Model Portföy Güncelleme

Türk Hisse Senetleri Model Portföy Güncelleme Türkiye yatırım yapılabilir kredi notunu aldı: Kredi Derecelendirme Kuruluşu Fitch Türkiye nin kredi notunu bir derece yükselterek BBBseviyesine, yatırım yapılabilir seviyeye yükseltti. Finans piyasaları Fitch den kısa vadede bir not arttırımı bekliyordu fakat Kasım ayı revizyonunda şirketin görünüm değişikliğine gitmesi daha olası görülüyordu. Bu nedenle not artışının beklenenden erken gelmesi piyasalar için olumlu bir sürpriz oldu. Verdiği bu derece ile Fitch Türkiye yi Moody sin bir derece, S&P un ise 2 derece üzerinde notlamaktadır. Piyasalar için bir sonraki havuç not artışlarının devamı olacak: Önümüzdeki dönemde ĐMKB nin önündeki en önemli beklenti diğer 2 kredi derecelendirme kuruluşunun da Fitch i izleyerek notlarını arttırması olacaktır. Biz S&P ve Moody sden de önümüzdeki 6 aylık dönemde bir derecelik not artışı gelebileceğini düşünüyoruz. Yılbaşından bugüne %51 getiri- yeterli mi? Fitch in sürpriz not arttırımına IMKB, hızla yükselerek, yeni bir rekor denemesiyle -73,313 puan- cevap verdi. Zaten not arttırımı beklentisiyle son beş aydır aralıksız yükselen MSCI Türkiye Endeksi nin yılbaşından beri getirisi de %51 seviyelerine ulaşmış, yabancı yatırımcıların borsada 2.5 milyar dolarlık net hisse senedi alışı olmuştur. Daha önce yatırım yapılabilir seviyeye çıkmış olan gelişmekte olan ülkelerin borsa performansları incelendiğinde, piyasaların not artışını 6 ay öncesinden fiyatlamaya başladığı, not arttırımının ardından bir iki ay daha yükseldiği ve sonra bir kar realizasyonu yaşadığı gözlenmektedir. Bu örneklere bakılarak yılbaşından bugüne yüksek performans gösteren IMKB nin not arttırım beklentisinin büyük kısmını fiyatlara yansıttığı düşünülebilir. Fakat biz yılbaşından bugüne sağladığı yüksek getiriye ragmen IMKB nin bir sindirme döneminin ardından yoluna devam etmesini bekliyoruz. Daha önce not artışı almış, bizimle aynı not kategorisindeki gelişen ülkelerin F/K sına göre IMKB yaklaşık %10 iskontolu işlem görmektedir ve bu ülkelerle kıyaslandığında daha cazip görünen GSMH ve şirket karlılıklarındaki büyüme beklentilerimiz bizim orta/uzun vadedeki olumlu beklentilerimizi desteklemektedir. Değerlemeler yeni bir platoya oturdu: IMKB yılsonu beklentilerine göre yaklaşık 11.5 F/K oranıyla işlem görmektedir. Bu oran, tüm gelişmekte olan ülkelerin ortalamalarıyla kıyaslandığında %15 iskontoya işaret etmekte fakat bizim bölgemizdeki gelişen ülke çarpanlarıyla kıyaslandığında hafif bir primi ifade etmektedir. IMKB nin şu anki F/K oranı, son üç yıl ortalaması olan 9.5 seviyelerinin de üzerindedir. Fakat biz, gerek yatırım yapılabilir ülke kategorisine çıkmış notumuz gerekse faiz oranlarının geldiği tarihi düşük seviyeler gözönüne alındığında daha yüksek F/K oranlarıyla işlem görmeyi hakettiğimizi düşünmekteyiz. Daha düşük risk primi, hisse değerlemelerini yükseltecektir: Not arttırımı sonrasında şirket değerlemelerinde yaptığımız revizyonlar sonrasında hem bankalarda hemde sanayi hisselerinde yükselme potansiyelleri artmıştır. Ülke risk primindeki düşüş sonrasında şirketlerin özsermeye maliyetlerinde yaptığımız 100 baz puanlık iyileşme, bizim 2013 yılı için 76,000 seviyelerinde olan IMKB hedefimizi 83,000 seviyelerine taşımıştır. Bu hedef önümüzdeki 12 aylık periyotta IMKB için yaklaşık %15 lik bir yükselme potansiyeline işaret etmektedir. 