge): JUDD, John/RUDEBUSCH, Glenn (1998), Taylor s Rule and he Fed: , Federal Reserve Bank of San Francisco Economic Review, 3: KING, Mervyn (1997), Changes in UK Moneary Policy: Rules and Discreion in Pracice, Journal of Moneary Economics, 39/1: KING, Mervyn (2005), Moneary Policy: Pracice Ahead of Theory Mais Lecure KUTTNER, Kenneh (2004), The Role of Policy Rules in Inflaion Targeing, Federal Reserve Bank of S Louis Review, 86/4: KYDLAND, Finn/PRESCOTT, Edward (1977), Rules Raher Than Discreion: The Inconsisency of Opimal Plans, Journal of Poliical Economy, 85/3: LEITEMO, Kai/SODERSTROM, Ulf (2001), Simple Moneary Policy Rules and Exchange Rae Uncerainy, Sveriges Riksbank Wp, No:122. LEVIN, Andrew/NATALUCCI, Fabio/PIGER, Jeremy (2004), The Macroeconomic Effecs of Inflaion Targeing, Federal Reserve Bank of S. Louis Review, 86/4: LEVIN, Andrew/WIELAND, Volker/WILLIAMS, John (1999), Robusness of Simple Moneary Policy Rules Under Model Uncerainy, TAYLOR, John (ed.), Moneary Policy Rules (Chicago: Universiy of Chicago Press): LUCAS, Rober (1972), Expecaions and he Neuraliy of Money, Journal of Economic Theory, 4/2: LUCAS, Rober (1980). Rules Discreion and he Role of he Economic Advisor, FISCHER, Sanley (ed.), Raional Expecaions and Economic Policy (Chicago: Universiy of Chicago Press). McCALLUM, B. (1999), The Issues in he Design of Moneary Policy Rules, TAYLOR, J. / WOODFORD, M. (eds.), Handbook of Macroeconomics (Amserdam: Norh-Holland Pbl.): McCALLUM, Benneh (1988), Robusness Properies of a Rule for Moneary Policy, Carnegie- Rocheser Conference Series on Public Policy, 29: McCALLUM, Benne/NELSON, Edward (1999), Nominal Income Targeing in an Open Economy Opimizing Model, Journal of Moneary Economics, 43/3: MISHKIN, Frederic (2004), The Economics of Money, Banking and Financial Markes (Boson: Pearson, Addison Wesley). MOHANTY, M.S/KLAU, Marc (2004), Moneary Policy Rules in Emerging Marke Economies: Issues and Evidence, BIS Working Papers, No:149. NELSON, Edward (2000), UK Moneary Policy : A Guide Using Taylor Rules, Bank of England Working Papers, No ORPHANIDES, Ahanasios/ WILLIAMS, John (2003), Imperfec Knowledge, Inflaion Expecaions and Moneary Policy, CFS Working Papers, No : RUDEBUSCH, Glenn/SVENSSON, Lars (1999), Policy Rules for Inflaion Targeing, TAYLOR, John (ed.), Moneary Policy Rules (Chicago: Universiy of Chicago Press):

21 Nejla Adanur Aklan Mehme Nargeleçekenler Taylor Kuralı: Türkiye Üzerine Bir Değerlendirme 41 SACK, Brian (1998), Uncerainy, Learning, and Gradual Moneary Policy, Federal Reserve Board Finance and Economics Discussion Series, 34. SVENSSON, Lars E.O. (1997), Inflaion Forecas Targeing: Implemening and Monioring Inflaion Targes, European Economic Review, 41: SVENSSON, Lars E.O. (1999), Inflaion Targeing as a Moneary Policy Rule, Journal of Moneary Economics, 43/3: SVENSSON, Lars E.O. (2003), Wha is Wrong wih Taylor Rules? Using Judgmen in Moneary Policy Through Targeing Rules, Journal of Economic Lieraure, 41/2: TAYLOR, John (1982), Esablishing Credibiliy: A Raional Expecaions Viewpoin, American Economic Review, 72/2: TAYLOR, John (1999a), Moneary Policy Rules (Chicago: The Universiy of Chicago Press). TAYLOR, John (1999b), The Robusness and Efficiency of Moneary Policy Rules as Guidelines for Ineres Rae Seing by he European Cenral Bank, Journal of Moneary Economics, 43/3: TAYLOR, John (2000), Using Moneary Policy Rules in Emerging Marke Economies (hp://www. Johnayl/) TAYLOR, John (1993), Discreion Versus Policy Rules in Pracice, Carnegie Rocheser Conference Series on Public Policy, 39: VEGA, Marco/WINKELRIED, Diego (2005), Inflaion Targeing and Inflaion Behaviour: A Successful Sory, Inernaional Journal of Cenral Banking, 1/3: WOODFORD, Michael (2003), Ineres and Prices: Foundaions of a Theory of Moneary Policy (Princeon, NJ: Princeon Universiy Press). WOODFORD, Michael (2006), Rules for Moneary Policy, NBER Research Summary. WOODFORD, Michael/ROTEMBERG Julio J. (1999), Ineres Rae Rules in an Esimaed Sicky Price Model, TAYLOR, John (ed.), Moneary Policy Rules (Chicago: Universiy of Chicago Press): YAZGAN, Ege/YILMAZKUDAY, Hakan (2007), Moneary Policy Rules in Pracice: Evidence from Turkey and Israel, Applied Financial Economics, 17/ 1: 1-8. YILMAZKUDAY, Hakan (2006), Inflaion Targeing Suppored By Managed Exchange Rae, Vanderbil Universiy Working Papers, No. 05-WG02R: 1-63.

22 42 Ankara Üniversiesi SBF Dergisi 63-2