Anadolu Ünverses Sosyal Blmler Dergs Anadolu Unversy Journal of Socal Scences Kar Payı Polkası ve Yaşam Döngüsü Teors: İMKB İmalat Sektöründe Amprk Br Uygulama Dvdend Payout Polcy and Lfe Cycle Theory: An Emprcal Evdence from Istanbul Stock Exchange Manufacturng Frms Yrd. Doç. Dr. Sbel Çelk Öz Çalışmada hsse senetler İMKB İmalat sektöründe şlem gören şrketlere a 2006-2011 dönemne a verler kullanarak ve log, prob modeller uygulanarak yaşam döngüsü teorsnn Türkye de geçerllğ test edlmştr. Sonuçta yaşam döngüsünün geçerllğne yönelk bulgular elde edlmştr. Buna ek olarak, karlılığı ve nak oranı yüksek olan şrketler daha fazla kar payı ödeme eğlmndedr. Çalışmanın bulguları yatırımcılar açısından önem taşımaktadır. Anahtar Kelmeler: Kar payı Polkası, Yaşam Döngüsü Teors, Panel Log, Panel Prob Abstract The paper tests the valdty of lfe cycle theory of dvdends n the Turkey by usng the dataset of 146 ISE lsted manufacturng frms for the perod 2006-2011 and employng the log and prob models. As a result we fnd the evdence supportng the lfe cycle theory of dvdends n Turkey. In addon to ths, frms wh hgh profably and cash rato tend to pay more dvdends. The fndngs have mportant mplcatons for nvestors. Keywords: Dvdend Payout Polcy, Lfe Cycle Theory, Panel Log, Panel Prob Grş Modglan ve Mller ın (1961) çalışması le brlkte, kar payı polkası konusu araştırmacıların lgsn çekmş ve bu konu üzerne çok sayıda teork ve amprk çalışma yapılmıştır (Easterbrook, 1984; Bernhardt vd.,2005; Xangwe, 2003; Baker ve Wurgler, 2004; Mwandenga, 2004; Ferrs vd., 2009). Kar payı polkası, şletmenn dönem sonunda elde ettkler karı ortaklara dağıtma ya da yatırımları fnanse etmek amacıyla şletmede bırakmaya lşkn kararlarını çermektedr. İşletmelerde yönetcler daha uzun vadel düşünürken, yatırımcılar daha kısa vadel düşünmektedr. Bu nedenle şletmeler karı şletmede alıkoyup yatırımların fnansmanında kullanma eğlmnde olablrken, hssedarlar se yatırımlarının karşılığını düzenl kar payı ödemeler le almayı beklerler. Bu durumda şletme yönetcler, şletme çıkarları le hssedarların beklentler arasında br denge kurmak zorundadır. İşletmelern kar payı polkaları etkleyen faktörler konusu leratürde tartışmalıdır. Araştırmacılar kar payı polkasındak değşmler farklı teorler le açıklamaya çalışmışlardır. Vekalet malyetler teors, aktarma teors, snyalleme teors araştırmacıların kar payındak değşmler açıklamakta en yaygın kullandıkları teorlerdr. Vekalet malyetler teorsnde kar payı dağıtmak vekalet malyetlern azaltmanın br yolu olarak görülmektedr (Easterbrook, 1984). Aktarma teors, şrketlern kar payı ödeme olasılığının yatırımcıların kar payı ödeyen ya da ödemeyen şrketler terch etmelerne bağlı olduğu varsayar. Dğer br deyşle, eğer yatırımcılar kar payı ödeyen şrketler ayrı br yere koyar ve bu şrketlern hsselerne daha yüksek fyat bçerse yönetcler kar payı ödeme eğlmnde olur (Baker ve Wurglar, 2004). Snyalleme teors se şrketlern kar payı dağıtarak, gelecek karlarının y olacağına lşkn pyasaya snyal gönderdklern ler sürmektedr (Bhattacharya, 1979). Fama ve Yrd. Doç. Dr. Sbel Çelk, Dumlupınar Ünverses Uygulamalı Blmler Yüksekokulu, sbelcelk1@gmal.com sbd.anadolu.edu.tr 115
