Çimento Sektörü. Hisse Senedi/Sektor Raporu 16/12/2014. Ceren Atalay

Hisse Senedi/Sektor Raporu Çimento Sektörü 16/12/214 214 çimento sektörü için çok iyi bir yıldı. Olumlu hava koşulları, yerel ve cumhurbaşkanlığı seçimleri sayesinde Türkiye genelinde inşaat çalışmaları hızlandı. Yılın ilk dokuz ayında çimento sektörünün net satışları bir önceki yılın %18 üzerindeydi. Buna ek olarak FAVÖK marjı da sektör genelinde 6 puan iyileşti. Marjlardaki iyileşmenin temel nedenleri 1) çimento fiyatlarındaki %1-15 artış 2) elektrik ve petrokok fiyatların yatay seyretmesi 3) kapasite kullanım oranlarındaki artışla ünite başına düşen sabit giderlerdeki düşüş olarak sıralanabilir. Haziran 215 de planlanan genel seçimler inşaat sektörünü canlı tutacaktır. Altyapıya yönelik kamu harcamalarının Haziran 215 de planlanan genel seçimlerle hızlanmasını bekliyoruz. Hükümet, 3.Havalimanı, Avrasya Tüneli, Kentsel Dönüşüm, 3.Köprü ve Kanal İstanbul gibi mega projeleri hayata geçirmekte kararlı. Mart ayındaki yerel, Ağustos ayındaki cumhurbaşkanlığı seçimleriyle ilk sekiz aydaki inşaat büyümesinin %6,5 e ulaştığı göz önünde bulundurulursa 215 ilk yarıyılın da canlı geçmesi olası. 215 ve 216 yıllarında çimento satışlarında sırasıyla %3,5 ve %4,5 büyüme bekliyoruz. Yapmış olduğumuz hesaplara göre sadece Kentsel Dönüşüm bile çimento talebini canlı tutmaya yeterli. 15-2 yıllık bir süreçte 6,5 milyon konutun yeniden inşasını hedefleyen Kentsel Dönüşüm ün toplamda 2 milyon ton çimento talebi yaratması söz konusu. Dönüşümün 15 yılda tamamlanacağını varsayarsak yıllık 13 milyon tonluk ek bir talep yaratarak normal çimento tüketimini %2 kadar yukarı taşıyacaktır. Marmara Bölgesi hala en canlı ve korunaklı pazar. Avrasya Tüneli, 3.Köprü, 3. Havalimanı ve Kanal İstanbul gibi mega projelerin hepsi Marmara bölgesinde yer alıyor. Buna ek olarak Kentsel Dönüşüm Projesi ne tabi konutların da % 3 u Marmara Bölgesi nde. Yoğun inşaat faaliyetlerinin sonucu olarak bölgedeki çimento tesisleri %99 kapasite kullanma oranıyla faaliyet göstermekte. Marmara Bölgesi nde ciddi bir ek kapasite beklentisi olmadığı için, gelecek dönemlerde de sınırlı arzın çimento fiyatlarını desteklemesini bekliyoruz. Takibimizdeki şirketlerden Akçansa ve Bolu Çimento nun Marmara Bölgesi ndeki canlı piyasa koşullarından olumlu etkilenmeye devam etmelerini bekliyoruz. Ek kapasite Akdeniz pazarına zarar verebilir. Sönmez ve Eren Holding, bölgedeki mevcut 17 milyon ton klinker kapasitesine ek olarak, sırasıyla 214 son çeyreği ve 215 ikinci çeyreğinde hizmete girecek şekilde, gene sırasıyla 1,5 milyon ton ve 3,5 milyon tonluk kapasiteyi devreye alması bekleniyor. Çimsa ve Adana Çimento bölgede önemli pazar payı olan şirketlerden. Tahminlerimizde, Akdeniz Bölgesi ndeki şirketlerin klinker kapasiteleri oranında yerel pazarı bölüşmelerini öngörüyoruz. Diğer taraftan artan rekabet sonrası oluşabilecek fiyat savaşı riski tahminlerimize dahil değil. Sonuç olarak, mevcut oyuncuların fazla ek kapasite sonrasında pazar payı kaybetmeleri öngörülmekte. Çimento şirketleri gelirlerinin %6-9 ını nakit temettü olarak dağıtıyor. Takibimizdeki şirketler 216 yılı için ortalama %7,7 temettü getirisi sunmaktadır. Bu oranlardan en yükseği %1 temettü getirisi ile Adana Çimento'dur. Ankara yatırımı nedeniyle 213 yılı karından temettü dağıtmayan Bolu Çimento dışında şirketlerde yüksek temettü ödemelerinin devam etmesini bekliyoruz. Haziran 214 de önerdiğimiz hisseler sektörde en yüksek getiriyi sağladı. 17 Haziran 214 tarihli sektör raporumuzda en çok önerdiğimiz Bolu ve Adana (A) piyasayı sırasıyla %46 ve %26 yendi. Şu anki seviyelerden Adana (A) nın değerine ulaştığını fakat Bolu nun hala yükselme potansiyeli taşıdığını düşünüyoruz. 215 de öne çıkan hisseler Akçansa ve Bolu Çimento olurken, portföyden çıkarılmasını önerdiğimiz hisseler Adana (A) ve Mardin Çimento. Riskler Global likidite sıkışıklığının faizlerin yükselmesiyle hem konut talebinin hem de büyük altyapı projelerinin finansmanlarının olumsuz etkilemesi çimento sektörü için risk oluşturmaktadır. Merkez Bankası nın verisine göre konut kredisi faizleri şu anda %,92 seviyelerinde seyretmekte. Değerlemeye ilişkin değişiklikler... 214 ve 215 yılları için petrokok fiyatı öngörülerimizi sırasıyla 96 ve 95 dolar/ ton a düşürdük. Sonraki yıllarda ise petrokok fiyatlarının dolar bazında %1 artacağını öngördük. Diğer taraftan TL elektrik fiyatlarında 215 yılında 8% ve 216 da %4 artış öngördük. Diğer giderlerin fiyatlarının ise genel enflasyona paralel artmasını bekliyoruz. Bunlara ek olarak risksiz faiz oranı varsayımımızı aşağı çektik. 214-213 yılları arasında risksiz faiz oranı varsayımlarımızın ortalaması %8,4. 1 Ceren Atalay catalay@isyatirim.com.tr +9 212 35 25 18

