ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 20 Mart 2018 TORUNLAR GYO 4Ç2017 Sonuçları HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr TURGUT USLU tuslu@ziraatyatirim.com.tr Kira Gelirleri Nakit Akışını Desteklemeye Devam Ediyor Öneri : "EKLE" Hedef Hisse Fiyatı : 3,65TL Reuters/Bloomberg Fiyat 2,98 BİST 100 115.450 TL/$ 3,90 Yüksek Son 1 Yıl Düşük Son 1 Yıl Hisse Adedi (mn ) 1.000 Piyasa Değeri (TL) 2.980 TL Halka Açıklık(%) 21,0 Net Borç(mn) 3.004 Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn) 626 TL Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı (%) 23,0 1 Aylık 3 Aylık Son 1 Yıl TL Getiri -2,6% -14,6% 33,5% BİST-100-0,4% 4,8% 27,6% BİST-100 Göreceli -2,3% -18,5% 4,6% Günlük İş. Hc.mn TL (son üç ay) 2,7 (mn TL) 4Ç2016 4Ç2017 % Değ. Net Satış 151,1 349,8 131,5% Brüt Kar 92,1 193,0 109,6% FAVÖK 70,3 178,3 153,7% Ana Ortaklık Net Kar / Zarar 856,7 340,8-60,2% F/K PD/DD Torunlar GYO 6,55 0,47 BIST- GYO 5,32 0,64 BIST-100 9,83 1,42 Torunlar GYO Bir Yıl Ort. 3,77 0,48 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 HİSSE PERFORMANSI TRGYO(sol eksen) Not: 19.03.2018 kapanış verileri kullanılmıştır. TRGYO.IS /TRGYO.TI 1,0 BIST-100 Göreceli Getiri 20.02.2017 01.07.2017 09.11.2017 0,8 USD 29.573 USD (TCMB Kuru) 3,52 2,17 1,5 1,2 0,9 0,6 0,3 Torunlar GYO'nun 4Ç2017 ana ortaklık net dönem karı 340,8mn TL olarak gerçekleşmiştir. Bir önceki yılın son çeyreğinde ise ana ortaklık net dönem karı 856,7mn TL idi. Şirket'in 2017 yılının son çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre karının düşük seviyede gerçekleşmesi, önemli ölçüde yatırım amaçlı gayrimenkul değerleme farkından kaynaklanmıştır. Şirket'in kira gelirleri 4Ç2017'de 110,3mn TL gerçekleşerek bir önceki yılın aynı çeyreğine göre %24 oranında artış göstermiştir. Konut satışları ise yine bir önceki yılın aynı çeyreğine göre 172mn TL artış göstererek 217,2mn TL'ye yükselmiştir. Brüt kar da 4Ç2017'de 193mn TL gerçekleşmiş ve bir önceki yılın aynı dönemine göre %110 oranında artış gösterirken, FAVÖK 178,3mn olmuş ve yine bir önceki çeyreğin aynı dönemine göre %153,7 oranında artış kaydetmiştir. Şirket in brüt kar ve FAVÖK marjı sırasıyla %55,2 ve %51 oranında gerçekleşmiştir. Öte yandan, Şirket'in 158,9mn EUR, 527,7mn USD net yabancı para açık pozisyonu bulunması ve kurlardaki yükseliş, bu çeyrekte 176,4mn TL net kur farkı gideri kaydedilmesine neden olmuştur. Yeniden değerlemeden 4Ç2016 da 1.192mn TL gelir kaydedilirken, 4Ç2017 de ise 374mn TL gelir kaydedilmiş ve buna bağlı olarak da dönem net karı görece düşük gerçekleşmiştir. Son çeyrek net dönem karı ile birlikte Şirket'in 2017 yılı ana ortaklık karı 455,1mn TL olarak gerçekleşmiştir. Bir önceki yılın ana ortaklık net dönem karı 1.172,4mn TL idi. Torunlar GYO hisse senetleri 19.03.2018 tarihi itibariyle 0,47x PD/DD ile işlem görmektedir. Gayrimenkul sektörünün ortalama PD/DD si 0,64x seviyesindedir. Torunlar GYO nun son bir yıllık ortalama PD/DD ise 0,48x seviyesindedir Torunlar GYO nun tahmini değerini, 2017 yılı gerçekleşmelerin ardından beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 2.724mn TL den 3.650mn TL ye yükseltiyoruz. Torunlar GYO hisseleri güncellediğimiz hedef hisse fiyatına göre %18,4 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle daha önceki TUT önerimizi EKLE olarak değiştiriyor ve hedef hisse fiyatını da 3,65TL olarak güncelliyoruz.