Kar Payı Polkası ve Yaşam Döngüsü Teors: İMKB İmalat Sektöründe Amprk Br Uygulama French (2001) çalışması le brlkte, kar payı dağıtma kararlarında şrketn yaşam döngüsünde bulunduğu aşamanın da etkl olableceğ sonucu ortaya çıkmıştır. Yaşam döngüsü teors, şrketlern yaşam döngüsünde bulundukları aşamanın şrketn kar payı ödeme polkaları üzernde etkl olduğunu ler sürmektedr. Teorye göre, yaşam döngülernn büyüme aşamasında bulunan şrketler karlı yatırım fırsatları le karşılaşacaklarından ve bu yatırımları fnanse etmede yeterl kaynakları bulunmadığından kar payı dağıtma eğlmnde değldrler. Yaşam döngüsünün olgunluk aşamasında olan şrketler çn se karlı yatırım fırsatları daha azdır ve karlılığı da yüksek olan bu şrketlern kar payı dağıtma olasılığı daha yüksektr (DeAngelo, 2006). Yaşam döngüsü teorsnn geçerllğnn test edlmesne yönelk çalışmaların çoğunda teory destekleyen bulgular elde edlmştr. Fama ve French (2001), Amerka da şlem gören halka açık şrketlern kar payı dağıtım davranışlarını araştırmış ve kar payı ödeyen şrketlern daha büyük ve karlı olduklarını ve yeterl düzeyde brkmş karlarının olduğunu gözlemlemştr. Kar payı ödemeyen şrketler se küçük ve karlılığı düşük şrketler olarak bulunmuştur. Grullon vd., (2002) çalışmalarında 1967-1993 dönemler arasında Amerkan şrketlernn kar payı dağıtım polkalarının hang faktörlerden etklendğn araştırmışlar ve elde ettkler bulgulara göre şrketlern kar payı ödemelerndek değşmlern olgunlaşma evresnde olmalarına bağlamışlardır. Araştırmacılara göre, şrketler büyüme aşamasındayken net bugünkü değer pozf olan pek çok projeye sahp olablr, bu nedenle yüksek ekonomk kar elde ederler, sermaye harcamaları yüksek, serbest nak akışları düşük olacak ve karlarında artış görülecektr. Şrket büyümeye devam ettkçe, sektöre yen şrketler grecek, bu şrketn pazar payının br kısmını alacak ve şrketn ekonomk karını düşürecektr. Bu noktada şrketn yatırım fırsatları, büyüme oranı, sermaye harcamaları düşmeye, serbest nak akışları yükselmeye başlayacaktır. Sonuçta şrket, yatırımlarından elde ettğ karı sermaye malyetne yakın olacağı ve serbest nak akışlarının yüksek olduğu olgunluk evresne grecektr. Bu nedenle olgunluk evresnde şrketler fazla olan bu nak akışlarını kar payı olarak ortaklarına dağıtma eğlmde olacaktır. Özetle Grullon vd., (2002) çalışmalarında yaşam döngüsü teorsn destekleyen bulgular elde etmştr. 116 DeAngelo vd., (2006) 1972-2002 tarhler arasında Amerka da şlem gören şrketler çn yaşam döngüsü teorsnn geçerllğn test etmştr. Şrketlern yaşam döngüsünün hang evresnde olduğunu temsl eden değşken olarak se brkmş karların toplam özsermayeye oranını kullanmışlardır ve çalışmalarında yaşam döngüsü teorsnn geçerllğne yönelk bulgular elde etmştr. Bulan vd., (2007) 1962-2001 dönem arasında Amerkan şrketlernn kar payı dağıtım kararlarını araştırmışlar ve yaşam döngüsü teorsn destekleyen bulgular elde etmşlerdr. Dens ve Osobov (2008) çalışmasında yaşam döngüsü teorsnn geçerllğn Amerka, Kanada, Almanya, Fransa ve Japonya çn test etmştr. Sonuçta, kar payı dağıtma eğlmnn büyük, karlı ve özsermayesnn büyük br kısmı brkmş karlardan oluşan şrketlerde daha fazla