Çimento şirketlerini beş kritere göre notlandırdık. Her bir şirkete her kriter için -5 arası not verdik. Kriterleri önemliliklerine göre ağırlandırarak her şirket için bir toplam nota ulaştık. Tablonun altında görebileceğiniz üzere Bolu Çimento ve Akçansa en yüksek notları alırken, Adana (A) ve Mardin en düşük notları aldı. ÖLÇÜT ÖLÇEV SIRA AĞIRLIK Değerleme Yükselme Potansiyeli ADANA 8.8% AKCNS 23.9% 2 BOLUC 44.9% 5 CIMSA 12.8% 1 MRDIN 11.7% UNYEC 12.9% 1 Yüksek ve Sürekli Temettü Verimi Temettü Veriminin Üç Yıllık Ortalaması ADANA 9.2% 4 AKCNS 9.7% 4 BOLUC 5.7% CIMSA 8.2% 3 MRDIN 9.2% 4 UNYEC 1.1% 5 Likidite (milyon dolar) Üç aylık ortlama günlük işlem hacmi (milyon dolar) ADANA.43 2 AKCNS.59 2 BOLUC.61 2 CIMSA 1.18 5 MRDIN.62 2 UNYEC.1 Çarpan Analizi FD/FAVÖK (214B) ADANA 7. AKCNS 6.6 1 BOLUC 5.1 5 CIMSA 5.7 3 MRDIN 6.3 2 UNYEC 5.7 3 Büyüme 3 yıllık ortalama FAVÖK büyümesi ADANA -3.1% AKCNS 19.2% 2 BOLUC 47.2% 5 CIMSA 23.6% 3 MRDIN 5.9% 1 UNYEC 9.% 1 Genel Sıralama (5 üzerinden) ADANA 1.4 AKCNS 2.8 BOLUC 3.1 CIMSA 2.1 MRDIN 1.8 UNYEC 2. Kaynak: İş Yatırım 45% 3% 15% 5% 5% 1% 2

18/9 2/1 2/1 4/11 18/11 2/12 1/13 4/13 7/13 1/13 1/14 4/14 7/14 1/14 Hisse Senedi / Küçük Şirket / Çimento Adana Çimento (A) Şirket Raporu 215 Adana Çimento için zor bir yıl olacak Olumlu Yönleri 16/12/214 SAT Yükselme Potansiyeli* 9% Kodu ADANA ADANA 214 de beklentilerin çok üzerinde performans sergiledi. Hava koşulların iyi olması ve güçlü yurtiçi talep sayesinde şirket 214 de iç piyasaya yöneldi. İlk dokuz aylık süreçte şirketin iç satışları %16 artarken yurtdışı satışlar %3 geriledi. Yurtdışı satışların toplam satışlardaki payı % 33 den %27 ye gerilerken, şirketin toplam satışları geçen yıl aynı dönemin %11 üzerinde gerçekleşti. İlk dokuz ayda ADANA nın kapasite kullanım oranı geçen yılki %84 seviyesinden %99 a yükseldi. Fakat 215 yılında rekabetin artmasıyla şirket 214 performansını korumakta zorlanacaktır. Adana için 215 de yurtiçi satış hacminde %11 gerileme, yurtdışı satışlarda %1 artış beklerken, fiyatlarda artış beklemiyoruz. Altyapı projeleri çimento talebini desteklemeye devam edecek. Şirket Çukurova Havalimanı Projesi için çimento tedarik etmekte ve bölgedeki diğer altyapı projelerini takip etmekte (Çukurova Havalimanı Projesi 4bin tona yakın çimento kullanılması bekleniyor). Diğer taraftan Akkuyu Nükleer Santrali nin gelecek yıllarda talebi desteklemesi bekleniyor (projede en az 3 milyon m3 beton kullanımına denk gelecek şekilde 1,5 milyon ton çimento kullanılması öngörülüyor). Fiyat Bilgileri TL USD Kapanış 15 12 214 5.38 2.32 12 Aylık Hedef Fiyat TL 5.85 2.49 Piyasa Değeri (mn) 474 24 Halka Açık PD (mn) 276 119 Ortalama İşlem Hacmi (3Ay) 1..4 Hisse sayısı (mn) 88 Takas Saklama Oranı (%) 58.27 Çarpanlar 214T 215T 216T F/K 8.2 11.3 12.8 PD/DD 2.6 2.7 2.7 FD/FAVÖK 6.6 8.3 9.4 Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 12 Ay TL 1 16 47 ABD $ 7 11 3 BIST-1 Relatif 8 11 32 İhracat pazarlarında orta vadede düzelme beklenebilir. Ortadoğu ve Kuzey Afrika daki politik çalkantılar nedeniyle inşaat işleri durmuş ve çimento ihracatı olumsuz etkilenmişti. 213 de Libya pazarı açılırken Suriye ve Irak pazarı hala zayıf. Suriye de iç savaşın yakın vadede bitmesi değerlememizde yukarı yönlü risk oluşturuyor. Suriye durulduğunda Adana bölgeye yıllık 5 bin ton kadar ihracat yapabilir. Olumsuz Yönleri Yeni üretim tesisleri beklenenden önce faaliyete geçecek. Sönmez ve Eren Holding, bölgedeki mevcut 17 milyon ton klinker kapasitesine ek olarak, sırasıyla 214 son çeyreği ve 215 ikinci çeyreğinde hizmete girecek şekilde, gene sırasıyla 1,5 milyon ton ve 3,5 milyon tonluk kapasiteyi devreye alması bekleniyor. Yeni çimento üretim tesislerinin devreye girmesiyle 215 de Akdeniz Bölgesi nde fiyatlarda aşağı yönlü baskı oluşacak. Değerleme Önümüzdeki dönemde yeni çimento üretim tesislerinin devreye girmesiyle Adana Çimento'nun yurtiçi satış hacminin 215 de %11, 216 da %3 gerilemesini bekliyoruz. Buna paralel olarak 215 ve 216 yıllarında fiyatların yatay seyretmesini bekliyoruz. Diğer taraftan ihracattaki olası bir artış yurtiçi pazardaki daralmayı telafi edebilir. Risksiz faiz oranını varsayımımızı ve petrokok öngörümüzü aşağı çekmemiz değerlemeyi olumlu etkilerken kapasite artışlarının olumsuz etkisi daha ağır basmakta. Dolayısıyla şirket için tavsiyemizi TUT dan SAT a çekiyoruz. Hissenin yükselme potansiyeli %9. Fiyat / BIST-1'e Göreceli Fiyat 6. 5. 4. 3. 2. 1.. ADANA Kapanış (Sol) 18 16 14 12 1 8 6 4 2 52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 3.32 5.49 9 8.5 8 7.5 7 6.5 3Ay Ort. Ceren Atalay catalay@isyatirim.com.tr +9 212 35 25 18 Lütfen son sayfada yer alan önemli yasal uyarıya bakınız. 3

