8 16 9 16 1 16 11 16 12 16 1 17 2 17 3 17 4 17 5 17 6 17 7 17 ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 21 Ağustos 217 Türk Hava Yolları 2Ç217 Sonuçları HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr GAYE AKSONGUR gaksongur@ziraatyatirim.com.tr " Operasyonel İyileşme, Yüksek Kur Farkı Giderine Karşın Zararın Düşük Olmasını Sağladı Öneri "AL" Hedef Hisse Fiyatı: 1,9 TL Reuters/Bloomberg Fiyat BİST 1 9,26 TL 17.22 TL TL/$ 3,5178 Yüksek Son 1 Yıl Düşük Son 1 Yıl 9,5 TL 4,6 TL Hisse Adedi (mn) 1.38 Piyasa Değeri (mn TL) 12.779 Net Borç (mn TL) 25.548 Halka Açıklık 5,% Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn TL) 6.389 Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı 44,7% 1 Aylık 3 Aylık 1 Yıllık TL Getiri 4,5% 38,4% 74,1% BİST-1 1,4% 12,7% 37,5% BİST-1 Göreceli 3,1% 22,9% 26,6% Günlük İşlem Hacmi (mn TL) 395,4 (mn TL) 2Ç216 2Ç217 %Değ. Net Satış 7.77 9.364 32,3% Brüt Kar 643 1.848 187,4% Faaliyet Karı (576) 73 a.d. Net Kar / Zarar (656) (194) a.d. F/K FD/FAVÖK THYAO 55,1 1, BİST-1 11,5 a.d. Uluslararası Benzer Şirketler* 24,6 5,8 *Kaynak: Bloomberg 1,5 9,5 8,5 7,5 6,5 5,5 4,5 THYAO HİSSE PERFORMANSI Not:18.8.217 kapanış verileri kullanılmıştır. THYAO.IS /THYAO.TI BİST-1-Sağ Eksen (bin) 2,63 USD 3.474 USD (TCMB Kuru) 115 11 15 1 95 9 85 8 75 7 65 Türk Hava Yolları'nın 2. çeyrek net dönem zararı 194mn TL ile hem piyasa beklentisi olan 46mn TL'nin hem de bizim beklentimiz olan 414mn TL'nin oldukça altında gerçekleşmiş ve olumlu bir görüntü sergilemiştir. Tahminimizdeki sapmada beklentimizden yüksek gelen diğer faaliyet gelirleri ve yatırım gelirleri etkili olmuştur. Şirketin satış gelirleri Uzak Doğu ve Avrupa gelirlerindeki artışlar sebebiyle 216 2. çeyreğe göre %32,3 artış kaydetmiştir. 2Ç217 da yolcu sayısı geçen yılın aynı dönemine göre %8,6 artarak 17,2 milyona yükselmiştir. Satışların maliyeti ise hasılattaki artışın altında %16,8 oranında yükselmiştir. Buna bağlı olarak brüt kar %187,4 artışla 1.848mn TL, brüt kar marjı ise 1,6 puanlık yükselişle %19,7 olmuştur. Operasyonel giderler sadece %5,9 artarak 1.317mn TL ye ulaşmış ve karlılığı desteklemiştir. THY, ayrıca diğer faaliyetlilerinden 172mn TL gelir kaydetmiştir. Bu gelişmeler neticesinde faaliyet karı 73mn TL olmuştur. Geçen sene aynı dönemde 576mn TL faaliyet zararı kaydedilmişti. Şirketin FAVKÖK (Faiz, Amortisman, Vergi, Kiralama Gideri Öncesi Kar) rakamı 2Ç216 ya göre 3,1 kat artarak 2Ç217 de 1.89mn TL seviyesinde gerçekleşirken, FAVKÖK marjı ise 2Ç216 daki %8,7 den %2,2 yükselmiş ve güçlü bir görüntü sergilemiştir. Şirketin finansman öncesi karı 1.73mn TL olmuştur. Geçen sene 2. çeyrekte finansman öncesi zarar 47mn TL idi. Türk Hava Yollarının ikinci çeyrekte, zarara geçmesinin sebebi olan finansman tarafında ise USD'nin EUR karşısında değer kaybetmesine bağlı olarak 1.361mn TL'lik çok yüksek gider kaydedilmiştir. Buna bağlı olarak, vergi öncesi zarar 288mn TL olarak gerçekleşmiştir. (2Ç216'daki vergi öncesi net zarar 816mn TL idi) İlgili döneme ilişkin vergi geliri 94mn TL olmuştur. Tüm bunların etkisiyle net dönem zararı 216 ikinci çeyreğe göre 462mn TL azalarak 194mn TL ye gerilemiştir. Şirketle ilgili tahminlerimizi 217 yılı ilk yarı gerçekleşmeleri ardından güncelliyoruz. Buna göre, THYAO hisseleriyle ilgili hedef hisse fiyatımızı 6,9 TL'den 1,9 TL'ye yükseltiyor ve daha önceki "AL" önerimizi koruyoruz.
