ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 17 Kasım 2014 TÜPRAŞ 3Ç2014 Sonuçları Öneri: EKLE Hedef Fiyat: 52,70 HARUN DERELİ hdereli@ziraatyatirim.com.tr Rafineri Marjlarındaki İyileşme Tüpraş ın Kar Rakamlarına 3Ç2014 te Olumlu Yansıdı Reuters/Bloomberg Fiyat 49,70 TL TUPRS.IS /TUPRS.TI 22,1 USD BİST 100 81.211,6 TL 36.103,6 USD TL/$ 2,2494 (TCMB Kuru) Yüksek Son 1 Yıl 54,05 25,28 USD Düşük Son 1 Yıl 35,08 15,73 USD Hisse Adedi (mn ) 250 Piyasa Değeri (mn TL) 12.446 TL Halka Açıklık 49% Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn TL) 6.098,5 TL 1 Aylık 3 Aylık 1 Yıllık TL Getiri 12,3% 4,3% 22,6% BİST-100 8,5% 5,9% 9,8% BİST-100 Göreceli 3,5% -1,5% 11,7% Günlük İş. Hc.mn TL 34,62 (mn TL) 3Ç2013 3Ç2014 % Değ. Net Satış 12166,8 11811,6-2,9% Brüt Kar 660,8 599,7-9,2% Faaliyet Karı 371,3 150,7-59,4% Net Kar / Zarar 817,6 377,4-53,8% HİSSE PERFORMANSI Bin 60 100 50 90 40 80 30 70 20 60 10 Tüpraş BİST-100 50 0 40 Not: 14.11.2014 kapanış verileri kullanılmıştır. Tüpraş ın satış gelirleri, 3Ç2014 te bir önceki yılın aynı dönemine göre satış miktarındaki %8,3 lük düşüşe karşın, TL bazlı fiyatlardaki yükselmenin etkisiyle sadece %2,9 oranında azalarak 11,8 milyar TL ye gerilemiştir. Diğer taraftan satış maliyetleri ise düşük kapasite kullanımı, stokların olumsuz etkisi ve TL nin değer kazanmasına bağlı olarak artan birim maliyetlerin etkisiyle sadece %2,6 oranında gerilemiştir. Buna bağlı olarak, Şirket in brüt karı 3Ç2014 te 599,7mn TL ile, 3Ç2013 e göre %9,2 oranında daralmasına karşın, bir önceki çeyreğe göre ise stokların olumsuz etkisine rağmen, rafineri marjlarının iyileşmesine bağlı olarak 28,3mn TL den 599,7mn TL ye yükselmiş ve oldukça iyi bir görüntü sergilemiştir. Tüpraş ın brüt karlılığındaki normalleşmenin etkisiyle FAVÖK 3Ç2014 te 488mn TL olarak gerçekleşmiş ve bir önceki yılın aynı dönemine göre %11,2 oranında gerilemesine karşın, bir önceki çeyrek kaydedilen 20mn TL lik FAVÖK zararına karşın çok olumlu bir performans göstermiştir. Diğer taraftan üçüncü çeyrekte dolar kurundaki yüksek artış, bir önceki çeyrek diğer faaliyetlerden 107mn TL gelir kaydeden Tüpraş ın 3. çeyrekte 273mn TL gider kaydetmesine neden olmuştur. Buna ilaveten 3Ç2013 ve 2Ç2014 te sırasıyla kaydedilen 403,5 ve 444,3mn TL lik vergi gelirine karşın 3Ç2014 te sadece 248,9mn TL lik vergi geliri kaydedilmesi net dönem karını olumsuz etkilemiştir. Tüm bunların etkisiyle Tüpraş ın net dönem karı 379mn TL ile bir önceki yılın aynı döneminde düşük kur farkı gideri ve yüksek vergi gelirlerinin etkisiyle oluşan 817,6mn TL lik çok yüksek net dönem karına karşın oldukça düşük seviyede gerçekleşmekle birlikte, yine de bir önceki çeyreğe göre %5,5 oranında artarak oldukça iyi bir performans sergilemiştir. Tüpraş, Fuel Oil Dönüşüm Projesi (RUP) kapsamında almış olduğu büyük ölçekli yatırım teşvik belgesine istinaden, yapmış olduğu yatırımlara bağlı olarak vergi alacağı kaydetmekte ve aktifleştirmektedir. Bu alacak da gelir tablosuna vergi geliri olarak yansımaktadır. Tüpraş için hedef hisse fiyatını 52,70TL olarak korurken, daha önceki EKLE önerimizi de yineliyoruz.