Adana Çimento (A) Özet Finansallar (TL mn) Gelir Tablosu (TL mn) 213G* 214T 215T 216T 217T Satış Geliri 214 237 224 23 248 FAVÖK 53 67 53 48 51 Amortisman Giderleri 11 Faaliyet Karı 42 56 42 37 4 Diğer Gelir ve Giderler (net) 1 Finansal Giderler () 16 1 1 1 Vergi Öncesi Kar 47 73 53 48 5 Vergi Yükümlülüğü (1) (15) (11) (1) (1) Net Kar 37 58 42 38 4 Nakit Akım Tablosu (TL mn) Net Kar 37 58 42 38 4 Amortisman Giderleri 11 Değer Düşüş Karşılığı 1 İşletme Sermayesi Değ. (1) (3) 2 (1) (3) Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 48 55 44 37 37 Sabit Sermaye Yatırımları 11 4 1 Serbest Nakit Akımı 37 15 44 37 36 Bedelli Serm.Art. Ödenen Temettü 26 34 55 4 36 Diğer Nakit Akımı () 3 8 2 (1) Net Nakit Poz. Değişim 1 11 (3) (2) (1) Net Nakit Pozisyonu 12 23 2 18 17 Bilanço (TL mn) Maddi Duran Varlıklar 66 61 61 61 62 Diğer Uzun Dönem Varlıklar 1 Maddi Olmayan Varlıklar 45 45 45 45 Şerefiye 2 2 2 2 2 Uzun Dönem Finansal Varlıklar 63 2 2 2 2 Stoklar 13 14 14 15 16 Ticari Alacaklar 31 34 32 33 36 Nakit & Nakit Benzerleri 13 24 2 19 18 Diğer Dönen Varlıklar 1 1 1 1 1 Toplam Varlıklar 189 21 196 196 2 Uzun Vadeli Borçlar Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 4 4 4 4 4 Kısa Vadeli Borçlar Ticari Borçlar 9 1 1 11 11 Toplam Borç 1 1 1 1 1 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 3 4 3 3 3 Toplam Yükümlülükler 18 18 18 18 19 Toplam Özsermaye 172 183 178 178 18 Ödenmiş Sermaye 88 87 87 87 87 Toplam Yükümlülükler ve Özsermaye 189 21 196 196 2 Rasyolar Özsermaye Karlılığı 21.9 32.8 23.5 21.4 22.2 Yatırım Karlılığı 33.2 36.5 23.7 2.8 21.9 Yatırım Sermayesi 11 144 142 144 147 Net Borç/FAVÖK -.2 -.3 -.4 -.4 -.3 Net Borç/Sermaye -7.1-12.6-11. -1.1-9.5 Yatırım Harcamaları/Satışlar 5.28 16.92.6.12.27 Yatırım Harcamaları/Amortisman 1. FAVÖK Marjı 24.7 28.4 23.8 2.9 2.5 Faaliyet Karı Marjı 19.5 23.6 18.9 16.2 16. Net Kar Marjı 17.1 24.6 18.9 16.5 16. Değerleme Oranları Firma Değeri/Satışlar 1.5x 1.9x 2.x 1.9x 1.8x Firma Değeri/FAVÖK 6.x 6.6x 8.3x 9.2x 8.7x Firma Değeri/Yatırım Sermayesi 3.1x 3.1x 3.1x 3.1x 3.x Fiyat/Kazanç 9.8x 8.2x 11.2x 12.5x 11.9x Serbest Nakit Akım Verimi 1% 3% 9% 8% 8% Temettü Verimi 6% 7% 12% 8% 8% *Yıliçi ortalama PD kullanılmıştır. Faaliyet Konusu Çimento, klinker, hazır beton imalatı ve satışı. Ortaklık Yapısı 42% 58% Ordu Yardımlaşma Kurumu Diğer Kaynak: İş Yatırım 4

18/9 2/1 2/1 4/11 18/11 2/12 1/13 4/13 7/13 1/13 1/14 4/14 7/14 1/14 Hisse Senedi / Orta Ölçekli Şirket / Çimento Akçansa Şirket Raporu 215 Akçansa için gene iyi bir yıl olacak Olumlu Yönleri Kodu 16/12/214 AL Yükselme Potansiyeli* 24% AKCNS 215 gene iyi bir yıl olacak. Olumlu hava ve talep koşulları sayesinde Akçansa 214 de yurtiçi pazara yönelmişti. İlk dokuz ayda yurtiçi satışlar % 31 artarken, yurtdışı satışlar %16 gerilemiş toplam satışlar %23 artmıştı. İlk dokuz ayda yurtdışı satışların toplam satışlardaki payı geçen yılki %15 seviyesinden %1 a gerilemişti. Tam kapasite faaliyet gösteren şirketin satış hacminde 215 yılında büyüme öngörmüyoruz. 215 yılında fiyatların %8 artmasını ve brüt marjın ise %28 seviyelerinde seyretmesini bekliyoruz. En iyi konuma sahip çimento şirketlerinden biri. Marmara Bölgesi ndeki 3. Havalimanı, 3.Köprü, Avrasya Tüneli, Kentsel Dönüşüm ve Kanal İstanbul gibi büyük altyapı projelerine yakınlığıyla Akçansa en iyi konuma sahip çimento şirketlerinden biri. Marmara Bölgesi ndeki kapasite kullanım oranları TCMA verilerine göre %99 seviyesine ulaştı. Bölgede ciddi bir kapasite artışı beklenmediği için, önümüzdeki dönemlerde fiyatların ve marjların yükselmesi bekliyoruz. Kentsel Dönüşüm inşaat sektörüne hız kazandıracak. Marmara Bölgesi açık ara farkla konut inşaatında birinci sırada, konut inşaatı ise çimento talebinin %53 ünü oluşturuyor. Yeniden düşüşe geçen konut kredisi faiz oranları ve Kentsel Dönüşüm ün hızlanmasıyla önümüzdeki dönemde inşaat sektörünün ivmesini koruması bekleniyor. Sadece Kentsel Dönüşüm, bölgede 1,9 milyon konutun yeniden inşasını öngörüyor. Süreç içinde Kentsel Dönüşüm ün bölgede 58 milyon tonluk çimento talebi yaratması bekleniyor. Bu rakam, Marmara bölgesinin yıllık talebinin 3,7 katı. Kentsel dönüşümün 15 yılda gerçekleşeceğini varsayarsak, normal talebe ek olarka yıllık 4 milyon ton çimento talebi eklenecektir. Bu da yıllık talepte %25 lik bir artışa işaret etmektedir. Olumsuz Yönleri Makroekonomik görünümün bozulması inşaat sektörünü olumsuz etkileyecektir ve değerlememiz için risk oluşturmaktadır. Fiyat Bilgileri TL USD Kapanış 15 12 214 14.85 6.4 12 Aylık Hedef Fiyat TL 18.4 7.83 Piyasa Değeri (mn) 2,843 1,224 Halka Açık PD (mn) 581 25 Ortalama İşlem Hacmi (3Ay) 1.3.6 Hisse sayısı (mn) 191 Takas Saklama Oranı (%) 2.45 Çarpanlar 214T 215T 216T F/K 11.2 1.1 9.4 PD/DD 2.5 2.4 2.4 FD/FAVÖK 7.6 7. 6.6 Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 12 Ay TL 7 5 35 ABD $ 4 18 BIST-1 Relatif 5 2 Fiyat / BIST-1'e Göreceli Fiyat 16. 14. 12. 1. 8. 6. 4. 2.. 18 16 14 12 1 8 6 4 2 Sanko hisse satışı Geçtiğimiz Haziran da Sanko Holding elindeki % 1 luk Akçansa hissesini satmaya başladı. Son olarak Sanko Akçansa nın %9,1 ini elinde tutmakta. Akçansa nın %2 si halka açık ve bunun yarısı kadarı Sanko Holding e ait. Sanko nun satışa devam etmesi hisseyi kısa vadede olumsuz etkileyecektir fakat orta-uzun vadede satışın likidite üzerindeki olumlu etkisi ağır basacaktır. Değerleme Risksiz faiz oranını varsayımımızı ve petrokok öngörümüzü aşağı çekmemiz değerlememizi olumlu etkiledi. Şirket için AL tavsiyemizi koruyoruz. Hissenin yükselme potansiyeli %24. AKCNS Kapanış (Sol) 52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 9.76 15.2 36.5 36 35.5 35 34.5 34 3Ay Ort. Ceren Atalay catalay@isyatirim.com.tr +9 212 35 25 18 Lütfen son sayfada yer alan önemli yasal uyarıya bakınız. 5

