02 18 03 18 04 18 05 18 06 18 07 18 08 18 09 18 10 18 11 18 12 18 01 19 02 19 ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 18 Şubat 2019 TOFAŞ Türk Otomobil Fabrikası 4Ç2018 Sonuçları HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr GAYE AKSONGUR YAVUZ gaksongur@ziraatyatirim.com.tr TOFAŞ ın 2018 Yılı Son Çeyrek Net Dönem Karı 326,5mn TL ile Piyasa Beklentisinin Hafif Altında Kaldı Öneri "AL" Hedef Hisse Fiyatı: 27,50 TL Reuters/Bloomberg Fiyat BİST 100 19,02 TL 102.715 TL TL/$ 5,2867 (TCMB Kuru) Yüksek Son 1 Yıl Düşük Son 1 Yıl 29,45 TL 15,43 TL Hisse Adedi (mn) 500 P. Değeri (mn TL) 9.510 Net Borç (mn TL) 3.047 TL Halka Açıklık 24% Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn TL) 2.282 Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı 81,6% 1 Aylık 3 Aylık 1 Yıllık Hisse Getiri (TL) 8,7% 10,5% -33,9% BİST-100 10,2% 10,1% -11,6% BİST-100 Göreceli -1,4% 0,3% -25,2% Günlük İş. Hc. -mn TL 29,67 (mn TL) 4Ç2017 4Ç2018 % Değ. Net Satış 5.067 4.779-5,7% Brüt Karı 699 654-6,4% Esas Faaliyet Karı /Zararı 338 567 67,7% Net Kar / Zarar 424,3 326,5-23,0% F/K FD/FAVÖK TOASO 7,15 4,96 BİST-100 7,44 a.d. Uluslararası Benzer Şirketler (2019T*) Kaynak: Bloomberg 30 25 20 15 15.02.2019 verileri kullanılmıştır. HİSSE PERFORMANSI TOASO BİST-100-Sağ Eksen (bin) TOASO.IS /TOASO.TI 3,60 USD 19.429 USD 9,30 6,04 130 125 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 Şirket'in 4. çeyrek net dönem karı 326,5mn TL ile bizim beklentimiz olan 256mn TL'nin üzerinde, 342mn TL olan piyasa beklentisinin ise hafif altında gerçekleşmiştir. 4Ç2017'deki net dönem karı 424,3mn TL idi. Şirketin satış gelirleri 4Ç2018'de bir önceki yılın aynı dönemine göre %5,7 oranında azalmış ve 4.779mn TL olmuştur. Şirketin yurtiçi satışları adet bazında %50,6 oranında azalırken, gelirler %32,8 gerilemiştir. Yurtdışı satışlar ise adet bazında %20,6 oranında azalırken, gelirler ise %11,1 artmıştır. Satışların maliyeti, gelirlerdeki düşüşe paralel, %5,7 oranında azalmış ve 4.145mn TL'yi göstermiştir. Finans sektörü faaliyetlerindeki kar 19,7mn TL ile geçen sene aynı çeyreğin %30,7 altında gerçekleşmiştir. Şirketin toplam brüt karı %6,4 oranında azalarak 654,1mn TL'ye gerilemiştir. Böylece brüt kar marjı ise 0,1 puan düşüşle %13,7 olarak gerçekleşmiştir. Operasyonel giderler ise %11,9 oranında gerileyerek karlılığa olumlu katkı yapmıştır. Diğer faaliyetlerden ise 4Ç2017'deki 122,2mn TL'lik gidere karşın 4Ç2018'de 122,9mn TL gelir kaydedilmiş ve buna bağlı olarak da 4. çeyrekte 566,8mn TL faaliyet karı oluşmuştur. Faaliyet karı marjı 5,2 puan artışla %11,9 olarak gerçekleşmiştir. Buna karşın finansman tarafında ise 323,5mn TL gider yazılmıştır. Diğer taraftan, 4Ç2018 FAVÖK'ü ise %2,3 azalışla 641mn TL'yi göstermiştir. FAVÖK marjı ise 0,5 puan artışla %13,4 olmuştur. 