Global Yatı r ı m Holding AL

Transkript

1 Araştırma Global Yatı r ı m Holding AL GLYHO.IS/GLYHO TI Yatırım Holding Beşi-bir-yerde: enerji, liman, gayrimenkul, finans & fırsat yatırımları Yüksek büyüme gösteren sektörlere yatırım Aracı kuruluş geçmişine sahip olan GLYHO, kendisini private equity fonu olarak konumlandırarak enerji (doğal gaz dağıtım ve elektrik), liman ve gayrimenkul alanlarında satın almalar, özelleştirmeler ve sıfırdan yatırımlarla büyüyor. Bu yeni iş alanlarında yerel ve yabancı know-how sahibi ortaklar alan GLYHO, yatırımlarında %20 asgari getiri hedefliyor. Türkiye nin 2. en büyük limanı portföye katılacak İştiraki Global Liman İşletmeleri ile VAFÖK marjı %60 ın üzerinde bulunan liman işletmeciliğinde faaliyet gösteren GLYHO, İzmir Limanı nın devrinin 2008 in ilk yarısında gerçekleşmesini bekliyor. Limanın devri liman portföyünü iki katına çıkarırken, Deutsche Bank iştiraki ile liman alanında ortaklığın da önünü açacak. Değerlememizde liman faaliyetlerinin net aktif değerine katkısı (NAD) 253 mn $ (NAD nin %47 si) seviyesinde bulunuyor. Doğal gaz dağıtımı ve hidroelektrik santralleriyle enerji sektöründe GLYHO s iştiraki Energaz, 10 bölge ile doğalgaz dağıtımında önde gelen şirketlerden biri olup altyapı yatırımlarının tamamlanması, tecrübe etkisi ve sonraki yıllarda marjlardaki olası artışlarla karlılığının artması bekleniyor. Hidroelektrik santrali yatırımı bulunan GLYHO, 576 MW lık kapasitesini gelecekte 1,000MW a çıkarmayı planlıyor. Enerji faaliyetlerinin GLYHO nun NAD ne katkısını 221 mn $ olarak hesaplıyoruz. Gayrimenkulde İstanbul ve tatil yörelerinde yatırımları var Türkiye nin gayrimenkul alanındaki büyüme potansiyelinden faydalanmak üzere, GLYHO nun İstanbul da yüksek gelir grubuna yönelik konut ve otel projeleri ile tatil köyü yatırımları bulunuyor. Ayrıca, borsada işlem gören Pera GYO ile de Denizli ve Kıbrıs ta gayrimenkul projeleri yürüten GLYHO, inşaatların büyük bölümünün bu yıl başlamasını hedefliyor. Madencilik & çelik: yeni fırsat yatırımları Halihazırda çeşitli madencilik lisansları bulunan GLYHO, Kanada merkezli Dundee Precious Metals ile madencilikte ortaklık görüşmelerine başladı. Maden arama faaliyetlerindeki risk nedeniyle bu alan için NAD ne herhangi bir değer yansıtmadık. GLYHO nun Bilecik teki uzun çelik yatırımının mevcut haliyle NAD ne katkısının 9 mn $ seviyesinde olabileceğini düşünüyoruz. İzmir Limanı yla yükseliş potansiyeli %69 GLYHO yu parçaların toplamı yönetimiyle 470 mn $ olarak değerledik. Hedef fiyatımız 2.42 YTL ile %69 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Değerlememizdeki en büyük risk İzmir Limanı ihalesinin gerçekleşmemesi olmakla birlikte, böyle bir durumda bile değerlememiz %38 yükseliş potansiyeli taşımaktadır. Fiyat: 1.43 YTL Hedef: 2.42 YTL Piyasa Değeri: 276 mn $ Yükseliş Potansiyeli: %69 Fiyat Verileri (5 Şubat 2008) Hisse sayısı (mn) 225 Halka açıklık oranı (%) %99 12 aylık fiyat aralığı (YTL) 0,99-1,83 3 aylık ortalama işlem hacmi ($mn) 6.2 TRY/$ kuru İMKB-100 kapanış 44,351 Önemli Mali Veriler ( mn YTL) 06A 07T 08T 09T Net Kar VAFÖK Satışlar Hisse başına kar (YTL) 0,09 0,11 0,14 0,38 Hisse başına temettü (YTL) 0,00 0,00 0,00 0,00 Önemli Rasyolar 06A 07T 08T 09T F/K (x) 15,6 12,5 8,7 3,6 FD/VAFÖK (x) 13,6 19,0 8,0 4,2 Temettü Verimi(%) 0% 0% 0% 0% Hisse Performansı 1 ay 3 ay Yıllık* GLYHO -%14 -%21 %13 İMKB Relatif %1 %0 %0 *2007 yılından bu yana /05 05/05 09/05 01/06 Kapanış (YTL) 05/06 09/06 01/07 05/07 09/07 01/08 Relatif Fiyat (YTL) Elvin Akbulut [email protected]