olduğunu gözlemlemştr. Coulton ve Ruddock (2009) yaşam döngüsü teorsnn geçerllğn Avustralya şrketlerne a verler kullanarak araştırmıştır. Çalışmanın bulguları yaşam döngüsü teorsn desteklemektedr. Şrketlern yaşam döngüsünde bulunduğu aşamayı temslen brkmş karların toplam varlıklara oranını kullanmışlar ve kar payı dağıtan şrketlern, dağıtmayan şrketlerden daha büyük ve karlı olduğunu, büyüme fırsatlarının az olduğunu ve brkmş karların yüksek olduğunu görmüşlerdr. Bununla brlkte şrket büyüklüğü, karlılığı, büyüme, nak denges ve daha öncek kar payı dağıtım kararlarını kontrol ettkten sonra kar payı dağıtma kararı le brkmş karlar/toplam varlıklar arasında pozf lşk olduğu görülmüştür. Yaşam döngüsü teorsnn geçerllğn desteklemeyen çalışmalar da bulunmaktadır. Örneğn, Ishkwa (2011), Japon şrketler çn yaptığı araştırmada büyüme aşamasındak şrketlern olgunluk aşamasında bulunan şrketlerden daha fazla kar payı dağıttığını görmüştür. Leratür ncelendğnde araştırmacıların büyük br kısmının yaşam döngüsünün geçerllğn gelşmş ülkelerde araştırdığı görülmektedr. Gelşmekte olan ülkelerde faalyet gösteren şrketler üzerne yapılan çalışma sayısı oldukça azdır. Bu çalışmanın amacı İstanbul Menkul Kıymetler Borsası (İMKB) malat sektöründe faalyette bulunan şrketler üzernde yaşam döngüsü teorsnn geçerllğn test etmektr. Blndğ kadarıyla, bu çalışma yaşam döngüsü teorsnn
Clt/Vol.: 13 - Sayı/No: 2 (115-122) geçerllğn Türkye de faalyet gösteren şrketler çn araştıran lk çalışmadır. Bu nedenle gelşmekte olan br ülke olan Türkye de faalyet gösteren şrketlern kar payı polkalarına yönelk bulgular sunması açısından çalışmanın mevcut leratüre katkı yapması beklenmektedr. Çalışmanın knc bölümünde analzde kullanılan ver, üçüncü bölümde kullanılan yöntem açıklanmıştır. Dördüncü bölümde çalışmanın kısıtları vurgulanmış, beşnc bölümde amprk bulgular yorumlanmış, altıncı bölümde se özet ve sonuca yer verlmştr. Anadolu Ünverses Sosyal Blmler Dergs Ver Çalışmada kullanılan verler 2006-2011 yılları arasında İstanbul Menkul Kıymetler Borsası (İMKB) malat sektöründe şlem gören 146 şrkete a yıllık fnansal tablo verlernden oluşmaktadır. Verler şrketlere a İMKB de yer alan fnansal tablolardan elde edlmştr. Kar payı ödenmes durumunu gösteren bağımlı değşkene a verler İMKB den sağlanmıştır. Tablo.1 de analzde kullanılan değşkenler ve bu değşkenlern nasıl hesaplandığı açıklanmıştır. Tablo 1. Analzde Kullanılan Değşkenler KRPY Bağımlı değşkendr. Şrketlern yıllara lşkn kar payı ödeme durumlarını temsl eden değşkendr. Eğer şrket o yıl çnde kar payı ödedyse KRPY 1, ödemedyse 0 değern almıştır. BITE OZTA BYK AKO NO ABO Brkmş karların toplam özsermayeye oranlanmasıyla hesaplanmıştır ve şrketn yaşam döngüsünde bulunduğu aşamayı temsl etmektedr. Yaşam döngüsü teorsne göre değşkenn şaret pozf beklenmektedr. Şrket özsermayesnn toplam aktflere oranıdır. DeAngelo (2006) çalışması dkkate alınarak, toplam özsermaye fnansmanının etks le özsermaye fnansmanı brleşmn etksnn karışmasını engellemek amacıyla regresyon modellerne dahl edlmştr. Şrketlern pyasa kapalzasyonunun doğal logarması alınarak hesaplanmıştır. Yaşam döngüsü teorsne göre büyük frmaların