May 16 Haz 16 Tem 16 Ağu 16 Eyl 16 Eki 16 Kas 16 Ara 16 Oca 17 Şub 17 Mar 17 Nis 17 May 17 ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 15 Mayıs 2017 ASELSAN ELEKTRONİK 1Ç2017 Sonuçları HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr Aselsan ın İlk Çeyrek Net Dönem Karı 320,9mn TL ile Beklentileri Aştı Öneri "TUT" Hedef Hisse Fiyatı : 19,45TL Reuters/Bloomberg ASELS.TI / ASELS.IS Fiyat 20,64 TL 5,8 USD BİST 100 94.996 TL 26.582,8 USD TL/$ 3,5736 (TCMB Kuru) Yüksek Son 1 Yıl 21,18 TL Düşük Son 1 Yıl 8,88 TL Hisse Adedi (mn ) 1.000 Piyasa Değeri (mn TL) 20.640 TL Net Borç (mn TL) -464 TL Halka Açıklık 14,0% Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn TL) 2.889,6 TL Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı 47,5% 1 Aylık 3 Aylık 1 Yıllık TL Getiri 20,6% 54,6% 106,4% BİST-100 4,4% 7,7% 21,3% BİST-100 Göreceli 15,4% 43,5% 70,2% Günlük İş. Hc.mn TL 46,57 (mn TL) 1Ç2016 1Ç2017 % Değ. Net Satış 633,8 990,4 56,3% Brüt Kar 180,8 233,0 28,9% Faaliyet Karı 93,1 260,6 a.d. Ana Ort. Net Kar / Zarar 111,9 320,9 186,7% F/K FD/FAVÖK ASELS 20,6 26,6 BİST-Sınai 14,5 8,9 BİST-100 11,0 a.d. *Ulusl. Benzer Şirketler 22,9 12,8 * Kaynak: Bloomberg HİSSE PERFORMANSI 22,0 2,0 20,0 ASELS 1,8 18,0 1,6 BİST-100 Göreceli(son1 yıl)- Sağ Eksen 16,0 1,4 14,0 1,2 12,0 1,0 10,0 0,8 8,0 0,6 Not: 12.05.2017 kapanış verileri kullanılmıştır. Aselsan ın 2017 yılı ilk çeyrek ana ortaklık net dönem karı 320,9mn TL ile hem bizim beklentimiz olan 189mn TL nin hem de piyasa beklentisi olan 173mn TL nin üzerinde gerçekleşmiş ve iyi bir görüntü sergilemiştir. Şirket in 1Ç2016 net dönem karı 111,9mn TL idi. Tahminimizdeki sapmada beklentimizden yüksek gerçekleşen kur kaynaklı diğer faaliyet gelirleri ile yüksek vergi geliri etkili olmuştur. Aselsan ın satış gelirleri ilk çeyrekte bir önceki yılın aynı dönemine göre %56,3 oranında artarak 990,4mn TL ye yükselmiştir. Diğer taraftan, satış maliyetlerindeki artışın satış gelirlerinden daha yüksek olmasına bağlı olarak brüt kardaki artış %28,9 olmuş ve brüt kar 233mn TL olarak gerçekleşmiştir. Faaliyet giderleri aynı dönemde %20,7 ile satış gelirlerine göre görece düşük artış kaydederek kara olumlu katkı sağlamıştır. Bunlara ilaveten, diğer faaliyetlerden 1Ç2016 daki 25,2mn gidere karşın, kur farkı geliri kaynaklı 1Ç2017 de 103mn TL gelir kaydedilmiş ve net faaliyet karı 93,1mn TL den 260,6mn TL ye yükselmiştir. Şirketin FAVÖK ü de %29 oranında artarak 187mn TL ye yükselirken, FAVÖK marjı ise %22,8 den %18,9 a gerilemiştir. Şirket 1Ç2017 de sadece 236bin TL lik net finansman gideri kaydederken, ilk çeyrekte 43,4mn vergi geliri kaydetmiş (1Ç2016 da sadece 258bin TL vergi geliri) ve tüm bunlara bağlı olarak ana ortaklık net dönem karı 1Ç2016 daki 111,9mn TL den 320,9mn TL ye ulaşmıştır. Aselsan ın bakiye sipariş miktarı, eklenmeye devam eden yeni projelerin katkısıyla, yılsonundaki 6,2 milyar dolardan Mart ayı sonunda 6,4 milyar dolara ulaşmıştır. Aselsan ın hedef hisse fiyatını, beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 15,30TL den 19,45TL ye yükseltiyoruz. Aselsan hisseleri güncellediğimiz hedef hisse fiyatına göre, son dönemde kaydetmiş olduğu yüksek performansa bağlı olarak, hedef hisse fiyatını yükseltmemize karşın, %6,1 oranında primli işlem görmektedir. Bu nedenle, Aselsan için daha önceki EKLE önerimizi TUT olarak değiştiriyoruz.
