Hisse Senedi Stratejisi «Temkinli iyimserlik global sermaye akışlarına bağlı» Ekim 2015 Ata Finans Grubu
Ata Yatırım Strateji Çekirdek enflasyon kurdan geçişkenlik etkisiyle yükselişte Seçimlerin en olası sonucu hala koalisyon Düşük enerji fiyatları ile Cari Açık'ta düzeltme devam ediyor Merkez Bankası, Seçimler ve FED öncesi güvercin duruşunu koruyor Makroekonomik Tahminler ATA YATIRIM STRATEJİ RAPORU - EKİM 2015 12-Aylık BIST-100 Hedefi: 97,000, +%23 yukarı potansiyeli var Makro Bakış Hisse Senedi Perspektifi Öneri Listemiz Büyüme dayanlıklı seyrini korudu ancak görünüm daha zayıf Güçlü Mali Disiplin Korunuyor Mevcut değerlemeler ile Türk Hisselerindeki potansiyel getiri risklere göre daha yüksek Piyasa yılbaşından itibaren TL bazında -%8, bankalar -%19, sanayi şirketleri +%1 getiri sağladı Yılın ilk 9 ayında yabancı yatırımcılar 923 mn ABD$ çıkış yaptı (2014'te 2.2 milyar ABD$ giriş) Net Kar artışı beklentimiz 2015'te %7, 2016'da %20 8.4x 2016T F/K çarpanı ile hisse senetleri MSCI EM Endeksine göre %18 iskontoludur Yönü Belirleyici İzlenecek Gelişmeler Hisse Adı Tüpraş Ereğli Akbank Isbank BIM Tofas Turk Hava Yolları 2015T 2016T YOK Genel Seçimlerin Sonuçları Enflasyon(TÜFE): 8.8% 7.5% Çıkarılanlar Büyüme: 2.7% 3.0% Yapısal reform odaklı hükümet programı Cari Açık/GYIH Rasyosu: 5.0% 4.2% Yılsonu ABD$/TL: 3.08 3.19 Merkez Bankasının para politikası duruşu YOK Yılsonu Euro/TL: 3.48 3.61 Risksiz Getiri Beklentimiz: 9.75% 9.75% Barış Sürecine ilişkin gelişmeler Yukarı Potansiyeli 34% 34% 19% 31% 18% 20% 55% Öneri Listesine Eklenen Hisseler FED faiz arttırımının zamanlama ve büyüklüğü Aşağı Yönlü Riskler Yukarı Yönlü Potansiyel Sürprizler Tavsiye Değişiklikleri Gelişen piyasalardan sermaye çıkışının devam etmesi Jeopolitik riskler- Ortadoğu ve Rusya-Ukrayna Zayıf global talep nedeniyle dış ticaret dengesine kötüleşme TL üzerinde baskının artması ve petrol fiyatlarında hızlı yükseliş Kasım seçimleri sonrası hükümet kurma sürecinde müzakerelerin tıkanması Türk Lirası'nın değer kazanması (REDK 12 yılın düşüğünde) Sermaye girişlerinin beklentilerin üzerinde artması Merkez Bankalarının niceliksel genişlemeye devam etmesi YOK Ata Finans Grubu 2
Ata Yatırım Öneri Listesi Şirket Kodu Sektör Kapanış TL Hedef Fiyat TL Piyasa Değeri TL mn Hedef Değer TL mn Prim Potansiyeli Ort. Hacim TL mn Tüpraş TUPRS Petrol 72.20 90.40 18,080 24,187 34% 85 9% Ereğli EREGL Çelik 4.16 5.20 14,560 19,509 34% 47 9% Akbank AKBNK Bankacılık 7.44 8.83 29,760 35,300 19% 174 2% Isbank ISCTR Bankacılık 5.01 6.58 22,545 29,601 31% 170 3% BIM BIMAS Perakende 58.75 68.00 17,837 21,044 18% 35 2% Tofas TOASO Otomotiv 18.55 21.10 9,275 11,130 20% 24 6% Turk Hava Yolları THYAO Havacılık 8.57 13.30 11,827 18,357 55% 217 0% Temettü Verimi Sanayi Çarpanları F/K FD/FAVÖK FD/Satışlar Şirket Kodu 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T Tüpraş TUPRS 12.4 8.5 6.5 30.9 7.3 6.1 0.6 0.6 0.5 Ereğli EREGL 9.1 9.7 8.8 6.0 6.0 5.4 1.4 1.3 1.2 BIM BIMAS 45.1 31.3 29.4 28.2 20.5 18.7 1.2 1.0 0.8 Tofas TOASO 16.2 12.0 9.1 13.0 9.9 7.9 1.4 1.1 0.8 Turk Hava Yolları THYAO 6.5 4.2 6.1 9.1 5.7 4.5 1.1 0.9 0.7 Finansal Çarpanları F/K Özsermaye Karlılığı PD/DD Şirket Kodu 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T Akbank AKBNK 9.4 9.4 7.8 13.6% 11.9% 12.8% 1.19 1.06 0.95 Isbank ISCTR 6.7 6.4 5.3 12.8% 11.5% 12.7% 0.77 0.71 0.64 Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri, 12 Ekim 2015 itibariyle, Ata Finans Grubu 3
Makro Görünüm : Politik istikrar ekonomik düzelme için ön şart... Yılın ilk yarısında GSYİH büyüme rakamları, iç talepteki canlılığın etkisiyle piyasaların beklentisinin üzerinde gerçekleşerek 3.1% oldu. 3. çeyreğe ait göstergeler Temmuz ve Ağustos ta hafif yavaşlama olsa da, asıl yavaşlamanın etkilerini Eylül ayında göstermeye başladığını görüyoruz. Yılın 2. yarısında azalan iç tüketim harcamaları, düşen sanayi üretimi ve azalmaya devam eden ihracatın etkisiyle, büyümenin vites küçülteceğini öngörüyoruz. IMF de Ekim 2015 raporunda bu sene ve gelecek seneye dair global ekonomik büyüme tahminlerinde aşağı yönlü yaptığı revizyonla birlikte, Türkiye için 2015 büyüme tahminini %2.9 a, 2016 için ise %3 e düşürdü. Ata Yatırım ın 2015 ve 2016 GSYİH büyüme tahmini sırasıyla %2.7 ve %3 tür. Enflasyon Eylül ayında da yüksek seyretmeye devam etti ve yıllık enflasyon Eylül itibariyle %7.95 e yükseldi. Asıl önemli olan nokta, TL nin değer kaybıyla birlikte döviz kuru geçişkenliğinin çekirdek enflasyona etkisi daha belirginleşti ve çekirdek enflasyon %8.23 e yükseldi. Bu veriler Merkez Bankasının 2015 için olan %6.8 lik yılsonu enflasyon hedefinin (piyasa beklentisi %7.98) ve 2016 yılsonu için olan %5 lik hedefinin (piyasa beklentisi % 6.91%) daha sıkı bir para politikası gerekliliğini işaret etmektedir. Faizlerde doğrudan bir artış için Fed`i bekleyeceğini beyan eden Merkez Bankası`nın, artan enflasyon baskısına yalnızca ortalama fonlama maliyetini yükselterek cevap verebileceğini düşünüyoruz. Yavaşlayan global ticaret ve zayıf TL dış ticaret açığının 2015 in 9 aylık bölümünde %19 daralmasına neden oldu, ancak Ağustos-Eylül dönemindeki %43 lük azalma bizce endişe vericidir. Yılın ilk yarısında net ihracat rakamının büyüme üzerindeki negatif katkısı -%1.2 olurken, son rakamlar 2. yarıdaki etkinin daha sert olacağını göstermektedir. Devam eden bu dışsal kaynaklı düzeltmenin, cari açığın GSYİH ya oranının 2015 te %5 e (2014 %5.7) gerilemesine yardım edebilecektir. Ancak azalan uluslararası sermaye akımları, cari açığın finansmanında önemli bir risk oluşturmaya devam etmektedir. Merkez Bankası nın güncellenmiş serilerle açıkladığı Reel Efektif Döviz Kuru Eylül ayında 90.9 a gerileyerek son 12 yıldaki en düşük seviyeye ulaşmıştır. Bu durum uzun dönemli ortalamalarına göre TL nin %17 daha düşük değerli olduğunu göstermektedir. Bu düşük değerlilik hali pratikte kısa vadeli dönemde bir değer artışının garantisi olmazken, zayıf seyrinin devamı özellikle döviz borcu bulunan şirketlerinin finansal yapılarında bozulmaya neden olabilecektir. Mali disiplin AKP hükümetinin en önemli başarılarından biri olmuştur. Bütçe açığı/gsyih son 5 yılda ortalama %1.4 olarak gerçekleşerek, Türkiye gibi kronik cari açık sorunu ve tasarruf eksiği olan bir ülke için önemli bir artı olmuştur. Mali disiplin enflasyonun da geçmişte olduğu gibi kontrolden çıkmaması açısından önemli bir çıpa konumundadır. Tasarruf açığı sebebiyle Türkiye için uluslararası sermaye akımlarıyla GSYİH büyüme arasındaki korelasyon diğer ülkelere göre daha yüksek ve buradaki dalgalanmalar ekonomimizi daha hassas hale getirmektedir. 2015 uzun yıllardan sonra Gelişmekte olan Ülkelerden ilk defa net sermaye çıkışının olduğu bu yıl için çıkışın 1 trilyon doları bulması beklenmektedir. 2016 yılı için trend bu şekilde devam ederse, büyüme açısından tahminimizden daha zor günler bizi bekliyor olabilir. Ata Finans Grubu 4