daha fazla kar payı dağıtması beklendğ çn şaret pozf beklenmektedr. Şrketn karlılığını göstermektedr ve faz ve verg önces karın toplam aktflere oranı şeklnde hesaplanmıştır. Frmanın karlılığı ne kadar yüksek olursa kar payı dağıtma olasılığı da o kadar yüksektr bu nedenle değşkenn şaret pozf beklenmektedr. Nak ve benzerlernn toplam aktflere oranı şeklnde hesaplanmıştır. Frmanın sahp olduğu nak mktarı ne kadar yüksekse kar payı dağıtma olasılığı o kadar yüksektr ve şaret pozf beklenmektedr. Aktf büyüme oranıdır ve t dönemndek aktf toplamından t-1 dönemndek aktf toplamının çıkartılarak t-1 dönemndek aktf toplamına oranını göstermektedr. ABO büyüme aşamasındak frmalarda olgunlaşma aşamasındak frmalara göre daha yüksek değerler alır bu nedenle büyüme oranı düşük olan frmaların daha fazla kar payı dağıtması beklenr ve bu değşkenn şaret negatf beklenmektedr. Not: BITE, brkmş karların toplam özsermayeye oranı; OZTA, özsermayenn toplam aktflere oranı; BYK, şrketlern pyasa kapalzasyonunun doğal logarması; AKO, faz ve verg önces karın toplam aktflere oranı; NO, nak ve benzerlernn toplam aktflere; ABO, t dönemndek aktf toplamından t-1 dönemndek aktf toplamının çıkartılarak t-1 dönemndek aktf toplamına oranını göstermektedr. sbd.anadolu.edu.tr 117
Kar Payı Polkası ve Yaşam Döngüsü Teors: İMKB İmalat Sektöründe Amprk Br Uygulama Metodoloj Sab Etkler Log Model Sab etkler log model 1 numaralı eşlkte verlmştr: Pr [Eşlk1] Eşlk 1 de ler brmler, t değerler zamanı, X k1 vektör bağımsız değşkenler, Y gözlenemeyen değşken ve F kümülatf lojstk dağılımı fade etmektedr. Gözlenen rassal değşken Y şu şeklde tanımlanablr: [Eşlk 2] 1(.) fades, Y nn 0 ve 1 olduğu gösterge fonksyonudur; Y X, hata term le bağımsız ve türdeş dağılır. Eşlk 1 de ve parametreler modelde blnmeyen parametrelerdr. Aynı zamanda, parametre sayısı N le artmaktadır. T sonlu br değer olduğu çn, panel ver analznde genellkle, görüldüğü gb, ' Y 1 PrY 1 F X Y 1 1,... n; t 1 T Y 1,... IN 2 0, ' tutarlı br bçmde tahmn edlememektedr. Doğrusal olmayan panel regresyon modellernde, ve parametrelernn tahmn brbrnden bağımsız değldr. Bu durumda koşulsuz olablrlk fonksyonu yerne Eşlk 3 te verlen koşullu olablrlk fonksyonunun maksmze edlmes önerlmektedr (Chamberlan, 1980). L c N Pr Y 1, Y,... Y [Eşlk 3] Sab etkler log yöntemnn k öneml dezavantajı vardır. Brnc dezavantajı zaman çnde değşmeyen değşkenlern koşullu sab etkler model le tahmn edlememesdr. İkncs se, koşullu olablrlk fonksyonunun maksmze edlmes le yapılan tahmn blg kaybına yol açablr; çünkü br brm çn Y değerler modele dahl edlen zaman aralığında hep 1 ya da 0 değern alıyor hç değşmyorsa bu brme a gözlemler tahmn sürecnden çıkarılmaktadır. Bu değerler her durumda geçerl gözlemler olmasına rağmen, brmn olablrlğe katkısının 0 olması nedenyle tahmn etklememektedr (Naceur ve Goaed, 2002). Rassal Etkler Prob Model Rassal etkler prob modelnn genel formu Eşlk [4] te verlmştr. Burada spesfk etkler 2 T 1 t1 ' [Eşlk 4] rassal ve X den bağımsızdır. Hatalar ve karşılıklı olarak bağımsızdır. Gözlenen Y çn olablrlk fonksyonu Eşlk 5 te verlmştr (Gulkey ve Murphy., 1993). T Y Y X 1,... n; t 1... T L n 1 n t 1,... Y { X ' 2Y 1} ( ) d P Y 1 t1 1 1/ 2 [Eşlk 5] Eşlk 5 te arasındak korelasyonu fade et- ardışık hatalar, mektedr. 