Tüpraş ın üçüncü çeyrek kapasite kullanımı %76,4 Tüpraş ın üretim miktarı 2014 yılının üçüncü çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre %18 oranında daralmış ve 5,36mn tona gerilemiştir. Bu düşüşte, LPG, dizel ve özellikle asfalt üretimindeki sert düşüş etkili olmıştur. İzmit Rafinerisi Fuel Oil Dönüşüm Projesi (Residuum Upgrade Project-RUP) ile ilgili altyapı bağlantıları nedeniyle tesislerdeki duraksamalar ve bakım çalışmaları ile asfalt talebinin çok düşük olması üretimi azaltmıştır. Buna bağlı olarak da kapasite kullanım oranı %85,1 den %76,4 seviyesine gerilemiştir. ÜRETİM (000 ton) 1Ç13 2Ç13 3Ç13 1Ç14 2Ç14 3Ç14 2Ç14 % Değ 3Ç13 9A14 9A14- LPG 177 222 206 162 159 197 23% -5% 605 517-14% Nafta -7 45 21 53 30-8 a.d. a.d. 59 75 27% Benzin 1,029 1,215 1,205 921 951 1,213 27% 1% 3,449 3,085-11% Jet Yakıtı 677 954 1,033 728 899 1,021 14% -1% 2,665 2,648-1% Dizel 1,115 1,525 1,463 1,199 1,253 1,443 15% -1% 4,103 3,895-5% Fuel Oil 821 656 619 846 759 756 0% 22% 2,097 2,361 13% Asfalt 373 759 1,018 416 422 628 49% -38% 2,150 1,466-32% Diğer 104 210 203 155 92 108 17% -47% 518 355-31% TOPLAM 4,290 5,586 5,768 4,479 4,565 5,357 2% -18% 15,644 14,401-8% Kaynak: Tüpraş Tüpraş ın 3Ç2014 te satış miktarı ton bazında %8,3 oranında azaldı Şirketin satış miktarı da 2014 yılının üçüncü çeyreğinde %8,3 oranında azalmış ve 6,37mn tona gerilemiştir. Toplam ihracat miktarı bir önceki yılın aynı dönemine göre %21 oranında artarken, yurt içi satış miktarı ise %15 oranında gerilemiştir. Yurt içi satışta en sert düşüş %18 ve 37 lik daralma ile dizel ve asfalt satışında gerçekleşmiştir. Dizel de yüksek sülfürlü ile düşük sülfürlü dizel arasında fiyat farkının kapanması nedeniyle Tüpraş sadece ürettiği dizeli içi piyasaya satarken, karlılığın kaybolması nedeniyle dizeli ayrıştırmak için dizel ithalatına ihtiyaç duymamaktadır. Bu da dizel satışlarının düşmesine neden olmuştur. Diğer taraftan asfalt satışları da kamu kesintilerine bağlı düşük talep nedeniyle %37 oranında azalmış ve karlılığı da olumsuz etkilemiştir. SATIŞ (000 ton) 1Ç13 2Ç13 3Ç13 1Ç14 2Ç14 3Ç14 2Ç14 % Değ 3Ç13 9A14 9A14- LPG 177 224 218 190 187 228 22% 5% 619 606-2% Nafta 18 45 25 52 37 3-92% -88% 88 93 6% Benzin 1,043 1,224 1,207 899 965 1,227 27% 2% 3,475 3,091-11% Jet Yakıtı 700 953 1,115 760 982 1,185 21% 6% 2,768 2,926 6% Dizel 1,683 2,337 2,252 1,527 1,676 1,844 10% -18% 6,272 5,047-20% Fuel Oil 959 723 723 963 689 1,009 47% 40% 2,406 2,661 11% Asfalt 199 735 1,243 226 419 789 88% -37% 2,177 1,434-34% Diğer 