2 Yatırım Özeti GLYHO nun Yatırım Stratejisi: Yalnız veya ortakla yüksek büyüme gösteren sektörlere yatırım Global Yatırım Holding, aracı kurum Global Menkul Değerler in finans hizmetleri, altyapı, gayrimenkul ve enerji sektörlerinde geniş bir yatırım portföyü tutmak amacıyla yeniden yapılandırılmasıyla kuruldu. Herhangi bir faaliyet alanınını çekirdek sektör olarak tanımlamayan GLYHO kendini private equity fonu olarak konumlandırıyor. Şirketin yatırım stratejisini oluşturan temel öğeler ise - Kullanılan nakitten en az %20 getiri elde etmek, - Projeleri %60-75 oranında borçla finanse etmek, - Büyük ve yeni iş alanlarında finansal/stratejik ortaklarla hareket etmek, - Her faaliyet alanı için çıkış stratejisi geliştirmek. Bu bağlamda, GLYHO satın almalar, özelleştirmeler ve sıfırdan yatırımlarla enerji (doğalgaz dağıtımı ve elektrik üretimi), liman ve gayrimenkul sektörü alanlarında büyümeyi hedefliyor. Türkiye nin 2. büyük limanı İzmir Limanı nın portföyüne katılması değerlemesini artıracak Global Liman İşletmeciliği, GLYHO nun Kuşadası Kruvaziyer Limanı ile Antalya Limanı nı işleten iştiraki olup %60 ın üzerinde VAFÖK marjına sahip liman işletmeciliğindeki portföyünü büyütüyor. İçinde bulunduğu konsorsiyum ile İzmir Limanı ihalesini 1,275 mn $ teklif ile kazanan ve ardından Bodrum Yolcu Limanı na ortak olan GLYHO, bu limanların devri için gerekli yasal onayları bekliyor. Türkiye nin 2. büyük limanı olan İzmir Limanı nın 2008 yılının ilk yarısında Global Liman İşletmeciliği ne devredilmesini bekliyoruz. Bu devrin gerçekleşmesinin ardından liman faaliyetlerinin iki katına çıkmasını ve Deutsche Bank iştiraki ile bu alandaki ortaklık anlaşmasının imzalanmasını bekliyoruz. GLYHO birkaç yıl sonra ise Liman İşletmeleri ni halka arz etmeyi planlıyor. Liman işletmeciliği, indirgenmiş nakit akım analizi ile belirlediğimiz 253 mn $ değerleme ile GLYHO nun NAD inin %47 isini oluşturuyor. Doğal gaz dağıtımı ve hidroelektrik santralleriyle enerji sektöründe GLYHO nun enerji alanında iki ana iştiraki bulunuyor: Enerji Yatırım Holding (doğal gaz dağıtımı) ve Yeşil Enerji (elektrik üretimi). Enerji Yatırım Holding e bağlı Energaz 10 bölgede doğal gaz dağıtımı gerçekleştirmekte olup doğalgaz dağıtımında altyapı yatırımlarının tamamlanması, tecrübe etkisi ve sonraki yıllarda marjlardaki olası artışlarla karlılığının artması bekleniyor. İştiraki Yeşil Enerji ile hidroelektrik santrali yatırımı da bulunan GLYHO, 576 MW lık kapasitesini gelecekte 1,000MW a çıkarmayı planlıyor. Enerji faaliyetlerinin GLYHO nun NAD ne katkısını 221 mn $ olarak hesaplıyoruz. 1