7 Kasım.... ĐMKB-100 Performansı ĐMKB nin benzer ülkelere göre performansı Getiri (USD) Son Y-b-b 3 Ay 1 Ay Brezilya -5% 3% 2% Rusya 3% 1% 0% Hindistan 19% 10% 0% Çin 14% 14% 2% Türkiye 51% 11% 1% MSCI EM 9% 6% 1% EMEA 10% 3% 1% EM Avrupa 12% 4% 0% Kaynak: www.mscibarra.com EM Karşılaştırmalı Tablo F/K FD/ VAFÖK Ülke T T Brezilya 15.6 8.5 Çek Cuhuriyeti 13.0 10.7 Mısır 11.0 5.9 Macaristan 9.9 5.5 Güney Kore 10.9 7.5 Mlezya 15.2 8.7 Filipinler 17.1 10.7 olonya 10.0 4.7 Rsya 5.9 4.1 Tayvan 17.4 10.2 Taland 14.1 9.4 Gen.Ülke Ort. 13.4 8.2 Türkye 11.5 8.8 % (iskonto/prim) -14.7% 8.1 Kaynak: Bloomberg Yatırım Finansman Önerilen Hisseler Portföyü Şirket Piy. Değ. Halka F/K FD/FAVÖK (TRYmn) Açıklık 2013b 2013b YKBNK 20,388 18% 10.6 n.a. GARAN 36,456 48% 11.2 1.6 THYAO 5,160 50% 9.3 6.3 TOASO 4,980 24% 9.2 5.8 ASYAB 1,809 51% 5.8 n.a. ANHYT 1,335 17% 12.7 n.a. EKGYO 7,025 25% 8.4 7.2 ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ (212) 317 6935 res@yfas.com.tr 1

Düşük faiz ortamı bankaların lehine olacaktır: Yılın son çeyreğinde ekonomik aktivitede beklediğimiz hızlanma ile birlikte kapsamımızdaki bankaların karlarının yılın ikinci yarısında %10.6 oranında artmasını bekliyoruz. Yılın üçüncü çeyreğinden itibaren gerilemeye başlayan fonlama maliyetinin bankaların ikinci yarıyıl bilançolarında daha iyi bir kredi/mevduat spredi yaratmasını bekliyoruz. Ek olarak, ekonomik aktivitedeki canlılığın yaratacağı kredi hacmindeki genişlemenin, takipteki kredileri daha olumlu etkilemesini bekliyoruz. Banka hisseleri cari fiyatlarla 9.83 F/K, 1.34 F/DD ve %14.5 özsermaye verimliliği ile işlem görmektedir. Banka karlılıklarını ve hisselerin performansını etkileyecek en kilit faktörlerden biri hali hazırda %6.90 seviyelerinden işlem gören gösterge bono faizlerinin düşük seviyelerini korumasıdır. Daha önce faizlerin bu seviyelerde dalgalandığı dönemlerde banka hisselerinin 12F/K oranlarıyla işlem gördüğü düşünüldüğünde, bizim 11.1 seviyelerine gelen hedef F/K oranlarımızın ulaşılabilir olduğunu düşünüyoruz. 2013 de daha kuvvetli karlılıklar bekliyoruz: Biz kapsamımızdaki bankaların yılını %2.5 kar artışı ile, sanayi şirketlerinin ise %20 kar artışı ile noktalamasını bekliyoruz. Kümülatif olarak bakarsak yılında araştırma kapsamındaki şirketlerin karlılıklarını önceki yıla göre %12 oranında arttırmasını bekliyoruz. 2013 yılı için net kar artışı beklentimiz ise daha yüksek, %16 seviyelerindedir. Bu dönemde faize duyarlı sektörleri ve holdingleri tercih ediyoruz: Fitch in not arttırımı sonrasında faizlerde gözlenen gerilemenin sürmesi beklentisiyle biz başta bankacılık, gayrimenkul ve otomotiv olmak üzere faize duyarlı sektörleri ve çeşitlendirilmiş yatırımlarıyla dengeli bir portföy sunan holdingleri tercih ediyoruz. Bu yaklaşımla Araştırma Model Portföyümüzdeki hisseleri YKBNK, GARAN, ASYAB, ANHYT, EKGYO, TOASO ve THYAO olarak belirliyoruz. Hisseler Hisse Portföyümüz Fiyat (TL) Piyasa Değeri Portföye Girişi Portföy Getirisi Şirket Hisse Fiyat Hedef Potansiyel TL(mn) USD(mn) Tarih Gün sayısı Rel. Getiri Getiri Yapı Ve Kredi Bankası YKBNK 4.69 5.60 19% 20,388 11,531 24 Ağustos 12 75 5.0% 16.1% Garanti Bankası GARAN 8.68 9.90 14% 36,456 20,619 6 Kasım 12 1 0.4% 1.2% Türk Hava Yolları THYAO 4.30 5.30 23% 5,160 2,918 6 Kasım 12 1-1.0% -0.2% Tofaş Otomobil Fabl. TOASO 9.96 11.50 15% 4,980 2,817 4 Nisan 12 217 15.9% 34.7% Asya Katılım Bankası ASYAB 2.01 2.40 19% 1,809 1,023 9 Nisan 12 212-9.0% 8.6% Anadolu Hayat Emek. ANHYT 4.45 5.60 26% 1,335 755 4 Temmuz 12 126-7.2% 7.0% Emlak G.M.Y.O. EKGYO 2.81 3.10 10% 7,025 3,973 16 Ağustos 12 83-1.4% 10.2% Portföy (Yılbaşından itibaren) 7.6% 52.2% 2011 Performansı 13.5% -10.6% Kaynak: Yatırım Finansman, IMKB 2

