AKBNK Akbank SAT Kapanı TRY: 8.80 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 9.20 TL 4.55% Piyasa Deeri.mn(TL): 35,200 Analist: Bülent engönül Telefon.: +90 212 350 25 66 E-Mail: bsengonul@isyatirim.com.tr Akbank yılın üçüncü çeyreinde 439 milyon TL ile beklentilerin altında solo net kar elde etti. Ortalama piyasa beklentisi 462 milyon TL ve bizim beklentimiz 505 milyon TL düzeyindeydi. Bankanın net karı önceki çeyree göre %43 geriledi. Akbank ın özsermaye karlılıı da 910 baz puan daralarak %11,1 oldu. TÜFE ye endeksi menkul kıymetlerin getirilerindeki sert düü bankanın net faiz marjını olumsuz etkiledi. Akbank ın üçüncü çeyrek net faiz marjı 198 baz puan daralarak %2,3 oldu. Net ücret ve komisyon gelirleri çeyrek bazında %12 daraldı. kinci çeyrein mevsimsel olarak güçlü oluu ve kredi kartı ödemelerinden alınan komisyonların gecelik faiz oranlarındaki düüe paralel gerilemesi burada etkili oldu. Bankanın tahsilatları bu çeyrekte de yeni takipteki kredi oluumundan daha iyiydi. Ancak bu performansın ivme kaybettii görülüyor. Özel karılıklar önceki çeyree göre 20 milyon TL daha düüktü. lk çeyrekte ayrılan 60 milyon TL serbest karılıın geri yazılması ile karılık giderlerinde %65 düü var. Bankanın geçen yıl ayırdıı 110 milyon TL serbest karılıı geri yazması da dier gelirleri destekledi. Akbank yönetimi yılın son çeyreinde TÜFE ye endeksli menkul kıymet getirilierinin net kara 600 milyon TL katkısı olacaını hesaplıyor. Üçüncü çeyrekte bu kıymetlerin etkisi neredeyse sıfır düzeyindeydi. Bizim tahminlerimiz de bankanın net faiz marjının son çeyrekte iki katına çıkarak %4,6 olacaı ve net karının da %74 oranında artacaı yönünde. Akbank yönetimi 2011 yılında 20 baz puan marj daralması bekliyor. Banka net faiz marjı üzerindeki baskıyı kredilerdeki büyümeyi menkul kıymet itfalarından serbest kalan kaynaklarla fonlamayı planlıyor. Banka getirisi yüksek olan KOB ve tüketici kredilerine odaklanmayı sürdürecek. SAT önerimizi koruyoruz. Akbank hisseleri 2011 tahminlerimize göre 11,2x F/K ve 1,7x PD/DD çarpanlarıyla ilem görüyor. Bu çarpanlar bankanın emsallerine göre ortalama %15 primli ilem gördüüne iaret ediyor. Üçüncü çeyree ilikin tahminlerimizdeki sapmaya karın yılsonu beklentilerimizde deiiklik yapmıyoruz. Yılın son çeyreindeki toparlanma ile ikinci yarı yıl net karı, 2010 yılı toplam karını 3 milyar TL düzeyine taıyacak. Hedef deerimize göre %5 getiri potansiyeli sunan Akbank hisseleri için önerimiz SAT yönünde. AKFEN Akfen Holding AL Kapanı TRY: 13.05 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 17.17 TL 31.60% Piyasa Deeri.mn(TL): 1,467 Analist: Baak Dinçkoç Telefon.: +90 212 350 25 92 E-Mail: bdinckoc@isyatirim.com.tr Akfen 3Ç10 Sonuçları: Geçen çeyree kıyasla çok daha iyi Akfen Holding, 3Ç10 da 10mnTL net kar açıklayarak 2Ç09 da 19mn net zarar rakamından daha iyi bir performans gösterdi. Yalnız bu rakam, geçen senenin aynı dönemindeki 27mnTL lik net kar rakamının hala gerisinde. Geçen çeyree oranla daha iyi bir performans gösterilmesinin ardında Mersin Uluslararası Havalimanı ve TAV Havalimanlarından gelen pozitif katkının yanı sıra, Akfen naat in geçen çeyrekteki zararının büyük ölçüde elimine edilmesi büyük rol oynadı. Holding net satıları, 3Ç10 da 277mnTL ye ulaarak, çeyreksel bazda %12 artı gösterdi. TAV Havalimanları ve TAV Yatırım, net satılarını sırasıyla %16 ve %15 arttırarak, 2.çeyrekteki holding satılarının geçilmesinde öncülük yapan irketlerdi. Fakat, geçen sene durdurulan faaliyetler arasında yer alan TuvTurk Araç Muayene Istasyonları nın ciro rakamlarını da dahil ettiimizde (irket Aralık 2009 da satıldı), bu çeyrekteki satı gelirlerinin geçen senenin aynı dönemine oranla %8 geride kaldıını gözlemliyoruz. Bu çeyrekteki 57mnTL lik FAVÖK, 3Ç09 ve 2Ç10 daki 39mnTL ve 41mnTL lik FAVÖK rakamlarının oldukça üstünde. Geçen çeyree kıyasla, Akfen naat, MIP ve TAV Havalimanları nın FAVÖK e en çok katkı yapan irketler olduunu görüyoruz. Bu olumlu tabloya ramen, 9 aylık rakamlara baktıımızda, bu senenin ilk 9 ayındaki 120mnTL lik FAVÖK rakamının hala geçen senenin aynı dönemindeki 133mnTL lik FAVÖK rakamının gerisinde kaldıı da gözlerden kaçmıyor. Mersin Uluslararası Limanı büyümeye devam ederken, TAV Yatırım siparilerinde bir deiiklik mevcut deil. Mersin Limanı nın konteynır elleçleme hacmi, %25 artarak 777bin TEU ya ulaırken, genel kargo hacmi de aynı dönemde 5.1mn ton ile %27 büyüdü. 