Akçansa Özet Finansallar (TL mn) Gelir Tablosu (TL mn) 213G* 214T 215T 216T 217T Satış Geliri 1,22 1,42 1,497 1,599 1,689 FAVÖK 27 393 424 458 485 Amortisman Giderleri 63 66 7 73 77 Faaliyet Karı 27 327 354 385 48 Diğer Gelir ve Giderler (net) (3) 21 (5) (5) (5) Finansal Giderler (18) (31) 1 (1) Azınlık Payları 2 2 2 2 2 Vergi Öncesi Kar 197 317 35 381 42 Vergi Yükümlülüğü (38) (63) (7) (76) (8) Net Kar 158 254 28 35 322 Nakit Akım Tablosu (TL mn) Net Kar 158 254 28 35 322 Amortisman Giderleri 63 66 7 73 77 Değer Düşüş Karşılığı 1 2 3 4 İşletme Sermayesi Değ. 11 (48) (21) (22) (2) Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 233 273 331 359 384 Sabit Sermaye Yatırımları 88 94 9 96 11 Serbest Nakit Akımı 145 179 242 263 282 Bedelli Serm.Art. Ödenen Temettü 11 144 249 275 3 Diğer Nakit Akımı 12 Net Nakit Poz. Değişim 47 51 5 (5) Net Nakit Pozisyonu (163) (112) (18) (18) (113) Bilanço (TL mn) Maddi Duran Varlıklar 665 693 712 735 759 Diğer Uzun Dönem Varlıklar 4 Maddi Olmayan Varlıklar 35 35 35 35 35 Şerefiye 129 129 129 129 129 Uzun Dönem Finansal Varlıklar 165 165 165 165 165 Stoklar 117 127 135 143 151 Ticari Alacaklar 327 381 47 434 459 Nakit & Nakit Benzerleri 16 17 19 2 22 Diğer Dönen Varlıklar 19 19 19 19 19 Toplam Varlıklar 1,477 1,566 1,621 1,681 1,74 Uzun Vadeli Borçlar 3 55 89 19 126 Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 66 66 66 66 66 Kısa Vadeli Borçlar 149 75 37 19 9 Ticari Borçlar 193 29 222 235 248 Toplam Borç 179 129 126 128 135 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 39 45 46 48 49 Toplam Yükümlülükler 477 449 46 477 498 Azınlık Payları 13 13 13 13 13 Toplam Özsermaye 988 1,117 1,161 1,24 1,242 Ödenmiş Sermaye 191 191 191 191 191 Toplam Yükümlülükler ve Özsermaye 1,477 1,566 1,621 1,681 1,74 Rasyolar Özsermaye Karlılığı 16.6 24.1 24.6 25.8 26.3 Yatırım Karlılığı 17.4 26.4 27.1 28.2 28.8 Yatırım Sermayesi 955 1,27 1,67 1,112 1,156 Net Borç/FAVÖK.6.3.3.2.2 Net Borç/Sermaye 16.6 1.1 9.3 8.9 9.1 Yatırım Harcamaları/Satışlar 7.28 6.71 6. 6. 6. Yatırım Harcamaları/Amortisman 1.4 1.4 1.3 1.3 1.3 FAVÖK Marjı 22.5 28.1 28.4 28.7 28.7 Faaliyet Karı Marjı 17.2 23.3 23.7 24.1 24.1 Net Kar Marjı 13.1 18.1 18.7 19.1 19.1 Değerleme Oranları Firma Değeri/Satışlar 2.1x 2.1x 2.x 1.9x 1.8x Firma Değeri/FAVÖK 9.1x 7.6x 7.1x 6.5x 6.2x Firma Değeri/Yatırım Sermayesi 2.6x 2.9x 2.8x 2.7x 2.6x Fiyat/Kazanç 13.5x 11.2x 1.1x 9.3x 8.8x Serbest Nakit Akım Verimi 7% 6% 8% 9% 1% Temettü Verimi 5% 7% 9% 1% 11% *Yıliçi ortalama PD kullanılmıştır. Faaliyet Konusu Klinker, çimento ve hazır beton üretimi ve satışı faaliyeti Ortaklık Yapısı 2% 4% 4% Heidelbercement Mediterranean Basın Holdings, S.L. Hacı Ömer Sabancı Holding A.Ş. Diğer-Halk Kaynak: İş Yatırım 6

18/9 2/1 2/1 4/11 18/11 2/12 1/13 4/13 7/13 1/13 1/14 4/14 7/14 1/14 Hisse Senedi / Orta Ölçekli Şirket / Çimento Bolu Çimento Şirket Raporu 16/12/214 AL Ek kapasite 215 ortasında faaliyette Olumlu Yönleri Bolu nun üretim kapasitesi 215 de %65 artacak. Yatırım, Ankara tesisine ek olarak yapılacak olan 1 milyon klinker kapasiteli fırın ve çimento değirmenini kapsıyor. Ek kapasitenin 215 ortasında faaliyete geçmesi ve tam randımanlı olarak çalışmaya başlamasını bekliyoruz. Şirketin mevcut 1,5 milyon ton klinker kapasitesi Bolu da konumlanmış durumda. Ankara yatırımı sonrasında toplam kapasite %65 artacak. Bolu Çimento, Bolu daki tesisindeki bütün üretimi Marmara ve Karadeniz bölgelerine yönlendirmeyi planlarken, yeni kapasiteyi ise Ankara bölgesinde gelişen talebe yönlendirmeyi düşünüyor. 215 yılında şirketin nakit akımları ciddi şekilde artacaktır. Brüt marjda 2 puan artış. Atık ısı projesinin Temmuz 214 de faaliyete girmesiyle yıllık 8 milyon TL tasarruf yaratması bekleniyor. Atık ısı projesinin devreye girmesiyle brüt marjda 2 puanlık iyileşme öngörüyoruz. Hükümetin inşaat sektöründeki büyümeyi ve altyapı projelerini gözetmesi inşaat sektörünü önümüzdeki yıllarda canlı tutacaktır. Marmara Bölgesi nde planlanan 3. Havalimanı, 3.Köprü, Avrasya Tüneli, Kentsel Dönüşüm ve Kanal İstanbul gibi büyük altyapı projeleri bölgede çimento talebi yaratmaya devam edecektir. Marmara Bölgesi ndeki kapasite kullanım oranları TCMA verilerine göre %99 seviyesine ulaştı. Bölgede ciddi bir kapasite artısı beklenmediği için, önümüzdeki dönemlerde fiyatların ve marjların yükselmesi bekliyoruz. Olumsuz Yönleri Makroekonomik görünümün bozulması inşaat sektörünü olumsuz etkileyecektir ve değerlememiz için risk oluşturmaktadır. Ankara yatırımı temettüyü verimini olumsuz etkiledi. 2 milyon TL lik yatırım nedeniyle şirket 213 kazancından hiç temettü dağıtmamıştı. İhtiyatlı bir şekilde, şirketin önümüzdeki iki yıl için de temettü dağıtmayacağını varsayıyoruz. Kodu Yükselme Potansiyeli* 45% BOLUC Fiyat Bilgileri TL USD Kapanış 15 12 214 4.9 2.11 12 Aylık Hedef Fiyat TL 7.1 3.2 Piyasa Değeri (mn) 72 32 Halka Açık PD (mn) 28 89 Ortalama İşlem Hacmi (3Ay) 1.4.6 Hisse sayısı (mn) 143 Takas Saklama Oranı (%) 29.57 Çarpanlar 214T 215T 216T F/K 8.1 7.9 5.2 PD/DD 2.2 1.7 1.3 FD/FAVÖK 6.8 5.2 3.8 Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 12 Ay TL 13 22 83 ABD $ 9 16 61 BIST-1 Relatif 1 16 64 Fiyat / BIST-1'e Göreceli Fiyat 6. 5. 4. 3. 2. 1.. 4 35 3 25 2 15 1 5 Yurtdışı piyasalara erişim kısıtlı. Lokasyonu nedeniyle şirketin ihracat potansiyelinin düşük dolayısıyla şirketin performansını tamimiyle yurtiçi piyasa belirlemekte. Değerleme Risksiz faiz oranını varsayımımızı ve petrokok öngörümüzü aşağı çekmemiz değerlememizi olumlu etkiledi. Hisse için AL tavsiyemizi koruyoruz. Hissenin yükselme potansiyeli %45. BOLUC Kapanış (Sol) 52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 2.5 5.5 16.5 16 15.5 15 14.5 14 3Ay Ort. Ceren Atalay catalay@isyatirim.com.tr +9 212 35 25 18 Lütfen son sayfada yer alan önemli yasal uyarıya bakınız. 7