Hisse Senedi Stratejisi: Global risk iştahı en belirleyici faktör... BIS-100 global yatırımcıların Gelişmekte Olan Ülkelere karşı azalan risk iştahı ve yurtiçindeki seçimler kaynaklı politik belirsizlikler yüzünden yılbaşından bu yana TL bazında %8 değer kaybetmiştir. TL ise %50 dolar - %50 euro bazlı döviz sepetine karşı %21 değer kaybetmiştir. BIST te TL bazında önemli bir değer kaybı yaşanmazken, yabancı yatırımcılar TL nin değer kaybı yüzünden önemli kayıplar yaşamışlardır. (Hisse pozisyonlarının başka bir FX pozisyonu ile hedge edilmediğini varsayarsak). BİST hisse piyasalarında 2015 yılında ortaya çıkan en önemli trend bankacılık dışı hisselerinin genelde lokomotif olan bankacılık hisselerine göre yüksek performans göstermiştir. BIST Sanayi endeksi BIST Bankacılık endeksine relatif olarak %19 artı getiri sağlamıştır. Türk hisse senedi piyasasının yönünde önemli etkiye sahip olan yabancı yatırımcılar yılbaşından beri toplam US$923m dolarlık net satış yapmışlardır. 2014 teki US$2.2bn ve 2010 dan bu yana olan kümülatif US$6.4bn lık net alış trendine baktığımızda, Gelişmekte olan Ülkelere olan iştahın son 20 yılın en karamsar döneminde olmasına rağmen, yabancı yatırımcıların Türk hisseleri iştahında önemli bir kötüleşme gerçekleştiğini söyleyemeyiz. Son dönemde açıklanan seçim anketleri ağırlıklı olarak yine bir koalisyon hükümeti ihtimalini işaret etmektedir. Bizim baz senaryomuz bir koalisyon ihtimalinde AKP-CHP olasılığının daha yüksek olduğu, AKP nin tek başına iktidar olacağı ihtimalde de piyasaların politik belirsizliğin azalması dolayısıyla ilk olarak bir rahatlama rallisi yaşanması muhtemeldir. Ancak orta vade tüm yatırımcıların Türk piyasalarına inancını tazeleyecek ve Türk lirası varlıkların tekrar değer kazanmasını sağlayacak en önemli faktör, duraksamış olan yapısal reform momentumunun tekrar hız kazandığını görmek olacaktır. Partilerin seçim vaatlerinin hayata geçmesinin mali disiplin üzerinde yaratacağı baskı ise negatif algı artışına yol açacaktır. Piyasalar için pozitif faktörler: 1) Türk hisseleri Ata Yatırım ın tahminlerine 8.4x 2016T F/K tahmini çarpanıyla, benzer gelişmekte olan ülkelere göre %18 lik bir iskontoyu işaret etmektedir. 2) Tüm dalgalanmalara rağmen ekonomik büyüme henüz çok etkilenmemiş olması 3) Yeni hükümet kurulmasının siyasi riski azaltması 4) Merkez Bankasının uygulayacağı daha sıkı bir para politikası 5) Sıkı sürdürülen mali disiplinin devamı sıralanabilir. Piyasalar için negatif faktörler (1) Gelişmekte olan Ülkeler için olan düşük iştahın sermaye akımlarını daha da azaltması (2) Devam eden zayıf global ticaretin, dış ticaret dengelerinin daha da bozulmasına sebep olarak, ekonominin genelini negatif etkilemesi 3) Suriye ve Rusya ile ilgili jeopolitik risklerin artma olasılığı 4) Enflasyon görünümünün kötüleşmeye devam etmesi 5) Yurtiçi devam eden güvenlik tehdidi olayların artması sıralanabilir. Araştırma kapsamımızdaki hisseler 8.4x 2016T F/K çarpanıyla, benzer göre %18 iskontolu işlem görmektedir. Araştırma kapsamımızdaki banka hisseleri 6.4x 2016T F/K ve 0.78x F/DD çarpanları ile benzer kredi notuna sahip ülke bankalarına, göre sırasıyla %13 ve %18 lik iskontolara işaret etmektedir. 12 aylık BIST-100 endeks hedefimizi %3 düşürerek 97,000 olarak revize ediyoruz. Bu hedef, %23 yukarı potansiyel ifade etmektedir. Öneri listemizde; Erdemir, Türk Hava Yolları, BİM, Akbank, İşbank, Tofaş ve Tüpraş hisselerini tutmaya devam ediyoruz. Ata Finans Grubu 5
Siyaset: Seçim anketleri yine bir koalisyon olasılığını işaret ediyor Son dönemdeki seçim sonuçlarını en iyi tahmin etmiş olan anket şirketlerinin son araştırmalarına bakarak, 1 Kasım seçimlerinde yine bir koalisyon gerektirecek parlamento dağılımı çıkacağı görülmektedir. Tabii ki değişen gündem maddeleri son ana kadar seçim sonuçlarına etki edebilmektedir. Ancak, şu anki verilerle oluşturduğumuz baz senaryomuzda, Haziran seçimleri sonrasında her ne kadar bir sonuç elde edilemese de, siyasi partilerin seçimin bir defa daha tekrarlanmasının getireceği siyasi ve toplumsal sonuçları göz önüne alarak daha yapıcı davranacağını düşünüyoruz. Aksinin olmasının yaratacağı siyasi ve ekonomik ortam, piyasalar açısından en kötü senaryo olacaktır. En son gelişmeleri ve siyasi partilerin yaklaşımlarını göz önüne aldığımızda, olası bir koalisyonun AKP-CHP arasında olmasını daha yüksek ihtimal görüyoruz. Piyasalar açısından orta vade de en makul ihtimalin AKP-CHP alternatifi olduğunu düşünüyoruz 1) 2 partinin Haziran seçimleri sonrasındaki toplantılarda önemli yol almış olmaları 2) Farklılıklar olsa da 2 partinin de reform odaklı programları olması 3) Bu alternatif altında piyasaların çok hoşuna gidecek olan daha bağımsız bir Merkez bankası olasılığının daha yüksek olması. Bu sonuca %60 olasılık veriyoruz. AKP nin tek başına iktidar olma olasılığına %30 olasılık veriyoruz. Bir AKP-MHP koalisyonuna %10 olasılık veriyoruz. Bir AKP-HDP koalisyonuna %0 olasılık veriyoruz. 1 Kasım Seçim Anket Tahminleri KONDA ANDY-AR 7 Haziran Sonuçları MV Sayısı AKP 41.7% 42.6% 40.9% 258 CHP 24.8% 27.1% 25.0% 132 MHP 16.4% 15.2% 16.3% 80 HDP 12.3% 12.1% 13.1% 80 Kaynak: YSK, KONDA, ANDY-AR Ata Finance Group 6
Ocak 13 Şubat 13 Mart 13 Nisan 13 Mayıs 13 Haziran 13 Temmuz 13 Ağustos 13 Eylül 13 Ekim 13 Kasım 13 Aralık 13 Ocak 14 Şubat 14 Mart 14 Nisan 14 Mayıs 14 Haziran 14 Temmuz 14 Ağustos 14 Eylül 14 Ekim 14 Kasım 14 Aralık 14 Ocak 15 Şubat 15 Mart 15 Nisan 15 Mayıs 15 Haziran 15 Temmuz 15 Ağustos 15 Eylül 15 Ekim 15 BIST - 100: 2013-2015 Tarihi zirve, Bernanke nin konuşması 100,000 95,000 C.Başkanlığı Seçimlerinin Tamamlanması AMB Tahvil Alım Programı Çin Devaluasyonu 90,000 85,000 Gezi Parkı Olayları Yolsuzluk Soruşturnası Genel Seçimlerin Tamamlanması 80,000 75,000 70,000 65,000 60,000 55,000 Moody s Türkiye ye Yatırım Yapılabilir Kararı TCMB 550 baz puan faiz arttırımı TCMB faiz indirimlerinin başlangıcı Yerel Seçimlerin Tamamlanması AMB Faiz İndirimi 1 Kasım Seçimleri Kaynak: BIST, 12 Ekim 2015 fiyatlarıyla BIST-100 Ata Finans Grubu 7