Portföyümüze dahil ettiğimiz hisseler: Türk Hava Yolları: THYAO hissesini Türk havacılık sektöründeki olumlu gelişmelerden faydalanacağı için model portföyümüze dahil ediyoruz. Hisse için hedef fiyatımız TRY5.3 olup tavsiyemizi AL olarak belirliyoruz. En son verilen 15 Airbus ve 15 Boeing geniş gövde uçak siparişi ve Lufthansa ile olası bir işbirliği dikkatleri şirket üzerinde topladı. Teklifin Lufthansa tarafından gelmesi Türk Hava Yollarının stratejik olarak önemli bir şirket olarak konumlandırmaktadır. Şirket için önümüzdeki 5 yıl için ortalama %13 yolcu büyümesi ve %19 gelir büyümesi bekliyoruz. de gelirlerin %24 artarak TRY14.6 milyara ulaşmasını ve FVAÖK marjının da 1.4 puan iyileşerek %11.1 e ulaşmasını öngörüyoruz. Faaliyet karı tarafındaki iyileşmenin yolcu doluluk oranındaki artışa paralel olarak yılın geri kalanında devam edeceğini öngörüyoruz. Yolcu doluluk oranının 2011 deki %70 seviyelerinden sonunda %80lere ulaşmasını bekliyoruz. Kısa vadede finansal sonuçlar ile birlikte olumlu haber akışı hisseyi olumlu etkileyecektir. Portföyümüzden çıkartılan hisseler: TAV Havalimanları Holding: TAV ı orta ve kısa vadedeki görünümü hisse üzerinde fazla olumlu etkiye sahip olmayacağı için model portföyümüzden çıkartıyoruz. Şirketin temellerinin halen çok güçlü olduğunu ve yılda ortalama %11 yolcu büyümesi öngörülen havacılık sektöründen faydalanacağını düşünüyoruz. Ancak yetkililer tarafından havalimanının yeri ve ihale tarihi konusunda yapılan farklı açıklamalar bu konuda henüz kesin bir sürecin başlatılmadığına işaret etmekte. Đstanbul da yapılacak olan yeni havalimanının 2017 başında faaliyete geçmesi planlanıyor ve Atatürk Havalimanının da kapatılacağı belirtiliyor. Bu durumda da TAV ın 2021 yılına kadar Atatürk Havalimanını işletme hakkını elinde bulundurmasının nasıl değerlendirileceği de belirsizlikler arasında. 3

Beğendiğimiz Şirket Listesi EKGYO Emlak Konut GYO EKGYO End. Üzeri getiri TL2.81 TLm B 2013B F/K 12.5 8.5 FD/VAFÖK 10.4 7.3 Piyasa Değ (TLm) 7,025.0 Hedef Değ(TLm) 7,750.0 Hedef Fiyat 3.1 Yük. Pot. 0.1 Halka Açıklık 0.3 Emlak Konut GYO, son dönemde Maslak 1453 ve Bahçetepe projelerinin lansmanını gerçekleştirmiş iken, önümüzdeki dönemde ise eski Likör fabrikası arsası üzerinde geliştireceği projesinin lansmanını planlamaktadır. Bu yeni proje lansmanları doğrultusunda, Şirketin, ön satışlarının yükselmesini ve Emlak Konut un tüm yıl hedefi olan 10 bin adet konut satışına ulaşmasını bekliyoruz. Emlak Konut, son dönemde, Đstanbul da muhtelif lokasyonlarda arsalar edinmiştir ve Şirketin önümüzdeki dönemde bu arsalarına yönelik yeni ihaleler düzenlemesini bekliyoruz. Benzer şekilde, Emlak Konut un Đstanbul Finans Merkezi nde yer alan arsasına yönelik de proje ihalesi düzenleyebileceğini düşünüyoruz. Öte yandan, Emlak Konut un 3. Çeyrekten itibaren konut