4Ç2018 vergi geliri 48,5mn TL olmuştur. 4Ç2017'de 13,9mn TL'lik vergi gideri kaydedilmişti. Net kar marjı da 1,5 puan düşüşle %6,8 seviyesinde gerçekleşmiştir. 4. çeyrek kar rakamı ile birlikte 2018 yılı net dönem karı 2017'ye göre %3,7 oranında artarak 1.330mn TL olarak gerçekleşmiştir. TOFAŞ ın tahmini değerini, beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 15.000mn TL'den 13.750mn TL'ye düşürürken, hedef hisse fiyatını da 30.00 TL'den 27.50 TL'ye çekiyoruz. Şirket için daha önceki daha önceki "AL" önerimizi ise koruyoruz.
TOFAŞ 4. çeyrekte 64,7bin adet araç üretti 4. çeyrekte yurtiçi satış 20,6bin adet Türkiye otomotiv sektörü üretimi, 4. çeyrekte bir önceki yılın aynı dönemine göre %18,8 düşüş kaydetmiştir. TOFAŞ ın ise 4. çeyrek üretimi 4Ç2017 ye göre %37,3 düşüş kaydetmiştir. İç pazarda yaşanan daralma, PSA ya yapılan Minicargo ihracatının 2017 de sonlanması ve Tipo ihracatının 2017 de yarattığı yüksek baz yılı bu düşüşün sebepleri olarak öne çıkmaktadır. 2018 yılsonu itibariyle TOFAŞ ın toplam üretiminin %56 sı binek araçlardan oluşmaktadır. 4. çeyrekte yurtiçi otomotiv sektörü satışları bir önceki yılın aynı dönemine göre %52,4 oranında düşüş kaydetmiştir. TOFAŞ ın yurtiçi satışları ise pazardaki daralmanın hafif altında %50,6 oranında azalmıştır. Değer olarak ise %32,8 düşüş kaydetmiştir. Yurtiçindeki düşüşte Fiorino (MCV) ve Doblo satışlarındaki gerilemeler etkisini göstermiştir. YurtiçiPazar 1Ç17 2Ç17 3Ç17 4Ç17 1Ç18 2Ç18 3Ç18 4Ç18 4Ç18-4Ç17 2018-2017 2017 2018 Değ.% Değ.% Egea Sedan 4.977 12.767 11.609 13.520 6.569 10.015 4.219 12.182-9,9% 42.873 32.985-23,1% Egea HB & SW 1.086 1.382 934 959 717 716 381 589-38,6% 4.361 2.403-44,9% Yeni Doblo 4.720 6.335 6.561 10.354 4.027 3.501 1.347 2.834-72,6% 27.970 11.709-58,1% Linea 1.600 2.619 2.121 2.096 638 823 0 0 a.d. 8.436 1.461-82,7% Fiorino (MCV) 4.012 5.801 6.847 10.995 3.765 4.427 1.831 3.147-71,4% 27.655 13.170-52,4% İthal Araçlar 2.091 2.625 3.094 3.702 1.603 1.624 885 1.826-50,7% 11.512 5.938-48,4% Yurtiçi Toplam 18.486 31.529 31.166 41.626 17.319 21.106 8.663 20.578-50,6% 122.807 67.666-44,9% Yurtdışı 1Ç17 2Ç17 3Ç17 4Ç17 1Ç18 2Ç18 3Ç18 4Ç18 4Ç18-4Ç17 2018-2017 2017 2018 Değ.% Değ.% Tipo Sedan 10.727 5.496 5.820 8.430 7.412 6.427 4.918 5.843-30,7% 30.473 24.600-19,3% Tipo HB & SW 33.503 29.164 16.772 18.752 26.972 26.130 18.670 17.806-5,0% 98.191 89.578-8,8% Yeni Doblo 15.429 16.375 11.618 14.867 18.635 17.358 16.563 12.891-13,3% 58.289 65.447 12,3% RAM ProMaster City 995 4.133 3.046 4.477 2.010 3.784 3.988 5.625 25,6% 12.651 15.407 21,8% GM Combo 5.178 5.479 5.376 3.313 3.363 6.332 