Nisan 2014 Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi. Dünyada en korkunç şey, bilgisizliğin egemenliğidir..." Goethe

Transkript

1 Nisan 2014 Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi Dünyada en korkunç şey, bilgisizliğin egemenliğidir..." Goethe

2 GÖRÜNÜM Ekonomi Son dönemde gelişmekte olan ekonomilerin oldukça kırılgan olduğu bir döneme girmiştik. Özellikle Mart ayının 2. yarısından itibaren, Ukrayna da yaşanan gelişmelerin olumsuz etkilerinin de geride bırakılmasıyla beraber, bu ekonomilerde oldukça pozitif bir döneme girdik. Söz konusu dönemde ülkemize sermaye girişi olurken, TL dolar karşısında %5 e yakın değer kazandı. Türkiye 2013 ün son çeyreğinde %4.4 büyürken, 2013 ün tamamında %4 lük büyümeyi yakaladı yılında ise son 6 aydır TL de yaşadığımız değer kaybı ve faizdeki yükselişlerin ekonomiyi baskılamasını bekliyoruz. Bu çerçevede 2014 yılı için büyüme beklentimiz %1.5 iken piyasa beklentisi %2.5 seviyesindedir. Enflasyon Mart ayında %0.85 olan beklentilerin üzerinde aylık %1.1 yükselirken, yıllık enflasyon %8.4 oldu. (önceki %7.9) Yİ-ÜFE ise (tarım dışı ÜFE) aylık %0.74 yükselirken yıllık artış %12.3 oldu (önceki %12.4). Çekirdek enflasyon (I) ise önceki %8.4 seviyesinden %9.3 e yükseldi. Enflasyonun Mayıs ayına doğru %9 seviyelerine yükselmesini bekliyoruz. Yıl sonuna doğru ise düşüş öngörüyoruz; 2014 beklentimiz ise aynı; % yılında cari açığın 45 milyar dolara (GSYH nin %5.7 si) gerilemesini bekliyoruz yılında 65 milyar dolar (GSYH nin %7.9 u) cari açık vermiştik. Bütçe tarafında ise bir bozulma görme olasılığımız var, çünkü büyümede özel sektörde yaşanan talep düşüşü muhtemelen kamu tarafından telafi edilmeye çalışılacak. Bu da bütçe açığının artması anlamına geliyor. Finansal Piyasalar FED in Nisan toplantısında da mevcut tahvil azaltım planına uyacağını düşünüyor, TL ile birlikte diğer gelişen ülke kurlarındaki değerlenme hızının azalmasını bekliyoruz. Tahvil piyasasında kısa vadede faizlerdeki gerilemenin devam edebileceğini düşünüyoruz. Nisan ayı ihalelerinin tamamlanmış olması ve 20 Mayıs a kadar yeni ihale olmayacak olması piyasada arz baskısını azaltacaktır. Diğer yandan gelişmekte olan ülkelere ilişkin risk alma iştahının yükselmesi ve TCMB Başkanı Başçı nın kademeli faiz indirimine gidilebileceğine dair açıklamaları tahvil piyasasını olumlu anlamda destekleyen diğer nedenler olarak ön plana çıkıyor. ABD 10 yıl vadeli tahvil faizlerinin yatay eğilime sahip olduğu Mart ayında Avrupa ve Gelişmekte Olan Ülkelerde gündeme gelen gevşek para politikaları, yılın başından bu yana baskı altında kalan gelişmekte olan hisse piyasalarında toparlanma fırsatı tanıdı. Aynı paralelde politik tansiyonun yerel seçim sonrasında azaldığı BİST de, TCMB nin gevşek para politikası uygulamalarını gündeme alabileceği beklentilerinin fiyatlanmaya başlanması Mart ayında olumlu ayrışma sağladı. Endekste ulaşılan seviyelerde kar satışı riski kısa vadede yükselse de, gerek global gerekse de lokal tarafta gündeme gelen gevşek para politikaları ihtimallerinin gündemde kalması halinde düzeltme eğilimlerinin sınırlı kalabileceğini düşünüyoruz. 2