118 2 2 2 /, aynı brm çn Çalışmanın Kısıtları Çalışmada, 2006-2011 yılları arasında İstanbul Menkul Kıymetler Borsası (İMKB) malat sektöründe şlem gören 146 şrkete a yıllık fnansal tablo verler kullanılmıştır. Bu nedenle elde edlen sonuçlar sadece İMKB-malat sektörü çn bu peryotta geçerldr. Sonuçlar dğer gelşmş ya da gelşmekte olan ülke borsaları çn genellenemez. Amprk Bulgular Tablo 2. de analzde kullanılan bağımsız değşkenlern kar payı ödeyen şrketler le karpayı ödemeyen şrketlere a ortalamaları verlmştr. Tablo.2 de kar payı
Clt/Vol.: 13 - Sayı/No: 2 (115-122) ödeyen şrketlern brkmş karlarının (retaned earnngs) toplam özsermayeye oranı pozf bulunmuşken, kar payı ödemeyen şrketlerde bu değer çoğu dönemde negatf bulunmuştur. Bu bulgu DeAngelo vd. (2006) nn çalışmalarındak bulguları le uyumludur. Tablo.2 de dkkat çeken dğer bulgu se kar payı ödeyen şrketlern karlılığının ödemeyen şrketlere göre yüksek olmasıdır. Elde edlen bu sonuç Anadolu Ünverses Sosyal Blmler Dergs Fama ve French (2001), DeAngelo vd. (2006) nın bulguları le uyuşmaktadır. Kar payı ödemeyen şrketlern karlılığı negatftr. Nak oranları açısından br değerlendrme yapıldığında, kar payı ödeyen şrketlern nak oranının ödemeyen şrketlerden yüksek olduğu söyleneblr. Benzer şeklde kar payı ödeyen şrketlern aktf büyüme oranları kar payı ödemeyen şrketlerden daha yüksektr. Tablo 2. Değşkenler Yıllar İtbaryle Ortalama Değerler Kar Payı Ödeyen Şrketler BITE OZTA BYK AKO NO ABO 2006 0.06 0.67 19.56 11.69 0.12 0.18 2007 0.07 0.66 19.56 11.00 0.10 0.10 2008 0.26 0.62 18.99 7.83 0.11 0.21 2009 0.27 0.67 19.47 5.77 0.14 0.02 2010 0.27 0.67 19.97 7.98 0.14 0.10 2011 0.27 0.62 19.99 9.39 0.11 0.20 Ortalama 0.20 0.65 19.59 8.94 0.12 0.13 Kar Payı Ödemeyen Şrketler BITE OZTA BYK AKO NO ABO 2006 0.01 0.37 17.65-3.82 0.04 0.11 2007 0.30 0.38 17.97-3.72 0.05 0.09 2008-0.17 0.30 17.02-11.20 0.04 0.11 2009-0.28 0.34 17.95-1.23 0.05 0.00 2010-0.13 0.34 18.45-0.45 0.06 0.15 2011-0.37 0.17 18.31-8.08 0.05 0.13 Ortalama -0.11 0.31 17.89-4.75 0.05 0.10 Not: Örnekleme 2006-2011 yılları arasında hsse senetler İMKB malat sektöründe şlem gören 139 şrket dahl edlmştr. BITE, brkmş karların toplam özsermayeye oranı; OZTA, özsermayenn toplam aktflere oranı; BYK şrketlern pyasa kapalzasyonunun doğal logarması; AKO, faz ve verg önces karın toplam aktflere oranı; NO, nak ve benzerlernn toplam aktflere; ABO, t dönemndek aktf toplamından t-1 dönemndek aktf toplamının çıkartılarak t-1 dönemndek aktf toplamına oranını göstermektedr. Öncelkle kar payı ödeme olasılığını etkleyen faktörler sab etkler log yöntem le tahmn edlmştr. Ancak bu yöntemde br brm çn Y değerler hep 1 ya da 0 değern alıyor, hç değşmyorsa bu brme a gözlemler tahmn sürecnden çıkarılmaktadır. Bu nedenle bu gözlemler analz kapsamından çıkarılınca 235 gözlem le model tahmn edlmştr. Tahmn edlen sab etkler log modelne lşkn sonuçlar Ek.1 de yer almaktadır. Gözlem sayısındak düşüşten kaynaklanan blg kaybı nedenyle değşkenler arasında anlamlı br lşk bulunamamıştır. Yöntemnn bu dezavantajından dolayı, malat sektöründek şrketlern kar payı ödeme olasılıklarını etkleyen faktörler belrlemek çn sab etkler log model yerne standard prob, rassal etkler prob ve rassal etkler log regresyon modeller kullanılmıştır. Her üç modeln brlkte kullanılmasının neden, elde edlen bulguların kullanılan yönteme göre farklılık gösterp göstermedğn, dğer br deyşle sonuçların tutarlılığını test etmektr. sbd.anadolu.edu.tr 119