Portföyündeki AVM lerin doluluk oranı %91 dir Torunlar GYO nun portföyünde bulunan AVM ler 409bin metrekare brüt kiralanabilir alana sahipken, 2017 yılındaki ziyaretçi sayısı bir önceki yıla göre %7 oranında artış göstererek 54,9mn kişi olmuştur. Bu ziyaretlerden 2,7milyar TL ciro elde edilmiştir. Diğer taraftan, AVM lerin ortalama doluluk oranı %91 ile geçtiğimiz yıllara göre istikrarlı bir görüntü sergilemeye devam etmiştir. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 3Ç17 4Ç17 4Ç17-4Ç16 %Değ. 2016 2017 %Değ. SATIŞLAR 129,6 170,8 214,2 151,1 135,5 129,3 165,6 349,8 131,5% 665,7 780,1 17,2% Satışların Maliyeti (-) 42,4 73,6 98,4 59,0 39,3 27,6 47,8 156,8 165,6% 273,4 271,5-0,7% BRÜT KAR/ZARAR 87,2 97,2 115,8 92,1 96,2 101,8 117,7 193,0 109,6% 392,3 508,7 29,7% Faaliyet Giderleri(-) 6,7 13,4 10,7 21,9 7,5 19,8 14,2 14,5-34,0% 52,8 56,0 6,0% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 80,5 83,8 105,1 70,1 88,7 82,0 103,5 178,5 154,5% 339,5 452,7 33,3% Yatırım Amaçlı Gayrim. Değ.Art. 0,0 119,1 0,0 1.192 0,0 0,0 0,0 374,1-68,6% 1.310,8 374,1 a.d. Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 2,2 4,4 1,3-9,6 1,7 12,7 8,8 17,6 a.d. -1,7 40,9 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 82,7 88,2 106,4 60,5 90,5 94,7 112,3 196,1 224,0% 337,8 493,6 46,1% FAVÖK 80,8 83,9 105,3 70,3 89,0 82,7 104,0 178,3 153,7% 340,2 454,0 33,4% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları 7,2 6,7 6,7 5,2 10,2 0,6 6,0 13,5 158,7% 25,8 30,2 16,7% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 a.d. 0,0 0,0 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler 45,4-37,2-105,7-406,2-134,1 35,2-100,9-219,6 a.d. -503,6-419,4 a.d. Vergi Gideri/Geliri 0,9 0,7 0,7 0,3 0,0 0,0 0,0 0,0 a.d. 2,7 0,0 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI 134,4 176,2 6,7 850,8-33,4 130,4 17,4 364,0-57,2% 1.168,1 478,4-59,0% Ana Ort. Payları Net Dönem 134,4 174,6 6,7 856,7-33,4 130,4 17,4 340,8-60,2% 1.172,4 455,1 Karı/Zararı -61,2% FİNANSAL ORANLAR 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 1Ç17 2Ç17 3Ç17 4Ç17 2016 2017 Brüt Kar Marjı 67,3% 56,9% 54,1% 60,9% 71,0% 78,7% 71,1% 55,2% - 58,9% 65,2% - Faaliyet Kar Marjı 63,8% 51,6% 49,7% 40,1% 66,8% 73,2% 67,8% 56,1% - 50,7% 63,3% - FAVÖK Marjı 62,3% 49,1% 49,2% 46,5% 65,7% 63,9% 62,8% 51,0% - 51,1% 58,2% - Net Kar Marjı 103,7% 102,2% 3,1% 567,0% - 2,1% 12,5% 8,6% - 176,1% 58,3% - a.d.: anlamlı değil Kaynak: Torunlar GYO, Ziraat Yatırım Torunlar GYO nun 2018 yılında 1,77 milyar TL satış geliri elde etmesini bekliyoruz Torun Center ve 5. Levent projeleri satış gelirlerine ilave katkı yapacak önemli katalizörler olması beklenmektedir. Bu kapsamda, Torunlar GYO nun 2018 yılında 1,77 milyar TL satış geliri elde etmesini bekliyoruz. 2018 yılı için FAVÖK tahminimiz 979mn iken, FAVÖK marjı beklentimiz %55 dir. Finansal Tahminler (mn TL) 2015 2016 2017 2018T 2019T Gelirler 628 666 780 1.771 1.407 FAVÖK 344 340 454 979 854 Net Kar 954 1.172 455 1.281 1.261 FAVÖK Marjı 55% 51% 58% 55% 61% Net Kar Marjı 152% 176% 58% 72% 90% Kaynak: Ziraat Yatırım T: Tahmin ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
Torunlar GYO hisseleri için hedef fiyatımızı 3,65 olarak belirtiyoruz Torunlar GYO nun tahmini değerini, 2017 yılı gerçekleşmelerin ardından beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 2.724mn TL den 3.650mn TL ye ve hedef hisse fiyatını da 2,72TL den (%100 bedelsiz sermaye artırımına istinaden düzeltilmiş) 3,65TL ye yükseltiyoruz. Torunlar GYO hisseleri güncellediğimiz hedef hisse fiyatına göre %18,4 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle daha önceki TUT önerimizi EKLE olarak değiştiriyoruz. Ekspertiz değerlerine göre değerlenmeye aldığımız varlıklara %40 oranında iskonto uygulanırken (halka açık Yeni Gimat GYO piyasa değeri ile değerlemeye