3 MAKROEKONOMİ Enflasyon Enflasyon Mart ayında %0.85 olan beklentilerin üzerinde aylık %1.13 yükselirken, yıllık enflasyon %8.4 oldu. (önceki %7.9) Yİ-ÜFE ise (tarım dışı ÜFE) aylık %0.74 yükselirken yıllık artış %12.31 oldu (önceki %12.4) Çekirdek enflasyon (I) ise önceki %8.4 seviyesinden %9.32 e yükseldi. Gıda ve alkolsüz içecekler enflasyonu aylık %2.1 gibi yüksek bir artış gösteriyor. Geçen ay gıda enflasyonu %0.1 gibi oldukça düşük bir rakam gelmişti. Mart ayındaki bu kategorideki yükseliş beklenen bir gelişme. Özellikle çekirdek enflasyondaki yükselişin devam etmesi ve ÜFE deki yüksek seviyeler olumlu değil. Buradaki rakamlar öncü olarak değerlendirilebilir. Bu iki rakamdaki yüksek artışlar da ilerleyen aylarda daha yüksek enflasyona işaret ediyor. Yıl sonu enflasyon beklentimiz ise aynı; %7.7. MB nın bundan sonraki adımı, TL de bu şekilde stabilize olursa, muhtemelen parasal gevşeme yönünde olacaktır. Uzun bir süredir munzamda düşüş beklediğimizi paylaşıyorduk. Böyle bir senaryo ister istemez piyasada fonlama maliyetini aşağı çeker ve bankaları destekleyici olur. Büyüme daha da baskı altında kalırsa, global şartlar da elverişli olursa MB dan yıl sonuna doğru bir faiz indirimi görme ihtimalimiz dahi var. Enflasyon ne olacak diye sorarsak? Hatırlayacak olursak MB daha önceki raporlarında enflasyon yüksekken krediler aşırı yavaşlıyorsa (ki bu %15 referans değerinin altına gelmesi demek) bu durumda makro ihtiyati tedbirleri gevşeteceğini söylüyordu. Enflasyon yüksek o yüzden bir süre daha yüksek politika faizi sürer (%10 da). Fakat hızlı yavaşlayan kredilerden dolayı TL munzamlarda düşüş görmemiz çok yakın. TL de stabilize olduğu takdirde koridorun %12 de olan üst bandı bir miktar daha aşağı gelebilir. 3

4 MAKROEKONOMİ Büyüme 2013 ün son çeyreğinde %4.4 lük büyümenin 6 puanı iç talep katkısıyla (4.7 puanı özel sektörden, 1.5 puanı kamudan kaynaklandı) gerçekleşti. Dış talebin ise 3 puan azaltıcı etkisi, stokların da 1.4 puanlık pozitif katkısı oldu. Bu çeyrekte, 6 puanlık iç talep katkısının ise 4.5 puanı tüketimden 1.5 puanı yatırımlardan geldi. Yatırımların katkısının halen zayıf olduğunu söyleyebiliriz. Son çeyrekte hem özel sektör yatırımlarında hem de hane halkı tüketiminde hızlanma görüyoruz. Fakat bunun 2014 ilk çeyreğe sarkmasını beklemiyoruz. Ekonominin üretim tarafına bakacak olursak son çeyrekte tarım sektörü yıllık %1, sanayi %4.6, hizmetler ise %6.6 büyüdü ün tümüne baktığımızda ise %4 lük büyümenin 4.8 puanı iç talepten, 1.6 puanı stoklardan kaynaklanmakta. Dış talebin ise 2.3 puan düşürücü etkisi bulunuyor. İç talep kompozisyonuna baktığımızda 4.8 puanlık katkının 3.2 puanı özel sektörden, 1.6 puanı da kamudan kaynaklanıyor Yine 4.8 puanlık iç talep kompozisyonunun 3.7 puanı harcamalardan, 1.1 puanı yatırımlardan kaynaklanıyor. Yıllık bazda büyümeler ise hane halkı harcamalarında %4.7, kamu harcamalarında %6, özel sektör yatırımlarında %0.7, kamu yatırımlarında ise %22.9 oldu yılında %1.5 büyüme beklentimiz dış talebin 2 puan katkısından, iç talebin 0.5 puan katkısından sağlanırken, stoklarında 1 puan büyümeyi aşağı çekmesini bekliyoruz. Büyümeye, 0.5 puanlık iç talep katkısının ana kaynağı kamu (1.6 puan). Özel sektör tarafında ise toplamda daralma öngörüyoruz (-1.1 puan). Özel sektör tarafındaki daralmanın ise ana sebebi yatırımlardaki daralma (-1.5 puan). Hane halkı tüketiminde az da olsa bir büyüme bekliyoruz (0.4 puan). 4

5 MAKROEKONOMİ Dış Denge Şubat ayında dış ticaret açığı 4.9 milyar dolar olarak gerçekleşti. Böylece 12 aylık dış ticaret açığı önceki 99 milyar dolardan 97 milyar dolara geriledi. İhracat yıllık %6 artışla 13.2 milyar dolara yükselirken, ithalat ise yıllık %6 düşüş kaydederek 18.3 milyar dolar oldu. Altın ithalatının oldukça düşük gerçekleşmesi düşük dış ticaret açığında rol oynadı. Altın ticaretinin ülkenin dış ticaret dengesine 0.75 milyar dolar katkıda bulundu. Altın ticaretinden arındırılmış ihracatımız %4 artarken, ithalatımız ise %2 azalmış görünüyor. Ocak ayında cari açık 4.9 milyar dolar olarak gerçekleşmişti. Bu da yıllık cari açığı Ocak ta Aralık taki 65 milyar dolardan 64 milyar dolar seviyesine çekti. Yıllık cari açığın kompozisyonuna baktığımızda enerji kaynaklı açığımız 49.5 milyar dolar, altın kaynaklı açığımız 9.1 milyar dolar ve enerji ve altın dışı açığımız ise 5.5 milyar dolar seviyesinde. Yıllıklandırılmış bazda enerji ve altın dışı açığımızın daralıyor olması olumlu. Yavaşlayan bir ekonomide bu kalemde de kademeli düşüş görmemiz beklenen bir gelişme. Ekonomideki yavaşlamanın cari açığa yansıması önümüzdeki dönemde de devam edecek yılında cari açığın 45 milyar dolara (GSYH nin %5.7 si) gerilemesini bekliyoruz yılında 65 milyar dolar (GSYH nin %7.9 u) cari açık vermiştik. 5