Bolu Çimento Özet Finansallar (TL mn) Gelir Tablosu (TL mn) 213G* 214T 215T 216T 217T Satış Geliri 256 316 395 515 535 FAVÖK 63 111 145 21 24 Amortisman Giderleri 9 12 26 3 32 Faaliyet Karı 54 99 119 171 172 Diğer Gelir ve Giderler (net) 8 Finansal Giderler (2) 1 (1) (5) 4 Vergi Öncesi Kar 57 18 112 168 178 Vergi Yükümlülüğü (12) (22) (22) (34) (36) Net Kar 45 86 89 135 143 Nakit Akım Tablosu (TL mn) Net Kar 45 86 89 135 143 Amortisman Giderleri 9 12 26 3 32 Değer Düşüş Karşılığı 1 İşletme Sermayesi Değ. (6) (19) (23) (36) (6) Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 49 79 92 128 169 Sabit Sermaye Yatırımları 31 15 5 31 32 Serbest Nakit Akımı 18 (71) 42 98 136 Bedelli Serm.Art. Ödenen Temettü 21 121 Diğer Nakit Akımı (14) Net Nakit Poz. Değişim (17) (69) 44 11 18 Net Nakit Pozisyonu (4) (73) (29) 72 9 Bilanço (TL mn) Maddi Duran Varlıklar 138 276 3 32 32 Diğer Uzun Dönem Varlıklar 13 37 4 44 48 Maddi Olmayan Varlıklar 2 2 2 2 2 Şerefiye Uzun Dönem Finansal Varlıklar 21 Stoklar 25 27 35 44 47 Ticari Alacaklar 8 99 124 161 168 Nakit & Nakit Benzerleri 11 12 13 72 9 Diğer Dönen Varlıklar 1 1 1 1 1 Toplam Varlıklar 291 454 516 626 658 Uzun Vadeli Borçlar 15 85 42 Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 9 9 9 9 9 Kısa Vadeli Borçlar Ticari Borçlar 3 32 42 53 56 Toplam Borç 15 85 43 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 6 8 9 12 12 Toplam Yükümlülükler 61 136 13 74 77 Toplam Özsermaye 23 319 413 552 58 Ödenmiş Sermaye 143 143 143 143 143 Toplam Yükümlülükler ve Özsermaye 291 454 516 626 658 Rasyolar Özsermaye Karlılığı 2.4 31.5 24.4 27.9 25.2 Yatırım Karlılığı 2.6 24.9 21.9 28.5 27.2 Yatırım Sermayesi 227 49 459 5 511 Net Borç/FAVÖK.1.7.2 -.4 -.4 Net Borç/Sermaye 1.7 22.9 7.1-13. -15.5 Yatırım Harcamaları/Satışlar 12.23 47.4 12.67 6. 6. Yatırım Harcamaları/Amortisman 3.4 13. 2. 1. 1. FAVÖK Marjı 24.6 35. 36.7 39. 38.1 Faaliyet Karı Marjı 21. 31.3 3.2 33.2 32.1 Net Kar Marjı 17.4 27.3 22.6 26.2 26.6 Değerleme Oranları Firma Değeri/Satışlar 1.3x 2.4x 1.9x 1.5x 1.4x Firma Değeri/FAVÖK 5.4x 6.8x 5.2x 3.8x 3.7x Firma Değeri/Yatırım Sermayesi 1.5x 1.8x 1.6x 1.5x 1.5x Fiyat/Kazanç 6.8x 8.1x 7.9x 5.2x 4.9x Serbest Nakit Akım Verimi 6% -1% 6% 14% 19% Temettü Verimi 7% % % % 17% *Yıliçi ortalama PD kullanılmıştır. Faaliyet Konusu Çimento ve Hazır Beton Üretimi ve Satışı Ortaklık Yapısı 2% 5% 3% Ordu Yardımlaşma Kurumu (OYAK) Diger Ismail Tarman Kaynak: İş Yatırım 8