3.çeyrekteki konteynır elleçleme rakamının geçen seneye oranla %10 büyüdüünü yalnız geçen çeyree oranla da %7 gerilediini görüyoruz. Yine de irketin, yıl sonu itibariyle 1mn TEU luk elleçleme hedefine ulaacaını düünüyoruz. Liman ın FAVÖK marjı, artan hacimlerin ve Haziran 2010 da %15 lik tarife artıının etkisiyle 9.ay sonu itibariyle %56.4 e ulaarak geçen senenin aynı dönemindeki %53.5 luk oranı geride bıraktı. Fakat, 3Ç10 da görülen %59 luk FAVÖK marjı, 3Ç09 daki %63 lük oranın gerisinde kaldı. Tav Yatırımları na gelince, irketin taahüt siparilerine bu çeyrekte herhangi bir ekleme yapamadıını görüyoruz. Bunun yanında irket, Dubai deki inaat faaliyetlerinden hem 2Ç10 hem de 3Ç10 da beklenmedik zararlar yazarken, gelecek çeyreklerde maliyetlerde yaanacak artıların i ortaklarına yazılmasıyla bu durumun tersine döneceini bekliyoruz. TAV Yatırım ın, hala yürümekte olan Katar Havalimanı projesinden de kar elde edememesi, holdingin genel karlılıını düürmekte. Bununla birlikte irketin Libya Muscat halesi ni de kaybettiini ayrıca bir not olarak belirtelim. Konsolide net borç pozisyonu, 3Ç10 da 2.2milyarTL ile geçen çeyree oranla kötületi. irket in net borcu, geçen çeyrekte 2milyar TL idi. Borcun artmasına ramen, finansal piyasalarda düen faizlerin etkisiyle net finansal giderlerin yıllık bazda 11mnTL dümesi irket için olumlu. (3Ç10 net zarar: 19mnTL, 3Ç09 net zarar: 30mnTL) AL tavsiyemizi koruyoruz. Sonuç olarak, irketin karlılık açısından hala potansiyelinden uzak bir performans sergilemesine ramen, açıklanan sonuçlar geçen çeyree oranla çok daha iyi. Her irket için deerleme tahminlerimizi açıklanan sonuçların 22/11/2010 Sayfa 1 of 8
ardından yeniden gözden geçirecek olsak da, irket için AL tavsiyemizi korumaya devam ediyoruz. Hatırlatmakta yarar var, irket ikincil piyasa arzını 17-19 Kasım tarihleri arasında gerçekletierecek. Bu ilem sonunda, irketin halka arz oranı %7 den %28 e çıkacak. Yeniden halka arzla birlikte, irket hisseleri üzerindeki likidite sınırlamasının ortadan da kalkmasıyla, yakın dönemde hissenin yeni bir momentum kazanacaını düünüyoruz. AKGRT Aksigorta AL Kapanı TRY: 2.22 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 2.70 TL 21.59% Piyasa Deeri.mn(TL): 679 Analist: Kutlu Doanay Telefon.: +90 212 350 25 08 E-Mail: kdoganay@isyatirim.com.tr Aksigorta yılın üçüncü çeyreinde 13,5 milyon TL net zarar etti. irketin net zararı ortalama piyasa beklentisi olan 12 milyon TL den daha kötü gerçekleti. irket ikinci çeyrekte 15 milyon TL net kar elde etmiti. Karlılıktaki düü muallak hasar karılıklarının hesaplanmasına ilikin yapılan yeni düzenlemelerden kaynaklanıyor. Aksigorta nın yeni hesaplama yöntemi ile üçüncü çeyrekte 26 milyon TL ilave karılık ayırması gerekti. Bunun dıında irketin faaliyet giderlerinde %15 azalma mevcut. Ortaklık sürecine ilikin haberlere daha duyarlı olan Aksigorta hisselerinin üçüncü çeyrekte elde edilen zarardan etkilenmeyeceini düünüyoruz. Aviva ve Allianz imdiye kadar ismi geçen potansiyel ortaklar olarak haber kanallarında yer aldı. Sabancı Holding in Aksigorta ile ilgili hedefleri yabancı bir ortak ile pazarda lider konuma yükselmek. Bu açıdan Axa, Allianz veya Groupama Sabancı Holding in daha çok ortaklık kurmayı tercih edecei isimler olacaktır. Aksigorta için deerlememi 2011 tahminlerimize göre 2,0x PD/DD 2,70TL hedef deere iaret ediyor. Bu deerlememiz irketin pazarda lider konuma yükelebilecei bir ortaklıa dönümesi hikayesini baz almakta. ANACM Anadolu Cam Kapanı TRY: 2.82 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 3.44 TL 21.87% Piyasa Deeri.mn(TL): 976 49mn TL lik beklentimizin cok altında Anadolu Cam yılın 3. çeyrein 24mn TL net kar elde etti. irketin net karı bir önceki çeyree göre %36 daralırken, geçen yıl aynı dönemin %23 gerisinde kaldı. Karlılıkta bir önceki yıla ve çeyree göre iyileme olmasına ramen artan finansal giderler net karda gerilemeye neden oldu. irketin 9 aylık net karı ise geçen yıla göre neredeyse 3 kat artarak 81mn TL oldu. Gelirler hem Türkiye hem de Rusya faaliyetlerinde artı gösterdi. irketin konsolide gelirleri yıllık bazda %17 artarak 320mn TL oldu. 9 aylık gelirler ise bir önceki yılın aynı dönemine göre %21 yükselerek 854mn TL seviyesine yükseldi. Rusya operasyonlarından elde edilen gelirler %33 artarken, Türkiye operasyonlarından elde edilen gelirlerdeki atı %23 seviyesinde gerçekleti. FAVÖK yükselen gelirlerle beraber arttı. Geçen yıl aynı döneme göre %12 artan FAVÖK 86mn TL oldu ve irkete %27 lik bir marj saladı. 