Kar Payı Polkası ve Yaşam Döngüsü Teors: İMKB İmalat Sektöründe Amprk Br Uygulama Tablo 3. Karpayı Ödeme Olasılığını Etkleyen Faktörler Rassal Etkler Prob Standard Prob Tahmn Tahmn Rassal Etkler Log Tahmn Katsayı z-statstğ Katsayı z-statstğ Katsayı z-statstğ BITE 0.0727 4.09 0.0727 2.33 0.1314 3.01 OZTA 1.1817 4.13 1.1815 4.01 2.1346 3.96 BYK 0.1824 3.44 0.1824 3.49 0.3065 3.24 AKO 0.0330 2.81 0.0330 2.34 0.0634 2.29 NO 1.4201 1.37 1.4201 2.17 2.5398 2.00 ABO 0.1970 0.96 0.1970 0.72 0.4012 0.97 KRPY(-1) 1.7136 12.03 1.7136 10.19 2.9268 10.37 SABIT -5.3329-5.13-5.3323-5.08-9.1384-4.89 LOGL -221.5378-222.3673-222.3673 PSEUDO-R 2 0.5349 χ 2 χ 2 (7) (7)=351.48 =200.36 n 695 695 695 χ 2 (7)=278.87 Not: n gözlem sayısı, BITE, brkmş karların toplam özsermayeye oranı; OZTA, özsermayenn toplam aktflere oranı; BYK, şrketlern pyasa kapalzasyonunun doğal logarması; AKO, faz ve verg önces karın toplam aktflere oranı; NO, nak ve benzerlernn toplam aktflere; ABO, t dönemndek aktf toplamından t-1 dönemndek aktf toplamının çıkartılarak t-1 dönemndek aktf toplamına oranını göstermektedr. KRPY(-1) şrket t-1 yılında kar payı ödedyse 1 değern, ödemedyse 0 değern almaktadır. Tablo.3 te şrketlern kar payı ödeme olasılığını araştırmaya yönelk kullanılan yöntemler benzer sonuçlar vermştr. Yaşam döngüsü teors ve DeAngelo vd. (2006), Coulton ve Ruddock (2011) un çalışmalarındak bulgularla uyumlu olarak şrketlern kar payı ödeme olasılıklarının şrketlern yaşam döngüsünde bulunduğu aşamayı temsl eden BITE değşken le pozf lşkl olduğu sonucuna ulaşılmıştır. BITE değşkennn katsayısı pozf ve statstksel olarak anlamlıdır. Bu nedenle yaşam döngüsünü olgunluk aşamasında bulunan şrketlern kar payı ödeme olasılıklarının, büyüme aşamasında bulunan şrketlere göre daha yüksek olduğu söyleneblr. Yaşam döngüsü teors le uyumlu olarak karlılık değşken ve büyüklük değşkennn katsayıları pozf ve anlamlıdır. Bu bulguya göre karlı ve daha büyük şrketlern kar payı ödeme olasılıkları daha fazladır. Bu bulgu Dens ve Osobov un (2008) bulguları le uyuşmaktadır. ABO katsayısının pozf ve anlamsız olması nedenyle, büyüme fırsatları olan şrketlern daha az kar payı ödeme olasılıklarının bulunduğuna yönelk br bulgu elde edlememştr. NO değşkennn katsayısı k model çn pozf ve anlamlı bulunmuştur. Bu durumda nak durumu y olan şletmelern kar payı ödeme olasılıklarının daha yüksek olduğu söyleneblr. Modelde KRPY(-1) değşken, DeAngelo vd. (2006) çalışması dkkate alınarak, frmanın geçen yılda kar payı dağıtmasının bu yıl da dağıtacağının br gösterges olarak değerlendrlp değerlendrlmeyeceğn test etmek amacıyla kullanılmıştır. KRPY(-1) değşkennn katsayısının pozf ve statstksel olarak anlamlı olması kar payı ödeme polkasının katı olduğunu göstermektedr (Lntner, 