Aselsan 2017 yılında satış gelirlerinde %25 in üzerinde büyüme öngörüyor. İlk çeyrekte satış gelirlerinde artış %56,3 oldu Aselsan ayrıca 2017 yılı beklentilerini de aynen korumuştur. Şirket 2017 yılında satış gelirlerinde %25 in üzerinde bir artış öngörürken, FAVÖK marjının %18-20 arasında olmasını beklemektedir. Şirket 2017 yılı için toplam 500mn TL lik yatırım harcaması planlamıştır. 1Ç17- ÖZET GELİR TABLOSU 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 1Ç16 (Mn TL) % Değ. SATIŞLAR 633,8 781,0 734,9 1.618,4 990,4 56,3% Satışların Maliyeti (-) 453,0 600,6 557,8 1.233,6 757,4 67,2% BRÜT KAR/ZARAR* 180,8 180,3 177,1 384,7 233,0 28,9% Genel Yönetim Giderleri (-) 38,9 42,2 26,2 43,4 40,0 2,7% Pazarlama Giderleri (-) 12,0 18,0 19,9 33,7 22,9 90,4% Araş.ve Geliş. Giderleri (-) 11,6 25,0 22,4 23,6 12,6 8,8% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -25,2 10,7 46,6 172,0 103,1 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 93,1 105,8 155,2 455,9 260,6 180,1% FAVÖK 144,6 123,3 135,9 312,3 187,5 29,7% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Gid. 8,2 0,1 0,1 0,3 9,0 9,0% Faaliyet Dışı Fin. Gelirler/Gid. 14,0-10,0-11,9-77,0-0,2 a.d. Diğer -3,7 3,5 1,6-1,2 8,1 a.d. Vergi Gideri/Geliri -0,3-24,7-8,1-28,0-43,4 a.d. Net Dönem Karı / Zararı 111,8 124,2 153,2 406,1 320,9 187,1% ANA ORT. NET DÖN. KAR / ZAR 111,9 124,1 153,2 405,9 320,9 186,7% FİNANSAL ORANLAR 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 Brüt Kar Marjı 28,5% 23,1% 24,1% 23,8% 23,5% - Faaliyet Kar Marjı 14,7% 13,6% 21,1% 28,2% 26,3% - FAVÖK Marjı 22,8% 15,8% 18,5% 19,3% 18,9% - Net Kar Marjı 17,6% 15,9% 20,8% 25,1% 32,4% - Kaynak: Aselsan, Ziraat Yatırım; a.d.: anlamlı değil Bakiye Siparişler 6,4 milyar dolar ile rekor seviyede Aselsan ın bakiye siparişleri, yeni alınan projelerin etkisiyle yılsonundaki 6,2 milyar dolardan, Mart ayı sonunda 6,4 milyar dolarla rekor bir seviyeye yükselmiş ve iyi bir görüntü sergilemiştir. Aselsan, bakiye sipariş portföyüne Mart sonundan itibaren de yeni projeler eklemeye devam etmiş ve yaklaşık 185mn dolarlık yeni sözleşmeler sözleşme imzalamıştır. Bu durum önümüzdeki dönemde de bakiye siparişlerin artmaya devam edeceğine işaret etmektedir. BAKİYE SİPARİŞLER Kaynak: Aselsan ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
Aselsan ile ilgili beklentilerimizi güncelliyoruz İlk çeyrek gerçekleşmeleri ardından, Aselsan la ilgili beklentilerimizi güncelliyoruz. 2017 yılı için satış gelirleri tahminimizi 4.989mn TL den 5.186mn TL ye çekerken, FAVÖK tahminimizi de 938mn TL den 980mn TL ye yükseltiyoruz. Finansal Tahminler 2016 (mn TL) Eski Yeni Eski Yeni Satış Gelirleri 3.768 4.989 5.186 5.731 6.136 FAVÖK 716 938 980 1.077 1.154 Ner Kar 795 892 991 998 1.087 FAVÖK Marjı 19,0% 18,8% 18,9% 18,8% 18,8% Net Kar Marjı 21,1% 17,9% 19,1% 17,4% 17,7% Kaynak: Ziraat Yatırım 2017 Tahmin 2018 Tahmin Aselsan için hedef hisse fiyatını 19,45TL olarak güncelliyoruz Aselsan ın tahmini değerini, beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 15.298mn TL den 19.454mn TL ye yükseltirken, hedef hisse fiyatını da 15,30TL den 19,45TL ye çıkartıyoruz. Ancak, hedef hisse fiyatını yükseltmemize karşın, Aselsan hisseleri, son dönemde kaydetmiş olduğu yüksek performansa bağlı olarak (son üç ay %48,1 artış), güncellenmiş hedef hisse fiyatına göre %6,1 oranında primli işlem görmektedir. Bu nedenle, Aselsan için daha önceki EKLE önerimizi TUT olarak değiştiriyoruz. Özet Değerleme Tablosu Kullanılan Yöntem Açıklama (Mn TL) İndirgenmiş Nakit Akımları (%12,6 iskonto, %7 büyüme) 19.296 Benzer Şirket Karşılaştırması (2017T F/K: 20,0x) 19.824 Hedef Piyasa Değeri (%70 İNA+%30 Benzer Şirket) 19.454 Hedef Hisse Fiyatı 19,45 TL Aselsan Hisse Fiyatı* 20,64 TL İskonto Oranı -6,1% * 12.05.2017 kapanış verileri kullanılmıştır. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
ÖZET BİLANÇOLAR (MN TL) 2014 2015 2016 03/2016 03/2017 %Değ. DÖNEN VARLIKLAR 2.363 3.093 5.070 2.964 4.973 67,8% Nakit ve Nakit Benzerleri 132 681 1.169 341 876 157,0% Ticari Alacaklar 1.046 1.068 2.040 1.124 1.844 64,0% Diğer Alacaklar 42 48 85 58 97 68,3% Stoklar 837 887 1.187 967 1.317 36,2% Diğer Dönen Varlıklar 306 408 589 474 838 76,9% DURAN VARLIKLAR 2.713 3.152 3.535 3.161 3.587 13,5% Ticari Alacaklar 422 376 386 369 307-16,6% Finansal Yatırımlar 356 434 516 434 516 19,1% Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 0 42 57 38 79 106,9% Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 0 0 0 0 0 a.d. Maddi Duran Varlıklar 853 925 968 925 980 6,0% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 439 538 697 562 751 33,6% Diğer Duran Varlıklar 644 839 912 834 953 14,4% TOPLAM AKTİFLER 5.076 6.245 8.605 6.125 8.560 39,8% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 1.262 1.569 2.243 1.462 1.836 25,6% Finansal Borçlar 235 358 306 301 237-21,2% Uzun V. Borçlan.Kısa Vadeli Kısımları 49 89 66 64 83 30,1% Ticari Borçlar 606 577 1.053 485 798 64,5% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 372 545 818 612 717 17,2% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 1.275 1.835 2.671 1.754 2.783 58,7% Finansal Borçlar 195 156 122 137 91-33,4% Ticari Borçlar 54 223 253 217 260 19,8% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 1.026 1.456 2.295 1.400 2.432 73,7% ÖZSERMAYE 2.539 2.841 3.691 2.908 3.940 35,5% Ödenmiş Sermaye 500 500 1.000 500 1.000 100,0% Geçmiş Yıllar Karları/Zararları 1.020 1.332 998 1.493 1.687 13,0% Net Dönem Karı/Zararı 392 213 795 112 321 186,7% Diğer 1.097 1.403 1.604 1.412 1.640 16,2% Kontrol Gücü Olmayan Paylar 0 0 0 0 0 a.d. TOPLAM PASİFLER 5.076 6.245 8.605 6.125 8.560 39,8% ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) 2014 2015 2016 1Ç2016 1Ç2017 %Değ. SATIŞLAR 2.535 2.780 3.768 633,8 990,4 56,3% Satışların Maliyeti (-) 1.916 2.154 2.845 453,0 757,4 67,2% BRÜT KAR/ZARAR 619 626 923 180,8 233,0 28,9% Genel Yönetim Giderleri (-) 124 138 151 38,9 40,0 2,7% Pazarlama Giderleri (-) 47 75 84 12,0 22,9 90,4% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) 72,0 88,0 82,6 11,6 12,6 8,8% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -32-122 204-25,2 103,1 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 344 203 810 93,1 260,6 180,1% Finansman Gideri 0 0 0 0,0 0,0 a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 2 2 9 8,2 9,0 9,0% Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -23-117 -85 14,0-0,2 a.d. Vergi Gideri/Geliri -69-134 -61-0,3-43,4 a.d. Net Dönem Karı / Zararı 392 213 795 111,8 320,9 187,1% Ana Ortaklık Net Dönem Karı /Zararı 392 213 795 111,9 320,9 186,7% a.d.: anlamlı değil ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma e-mail: arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat.1 34330 Beşiktaş İSTANBUL +90 212 339 8080 / info@ziraatyatirim.com.tr Aracılık Hizmetleri Servisi 0 850 22 22 979 / 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5