Ata Yatırım 2013-2015 yılları boyunca Verilen Piyasa Görüşleri... 95,000 90,000 Ata Strateji Alım fırsatı 12 aylık hedef: 90,313 104,000 85,000 80,000 75,000 70,000 69,100 72,489 Ata Strateji Alım fırsatı 12 aylık hedef: 95,000 73,447 79,012 77,995 Yerel Seçimler 79,327 78,951 Irak Krizi Cum. Seçim 75,193 76,870 83,527 Ata Strateji Alım fırsatı 12 aylık hedef: 95,000 84,537 82,804 80,821 79,191 77,805 2014-2015 ortalama: 78,171 Ata Strateji Alım fırsatı 12 aylık hedef: 100,000 Ata Strateji Alım fırsatı 12 aylık hedef: 97,000 65,000 60,000 Ata Strateji Alım fırsatı 12 aylık hedef: 83,000 Ata Strateji Alım fırsatı 12 aylık hedef: 80,000 Ata Yatırım- Strateji Raporu Tarihleri Ata Yatırım Piyasa Görüşleri Önemli Gelişmeler Ata Finans Grubu 8
Makro Görünüm: Düşük petrol fiyatları enflasyondaki düşüş beklentilerini destekliyor... Enflasyon Oranı Brent Petrol Fiyatı/varil (ABD$) 12 11 10 9 8 7 6 5 4 Ata 2015T Tahmini 7.95 8.80 7.50 Ata 2016T Tahmini 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 2016 ort. 60.0 58.6 Enflasyon Oranı Ata Yatırım Tahmini Brent Petrol Fiyatı / Varil Ata Yatırım Varsayımı EIA Tahmini Ata Finans Grubu 9
Makro Görünüm: Hafif toparlanan sanayi üretimi tüketici güvenini destekliyor... Tüketici ve Reel Kesim Güven Endeksi Kapasite Kullanım Oranı&Sanayi Üretimi 130 120 110 85 126.8 130 100 80 120 90 99.1 75 75.9 110 80 70 100 70 60 65 90 50 58.5 60 80 40 55 70 Tüketici Güven Endeksi Reel Kesim Güven Endeksi KKO Sanayi Üretimi (Sağ Eksen) Kaynak: TUİK, TCMB, Eylül 15 itibariyle Kaynak: TUİK, KKO: Eylül 15 itibariyle, Sanayi Üretimi : Ağustos 15 itibariyle Ata Finans Grubu 10
Makro Görünüm: Risk prim hala yüksek fakat azalıyor TÜFE bazlı Reel Efektif Kur 10 yıllık Türkiye ve ABD Tahvilleri 140 7.00 130 120 6.00 5.00 4.84 110 100 90 90.95 4.00 3.00 2.00 1.00 275bps 2.09 80 0.00 REDK Türkiye 10 - Yıllık Tahvil ABD 10 - Yılık Tahvil Türkiye - ABD Fark Kaynak:: TCMB, Eylül 15 itibariyle Kaynak:: Bloomberg, 9 Ekim 15 itibariyle Ata Finans Grubu 11
Makro Görünüm: Ticaret dengesinde hafif iyileşme var... GSYH Büyümesi ve Sermaye Akışı Altın Hariç İthalat/İhracat 12 75% 10 8 6 5.37 70% 66.4% 4 2 2.9 65% 65.5% 0 60% -2-4 55% -6-8 50% GSYH Büyümesi Kaynak: Turkey Data Monitor Sermaye Hesabı (GSYH'ye oran olarak) Karşılama Oranı Kaynak: Turkey Data Monitor, Ağustos 15 itibariyle Karşılama Oranı (altın hariç) Ata Finans Grubu 12
Global benzerlerine göre daha iskontolu... Tarihsel 12 aylık karma ileri F/K Oranı - Türkiye, Dünya 18.0 12 aylık karma ileri F/K Oranı - Türkiye ve benzer kredi notuna sahip ülkeler 22.0 16.0 14.0 15.4 20.0 18.0 16.0 18.8 18.1 17.5 16.0 14.7 Medyan (Türkiye hariç) 13.6 12.0 11.3 14.0 12.0 13.8 13.6 13.6 13.5 13.3 12.9 12.1 10.0 10.0 9.3 9.3 8.0 8.0 6.0 4.0 6.0 4.0 2.0 0.0 5.5 BIST 100 MSCI Dünya MSCI Gelişmekte Olan Ülkeler Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 9 Ekim 2015 itibariyle Ata Finans Grubu 13
Bankalar gelişmekte olan ülke bankalarına göre iskontolu işlem görmektedir Tarihsel 12 Aylık karma ileri F/K Oranı Türk Bankaları, MSCI EM Bankacılık Tarihsel 12 Aylık karma ileri PD/DD Oranı Türk Bankaları, MSCI EM Bankacılık 13.0 12.0 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 7.6 6.7 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.98 5.0 4.0 0.8 0.6 0.83 Turkish Banks MSCI Gelişmekte Olan Ülkeler Bankacılık Endeksi Türk Bankacılık Endeksi MSCI Gelişmekte Olan Ülkeler Bankacılık Endeksi Türk Bankaları global benzerlerine göre %11 iskontolu işlem görürken, 5 yıllık ortalamasına göre de %19 iskontolu. Türk Bankaları global benzerlerine göre %15 iskontolu işlem görürken, 5 yıllık ortalamasına göre de %30 iskontolu. Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 9 Ekim2015 itibariyle, Türkiye nin çarpanlarının hesaplanmasında XBANK Endeksi dikkate alınmıştır. Ata Finans Grubu 14
Kredi notu benzer ülkelere göre bankalar cazip görünmeye devam ediyor MSCI Finansal Endekslerin 12 aylık karma ileri F/K oranı Türkiye ve Global benzer ülkeler MSCI Finansal Endekslerin 12 aylık karma ileri PD/DD oranı Türkiye ve Global benzer ülkeler 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 14.0 13.3 12.9 12.3 11.9 11.6 11.2 10.8 9.2 8.5 7.7 6.7 3.00 2.50 2.00 1.50 2.48 1.98 1.69 1.65 1.56 1.46 1.33 1.29 6.0 4.0 2.0 1.00 0.50 0.89 0.85 0.85 0.83 0.0 0.00 * * Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 9 Ekim 2015 itibariyle, Türkiye nin çarpanlarının hesaplanmasında XBANK Endeksi dikkate alınmıştır. Ata Finans Grubu 15
Mart 2014 başına kadar yoğun satış baskısı devam etti... 14% 12% 10% 8% 6% 4% 6.0% 10.4% 9.9% 12.8% 5.6% 10 yıllık Devlet Tahvili Getirisi (%) 8.2% 7.4% 8.9% 4.7% 6.4% 6.6% 8.8% 5/17/2013 3/3/2014 6.2% 8.6% 300 250 200 150 100 114 239 127 173 138 192 210 281 5 yıllık CDS Seviyeleri 91 84 135 198 5/17/2013 3/3/2014 165 210 2% 50 0% -40% -30% -20% -10% 0% 10% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Rusya Guney Afrika -33.4% -14.6% -10.9% 0.6% Borsa Performansları *17 Mayıs 2013'ten itibaren -7.8% -8.1% 0-20% 3/3/2014-17.5% -18% -16% -14% -12% -10% -8% -6% -4% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Rusya Guney Afrika -13.2% -15.8% -11.5% ABD$ Kur Performansı *17 Mayıs 2013'ten itibaren 3/3/2014-7.5% -14.1% -13.6% 20% 15.8% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Rusya Guney Afrika Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 9 Ekim 2015 itibariyle -2% 0% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Rusya Guney Afrika Ata Finans Grubu 16
... ve hisse fiyatları toparlanırken döviz kurları baskı altında kalmıştır... 18% 16% 14% 12.8% 15.7% 10 yıllık Devlet Tahvili Getirisi (%) 3/3/2014 10/9/2015 450 400 350 411 5 yıllık CDS Seviyeleri 320 3/3/2014 10/9/2015 12% 10% 8% 6% 4% 10.4% 10.0% 8.2% 8.5% 8.9% 7.5% 6.4% 5.9% 10.3% 8.8% 8.6% 8.2% 300 250 200 150 100 266 239 173 192 225 281 169 91 147 198 210 251 2% 50 0% 40% 35% 30% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Rusya Guney Afrika 29.5% 31.6% Borsa Performansları *3 Mart 2014'ten itibaren 34.1% 10/9/2015 0-45% -40% -35% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Rusya Guney Afrika -37.7% ABD$ Kur Performansı *3 Mart 2014'ten itibaren -40.5% 10/9/2015 25% 20% 15% 10% 5% 0% 4.8% 0.1% Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 9 Ekim 2015 itibariyle 15.2% 12.3% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Rusya Guney Afrika -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% -23.3% -13.6% -4.2% -18.8% -18.5% Turkey Brazil Indonesia India Mexico Russia South Africa Ata Finans Grubu 17