9 aylık dönemde ise FAVÖK %36 lık bir artı gösterdi ve 218mn TL seviyesinde gerçekleti. Bu da irkete geçen yılın 3 puan üzerinde %6 lık bir kar marjı saladı. 3. çeyrek sonuçları sonrası tahminlerimizin üzerinden geçtik. Anadolu Cam hisseleri için belirlediimiz yeni hedef deerimiz 3.55 TL %20 lik yükselme potansiyeline iaret etmekte. Hise için AL önerimizi koruyoruz. AL ASYAB Asya Bank AL Kapanı TRY: 3.42 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 4.46 TL 30.41% Piyasa Deeri.mn(TL): 3,078 Analist: Bülent engönül Telefon.: +90 212 350 25 66 E-Mail: bsengonul@isyatirim.com.tr Bank Asya yılın üçüncü çeyreinde 65 milyon TL net kar elde etti. Bankanın net karı hem bizim hem de ortalama piyasa beklentisi olan 73 milyon TL nin altında kaldı. Beklentiden daha düük gerçekleen kredi büyümesi ve kredi kartı fazilerinin devam eden aaı yönde fiyatlaması bankanın net karpayı gelirlerini ve dolayısıyla marjlarını olumsuz etkileyerek tahminimizdeki sapmanın temel nedeni oldu. Bank Asya nın üçüncü çeyrekte net karpayı gelirleri marjı 40 baz puan daralarak %4,7 düzeyinde gerçekleti. Bankanın aktif kalitesinde önceki dönemlere göre göz alıcı bir iyileme görülse de beklentilerden zayıf kalan gelirler üçüncü çeyrekte net kar büyümesini engelledi. Üçüncü çeyrekte takipteki krediler oranı 10 baz puan iyileerek %4,9 oldu. Düük kredi büyümesi sadece karpayı gelirlerini olumsuz etkilemekle kalmadı. Bankanın ücret ve komisyon gelirlerindeki büyümeyi de olumsuz etkiledi. Üçüncü çeyrekte bankanın öne çıkan olumlu gelimeleri aktif kalitesindeki iyileme oldu. Önümüzdeki dönemlerde bankanın varlık kalitesindeki iyilemeyi takip edeceiz. Son çeyrekte bankanın kredi büyümesi yeniden ivme kazanabilir. Marjlardaki iyileme ile birlikte karlılıkta da artı görebiliriz. Dier yandan 2010 yılı için net kar beklentimizi sınırlı da olsa 285 milyon TL düzeyine çekiyoruz. Bank Asya hisseleri 2011 tahminlerimize göre 1,3x PD/DD ve 8,4x F/K çarpanlarıyla ilem görüyor. Hedef deerimize göre %30 getiri potansiyeli sunan Bank Asya hisseleri için önerimiz AL yönünde. 22/11/2010 Sayfa 2 of 8
BANVT Banvit AL Kapanı TRY: 6.44 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 7.25 TL 12.55% Piyasa Deeri.mn(TL): 644 Analist: lyas Safa Urgancı Telefon.: +90 212 350 25 52 E-Mail: iurganci@isyatirim.com.tr BANVT : 3.çeyrek sonuçları beklentilere paralel Banvit 2010 un 3.çeyreinde bizim beklentimiz ( TL31mn ) ve piyasa beklentisine ( TL32mn) paralel olarak 34 milyon TL net kar rakamı açıkladı. Açıklanan net kar rakamı irketin 9 aylık net karını 73 milyon TL ye taıdı. Cirodaki büyümeyi ve geçen döneme kıyasla daha yüksek finansal gelir kaydedilmesini ( 3Ç10: 8 milyon TL, 3Ç09: 5 milyon TL ) net kar rakamının artıına neden olarak gösterebiliriz. Yüksek kanatlı et fiyatlarıyla birlikte irket 3Ç10 da cirosunu yıllık bazda yüzde 30 artırarak 276 milyon TL ye çıkarmayı baardı. Yılın 3. çeyreinin barbekü sezonu olması ve Ramazan ayının bu döneme denk gelmesiyle artan talep, beyaz et fiyatlarında artıa neden oldu. TUIK in verilerine göre ortalama kanatlı eti fiyatı yıllık bazda yüzde 7 ve çeyrek bazda yüzde 3 artarak 3Ç10 da 6.10TL oldu. Ayrıca artan kırmızı et fiyatları, ikame ürün olan beyaz et fiyatlarını da yansıdı. Kırmızı et fiyatları Et ve Balık Kurumu nun canlı hayvan ithalatıyla birlikte haziran ayında dümesine ramen, 2010 un 3.çeyreinde yıllık bazda yüzde 53 ve çeyrek bazda yüzde 5 oranında artı gösterdi. irketin brüt kar marjı artan hammadde fiyatlarının etkisiyle yıllık bazda 0.6 baz puan düerek yüzde 24.8 olarak gerçekleti. Faaliyet giderlerinin satılara oranındaki düü brüt kar marjındaki azalmayı hafifletti. Sonuç olarak, irketin FAVÖK marjı yıllık bazda 0.4 baz puan azalarak yüzde 14.2 olurken, FAVOK rakamı yıllık bazda yüzde 26 artarak 39 milyon TL oldu. Banvit in 3.