alınmıştır), indirgenmiş nakit akımlarının kullanıldığı projeler ve varlıklarda iskonto oranı %14,0 olarak kullanılmıştır. Özet Değerleme (mn TL) Kullanılan Yöntem İskonto Uygulaması Tahmini Değer Binalar Zafer Plaza İNA 196 Torium AVM İNA 421 Korupark İNA 929 Torun Tower İNA 850 Mall of Istanbul İNA 1.318 Torun Center İNA 1.335 Diğer Ekspertiz Değerleri 40% 454 Gayrimenkul Projeleri 5 Levent İNA 544 Mall of Istanbul 2.Faz Ekspertiz Değeri 40% 154 İstanbul Paşabahçe Ekspertiz Değeri 40% 453 Arsalar ve Arazilar Ekspertiz Değerleri 40% 92 Toplam Varlıkların Bugünkü Değeri 6.745 İştirakler Ekspertiz Değerleri 40% 52 Yeni Gimat GYO Piyasa Değeri* 219 Diğer Varlıklar 989 Para ve Sermaye Piyasaları 602 Borçlar (-) 4.957 Tahmini Piyasa Değeri 3.650 Ödenmiş Sermaye 1.000 Hedef Hisse Fiyatı 3,65 Güncel Hisse Fiyatı 2,98 İskonto Oranı 18,4% *19.03.2018 Tarihi İtibariyle Torunlar GYO nun son bir yıllık ortalama NAD iskontosu %58 dir. Ekspertiz değerine göre Şirket in Net Aktif Değeri (NAD) Aralık ayı sonu itibariyle 7 milyar TL (5. Levent Projesi dahil) seviyesindedir. 19 Mart tarihi itibariyle NAD a göre %58 oranında iskontolu işlem gören Torunlar GYO nun tarihi iskontosu %52 iken son bir yıllık ortama iskontosu %58 dir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
Özet Bilançolar (Mn TL) 2014 2015 2016 2017 %Değ. DÖNEN VARLIKLAR 1.105 2.349 1.901 2.601 37% Nakit ve Nakit Benzerleri 775 903 511 602 18% Ticari Alacaklar 101 197 205 173-16% Diğer Alacaklar 1 1 1 2 34% Stoklar 96 1.132 1.066 1.625 52% Diğer Dönen Varlıklar 14 3 19 147 656% DURAN VARLIKLAR 6.138 6.513 8.476 8.734 3% Ticari Alacaklar 14 104 71 33-53% Finansal Yatırımlar 0 0 0 0 a.d. Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 286 321 328 316-4% Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 4.629 5.751 7.754 8.283 7% Maddi Duran Varlıklar 2 3 3 9 218% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 121 1 1 0 a.d. Diğer Duran Varlıklar 116 67 91 0 a.d. TOPLAM AKTİFLER 7.242 8.863 10.378 11.336 9% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 735 1.378 2.387 2.216-7% Finansal Borçlar 316 751 144 470 226% Uzun V. Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları 232 149 1.104 396-64% Ticari Borçlar 149 170 141 119-16% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 11 16 33 35 6% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 2.550 2.623 2.017 2.742 36% Finansal Borçlar 2.088 1.905 1.798 2.740 52% Ticari Borçlar 71 0 0 0 a.d. ÖZSERMAYE 3.957 4.861 5.974 6.379 7% Ödenmiş Sermaye 500 500 500 1.000 100% TOPLAM PASİFLER 7.242 8.863 10.378 11.336 9% ÖZET GELİR TABLOSU (BİN TL) 2014 2015 2016 2017 %Değ. SATIŞLAR 773 628 666 780 17% Satışların Maliyeti (-) 507 250 273 271-1% BRÜT KAR/ZARAR 266 378 392 509 30% Faaliyet Giderleri(-) 32 35 53 56 6% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 235 343 339 453 33% Yatırım Amaçlı Gayrim. Değ.Art. 791 1.001 1.311 374-71% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -5 11-2 41 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 786 1.012 338 494 46% FAVÖK 235 344 340 454 33% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları 19 50 26 30 17% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 156 0 0 0 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -135-448 -504-419 a.d. Vergi Gideri/Geliri 3 3 3 0 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI 1.058 954 1.168 478-59% Ana Ort. Payları Net Dönem Karı/Zararı 1.059 954 1.172 455-61% a.d: Anlamlı değil. Kaynak: Torunlar GYO, Ziraat Yatırım ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma e-mail: arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat.1 34330 Beşiktaş İSTANBUL +90 212 339 8080 / info@ziraatyatirim.com.tr Müşteri Hizmetleri Merkezi 0 850 22 22 979 / 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5