6 MAKROEKONOMİ Bütçe Ocak-Şubat döneminde ise bütçe 3.6 milyar TL fazla verirken, faiz dışı fazla da 12 milyar dolara yaklaştı. Bütçe geçen sene aynı dönemde 4.5 milyar TL fazla verirken, faiz dışı fazla ise 14.7 milyar dolar gerçekleşmişti. Şubat ayında bütçe 1.7 milyar TL fazla verirken, faiz dışı denge ise bu ayı 5 milyar TL fazla ile kapattı. Bütçe geçen sene aynı dönemde 1.4 milyar TL açık verirken, faiz dışı fazla ise 3.5 milyar dolar gerçekleşmişti. Şubat ta faiz dışı harcamalar yılık %2 artarken, toplam harcamalar yıllık bazda %4 azalış gösteriyor. Gelirler tarafında, vergi gelirlerinde de yıllık %7 lik artış var. Toplam gelirlerdeki artış ise %6. OVP ye göre; 2014 yılında bütçe açığının GSYH nin %1,9 u (33,2 milyar TL) ve faiz dışı fazlanın da GSYH nin %1,1 i (18,8 milyar TL) olması bekleniyor. Ekonomideki yavaşlamanın bütçe harcamaları ile telafi edilmeye çalışılacağını düşünüyoruz. Bu kapsamda da OVP yer alan 2014 bütçe hedeflerinin tutturulmasında sınırlı sıkıntı yaşanabilir. Bütçe (milyar TL) Şubat Ocak-Şubat Değ Değ. Harcamalar % % Faiz Hariç Harcama % % Personel Giderleri % % Mal ve Hizmet % % Cari Transferler % % Faiz Harcamaları % % Gelirler % % Genel Bütçe Gelirleri % % Vergi Gelirleri % % Vergi dışı Gelirler % % Bütçe Dengesi % Faiz Dışı Denge % % 6

7 PİYASALAR Tahvil-Bono Piyasası: Geçtiğimiz ay tahvil piyasasında faizler yurt içi gelişmeler ve FED in faizleri beklentilerden önce artırabileceğine dair endişelerle birlikte son ayların en yüksek seviyelerini görmüştü. Fakat 30 Mart ta yapılan seçimlerden sürpriz bir sonuç çıkmaması ve son haftalarda gelişmekte olan ülkelere ilişkin artan risk iştahı ile birlikte faizler tüm vadelerde baz puan aralığında düştü. Salı günü yapılan ihale ile birlikte aylık ihale programı tamamlanırken, borçlanma maliyetleri geçtiğimiz aya göre daha düşük seviyelerden gerçekleşti. Beklentimiz tahvil piyasasındaki olumlu seyrin devam edeceği yönünde. Gelişmekte olan ülkelere ilişkin artan iyimserlik ve Erdem Başçı nın Pazartesi günü yapmış olduğu konuşmasında şartların iyileşmesi durumunda kademeli faiz indirimine gidilebileceğini belirtmesi de tahvil faizlerinin gerilemesini sağlayabilecek diğer değişkenler olarak ön plana çıkıyor. Eurobond Piyasası: Geçtiğimiz ay gelişmekte olan ülke varlıklarına ilginin artmasıyla birlikte Türk eurobondları da değer kazandı. Özellikle Çin Başbakanı ve FED Başkanı Yellen in yapmış olduğu açıklamalar risk iştahının yükselmesinde etkili oldu. Bu açıklamalar göre Çin Başbakanı ekonomiye destek için aşamalı olarak uygulanacak hedefli tedbirler ortaya konulabileceğini ifade ederken, Yellen işsizliğin yüksek olması ve durağan seviyelerdeki bireysel gelirler nedeniyle FED in genişlemeci tutuma devam etmesi gerektiğini söyledi. Kısa vadede risk iştahının yükselmesiyle birlikte eurobond piyasasındaki değer kazancı sürecinin devam edebileceğini düşünüyoruz. Döviz Piyasaları: Aralık ayından bu yana negatif ayrışan TL, yurt içinde yerel seçimlerin sonlanmasının ardından değer kazançlarını artırdı. Mart ayında %5 ye yakın değer kazancı yaşanırken, Nisan ayının ilk haftasında da yurt dışı TL talebinin güçlü kalması ve yerli yabancı para talebinin zayıf olması sebebiyle ile değerlenmenin sürdüğü görülüyor. Aralık 2013 den bu yana bakıldığında; diğer gelişen ülke kurları, özellikle kırılgan beşli arasında TL nin halâ negatif ayrışmaya devam ettiğini görüyor, Nisan ayı içerisinde TL lehine sınırlı-olumlu seyrin sürebileceğini düşünüyoruz. Avrupa da enflasyon verileri bozulmaya devam ediyor. Şubat ayı enflasyon verisi %0.6 seviyesinde açıklanırken, yapılan Mart ayı para politikası toplantısında ECB yönetimi yeni bir aksiyon almadı. ECB Başkanı Draghi nin kullandığı tonun önceki toplantılara göre daha genişlemeci tarafta olduğunu görüyoruz. Gerektiğinde tüm enstrümanları kullanmaya hazır olduklarını belirten yönetim, enflasyondaki aşağı ve yukarı yönlü risklerin sınırlı olduğunu, şu aşamada deflasyon riski görmediklerini, Nisan ayında enflasyonun düzelme eğiliminde olacağını beklediklerini belirtti. Diğer taraftan negatif mevduat faizinin ve parasal genişlemenin tartışıldığı ifade edildi. Bozulan enflasyon ile ECB yönetiminin aksiyon alma konusunda daha kararlı olduğunu görüyoruz. Nisan ayı verisi ile düzelmesi beklenen enflasyondaki zayıf seyrin devam etmesi durumunda genişleyici yöndeki beklentilerin ve Euro üzerindeki baskının artacağını düşünüyoruz. 7

