05.14 06.14 07.14 08.14 09.14 10.14 11.14 12.14 01.15 02.15 03.15 04.15 05.15 ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 14 Mayıs 2015 EREĞLİ DEMİR ÇELİK 1Ç2015 Yılı Sonuçları HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr ŞENNUR KADAKAL skadakal@ziraatyatirim.com.tr Erdemir de Yüksek Marjlardan Normale Dönüş İlk Çeyrekte Başladı Öneri "TUT" Hedef Hisse Fiyatı : 4,76 TL Reuters/Bloomberg Fiyat BİST 100 4,77 TL 86.417 TL TL/$ 2,6619 Yüksek Son 1 Yıl 4,86 Düşük Son 1 Yıl 2,88 Hisse Adedi (mn) 3.500 P. Değeri (mn TL) 16.695 Net Borç (mn TL) 400,79 Halka Açıklık 32% Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn TL) 5.342 Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı 62% 1 Aylık 3 Aylık 1 Yıllık TL Getiri 8,9% 11,7% 8,2% BİST-100 4,6% 0,4% 11,7% BİST-100 Göreceli 4,2% 11,2% -3,2% Günlük İşlem Hacmi (mn TL) (mn TL) 1Ç2014 1Ç2015 %Değ. Net Satış 2.935 2.896-1,3% Brüt Kar 603 591-1,9% Esas faaliyet Karı 538 506-6,0% Net Kar/Zarar 432 337-22,0% F/K FD/FAVÖK EREGL 12,8 6,2 BİST-100 13,0 a.d. Uluslararası Benzer Şirketler* 13,4 7,4 *Kaynak: Bloomberg 6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 HİSSE PERFORMANSI Not: 13.05.15 tarihli kapanış verileri kullanılmıştır. EREGL.IS /EREGL.TI EREGL BİST-100 Göreceli (Son 1 Yıl)-Sağ Eksen 1,8 USD 32.465 USD (TCMB Kuru) 2,08 USD 1,36 USD 63,19 1,8 1,6 1,4 1,2 1 0,8 0,6 Erdemir grubunun ana ortaklık net dönem karı 2015 yılının ilk çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre %23 oranında azalmış ve 337mn TL ile beklentimizin (308mn TL) üzerinde, piyasa beklentisine (347mn TL) ise paralel gerçekleşmiştir. Tahminimizdeki sapmada, satış gelirlerinin beklentimizden yüksek gelmesi ve daha düşük operasyonel giderler ile artan vergi giderleri etkili olmuştur. Şirketin satış gelirleri %1,3 oranında gerilerken brüt karlılık da %1,9 oranında azalışla 591mn TL olarak gerçekleşmiştir. Operasyonel giderleri de yükselen şirketin buna bağlı olarak net faaliyet karı 506mn TL olarak gerçekleşmiştir. Erdemir Grubu, ilk çeyrekte 2.896mn TL satış geliri elde ederken, bir önceki seneye göre satış gelirleri %1,3 oranında azalmıştır. Şirketin yassı mamul üretimi 2015 yılının ilk çeyreğinde %15 oranında artarken, uzun ürün üretimi ise %6 oranında bir daralma göstermiştir. Sıvı çelik üretimi ve buna bağlı olarak slab üretimi ise planlı olmayan duruşlar nedeniyle gerileme göstermiştir. Dolar bazında sıcak, soğuk ve uzun ürün satış fiyatları bir önceki çeyreğe göre ortalama %8 oranında gerileyen şirketin TL bazında gelirleri ise USDTRY kurunda dolar lehine yaşanan yükselişler ile bu fiyat düşüşlerinden daha az etkilemiştir. 2015 yılı için demir cevheri fiyatlarının, ufak çaplı artışlar olmakla birlikte düşük seviyelerde kalması beklenirken, maliyetlerdeki gerilemenin satış fiyatlarına yansıması, 2014 yılında elde edilmiş yüksek marjların tekrar görülemeyebileceğini ve entegre tesislerin kar marjlarında da gerilemenin önümüzdeki dönemde artarak devam edeceğini göstermektedir. Erdemir ile ilgili tahminlerimizde önemli bir değişiklik olmaması nedeniyle hedef hisse fiyatımızı 4,76 TL olarak koruyoruz. Ereğli hissse senetleri hedef fiyatımıza göre %0,2 oranında primli işlem görmektedir. Bu nedenle Ereğli hisseleri için daha önceki EKLE önerimizi TUT olarak değiştiriyoruz.
Şirket, sıvı çelik, yassı ve slab ürün üretimini yükseltti Grubun, 2014 yılı toplam üretimi bir önceki yıla göre %4 oranında artış gösterirken, ürün bazında bakıldığında uzun ürünlerde bir üretim kesintisine gidildiği görülmektedir. Bunun nedeni şirketin karlılık durumuna göre bu ürünün üretimini arttırması ya da azaltmasıdır. Uzun ürünün satış fiyatlarında özellikle son çeyrekte yaşanan gerileme dolayısıyla şirket, yassı ürünlere yoğunlaşmayı tercih etmiştir. Üretim (Ton) 2014/1Ç 2015/1Ç % Değ. Sıcak 1.263.564 1.377.019 9,0% Soğuk 411.196 446.361 8,6% Uzun 316.653 241.478-24% Toplam 1.991.413 2.064.858 4% Sıcak ürün üretimi artış gösterirken, uzun ürün üretiminde gerilemeler görülmekte Satış (Ton) Sıcak 1.239.351 1.296.180 5% Soğuk 431.599 453.291 5% Uzun 352.359 242.321-31% Toplam 2.023.309 1.991.792-2% Satış Fiyatı USD/Ton Sıcak 604 550-9% Soğuk 782 714-9% Uzun 568 485-15% Kaynak: Erdemir Şirket sipariş usulü çalıştığından aslında satılmış olan ürünü üretmektedir Erdemir in satış fiyatları ilk çeyrekte dolar bazında önemli oranda geriledi Erdemir Grubu nun sıcak mamul üretimi 2015 yılı ilk çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre %9 artış göstererek 1,37mn ton olarak gerçekleşirken, bu ürünün %94 ünün satıldığı görülmektedir. Şirket sipariş usulü çalıştığından, ürettiği ürünlerin tamamına yakınını satmaktadır. Erdemir in sıcak ve soğuk ürün mamül satış fiyatları bir önceki yıla göre %9, uzun ürün mamül satış fiyatları ise%15 oranında değer kaybetmiştir. Hammadde olarak kullanılan ham demir cevheri ve koklaşabilir kömür fiyatlarında küresel bazda yaşanan gerilemeler devam etmektedir. Bu düşüşe karşın gerilemeyen demir mamül fiyatları 2014 yılının son çeyreğinden itibaren sert bir şekilde düşmeye başlamıştır. 2014 yılının son çeyreğinde bu durumun etkisi sınırlı gerçekleşmiş olsa da 2015 yılının ilk çeyreği itibariyle satış fiyatları trendinin aşağı yönlü olması gelecek çeyreklerde satış fiyatlarının daha da gerileyebileceğini göstermektedir. Şirketin 2015 yılı ilk çeyreğinde FAVÖK marjı %21 oranında gerçekleşirken 2014 yılının aynı çeyreğine göre sadece %0,5 lik bir kayıp yaşamıştır. Ürün satış fiyatlarında gerileme yaşansa da daha yüksek oranda gerileyen hammadde maliyetleri marj daralmasını sınırlayıcı bir durum yaratmıştır. Ton başına FAVÖK rakamları satış fiyatlarındaki gerilemeye paralel azalıyor Şirketin ürettiği yassı mamul ürünleri genel imalat, beyaz eşya ve otomotiv sektörüne girdi sağlarken, uzun mamül ürünleri olan kütük ve kangal ise inşaat sektörüne girdi sağlamaktadır. Tabloda görüldüğü üzere 2014 yılının son çeyreği itibariyle ton başına FAVÖK rakamları satış fiyatlarındaki gerilemenin etkisiyle gerilemeye başlamıştır. Bu durum ilk çeyrekte de devam etmiştir. Satış fiyatlarındaki düşüşün asıl ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
etkilerinin ikinci çeyrekte daha da belirginleşeceğini ve buna bağlı olarak da ton başına FAVÖK rakamının da gerileyeceğini düşünmekteyiz. Ürün Bazında FAVÖK (USD/TON) Kaynak: Erdemir Şirketin uzun ürün üretimini karlılık durumuna ve şartlara göre arttırabilmesi veya azaltabilmesi, şirkete esneklik sağlarken uzun ürünün satış fiyatlarında gerileme yaşanması halinde ise şirket yassı ürünlere yoğunlaşabilmektedir. Ham Demir Cevheri ve Hurda Fiyatları Kaynak: Bloomberg Demir cevheri fiyatlarındaki düşüşler hurda fiyatlarındakinden daha yüksek Entegre üretici Erdemir için ham demir cevheri fiyatlarındaki gerilemenin hurda fiyatlarından daha yüksek oranda gerilemesi hala avantajlı bir durum yaratmaktadır. Ham demir cevheri fiyatları 2015 yılının ilk çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre ortalama %46 oranında değer kaybederken, hurda fiyatları ise ortalama olarak %27 oranında değer kaybetmiştir. Ancak hem demir cevheri fiyatları hem de hurda fiyatları ilk çeyrekte yeniden artmaya başlamıştır. Satış fiyat larındaki düşüşle birlikte artışa geçen maliyetlerin önümüzdeki dönemlerde kar marjında baskı oluşturması beklenmektedir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
Sıcak Rulo İthalat ve Türkiye Fabrika Teslim Fiyatı Kaynak: Bloomberg Türkiye sıcak rulo fabrika teslim fiyatları ile ithal sıcak rulo arasındaki fiyat farkı daralmaya başladı Grafikte de görüldüğü gibi, Türkiye Sıcak Rulo fabrika teslim fiyatları ile ithal edilen sıcak rulo fiyatları arasında marj Mart ayında kısmen de olsa daralmakla birlikte yine de oldukça yüksek seviyededir. Bu durum Türkiye deki fiyatları aşağı yönlü baskılamaktadır. 2015 yılı için demir cevheri fiyatlarının, ufak çaplı artışlar olmakla birlikte düşük seviyelerde kalması beklenirken, maliyetlerdeki gerilemenin satış fiyatlarına yansıması, 2014 yılında elde edilmiş yüksek marjların tekrar görülemeyebileceğini ve entegre tesislerin kar marjlarında da gerilemenin önümüzdeki dönemde artarak devam edeceğini göstermektedir. ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) 1Ç14 2Ç14 3Ç14 4Ç14 1Ç15 1Ç15/ 1Ç14 %Değ. 1Ç15/ 4Ç14 %Değ. SATIŞLAR 2.935 4.137 2.951 2.889 2.896-1,3% 0,2% Satışların Maliyeti (-) 2.332 3.400 2.305 2.219 2.304-1,2% 3,8% BRÜT KAR/ZARAR 603 736 646 670 591-1,9% -11,7% Genel Yönetim Giderleri (-) 47 97 55 64 67 40,3% 4,6% Pazarlama Giderleri (-) 28 50 29 33 31 9,9% -4,6% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) 1,4 0,3 1,2 2,1 2,0 42,3% -7,9% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 12-35 16-38 14 15,7% a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 538 554 577 533 506-6,0% -5,1% FAVÖK 630 777 673 687 609-3,3% -11,3% Finansman Gideri 0 0 0 0 0 a.d. a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0 0 0 0 0 a.d. a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -26-199 -10-29 -52 a.d. 81,4% Diğer 0 0 0 0 0 a.d. a.d. Vergi Gideri/Geliri 61 202 115 104 108 76,5% 3,9% Net Dönem Karı/Zararı 451 153 453 401 346-23,2% -13,6% ANA ORTAKLIK PAYI NET DÖNEM KARI 432 143 437 387 337-22,0% -12,8% FİNANSAL ORANLAR 1Ç14 2Ç14 3Ç14 4Ç14 1Ç15 Brüt Kar Marjı 20,5% 17,8% 21,9% 23,2% 20,4% - - Faaliyet Kar Marjı 18,3% 13,4% 19,6% 18,5% 17,5% - - FAVÖK Marjı 18,8% 22,8% 23,8% 21,0% - - Net Kar Marjı 15,4% 3,7% 15,3% 13,9% 12,0% - - Kaynak: Ereğli Demir Çelik Fabrikaları, Ziraat Yatırım ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
ÖZET BİLANÇOLAR (MN TL) 2012 2013 2014 1Ç2014 1Ç2015 % Değ. DÖNEN VARLIKLAR 5.854 6.008 7.371 7.088 7.591 7% Nakit ve Nakit Benzerleri 1.830 761 2.187 2.114 2.175 3% Ticari Alacaklar 1.047 1.709 1.757 1.652 1.653 0% Diğer Alacaklar 0 4 4 4 3-29% Stoklar 2.848 3.383 3.258 3.186 3.563 12% Diğer Dönen Varlıklar 129 152 165 133 196 48% DURAN VARLIKLAR 7.287 8.026 8.562 8.208 9.549 16% Ticari Alacaklar 0 0 0 0 0 a.d. Finansal Yatırımlar 0 0 0 0 0 a.d. Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 0 0 0 0 0 a.d. Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 47 52 58 54 65 19% Maddi Duran Varlıklar 6.998 7.674 8.199 7.844 9.149 17% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 153 159 169 159 180 13% Diğer Duran Varlıklar 90 142 137 150 155 3% TOPLAM AKTİFLER 13.141 14.034 15.934 15.296 17.140 12% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 2.818 2.475 3.105 3.876 3.560-8% Finansal Borçlar 868 199 638 386 117-70% Uzun V. Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları 1.155 1.281 1.428 1.716 886-48% Ticari Borçlar 428 504 418 388 450 16% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 367 491 622 1.387 2.106 52% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 2.908 2.852 2.518 2.857 3.028 6% Finansal Borçlar 2.396 2.020 1.348 1.954 1.573-19% Ticari Borçlar 0 0 0 0 0 a.d. Diğer Borçlar ve Karşılıklar 511 832 1.170 904 1.455 61% ÖZSERMAYE 7.416 8.707 10.310 8.563 10.552 23% Ödenmiş Sermaye 3.090 3.500 3.500 3.500 3.500 0% Geçmiş Yıllar Karları/Zararları 2.944 2.607 2.616 2.616 2.527-3% Net Dönem Karı/Zararı 452 920 1.601 432 337-22% Diğer 822 2.338 4.040 2.937 6.914 135% Kontrol Gücü Olmayan Paylar 211 240 307 252 298 18% TOPLAM PASİFLER 13.141 14.034 15.934 15.296 17.140 12% ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) 2012 2013 2014 1Ç2014 1Ç2015 % Değ. SATIŞLAR 9.570 9.781 11.484 2.935 2.896-1,3% Satışların Maliyeti (-) 8.542 7.922 9.046 2.332 2.304-1,2% BRÜT KAR/ZARAR 1.029 1.859 2.438 603 591-1,9% Genel Yönetim Giderleri (-) 176 202 224 47 67 40,3% Pazarlama Giderleri (-) 106 108 120 28 31 9,9% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) 1,5 3,9 7,0 1,4 2,0 42,3% NET ESAS FAALİYET KARI/ZARARI 745 1.545 2.088 526 492-6,5% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 8-7 6 12 14 15,7% Finansman Gideri 0 0 0 0 0 a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0 0 0 0 0 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -72-290 -129-26 -52 a.d. Diğer 0 0 0 0 0 a.d. Vergi Gideri/Geliri 198 288 305 61 108 76,5% Net Dönem Karı/Zararı 484 960 1.661 451 346-23,2% ANA ORTAKLIK PAYLARI NET DÖNEM KARI 452 920 1.601 432 337-22,0% Kaynak: Erdemir ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma Bölümü e-mail: arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Çarşı Cad. Emlak Pasajı Kat 1, 34330 Levent - İstanbul +90 212 339 8080 / info@ziraatyatirim.com.tr Şubeler ve Yatırım Merkezleri Merkez Şube +9 0 2 1 2 5 1 4 0 0 4 4 Kadıköy Şubesi +9 0 2 1 6 3 6 0 3 0 7 0 Ankara Şubesi +9 0 3 1 2 4 6 6 8 6 1 0 İzmir Şubesi +9 0 2 3 2 4 8 9 6 3 0 0 Adana Yatırım Merkezi A dana Şubes i +9 0 3 2 2 3 5 2 1 1 1 1 Antalya Yatırım Merkezi A ntalya Şubes i +9 0 2 4 2 3 1 2 3 6 0 0 Ataşehir Yatırım Merkezi A taş ehir Şubes i +9 0 2 1 6 4 5 5 7 1 0 8 Balıkesir Yatırım Merkezi Balıkes ir Şubes i +9 0 2 6 6 2 3 9 1 0 4 5 Bandırma Yatırım Merkezi Bandırma Şubes i +9 0 2 6 6 7 1 3 0 9 9 5 Beşiktaş Yatırım Merkezi Beş iktaş Şubes i +9 0 2 1 2 2 5 9 0 7 1 2 Bursa Yatırım Merkezi U luc ami Şubes i +9 0 2 2 4 2 2 0 4 2 4 2 Denizli Yatırım Merkezi Denizli Şubes i +9 0 2 5 8 2 6 1 2 4 9 3 Diyarbakır Yatırım Merkezi Diyarbakır Şubes i +9 0 4 1 2 2 2 4 0 4 2 9 Eskişehir Yatırım Merkezi P ors uk Şubes i (E k Şube) +9 0 2 2 2 2 2 1 8 2 0 2 Galleria Yatırım Merkezi Galeria Şubes i +9 0 2 1 2 5 5 9 3 2 5 4 Karşıyaka Yatırım Merkezi A takent Şubes i +9 0 2 3 2 3 6 9 4 8 3 3 Kayseri Yatırım Merkezi U ğurevler Şubes i +9 0 3 5 2 2 4 5 0 0 3 9 Kocaeli Yatırım Merkezi Koc aeli Şubes i +9 0 2 6 2 3 2 1 9 1 1 0 Nazilli Yatırım Merkezi N azilli Şubes i +9 0 2 5 6 3 1 3 1 3 1 4 Samsun Yatırım Merkezi Sams un Şubes i +9 0 3 6 2 4 3 2 0 8 7 3 İrtibat Büroları Trabzon İrtibat Bürosu Ç arş ı M ah. K.M araş C ad. E mek A pt. N o:4 7 D:2 +9 0 4 6 2 3 2 3 0 1 9 8 Müşteri Hizmetleri Merkezi 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 6