2.261 0 a.d. 19.346 11.956-38,2% MCV 12.699 14.274 10.625 14.148 11.579 10.288 6.329 8.615-39,1% 51.746 36.811-28,9% Diğer (Transit) 31 33 0 0 0 17 12 5 a.d. 64 34-46,9% İhracat Toplam 78.562 74.954 53.257 63.987 69.971 70.336 52.741 50.785-20,6% 270.760 243.833-9,9% Toplam Satış Adeti 97.048 106.483 84.423 105.613 87.290 91.442 61.404 71.363-32,4% 393.567 311.499-20,9% TOFAŞ ın 4. çeyrek toplam satışları adet bazında %32,4 düşüş kaydetti TOFAŞ ın ihracat pazarlarından İtalya nın ağırlığı %36,9 2018 de toplam net dönem karı 1.330mn TL Şirket 2019 yılı beklentilerini açıkladı TOFAŞ ın 4.çeyrek yurtdışı satışlarında ise adet bazındaki %20,6 lık düşüş kaydederken, kurlardaki artış etkisiyle ciro %11,1 oranında artmıştır. MCV ve GM Combo satışlarının 2017 yılının aynı çeyreğine göre azalması ihracata olumsuz etki etmiştir. Son çeyrekte daralan Avrupa otomobil pazarında WLTP ye (Dünya Çapında Uyumlu Hafif Taşıtlar Test Prosedürü) geçiş süreci de önemli etken olmuştur. TOFAŞ ın toplam satışları adet bazında 2018 yılının 4. çeyreğinde bir önceki yılın aynı çeyreğine göre %32,4 oranında düşüş kaydetmiş ve 71.363 adet olarak gerçekleşmiştir. 2018 yılı genelinde, şirketin ihracat pazarları arasında İtalya nın ağırlığı 2017 yılı genelindeki %37,6 dan %36,9 a gerilemiştir. İtalya dan sonra en yüksek ağırlık %9,2 ile Fransa olurken, Almanya nın ağırlığı %5,9 seviyesindedir. Satış gelirleri 2018 yılında %6,5 oranında artan TOFAŞ ın brüt karı ise aynı dönemde %24,2 oranında artmıştır. Diğer taraftan faaliyet karı %11,4 oranında artarken, net dönem karı 2018 de 1.330mn TL olmuştur. 2017de şirketin net dönem karı 1.283mn TL idi. 4. çeyrek sonuçlarının ardından şirket 2019 yılı beklentileri açıklamıştır. Şirketin yurtiçi hafif araç pazarı öngörüsü 380-400 bin adet aralığında olup, Tofaş yurtiçi pazar beklentisi 40-45bin adettir. İhracat beklentisi 200-220bin adettir. 2019 yılı üretim öngörüsü 235-260bin adettir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 1Ç17 2Ç17 3Ç17 4Ç17 1Ç18 2Ç18 3Ç18 4Ç18 4Ç18-4Ç17 2017 2018 % Değ. %Değ. SATIŞLAR 4.098 4.499 3.804 5.067 4.441 5.050 4.333 4.779-5,7% 17.468 18.603 6,5% Satışların Maliyeti (-) 3.705 4.058 3.391 4.397 3.978 4.427 3.641 4.145-5,7% 15.552 16.190 4,1% TİCARİ FAAL. BRÜT KAR/ZARAR 393 440 412 670 463 623 692 634-5,4% 1.916 2.413 25,9% Finans Sektörü Faal. Hasılatı 97 95 100 109 117 120 127 131 20,7% 401 496 23,6% Finans Sektörü Faal. Maliyeti (-) 70 68 72 80 89 96 96 112 38,8% 291 393 35,0% BRÜT KAR/ZARAR 420 467 440 699 492 647 723 654-6,4% 2.026 2.516 24,2% Genel Yönetim Giderleri (-) 64 64 72 73 72 77 81 100 35,7% 273 330 20,8% Pazarlama Giderleri (-) 72 92 87 142 75 98 91 99-30,0% 393 362-7,8% Araş.ve