8 DÖVİZ MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK YATIRIM STRATEJİSİ FX MEVDUAT %85 %85 %0 USD DTH %85 %85 %0 Bu haftadeğişiklikyapılmamıştır. portföyde bir yapılmamıştır. TL MEVDUAT %10 %10 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI TL Mevd.; %10 Eurobond; %5 TL REPO %0 %0 %0 FX Mevd.; %85 EUROBOND %5 %5 %0 USD %5 %5 %0 TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) HAFTALIK AYLIK YBB Portföy %12,30 %4,66 %2,35 %0,25 %1,09 %1,59 TAHVİL %0 %0 %0 BM* %6,27 %1,62 %1,52 %0,03 %0,12 %0,41 * Benchmark: 5 banka 3 aylık brüt USD DTH faiz ortalaması HİSSE SENEDİ %0 %0 % Taktik Portföy 101 Benchmark

9 DÖVİZ ILIMLI TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK FX MEVDUAT %70 %70 %0 USD DTH %70 %70 %0 OPSİYON %0 %0 %0 YATIRIM STRATEJİSİ Buhaftabirdeğişiklik portföyde bir yapılmamıştır. değişiklik yapılmamıştır. ALTIN %0 %0 %0 TL MEVDUAT %15 %15 %0 TL REPO %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI TL Mevd. 15% Eurobond 10% Tahvil 5% FX Mevd. 70% TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) EUROBOND %10 %10 % HAFTALIK USD %10 %10 %0 Portföy %13,38 %6,87 %1,62 %0,36 AYLIK %1,49 YBB %2,49 BM* %3,67 %6,30 -%2,90 %0,42 %1,34 %1,43 * Benchmark: 04/01/2011 tarihinden itbaren %70 USD mevduat, %15 TL mevduat, TAHVİL %5 %5 %0 %5 Garbo Genel, %10 KYD Eurobond (USD) Limak Tahvili %5 %5 % HİSSE SENEDİ %0 %0 % Taktik Portföy Benchmark

10 DÖVİZ BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK YATIRIM STRATEJİSİ FX MEVDUAT %60 %60 %0 USD DTH %60 %60 %0 Geçtiğimiz hafta EKGYO portföyden çıkartılmış, yerine aynı oranda ISGYO eklenmiştir. OPSİYON %0 %0 %0 ALTIN %0 %0 %0 TL MEVDUAT %17 %17 %0 OPSİYON %0 %0 %0 TL REPO %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI Eurobond 10% TL Mevd. 17% Tahvil 10% Hisse 3% FX Mevd. 60% EUROBOND %10 %10 %0 USD %10 %10 %0 TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) HAFTALIK AYLIK YBB Portföy %13,52 %6,46 -%1,31 %0,61 TAHVİL %10 %5 %5 BM* %2,91 %9,55 -%4,95 %0,75 %2,32 %2,35 %3,34 %1,86 Limak Tahvili %5 %5 %0 * Benchmark: 02/01/2013 tarihinden itibaren 60% USD mevduat, 17% TL Mevduat, TRT141118T19 %5 %5 %0 10% Garbo Genel, 10% Eurobond, 3% IMKB100 endeks HİSSE SENEDİ %3 %3 %0 ISCTR %1 %1 %0 102 THYAO %1 %1 %0 EKGYO %0 %1 -%1 ISGYO %1 %0 % Taktik Portföy Benchmark

11 TL MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK YATIRIM STRATEJİSİ FX MEVDUAT %0 %0 %0 Bu haftadeğişiklikyapılmamıştır. portföyde bir yapılmamıştır. TL MEVDUAT %95 %95 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI Tahvil 5% TL REPO %0 %0 %0 EUROBOND %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) TL Mevd. 95% HAFTALIK AYLIK YBB Portföy %95,59 %9,30 %8,29 %0,21 %0,89 %2,85 TAHVİL %5 %5 %0 BM* %91,75 %6,76 %5,69 %0,11 %0,44 %1,51 Limak Tahvili %5 %5 %0 * Benchmark: 5 banka 3 aylık brüt TL faiz ortalaması HİSSE SENEDİ %0 %0 % Taktik Portföy Benchmark