mn TL İkinci çeyrekte yolcu sayısı 17,2 milyon oldu 217 yılının ikinci çeyreğinde THY nin yolcu sayısı bir önceki yılın aynı dönemine göre %8,6 oranında artarak 17,2 milyon olmuştur. Diğer taraftan şirketin yolcu doluluk oranı ise 4,1 puan artışla %77,7 olarak gerçekleşmiştir. Doluluk oranının artmasının sebebi arz edilen koltuk km sindeki artışın ücretli yolcu km sinin artış oranından daha az olmasıdır. 2Ç16 2Ç17 % 6A16 6A17 % Konma Sayısı 118.33 119.264,8% 226.16 216.77-4,2% Yolcu Sayısı (Mn) 15,9 17,2 8,6% 3,1 3,3,7% Yurtiçi Yolcu Sayısı (Mn) 7,1 7,5 5,3% 13,1 13,3 1,6% Yurtdışı Yolcu Sayısı (Mn) 8,8 9,8 11,1% 16,9 17,,1% Arzedilen Koltuk Km (Mn) 42.455 44.235 4,2% 81.937 8.615-1,6% Ücretli Yolcu Km (Mn) 31.228 34.368 1,1% 6.297 61.298 1,7% Yurt İçi Yolcu Doluluk Oranı 82,8% 83,9% 1, pt 83,% 82,4% -,6 pt Yurt Dışı Yolcu Doluluk Oranı 72,2% 76,8% 4,6 pt 72,3% 75,1% 2,8 pt Toplam Yolcu Doluluk Oranı (%) 73,6% 77,7% 4,1 pt 73,6% 76,% 2,4 pt Kaynak: Türk Hava Yolları Yolcu doluluk oranı 2. çeyrekte %77,7 Yolcu doluluk oranlarındaki artışta ana etken yurtdışı yolcu doluluk oranlarındaki artış olmuştur. Yurt içi yolcu doluluk oranında 1 puanlık bir artış yaşanmasına karşın yurtdışı yolcu doluluk oranı 4,6 puan artış kaydetmiştir. Yolcu Doluluk Oranları 87,% 85,% 83,% 81,% 79,% 77,% 75,% 73,% 71,% 69,% 76,6% 73,6% 74,% 78,5% 73,6% 77,7% 8,5% 76,% 74,6% 74,6% 1Ç 2Ç 3Ç 4Ç 215 216 217 Şirketin satış gelirleri özellikle Uzak Doğu ve Avrupa gelirlerindeki artışlar sebebiyle 216 2. çeyreğe göre %32,3 artış kaydetmiştir. Yolcu ve Kargo Gelirlerinin Coğrafi Dağılımı THY 2Ç217 de gelirlerinin %86 sını yurtdışı gelirlerden elde etti 3 25 2 542mn 74mn 2Ç16 2Ç17 15 1 183mn 283mn 37mn 183mn 5 Yurtiçi Avrupa Uzak Doğu Orta Doğu Amerika Afrika ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
Satış Gelirleri İçinde Kargo Gelirlerinin Payı %12,5 e Kadar Arttı Yolcu taşımacılığının haricinde, THY'nin kargo taşıma rakamlarında artış devam etmektedir. Taşınan Kargo-Posta, Ocak-Haziran 216 döneminde 41bin ton iken, 217 yılının aynı döneminde %26 artışla 516bin tona çıkmıştır. Bu artışlara bağlı olarak satış gelirleri içinde Kargo gelirlerinin payı 2Ç216 daki %1,35 ten 2Ç217 de %12,5 e yükselmiştir. Satışların Dağılımı mn TL 12. 1. 8. 6. 6.431 621 7.77 733 8.662 733 7.298 7.31 931 932 9.364 1.171 4. 2. 5.675 6.198 7.761 6.191 6.186 8.25 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 Yolcu Gelirleri Kargo Gelirleri Teknik Gelirler Diğer Gelirler THY nin net borcu son 4 çeyreğin en düşük seviyesinde THY nin döviz açık pozisyonu 26 milyar TL den 19,6 milyar TL ye geriledi THY nin 2Ç217 sonu itibariyle net borcu 25,6 milyar TL ye gerilemiştir. 