ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 22 Ağustos 2017 AKÇANSA ÇİMENTO 2Ç2017 Sonuçları HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr TURGUT USLU tuslu@ziraatyatirim.com.tr Akçansa nın 2017 Yılının İkinci Çeyreğindeki Net Dönem Karı 21,9mn TL ile Beklentilerin Altında Gerçekleşti Öneri : "EKLE" Hedef Hisse Fiyatı : 13,75TL Fiyat 11,16 BİST 100 108.615 TL/$ Yüksek Son 1 Yıl Düşük Son 1 Yıl 3,52 TL Hisse Adedi (mn ) 191 Piyasa Değeri (mn TL) 2.137 Halka Açıklık(%) 19,0 Net Borç(mn TL) 455 Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn TL) 406 Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı(%) 25,8 1 Aylık 3 Aylık 1 Yıllık TL Getiri -7,4% -1,3% -6,6% BİST-100 1,7% 14,2% 39,0% BİST-100 Göreceli -8,9% -13,6% -32,8% Günlük İş.Hc.Ort. mn TL (son üç ay) 1,7 (mn TL) 2Ç2016 2Ç2017 % Değ. Net Satış 406,9 391,4-3,8% Brüt Kar 124,3 72,0-42,0% FAVÖK 123,0 71,3-42,0% Ana Ort. Payı Kar/Zararı 72,8 21,9-69,9% F/K FD/FAVÖK AKCNS 10,6 8,1 BIST - Çimento 20,3 13,1 BIST-100 11,6 a.d. Uluslararası Benzer Şirketler* 17,8 10,2 1,2 1,1 1,0 HİSSE PERFORMANSI 3,2 USD 30.845 USD (TCMB Kuru) 13,83 TL 11,05 TL 15,0 13,0 11,0 0,9 BIST-100 Göreceli Getiri AKCNS (sağ eksen ) 0,8 9,0 11.2015 01.2016 03.2016 05.2016 07.2016 09.2016 11.2016 Not:21.08.2017 kapanış verileri kullanılmıştır. a.d. anlamlı değil *Kaynak : Bloomberg Akçansa'nın 2Ç2017'deki ana ortaklık net dönem karı 21,9mn TL ile hem piyasa beklentisi olan 39mn TL'nin hem de bizim beklentimiz olan 52mn TL'nin altında gerçekleşmiştir. Tahminimizdeki sapmada satış maliyetleri ve finansman giderlerinin beklentilerimizden yüksek gelmesi etkili olmuştur. Şirket geçen yılın ikinci çeyreğinde ise 72,8mn TL kar açıklamıştı. Akçansa'nın 2Ç2017'deki brüt karı da bir önceki yılın aynı dönemine göre %42 oranında azalarak 72mn TL'ye gerilemiştir. Şirket'in 2017 yılının ilk yarısındaki ana ortaklık net dönem karı 56,7mn TL gerçekleşerek bir önceki yılın aynı dönemindeki 141,8mn TL'nin oldukça altında kalmıştır. Şirket in yurtiçi satış gelirleri ikinci çeyrekte yüksek baz ve Haziran ayındaki Ramazan bayramı nedeniyle %8,8 oranında gerilerken, ihracat gelirleri ise düşük baz etkisi ve TL deki değer kaybı ile %36,5 oranında yükselmiştir. Toplam satış gelirleri ise %3,8 oranında gerileyerek 391,4mn TL olmuştur. Petrokok fiyatlarındaki artış ve TL deki bir önceki yılın aynı dönemine göre değer kaybı, marjlar üzerinde baskı yaratırken, brüt kar marjı ve FAVÖK marjı sırasıyla %18,4 ve %18,2 oranında gerçekleşerek geçen yılın aynı dönemindeki %30,5 ve %30,2 nin altında kalmıştır. Net kar marjı ise %5,6 ile geçen yılın aynı çeyreğindeki %17,9 un oldukça altında kalmıştır. Şirket in FAVÖK gelirleri bir önceki yılın aynı dönemine göre %42 oranında azalarak 71,3mn TL ye gerilemiştir. Öte yandan, çalışma sermayesi ihtiyacındaki artış ve yüksek faiz oranları finansal maliyetleri artırmıştır. Geçen çeyrekteki temettü ödemesi nedeniyle, ilk çeyrek sonu net borç artış kaydederek 406mn TL ye yükselmişti. Bu çeyrekteki net borç 455mn TL olmuştur. Akçansa nın 2017 yılının ikinci çeyreğindeki yatırım harcamaları da bir önceki çeyreğe göre 5,9mn TL artarak 34,9mn TL olmuştur. Akçansa nın hedef piyasa değerini, tahminlerimizdeki değişiklikler ile piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 3.035mn TL den 2.633mn TL ye; hedef hisse fiyatını da 15,85 TL den 13,75 TL ye güncelliyoruz. Bu nedenle, Akçansa ile ilgili daha önceki AL önerimizi de EKLE olarak değiştiriyoruz.