3 Gayrimenkulde İstanbul ve tatil yörelerinde yatırımları var Türkiye nin gayrimenkul alanındaki büyüme potansiyelinden faydalanmak üzere, GLYHO nun İstanbul da yüksek gelir grubuna yönelik konut ve otel projeleri ile tatil köyü yatırımları bulunuyor. Bu alanda GLYHO nun doğrudan kendine bağlı Bodrum Olivia Villaları projesini yürüten iştiraki, %20 iştiraki olan Boğaziçi Holding ve İMKB de işlem gören Pera GYO (PEGYO) bulunuyor. Boğaziçi Holding üst gelir grubuna hitap eden Taksim Park Plaza konut projesi, konut ve otel içeren Kuşadası Tatil Köyü projesi ve otel olarak hizmet verecek Veli Alemdar Han projesini yürütüyor. Yatırım ortaklığından gayrimenkul yatırım ortaklığına dönüştürülen PEGYO nun gayrimenkul portföyünde halihazırda sadece ofis projesi olan Vakıfhan gözükmekle birlikte iştirakleri vasıtasıyla Denizli ve Kıbrıs ta gayrimenkul projeleri bulunuyor. Madencilik & çelik: yeni fırsat yatırımları Halihazırda çeşitli madencilik lisansları bulunan GLYHO, Kanada merkezli Dundee Precious Metals ile madencilikte ortaklık görüşmelerine başladı. Maden arama faaliyetlerindeki risk nedeniyle bu alan için NAD ne herhangi bir değer yansıtmadık. GLYHO nun Bilecik teki uzun çelik yatırımının mevcut haliyle NAD ne katkısının 9 mn $ seviyesinde olabileceğini düşünüyoruz. Aracılık faaliyetlerinden çıkış planı sürüyor Global Yatırım Holding in bankacılık-dışı finans alanındakini başlıca iştiraklerini Global Menkul Değerler, Hedef Menkul Değerler, Global Varlık Yönetimi ile yurt dışında 3 aracı kuruluş şubesi oluşturuyor. GLYHO Banca Imi ye sattığı Global Yatırım daki %20 payını opsiyon sözleşmesinin gerekleri yerine getirilmediği için 3.2 mn $ olan satış fiyatından geri aldı. Sigorta alanındaki iştirakini 2007 de Denizbank a satan GLYHO, artan rekabet nedeniyle aracılık faaliyetlerinden de çıkmayı planlıyor. İzmir Limanı yla yükseliş potansiyeli %69 GLYHO yu parçaların toplamı yönetimiyle 470 mn $ olarak değerledik. Hedef fiyatımız 2.42 YTL ile %69 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Değerlememizdeki en büyük risk İzmir Limanı ihalesinin gerçekleşmemesi olmakla birlikte, böyle bir durumda bile değerlememiz %38 yükseliş potansiyeli taşımaktadır. Diğer olası riskler arasında ise yeni projelerin finansmanına ilişkin olası zorluklar, holding yapısının yeni oluşu, ana hissedarların İMKB de alım-satım işlemlerinin çokluğu, mevcut sektörlerden çıkışın zor olabilmesi ve sektör bazlı riskler sayılabilir. Öte yandan, liman işletmeleri için Deutsche Bank iştiraki ile yapılacak anlaşma, büyümeye bağlı olarak sektörler içinde sağlanabilecek sinerjiler ve şirketin özelleştirmelerden kazançlı çıkması GLYHO nun hedef değerinde yukarı yönlü değişikliklere yol açabilir. 2