2016 yılında banka karlarının yeniden toparlanmasını öngörüyoruz.. 2015 te bankadışı sektörlerde net kar büyümesinin %11, bankacılık sektörü karının ise %3 artış göstermesini öngörüyoruz. Takip ettiğimiz hisselerinin 2016 net kar büyümelerinin, bankacılık ve bankacılık dışı dengeli olarak %20 civarında olacağını düşünüyoruz.. Değerleme analizlerimiz sonucunda BIST-100 için bir yıllık hedef olarak 97,000 puan ve %23 prim potansiyeli öngörmekteyiz. 2013 2014 2015T 2016T Sanayi F/K 18.3x 13.7x 12.3x 10.4x FD/FAVÖK 10.4x 9.5x 7.4x 6.3x Net Kar Büyümesi -12.5% 33.4% 10.9% 18.2% FAVÖK Büyümesi 12.4% 9.5% 28.6% 16.7% Banka F/K 7.5x 8.0x 7.7x 6.4x PD/DD 1.12x 0.96x 0.87x 0.78x Net Kar Büyümesi 8.8% -6.2% 3.4% 20.9% Düzeltilmiş NK Büyümesi* 1.1% 0.9% 3.4% 20.9% Piyasa F/K 11.7x 10.7x 10.0x 8.4x Net Kar Büyümesi -0.7% 9.4% 7.0% 19.6% Düzeltilmiş NK Büyümesi* -5.0% 14.3% 7.0% 19.6% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri 12 Ekim 2015 itibariyle, * YKBNK 1.2 milyar TL tutarında sigorta iş kolunun satışından gelen tek seferlik gelir düzeltilmiştir. Ata Finans Grubu 18
Ata Yatırım Araştırma- Takipteki Şirketler Şirket 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T 2014 2015T Otomotiv DOAS TUT 10.70 15.00 51% 9.3 6.8 6.4 9.3 6.8 6.4 253 347 370 13% 37% 6% 6% 10% FROTO AL 34.80 37.55 13% 20.5 14.0 12.2 17.6 10.2 8.9 596 875 1,000-8% 47% 14% 4% 5% TOASO AL 18.55 21.10 20% 16.2 12.0 9.1 13.0 9.9 7.9 574 773 1,023 32% 35% 32% 5% 6% TTRAK TUT 74.10 79.70 15% 15.4 19.3 17.7 13.7 12.2 10.0 256 205 223-8% -20% 9% 5% 8% Havacılık THYAO AL 8.57 13.30 55% 6.5 4.2 6.1 9.1 5.7 4.5 1,819 2,822 1,924 166% 55% -32% 0% 0% PGSUS TUT 19.80 21.40 8% 14.1 15.1 24.8 5.8 7.4 6.9 143 135 82 64% -6% -39% 0% 0% Petrol TUPRS AL 72.20 90.40 34% 12.4 8.5 6.5 30.9 7.3 6.1 1,459 2,140 2,769 22% 47% 29% 0% 9% Elektrik Üretimi ODAS AL 7.39 10.76 47% 13.0-41.1 16.8 10.6 12.9 11.3 27-9 21 n.m n.m n.m - 1% 0% Petrokimya PETKM AL 4.19 5.85 44% n.m 10.4 11.5 91.3 8.3 7.8 4 403 363-92% n.m -10% 0% 4% AKSA AL 9.95 12.90 38% 11.3 8.4 8.2 6.0 4.9 4.4 163 218 225 16% 34% 3% 7% 8% Gübre GUBRF TUT 6.67 6.78 4% 10.6 14.3 8.2 8.6 8.3 5.7 211 155 272 122% -26% 75% 2% 2% Telekom TCELL TUT 11.35 10.90 1% 13.4 13.1 12.3 6.7 6.3 5.8 1,867 1,903 2,031-20% 2% 7% 16% 5% TTKOM AL 6.55 8.25 26% 11.4 26.4 9.2 6.2 5.7 5.1 2,007 870 2,497 54% -57% 187% 8% 3% Gıda PNSUT AL 20.30 22.27 18% 10.5 16.5 13.1 12.2 11.4 9.4 87 55 70 33% -36% 26% 8% 5% PETUN AL 11.25 13.10 22% 11.0 8.4 7.2 9.0 7.3 6.0 44 58 68 23% 31% 17% 5% 8% ULKER SAT 19.85 19.50 1% 32.1 30.4 25.0 21.1 16.8 14.7 212 223 271 12% 5% 22% 1% 2% Perakende BIMAS AL 58.75 68.00 18% 45.1 31.3 29.4 28.2 20.5 18.7 395 570 606-4% 44% 6% 2% 2% MGROS AL 17.65 24.00 36% 31.9-11.2 20.6 8.9 7.8 6.7 99-281 153 n.m n.m n.m 0% 0% BIZIM TUT 14.05 15.00 7% 51.6 43.4 27.4 8.6 7.7 7.1 11 13 21-74% 19% 59% 0% 0% TKNSA TUT 6.72 7.00 4% -37.0-18.4 17.3 22.1 11.1 5.8-20 -40 43 n.m n.m n.m 0% 0% Dayanıklı Tüketim ARCLK TUT 16.00 17.50 14% 17.5 13.0 15.8 10.2 9.7 8.1 617 829 683 3% 34% -18% 3% 4% Çimento AKCNS AL 14.15 15.90 21% 10.9 10.2 9.7 7.0 6.7 6.2 249 266 279 57% 7% 5% - 8% 8% BOLUC AL 5.44 7.23 47% 7.8 8.0 8.4 7.2 6.3 6.3 100 98 93 123% -2% -5% 3% 11% CIMSA AL 15.40 18.10 25% 10.8 9.1 8.9 6.9 6.2 6.0 193 229 233-18% 19% 2% - 8% 10% Cam TRKCM AL 1.99 2.34 19% 6.3 12.7 9.3 4.0 4.2 3.4 283 141 191 142% -50% 36% 2% 3% Holding ENKAI AL 5.21 6.42 26% 14.5 12.8 10.9 7.1 6.6 5.3 1,441 1,633 1,914 15% 13% 17% 3% 3% TKFEN TUT 4.34 5.21 24% 28.7 7.3 6.2 4.2 4.2 3.3 56 220 260-187% 293% 19% 4% 5% Çelik EREGL AL 4.16 5.20 34% 9.1 9.7 8.8 6.0 6.0 5.4 1,602 1,501 1,649 74% -6% 10% 10% 9% Sanayi 23% 13.7 12.3 10.4 9.5 7.4 6.3 14,749 16,351 19,332 33% 11% 18% 5% 5% Şirket Tavsiye Tavsiye Hisse Fiyatı (TL) Hisse Fiyatı (TL) Hedef Fiyat (TL) Hedef Fiyat (TL) Prim Potansiyeli Prim Potansiyeli F/K Net Kar Net Kar Büyümesi Temettü Verimi F/K F/DD Net Kar Net Kar Büyümesi Temettü Verimi 2013 2014 2015T 2013 2014 2015T 2013 2014 2015T 2013 2014 2015T 2013 2014T Bankacılık AKBNK AL 7.44 8.83 19% 9.4 9.4 7.8 1.19 1.06 0.95 3,160 3,168 3,805 7% 0% 20% 2% 2% GARAN TUT 7.58 8.94 18% 9.9 9.4 7.7 1.22 1.11 1.00 3,200 3,392 4,124 6% 6% 22% 2% 2% HALKB AL 11.20 14.50 30% 6.3 6.1 5.2 0.85 0.76 0.68 2,206 2,277 2,718-20% 3% 19% 4% 3% ISCTR AL 5.01 6.58 31% 6.7 6.4 5.3 0.77 0.71 0.64 3,382 3,538 4,256 7% 5% 20% 2% 3% VAKBN AL 4.28 5.10 19% 6.1 5.8 5.1 0.72 0.64 0.57 1,753 1,841 2,101 11% 5% 14% 2% 3% TSKB AL 1.55 1.84 19% 7.3 6.7 5.4 1.19 1.04 0.90 369 404 498 13% 9% 23% 3% 3% YKBNK TUT 3.67 4.00 9% 8.6 8.7 6.6 0.83 0.76 0.68 1,845 1,841 2,405-42% 0% 31% 2% 2% Bankacılık Sektörü 21% 8.0 7.7 6.4 0.96 0.87 0.78 15,916 16,461 19,906-6% 3% 21% 2% 2% Ata Takipteki Şirketler 22% 10.7 10.0 8.4 9.5 7.4 6.3 30,665 32,812 39,239 9% 7% 20% 4% 4% FD/FAVÖK Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri, 12 Ekim 2015 itibariyle Ata Finans Grubu 19
Tahminlerimizdeki Güncellemeler 2015T Takipteki Şirketler Tavsiye Hedef Fiyat (Temettü hariç) 2015T Net Kar 2015T Net Satışlar 2015T FAVÖK Güncellemeler Eski Yeni Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Otomotiv DOAS TUT TUT 17.50 15.00-14% 414 347-16% 10,590 10,083-5% 631 486-23% FROTO AL AL 38.05 37.55-1% 1,120 875-22% 15,944 17,608 10% 1,287 1,439 12% TOASO AL AL 20.80 21.10 1% 829 773-7% 9,779 10,304 5% 1,066 1,100 3% TTRAK TUT TUT 81.80 79.70-3% 202 205 1% 3,013 3,080 2% 349 372 6% Havacılık THYAO AL AL 13.30 13.30 0% 2,822 2,822 0% 29,338 29,338 0% 4,649 4,649 0% PGSUS TUT TUT 27.75 21.40-23% 183 135-26% 3,671 3,626-1% 327 320-2% Petrol TUPRS AL AL 90.00 90.40 0% 2,051 2,140 4% 39,109 38,706-1% 3,303 3,356 2% Petrol ODAS AL AL 10.76 10.76 0% -9-9 0% 528 528 0% 44 44 0% Petrokimya PETKM AL AL 5.57 5.85 5% 351 403 15% 4,879 4,591-6% 445 499 12% AKSA AL AL 12.90 12.90 0% 218 218 0% 2,120 2,120 0% 353 353 0% Gübre GUBRF TUT TUT 6.77 6.78 0% 232 155-33% 3,098 3,254 5% 557 502-10% Telekom TCELL TUT TUT 11.65 10.90-6% 1,852 1,903 3% 13,001 13,069 1% 4,035 4,040 0% TTKOM AL AL 8.25 8.25 0% 870 870 0% 14,440 14,440 0% 5,482 5,482 0% Gıda PNSUT TUT AL 25.10 22.27-11% 75 55-26% 1,026 997-3% 82 75-9% PETUN AL AL 12.15 13.10 8% 61 58-6% 589 584-1% 61 56-9% ULKER SAT SAT 18.00 19.50 8% 194 223 15% 3,150 3,123-1% 390 417 7% Perakende BIMAS AL AL 60.00 68.00 13% 563 570 1% 17,653 17,554-1% 841 849 1% MGROS AL AL 24.00 24.00 0% 79-281 -454% 9,428 9,484 1% 610 606-1% BIZIM TUT TUT 16.50 