18/9 2/1 2/1 4/11 18/11 2/12 1/13 4/13 7/13 1/13 1/14 4/14 7/14 1/14 Hisse Senedi / Orta Ölçekli Şirket / Çimento Çimsa 16/12/214 Şirket Raporu Sançim-Bilecik alımı için iyi zamanlama Olumlu Yönleri Sancim-Bilecik alımı şirket için stratejik önem taşımakta. 215 yılında Akdeniz de planlanan kapasite artışları göz önünde bulundurulduğunda Marmara Bölgesi nde yapılan alım gelecekte şirketin performansını olumlu etkileyecektir. 1,1 milyon ton klinker kapasitesine sahip olan Sancim-Bilecik tesisinin alımı hedef fiyatımızda 1,1TL lik bir artış yaratmıştı. Alımı değerlerken kullandığımız varsayımlar arasında %17 TL iç verim oranı, 1% kapasite kullanım oranı, alım sonrası genel giderlerde %4 düşüş ve Marmara Bölgesi ndeki yüksek fiyatlar yer alıyor. Hesaplarımıza göre Sançim-Bilecik in firma değeri 435 milyon TL. 215 yılbaşında rekabet kurulunun alımı onaylamasını bekliyoruz. Çimsa nın %51 bağlı ortaklığı Afyon Çimento yeni üretim tesisi kuruyor. Afyon Çimento halihazırdaki,45 milyon ton klinker kapasiteli tesisin yerine Afyon dışına yeni bir tesis için 165 milyon dolarlık yatırım öngörüyor. Yeni tesisin 1,5 milyon ton kapasiteli olmasını ve 216 yılında faaliyete geçmesini bekliyoruz. Yatırım değerlememize dahil. Olumsuz Yönleri Akdeniz Bölgesi ndeki kapasite artışları fiyatları baskılayacaktır. Sönmez ve Eren Holding, bölgedeki mevcut 17 milyon ton klinker kapasitesine ek olarak, sırasıyla 214 son çeyreği ve 215 ikinci çeyreğinde hizmete girecek şekilde, gene sırasıyla 1,5 milyon ton ve 3,5 milyon tonluk kapasiteyi devreye alması bekleniyor. Yeni çimento üretim tesislerinin devreye girmesiyle 215 de Akdeniz Bölgesi nde fiyatlarda aşağı yönlü baskı oluşacak. Çimsa Mersin tesisinde beyaz çimento üretimini maksimum seviyede tutarak, artan rekabetten korunmaya çalışacak. Adana Çimento elindeki Çimsa hisselerini satabilir. Adana Çimsa nın %5,11 hissesini elinde tutmakta ve şirket yönetimi hisseleri satmayı planlamadıklarını ifade etmekte. Değerleme Risksiz faiz oranı varsayımımızı ve petrokok öngörümüzü aşağı çekmemiz değerlememizi olumlu etkiledi. Dolayısıyla tavsiyemizi SAT dan TUT a çekiyoruz. Hissenin yükselme potansiyeli %13. Kodu TUT Yükselme Potansiyeli* 13% CIMSA Fiyat Bilgileri TL USD Kapanış 15 12 214 16.4 7.7 12 Aylık Hedef Fiyat TL 18.5 7.87 Piyasa Değeri (mn) 2,215 954 Halka Açık PD (mn) 653 281 Ortalama İşlem Hacmi (3Ay) 2.7 1.2 Hisse sayısı (mn) 135 Takas Saklama Oranı (%) 29.46 Çarpanlar 214T 215T 216T F/K 11.3 9.9 1. PD/DD 2. 1.9 1.8 FD/FAVÖK 7.5 6.1 5.3 Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 12 Ay TL 5 1 37 ABD $ 2 4 2 BIST-1 Relatif 3 5 23 Fiyat / BIST-1'e Göreceli Fiyat 18. 16. 14. 12. 1. 8. 6. 4. 2.. CIMSA Kapanış (Sol) 25 2 15 1 52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 1.29 16.45 47 46.5 46 5 45.5 45 3Ay Ort. Ceren Atalay catalay@isyatirim.com.tr +9 212 35 25 18 Lütfen son sayfada yer alan önemli yasal uyarıya bakınız. 9

Çimsa Özet Finansallar (TL mn) Gelir Tablosu (TL mn) 213G* 214T 215T 216T 217T Satış Geliri 954 1,8 1,33 1,59 1,627 FAVÖK 236 314 39 447 477 Amortisman Giderleri 55 57 57 57 57 Faaliyet Karı 182 257 323 353 362 Diğer Gelir ve Giderler (net) (2) 8 8 8 8 Finansal Giderler (23) (2) (47) (79) (99) Azınlık Payları () (4) (4) (4) (4) Vergi Öncesi Kar 34 246 285 282 271 Vergi Yükümlülüğü (38) (49) (57) (56) (54) Net Kar 32 197 228 226 217 Nakit Akım Tablosu (TL mn) Net Kar 32 197 228 226 217 Amortisman Giderleri 55 57 57 57 57 Değer Düşüş Karşılığı 4 İşletme Sermayesi Değ. 7 2 (97) (44) (25) Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 368 273 187 239 249 Sabit Sermaye Yatırımları 84 452 39 221 48 Serbest Nakit Akımı 284 (179) (121) 17 21 Bedelli Serm.Art. Ödenen Temettü 98 156 164 19 188 Diğer Nakit Akımı 81 Net Nakit Poz. Değişim 266 (386) (34) (194) (13) Net Nakit Pozisyonu (83) (469) (773) (967) (98) Bilanço (TL mn) Maddi Duran Varlıklar 716 1,111 1,363 1,528 1,519 Diğer Uzun Dönem Varlıklar 12 23 223 245 269 Maddi Olmayan Varlıklar 21 21 21 21 21 Şerefiye 148 148 148 148 148 Uzun Dönem Finansal Varlıklar 173 Stoklar 15 112 115 139 153 Ticari Alacaklar 213 194 291 337 364 Nakit & Nakit Benzerleri 4 19 21 23 25 Diğer Dönen Varlıklar 12 13 14 15 15 Toplam Varlıklar 1,44 1,821 2,195 2,455 2,513 Uzun Vadeli Borçlar 41 4 697 885 89 Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 49 49 49 49 49 Kısa Vadeli Borçlar 82 88 96 15 114 Ticari Borçlar 114 122 125 151 167 Toplam Borç 123 488 794 99 1,4 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 27 3 32 33 33 Toplam Yükümlülükler 313 689 999 1,223 1,253 Azınlık Payları 46 Toplam Özsermaye 1,81 1,132 1,196 1,232 1,26 Ödenmiş Sermaye 135 1 1 1 1 Toplam Yükümlülükler ve Özsermaye 1,44 1,821 2,195 2,455 2,513 Rasyolar Özsermaye Karlılığı 29.2 17.8 19.6 18.6 17.4 Yatırım Karlılığı 15.4 16.7 15.2 14.1 13.5 Yatırım Sermayesi 953 1,519 1,888 2,118 2,159 Net Borç/FAVÖK.4 1.5 2. 2.2 2.1 Net Borç/Sermaye 7.7 41.4 64.6 78.5 77.7 Yatırım Harcamaları/Satışlar 8.82 41.84 23.69 14.65 2.95 Yatırım Harcamaları/Amortisman 1.5 8. 5.4 3.9.8 FAVÖK Marjı 24.8 29.1 29.9 29.6 29.3 Faaliyet Karı Marjı 19.1 23.8 24.8 23.4 22.2 Net Kar Marjı 31.7 18.2 17.5 15. 13.3 Değerleme Oranları Firma Değeri/Satışlar 2.x 2.2x 1.8x 1.6x 1.5x Firma Değeri/FAVÖK 8.x 7.5x 6.1x 5.3x 4.9x Firma Değeri/Yatırım Sermayesi 2.x 1.6x 1.3x 1.1x 1.1x Fiyat/Kazanç 5.2x 11.3x 9.7x 9.8x 1.2x Serbest Nakit Akım Verimi 18% -8% -5% 1% 9% Temettü Verimi 7% 9% 7% 9% 9% *Yıliçi ortalama PD kullanılmıştır. Faaliyet Konusu Çimento, hazır beton imalatı ve ticareti. Ortaklık Yapısı 9% 31% 5% 5% 5% Hacı Ömer Sabancı Holding A.Ş. Diğer Akçansa Çimento Sanayi A.Ş. Aberdeen Asset Managers Limited Kaynak: İş Yatırım 1