4 Değerleme GLYHO İzmir ve Bodrum Limanlarını İçeren Değerleme İştirak GLYHO'nun Payı Değerleme Yöntemi Firma Değeri (mn $) İştirak Değeri (mn $) NAD deki payı % Enerji Yesil Energy (Energy Generation) %100 İNA & Kapasite Çarpanı Energy Inv. Hold (Natural Gas Distr) %50 İNA Global Liman İşletmesi* % Gayrimenkul Pera GYO Cari Firma Değeri Park Plaza %20 İNA Kuşadası Tatil Köyü %20 İNA Veli Alemdar Han %20 İNA Bodrum Olivia Villaları %100 İNA Finans 44 8 Global Menkul Değerler 2* F/DD Global Varlık Yönetimi DD Hedef Menkul DD Diğer 9 2 Çelik %40 İNA 22 9 %2 Net Nakit (Konsolide, 9A07) -86 -%16 NAD 535 Hedef Piyasa Değeri (%20 Holding iskontosu ile) 470 Piyasa Değeri 276 Yükseliş Potansiyeli %69 NAD e gore Prim (+)/ İskonto (-) -%48 Hedef Fiyat (TRY) 2.42 * Global Liman İşletmesi 497 Kuşadası %73 İNA Antalya %40 İNA İzmir %70 İNA 1,797 1,258 İzmir Limanı Satın Alımı %70 İhale teklifi -1, Bodrum %60 İNA Bodrum Limanı Satın Alımı %60 İhale teklifi GLYHO İzmir ve Bodrum Limanlarını Dikkate Almayan Değerleme İştirak GLYHO'nun Payı Değerleme Yöntemi Firma Değeri (mn $) İştirak Değeri (mn $) NAD deki payı % Enerji 221 %54 Limanlar 131 %32 Kuşadası %73 İNA %19 Antalya %40 İNA %13 Gayrimenkul 94 %23 Finans 44 %11 Diğer 9 %2 Net Nakit (Konsolide, 9A07) -86 -%21 NAD 412 Hedef Piyasa Değeri (%20 Holding iskontosu ile) 385 Piyasa Değeri 276 Yükseliş Potansiyeli 38% NAD e gore Prim (+)/ İskonto (-) -33% Hedef Fiyat (TRY) 1.98 Kaynak: Yapı Kredi Yatırım Tahminleri 3

5 GLYHO (YTL milyon) UFRS,Konsolide Gelir Tablosu 2006A 2007T 2008T 2009T 9A06 9A07 3Ç06 2Ç07 3Ç07 Net Satışlar SMM Brüt Kar Faaliyet giderleri Esas Faaliyet Karı Diğer gelirler. net Finansal gelirler. net Azınlık payı öncesi kar Azınlık payı Vergi öncesi kar Vergi Net Kar VAFÖK Kar rasyoları (%) 2006A 2007T 2008T 2009T 9A06 9A07 3Ç06 2Ç07 3Ç07 Brüt kar marjı 74.9% 50.2% 43.5% 35.8% 79.3% 51.1% 81.7% 58.6% 62.2% Faaliyet kar marjı 24.4% 9.0% 13.7% 20.5% 31.6% 7.1% 26.8% 8.9% 17.8% VAFÖK Marjı 29.0% 13.3% 18.8% 19.5% 35.5% 12.1% 33.0% 5.5% 24.5% Net kar marjı 19.1% 15.2% 13.0% 17.1% 22.2% 21.3% 24.3% 35.1% 32.2% Ort. özkaynak getirisi 14.2% 11.2% 11.6% 23.5% Yatırım serm. getirisi 11.2% 2.8% 6.0% 14.0% Büyüme Rasyoları 2006A 2007T 2008T 2009T 9A07 3Ç07 3Ç07 yıllık yıllık yıllık yıllık yıllık yıllık çeyrek Satışlar 20.9% 56.2% 68.1% 85.0% 37% 65% 13% VAFÖK 52.5% -28.6% 138.6% 91.9% -53% 23% 405% Net Kar 53.1% 24.4% 43.2% 144.0% 31% 119% 3% Bilanço 2006A 2007T 2008T 2009T 9A06 9A07 TOPLAM AKTİFLER , Dönen varlıklar Hazır Değerler Ticari Alacaklar Stok Duran Varlıklar Maddi Varlıklar PASİFLER KV yükümlülükler KV finansman borcu Ticari Borçlar UV yükümlülükler UV finansman borcu Özsermaye TOPLAM PASİFLER , Brüt Borç/Sermaye 49% 90% 103% 88% 46% 94% Net Borç/Sermaye 27% 37% 55% 41% 10% 35% Kaynak: Şirket verisi ve Yapı Kredi Yatırım tahminleri 4

6 ÇEKİNCE Bu raporda yer alan bilgi ve veriler. Yapı Kredi Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Grubu tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan elde edilmiştir. Yapı Kredi Yatırım Menkul Değerler A.Ş. bu bilgi ve verilerin doğruluğu hakkında garanti vermemekte ve kullanılan kaynaklardaki hata ve eksik bilgilerden doğabilecek zararlar konusunda sorumluluk kabul etmemektedir. Raporda yer alan tahmin. görüş ve öneriler önceden haber vermeksizin değiştirilebilir. Bu rapor sadece bilgi vermek amacı ile hazırlanmış olup. ticari amaçlı kullanım durumunda oluşabilecek zararlardan dolayı Yapı Kredi Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir sorumluluk üstlenmemektedir. 5