teslimlerindeki artış ve katma değerli projelerinden yaptığı teslimatlar sebebiyle gelir tablosu ve karlılığı da önemli ölçüde iyileşmiştir. Son olarak, Emlak Konut GYO nun kentsel dönüşüm çalışmalarında yer alabileceğini ve bu doğrultuda belediyeler ile ortak proje geliştirebileceğini düşünüyoruz. Emlak Konut değerlememize temel riskler olarak ise, proje lansmanlarının gecikmesi, Emlak Konut un düzenlemeyi planladığı ihalelere ilginin yetersiz/kısıtlı kalması ve konut satışlarının düşük kalması durumları gösterilebilir. TOASO- Tofas TOASO End. Üzeri getiri TL9.96 TLm B 2013B F/K 10.8 9.2 FD/VAFÖK 6.8 5.9 Piyasa Değ (TLm) 4,980.0 Hedef Değ(TLm) 5,750.0 Hedef Fiyat 11.5 Yük. Pot. 0.2 Halka Açıklık 0.2 Tofas 2013 tahminlerimize göre 4.7x FD/FAVÖK ve 9.0x F/K oranlarıyla işlem görmekte olup, bu rakamların bu kalitedeki bir hisse için cazip olduğunu düşünüyoruz. Tofas Türkiye piyasasındaki ikincilik konumu, Opel ve Chyrslerin de katılımıyla artan müşteri portföyü ve ihracattaki talep düşüşüne karşı al-yada-öde anlaşmalarıyla korunması gibi önemli özelliklere sahiptir. Şirket ayrıca binek oto segmentindeki ağırlığını artırmak amacıyla yeni projeler üzerinde çalışmakta olup, gerçekleşmesi halinde hissenin getiri potansiyeli yükselebilir. Bütün bunların üzerine, 2013 yılı için beklemekte olduğumuz %7.6 lık temettü verimi de hisse için bir diğer katalisttir. Tofas ın ana ihracat pazarları zayıf talep problemleri ile karşı karşıya olup, önümüzdeki yıl için de bu pazarlarda talep canlanması beklenmemektedir. Fakat, Tofas ihracat müşterilerine al-yada-öde anlaşmalarıyla çalışmakta olup, şirket bu sayede olası talep düşüşlerine karşı kendini korumaya almıştır ki bu otomotiv üreticileri arasında nadir görülen bir özelliktir. Bununla beraber, şirketin Rusya ya CKD ihracatının yeniden başlamasıyla 2013 yılında ihracat adetlerini %7, Amerika ihracatının başlaması ve Avrupa da potansiyel talep canlanmasının başlamasıyla da 2014 yılında ihracat adetlerini %13 artırmasını beklemekteyiz. 4

THYAO- Türk Hava Yolları THYAO End. Üzeri getiri TL4.3 TLm B 2013B F/K 12.5 9.3 FD/VAFÖK 7.2 6.3 Piyasa Değ (TLm) 5,160.0 Hedef Değ(TLm) 6,360.0 Hedef Fiyat 5.3 Yük. Pot. 0.2 Halka Açıklık 0.5 Türk Hava Yolları nı hızlı gelişen havacılık sektöründeki büyümeden faydalanacak olması yatırım için cazip kılmaktadır. Yolcu doluluk oranındaki iyileşme ve uçak filosundaki artış bereberinde büyümeyi getirecektir. Uzun menzil uçuşlardaki artış sayesinde gelir ve karlılık artacak business/comfort class yolcularındaki artış da finansal sonuçlara olumlu yansıyacaktır. 9 aylık dönemde business/comfort class segmentindeki artış %45 olarak gerçekleşmiştir. Deniz aşırı ve Uzak Doğu ya yapılan uçuşlar sonuç olarak transfer yolcu trafiğini artırmıştır. Yurt dışından yurt dışına giden transfer yolcular 3Ç12 de toplam uluslararası yolcuların %39 unu oluşturmaktadır ki bu da 2Ç12 deki %36 olan orandan daha yüksektir. THYAO için tavsiyemiz ise AL ve hedef fiyatımız TRY 5.3 tür ASYAB- Bank Asya - Türk Hava Yolları ASYAB Endeks Üzeri getiri TL2.01 TLmn B 2013B F/K 9.0 5.8 Öz Serm. Karl. (%) 0.1 0.1 F/DD 0.8 0.7 Piyasa Değ (TLmn) 1,809.0 Hedef Değ(TLmn) 2,160.0 Hedef Fiyat 2.4 Yük. Pot. 0.2 Halka Açıklık 0.5 Bank Asya yı orta vadede önemli bir yatırım fırsatı olarak değerlendirmemiz nedeniyle 