Artan maliyetler yılın ilk yarısında karı baskıladı Şirket in 2017 yılının ilk yarısındaki brüt karı satış gelirlerindeki düşüş ve maliyetlerdeki artış sonrasında %42,1 oranında gerileyerek 119,6mn TL olmuştur. FAVÖK gelirleri de %42,1 oranında gerileyerek 118,9mn TL olmuştur. Finansal giderlerdeki artışla beraber Şirket in 2017 yılın ilk yarısındaki net dönem karı bir önceki yılın aynı dönemine göre %60 oranında azalarak 56,7mn TL ye gerilemiştir. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 2Ç17-2Ç16 %Değ. 6A2016 6A2017 %Değ. SATIŞLAR 329,0 406,9 352,3 372,9 298,1 391,4-3,8% 735,9 689,5-6,3% Satışların Maliyeti (-) 246,6 282,6 240,9 277,0 250,6 319,3 13,0% 529,2 569,9 7,7% BRÜT KAR/ZARAR 82,4 124,3 111,3 95,9 47,6 72,0-42,0% 206,7 119,6-42,1% Faaliyet Giderleri (-) 18,3 19,6 18,0 25,2 20,0 21,2 7,9% 38,0 41,1 8,4% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 64,1 104,7 93,3 70,7 27,6 50,9-51,4% 168,8 78,5-53,5% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -1,9-2,3-2,4-1,2-4,3-4,2 a.d. -4,2-8,6 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 62,2 102,4 90,9 69,4 23,3 46,6-54,5% 164,6 69,9-57,5% FAVÖK 82,3 123,0 112,1 90,5 47,6 71,3-42,0% 205,3 118,9-42,1% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 23,9 0,2 26,9-0,3 23,0 0,4 138,5% 24,1 23,5-2,5% Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -5,0-11,3-8,8-2,0-9,2-19,6 a.d. -16,2-28,8 a.d Vergi Gideri/Geliri 12,0 18,3 17,0 14,1 2,8 5,4-70,4% 30,4 8,2-73,1% Net Dönem Karı Zararı 69,1 73,0 91,9 53,0 34,4 22,0-69,8% 142,0 56,4-60,3% Ana. Ort. Karı Zararı 69,0 72,8 91,5 53,1 34,8 21,9-69,9% 141,8 56,7-60,0% FİNANSAL ORANLAR 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 6A2016 6A2017 Brüt Kar Marjı 25,1% 30,5% 31,6% 25,7% 16,0% 18,4% - 28,1% 17,3% - Faaliyet Kar Marjı 18,9% 25,2% 25,8% 18,6% 7,8% 11,9% - 22,4% 10,1% - FAVÖK Marjı 25,0% 30,2% 31,8% 24,3% 16,0% 18,2% - 27,9% 17,2% - Net Kar Marjı 21,0% 17,9% 26,0% 14,2% 11,7% 5,6% - 19,3% 8,2% - a.d: Anlamlı değil. Kaynak: Akçansa, Ziraat Yatırım Yılın ikinci yarısında artış beklenen Çimento fiyatlarının enerji maliyetlerini kısmen telafi etmesi beklenmekte Beklentilerimizi güncelliyoruz Yılın ikinci yarısında yurtiçi çimento fiyatlarında kademeli yükseliş beklenirken, bunun enerji maliyetlerini kısmen telafi etmesi beklenmektedir. Baz etkisi ile birlikte yılın ikinci yarısı, ilk yarısına nazaran daha rahat geçmesi ve Marmara Bölgesi ndeki projelerin de satış hacmini desteklemesi ayrıca beklenmektedir. Akçansa ile ilgili tahminlerimizi, zayıf gelen 2017 yılı ilk yarı sonuçları ardından güncelliyoruz. Buna göre Şirket in 2017 yılı satış gelirleri tahminimizi 1.566mn TL den 1.488mn TL ye çekerken, FAVÖK tahminimizi 427mn TL den 354mn TL ye; net kar tahminimizi de 271mn TL den 200mn TL ye düşürüyoruz. Finansal Tahminler 2017T 2018 2016 (Mn TL) Eski Yeni Eski Yeni Satış Gelirleri 1.461 1.566 1.488 1.686 1.566 FAVÖK 408 427 354 453 412 Net Kar 286 271 200 286 242 FAVÖK Marjı 27,9% 27,2% 23,8% 26,9% 26,3% Net Kar Marjı 19,6% 17,3% 13,5% 17,0% 15,5% Kaynak: Ziraat Yatırım ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