1956; Coulton ve Ruddock, 2011). Başka br deyşle bu yıl çersnde kar payı ödeyen şrketlerden br daha k yıl da kar payı ödemeler bekleneblr. Her üç modelde de bazı değşkenlern katsayıları anlamlı olmamasına rağmen, modeller genel olarak anlamlı bulunmuştur. Örneğn, standart prob tahmnnde NO ve ABO değşkenlernn katsayıları; rassal etkler prob tahmnnde ABO değşkennn katsayısı; rassal etkler log tahmnnde ABO değşkennn katsayısı anlamlı olmamasına rağmen, modeller genel olarak anlamlıdır. Bu sonuç, çoklu doğrusallık problemnn varlığını düşündüreblr. Çoklu doğrusallığın en öneml berllernden brs katsayılar anlamsızken R 2 değernn çok yüksek olması ve F statstğnn anlamlı olmasıdır. Ancak bu çalışmada R 2 değer çok yüksek olmayıp, katsayıların çoğu se anlamlıdır. Bu nedenle çoklu doğrusallığın test edlmesnde kullanılan pek çok yöntem olmasına rağmen 120
Clt/Vol.: 13 - Sayı/No: 2 (115-122) en bas olarak, bağımsız değşkenler arasındak korelasyonlar ncelenmştr ve korelasyonların düşük düzeylerde olduğu görülmüştür. Aynı zamanda, çalışmada kullanılan verlern panel ver olması çoklu doğrusallık problemn mnmze etmektedr (Hso, 2003). Sonuç olarak, modelde anlamsız değşken olmasının, çoklu doğrusallık problem le lşkl olmadığı söyleneblr. Özet ve Sonuç Bu çalışmada, yaşam döngüsü teorsnn İstanbul Menkul Kıymetler Borsası malat sektöründe şlem gören şrketlerde geçerllğ log ve prob modeller kullanılarak araştırılmıştır. Sonuçta, yaşam döngüsü teors le uyumlu olarak şrketlern yaşam döngüsünde bulunduğu aşamayı temsl eden brkmş karların özsermayeye oranı değşken le şrketlern kar payı ödeme olasılıkları arasında pozf ve anlamlı br lşk bulunmuştur. Bu sonuç, leratürde yer alan dğer pek çok çalışmanın bulguları le uyuşmaktadır (Fama ve French, 2001; DeAngelo vd., 2006; Dens ve Osobov, 2008). Bununla brlkte büyük, karlılığı ve nak oranı yüksek olan şrketler daha fazla kar payı ödeme eğlmndedr. Çalışmada elde edlen bulgular Türkye de yaşam döngüsü teorsnn geçerllğn desteklemektedr. Dolayısıyla, şrketlern yaşam döngülernde bulundukları aşama kar payı dağıtım kararlarında etkldr. Olgunluk aşamasında bulunan şrketlern kar payı dağıtma olasılığı büyüme aşamasında bulunan şrketlerden daha yüksektr. Bu çalışmada yalnızca malat sektöründe faalyette bulunan frmaların kar dağıtım polkalarına lşkn bulgulara yer verlmştr. Gelecek çalışmalarda, bu ver kısıtı kaldırılarak tüm sektörler analze dahl edleblr ve malat sektöründe elde edlen bu bulguların dğer sektörler açısından geçerllğ test edleblr. Kaynakça Anadolu Ünverses Sosyal Blmler Dergs Baker,M. ve Wurgler,J. (2004). A Caterng Theory of Dvdends, Journal of Fnance, 59, 1125-1165. Bernhardt, Dan. Douglas, Alan ve Robertson, Fona (2005). Testng Dvdend Sgnallng Models, Journal of Emprcal Fnance, 12, 77-98 Bhattacharya, S. (1979). Imperfect nformaton, dvdend polcy, and the brd n the hand fallacy, Bell Journal of Economcs, Vol. 10, 259 70. Bulan, L., N. Subramanan ve L. Tanlu (2007). On the tmng of dvdend natons, Fnancal Management, (Wnter),pp.31-65. Chamberlan, G. (1980). Analyss of Covarance wh Qualatve Data, Revew of Economc Studes, 47,225-238. Coulton, J.J. ve Ruddock, C., ( 