2.40 TL hedef fiyat ile model portföyümüz içerisinde tutmaya devam ediyoruz. Đki yıldan uzun zamandır ĐMKB- 100 ün altında bir performans gösteren Bank Asya hisselerinin operasyonel performanstaki iyileşme ve sorunlu kredilerden tahsilat yapması beklentisiyle orta vadede toparlanma eğilimine girmesini bekliyoruz. Bununla birlikte 6.1x F/K ve 0.68x F/DD olan değerleme çarpanlarının da sektör ortalamasına kıyasla daha cazip olduğunu düşünüyoruz. Bank Asya son bir kaç yıl içerisinde aktif kalitesinde önemli ölçüde bir bozulma yaşadı. yılı içerisinde de Bank Asya nın sorunlu kredi hacmi yılında, katılım bankalarının sorunlu krediyi normal bankalara kıyasla daha erken karşılaşıyor olmalarına bağlı olarak, sektörden daha fazla artış göstermiştir. Ancak, ekonomik aktivitenin 2013 yılında toparlanması ile birlikte sorunlu kredi tahsilatlarının iyileşmesini ve Bank Asya nın kar artışının sektörün oldukça üzerinde gerçekleşmesini bekliyoruz. Bank Asya son 1 yıl içerisinde şube ağına 35 yeni şube dahil etti. Bu yıllık bazda %20 gibi bir şube ağı genişlemesine işaret etmektedir. Yeni şubelerin amortisman sürecinin sona ermesi ile birlikte gerek büyüme performansına ve gerekse de gelir tabanına önemli bir katkı sağlamasını bekliyoruz. Personel giderleri anlamında sektöre kıyasla daha başarılı bir performansı olan Bank Asya nın bu özelliği ile maliyetlerini daha iyi kontrol altında tutabileceğini düşünüyoruz. Bank Asya nın sermaye yeterlilik rasyosu (SYR) iyileşme gösterebilir. Basel-II nin uyugulamaya girmesi ile birlikte bankanın SYR si 50 baz puan kadar daha düşerek %13.0 seviyesinde gerçekleşebilir. Bu her ne kadar ilerleyen dönemlerdeki büyüme oranları için kritik bir seviye olsa da, sermayenin daha verimli kullanılmasıyla (nakit-dışı kredilerin ağırlığının azaltılması ve nakit kredierdeki teminat oranlarının yükseltilmesi) SYR nin ılımlı bir şekilde artmasına olanak sağlayacaktır. Bu nedenle de 2014 yılından once herhangi bir bedelli sermaye artışı olmasını beklemiyoruz. 5

GARAN- Garanti Bankası - Türk Hava Yolları GARAN Endekse Yakın getiri TL8.68 TLmn B 2013B F/K 13.0 11.1 Öz Serm. Karl. (%) 0.1 0.2 F/DD 1.9 1.6 Piyasa Değ (TLmn) 36,456.0 Hedef Değ(TLmn) 41,580.0 Hedef Fiyat 9.9 Yük. Pot. 0.1 Halka Açıklık 0.5 Garanti Bankası nı 9.90 TL hedef fiyat ile model portföyümüze dahil ediyoruz. (i) Yüksek sermaye yeterlilik rasyosu (SYR), (ii) Net faiz marjında kısa-orta vadede beklenen iyileşme, (iii) Sermaye piyasası işlem karı yazma potansiyeli ve, (iv) Dengeli kredi kompozisyonu nedeniyle Garanti Bankası nın model portföyümüzde olması gerektiğini düşünüyoruz. Bunun yanısıra not artırımını takiben Türkiye hisse senedi piyasasının başat hisse senedi olması nedeniyle Garanti Bankası nın hisse performansının olumlu etkilenmesini de bekliyoruz. Basel-II uygulamasının devreye girmesinin ardından Garanti Bankası nın SYR si bir önceki çeyreğe oranla 120 baz puan artarak %17.8 olarak gerçekleşmiştir. Banka Basel-II nin etkisinin nötr olduğunu belirtmiş ama döviz cinsi menkul kıymetlerin yeniden değerleme değer artışı etkisiyle (yaklaşık olarak 550 milyon TL) sermaye tabanı önemli ölçüde artış göstermiştir. Banka bu yüksek SYR ve likidite oranları ile önümüzdeki dönemlerde sektörün üzerinde bir büyüme oranı yakalayabilecektir. Gerek TÜFE ye endeksli kağıtların