çeyrek sonuçları beklentilerimize paralel gerçekleti. 2009 yılında hammadde fiyatlarının daha düük seviyelerde olması nedeniyle yıllık bazda marjlarda daralma beklenmekteydi. Yılın 4. Çeyrei genel olarak tavuk eti üreticileri için balık mevsimi nedeniyle zayıf bir dönemdir. Kurban Bayramı nın da tavuk eti talebini olumsuz etkileyeceini düünüyoruz. Zayıf talep ve artan hammadde fiyatlarının etkisiyle, 4. çeyrekte yılın 3.çeyreine göre marjlarda daralma görebiliriz. Fakat, Banvit in 2010 un son çeyreinde, hazinesinde bulunan 4.75 milyon adet hissesinin blok satıından elde ettii 5.7 milyon TL yi gelir olarak kaydedeceini tahmin ediyoruz. Hisse için 7.25 hedef fiyat ve yüzde 15 getiri potensiyeli ile AL tavsiyemizi koruyoruz. irket Kasım ayının sonunda analist toplantısı düzenlemeyi planlıyor. Toplantı sonrasında tahminlerimizi tekrar gözden geçireceiz. DOHOL Doan Holding ÖNERMZ YOK Kapanı TRY: 1.18 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : Piyasa Deeri.mn(TL): 2,891 Doan Holding yılın 3. çeyreinde 2mn TL net zarar açıkladı. irketin geçen yıl aynı dönemdeki net karı 39mn TL seviyesindeydi. 9 aylık net zarar ise 16mn TL olarak gerçekleti. Holding'in konsolide gelirler 3. çeyrekte yıllık bazda %10 yükselerek 3.1 milyar TL seviyesine ulatı. 9 aylık dönemde ise gelirlerdeki artı %14 oldu ve konsolide ciro 8.6 milyar TL seviyesine ulatı. Medya segmentinde gelirler %10 artarken, enerji i kolunun gelirleri %16 yükseldi. Böylelikle medya ikolu konsolide gelirlerden %22, enerji i kolu ise %76 pay aldı. FAVÖK geçen yıl aynı döneme göre %19 gerileyerek 3Ç10'da 129mn TL oldu. FAVÖK marjı da 1.5 puan dütü ve %4.1 oldu. 9 aylık FAVÖK %13'lük artıla 434mn TL olarak gerçekleti. DYHOL Doan Yayın ÖNERMZ YOK Kapanı TRY: 1.81 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : Piyasa Deeri.mn(TL): 1,810 Analist: lke Homri Telefon.: +90 212 350 25 16 E-Mail: ihomris@isyatirim.com.tr Tarih: 22/11/2010 Devletin açıkladıı borç yapılandırma paketi Doan Yayın a yarayabilir Habertürk ün haberine göre borç yapılandırma paketinin uygulamaya konulmasıyla Doan Yayın bavurduu takdirde Grubun vergi aslı ve cezasını içeren 4,8 milyar TL lik borcu 1,4 milyar TL ye inecek. Bununla beraber, her ne kadar bu olasılıı olumlu yorumlasak da, düzenlemenin Doan Yayın ı etkileyebileceine dair haberlerin daha da önce çıkmı olması nedeniyle haberin hisse fiyatında önemli bir etki yaratmasını beklemiyoruz. 22/11/2010 Sayfa 3 of 8
ISCTR Bankası (C) ÖNERMZ YOK Kapanı TRY: 6.40 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : Piyasa Deeri.mn(TL): 28,800 Analist: Bülent engönül Telefon.: +90 212 350 25 66 E-Mail: bsengonul@isyatirim.com.tr Bankası yılın üçüncü çeyreinde 577 milyon TL net kar elde etti. Bankanın üçüncü çeyrek net kar peroformansı 574 milyon TL düzeyindeki yasa beklentisiyle uyumlu gerçekleti. Portföyündeki TÜFE ye endeksli devlet tahvillerinin aırlıına göre ikinci sıradan yer alan Bankası, menkul kıymet getirilerini piyasadaki genel eilim aksine gerçekleen enflasyon üzerinden deil beklenen enflasyon üzerinden hesaplıyor. Bu nedenle Bankası nın üçüncü çeyrekteki menkul kıymet portföyü performansı dier bankaların aksine volatilite sergilemeyerek istikrarlı bir performans gösterdi. Bankası nın üçüncü çeyrek net karı büyük ölçüde temettü gelirlerinin olmayıı, daha düük alım/satım karı ve faiz gelirlerindeki %5 düü nedeniyle önceki çeyree göre %35 geriledi. Temettü gelirlerine göre düzeltildiinde Bankası nın vergi öncesi karı ikinci çeyree göre %10 geriledi. Bankası nın üçüncü çeyrekte kredi büyümeleri sektör ortalamasının bir miktar gerisinde kaldı. Dier yandan getirisi yüksek olan konut, ihtiyaç, taksitli ticari ve kredi karları segmentlerinde kaydedilen büyümeler bankanın bireysel krediler alanındaki varlıını güçlendirirken üçüncü çeyrekte net faiz marjını destekledi. Kredilerde seçilmi alanlarda büyüme stratejisine paralel olarak banka üçüncü çeyrekte mevduat tabanını büyütmemeyi tercih etti. Bankanın tahsilat performansı yeni takipteki kredi oluumundan daha iyi gerçekleti. Sonuçta takipteki krediler oranı 13 baz puan iyileerek %4,6 ya geriledi. 