15.00-9% 13 13 0% 2,542 2,537 0% 69 69 0% TKNSA TUT TUT 8.75 7.00-20% 24-40 -265% 3,238 3,050-6% 80 57-29% Dayanıklı Tüketim ARCLK TUT TUT 16.60 17.50 5% 697 829 19% 13,784 14,138 3% 1,435 1,449 1% Dayanıklı Tüketim AKCNS AL AL 15.90 15.90 0% 266 266 0% 1,462 1,462 0% 411 411 0% BOLUC AL AL 7.23 7.23 0% 98 98 0% 398 398 0% 137 137 0% CIMSA AL AL 18.10 18.10 0% 229 229 0% 1,156 1,156 0% 353 353 0% Cam TRKCM AL AL 3.16 2.34-26% 197 141-29% 2,132 2,170 2% 342 307-10% Holding ENKAI AL AL 6.22 6.42 3% 1,601 1,633 2% 13,817 12,708-8% 2,225 2,069-7% TKFEN TUT TUT 5.41 5.21-4% 240 220-8% 4,470 4,465 0% 365 332-9% Çelik EREGL AL AL 5.40 5.20-4% 1,587 1,501-5% 12,491 12,311-1% 2,581 2,575 0% Bankacılık AKBNK AL AL 8.71 8.83 1% 3,168 3,168 0% GARAN TUT TUT 8.92 8.94 0% 3,392 3,392 0% HALKB AL AL 14.50 14.50 0% 2,277 2,277 0% ISCTR AL AL 6.50 6.58 1% 3,599 3,538-2% VAKBN AL AL 5.07 5.10 1% 1,841 1,841 0% TSKB AL AL 1.84 1.84 0% 404 404 0% YKBNK TUT TUT 4.00 4.00 0% 1,872 1,841-2% Toplam Prim Potansiyeli 2015T Net Kar 2015T Net Satışlar 2015T FAVÖK Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Ata Yatırım Takipteki Şirketler 22% 22% 39 bps 33,611 32,812-2% 236,847 236,884 0% 32,512 32,405 0% Sanayi 23% 23% 17 bps 17,059 16,351-4% 236,847 236,884 0% 32,512 32,405 0% Bankacılık 20% 21% 73 bps 16,553 16,461-1% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri Ata Finans Grubu 20
Tahminlerimizdeki Güncellemeler 2016T Takipteki Şirketler Tavsiye Hedef Fiyat (Temettü hariç) 2016T Net Kar 2016T Net Satışlar 2016T FAVÖK Güncellemeler Eski Yeni Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Otomotiv DOAS TUT TUT 17.50 15.00-14% 376 370-2% 11,628 9,857-15% 684 523-23% FROTO AL AL 38.05 37.55-1% 1,647 1,000-39% 19,062 19,580 3% 1,676 1,651-1% TOASO AL AL 20.80 21.10 1% 1,046 1,023-2% 12,677 13,441 6% 1,307 1,366 4% TTRAK TUT TUT 81.80 79.70-3% 265 223-16% 3,310 3,532 7% 449 452 1% Havacılık THYAO AL AL 13.30 13.30 0% 1,924 1,924 0% 36,295 36,295 0% 5,843 5,843 0% PGSUS TUT TUT 27.75 21.40-23% 166 82-51% 4,866 4,674-4% 444 344-22% Petrol TUPRS AL AL 90.00 90.40 0% 2,787 2,769-1% 46,844 46,641 0% 4,005 3,967-1% Petrol ODAS AL AL 12.50 10.76-14% 28 21-26% 516 597 16% 67 51-24% Petrokimya PETKM AL AL 5.57 5.85 5% 286 363 27% 5,385 5,286-2% 467 530 13% AKSA AL AL 12.90 12.90 0% 225 225 0% 2,482 2,482 0% 391 391 0% Gübre GUBRF TUT TUT 6.77 6.78 0% 254 272 7% 3,524 3,938 12% 641 726 13% Telekom TCELL TUT TUT 11.65 10.90-6% 2,265 2,031-10% 14,450 14,198-2% 4,442 4,385-1% TTKOM AL AL 8.25 8.25 0% 2,497 2,497 0% 15,851 15,851 0% 6,170 6,170 0% Gıda PNSUT TUT AL 25.10 22.27-11% 97 70-28% 1,151 1,139-1% 102 91-10% PETUN AL AL 12.15 13.10 8% 66 68 2% 640 644 1% 64 68 7% ULKER SAT SAT 18.00 19.50 8% 202 271 34% 3,473 3,474 0% 419 477 14% Perakende BIMAS AL AL 60.00 68.00 13% 606 606 0% 20,975 20,975 0% 934 934 0% MGROS AL AL 24.00 24.00 0% 215 153-29% 10,831 10,833 0% 708 707 0% BIZIM TUT TUT 16.50 15.00-9% 23 21-11% 2,847 2,816-1% 78 74-4% TKNSA TUT TUT 8.75 7.00-20% 51 43-17% 3,460 3,300-5% 113 108-5% Dayanıklı Tüketim ARCLK TUT TUT 16.60 17.50 5% 665 683 3% 15,756 17,027 8% 1,620 1,732 7% Dayanıklı Tüketim AKCNS AL AL 15.90 15.90 0% 279 279 0% 1,582 1,582 0% 441 441 0% BOLUC AL AL 7.23 7.23 0% 93 93 0% 438 438 0% 137 137 0% CIMSA AL AL 18.10 18.10 0% 233 233 0% 1,255 1,255 0% 369 369 0% Cam TRKCM AL AL 3.16 2.34-26% 244 191-22% 2,480 2,609 5% 422 386-8% Holding ENKAI AL AL 6.22 6.42 3% 1,710 1,914 12% 14,957 15,383 3% 2,442 2,586 6% TKFEN TUT TUT 5.41 5.21-4% 266 260-2% 5,360 5,402 1% 452 421-7% Çelik EREGL AL AL 5.40 5.20-4% 1,877 1,649-12% 13,966 13,381-4% 2,916 2,888-1% Bankacılık AKBNK AL AL 8.71 8.83 1% 4,174 3,805-9% GARAN TUT TUT 8.92 8.94 0% 4,345 4,124-5% HALKB AL AL 14.50 14.50 0% 2,718 2,718 0% ISCTR AL AL 6.50 6.58 1% 4,256 4,256 0% VAKBN AL AL 5.07 5.10 1% 2,206 2,101-5% TSKB AL AL 1.84 1.84 0% 498 498 0% YKBNK TUT TUT 4.00 4.00 0% 2,405 2,405 0% Toplam Prim Potansiyeli 2016T Net Kar 2016T Net Satışlar 2016T FAVÖK Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Eski Yeni (%) Ata Yatırım Takipteki Şirketler 22% 22% 39 bps 40,198 38,531-4% 267,403 268,084 0% 36,343 36,477 0% Sanayi 23% 23% 17 bps 19,595 18,625-5% 267,403 268,084 0% 36,343 36,477 0% Bankacılık 20% 21% 73 bps 20,603 19,906-3% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri Ata Finans Grubu 21
Ata Yatırım Tahminleri 2015-2016 (TL mn) Net Satışlar FAVÖK Net Kar FAVÖK Marjı Net Satış Büyümesi 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T 2014 2015T 2016T Otomotiv DOAS Doğuş Otomotiv 7,693 10,083 9,857 357 486 523 253 347 370 4.6% 4.8% 5.3% 17% 31% -2% FROTO Ford Otosan 11,925 17,608 19,580 831 1,439 1,651 596 875 1,000 7.0% 8.2% 8.4% 5% 48% 11% TOASO Tofaş 7,621 10,304 13,441 832 1,100 1,366 574 773 1,023 10.9% 10.7% 10.2% 6% 35% 30% TTRAK Türk Traktör 2,723 3,080 3,532 331 372 452 256 205 223 12.1% 12.1% 12.8% 25% 13% 15% Havacılık THYAO Türk Havayolları 24,158 29,338 36,295 2,910 4,649 5,843 1,819 2,822 1,924 12.0% 15.8% 16.1% 29% 21% 24% PGSUS Pegasus 3,082 3,626 4,674 411 320 344 143 135 82 13.3% 8.8% 7.4% 28% 18% 29% Petrol TUPRS Tüpraş 39,723 38,706 46,641 789 3,356 3,967 1,459 2,140 2,769 2.0% 8.7% 8.5% -3% -3% 20% Elektrik Üretimi ODAS Odas Elektrik 622 528 597 54 44 51 27-9 21 8.6% 8.4% 8.5% 4% -15% 13% Petrokimya PETKM Petkim 4,133 4,591 5,286 45 499 530 4 403 363 1.1% 10.9% 10.0% -1% 11% 15% AKSA Gübretaş 2,105 2,120 2,482 285 353 391 163 218 225 13.5% 16.6% 15.7% 20% 1% 17% Gübre GUBRF Gübretaş 2,848 3,254 3,938 487 502 726 211 155 272 17.1% 15.4% 18.4% 26% 14% 21% Telekom TCELL Turkcell 12,044 13,069 14,198 3,765 4,040 4,385 1,867 1,903 2,031 31.3% 30.9% 30.9% 6% 9% 9% TTKOM Türk Telekom 13,602 14,440 15,851 5,047 5,482 6,170 2,007 870 2,497 37.1% 38.0% 38.9% 4% 6% 10% Gıda PNSUT Pınar Süt 940 997 1,139 70 75 91 87 55 70 7.5% 8% 8.0% 16% 6% 14% PETUN Pınar Et 551 584 644 46 56 68 44 58 68 8.3% 10% 10.6% 15% 6% 10% ULKER Ülker 2,891 3,123 3,474 332 417 477 212 223 271 11.5% 13.3% 13.7% 5% 8% 11% Perakende BIMAS BİM 14,463 17,554 20,975 619 849 934 395 570 606 4.3% 4.8% 4.5% 22% 21% 19% MGROS Migros 8,123 9,484 10,833 532 606 707 99-281 153 6.5% 6.4% 6.5% 14% 17% 14% BIZIM Bizim 2,279 2,537 2,816 61 69 74 11 13 21 2.7% 2.7% 2.6% 1% 11% 11% TKNSA Teknosa 3,016 3,050 3,300 28 57 108-20 -40 43 0.9% 1.9% 3.3% 2% 1% 8% Dayanıklı Tüketim ARCLK Arçelik 12,514 14,138 17,027 1,370 1,449 1,732 617 829 683 11.0% 10.3% 10.2% 13% 13% 20% Çimento AKCNS Akcansa 1,411 1,462 1,582 390 411 441 249 266 279 27.6% 28.1% 27.9% 17% 4% 8% BOLUC Bolu Cimento 330 398 438 120 137 137 100 98 93 36.5% 34.3% 31.3% 29% 21% 10% CIMSA Cimsa 1,094 1,156 1,255 318 353 369 193 229 233 29.1% 30.6% 29.4% 15% 6% 9% Cam TRKCM Trakya Cam 2,019 2,170 2,609 323 307 386 283 141 191 16.0% 14.2% 14.8% 36% 7% 20% Holding ENKAI Enka Insaat 12,728 12,708 15,383 1,929 2,069 2,586 1,441 1,633 1,914 15.2% 16.3% 16.8% 2% 0% 21% TKFEN Tekfen Holding 4,475 4,465 5,402 328 332 421 56 220 260 7.3% 7.4% 7.8% 16% 0% 21% Çelik EREGL Eregli Demir Celik 11,490 12,311 13,381 2,581 2,575 2,888 1,602 1,501 1,649 22.5% 20.9% 21.6% 17% 7% 9% Toplam Sanayi 210,602 236,884 276,630 25,191 32,405 37,820 14,749 16,351 19,332 12.0% 13.7% 13.7% 9.5% 12.5% 16.8% Büyüme 10% 12% 17% 10% 29% 17% 33% 11% 18% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri Ata Finans Grubu 22