getirisinin mevsimsel olarak yükselecek olması ve gerekse de kredi/mevduat faiz farkınının bu dönemlerde yüksek seyrini koruyabilecek olmasına bağlı olarak Garanti Bankası nın yılı son çeyrek ve 2013 yılı ilk çeyrek kar rakamlarının oldukça yüksek gelmesini bekliyoruz. Not artırımı öncesi ve sonrasında yaşanan faiz düşüşü sayesinde Garanti Bankası nın toplam menkul kıymet portföyünün %37 sini oluşturan TL cinsi sabit getirili menkul kıymetlerinden önemli bir sermaye piyasası geliri elde edebileceğini düşünüyoruz. Bankanın yılın üçüncü çeyreğinde döviz cinsi menkul kıymetlere bağlı olarak 450 milyon TL civarında sermaye piyasası işlem karı elde ettiği hatırlanırsa TL cinsi menkul kıymetler tarafı da önemli bir kar kaynağı olarak görülebilir kanaatindeyiz. 1 yıl içerisinde şube ağına 35 yeni şube dahil etti. Bu yıllık bazda %20 gibi bir şube ağı genişlemesine işaret etmektedir. Yeni şubelerin amortisman sürecinin sona ermesi ile birlikte gerek büyüme performansına ve gerekse de gelir tabanına önemli bir katkı sağlamasını bekliyoruz. Personel giderleri anlamında sektöre kıyasla daha başarılı bir performansı olan Bank Asya nın bu özelliği ile maliyetlerini daha iyi kontrol altında tutabileceğini düşünüyoruz. Bank Asya nın sermaye yeterlilik rasyosu (SYR) iyileşme gösterebilir. Basel-II nin uyugulamaya girmesi ile birlikte bankanın SYR si 50 baz puan kadar daha düşerek %13.0 seviyesinde gerçekleşebilir. Bu her ne kadar ilerleyen dönemlerdeki büyüme oranları için kritik bir seviye olsa da, sermayenin daha verimli kullanılmasıyla (nakit-dışı kredilerin ağırlığının azaltılması ve nakit kredierdeki teminat oranlarının yükseltilmesi) SYR nin ılımlı bir şekilde artmasına olanak sağlayacaktır. Bu nedenle de 2014 yılından once herhangi bir bedelli sermaye artışı olmasını beklemiyoruz. 6

YKBNK- Yapı Kredi Bankası - Türk Hava Yolları YKBNK Endeks Üzeri getiri TL4.69 TLmn 2011 B 2013B F/K 11.0 12.4 10.6 Öz Serm. Karl. (%) 0.2 0.1 0.1 F/DD 1.7 1.4 1.3 Piyasa Değ (TLmn) 20,387.7 Hedef Değ(TLmn) 24,343.5 Hedef Fiyat 5.6 Yük. Pot. 0.2 Halka Açıklık 0.2 Garanti Bankası nı 9.90 TL hedef fiyat ile model portföyümüze dahil ediyoruz. (i) Yüksek sermaye yeterlilik rasyosu (SYR), (ii) Net faiz marjında kısa-orta vadede beklenen iyileşme, (iii) Sermaye piyasası işlem karı yazma potansiyeli ve, (iv) Dengeli kredi kompozisyonu nedeniyle Garanti Bankası nın model portföyümüzde olması gerektiğini düşünüyoruz. Bunun yanısıra not artırımını takiben Türkiye hisse senedi piyasasının başat hisse senedi olması nedeniyle Garanti Bankası nın hisse performansının olumlu etkilenmesini de bekliyoruz. Basel-II uygulamasının devreye girmesinin ardından Garanti Bankası nın SYR si bir önceki çeyreğe oranla 120 baz puan artarak %17.8 olarak gerçekleşmiştir. Banka Basel-II nin etkisinin nötr olduğunu belirtmiş ama döviz cinsi menkul kıymetlerin yeniden değerleme değer artışı etkisiyle (yaklaşık olarak 550 milyon TL) sermaye tabanı önemli ölçüde artış göstermiştir. Banka bu yüksek SYR ve likidite oranları ile önümüzdeki dönemlerde sektörün üzerinde bir büyüme oranı yakalayabilecektir. Gerek TÜFE ye endeksli kağıtların getirisinin mevsimsel olarak yükselecek olması ve gerekse de kredi/mevduat faiz farkınının bu dönemlerde yüksek seyrini koruyabilecek olmasına bağlı olarak Garanti