2010 yılı sonunda banka 2,8-3,0 milyar TL net kara eriilebilir. Bankası için deerleme ve önerimiz mevcut deil. Ancak bankanın ilk dokuz aylık mali performansını incelediimizde yılsonunda 2,8-3,0 milyar TL net karın rahatlıkla elde edilebileceini döyleyebiliriz. Bu tahmine göre Bankası hisseleri 10,3x F/K çarpanıyla ilem görüyor. KARSN Karsan Otomotiv GÖZDEN GEÇRLYOR Kapanı TRY: 1.73 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : Piyasa Deeri.mn(TL): 338 Analist: Esra Suner Telefon.: +90 212 350 25 72 E-Mail: esuner@isyatirim.com.tr Tarih: 22/11/2010 Karsan New York ehri taksilerinin dizayn edilmesi ve üretilmesine yönelik ihalede son üç finalist arasına kalındıını açıkladı. PETUN Pınar Et ve Un ÖNERMZ YOK Kapanı TRY: 6.68 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : Piyasa Deeri.mn(TL): 289 Analist: lyas Safa Urgancı Telefon.: +90 212 350 25 52 E-Mail: iurganci@isyatirim.com.tr PETUN 3Ç10: Kırmızı et fiyatlarının artmasıyla birlikte marjlarda daralma PETUN 2010 un 3.çeyreinde geçen seneye kıyasla yıllık bazda yüzde 2 azalıla 13.2 milyon TL net kar rakamı açıkladı. Açıklanan net kar rakamı irketin dokuz aylık karını 30 milyon TL ye taıdı. Net kar rakamının yıllık bazda dümesine artan kırmızı et fiyatlarıyla birlikte faaliyet karlılıındaki azalmayı neden olarak gösterebiliriz. irketin cirosu satı fiyatlarındaki artıla birlikte yıllık bazda yüzde 15 büyüyerek 3Ç10 da 99 milyon TL oldu. Yıllık bazda kırmızı et fiyatlarında görülen yüzde 53 oranındaki artıın etkisiyle irketin brüt karlılık oranı yıllık bazda 5.6 baz puan azalarak yüzde 15.8 olarak gerçekleti. Çeyrek bazda ise brüt kar marjının 0.4 baz puan azalmasını ET ve Balık Kurumu nun canlı hayvan ithalatıyla birlikte haziran ayında düen kırmızı et fiyatlarına balayabiliriz. EBK nin canlı hayvan ithalatıyla birlikte kırmızı et fiyatları haziran ayında hafiften düüe geçmi fakat Ramazan ayı ve barbekü sezonunda artan tüketim talebiyle birlikte devam etmeyerek artıa geçmiti. TUK in rakamlarına göre, ortalama kırmızı et fiyatları 3Ç10 da TL24.75, 2Ç10 da TL23.66 ve 3Ç09 da TL16.20 olarak gerçekleti. Faaliyet giderlerinin satılara oranı yıllık bazda 1.1 baz puan azaldı. Böylece FAVÖK marjı yıllık bazda 4.7 baz puan azalarak yüzde 10.3 oldu. Sonuç olarak, yıllık bazda kırmızı et fiyatlarının artmasıyla birlikte irketin zayıf faaliyet karlılıı göstermesi sürpriz bir sonuç olmadı. 22/11/2010 Sayfa 4 of 8
PNSUT Pınar Süt ÖNERMZ YOK Kapanı TRY: 11.95 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : Piyasa Deeri.mn(TL): 537 Analist: lyas Safa Urgancı Telefon.: +90 212 350 25 52 E-Mail: iurganci@isyatirim.com.tr PNSUT: Yüksek hammadde fiyatları, marjlarda daralma Pınar Süt 2010 un 3.çeyreinde yıllık bazda yüzde 10 ve çeyrek bazında yüzde 5 azalarak 17 milyon TL net kar rakamı açıkladı. irketin artan hammadde maliyetini ( çi süt ) yüksek rekabet nedeniyle satı fiyatlarına yansıtamamasını azalan operasyonel performansa ve marjlardaki daralmaya neden olarak gösterebiliriz. irketin cirosu 3Ç10 da yıllık bazda yüzde 23 artarak 153 milyon TL oldu. SET-BR e göre çi süt fiyatları yıllık bazda yüzde 25 artarken, irketin ortalama satı fiyatları 3Ç10 da yüzde 12 oranında arttı. Cirodaki büyümeyle birlikte faaliyet giderlerinin/satılara oranındaki azalma, brüt kar marjı ve FAVOK marjındaki daralmayı hafifletti. Sonuç olarak, FAVOK marjı yıllık bazda yüzde 3.3 baz puan daralarak 3Ç10 da yüzde 10.1 oldu. PNSUT ün 3.çeyrek sonuçları yıllık bazda zayıf operasyonel performansa iaret etti. Artan çi süt fiyatlarının negatif etkisi beklentiler dahilinde olduu için, sonuçların piyasa tarafından sürpriz olarak algılanacaını düünmüyoruz. RYSAS Reysa Taımacılık TUT Kapanı TRY: 4.27 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 4.36 TL 2.11% Piyasa Deeri.mn(TL): 252 Analist: lyas Safa Urgancı Telefon.: +90 212 350 25 52 E-Mail: iurganci@isyatirim.com.tr Reysa 2010 un 3.