Geliş. Giderleri (-) 11 11 11 23 19 18 18 11-51,8% 56 66 19,5% ESAS FAALİYET KARI/ZARARI 273 301 271 460 326 454 533 444-3,5% 1.305 1.758 34,7% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -55-24 -44-122 -59-70 -571 123 a.d. -245-577 a.d. FAALİYET KARI/ZARARI 218 277 227 338 267 384-37 567 67,7% 1.059 1.180 11,4% FAVÖK 432 486 427 656 515 646 731 641-2,3% 2.001 2.533 26,5% Faaliyet Dışı Fin. Gelir/Gider 13 12 45 96 54-19 364-323 a.d. 166 76-54,1% Vergi Öncesi Kar/Zarar 231 289 272 434 321 365 327 243-43,9% 1.225 1.256 2,6% Vergi Gideri/Geliri (-) -32-24 -11 14-4 -3 16-49 a.d. -53-40 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI 262 312 284 424 325 368 311 327-23,0% 1.283 1.330 3,7% FİNANSAL ORANLAR 1Ç17 2Ç17 3Ç17 4Ç17 1Ç18 2Ç18 3Ç18 4Ç18 2017 2018 Brüt Kar Marjı 10,3% 10,4% 11,6% 13,8% 11,1% 12,8% 16,7% 13,7% -0,1% 11,6% 13,5% 1,9% Faaliyet Kar Marjı 5,3% 6,2% 6,0% 6,7% 6,0% 7,6% -0,9% 11,9% 5,2% 6,1% 6,3% 0,3% FAVÖK Marjı 10,5% 10,8% 11,2% 13,0% 11,6% 12,8% 16,9% 13,4% 0,5% 11,5% 13,6% 2,2% Net Kar Marjı 6,4% 6,9% 7,5% 8,4% 7,3% 7,3% 7,2% 6,8% -1,5% 7,3% 7,2% -0,2% Beklentilerimizi güncelliyoruz TOFAŞ la ilgili tahminlerimizi 2019 yılı gerçekleşmeleri ardından güncelliyoruz. Buna göre 2019 yılsonu satış geliri tahminimizi 24.895mn TL den 18.788mn TL ye çekerken, FAVÖK tahminimizi de 2.771mn TL den 2.265mn TL ye düşürüyoruz. FAVÖK marjı tahminimizi ise %11,1 den %12,1 e yükseltiyoruz. Finansal Tahminler 2019 Tahmin 2020 Tahmin 2018 (mn TL) Eski Yeni Eski Yeni Satış Gelirleri 18.603 24.895 18.788 27.848 22.333 FAVÖK 2.432 2.771 2.265 2.988 2.536 Net Kar 1.330 1.666 1.215 1.804 1.550 FAVÖK Marjı 13,1% 11,1% 12,1% 10,7% 11,4% Net Kar Marjı 7,2% 6,7% 6,5% 6,5% 6,9% TOFAŞ için AL önerimizi koruyoruz TOFAŞ ın tahmini değerini, beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 15.000mn TL den 13.750mn TL ye düşürürken, hedef hisse fiyatını da 30,00 TL den 27,50 TL ye çekiyoruz. Güncellenmiş hedef hisse fiyatımıza göre TOASO hisseleri %30,84 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle, hisse için daha önceki AL önerimizi koruyoruz. Özet Değerleme Tablosu Kullanılan Yöntem Açıklama (Mn TL) İndirgenmiş Nakit Akımları (%17 iskonto, %4 büyüme) 14.445 Benzer Şirket Karşılaştırması (2019T - F/K: 9,3x; FD/FAVÖK: 6,0x) 10.969 Hedef Piyasa Değeri (%80 İNA+%20 Benzer Şirket) 13.750 Hedef Hisse Fiyatı TOASO Hisse Fiyatı (15.02.2019) 27,50 TL 19,02 TL İskonto Oranı 30,84% ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