Bankası nın yılı son çeyrek ve 2013 yılı ilk çeyrek kar rakamlarının oldukça yüksek gelmesini bekliyoruz. Not artırımı öncesi ve sonrasında yaşanan faiz düşüşü sayesinde Garanti Bankası nın toplam menkul kıymet portföyünün %37 sini oluşturan TL cinsi sabit getirili menkul kıymetlerinden önemli bir sermaye piyasası geliri elde edebileceğini düşünüyoruz. Bankanın yılın üçüncü çeyreğinde döviz cinsi menkul kıymetlere bağlı olarak 450 milyon TL civarında sermaye piyasası işlem karı elde ettiği hatırlanırsa TL cinsi menkul kıymetler tarafı da önemli bir kar kaynağı olarak görülebilir kanaatindeyiz. 1 yıl içerisinde şube ağına 35 yeni şube dahil etti. Bu yıllık bazda %20 gibi bir şube ağı genişlemesine işaret etmektedir. Yeni şubelerin amortisman sürecinin sona ermesi ile birlikte gerek büyüme performansına ve gerekse de gelir tabanına önemli bir katkı sağlamasını bekliyoruz. Personel giderleri anlamında sektöre kıyasla daha başarılı bir performansı olan Bank Asya nın bu özelliği ile maliyetlerini daha iyi kontrol altında tutabileceğini düşünüyoruz. Bank Asya nın sermaye yeterlilik rasyosu (SYR) iyileşme gösterebilir. Basel-II nin uyugulamaya girmesi ile birlikte bankanın SYR si 50 baz puan kadar daha düşerek %13.0 seviyesinde gerçekleşebilir. Bu her ne kadar ilerleyen dönemlerdeki büyüme oranları için kritik bir seviye olsa da, sermayenin daha verimli kullanılmasıyla (nakit-dışı kredilerin ağırlığının azaltılması ve nakit kredierdeki teminat oranlarının yükseltilmesi) SYR nin ılımlı bir şekilde artmasına olanak sağlayacaktır. Bu nedenle de 2014 yılından once herhangi bir bedelli sermaye artışı olmasını beklemiyoruz. 7

ANHYT- Anadolu Hayat ve Emeklilik - Türk Hava Yolları ANHYT Endeks Üzerinde getiri TL4.45 TLmn 2011 B 2013B F/K 18.6 17.8 12.7 Öz Serm. Karl. (%) 0.2 0.2 0.2 F/DD 2.8 2.7 2.4 Piyasa Değ (TLmn) 1,335.0 Hedef Değ(TLmn) 1,680.0 Hedef Fiyat 5.6 Yük. Pot. 0.3 Halka Açıklık 0.2 Anadolu Hayat ve Emeklilik i (AHE) 5.60 TL hedef fiyat ile model portföyümüz içerisinde tutmaya devam ediyoruz. (i) Düzenli nakit akışı, (ii) Kar artış potansiyeli, (iii) Finansal sağlamlığı ve, (iv) Temettü verme potansiyeli ile AHE nin model portföy içerisinde yer alması gerektiğini düşünüyoruz. AHE 13.5x F/K ve 2.4x F/DD oranları ile finansal sektör ortalamasına gore primli işlem görmesine ragmen bunun %22 gibi yüksek özsermaye karlılığı ile bu primi hak ettiğini düşünüyoruz. Bireysel emeklilik sisteminin sürekli büyüme trendinin şirketin karlılığına (i) Doğrudan devlet desteğinin yıllık katılım paylarını %25 oranında artıracak olması, (ii) Büyüme potansiyelinin oldukça yüksek olması, (iii) Emeklilik sandıklarından olası transferler, (iv) Đşveren katkısının daha aktif devereye girebilecek olması ve, (v) Demografik yapının sistem lehine olması gibi nedenlerden dolayı önemli katkısı olması beklenmektedir. Uzun vadeli büyüme potansiyelinin yanısıra kısa vadede piyasadaki dinamiklerin AHE için yeterince fiyatlanmadığını düşünüyoruz. Mayıs ayı sonlarından bu yana ĐMKB-100 ün %32 oranında değer kazanmış olması ve gösterge bono faizlerinin 250 baz puan civarında düşmesine ragmen AHE ĐMKB-100 ün yaklaşık %10 kadar altında ibir performans göstermiştir. Yani şirketin bireysel emeklilik fon hacmini ve buna bağlı olarak da gelir tabanını doğrudan olumlu yönde artıran