Ata Yatırım Tahminleri - Bloomberg Konsensus Karşılaştırması 2015T (TL mn) Otomotiv Ata Bloomberg Beklenti Ata Bloomberg Beklenti Ata Bloomberg Beklenti Ata Bloomberg Beklenti DOAS Doğuş Otomotiv 10,083 9,334 486 465 347 315 4.8% 5.0% FROTO Ford Otosan 17,608 15,660 1,439 1,303 875 841 8.2% 8.3% TOASO Tofaş 10,304 9,525 1,100 1,043 773 721 10.7% 10.9% TTRAK Türk Traktör 3,080 2,998 372 407 205 274 12.1% 13.6% Havacılık THYAO Turkish Airlines 29,338 28,578 4,649 4,029 2,822 1,805 15.8% 14.1% PGSUS Pegasus 3,626 3,588 320 376 135 196 8.8% 10.5% Petrol TUPRS Tüpraş 38,706 37,449 3,356 3,045 2,140 1,807 8.7% 8.1% Elektrik Üretimi ODAS Odas Elektrik 528 551 44 62-9 30 8.4% 11.2% Petrokimya PETKM Petkim 4,591 4,363 499 398 403 301 10.9% 9.1% AKSA Aksa 2,120 2,171 353 321 218 189 16.6% 14.8% Gübre GUBRF Gübretaş 3,254 3,331 502 560 155 195 15.4% 16.8% Telekom TCELL Turkcell 13,069 12,813 4,040 4,030 1,903 2,079 30.9% 31.5% TTKOM Türk Telekom 14,440 14,386 5,482 5,318 870 1,462 38.0% 37.0% Gıda PNSUT Pınar Süt 997 1,030 75 84 55 66 7.6% 8.1% PETUN Pınar Et 584 596 56 57 58 52 9.6% 9.5% ULKER Ülker 3,123 3,290 417 409 223 237 13.3% 12.4% Perakende BIMAS BİM 17,554 17,471 849 821 570 545 4.8% 4.7% MGROS Migros 9,484 9,319 606 563-281 39 6.4% 6.0% BIZIM Bizim 2,537 2,546 69 73 13 18 2.7% 2.9% TKNSA Teknosa 3,050 3,276 57 88-40 6 1.9% 2.7% Dayanıklı Tüketim ARCLK Arçelik 14,138 13,631 1,449 1,443 829 743 10.3% 10.6% Dayanıklı Tüketim AKCNS Akcansa 1,462 1,574 411 434 266 286 28.1% 27.5% BOLUC Bolu Cimento 398 397 137 140 98 100 34.3% 35.2% CIMSA Cimsa 1,156 1,165 353 342 229 216 30.6% 29.4% Dayanıklı Tüketim TRKCM Trakya Cam 2,170 2,179 307 355 141 184 14.2% 16.3% Holding ENKAI Enka İnşaat 12,708 14,833 2,069 2,237 1,633 1,652 16.3% 15.1% TKFEN Tekfen Holding 4,465 4,348 332 308 220 213 7.4% 7.1% Çelik 2015T Net Satışlar 2015T FAVÖK 2015T Net Kar 2015 FAVÖK Marjı EREGL Ereğli Demir Çelik 12,311 11,592 2,575 2,290 1,501 1,308 20.9% 19.8% Toplam Sanayi 236,884 231,993 32,405 30,996 16,351 15,880 13.7% 13.4% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri, Bloomberg Tahminleri Ata Finans Grubu 23
Ata Yatırım Tahminleri - Bloomberg Konsensus Karşılaştırması 2016T (TL mn) Otomotiv Ata Bloomberg Beklenti Ata Bloomberg Beklenti Ata Bloomberg Beklenti Ata Bloomberg Beklenti DOAS Doğuş Otomotiv 9,857 9,482 523 472 370 303 5.3% 5.0% FROTO Ford Otosan 19,580 17,152 1,651 1,490 1,000 937 8.4% 8.7% TOASO Tofaş 13,441 11,346 1,366 1,186 1,023 713 10.2% 10.4% TTRAK Türk Traktör 3,532 3,241 452 475 223 334 12.8% 14.7% Havacılık THYAO Turkish Airlines 36,295 34,312 5,843 4,859 1,924 1,557 16.1% 14.2% PGSUS Pegasus 4,674 4,358 344 462 82 201 7.4% 10.6% Petrol TUPRS Tüpraş 46,641 42,821 3,967 3,361 2,769 2,007 8.5% 7.8% Elektrik Üretimi ODAS Odas Elektrik 597 599 51 61 21 29 8.5% 10.3% Petrokimya PETKM Petkim 5,286 5,045 530 403 363 254 10.0% 8.0% AKSA Aksa 2,482 2,431 391 346 225 201 15.7% 14.2% Gübre GUBRF Gübretaş 3,938 3,667 726 625 272 224 18.4% 17.0% Telekom TCELL Turkcell 14,198 13,840 4,385 4,350 2,031 2,225 30.9% 31.4% TTKOM Türk Telekom 15,851 15,143 6,170 5,555 2,497 2,221 38.9% 36.7% Gıda PNSUT Pınar Süt 1,139 1,162 91 96 70 75 8.0% 8.3% PETUN Pınar Et 644 650 68 65 68 57 10.6% 9.9% ULKER Ülker 3,474 3,837 477 506 271 325 13.7% 13.2% Perakende BIMAS BİM 20,975 20,847 934 988 606 662 4.5% 4.7% MGROS Migros 10,833 10,484 707 637 153 152 6.5% 6.1% BIZIM Bizim 2,816 2,854 74 86 21 26 2.6% 3.0% TKNSA Teknosa 3,300 3,740 108 116 43 23 3.3% 3.1% Dayanıklı Tüketim ARCLK Arçelik 17,027 15,124 1,732 1,638 683 813 10.2% 10.8% Dayanıklı Tüketim AKCNS Akcansa 1,582 1,685 441 451 279 291 27.9% 26.8% BOLUC Bolu Cimento 438 468 137 156 93 114 31.3% 33.3% CIMSA Cimsa 1,255 1,255 369 359 233 223 29.4% 28.6% Dayanıklı Tüketim TRKCM Trakya Cam 2,609 2,466 386 420 191 207 14.8% 17.0% Holding ENKAI Enka İnşaat 15,383 15,313 2,586 2,344 1,914 1,702 16.8% 15.3% TKFEN Tekfen Holding 5,402 4,649 421 370 260 256 7.8% 8.0% Çelik 2016T Net Satışlar 2016T FAVÖK 2016T Net Kar 2016 FAVÖK Marjı EREGL Ereğli Demir Çelik 13,381 12,196 2,888 2,390 1,649 1,423 21.6% 19.6% Toplam Sanayi 276,630 260,165 37,820 34,264 19,332 17,557 13.7% 13.2% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri, Bloomberg Tahminleri Ata Finans Grubu 24
Bankacılık Sektörü : 2015 zorlu fakat 2016 dengeli risk ve karlılık imkanları sunmaktadır Türk Bankaları. Zayıflayan TL nin sermaye yeterlilik oranları üzerindeki etkisi, kurumsal aktif kalitesi ve risk algısının artmasına neden olan politik belirsizlik nedenleriyle bankacılık endeksi TL bazında yılbaşından bu yana %18 değer kaybetmiştir. Bunun sonucu olarak değerlemeler tarihsel ortalamalara kıyasla cazip hale gelmiştir. Bankacılık sektörü F/DD si 5 yıllık ortalamasının %29 altında işlem görürken, 2016 tahminlerimize göre bankacılık sektörü 0.78x F/DD ve 6.4x F/K çarpanlarıyla, MSCI EM Banka endeksine göre %18 ve %13 iskontoludur. TL değer kaybı 2015 te bankaların endişe kaynağıydı. YP bazlı varlıklar aktiflerin %40 ını oluştururken, kredilerin %32 si YP cinsindendir. İşbank ve Garanti YP kredi oranı en yüksek bankalardır. Bankaların YP yükümlülükleri yüksek iken, BDDK regülasyonları nedeniyle bankalar kısıtlı YP pozisyonları ile faaliyet göstermektedir. Sermaye yeterliliği ve Aktif kalitesi. TL nin değer kaybıyla ön plana çıkan bir diğer önemli husus ise bankaların sermaye yeterliliği ve aktif kalitesidir. Hesaplamalarımıza göre TL nin %10 değer kaybı bankaların sermaye yeterliliklerini ortalama 50baz puan negatif etkilemektedir. TCMB verisine göre bankacılık dışı açık pozisyon 176 milyar dolardır. Banka yönetimleri, YP kredilerin sadece YP geliri olan kurumsal şirketlere verildiğini belirtmektedirler ve bu krediler kredi sahiplerinin offshore varlıklarıyla garanti altına alınmaktadır. Takipteki alacaklarda Mayıs 2012 ten beri önemli bir değişim gözlenmemiştir. Net Kar tahminlerimizi ve hedef değerlerimizi revize ettik. (Detaylı tablo sayfa 27 dedir.) 