1Ç217 sonu itibariyle net borç 31,5 milyar TL idi. Bu gerilemenin sebebi 1 adet uçağın sat-geri kirala işlemiyle finansal kiralamadan operasyonel kiralamaya geçmesidir. Türk Hava Yolları nın finansal borçlarının %73,7 si uzun vadeli finansal kiralama işlemlerinden oluşmaktadır. Şirketin 217 ikinci çeyrek itibariyle net yabancı para açık pozisyonu 19,6 milyar TL dir. Bu tutarın 11,4 milyar TL si Euro, 8,5 milyar TL si Japon Yeni dir. Finansallarını dolar cinsinden tutan THY, doların Japon Yeni ve Euro ya karşı değer kaybetmesinden olumsuz etkilenmektedir. Şirket 2Ç217 de 1.5mn TL kur farkı gideri kaydetmiştir. THY nin uçak filosu 2. çeyrek sonu itibariyle 331 adettir. Şirket yılsonunda bu rakamın 323 e ineceğini açıklamıştır. Şirket 216 yılında 43 yeni uçak teslim alarak hızlı bir kapasite artışı kaydetmişti. Filo yenileme süreci kapsamında yılın ilk yarısında 2 adet uçak teslim alınmıştır. Yılsonuna kadar 2 uçak daha teslim alınacaktır. Filo Gelişimi - Adet Şirketin 217 ikinci çeyrek sonu itibariyle filosunun %68 lik kısmı dar gövde uçaklardan oluşmaktadır 4 35 3 25 2 15 1 5 11 1 13 13 15 9 1 1 1 1 23 27 217 216 22 233 237 234 234 225 56 65 71 73 76 85 86 87 9 91 1Ç15 2Ç15 3Ç15 4Ç15 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 Kargo Dar Gövde Geniş Gövde ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
THY nin 223 te filo büyüklüğü 421 e ulaşacak Ayrıca, şirket 218-223 tarihleri arasında tamamı dar gövdeli olmak üzere 167 yeni uçağı filosuna katacaktır. THY, 223 yılının sonuna kadar 421 adetlik filoya ulaşmayı hedeflemektedir. Şirket yetkilileri ayrıca geniş gövde de yeni uçak alımları konusunda çalışma yaptıklarını bildirmiştir. Yeni Filo Teslimleri 216-223 5 4 3 43 35 42 35 3 Kargo Geniş Gövde Dar Gövde 2 1 15 1 2 216 217 218 219 22 221 222 223 İlk yarıda toplam zarar 1.615mn TL Ocak-Haziran döneminde ise olumlu ikinci çeyrek rakamlarıyla birlikte THY nin satış gelirleri %23,4 oranında artarken, THY nin brüt karı ise aynı dönemde %127,4 oranında artmıştır. Diğer taraftan faaliyet karı 39mn TL olmuştur. Geçen sene aynı dönemdeki faaliyet zararı 1.424mn TL idi. Her iki çeyrekte kaydedilen yüksek finansman gideri sebebiyle net zarar ise 1.615mn TL seviyesindedir. 217 ilk yarı yolcu sayısı ise %,7 artışla 3,3mn kişiyi göstermektedir. Ayrıca yolcu doluluk oranı da geçen senenin aynı dönemine göre 2,4 puan artışla %76 olmuştur. ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 2Ç17-2Ç16 6A216 6A217 %Değ. %Değ. SATIŞLAR 6.431 7.77 8.662 7.298 7.31 9.364 32,3% 13.58 16.674 23,4% Satışların Maliyeti (-) 6.84 6.434 6.92 6.631 6.97 7.516 16,8% 12.518 14.423 15,2% BRÜT KAR/ZARAR 347 643 1.76 667 43 1.848 187,4% 99 2.251 127,4% Genel Yönetim Giderleri (-) 24 241 228 239 256 25 3,7% 481 56 5,2% Pazarlama Giderleri (-) 93 1.3 86 7 948 1.67 6,4% 1.933 2.15 4,2% NET FAALİYET KARI/ZARARI -823-61 672-272 -81 531 a.d. -1.424-27 a.d. Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 193 25 9-149 137 172 588,% 218 39 41,7% FAALİYET KARI/ZARARI -63-576 762-421 -664 73 a.d. -1.26 39 a.d. FAVÖK -31 23 1.534 713 149 1.425 519,6% 199 1.574 691,% FAVKÖK 333 619 1.911 1.71 558 1.89 25,3% 952 2.448 157,1% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 62 43 93 163 1 283 558,1% 15 383 264,8% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. -71 63 147-9 -9 87 38,1% -8 78 a.d. Finansman Öncesi Faal. Karı/Zar. -639-47 1.2-267 -573 1.73 a.d. -1.19 5 a.d. Faal. Dışı Fin. Gelirler/Giderler -936-346 -332 1.99-1.143-1.361 a.d. -1.282-2.54 a.d. Vergi Öncesi Kar -1.575-816 67 1.723-1.716-288 a.d. -2.391-2.4 a.d. Vergi Gideri/Geliri -337-16 122 424-295 -94 a.d. -497-389 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI -1.238-656 548 1.299-1.421-194 a.d. -1.894-1.615 a.d. FİNANSAL ORANLAR 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 6A216 6A217 Brüt Kar Marjı 5,4% 9,1% 2,3% 9,1% 5,5% 19,7% - 7,3% 13,5% - FAVÖK Marjı a.d. 3,2% 17,7% 9,8% 2,% 15,2% - 1,5% 9,4% - FAVKÖK Marjı 5,2% 8,7% 22,1% 14,7% 7,6% 2,2% - 7,% 14,7% - Net Kar Marjı a.d. a.d. 6,3% 17,8% a.d. a.d. - -14,% -9,7% - ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
THY 217 yılı beklentilerinde yukarı yönlü revizyon yapabilir THY 3. Çeyreğe de iyi bir başlangıç yaptı 217 yılı satış geliri tahminimizi 37,8 milyar TL ye yükseltiyoruz Türk Hava Yolları'nın 217 yılı ciro öngörüsü 1,1 milyar USD, FAVKÖK marjı beklentisi %17-19 arasındadır. Şirketin 216 yılı cirosu 9,8 milyar USD, FAVKÖK marjı ise %16,6 idi. Şirket yönetimi önümüzdeki günlerde 217 yılı için tahminlerinde yukarı yönlü güncellemeye gidebileceklerini de ayrıca bildirmiştir. Şirket ayrıca Temmuz ayı trafik verilerini yayınlamıştır. Temmuz 216 dönemindeki 5,8mn olan toplam yolcu sayısı, 217 yılının Temmuz ayında %24,3 artışla 7,2mn olarak gerçekleşmiştir. Yolcu sayısındaki artış iç hatlarda %26,8, dış hatlarda %22,5 oranındadır. Yolcu doluluk oranı da Temmuz 217 döneminde 1,5 puanlık artış ile %83,8 olarak gerçekleşmiştir. Aynı dönemde dış hat seferlerde doluluk oranı 1,7 puanlık artış göstermiştir. Bu durum THY nin önümüzdeki dönemde daha olumlu finansallar açıklayabileceğine işaret etmektedir. İlk yarı gerçekleşmeleri ardından, beklentilerimizi güncelliyoruz. Buna göre 217 yılı için satış tahminimizi 35.362mn TL den 37.766mn TL ye yükseltirken, FAVÖK beklentimizi ise 5.3mn TL ye çekiyoruz. Finansal Tahminler 217 Tahmin 218 Tahmin 216 (mn TL) Eski Yeni Eski Yeni Satış Gelirleri 29.468 35.362 37.766 4.663 45.319 FAVÖK 2.446 4.42 5.3 5.693 6.662 Net Kar (Zarar) -47 594-471 1.366 1.777 FAVÖK Marjı 8,3% 12,5% 14,% 14,% 14,7% Net Kar Marjı -,2% 1,7% a.d. 3,4% 3,9% Hedef hisse fiyatımızı 1,9 TL ye yükseltiyoruz Tahminlerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak THYAO hisseleriyle ilgili hedef piyasa değerini de 9.522mn TL den 15.38mn TL ye yükseltirken, hedef hisse fiyatımızı da 6,9 TL den 1,9 TL ye çekiyoruz. Daha önceki AL önerimizi de koruyoruz. Özet Değerleme Tablosu Kullanılan Yöntem Açıklama (Mn TL) İndirgenmiş Nakit Akımları (%11,3 iskonto, %4 büyüme) 15.335 Benzer Şirket Karşılaştırması (217T FD/FAVKÖK: 6x) 13.355 Hedef Piyasa Değeri (%85 İNA+%15 Benzer Şirket) 15.38 Hedef Hisse Fiyatı THYAO Hisse Fiyatı (18.8.217) 1,9 TL 9,26 TL İskonto Oranı 15,% ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5