12 TL ILIMLI TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK FX MEVDUAT %0 %0 %0 TL MEVDUAT %65 %70 -%5 YATIRIM STRATEJİSİ Bu Geçtiğimiz hafta değişiklikyapılmamıştır. hafta EKGYO, SISE ve VAKBN portföyden çıkartılmış, yerlerine ISGYO, TKFEN ve TSKB eklenmiştir. Diğer yandan portföye %5 oranında TRT240216T10 eklenmiş, TL mevduatın portföy içerisindeki payı ise aynı oranda azaltılmıştır. TAHVİL %29 %24 %5 Limak Tahvili %5 %5 %0 TRT200618T18 %5 %5 %0 TRT250315T19 %4 %4 %0 TRT141118T19 %10 %10 %0 TRT240216T10 %5 %0 %5 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI Tahvil 29% Hisse Sn. 6% TL Mevd. 65% TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) HAFTALIK AYLIK YBB Portföy %127,2 %18,3 %10,10 %0,69 %2,58 %4,08 HİSSE SENEDİ %6 %6 %0 VAKBN %0 %1 -%1 SAHOL %1 %1 %0 ISCTR %1 %1 %0 THYAO %1 %1 %0 EKGYO %0 %1 -%1 ISGYO %1 %0 %1 SISE %0 %1 -%1 TKFEN %1 %0 %1 TSKB %1 %0 %1 BM* %123,6 %16,1 %2,40 %0,56 %1,96 %2,30 * Benchmark: 02/01/2013 tarihinden itibaren 60% TL Mevduat, 34% Garbo Genel ve 6% IMKB100 endeksleri 137 Taktik Portföy 132 Benchmark

13 TL BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY HAFTALIK TAKTİK PORTFÖY BU HAFTA ÖNCEKİ FARK YATIRIM STRATEJİSİ FX MEVDUAT %0 %0 %0 Bu Geçtiğimiz hafta değişiklikyapılmamıştır. hafta EKGYO, SISE ve VAKBN portföyden çıkartılmış, yerlerine ISGYO, TKFEN ve TSKB eklenmiştir. TL MEVDUAT %30 %30 %0 TL REPO %0 %0 %0 TAKTİK PORTFÖY DAĞILIMI EUROBOND %0 %0 %0 TAHVİL %15 %15 %0 Limak Tahvili %5 %5 %0 TRT141118T19 %10 %10 %0 Hisse Sn. 55% TL Mevd. 30% Tahvil 15% TAKTİK PORTFÖY GETİRİ PERFORMANSI (USD) HAFTALIK AYLIK YBB HİSSE SENEDİ %55 %55 %0 Portföy %140,6 %33,3 %2,20 %3,53 %12,39 %11,7 SAHOL %9 %9 %0 BM* %98,5 %31,6 -%5,30 %2,34 %8,97 %4,91 *Benchmark; 02/01/2013 tarihinden itibaren 25% TL Mevduat, 20% Garbo Genel ve 55% ISCTR %9 %9 %0 IMKB100 endeksleri VAKBN %0 %9 -%9 139 THYAO %9 %9 %0 132 EKGYO %0 %10 -% ISGYO %10 %0 % SISE %0 %9 -%9 104 TKFEN %9 %0 %9 Taktik Portföy 97 Benchmark TSKB %9 %0 %

14 HİSSE SENEDİ PİYASASI ABD 10 yıl vadeli tahvil faizindeki yatay eğilimin yanında Çin ve Türkiye gibi ekonomilerde gündeme gelen gevşek para politikalarının, satış baskısı altındaki gelişmekte olan piyasalarda toparlanma fırsatı sağladı. EPFR verilerine göre 2 Nisan ile biten haftalık periyotta gelişmekte olan hisse piyasalarına 2.5 milyar$ lık giriş yaşanırken, bu aynı zamanda 22 haftalık para çıkışı periyodunu sonlandırdı. Bu görünüm içerisinde yabancı yatırımcıların BİST te Mart ayında 680 milyon$ lık net alış gerçekleştirdiğini belirtelim yılında 26.7 milyar$ lık çıkışın yaşandığı gelişmekte olan ülkeler hisse fonlarından 2014 yılının ilk çeyreğinde 41 milyar$ lık çıkış gerçekleşmişti. Buna karşın relatif anlamda gelişmiş piyasalar lehindeki güçlü seyre karşılık, 2006 ve 2008 yılındaki diplerin taban arayışlarının adresi konumunda olduğunu belirtmiştik. Her ne kadar dönüş öngördüğümüz bölgeden önce gerçekleşse de, olası düzeltmelere karşın 2014 yılında Gelişmiş Piyasalar AL / Gelişmekte Olan Piyasalar SAT temasının sona ermesi ihtimalini yüksek bulmaya devam ediyoruz. Relatif görünümde taban oluşumu devam edebilir. Lokal tarafta seçim sonrası yayınladığımız piyasa yorumumuzda, gerek değerlemelerin yeterince cazip olmayışı gerekse de olası yükselişle birlikte teknik anlamda aşırı alım bölgelere yaklaşılacak olunması nedeniyle iyimserliğin sınırlı kalması ihtimalinin güçlü olduğunu belirtmiştik. Ancak gerek global, gerekse de lokal tarafta gündeme gelen gevşek para politikaları ihtimalleri, bu süreçte etkili olabilecek kar satışlarının sınırlı kalabileceğine işaret ediyor. Aynı faktörlerin, BİST100 endeksi için yıl sonu hedefimizde yukarı yönlü revizyon potansiyelini gündemde bulundurduğunu belirtelim. Kısa vadeli görünümde Türk hisseleri teknik olarak öncelikle relatif anlamda gelişmekte olan piyasalara göre cazip olarak belirttiğimiz -1 standart sapma bölgesinden uzaklaştı. Aynı zamanda F/K değerlemesi bazında gelişmekte olan piyasalar çarpanı olan 10.7x e ulaşıldı. BİST in yükselişte başrol oyuncusu konumundaki XBANK ve gösterge tahvil arasında uyumsuzluk da dikkat çekmekte. Endekste kısa vadeli teknik öngörümüzü korurken, yeni ayda ve ( fiyat boşluğu) bölgelerini ilk düzeltme seviyesi olarak izliyoruz. Kısa vadeli göstergelerde ulaşılan aşırı alım seviyeler nedeniyle volatilitenin artacağı bir ay olmasını beklerken ve desteklerinin ay öne çıkabileceğini düşünüyoruz. Kar satışlarının etkinliği açısından bölgesi önemini korumaktadır ve ise ana direnç seviyeleri olarak geri çekilmelerin ardından hedeflenebilir. 14