çeyreinde hem bizim ( 5 milyon TL ) hem de piyasa beklentisinin ( 6.5 milyon TL ) üzerinde olarak 11 milyon TL net kar rakamı açıkladı. Açıklanan net kar rakamı irketin ilk 9 aylık karını 13 milyon TL ye taıdı. Cirodaki büyüme ve geçen senenin aynı döneminde kaydedilen finansal gidere kıyasla bu dönem kaydedilen finansal geliri artan net kar rakamına neden olarak söyleyebiliriz. Cirodaki büyümenin beklentimizin üzerinde gerçeklemesini net karın tahminimizden yüksek gelmesine neden olarak gösterebiliriz. irket 3Ç10 da yıllık bazda % 36 artıla 76 milyon TL ciro kaydetti. Oto, petrol ve demiryolu lojistik gelirleri yıllık bazda yüzde 29 artarak 3Ç10 da 40 milyon TL olarak gerçekleirken, depolama gelirleri yıllık bazda %4 artı kaydetti. Araç muayene istasyonu gelirleri ise yıllık %25 gerileyerek 7 milyon TL oldu. Brüt kar marjı yıllık bazda 7.3 baz puan daralırken, çeyrek bazda 0.4 baz puan artı gösterdi. Faaliyet giderlerinin satılara oranı 3Ç09 daki %5.7 ve 2Ç10 daki %12.2 ye göre azalarak, 3Ç10 da %2.9 olurken, faaliyet karlılıının artmasına katkı saladı. Sonuç olarak, FAVOK marjı yıllık bazda 8.7 baz puan daralırken, çeyrek bazda 7.1 baz puan artı kaydetti. Reysa ın 3.çeyrek sonuçları beklentilerimizin üzerinde gerçekleti. Hisse için 4.36 TL hedef fiyat ile TUT tavsiyemizi koruyoruz. SAHOL Sabancı Holding TUT Kapanı TRY: 8.16 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 8.51 TL 4.32% Piyasa Deeri.mn(TL): 16,650 Analist: Alper Akalın Telefon.: +90 212 350 25 18 E-Mail: aakalin@isyatirim.com.tr SAHOL 3Ç10 Sonuçları: Finans segmenti moralleri bozdu Sabanci Holding, 3Ç10 da 268mnTL net kar acıklayarak, bizim 300mnTL ve piyasanın 286mnTL lik kar beklentisinin altında bir performans göstermi oldu. Bu rakam, aynı zamanda geçen çeyrekteki 420mnTL lik net karın %36, geçen senenin aynı çeyreindeki 454mnTL lik net karın da %41 gerisinde kaldı. Tahminlerimizi yanıltan olay, Akbank ın sürpriz derecedeki kötü 3.çeyrek sonuçlarıydı. Holding net kar rakamının büyük çounluu finans segmentinin hegamonyası altında kaldıından, finans segmentindeki performans ile holding performansı arasında güçlü bir korelasyon var. Bunun yanında, finans dıı segmentte yer alan i kollarının da, net karlılıı yukarı çekme konusunda yine zayıf kaldıını görüyoruz. Toplam konsolide gelirler, 4.6milyarTL ile yıllık bazda %3, çeyreksel bazda ise %7 düü gösterdi. Enerji, otomotiv ve lastik ve çimento segmentleri geçen seneye kıyasla toplam cirolarını sırasıyla %35, %21 ve %15 büyütseler de, toplam konsolide gelirler içerisindeki paylarının az olması, holding gelirlerinin dümesine engel olamadı. Zira, finans segmentinin hem geçen çeyree hem de geçen seneye oranla %17 düen gelirleri, holding gelirlerinin böylesine bir düü yaamasındaki en önemli faktördü. Bu sonuca ramen, iyi de olsa bir haber verilebilir: Finans segmentinin aırlıından kaynaklanan dengesiz satı gelirleri daılımı, bu çeyrekte finans segmentinin geçen seneye kıyasla toplam gelirlerdeki payının %62 den %53 e dümesiyle biraz da olsa normallemi gözüküyor. Finans dıı segmentten elde edilen gelirler, bu çeyrekte %50 li seviyelere yaklaması, holdingin uzun vadede çizmi olduu daha dengeli bir i portföyü stratejisine biraz daha yaklaıldıını iaret etmekte. 22/11/2010 Sayfa 5 of 8
3Ç10 FAVÖK rakamı dibe çakılmı vaziyette. Holding, bu çeyrekte 725mnTL lik FAVÖK açıklarken, bu deer 3Ç09 rakamının %39, 2Ç10 rakamının ise %41 gerisinde kalmakta. Satı gelirlerindeki hikayenin aksine, bu çeyrekte finans-dıı segmentte kalan i kollarının da zayıf bir FAVÖK performansı gösterdiini görüyoruz. Otomotiv ve lastik segmenti hariç, bütün i kollarının geçen seneye oranla daha düük bir FAVÖK e sahip olduu göze çarparken, geçen çeyree oranla Perakende ve Enerji sektörlerinin FAVÖK rakamlarında yaanan %86 ve %20 lik iyileme, moralleri biraz da olsa yerine getirebilir. Net Borç pozisyonu sabit, net finansal gelirler daha iyi. Holding in konsolide net borç pozisyonu, 72milyar TL ile geçen çeyree oranla bir deiiklik göstermezken, 2Ç10 da kaydedilen 11mnTL lik net finansal gider rakamı, bu çeyrekte 10mnTL net kar olarak göze çarpmakta. Holding in yine geçen çeyrekteki 9mnTL lik net döviz açık pozisyonu, bu çeyrekte 170mnTL döviz fazlası olarak ekillenmi. Tavsiyemizi TUT a çekiyoruz. Açıklanan sonuçların ardından, holdingin net aktif deerini güncelledik ve hisse baına hedef fiyatımızı 8.85TL den 8.51TL ye çektik. Bu deiikliin esas nedenini, TL nin $ karısında daha deerli olacaı varsayımıyla geriye çektiimiz kur tahminlerinden gelen negatif etki oluturuyor. Yeni hedef fiyatımız hala %6 lik bir potansiyel vaadetse de, holding için