2015 ve 2016 daki net kar beklentilerimizi %6 azalttık. Yeni tahminlerimiz hisse başı 2015 te %3 ve 2016 da %21 net kar artışı işaret etmektedir. Daha düşük net faiz marjı, biraz daha iyi ücretler ve daha yüksek faaliyet giderleri varsayımlarımızla tahminlerimizi güncelledik. Risksiz getiri oranımızdaki 1puanlık artışın etkisiyle, Özkaynak maliyeti hesaplamamızı %15 e yükselttik. Akbank ve İşbank en beğendiğimiz bankalar olurken, Halkbank ve Vakıfbank için tavsiyemiz TUT yönündedir. TSKB bizim defansif seçimimiz olurken, Yapı Kredi Bankası ise en az beğendiğimiz bankadır. Ata Finans Grubu 25
Bankaların yabancı para pozisyonları ve sermaye yeterlilikleri YP Krediler/ Toplam Krediler YP Varlıklar / Toplam Varlıklar 100% 80% 80% 81% 60% 66% 60% 40% 33% 36% 29% 36% 28% 32% 40% 46% 42% 34% 38% 35% 38% 20% 20% 0% AKBNK GARAN HALKB ISCTR VAKBN YKBNK TSKB Kaynak: : Şirket verileri 0% AKBNK GARAN HALKB ISCTR VAKBN YKBNK TSKB Kaynak: : Şirket verileri 16.0 12.0 Ana sermaye rasyoları (2Ç15) 13.4 13.3 12.9 12.2 10.4 10.5 13.7 YP pozisyonları YP Pozisyonları (TLmn) USD EUR Diğer YP Toplam Uzun/Kısa Pozisyon ISCTR 1,468-4,179-1,325-4,036 AKBNK -635 255-21 -400 8.0 HALKB 123-69 195 249 GARAN -2,759 1,679-20 -1,100 YKBNK 281-534 -39-293 4.0 VAKBN 417 263 10 691 Kaynak: : Şirket verileri 0.0 AKBNK GARAN HALKB ISCTR VAKBN YKBNK TSKB Kaynak: : Şirket verileri Ata Finans Grubu 26
Net Kar tahminlerimizin piyasa beklentisi ile karşılaştırılması. Ata Yatırım HBK tahminelerindeki değişim Ata Yatırım ve Bloomberg 2016 Net Kar beklenti karşılaştırması 2015T 2016T HBK Eski Yeni Değişim % Eski Yeni Değişim % AKBNK 0.89 0.79-11% 1.04 0.95-9% GARAN 0.85 0.81-5% 1.03 0.98-5% HALKB 1.92 1.82-5% 2.41 2.17-10% ISCTR 0.83 0.79-6% 0.99 0.95-5% TSKB 0.23 0.23-2% 0.28 0.28 0% VAKBN 0.74 0.74-1% 0.88 0.84-5% YKBNK 0.45 0.42-7% 0.58 0.55-4% Ortalama 0.85 0.80-6% 1.03 0.96-6% Bloomberg Beklentisi 2016T Ata 2016T Ata - Bloomberg Net Kar Net Kar % AKBNK GARAN HALKB ISCTR TSKB VAKBN YKBNK 3,960 4,274 2,785 3,984 460 1,976 2,463 3,805 4,124 2,718 4,256 498 2,101 2,405-4% -4% -2% 7% 8% 6% -2% Kaynak: Bloomberg ve Ata Tahminleri Ata Yatırım ve Bloomberg 2015 Net Kar beklenti karşılaştırması Bloomberg cons. 2015E Ata 2015E Ata vs Bloomberg HD Kar HD Kar HD Kar AKBNK 8.43 3,369 8.83 3,168 5% -6% GARAN 9.16 3,580 8.94 3,392-2% -5% HALKB 14.76 2,359 14.50 2,277-2% -3% ISCTR 6.22 3,468 6.58 3,538 6% 2% TSKB 1.96 405 2.26 404 15% 0% VAKBN 4.78 1,733 5.10 1,841 7% 6% YKBNK 4.15 1,988 4.00 1,841-4% -7% Kaynak: Bloomberg ve Ata Tahminleri Ata Yatırım ve Bloomberg 2015 Net Kar beklenti karşılaştırması Ata Tavsiye Listesi Tavsiye ÖT Fiyat HF Önceki HF Prim % AKBNK AL AL 7.44 8.83 9.44 18.6 GARAN TUT TUT 7.58 8.94 9.56 17.9 HALKB AL AL 11.20 14.50 16.90 29.5 ISCTR AL AL 5.01 6.58 7.34 31.3 TSKB AL AL 1.55 1.84 2.12 22.0 VAKBN AL AL 4.28 5.10 5.60 19.1 YKBNK TUT TUT 3.67 4.00 4.50 9.0 Kaynak: Bloomberg ve Ata Tahminleri Ata Finans Grubu 27
Bankacılık Sektörü: Değerleme özeti AKBNK GARAN HALKB ISCTR VAKBN YKBNK TSKB Şu anki hisse fiyatı 7.44 7.58 11.20 5.01 4.28 3.67 1.55 12A Hedef Fiyat 8.83 8.94 14.50 6.58 5.10 4.00 1.84 Yukarı yönde potansiyel (%) 18.6 17.9 29.5 31.3 19.1 9.0 19.0 Tavsiye AL TUT AL AL AL TUT AL Temel veriler (million TL) Piyasa Değeri 29,760 31,836 14,000 22,545 10,700 15,954 2,713 Piyasa Değeri (milyon US$) 10,152 10,860 4,776 7,691 3,650 5,442 925 Varlıklar 195,190 203,622 143,767 219,599 138,539 158,276 13,903 Krediler 118,050 123,111 92,187 139,321 91,800 105,672 9,666 Mevduatlar 107,920 110,538 93,892 125,257 84,206 93,687 N/M Hisse başına kazanç (TL) 2012 0.74 0.73 2.08 0.74 0.58 0.44 0.18 2013 0.74 0.72 2.20 0.70 0.63 0.46 0.19 2014 0.79 0.76 1.76 0.75 0.70 0.42 0.21 2015T 0.79 0.81 1.82 0.79 0.74 0.42 0.23 Hisse başına defter değeri (TL) 2012 5.48 5.07 9.86 5.05 4.77 3.88 1.00 2013 5.33 5.38 11.32 5.24 5.05 3.98 1.08 2014 6.28 6.19 13.23 6.51 5.91 4.40 1.31 2015T 6.99 6.81 14.69 7.10 6.64 4.82 1.49 F/K (x) 2012 10.09 10.37 5.39 6.81 7.33 8.34 8.83 2013 10.12 10.59 5.09 7.13 6.75 7.96 8.32 2014 9.42 9.95 6.35 6.67 6.10 8.65 7.35 2015T 9.39 9.39 6.15 6.37 5.81 8.66 6.72 F/DD (x) 2012 1.36 1.49 1.14 0.99 0.90 0.95 1.55 2013 1.39 1.41 0.99 0.96 0.85 0.92 1.44 2014 1.19 1.22 0.85 0.77 0.72 0.83 1.19 2015T 1.06 1.11 0.76 0.71 0.64 0.76 1.04 Ata Finans Grubu 28
Öneri Listemizdeki Bankalar: 1 yıllık ileriye dönük PD/DD karşılaştırması... Akbank Garanti Halkbank 2.5 2 1.5 1.39 2.5 2 1.5 1.49 3 2.5 2 1 1 1.5 1.43 0.5 0.5 1 0.5 PD/DD Ortalama +1 St. Sapma -1 St. Sapma PD/DD Ortalama +1 St. Sapma -1 St. Sapma PD/DD Ortalama +1 St. Sapma -1 St. Sapma 2 İşbank Vakıfbank Yapı Kredi 1.5 1.5 2.5 2 1 0.5 1.06 1 0.88 1.5 1 1.20 0.5 0.5 PD/DD Ortalama +1 St. Sapma -1 St. Sapma PD/DD Ortalama +1 St. Sapma -1 St. Sapma PD/DD Ortalama +1 St. Sapma -1 St. Sapma Ata Finans Grubu 29
Otomotiv Sektörü: Yavaşlama başladı; sırada ne var? Eylül ayında pazar beklentiler dahilinde yavaşladı Yurtiçi hafif araç (HA) pazarı Ekim 2014 ten bu yana ilk kez Eylül ayında %4 daralarak 64 bin adet araç seviyesine ulaştı. Yavaşlamaya rağmen pazar 9A15 itibariyle yıllık bazda %40 büyüdü. Eylül ayında TL nin hızlı değer kaybının ve tüketici güveninde gerçekleşen bozulmanın satışlar üzerinde olumsuz etkisiyle birlikte beklentimiz olan 65 bin adet araca paralel gerçekleşti. 2015 yılı HA pazarının yıllık bazda %19 büyüyerek 915 bin adet araca ulaşacağı beklentimizi koruyoruz. Baz senaryomuz pazarın 4Ç15 de yıllık bazda %13 daralacağına işaret etmektedir. Son çeyrek ve 2016 yılında pazarın yavaşlayacağına dair kanaatimizi 1) Tüketici güvenindeki bozulma 2) Talebin öne çekilmesinin devamında daha mütevazi talep yapısı yaratacağı argümanı güçlendirmektedir. 