15 MODEL PORTFÖY HİSSELERİ Arçelik: Avrupa da büyüme beklentilerinin görece iyileştiği 2014 yılında; Arçelik in devam eden küresel genişleme stratejisinin ve kalıcı pazar payı kazanımlarının ön plana çıktığını düşünüyoruz. TL deki değer kaybı; ihracat gelirleri konsolide gelirlerinin %55 ini oluşturan Arçelik için olumlu bir avantaj teşkil ediyor. Arçelik, 2013 yılında, düşük fiyatlı ürünlere doğru artan eğiliminde etkisiyle, 13 ülkede pazar payını artırdı. Arçelik in Avrupa daki markası olan Beko, İngiltere de pazar lideri ve Batı Avrupa pazarında ikinci büyük oyuncudur. Şirketin Ortadoğu ve Afrika da marka bilinirliğini artırmak suretiyle ürün gamını genişleterek büyüme potansiyelinin yüksek olduğunu düşünüyoruz te konsolide gelirlerde %11 ve uluslararası gelirlerde ise %14 büyüme bekliyoruz. Büyümenin ana kaynaklarının; pazar payında büyüme ve genişleyen ürün gamının fiyat endeksini artırması nedeniyle iç pazardaki %6 büyüme olduğunu düşünüyoruz. Düşük hammadde fiyatları ve artan ürün kalitesi nedeniyle Arçelik in 2014 yılında %10.6 FVAÖK marjı elde edeceğini tahmin ediyoruz. Halkbank: Halkbank 17 Aralık tan sonraki 3 ay boyunca BİST 100 endeksinin %19 altında performans gösterdi. 2014T 6.4x F/K ve 1.0x F/DD çarpanları düşünüldüğünde, Halkbank ın görece güçlü temellerinin fiyatlanmaya başlandığını ve bu performansın devam edeceğini düşünüyoruz. Halkbank aktif-pasif vade uyumsuzluğu süresinin kısa olmasından dolayı, faizdeki yükselmeye karşı en iyi konumlanmış bankadır. KOBİ kredilerinin kısa vadelerden kaynaklanan şekilde daha hızlı fiyatlanıyor olması ve yapısal olarak düşük mevduat maliyetleri nedeniyle net faiz marjlarını görece en iyi savunabilecek bankadır. Ayrıca, düşük kredi mevduat oranı ve sermayesini daha kaliteli ve hızlı artırma potansiyelinin olması uzun vadeli büyümeyi destekler niteliktedir. Son bankacılık düzenlemeleri, Halkbank ı görece daha avantajlı bir duruma taşıdı. Son yapılan regülasyonlar, KOBİ kredilerinin ağırlığının yüksek olması ve kredi kartlarındaki düşük pazar payı nedeniyle Halkbank ı görece daha az olumsuz etkileyecek. İş G.M.Y.O: 2014 te kira gelirine yönelik yapısı ve düşük risk profili, devam eden projeleri ve cazip değerlemesi ile ISGYO hissesini model portföyümüzde tutuyoruz. İş GYO nun İzmir de inşaatı devam eden ve satışlarda %50 seviyesine gelen karma kullanım projesi Ege Perla nın, 2015 yılının sonunda tamamlanması planlanıyor. Ayrıca Şirket in Tuzla Teknoloji ve Operasyon Merkezi projesi ve Tuzla Karma projelerinin de 2015 yılında tamamlanması bekleniyor. Proje tamamlanmaları ile kira gelirleri ve konut teslimleri gelirleri artıracaktır. İş GYO, Aralık 2013 te NEF (%25 ortak) ile ortak proje geliştirmek üzere 320mn TL bedelle 130bin m2 arsayı Şişe Cam dan satın adı te başlaması planlanan İstanbul Finans Merkezi, büyümeyi devam ettirecektir. Ayrıca Şirket in ileriki dönemlerde proje geliştireceği Kartal ve Üsküdar arsaları bulunmaktadır. Her ne kadar İş GYO nun 2013 sonu itibariyle bilançosunda 41mn ABD$ ve 16mn açık döviz pozisyonu olsa da, TL nin değer kaybettiği dönemlerde, kiraların %46 sını döviz bazında alındığından kur farkı riski hedge edilmektedir. 15