Akçansa için hedef hisse fiyatını 13,75 TL olarak güncelliyoruz Tahminlerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak Akçansa hisseleriyle ilgili hedef piyasa değerini 3.035mn TL den 2.633mn TL ye indirirken, hedef hisse fiyatını da 15,85 TL den 13,75 TL ye revize ediyoruz. Bu nedenle, Akçansa ile ilgili daha önceki AL önerimizi EKLE olarak değiştiriyoruz. Özet Değerleme Tablosu Açıklama Kullanılan Yöntem (Mn TL) *İndirgenmiş Nakit Akımları (%12,9 iskonto, %4 büyüme) 2.505 Benzer Şirket Karşılaştırması (FD/FAVÖK : 10,10x, F/K: 13,65) 2.931 Hedef Piyasa Değeri (%70 İNA+%30 Benzer Şirket) 2.633 Hedef Hisse Fiyatı 13,75 TL Akçansa Hisse Fiyatı (21.08.2017) 11,16 İskonto Oranı 18,8% *Çimsa'daki %8,98'lik pay Ziraat Yatırım hedef piyasa değerine göre değerlemeye dahil edilmiştir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
ÖZET BİLANÇOLAR (MN TL) 2014 2015 2016 2016/06 2017/06 %Değ. DÖNEN VARLIKLAR 501 569 644 615 688 12% Nakit ve Nakit Benzerleri 13 22 23 47 41-12% Ticari Alacaklar 333 399 417 426 441 3% Diğer Alacaklar 4 4 34 2 29 a.d. Stoklar 139 135 160 134 162 20% Diğer Dönen Varlıklar 11 10 10 6 16 145% DURAN VARLIKLAR 1.102 1.136 1.199 1.145 1.211 6% Ticari Alacaklar 0 0 0 0 0 a.d. Finansal Yatırımlar 221 213 219 211 211 0% Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 0 0 0 0 0 a.d. Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 0 0 0 0 0 a.d. Maddi Duran Varlıklar 709 744 800 759 824 9% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 166 172 170 169 169 0% Diğer Duran Varlıklar 6 7 10 6 6 1% TOPLAM AKTİFLER 1.602 1.705 1.843 1.760 1.899 8% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 324 327 528 555 773 39% Finansal Borçlar 18 1 97 184 366 99% Uzun V. Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları 30 11 112 67 130 95% Ticari Borçlar 239 271 276 257 245-5% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 37 43 43 48 33-33% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 122 178 88 123 87-29% Finansal Borçlar 50 101 0 45 0 a.d. Ticari Borçlar 0 0 0 0 0 a.d. Diğer Borçlar ve Karşılıklar 72 77 88 78 87 12% ÖZSERMAYE 1.156 1.201 1.227 1.082 1.039-4% Ödenmiş Sermaye 191 191 191 191 191 0% Geçmiş Yıllar Karları/Zararları 173 173 172 172 172 0% Net Dönem Karı/Zararı 249 281 286 142 57-60% Diğer 702 701 724 723 759 5% Kontrol Gücü Olmayan Paylar 13 13 12 12 12-4% TOPLAM PASİFLER 1.602 1.681 1.843 1.760 1.899 8% ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) 2014 2015 2016 2016/06 2017/06 %Değ. SATIŞLAR 1.411 1.469 1.461 736 690-6% Satışların Maliyeti (-) 1.019 1.040 1.047 529 570 8% BRÜT KAR/ZARAR 392 428 414 207 120-42% Faaliyet Giderleri (-) 67 70 81 38 41 8% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 324 359 333 169 78-54% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -4-7 -8-4 -9 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 320 352 325 165 70-58% FAVÖK 390 430 408 205 119-42% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Gideri 17 21 51 24 23-2% Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -28-24 -27-16 -29 a.d. Vergi Gideri/Geliri 58 66 62 30 8-73% Net Dönem Karı 250 283 287 142 56-60% Ana Ort. Net Dönem Karı 249 281 286 142 57-60% a.d: Anlamlı değil. Kaynak: Akçansa, Ziraat Yatırım ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma e-mail: arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat.1 34330 Beşiktaş İSTANBUL +90 212 339 8080 / info@ziraatyatirim.com.tr Aracılık Hizmetleri Servisi 0 850 22 22 979 / 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5