tavsiyemizi AL dan TUT a çekiyoruz. SELEC Selçuk Ecza Deposu AL Kapanı TRY: 2.87 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 3.43 TL 19.51% Piyasa Deeri.mn(TL): 1,782 Selcuk Ecza Deposu yılın 3. çeyreinde bizim beklentimiz olan 46mn TL nin ve piyasa beklentisi olan 47mn TL nin bir miktar altında 42mn Tl net kar elde etti. irketin net karı bir önceki yıl aynı döneme göre %27 gerilerken, 2010 yılının 2. çeyreine göre %15 geriledi. Hem yıllık hem de çeyreksel bazdaki gerilemenin ana nedeni operasyonel karlılıktaki düü oldu. lk dokuz aylık dönemde ise irket geçen yıl aynı dönemin %21 gerisinde 140mn TL net kar elde etti. lk dokuz aylık dönemde ilaç pazarındaki %1 lik daralmaya ramen Selcuk Ecza nın gelirlerinde Pazar payı kaybına balı olarak %4 lük gerileme görüldü. irketin gelirleri bu dönemde 3.6 milyar TL olarak gerçekleti. Kar marjına olumlu etkisi olan promosyon gelirlerindeki artıa ramen irketin kar marjlarının bir önceki yıla göre azalmasının nedeninin ürün gamındaki deiimden kaynaklandıını düünüyoruz. irketin yılın 3. çeyreinde brüt kar marjı %7.5 seviyesinde gerçekleti. Geçen yıl aynı dönemde irket %9.3, 2010 yılı 2. çeyreinde ise %8.2 brüt kar marjı elde etti. 4. çeyrekte irketin kar marjlarında iyileme göreceimizi düünüyoruz. Yıllık bazda daralan kar marjlarına paralel olarak FAVÖK de geriledi. 3. çeyrekte FAVÖK bir önceki yılın %40, 2. çeyrein ise %16 altında 40mn TL oldu. Düen ilaç fiyatlarına ve bundan dolayı oluan olumsuz pazar koullarına ramen Selçuk Ecza nın iletme sermayesinde bozulma olmadı. 3. çeyrek sonu itibariyle irketin iletme sermayesi ihtiyacı yıllık gelirlerinin %14.5 ine denk geliyor. 2009 yılı sonunda bu oran %14.2 seviyesindeydi. laç fiyatlarındaki ciddi düüe ramen 2010 yılında finansallarındaki bozulma sene baındaki beklentilerin çok altında kalan ve 2011 yılında büyümeye yeniden balayacak olan Selçuk Ecza çin önerimiz AL yönünde. SISE ie Cam TUT Kapanı TRY: 2.71 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 2.80 TL 3.18% Piyasa Deeri.mn(TL): 3,100 Bizim beklentimiz olan 61mn TL nin üzerinde, ancak piyasa beklentisi olan 79mn TL nin altında, ie Cam yılın 3. çeyreinde 69mn TL net kar elde etti. irketin karı geçen yıl aynı döneme göre %12 artarken bir önceki çeyree %39 geriledi. Yıllık bazdaki artı artan gelirler ve kar marjlarından kaynaklanırken çeyreksel bazdaki düüün nedeni finansal giderler oldu. lk 9 aylık dönemde irketin net karı geçen yıl aynı dönemdeki 79mn TL nin çok üzerinde 268mn TL oldu. Her i kolunda gelirler yükseldi. Artan satı hacmi ve bazı ürenlerdeki fiyat artıları nedeniyle ie Cam ın ilk dokuz aylık dönemde gelirlerleri %14 yükseldi ve 3.1 milyar seviyesine geldi. Gelirleri en çok artan i kolu cam ambalaj olurken, ez az artı kimyasallar i kolunda görüldü. Konsolide gelirlerde en büyük payı %27 ile cam ambalaj segmenti alırken, cam ev eyası bölümünün konsolide gelirler içindeki payı %26 olarak gerçekleti. Artan üretim nedeniyle yükselen kapasite kullanım oranı ve kimyasallar segmenti dıında artan fiyatlar holdingin karlılıına olumlu yansıdı. ie Cam ilk dokuz aylık dönemde geçen yıl aynı dönemin %43 üzerinde 753mn TL FAVÖK yaratırken, FAVÖK marjı da 5 puan artarak %24 seviyesine geldi. 22/11/2010 Sayfa 6 of 8
SNGYO Sinpas GYO TUT Kapanı TRY: 2.17 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 2.34 TL 7.83% Piyasa Deeri.mn(TL): 1,085 Analist: Burak Berki Telefon.: +90 212 350 25 80 E-Mail: bberki@isyatirim.com.tr Sinpa GYO 3. çeyrek finansalları Sinpa GYO üçüncü çeyrekte 24 milyon lira net kar elde ederek 9 aylık toplam karını 34 milyon liraya yükseltti. Balayan konut teslimatları sayesinde irketin gelirlerinde oluan artı brüt ve operasyonel marjları ve karlılıı olumlu etkiledi. Sinpa ın açıkladıı bu kar irketin 2008 yılında ön satıını yaptıı konutların teslimattan sonra gelir tablosuna yansıtılmasından kaynaklanıyor. Sinpa GYO için TUT tavsiyemizi koruyoruz. TRKCM Trakya Cam TUT Kapanı TRY: 3.03 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 2.98 TL -1.52% Piyasa Deeri.mn(TL): 1,828 Trakya Cam yılın 3. çeyreinde beklentimiz olan 37mn TL nin çok üzerinde 77mn TL net kar açıkladı. irketin ie Cam hisseleri satıından 12mn TL2nin dıında bir de 32mn TL lik menkul kıymet satı karı kaydetmesi tahminimizdeki sapmanın ana nedeni olarak öne çıkıyor. irketin net karı geçen yıl aynı dönemdeki 16mn TL nin ve bir önceki çeyrekteki 47mn TL2nin çok üzerinde gerçekleti. 9 aylık net kar ise geçen yılki 22mn TL nin çok üzerinde 159mn TL oldu. Artan operasyonel karlılık ve ve finansal gelirler kardaki artıın ana nedenleri olarak gösterilebilir. irket Mayıs ayında fiyatlarda indirime gittii için çeyreksel bazda gelirlerinde düü oldu. Artan satı hacmi ve halen geçen yılın üzerinde olan fiyatlar ise yıllık bazdaki artıın nedeni oldu. irketin 3. çeyrek gelirleri geçen yıl aynı döneme göre %10 artarken bir önceki çeyree göre %5 geriledi ve 260mn Tl oldu. 9 aylık gelirler %19 luk artıla 762mn TL seviyesine yükseldi. Artan kapasite kullanımının marjlarda artıa neden olduunu düünüyoruz. irket 3. çeyrekte 73mn TL FAVÖK elde etti. Geçen yıl aynı döneme göre FAVÖK te %18 lik artı olsa da bir önceki çeyree göre %14 lük bir gerileme görüldü. FAVÖK marjı 3. çeyrekte bir önceki çeyrein 3 puan altında, geçen yıl aynı dönemin ise 2 puan üzerinde %28 oldu. irketin net nakit pozisyonu Eylül sonu itibariyle sene sonundaki 20mn TL lik seviyesinden 169mn TL seviyesine yükseldi. 3. çeyrek sonuçları sonrasında tahminlerimizin üzerinde geçtik. Her ne kadar karlılıkta çok fazla deiiklik yapmasak da artan net nakit pozisyonu tahminlerimize yansıttıktan sonra Trakya Cam ın oluan yeni hedef deerimiz 3.84 TL seviyesine yükseldi. Cari fiyatıyla hedef deerimize göre %25 yükselme potansiyeli taıyan Trakya Cam hisseleri için önerimizi TUT tan AL a yükseltiyoruz. TUPRS Tüpra AL Kapanı TRY: 38.20 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : 40.14 TL 5.08% Piyasa Deeri.mn(TL): 9,566 Analist: Aslı Özata Kumbaracı Telefon.: +90 212 350 25 26 E-Mail: akumbaraci@isyatirim.com.tr Tüpra 605 milyon TL lik vergi cezası için uzlama talebinde bulundu irkete kesilen vergi cezası 242 milyon TL özel tüketim vergisi aslı ve 363 milyon TL de bunun vergi cezasından oluuyordu. Bir sonraki adım karılıklı görümelerin balayacaı tarihi kararlatırmak olacak. irket daha önceki açıklamalarında da uzlama dahil tüm haklarını kullanacaını belirttii için haberi nötr karılıyoruz. ZOREN Zorlu Enerji ÖNERMZ YOK Kapanı TRY: 2.95 YTL Hedef Fiyat TL/Yükselme Potansiyeli % : Piyasa Deeri.mn(TL): 831 Analist: Aslı Özata Kumbaracı Telefon.: +90 212 350 25 26 E-Mail: akumbaraci@isyatirim.com.tr Zorlu Enerji 9 Ay 2010 sonuçları: Net kar tek seferlik gelirlerle kurtuldu tahminlerin altında Zorlu Enerji 2010 un ilk 9 ayında 6.6 mn TL net kar açıkladı, bu rakam geçen senenin aynı dönemindeki 101.9 mn TL nin altındaydı. Açıklanan sonuç beklentilerin altında gerçekleti. Açıklanan rakam durdurulan faaliyetlerden gelen 17 mn tutarındaki net karı da içermektedir. Hatırlanacaı üzere Zorlu Enerji Amity Oil ve Zorlu Petrogas isimli itiraklerini 3Ç10 da Transatlantic Petroleum a satmıtır. irket ilk dokuz ayda önceki senenin aynı döneminin %7 üzerinde 1,827 mn KWh elektrik üretimi gerçekletirmitir. Toplam 22/11/2010 Sayfa 7 of 8
elektrik satıı ise sistemden alınıp satılanlarla birlikte %13 artıla 2,228 mn kwh olmutur. Ancak irket ilk dokuz ayda 11.6 mn TL operasyonel zarar açıklamıtır. Geçen senenin aynı döneminde ise irket 42.1 mn TL operasyonel kar açıklamıtı. Burada yer alan bilgiler Yatırım Menkul Deerler A.. tarafından bilgilendirme amacı ile hazırlanmıtır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danımanlıı kapsamında deildir. Yatırım danımanlıı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim irketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müteri arasında imzalanacak yatırım danımanlıı sözlemesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kiisel görülerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da getiri vaadi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar dourmayabilir. Burada yer alan fiyatlar, veriler ve bilgilerin tam ve doru olduu garanti edilemez; içerik, haber verilmeksizin deitirilebilir. Tüm veriler, Yatırım Menkul Deerler A.. tarafından güvenilir olduuna inanılan kaynaklardan alınmıtır. Bu kaynakların kullanılması nedeni ile ortaya çıkabilecek hatalardan Yatırım Menkul Deerler A.. sorumlu deildir. 22/11/2010 Sayfa 8 of 8