16 MODEL PORTFÖY HİSSELERİ Migros: Migros u sürdürülebilir büyüme modeli ve defansif yapısıyla ekonomik belirsizlik döneminde öne çıktığını düşünüyor ve model portföyümüze dahil ediyoruz. Hisse yüksek borç pozisyonu nedeniyle, son bir yılda BIST-100 ün %4 altında performans göstermiştir. /TL kurunun 2014 de daha stabil kalması beklentisi, istikrarlı büyüme ve operasyonlardaki olumlu seyrin etkisiyle hissenin önümüzdeki dönemde iyi performans göstereceğini düşünüyoruz. BC Partners ın yılları arasında Migros hisselerini satma ve satış anlaşmasının gerçekleşmesi halinde azınlık hissedarlara çağrı yapılma beklentisi de hisseyi olumlu etkileyecektir. Migros, düşük seyreden tüketici güvenine rağmen, 2014 yılı başından beri tüketici talebinde herhangi bir zayıflama gözlemlememiştir. Şirket, yerel oyunculara kıyasla köklü iş modeli sayesinde ekonomik konjonktürden fayda sağlayacağını öngörmektedir. Migros için yılları arasında, satışlarda %11 ve FVAÖK te %12 büyüme ve aynı dönemde ortalama %6.2 FVAÖK marjı kaydetmesini öngörüyoruz. Pegasus: Son 3 ayda, Pegasus BİST 100 endeksinin %20 altında performans göstermiştir. Bu zayıf performansta beklentilerin altında gelen 4Ç13 sonuçlarının da etkili olduğu kanısındayız. 4Ç13 de Şirket yaklaşık 25mn TL lik bir defaya mahsus gider yazarken 60mn TL kur farkı gideri yazmıştır. Şirket 2013 yılı itibariyle nakdinin sadece %17 sini yabancı para cinsinden tutarken, Şubat ayı itibariyle bu oran %40 ın üzerine çıkmıştır. Bu yüzden Şirket in 2014 yılında daha az kur farkı gideri yazmasını beklemekteyiz. Pegasus un düşük maliyet yönetimi, genç filosu, dakikliği, yüksek kullanım oranı ve düşük işgücü maliyetleri Şirket in giderlerinin rakiplerine göre oldukça düşük seviyelerde kalmasını sağlamaktadır. Önümüzdeki yıllarda Pegasus un büyüme hikayesinin güçlü kalacağını düşünüyoruz. Şirket in yılları arasında net satışlarında %18, FVAKÖK te %21 büyüme gerçekleştirmesini bekliyoruz. Hisse ~7x 2014 FD/FVAKÖK ile benzerlerine göre ucuz gözükmektedir. Sabancı Holding: Sabancı Holding i artan NAD iskontosu ve enerji iş segmentindeki yatırımları ve satınalmalarıyla iyi bir büyüme modeli olduğunu düşünüyor ve Model Portföyümüze dahil ediyoruz. Sabancı Holding, 2013 sonunda TL nin değer kaybetmesi ile kaydettiği yüksek kur giderleri ve bankacılık sektörü ile ilgili sıkılaştırmalardan olumsuz etkilenmiş, yeni eklenen iki dağıtım bölgesinin etkisiyle enerji segmenti 2013 sonunda negatif FVAÖK kaydetmiştir yılında bankacılık sektörü beklentileri düşük kalmayı sürdürürken, bunun hem bankacılık hem de holding hisse fiyatına yansıdığını düşünüyoruz. Holding hisseleri yılbaşından beri BIST-100 ün %8 altında performans göstermiştir yılında Enerji iş kolunda yapılacak yeniden yapılandırma çalışmalarıyla bu segmentte operasyonel iyileşmeler bekliyoruz. Holding uzun zamandır 2 yıllık ıskontosu olan %29 un üzerinde %35 ıskontoyla işlem görmektedir. Bu farkın önümüzdeki dönemde kapanmasını bekliyoruz. 16