ÖZET BİLANÇOLAR (MN TL) 214 215 216 6/216 6/217 %Değ. DÖNEN VARLIKLAR 6.565 9.148 12.673 9.429 14.217 5,8% Nakit ve Nakit Benzerleri 1.675 2.797 6.387 3.25 9.145 185,3% Ticari Alacaklar 1.58 1.52 1.334 1.626 2.4 25,5% Diğer Alacaklar 2.78 4.26 2.977 3.91 1.388-55,1% Stoklar 452 628 763 669 79 18,1% Diğer Dönen Varlıklar 6 645 1.212 838 854 1,9% DURAN VARLIKLAR 25.311 38.49 52.41 42.987 5.256 16,9% Ticari Alacaklar a.d. Finansal Yatırımlar 3 3 165 91 124 36,3% Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 83 2 2 2 2 a.d. Maddi Duran Varlıklar 21.336 33.191 47.422 38.745 45.16 16,6% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 194 294 33 272 284 4,4% Diğer Duran Varlıklar 3.695 5. 4.59 3.877 4.686 2,9% TOPLAM AKTİFLER 31.876 47.638 65.74 52.416 64.473 23,% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 8.56 11.248 15.832 12.21 19.8 55,8% Finansal Borçlar 727 4.776 723 4.974 588,% Ticari Borçlar 1.539 1.949 2.169 2.98 2.52 19,3% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 6.967 8.572 8.887 9.38 11.532 22,9% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 14.216 22.3 31.343 27.363 29.33 7,2% Finansal Borçlar 12.334 19.294 27.526 24.716 25.887 4,7% Ticari Borçlar 3 a.d. Diğer Borçlar ve Karşılıklar 1.879 3.6 3.817 2.647 3.23 14,2% ÖZSERMAYE 9.154 14.9 17.899 12.852 16.135 25,5% Ödenmiş Sermaye 1.38 1.38 1.38 1.38 1.38,% Geçmiş Yıllar Karları/Zararları 2.854 4.673 7.666 7.666 7.619 -,6% Net Dönem Karı/Zararı 1.819 2.993-47 -1.894-1.615 a.d. Diğer 3.11 5.44 8.9 5.7 8.751 53,5% TOPLAM PASİFLER 31.876 47.638 65.74 52.416 64.473 23,% ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) 214 215 216 6A216 6A217 %Değ. SATIŞLAR 24.158 28.752 29.468 13.58 16.674 23,4% Satışların Maliyeti (-) 19.729 22.959 26.51 12.518 14.423 15,2% BRÜT KAR/ZARAR 4.429 5.793 3.417 99 2.251 127,4% Genel Yönetim Giderleri (-) 599 74 948 481 56 5,2% Pazarlama Giderleri (-) 2.462 3.129 3.493 1.933 2.15 4,2% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) a.d. Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 75 562 159 218 39 41,7% ESAS FAALİYET KARI/ZARARI 1.443 2.486-865 -1.26 39 a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 158 283 361 15 383 264,8% Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler 499 916 376-1.282-2.54 a.d. Özkaynak Yönt. Değer. Yat. 161 226 13-8 78 a.d. Vergi Gideri/Geliri 442 918 49-497 -389 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI 1.819 2.993-47 -1.894-1.615 a.d. a.d.: anlamlı değil ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 6
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %2,1 ve üzeri artış EKLE : %1,1 ile %2 aralığında artış TUT : -%1 ile %1 aralığında değişim AZALT : -%1,1 ile -%2 aralığında azalma SAT : -%2,1 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma Bölümü e-mail: arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat.1 3433 Beşiktaş İSTANBUL +9 212 339 88 / info@ziraatyatirim.com.tr Aracılık Hizmetleri Servisi 85 22 22 979 / 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 7