2011). Corporate Payout Polcy n Australa and a Test of the Lfe-Cycle Theory, Accountng and Fnance, Vol. 51, 381-407. DeAngelo, H., L.E. DeAngelo ve R.M. Stulz. (2006). Dvdend polcy and the earned/contrbuted capal mx: a test of the lfecycle theory, Journal of Fnancal Economcs, Vol. 81, 227 54. Dens, D.J., Osobov, I., (2008). Why do frms pay dvdends? Internatonal evdence on the determnants of dvdend polcy, Journal of Fnancal Economcs 89, 62 82. Easterbrook, F. (1984). Two agency-cost explanatons of dvdends, Amercan Economc Revew, Vol. 74, 650-59 Fama, E.F. ve K.R. French (2001). Dsappearng dvdends: changng frm characterstcs or lower propensy to pay, Journal of Fnancal Economcs, Vol. 60, 3 43. sbd.anadolu.edu.tr 121
Kar Payı Polkası ve Yaşam Döngüsü Teors: İMKB İmalat Sektöründe Amprk Br Uygulama Ferrs, S., Jayaraman, N., Sabherwal, S., (2009). Caterng effects n corporate dvdend polcy: The nternatonal evdence, Journal of Bankng and Fnance 33, 1730-1738 Grullon, G., R. Mchaely ve B. Swamnathan (2002). Are dvdend changes a sgn of frm matury, Journal of Busness, Vol. 75, 387 424. Gulkey, K.ve MurphyJ.L.(1993). Estmatng and testng n the random effects prob model, Journal of Econometrcs,59, 301-17. Hso, Cheng (2003). Analyss of Panel Data, Cambrdge Unversy Press, Second Edon. Ishkawa H. (2011). Emprcal Analyss on the Dvdend Lfe-Cycle Theory: Evdence from Japan, The Japanese Accountng Revew, Volume:1, 39-60. Lntner, J., (1956). Dstrbuton of ncomes of corporatons among dvdends, retaned earnngs and taxes, Amercan Economc Revew, 46, 97 113. Mller, M. ve F. Modglan (1961). Dvdend polcy: growth and the valuaton of Shares, Journal of Busness,Vol. 34, 411-33 Mwandenga Adam, (2004). Sgnallng Theory of Dvdends: A Revew of the Lerature and Emprcal Evdence, Afrcan Journal of Fnance and Management, Vol.13 (1), 25-30. Naceur S.B. ve Goaled M. (2002). The relatonshp between dvdend polcy, fnancal structure, profably and frm value, Appled Fnancal Economcs, 12, 843-849. Xangwe, Deng (2003). Does Agency Theory Explan Dvdend Polces of Chna s Lsted Companes?- An Emprcal Test, A Thess Submted to the Hong Kong Unversy of Scence and Technology, Hong Kong. Wang M.H. Lu D.Y ve Huang Y.S. (2011). Dvdend Polcy and the Lfe Cycle Hypothess: Evdence from the Tawan Stock Exchange, The Internatonal Journal of Busness and Fnance Research, Vol. 5, No. 1, 33-52. Avalable at SSRN: http://ssrn.com/ abstract=1876047 Ek: Sab Etkler Log Tahmn Sonuçları Sab Etkler Log Tahmn Katsayı z-statstğ BITE 1.2067 1.36 OZTA 2.7534 1.03 BYK -0.7302-1.98 AKO 0.0320 0.77 NO 0.7979 0.30 ABO 0.9774 1.07 KRPY(-1) 0.1780 0.48 SABIT LOGL -80.7377 PSEUDO-R 2 0.0765 χ 2 (7)=13.66 n 235 Not: n gözlem sayısı, BITE, brkmş karların toplam özsermayeye oranı; OZTA, özsermayenn toplam aktflere oranı; BYK, şrketlern pyasa kapalzasyonunun doğal logarması; AKO, faz ve verg önces karın toplam aktflere oranı; NO, nak ve benzerlernn toplam aktflere; ABO, t dönemndek aktf toplamından t-1 dönemndek aktf toplamının çıkartılarak t-1 dönemndek aktf toplamına oranını göstermektedr. KRPY(-1) şrket.t-1 yılında kar payı ödedyse 1 değern, ödemedyse 0 değern almaktadır 122