18/9 2/1 2/1 4/11 18/11 2/12 1/13 4/13 7/13 1/13 1/14 4/14 7/14 1/14 Hisse Senedi / Küçük Şirket / Çimento Mardin Çimento Şirket Raporu Zayıf ihracat nedeniyle tavsiyemizi SAT a çekiyoruz Olumlu Yönleri Güneydoğu ve Doğu Anadolu ya yapılan altyapı yatırımları önümüzdeki yıllarda yurtiçi talebi canlı tutacaktır. Bölgede baraj projeleri, iki havalimanı ve diğer altyapı projelerinin inşaatları devam etmekte. Yıllık 2 milyon tonluk klinker kapasitesi, avantajlı konumu ve yerel pazarda önemli bir rakibinin olmaması sayesinde, Mardin bu projelerin ana tedarikçisi olmaya devam edecektir. Ereğli hisse satışı...mardin Çimento elindeki tüm Ereğli hisselerini satarak 8,5 milyon TL fon yarattı. Şirket Ereğli hisselerini bilançoda piyasa değerinden taşıdığı için son satışın gelir tablosundaki etkisinin yalnızca,5 milyon TL olmasını bekliyoruz. Dolayısıyla hisse satışı Mardin in temettü verimi üzerinde dikkate değer bir etki yapmayacaktır. Olumsuz Yönleri Irak ihracatları ikinci darbeyi de IŞID dan aldı. 212 sonrasında Irak pazarına İran lı çimento üreticilerin girmesiyle Mardin Çimento piyasa payı kaybetmeye başlamıştı. Bu yaz ise bölgede IŞID ın baş göstermesiyle Mardin in Irak ihracatı ikinci darbeyi aldı. 213 de Irak ihracatı Mardin in cirosunun %3 una denk geliyordu. 214 yılsonu itibariyle Irak ihracatında %5 gerileme beklerken, orta vadede durumda ciddi bir iyileşme beklemiyoruz. Değerleme Risksiz faiz oranı varsayımımızı ve petrokok öngörümüzü aşağı çekmemiz değerlemeyi olumlu etkilerken Irak daki Pazar kaybının olumsuz etkisi ağır basmakta. Dolayısıyla şirket için tavsiyemizi SAT a çekiyoruz. Hissenin yükselme potansiyeli %12. Kodu 16/12/214 SAT Yükselme Potansiyeli* 12% MRDIN Fiyat Bilgileri TL USD Kapanış 15 12 214 4.7 2.3 12 Aylık Hedef Fiyat TL 5.25 2.24 Piyasa Değeri (mn) 515 222 Halka Açık PD (mn) 18 77 Ortalama İşlem Hacmi (3Ay) 1.4.6 Hisse sayısı (mn) 11 Takas Saklama Oranı (%) 34.89 Çarpanlar 214T 215T 216T F/K 1. 11.3 1.8 PD/DD 2.1 2.1 2.1 FD/FAVÖK 7.3 7.2 6.8 Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 12 Ay TL 2 1 12 ABD $ -1-4 -1 BIST-1 Relatif -4 Fiyat / BIST-1'e Göreceli Fiyat 6. 5. 4. 3. 2. 12 1 8 6 4 1.. 2 MRDIN Kapanış (Sol) 52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 3.95 5. 15 1 5 3Ay Ort. Ceren Atalay catalay@isyatirim.com.tr +9 212 35 25 18 Lütfen son sayfada yer alan önemli yasal uyarıya bakınız. 11

Mardin Çimento Özet Finansallar (TL mn) Gelir Tablosu (TL mn) 213G* 214T 215T 216T 217T Satış Geliri 198 198 222 241 26 FAVÖK 61 67 68 73 77 Amortisman Giderleri 14 14 14 14 14 Faaliyet Karı 47 53 53 58 63 Diğer Gelir ve Giderler (net) 22 6 1 1 1 Finansal Giderler (7) 5 3 () (1) Vergi Öncesi Kar 65 65 57 6 63 Vergi Yükümlülüğü (13) (13) (11) (12) (13) Net Kar 52 52 46 48 51 Nakit Akım Tablosu (TL mn) Net Kar 52 52 46 48 51 Amortisman Giderleri 14 14 14 14 14 Değer Düşüş Karşılığı 1 İşletme Sermayesi Değ. 1 1 (1) (7) (7) Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 68 67 5 55 58 Sabit Sermaye Yatırımları 14 17 11 12 13 Serbest Nakit Akımı 54 49 39 42 45 Bedelli Serm.Art. Ödenen Temettü 34 5 5 45 47 Diğer Nakit Akımı 3 Net Nakit Poz. Değişim 24 (6) (18) (11) (11) Net Nakit Pozisyonu 3 (3) (21) (32) (43) Bilanço (TL mn) Maddi Duran Varlıklar 113 116 113 111 19 Diğer Uzun Dönem Varlıklar 2 67 77 87 99 Maddi Olmayan Varlıklar Şerefiye Uzun Dönem Finansal Varlıklar 58 Stoklar 33 32 38 41 44 Ticari Alacaklar 55 55 62 67 73 Nakit & Nakit Benzerleri 33 36 39 42 46 Diğer Dönen Varlıklar 9 9 9 9 9 Toplam Varlıklar 33 316 337 358 381 Uzun Vadeli Borçlar Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 8 8 8 8 8 Kısa Vadeli Borçlar 3 39 6 74 89 Ticari Borçlar 14 13 16 17 19 Toplam Borç 3 39 6 74 89 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 8 8 8 8 8 Toplam Yükümlülükler 61 69 92 18 124 Toplam Özsermaye 243 247 245 25 257 Ödenmiş Sermaye 11 11 11 11 11 Toplam Yükümlülükler ve Özsermaye 33 316 337 358 381 Rasyolar Özsermaye Karlılığı 22.4 21.1 18.7 19.3 19.9 Yatırım Karlılığı 2. 19.1 16. 16.6 16.8 Yatırım Sermayesi 189 258 274 29 37 Net Borç/FAVÖK..1.3.4.6 Net Borç/Sermaye -1.1 1.4 8.6 12.6 16.7 Yatırım Harcamaları/Satışlar 6.87 8.81 5. 5. 5. Yatırım Harcamaları/Amortisman 1. 1.3.8.8.9 FAVÖK Marjı 3.8 34.1 3.5 3.1 29.5 Faaliyet Karı Marjı 23.9 27.1 24. 24.2 24.1 Net Kar Marjı 26.3 26.1 2.7 19.8 19.4 Değerleme Oranları Firma Değeri/Satışlar 2.5x 2.5x 2.2x 2.x 1.9x Firma Değeri/FAVÖK 8.x 7.3x 7.3x 6.8x 6.4x Firma Değeri/Yatırım Sermayesi 2.6x 1.9x 1.8x 1.7x 1.6x Fiyat/Kazanç 1.2x 1.x 11.2x 1.8x 1.2x Serbest Nakit Akım Verimi 1% 1% 8% 8% 9% Temettü Verimi 6% 9% 1% 9% 9% *Yıliçi ortalama PD kullanılmıştır. Faaliyet Konusu Klinker, çimento ve hazır beton üretimi ile satışı Ortaklık Yapısı 1% 35% 55% Ordu Yardımlaşma Kurumu (OYAK) Diger Ismail Tarman Kaynak: İş Yatırım 12