2016 pazar beklentimizi yıllık bazda %13 daralmaya işaret eden 750 bin adete aşağı yönlü revize ettik. İç pazardaki bozulmaya ek olarak 2015 yılının özgün şartlara sahip olduğunu ve TL nin hızlı değer kaybının daha fazla değer kaybedeceği beklentisi yaratarak talebi arttırdığını düşünüyoruz. Bu seviyede gerçekleşen talep yapısının ise takip eden bir senede hızının yavaşlayabileceği ihtimalini muhtemel görüyoruz. Bu argümandan yola çıkarak yaptığımız analiz sonucunda 3 farklı senaryo hazırladık ve baz senaryomuza göre pazar 2016 yılında yaşayacağı yıllık bazda %13 lük daralmadan sonra 2017 yılında yıllık bazda %8 lik büyümeye işaret etmektedir. Tofaş iç pazarda olumlu ayrışmaya devam ediyor Şirket daralan pazar koşulları altında Eylül ayında binek araç ve hafif ticari araç pazar payını sırasıyla 214bps ve 118bps arttırarak %7.6 ve %22.8 pazar payına ulaştı. Yeni binek araç grubu satışlarına başlamadan şirketin Pazar payını kuvvetlendiriyor olması önümüzdeki dönemde yeni araç lansmanlarıyla birlikte şirketin iç pazarda çok daha rekabetçi bir yapıya ulaşacağını göstermektedir. Ford Otosan yeni araç portföyünün avantajını yaşamaya devam ediyor. Şirket 2014 yılı sonu itibariyle neredeyse tamamen yenilediği araç portföyü sayesinde HA pazar payını 9A15 te %12.3 e çıkarmayı başarmıştır. Geçen yıl aynı dönemde şirketin HA pazar payı %10.8 seviyesindedir. 1,100 1,000 900 800 700 600 500 400 300 482 Yurtiçi Hafif Araç pazarı senaryo analizi 747 1,002 864 713 200 100 160 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 Hafif Araç pazarı ('000 adet) 2013 2014 2015T 2016T 2017T Baz senaryo 853 768 915 800 864 İyimser 853 768 936 954 1002 Karamsar 853 768 888 684 713 y/y 2013 2014 2015T 2016T 2017T Baz senaryo 10% -10% 19% -13% 8% İyimser - - 22% 2% 5% Karamsar - - 16% -23% 4% Otomotiv Pazarı Baz Senaryo İyimser Karamsar Kaynak: Otomotiv Distribütörleri Derneği (ODD), Ata Yatırım Tahminleri Ata Finance Group 30
Otomotiv Sektörü: Uzun vadede yurtiçi- ihracat yapısı dengeli ( 000 adet) ( 000 adet) 1400 1200 İç Pazar İhracat İç Pazar 1200 1,155 1000 1000 907 800 800 600 600 400 400 İthalat 907 556 200 200 0 0 '98 '99 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '98 '99 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 ( 000 adet) 1400 ( 000 adet) İhracat İthalat 1600 İhracat Üretim 1,506 1200 1400 1,155 1200 1000 1,155 1000 800 800 600 400 200 600 400 200 556 0 '98 '99 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 0 '98 '99 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 Kaynak: Otomotiv Sanayii Derneği (OSD), Ata Yatırım Tahminleri Ata Finance Group 31
22.0 22.5 22.5 23.2 24.2 24.2 26.2 26.9 25.9 28.2 28.6 27.1 29.8 30.3 28.5 31.4 32.0 30.0 32.8 33.8 31.5 Telekom Sektörü: Tercihimiz Türk Telekom Türk Telekom un sabit segment internet iş kollarında pozitif bir geri dönüş hikayesi görmeyi bekliyoruz. Şirket, ev ve kurumsal kanalda artan genişbant internet talebinden en iyi yaralanacak kurum konumundadır. Ülke çapına yayılmış 70.0 fiber ağı sayesinde Nisan 2016 da 4G servislerinin başlamasıyla gerekli altyapısı bulunmayan diğer 60.0 operatörlerden elde ettiği gelirlerin artacağını düşünüyoruz. 50.0 Sonuçta, sabit segment FAVÖK rakamında önümüzdeki 5 senede %5 bileşik yıllık ortalama büyümesi bekliyoruz. Aynı 40.0 rakam 2009 2014 yılları arasında yalnızca %0.2 30.0 seviyesinde gerçekleşmiştir. Mobil pazarda, veri kullanımındaki artış büyümenin ana 20.0 faktörü olmaya devam ediyor. Birim gelir (ARPU) büyümesinde oyuncuların birbirlerinden çok fazla 10.0 farklılaşamayacağını düşünsek de, 2020 yılına kadar Avea 0.0 ve Vodafone un Turkcell den sırasıyla 230 baz puan ve 170 baz puan pazar payı kazanmasını bekliyoruz. 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 13% 10% 19% 8% 27% 34% 9% 13% 29% 39% 0% 2015T 2020T Mobil Genişbant Data Hizmeti Sabit Telefon Diğer Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri, 8 Haziran 2015 itibariyle 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 4.6 0.9 2015T Mobil Segment Mobil Pazar Birim Gelir ve Abone Payı Trendleri 48% 5.9 1.9 2020T Sabit Segment 47% 23% 24% 46% 45% 44% 43% 43% 29% 30% 30% 30% 31% 31% 31% 25% 25% 25% 26% 26% 2014 2015T 2016T 2017T 2018T 2019T 2020T Avea Turkcell Vodafone Turk Telekom Segment bazında ciro kırılımı Segment bazında FAVÖK kırılımı (TL mn) Değerleme Çarpanları 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 6.5 5.9 5.4 6.2 5.9 5.8 5.1 5.8 Turk Telekom Turkcell 1 yıl ileri benzer çarpanı 5 yıl kendi tarihsel ortalaması 55% 45% 35% 25% 15% 5% -5% Ata Finans Grubu 32
4.61 4.51 4.61 4.57 4.81 4.78 5.71 5.33 4.96 4.93 5.03 4.95 5.03 4.94 6.72 6.37 6.49 6.17 6.53 6.32 6.54 6.43 6.57 6.42 6.60 6.32 8.02 7.75 Havacılık Sektörü: Havalimanlarında kapasite sorunu Türk Hava Yolları marjlarını koruyacaktır. Son 12 yılda ortalama %12.6 yolcu büyümesi gerçekleştiren Türk Havacılık Sektöründe, 3Ç15 itibariyle İstanbul un iki havalimanı da kapasitelerine yakın seviyelerde faaliyet göstermektedir. Bununla beraber, İstanbul Atatürk Havalimanı ndaki yeni terminal inşaatı ve her iki havalimanının kule yönetimi tarafında planlanan iyileştirme çalışmalarının 2016 da yaşanacak kapasite baskısını bir miktar azaltacağını düşünüyoruz. 2017 için ise Türk Hava Yolları ve Pegasus koltuk arzını yavaşlatarak kapasite sorununa cevap vermeyi planlamaktadır. 3. Havalimanı faaliyete geçinceye kadar, hava trafiğinde artacak yoğunluk ve olası rötarlar sebebiyle düşük her iki hava yolu şirketinin verimlilik düşüşüne bağlı marjlarında daralma öngörmekteyiz. Baz senaryomuzda 3. Havalimanı nın 2019 yılında devreye gireceğini tahmin ediyoruz. Türk Hava Yolları nın global benzerlerine karşı koruduğu ciddi maliyet avantajlar sayesinde marj daralmasını kontrol edebileceğini düşünüyoruz. Pegasus için ise 2016 yılında maliyet baskısının devam etmesini ve marjların daha da düşeceğini öngörüyoruz. Havacılık sektöründe tercih ettiğimiz hisse Türk Hava Yolları dır. 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 1,430 1,323 1,160 İstanbul Atatürk Havalimanı Günlük uçak iniş/kalkış sayısı 776 663 638 Sabiha Gökçen Teorik Kapasite 3Ç15 ortalama Rekor Kaynak: DHMI, Şirket verileri, Ata Yatırım Tahminleri 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 20.00 18.00 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 Ata Finans Grubu 33 0.38 0.27 0.36 0.09 0.32 Birim Gelir, Gider ve Fark (ABD$ Cent) 0.20 0.11 0.04 0.03 0.03 0.15 0.29 0.08 0.09 2014 2015T 2016T 2017T 2018T 2019T 2020T Birim Gelir Türk Hava Yolları Birim Gelir Pegasus Fark Türk Hava Yolları (Sağ Eksen) Birim Gider Türk Hava Yolları Birim Gider Pegasus Fark Pegasus (Sağ Eksen) Yolcu büyümesi (y/y) 2014 2015T 2016T 2017T 2018T 2019T 2020T DHMI Türkiye Toplam Türk Hava Yolları Pegasus 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00-0.10-0.20-0.30-0.40-0.50