pozitif gelişmeler fiyata yeterince yansımamıştır. Hayat branşı süreli hayat poliçeleri ve banka dağıtım kanalının kullanılması sayesinde karlılığa olumlu katkı sağlamaktadır. Đşbankası şubelerinin daha aktif kullanılıyor olması ve buna bağlı olarak tüketici kredilerindeki gelişmeye paralel artış gösteren süreli hayat poliçelerinin toplam prim üretimi içerisindeki ağırlığının artıyor olması teknik karlılığı yukarı taşıyan en önemli unsurlar olarak karşımıza çıkmaktadır. Bu nedenle de faiz oranlarındaki gerileme ile birlikte yeniden artması beklenen tüketici kredisi kullanımının AHE nin hayat branşı teknik karlılığını artırması beklenmektedir. 8

Yatırım Finansman Menkul Değerler Nispetiye Caddesi Akmerkez E 3 Blok Kat:4 Etiler / Đstanbul Tel: +90 (212) 317 69 00 Faks: +90 (212) 317 69 32 research@yfas.com.tr Bu bültende yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşlerin mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabileceği dikkate alınmalıdır. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu raporda yer alan veri, bilgi ve grafikler Yatırım Finansman Menkul Değerler A.Ş. nin güvenilirliğine inandığı kaynaklardan alınmış ve/veya üretilmiştir. Ancak bilgi, veri ve grafiklerin doğruluğu bağımsız olarak teyit edilmemiş olup, Yatırım Finansman Menkul Değerler A.Ş. bilgilerin doğruluğu ve bütünlüğü konusunda garanti vermemekte ve gösterilen tüm özen ve dikkate rağmen doğabilecek veri ve analist değerlendirme, ayırma, kaydetme vb. hatalarından dolayı sorumluluk üstlenmemektedir. Raporda yapılan yorum, tahmin ve tavsiyeler Yatırım Finansman Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü ne ait olup, önceden belirtilmeden değişiklik yapma hakkı saklıdır. Bu rapor Yatırım Finansman Menkul Değerler A.Ş. müşterileri için genel bilgi vermek amacıyla hazırlanmış olduğundan, raporda yer alan yorum ve tavsiyelerin yatırımcıların alım satım kararlarını destekleyecek yeterlilikte olmayabileceği dikkate alınmalıdır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Bu bülten ve içinde yer alan bilgi ve yorumlar, Yatırım Finansman Menkul Değerler A.Ş.'den önceden yazılı izin alınmadan kısmen veya tamamen, üretilemez, dağıtılamaz, yayınlanamaz. Emre Birkan Genel Müdür Yardımcısı emre.birkan@yfas.com.tr +90 (212) 317 69 00 Araştırma Bölümü Zümrüt Can Ambarcı Müdür zumrut.ambarci@yfas.com.tr +90 (212) 317 69 35 Levent Durusoy Baş Ekonomist levent.durusoy@yfas.com.tr +90 (212) 317 69 33 Strateji Birimi Hakan Tezcan Stratejist hakan.tezcan@yfas.com.tr +90 (212) 317 69 59 Göksel Tekiner Bölüm Yöneticisi goksel.tekiner@yfas.com.tr +90 (212) 317 69 44 Hüseyin Sert Uzman Yrd. huseyin.sert@yfas.com.tr +90 (212) 317 69 47 Kurumsal Finansman Pervin Bakankuş Müdür pervin.bakankus@yfas.com.tr +90 (212) 317 68 70 Türev Piyasaları Oya Altıngözlü Pekel Müdür oya.pekel@yfas.com.tr +90 (212) 317 68 62 Şubelerimiz Akmerkez +90 (212) 317 69 00 Merkez +90 (212) 263 00 24 Adana +90 (322) 458 77 55 Ankara Çankaya +90 (312) 438 14 37 Ankara Kızılay +90 (312) 417 30 46 Antalya +90 (242) 243 02 01 Bakırköy +90 (212) 543 05 04 Bursa +90 (224) 224 47 47 Çiftehavuzlar +90 (216) 302 88 00 Đzmir +90 (232) 441 80 72 Đzmit +90 (262) 325 40 30 Konya +90 (332) 237 76 77 Kozyatağı +90 (216) 386 74 00 Samsun +90 (362) 431 46 71 TSKB (Acente) +90 (212) 334 50 50 9