Özet Bilançolar (Mn TL) 2014 2015 2016 2017 2018 %Değ. DÖNEN VARLIKLAR 3.816 5.209 6.256 7.726 7.088-8,3% Nakit ve Nakit Benzerleri 1.715 2.466 2.383 3.239 2.385-26,4% Ticari Alacaklar 845 1.037 1.363 1.765 2.097 18,8% Diğer Alacaklar 727 1.092 1.382 1.340 1.279-4,6% Stoklar 453 548 920 1.056 1.077 2,0% Diğer Dönen Varlıklar 76 66 208 326 250-23,3% DURAN VARLIKLAR 3.308 4.658 5.592 6.149 5.914-3,8% Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 29 30 30 31 61 94,1% Maddi Duran Varlıklar 1.621 2.112 2.321 2.350 2.248-4,4% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 895 1.284 1.770 1.704 1.579-7,3% Diğer Duran Varlıklar 763 1.233 1.471 2.064 2.026-1,8% TOPLAM AKTİFLER 7.124 9.867 11.848 13.875 13.002-6,3% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 3.362 4.527 5.711 6.845 6.098-10,9% Finansal Borçlar 328 311 408 680 444-34,7% Uzun V. Borçların KV Kısımları 958 1.521 1.629 1.900 2.017 6,1% Ticari Borçlar 1.830 2.448 3.366 3.866 3.294-14,8% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 246 247 307 399 343-14,1% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 1.521 2.757 3.180 3.447 3.198-7,2% Finansal Borçlar 1.312 2.554 2.979 3.231 2.971-8,0% Ticari Borçlar 0 0 0 0 0 a.d. Diğer Borçlar ve Karşılıklar 210 203 201 216 226 4,7% ÖZSERMAYE 2.241 2.582 2.957 3.583 3.707 3,4% Ödenmiş Sermaye 500 500 500 500 500 0,0% Geçmiş Yıllar Karları/Zararları 772 831 1.263 1.851 2.254 21,8% Net Dönem Karı/Zararı 574 831 970 1.283 1.330 3,7% Diğer 395 439 247-14 -340 a.d. Kontrol Gücü Olmayan Paylar 0 0 0 0 0 a.d. TOPLAM PASİFLER 7.124 9.867 11.848 13.875 13.002-6,3% ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 2014 2015 2016 2017 2018 %Değ. SATIŞLAR 7.440 9.921 14.236 17.468 18.603 6,5% Satışların Maliyeti (-) 6.516 8.781 12.888 15.552 16.190 4,1% TİCARİ FAAL. BRÜT KAR/ZARAR 924 1.140 1.348 1.916 2.413 25,9% Finans Sektörü Faal. Hasılatı 181 248 369 401 496 23,6% Finans Sektörü Faal. Maliyeti (-) 122 171 269 291 393 35,0% BRÜT KAR/ZARAR 983 1.217 1.448 2.026 2.516 24,2% Genel Yönetim Giderleri (-) 194 218 252 273 330 20,8% Pazarlama Giderleri (-) 240 280 329 393 362-7,8% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) 15 10 23 56 66 19,5% ESAS FAALİYET KARI/ZARARI 534 709 844 1305 1758 34,7% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -1-22 -43-245 -577 a.d. FAALİYET KARI/ZARARI 533 687 801 1.059 1.180 11,4% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0 0 0 5 35 a.d. Faaliyet Dışı Fin. Gelirler/Giderler -61-69 -3 166 76-54,1% Vergi Gideri/Geliri 102 213 172 53 40-25,9% NET DÖNEM KARI/ZARARI 574 831 970 1.283 1.330 3,7% a.d. : anlamlı değil ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma e-mail: arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat.1 34330 Beşiktaş İSTANBUL +90 212 339 8080 / info@ziraatyatirim.com.tr Aracılık Hizmetleri Servisi 0850 22 22 979 / 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5