17 MODEL PORTFÖY HİSSELERİ Türk Hava Yolları: THY nin yolcu sayısının 2014 te %19 artmasını bekliyoruz. THY 2013 yılını, 46mn yolcu sayısı ve %78.8 doluluk oranı ile kapatmayı hedeflemesine rağmen, tahminlerini aşarak yılı 48.3mn toplam yolcu sayısı ve %79.0 doluluk oranı ile kapattı. Şirket in 2013 de %15, 2014 te %17 kapasite artış planı göz önüne alındığında, doluluk oranlarını makul seviyelerde tutmak ve pazar payı kazanma politikası çerçevesinde yolcu getiri verimliliğinde bir miktar daha daralma olmasını bekliyoruz. THY, 2014 yılında 17% ciro; 21% AKK ve 24% civarı toplam yolcu sayısında büyüme hedeflerken doluluk oranlarında ise hafif daralma (0.2 puan civarı) bekliyor. THY nin ana üssü olan İstanbul Atatürk Havaalanı nda (İAH) kapasite artacak. İAH, 2013 te 51mn yolcuya hizmet verdi. IAH nin 55mn civarı bir yolcu kapasitesine sahip olduğu düşünülüyor. Ek iyileştirmelerle beraber kapasitenin %30 arttırılabileceği öngörülüyor. Bu nedenle, biz İstanbul'a yapılacak yeni havaalanında olası bir gecikmenin THY nin operasyonlarını olumsuz etkilemeyeceğini düşünüyoruz. T.S.K.B: TSKB sektöre göre farklı fonlama yapısı ve düşük riskli iş modeli ile ön plana çıkarken, mevduat fonlaması olmaması nedeniyle son dönemde oldukça hızlı yükselen mevduat faizlerinden olumsuz etkilenmedi. TSKB nin iş modelinin günümüz faiz koşullarında oldukça avantajlı olduğunu düşünüyoruz. Güçlü marj performansı ve makul büyüme oranları bekliyoruz. TSKB uzun vadeli, görece düşük maliyetli fonlama imkanı ve daha çok kurumsal ağırlıklı kredileri ile defansif yapıya sahiptir. Bilançosunda mevduat olmaması nedeniyle, artan faizlerin mevduat maliyetleri üzerindeki olumsuz etkisini yaşamayacaktır. Artan faiz ortamında TSKB görece daha stabil maliyetler görürken, talep tarafında herhangi bir baskı yaşamıyor. Temel göstergeler daha yüksek prime işaret ediyor. TSKB, 2014T 7.3x F/K ve 1.3x F/DD ile mevduat bankalarına göre sırasıyla %21 iskonto ve %23 prim ile işlem görüyor. TSKB nin yüksek özkaynak karlılığı ve defansif yapısı ile daha iyi seviyelerde işlem görmeyi hak ettiğini düşünüyoruz. Vakıfbank: Vakıfbank ın 2014 yılında %12.0 gibi sektöre paralel bir özkaynak karlılığına sahip olacağını düşünüyoruz. Ancak büyük bankalara göre F/ DD olarak iskontosu şu anda %22; bu iskonto karlılığın yukarı gitmeye başlamasıyla kapanacaktır. Bankanın TÜFEX lere yatırım yapma stratejisini sürdürülebilir güçlü marjlar anlamında pozitif olarak değerlendiriyoruz. Banka henüz kaydedemediği 165mn TL civarında komisyon gelirine sahiptir; bu bakiye, karlılığı 2014 te destekleyecek bir unsur olarak görülmelidir. Banka, Grup II kredilerini 2013 yılında yaklaşık 700mn TL azalttı, bu durum aktif kalitesi açısından olumlu. İkincil halka arzın kısa vadede olasılığını düşük buluyoruz. Vakıfbank 2014T 0.7x F/DD ile işlem görüyor, bu seviye kapsamımızdaki bankalar içerisinde en düşük çarpan seviyesi. Satış için daha iyi piyasa ve çarpan seviyeleri beklenecektir. 17

18 MODEL PORTFÖY PERFORMANS 2 Nisan 2014 Hisse Portföye alınma tarihi Portföydeki gün sayısı Portföye Giriş Fiyatı Son Fiyat Nominal Getiri BIST 100'e görece getirisi Hedef Fiyat Potansiyel ARCLK 27/01/ % -7.0% % HALKB 27/01/ % -0.5% % ISGYO 06/12/ % -0.9% % MGROS 18/03/ % 5.7% % PGSUS 07/03/ % -1.0% % SAHOL 02/04/ % 0.0% % THYAO 06/12/ % -1.3% % TSKB 19/12/ % 0.6% % VAKBN 06/12/ % -3.6% % Model Portföy Performans* Model Portföy getirisi (son değişiklikten itibaren)** 9.4% BIST 100 getirisi (son değişiklikten itibaren) 7.7% Model portföy reel getirisi (son değişiklikten itibaren) 1.5% Model Portföy getirisi (YBB) 6.7% BIST 100 getirisi (YBB) 4.2% Model portföy reel getirisi (YBB) 2.4% Model Portfoy BIST 100 * Model portföy performansı, seçilen hisselere eşit ağırlık verilerek hesaplanmaktadır. ** 18 Mart 2014'den itibaren

19 UYARI NOTU Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Veri ve grafikler güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş. nin görüşünü yansıtmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Garanti Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. İleti, gönderilen kişiye özel ve münhasırdır. İlave olarak, bu raporun gönderildiği ve yukarıdaki açıklamalarımız doğrultusunda kullanıldığı ülkelerdeki yasal düzenlemelerden kaynaklı tüm talep ve dava haklarımız saklıdır. Garanti Yatırım Etiler Mahallesi Tepecik Yolu Demirkent Sokak No Beşiktaş, İstanbul Telefon: Faks: