ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 7 Mart 2017 TORUNLAR GYO 4Ç2016 Sonuçları HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr TURGUT USLU tuslu@ziraatyatirim.com.tr Kira Gelirleri Nakit Akışını Desteklemeye Devam Ediyor Öneri : "EKLE" Hedef Hisse Fiyatı : 5,45TL Reuters/Bloomberg Fiyat 4,66 BİST 100 91.045 TL/$ 3,72 Yüksek Son 1 Yıl Düşük Son 1 Yıl Hisse Adedi (mn ) 500 Piyasa Değeri (TL) 2.330 TL Halka Açıklık(%) 21,0 Net Borç(mn) 2.535 Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn) 489 TL Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı (%) 26,6 1 Aylık 3 Aylık Son 1 Yıl TL Getiri 5,9% 18,0% 27,4% BİST-100 4,2% 20,7% 17,9% BİST-100 Göreceli 1,6% -2,3% 8,0% Günlük İş. Hc.mn TL (son üç ay) 3,9 (mn TL) 2015 2016 % Değ. Net Satış 628 666 6,0% Brüt Kar 378 392 3,9% Net Faaliyet Karı 353 342-3,2% Net Kar / Zarar 954 1.172 22,9% F/K PD/DD Torunlar GYO 1,99 0,39 BIST- GYO 6,12 0,75 BIST-100 11,73 1,46 Torunlar GYO Bir Yıl Ort. 1,80 0,48 6,0 5,0 HİSSE PERFORMANSI Not: 06.03.2017 kapanış verileri kullanılmıştır. TRGYO.IS /TRGYO.TI 1,3 USD 24.465 USD (TCMB Kuru) 5,44 3,15 4,0 1,5 1,2 3,0 TRGYO(sol eksen) 0,9 BIST-100 Göreceli Getiri 2,0 0,6 05.02.2016 05.06.2016 05.10.2016 05.02.2017 2,1 1,8 Torunlar GYO 2016 yılının son çeyreğinde 856,7mn TL net dönem karı elde etmiştir. Net dönem karı hem bizim beklentimiz olan 490mn TL hem de piyasa beklentisi olan 419mn TL'nin oldukça üzerinde gerçekleşmiştir. Tahminimizdeki sapmada, Şirket'in yatırım amaçlı gayrimenkul değer artışından 1.191,7mn TL ile beklentimizin üzerinde gelir elde etmesi etkili olmuştur. Şirket 2015 yılının son çeyreğinde 1.329,7mn TL kar açıklamıştı. Öte yandan, Şirket'in 4Ç2016 brüt karı bir önceki yılın aynı dönemine göre %41 oranında gerileyerek 92,1mn TL olmuştur. Son çeyrek kar rakamı ile birlikte 2016 yılındaki kar rakamı bir önceki yıla göre %23 oranında artarak 1.172,4mn TL'ye ulaşmıştır. Şirket in kira gelirleri bir önceki yılın aynı dönemine göre %4,6 oranında artarak 89,9mn TL'ye yükselmiştir. Yılın son çeyreğinde önemli bir kısmı Torun Center dan olmak üzere konut satışları 45,3mn TL olmuştur. Geçtiğimiz yılın aynı dönemindeki konut satışları 196,8mn TL idi. Sonuç olarak, yavaşlayan Torun Center bölüm satışları neticesinde satış gelirleri bir önceki yılın aynı dönemine göre %49,6 oranında azalarak 151,1mn TL olarak gerçekleşmiştir. Brüt kar ise aynı dönem itibariyle %41,1 oranında azalarak 92,1mn TL ye gerilerken, brüt kar marjı %60,9 olmuştur. Şirket in FAVÖK (74,6mn TL gelir) marjı ise %49,4 ile bir önceki yılın aynı dönemine göre değişmemiştir. Ekspertiz değerine göre Şirket in Net Aktif Değeri (NAD) Aralık ayı sonu itibariyle 6 milyar TL ye yükselmiştir. 6 Mart tarihi itibariyle NAD a göre %61 oranında iskontolu işlem gören Torunlar GYO nun tarihi iskontosu %51 iken son bir yıllık ortama iskontosu %58 dir. Torunlar GYO hisseleri Aralık 2015 tarihinde %66 ile tarihinin en yüksek iskontosu ile işlem görmekteydi. 2016 yılı gerçekleşmeleri ardından beklentimizdeki değişiklikler ve güncellemelere bağlı olarak Torunlar GYO nun hedef fiyatını 5,20TL den 5,45TL ye güncelliyoruz. Torunlar GYO hisseleri güncellediğimiz hedef hisse fiyatına göre %14,5 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle daha önceki TUT önerimizi EKLE olarak değiştiriyor ve hedef hisse fiyatını da 5,45TL olarak güncelliyoruz.
Portföyündeki AVM lerin doluluk oranı %92 dir Torunlar GYO nun portföyünde bulunan AVM ler 356bin metrekare brüt kiralanabilir alana sahipken, 2016 yılındaki ziyaretçi sayısı bir önceki yıla göre ufak çaplı bir düşüş göstererek 51,4mn kişi olmuştur. Bu ziyaretlerden 2,2milyar TL ciro elde edilmiştir. Diğer taraftan, AVM lerin ortalama doluluk oranı geçtiğimiz yıla benzer olarak %92 seviyesindedir. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 4Ç15 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 4Ç16-4Ç15 %Değ. 2015 2016 %Değ. SATIŞLAR 300 130 171 214 151-49,6% 628 666 6,0% Satışların Maliyeti (-) 143 42 74 98 59-58,8% 250 273 9,2% BRÜT KAR/ZARAR 156 87 97 116 92-41,1% 378 392 3,9% Faaliyet Giderleri(-) 9 7 13 11 18 106,9% 35 48 38,2% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 148 80 84 105 74-49,6% 343 344 0,4% Yatırım Amaçlı Gayrim. Değ.Art. 1.001 0 119 0 1.192 19,0% 1.001 1.311 30,9% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 1 2 3 1-8 a.d. 11-2 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 149 83 87 106 66-55,3% 353 342-3,2% FAVÖK 148 81 84 105 74,6-49,6% 344 345 0,3% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar 33 7 7 7 5-84,1% Payları 50 26-48,5% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0 0 0 0 0 a.d. 0 0 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler 148 45-37 -106-406 a.d. -448-504 a.d. Vergi Gideri/Geliri 1 1 1 1 0 a.d. 3 3-12,6% NET DÖNEM KARI/ZARARI 1.330 134 175 7 857-35,6% 954 1.172 22,9% Ana Ort. Payları Net Dönem Karı/Zararı 1.330 134 175 7 857-35,6% 954 1.172 22,9% FİNANSAL ORANLAR 4Ç15 1Ç16 2Ç16 3Ç16 4Ç16 2015 2016 Brüt Kar Marjı 52,2% 67,3% 56,9% 54,1% 60,9% - 60,1% 58,9% - Faaliyet Kar Marjı 49,6% 63,8% 50,7% 49,7% 44,0% - 56,3% 51,4% - FAVÖK Marjı 49,4% 62,3% 49,1% 49,2% 49,4% - 54,7% 51,8% - Net Kar Marjı 443,9% 103,7% 102,2% 3,1% 567,0% - 151,8% 176,1% - a.d.: anlamlı değil Kaynak: Torunlar GYO, Ziraat Yatırım Döviz açık pozisyonu 2,86milyar TL Torunlar GYO nun son bir yıllık ortalama PD/DD oranı 0,48x seviyesindedir Torunlar GYO'nun döviz açık pozisyonu 2,86 milyar TL (616,8mn USD, 185,6mn EUR) ile oldukça yüksek tutarda kalmaya devam ederken, bir önceki döneme göre kurdaki artış TL cinsinden nominal borcun artmasına neden olmuştur. Yabancı para cinsinden borçlarda kısmen de olsa düşüş gözlenmektedir. Diğer yandan, net borç/favök (yıllık) olarak 9,4x seviyesine yükselmiştir. Finansal kredilerin varlıklara oranı da %27,3 seviyesine gerilerken, şirket hedefinin altında kalmaya devam etmiştir. Ek olarak, yüksek döviz açık pozisyonu bulunan Şirket, 4Ç2016'da 346,7mn TL kur farkı gideri yazmıştır. 2016 yılında toplam hasılatın %53 ünü oluşturan kira gelirleri ise borçluluğun yarattığı riski kısmen kompanse etmektedir. Şirket in borçluluğu azaltmaya yönelik planı devam etmektedir. Özellikle kurların stabil bir görüntü sergilemesi ve tüketici güveninde iyileşmenin belirginleşmesi hisse için önemli bir katalizör olabilir. Torunlar GYO hisse senetleri 06.03.2017 tarihi itibariyle 0,39x PD/DD ile işlem görmektedir. Gayrimenkul sektörü ortalama PD/DD ise 0,75x seviyesindedir. Torunlar GYO nun son bir yıllık ortalama PD/DD ise 0,48x seviyesindedir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
Torunlar GYO nun 2017 yılında 1 milyar TL satış geliri elde etmesini bekliyoruz Torunlar GYO nun 2017 yılında 1 milyar TL satış geliri elde etmesini bekliyoruz. FAVÖK tahminimiz ise 516mn iken, FAVÖK marjı beklentimiz %51 dir. Finansal Tahminler (mn TL) Gelirler 344 773 628 666 1.006 FAVÖK 141 235 344 345 516 Net Kar 191 1.058 954 1.172 2.227 FAVÖK Marjı 41% 30% 55% 52% 51% Net Kar Marjı 55,4% 136,8% 151,8% 176,1% 221,3% Kaynak: Ziraat Yatırım 2013 2014 2015 2016 2017T Torunlar GYO hisseleri için hedef fiyatımızı 5,20TL den 5,45TL ye yükseltiyoruz Torunlar GYO nun tahmini değerini, 2016 yılı gerçekleşmeleri ardından beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 2.600mn TL den 2.724mn TL ye ve hedef hisse fiyatını da 5,20TL den 5,45TL ye güncelliyoruz. Torunlar GYO hisseleri güncellediğimiz hedef hisse fiyatına göre %14,5 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle daha önceki TUT önerimizi EKLE olarak değiştiriyoruz. Ekspertiz değerlerine göre değerlenmeye aldığımız varlıklara %30 oranında iskonto uygulanırken (Halka açık Yeni Gimat GYO piyasa değeri ile değerlemeye alınmıştır.) indirgenmiş nakit akımlarının kullanıldığı projeler ve varlıklarda iskonto oranı %13,8 olarak kullanılmıştır. Özet Değerleme (mn TL) Kullanılan Yöntem İskonto Uygulaması Tahmini Değer Binalar Zafer Plaza İNA 216 Torium AVM İNA 427 Korupark İNA 881 Torun Tower İNA 620 Mall of Istanbul İNA 1.110 Torun Center İNA 722 Diğer Ekspertiz Değerleri 30% 507 Gayrimenkul Projeleri 5 Levent İNA 577 Mall of Istanbul 2.Faz Ekspertiz Değeri 30% 145 Arsalar ve Arazilar Ekspertiz Değerleri 30% 516 Toplam Varlıkların Bugünkü Değeri 5.721 İştirakler Ekspertiz Değerleri 30% 63 Yeni Gimat GYO Piyasa Değeri* 228 Diğer Varlıklar 605 Para ve Sermaye Piyasaları 511 Borçlar (-) 4.404 Tahmini Piyasa Değeri 2.724 Ödenmiş Sermaye 500 Hedef Hisse Fiyatı 5,45 Güncel Hisse Fiyatı 4,66 İskonto Oranı 14,5% *06.03.2017 Tarihi İtibariyle ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
Özet Bilançolar(Mn TL) 2013 2014 2015 2016 %Değ. DÖNEN VARLIKLAR 1.785 1.105 2.349 1.901-19% Nakit ve Nakit Benzerleri 1.033 775 903 511-43% Ticari Alacaklar 207 101 197 205 4% Diğer Alacaklar 0 1 1 1 25% Stoklar 485 96 1.132 1.066-6% Diğer Dönen Varlıklar 8 14 3 19 583% DURAN VARLIKLAR 4.567 6.138 6.513 8.476 30% Ticari Alacaklar 33 14 104 71-32% Finansal Yatırımlar 0 0 0 0 a.d. Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 276 286 321 328 2% Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 3.515 4.629 5.751 7.754 35% Maddi Duran Varlıklar 2 2 3 3 11% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 0 121 1 1 3% Diğer Duran Varlıklar 78 116 67 91 35% TOPLAM AKTİFLER 6.352 7.242 8.863 10.378 17% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 1.018 735 1.378 2.387 73% Finansal Borçlar 278 316 751 144-81% Uzun V. Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları 246 232 149 1.104 640% Ticari Borçlar 104 149 170 141-17% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 14 11 16 33 114% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 2.346 2.550 2.623 2.017-23% Finansal Borçlar 2.047 2.088 1.905 1.798-6% Ticari Borçlar 299 71 0 0 a.d. ÖZSERMAYE 2.988 3.957 4.861 5.974 23% Ödenmiş Sermaye 500 500 500 500 a.d. TOPLAM PASİFLER 6.352 7.242 8.863 10.378 17% ÖZET GELİR TABLOSU (BİN TL) 2013 2014 2015 2016 %Değ. SATIŞLAR 344 773 628 666 6% Satışların Maliyeti (-) 178 507 250 273 9% BRÜT KAR/ZARAR 166 266 378 392 4% Faaliyet Giderleri(-) 26 32 35 48 38% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 140 235 343 344 0% Yatırım Amaçlı Gayrim. Değ.Art. 222 791 1.001 1.311 31% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 2-5 11-2 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 364 1.021 353 342-3% FAVÖK 141 235 344 345 0% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları 74 19 50 26-48% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0 156 0 0 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -245-135 -448-504 a.d. Vergi Gideri/Geliri 1 3 3 3-13% Diğer -191-1.058-954 -1.172 23% NET DÖNEM KARI/ZARARI 191 1.058 954 1.172 23% Ana Ort. Payları Net Dönem Karı/Zararı 191 1.059 954 1.172 23% a.d: Anlamlı değil. Kaynak: Torunlar GYO, Ziraat Yatırım ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma e-mail: arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat.1 34330 Beşiktaş İSTANBUL +90 212 339 8080 / info@ziraatyatirim.com.tr Müşteri Hizmetleri Merkezi 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5