ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 16 Kasım 2017 İŞ GYO 3Ç2017 Sonuçları HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr TURGUT USLU tuslu@ziraatyatirim.com.tr İş GYO nun 3Ç2017 deki Net Dönem Karı 40,9mn TL ile Beklentilerin Hafif Üzerinde Gerçekleşti Öneri : "AL" Hedef Hisse Fiyatı : 1,65TL Reuters/Bloomberg Fiyat 1,29 BİST 100 107.717 TL/$ 3,87 Yüksek Son 1 Yıl Düşük Son 1 Yıl Hisse Adedi (mn ) 914 Piyasa Değeri (TL) 1.179 TL Halka Açıklık(%) 48,0 Net Borç(mn) 1.014 Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn) 566 TL 1 Aylık 3 Aylık Son 1 Yıl TL Getiri -3,7% -7,2% -3,6% BİST-100 1,4% 0,8% 43,3% BİST-100 Göreceli -5,1% -7,9% -32,7% Günlük İş. Hc.mn TL (son üç ay) 8,3 (mn TL) 3Ç2016 3Ç2017 % Değ. Net Satış 60,3 244,7 305,6% Brüt Kar 44,4 46,0 3,7% FAVÖK 37,4 38,3 2,6% Net Kar / Zarar 21,7 40,9 88,6% F/K PD/DD İş GYO 3,06 0,37 BIST- GYO 6,24 0,68 BIST-100 10,45 1,75 İş GYO Bir Yıl Ort. 3,04 0,41 2,0 1,8 1,5 1,3 HİSSE PERFORMANSI ISGYO(sol eksen) Not:15.11.2017 kapanış verileri kullanılmıştır. ISGYO.IS /IsGYO.TI 0,3 USD 27.860 USD (TCMB Kuru) 1,51 1,27 BIST-100 Göreceli Getiri 1,0 0,4 20.10.2016 27.02.2017 07.07.2017 14.11.2017 1,0 0,7 İş GYO 3Ç2017'de 40,9mn TL kar açıklamıştır. Beklentimiz 51mn TL iken piyasa beklentisi 38mn TL idi. Beklentimizdeki sapmada, satış gelirlerinin beklentimizin altında; finansman giderlerinin ise beklentimizin üzerinde gerçekleşmesi etkili olmuştur. Şirket geçen yılın aynı çeyreğinde ise 21,7mn TL kar elde etmişti. Yılın ilk dokuz ayındaki net dönem karı ise 93mn TL ile geçen yıl elde edilen 128,7mn TL karın altında gerçekleşmiştir. Şirketin toplam satış gelirleri ilk dokuz ayda 369,5mn TL olarak gerçekleşmiştir. Geçen yılın aynı döneminde bu rakam 309mn TL idi. Çeyreksel bazda, brüt kar 45,6mn TL ile geçen yılın aynı çeyreğine göre %4 oranında artarak 46mn TL olmuştur. Kira gelirleri ise aynı dönem itibariyle %9 oranında artarak 47,6mn TL olmuştur. İş GYO, bu çeyrekte Ege Perla Projesi ndeki teslimatlar kapsamında 2,1mn TL satış geliri elde etmiştir. Buna ilaveten bu çeyrekte yatırım amaçlı gayrimenkul satışından 187,6mn TL lik gelir kaydedilmiştir. Şube binaları (Ankara Kızılay & Antalya Banka Hizmet Binaları) ve hipermarket binasının (Metro Hipermarket) satışı gerçekleşmiştir. Şirket in 252mn TL lik (59,1mn USD, 10mn EUR) döviz açık pozisyonu bulunmaktadır. Şirket in net borç / FAVÖK oranı bir önceki çeyreğe azalarak 6,7x seviyesine gerilemiştir. Ancak, Şirket in nakit yaratma kapasitesi ve bazı varlıklardan elde edilen döviz bazlı gelirleri nedeniyle borçluluğun yönetilebilir olduğunu düşünüyoruz. İş GYO nun, 15 Kasım 2017 tarihi itibariyle, Net Aktif Değeri (NAD) yaklaşık 3,1 milyar TL iken, piyasa değerine göre %62 oranında iskontolu işlem görmektedir. Son bir yıllık tarihsel NAD iskonto ortalaması ise %61 seviyesindedir. Diğer taraftan, Şirket aynı tarih itibariyle 0,37x PD/DD ve 3,06x F/K dan işlem görmektedir. İş GYO nun hedef hisse fiyatını, tahminlerimizdeki değişikliklere bağlı olarak 1,88TL den 1,65TL ye çekiyoruz. İş GYO hisseleri güncellediğimiz hedef hisse fiyatına göre %22,0 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle hedef hisse fiyatını düşürmemize karşın daha önceki AL önerimizi koruyoruz.
Şirket in gayrimenkul porföyünün önemli kısmı ofislerden oluşmakta Şirketin 2017 ilk dokuz itibariyle gayrimenkul portföyünün %45,5 i ofis, %21,8 i alışveriş merkezi, %28,1 i projeler, %4,1 i arsa ve %0,5 i otel şeklindedir. Yine aynı dönem itibariyle Şirket in gayrimenkul yatırımlarının %87,8 i İstanbul da bulunmaktadır. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 3Ç17 3Ç17-3Ç16 %Değ. 9A2016 9A2017 %Değ. SATIŞLAR 51,9 196,7 60,3 95,6 61,5 63,3 244,7 305,6% 309,0 369,5 19,6% Satışların Maliyeti (-) 4,9 134,2 16,0 54,7 14,5 16,3 198,7 a.d. 155,0 229,5 48,0% BRÜT KAR/ZARAR 47,0 62,6 44,4 40,9 47,1 47,0 46,0 3,7% 153,9 140,0-9,0% Faaliyet Giderleri(-) 7,8 17,1 7,4 4,9 10,7 7,1 8,1 9,7% 32,3 25,9-19,7% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 39,3 45,4 37,0 36,0 36,3 39,9 37,9 2,5% 121,7 114,1-6,2% Yatırım Amaçlı Gayrimenkul Değerleme Farkı 0,0 70,2 0,0 293,8 0,0 41,1 13,3 a.d. 70,2 54,4-22,5% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 12,0 32,4-6,7 299,1 0,5-7,8 14,0 a.d. 37,7 6,8-82,0% NET FAALİYET KARI/ZARARI 51,2 77,9 30,3 335,1 36,9 32,1 51,9 71,5% 159,4 120,9-24,2% FAVÖK 40,0 45,4 37,4 36,4 36,7 40,3 38,3 2,6% 122,8 115,3-6,1% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları 0,1 0,2 0,3 0,1 0,3 0,3 0,3 2,9% 0,6 0,8 39,8% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 a.d. 0,0 0,0 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -1,0-21,4-8,5-43,7-16,5-0,8-11,3 a.d. -30,9-28,7 a.d. Vergi Gideri/Geliri 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 a.d. 0,0 0,0 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI 50,3 56,7 21,7 291,8 20,6 31,5 40,9 88,6% 128,7 93,0-27,7% Ana Ort. Payları Net Dönem Karı/Zararı 50,3 56,7 21,7 291,8 20,6 31,5 40,9 88,6% 128,7 93,0-27,7% FİNANSAL ORANLAR 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 3Ç17 9A2016 9A2017 Brüt Kar Marjı 90,6% 31,8% 73,5% 42,8% 76,5% 74,2% 18,8% - 49,8% 37,9% Faaliyet Kar Marjı 98,7% 39,6% 50,2% 350,6% 59,9% 50,7% 21,2% - 51,6% 32,7% FAVÖK Marjı 77,0% 23,1% 61,9% 38,0% 59,6% 63,7% 15,7% - 39,7% 31,2% Net Kar Marjı 97,0% 28,8% 35,9% 305,3% 33,5% 49,8% 16,7% - 41,7% 25,2% a.d.: anlamlı değil Kaynak: İş GYO, Ziraat Yatırım İş GYO ile ilgili beklentilerimizi güncelliyoruz 2017 yılı dokuz ayındaki gerçekleşmelerin ardından İş GYO için beklentilerimizi güncelliyoruz. Buna göre, 2017 yılı için FAVÖK tahminimizi 190mn TL den 158mn TL ye, net kar tahmini beklentimizi ise 563mn TL den 486mn TL ye güncelliyoruz. Finansal Tahminler 2016 2017 Tahmin 2018 Tahmin Eski Yeni Eski Yeni Gelirler 405 412 436 753 780 FAVÖK 159 190 158 242 306 Net Kar 421 563 486 654 751 FAVÖK Marjı 39% 46% 36% 32% 39% Net Kar Marjı 104% 136% 111% 87% 96% Kaynak: Ziraat Yatırım İş GYO hisseleri için hedef fiyatımız 1,65TL İş GYO nun tahmini değerini, 2017 yılı ilk dokuz ayındaki gerçekleşmelerin ardından beklentilerimizdeki değişikliklere bağlı olarak 1.717mn TL den 1.511mn TL ye, hedef hisse fiyatını da 1,88TL den 1,65TL ye güncelliyoruz. İş GYO hisseleri güncellediğimiz hedef hisse fiyatına göre %22,0 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle daha önceki AL önerimizi koruyoruz. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
Modelimizde, ekspertiz değerlerine göre değerlenmeye aldığımız varlıklara %30 oranında iskonto uygulanırken, indirgenmiş nakit akımlarının kullanıldığı projeler ve varlıklarda iskonto oranı %13,8 olarak kullanılmıştır. Özet Değerleme (mn TL) Kullanılan Yöntem İskonto Tahmini Uygula Değer Ofisler ve Alışveriş Merkezleri Tuzla Operasyon ve Teknoloji Merkezi (TUTOM) İNA 650 İş Kuleleri (II ve III) İNA 531 Kanyon İNA 359 Tuzla İNA 187 Ege Perla İNA 196 Diğer Ekspertiz Değerleri 30% 614 Projeler Manzara Adalar İNA 194 Inistanbul İNA 196 İstanbul Finans Merkezi İNA 158 Arsalar ve Arazilar Ekspertiz Değerleri 30% 136 Toplam Gayrimenkul Varlıkların Bugünkü Değeri 3.221 İştirakler 0 Diğer Varlıklar 107 Para ve Sermaye Piyasası Araçları 204 Borçlar (-) 2.020 Tahmini Piyasa Değeri 1.511 Ödenmiş Sermaye 914 Hedef Hisse Fiyatı 1,65 Güncel Hisse Fiyatı 1,29 İskonto Oranı 22,0% ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
Özet Bilançolar(Mn TL) 2014 2015 2016 2016/09 2017/09 %Değ. DÖNEN VARLIKLAR 252 460 323 364 765 110% Nakit ve Nakit Benzerleri 124 124 127 76 204 167% Ticari Alacaklar 40 22 29 29 44 50% Diğer Alacaklar 0 4 1 5 1-78% Stoklar 4 174 92 83 442 431% Diğer Dönen Varlıklar 16 93 0 107 0 a.d. DURAN VARLIKLAR 2.657 3.665 4.564 4.127 4.446 8% Ticari Alacaklar 7 0 0 0 0 a.d. Finansal Yatırımlar 0 0 0 0 0 a.d. Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 2 2 2 1 2 34% Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 2.584 3.292 3.715 3.436 3.721 8% Maddi Duran Varlıklar 1 27 29 26 28 6% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 0 0 0 0 1 a.d. Diğer Duran Varlıklar 0 0 103 0 107 a.d. TOPLAM AKTİFLER 2.909 4.125 4.887 4.492 5.211 16% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 67 556 188 203 514 153% Finansal Borçlar 0 0 0 0 6 a.d. Uzun V. Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları 57 325 132 149 169 13% Ticari Borçlar 5 60 34 32 49 53% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 0 1 1 1 43 a.d. UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 581 779 1.537 1.422 1.506 6% Finansal Borçlar 420 386 922 840 1.044 24% Ticari Borçlar 0 0 0 0 0 a.d. ÖZSERMAYE 2.261 2.791 3.161 2.867 3.191 11% Ödenmiş Sermaye 680 746 850 850 914 8% TOPLAM PASİFLER 2.909 4.125 4.887 4.492 5.211 16% ÖZET GELİR TABLOSU (BİN TL) 2014 2015 2016 2016/09 2017/09 %Değ. SATIŞLAR 234 222 405 309 370 20% Satışların Maliyeti (-) 119 62 210 155 229 48% BRÜT KAR/ZARAR 115 160 195 154 140-9% Faaliyet Giderleri(-) 18 36 37 32 26-20% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 97 123 158 122 114-6% Yatırım Amaçlı Gayrimenkul Değer Artış Geliri 0 442 364 70 54 a.d. Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -5 469 337 38 7 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 92 592 494 230 175-24% FAVÖK 97 124 159 123 115-6% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları 1 0 1 1 1 a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0 0 0 0 0 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -6-36 -75-31 -29 a.d. Vergi Gideri/Geliri 0 0 0 0 0 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI 328 556 421 129 93-28% Ana Ort. Payları Net Dönem Karı/Zararı 328 556 421 129 93-28% a.d: Anlamlı değil. Kaynak: İş GYO, Ziraat Yatırım ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma e-mail: arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat.1 34330 Beşiktaş İSTANBUL +90 212 339 8080 / info@ziraatyatirim.com.tr Aracılık Hizmetleri Servisi 0 850 22 22 979 / 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5