18/9 2/1 2/1 4/11 18/11 2/12 1/13 4/13 7/13 1/13 1/14 4/14 7/14 1/14 Hisse Senedi / Orta Ölçekli Şirket / Çimento Ünye Çimento Şirket Raporu Rusya çimento arzını absorbe etmeye hazır değil 16/12/214 TUT (Onceki: TUT) Yükselme Potansiyeli* 13% Olumlu Yönleri Talebin ana kaynağı altyapı projeleri. Karadeniz Bölgesi ndeki çimento talebinin ana kaynağını hidroelektrik santrali ve baraj projeleri gibi altyapı projeleri oluşturmakta. Bölgedeki en büyük kapasiteye sahip olan Ünye, altyapı çalışmalarının yarattığı talepten doğrudan faydalanmakta. Olumsuz Yönleri Rusya çimento arzını absorbe etmeye hazır değil. 213 yılında devreye giren 1 milyon tonluk kapasite sonrasında Karadeniz Bölgesi nde fiyat artışları cılız kalmıştı. Aynı süreçte Rusya ihracatlarının da geriledi ve yeni kapasiteyi absorbe edemedi. 215 yılında yurtiçi satışların %4 yurtdışı satışların ise %25 atmasını bekliyoruz. Değerleme Risksiz faiz oranı varsayımımızı ve petrokok öngörümüzü aşağı çekmemiz değerlemeyi olumlu etkiledi. Şirket için TUT tavsiyemizi sürdürüyoruz. Hissenin yükselme potansiyeli %13. Kodu UNYEC Fiyat Bilgileri TL USD Kapanış 15 12 214 4.78 2.6 12 Aylık Hedef Fiyat TL 5.4 2.4 12 Aylık Önceki Hedef Fiyat TL 5.4 2.4 Piyasa Değeri (mn) 591 254 Halka Açık PD (mn) 51 22 Ortalama İşlem Hacmi (3Ay).2.1 Hisse sayısı (mn) 124 Takas Saklama Oranı (%) 8.59 Çarpanlar 214T 215T 216T F/K 9.6 8.7 7.9 PD/DD 1.7 1.4 1.2 FD/FAVÖK 6.7 6. 5.8 Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 12 Ay TL 3 4-8 ABD $ -1-19 BIST-1 Relatif 1-17 Fiyat / BIST-1'e Göreceli Fiyat 6. 5. 4. 3. 2. 1.. 16 14 12 1 8 6 4 2 UNYEC Kapanış (Sol) 52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 4.46 5.1 2.5 2 1.5 1.5 3Ay Ort. Ceren Atalay catalay@isyatirim.com.tr +9 212 35 25 18 Lütfen son sayfada yer alan önemli yasal uyarıya bakınız. 13

Ünye Çimento Özet Finansallar (TL mn) Gelir Tablosu (TL mn) 213G* 214T 215T 216T 217T Satış Geliri 232 26 292 38 324 FAVÖK 74 82 91 95 99 Amortisman Giderleri 17 16 16 16 16 Faaliyet Karı 57 65 76 79 83 Diğer Gelir ve Giderler (net) 12 9 3 3 3 Finansal Giderler 2 3 6 11 16 Vergi Öncesi Kar 7 77 85 93 11 Vergi Yükümlülüğü (15) (15) (17) (19) (2) Net Kar 55 61 68 75 81 Nakit Akım Tablosu (TL mn) Net Kar 55 61 68 75 81 Amortisman Giderleri 17 16 16 16 16 Değer Düşüş Karşılığı 1 İşletme Sermayesi Değ. 13 (1) (12) (6) (6) Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 86 67 72 84 91 Sabit Sermaye Yatırımları 14 12 18 19 19 Serbest Nakit Akımı 72 55 54 66 72 Bedelli Serm.Art. Ödenen Temettü 54 51 54 6 66 Diğer Nakit Akımı (15) Net Nakit Poz. Değişim 3 44 53 64 7 Net Nakit Pozisyonu 4 84 137 21 271 Bilanço (TL mn) Maddi Duran Varlıklar 126 122 124 126 129 Diğer Uzun Dönem Varlıklar 31 36 41 46 Maddi Olmayan Varlıklar 1 1 1 1 1 Şerefiye Uzun Dönem Finansal Varlıklar 27 Stoklar 26 29 32 34 35 Ticari Alacaklar 78 87 98 14 19 Nakit & Nakit Benzerleri 44 88 141 25 275 Diğer Dönen Varlıklar 11 11 11 11 11 Toplam Varlıklar 313 369 442 521 67 Uzun Vadeli Borçlar Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 1 Kısa Vadeli Borçlar 4 4 4 4 4 Ticari Borçlar 16 17 2 21 22 Toplam Borç 4 4 4 4 4 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 6 6 6 6 6 Toplam Yükümlülükler 36 28 3 31 32 Toplam Özsermaye 277 341 412 49 575 Ödenmiş Sermaye 124 124 124 124 124 Toplam Yükümlülükler ve Özsermaye 313 369 442 521 67 Rasyolar Özsermaye Karlılığı 2. 19.9 18. 16.5 15.2 Yatırım Karlılığı 2.4 22.4 23.2 22.9 22.7 Yatırım Sermayesi 215 252 27 284 298 Net Borç/FAVÖK -.5-1. -1.5-2.1-2.7 Net Borç/Sermaye -14.6-24.7-33.2-41.1-47.2 Yatırım Harcamaları/Satışlar 6. 4.61 6. 6. 6. Yatırım Harcamaları/Amortisman.8.7 1.1 1.2 1.2 FAVÖK Marjı 31.7 31.3 31.3 3.9 3.5 Faaliyet Karı Marjı 24.5 25.1 25.9 25.7 25.5 Net Kar Marjı 23.7 23.6 23.2 24.2 25. Değerleme Oranları Firma Değeri/Satışlar 3.x 2.1x 1.9x 1.8x 1.7x Firma Değeri/FAVÖK 9.5x 6.7x 6.x 5.8x 5.6x Firma Değeri/Yatırım Sermayesi 3.3x 2.2x 2.x 1.9x 1.8x Fiyat/Kazanç 11.8x 9.6x 8.7x 7.9x 7.3x Serbest Nakit Akım Verimi 11% 9% 9% 11% 12% Temettü Verimi 7% 7% 9% 1% 11% *Yıliçi ortalama PD kullanılmıştır. Faaliyet Konusu Klinker, Çimento ve Hazır Beton üretimi ve satışı. Ortaklık Yapısı 16% 24% 9% 51% Ordu Yardımlaşma Kurumu (OYAK) Nuh Gayrimenkul İnşaat A.Ş Nuh Beton A.Ş. Diğer Kaynak: İş Yatırım 14

Burada yer alan bilgiler İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da getiri vaadi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Burada yer alan fiyatlar, veriler ve bilgilerin tam ve doğru olduğu garanti edilemez; içerik, haber verilmeksizin değiştirilebilir. Tüm veriler, İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynakların kullanılması nedeni ile ortaya çıkabilecek hatalardan İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu değildir. 15