109 133 166 89 73 85 17% -49% 409 246-40% TOPLAM 4,888 6,375 6,950 4,707 5,027 6,371 26.7% -8.3% 18,213 16,105-12% T. İhracat 1,343 1,138 1,203 1,127 925 1,459 58% 21% 2,481 2,052-17% T.Yurt İçi Satış 3,546 5,236 5,748 3,580 4,102 4,911 20% -15% 8,782 7,682-13% Kaynak: Tüpraş 2014 yılının üçüncü çeyreğinde bakım çalışmalarıyla beraber güçlü benzin talebi ve pertol fiyatlarındaki gerileme rafineri marjlarını desteklemiş ve Akdeniz rafineri marjları 2Ç2014 teki 0,35$/varil den 3,42$/varile yükselmiştir. 2Ç2014 te -0,28$/varille negatif olarak ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2
Akdeniz Bölgesi Rafineri Marjarı yükseldi gerçekleş Tüpraş ın net rafineri marjı ise, 3Ç2013 teki 4,13$/varile den pertol fiyatlarındaki sert düşüş nedeniyle oluşan stok kayıplarına karşın, 5,53$/varile yükselmiş ve çok iyi bir görüntü sergilemiştir. Stoklar, Tüpraş ın rafineri marjlarını bir önceki yılın aynı çeyreğinde 1,05$/varil olumlu etkilerken, 3Ç2014 te ise 0,55$/varil olumsuz etkilemiştir. TÜPRAŞ-AKDENİZ BÖLGESİ RAFİNERİ MARJLARI ($/Varil) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0-1 8.2 5.91 Tüpraş 5.73 5.23 Akdeniz Komp. 5.53 3.87 4.34 4.42 4.13 3.65 2.97 2.63 3.45 2.92 2.83 2.52 1.96 1.72 2.03 2.41 1.65 1.2 1.41 0.9 1.05 0.42 0.30 0.39 0.35-0.28 Kaynak: Tüpraş Ocak-Eylül Dönemi Net kar %15 lik artışla 1,25 milyar TL ye ulaştı Tüpraş ın Ocak-Eylül dönemi net dönem karı ise üçüncü çeyrek karı ile birikte 1,25milyar TL olarak gerçekleşmiş ve bir önceki yılın aynı dönemine göre %15 oranında yükselmiştir. Bu artıştaki en büyük katkıyı vergi gelirinin 749mn TL den 975mn TL ye yükselmesi yapmıştır. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 1Ç13 2Ç13 3Ç13 4Ç13 1Ç14 2Ç14 3Ç14 2Ç14 %Değ. 3Ç13 %Değ. 9A14 9A14- %Değ. SATIŞLAR 8.229 10.086 12.167 10.596 9.276 9.598 11.812 23,1% -2,9% 30.482 30.686 0,7% Satışların Maliyeti (-) 7.997 9.841 11.506 10.262 8.867 9.570 11.212 17,2% -2,6% 29.343 29.649 1,0% BRÜT KAR/ZARAR 232,2 245,8 660,8 334,5 408,7 28,3 599,7 a.d. -9,2% 1.139 1.037-9,0% Genel Yönetim Giderleri (-) 102 117 112 163 116 116 122 5,2% 9,0% 332 355 7,1% Pazarlama Giderleri (-) 44 51 49 42 38 36 49 37,2% 0,7% 145 124-14,5% Araş. ve Geliş. Giderleri (-) 4 3 7 4 4 3 4 32,0% -32,6% 14,2 11,4-19,3% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri -28-137 -121-446 21 107-273 a.d. a.d. -287-144 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 53-63 371-321 272-20 151 a.d. -59,4% 362 402 a.d. FAVÖK 140,9 135,0 553,4 184,5 313,1-64,5 488,0 a.d. -11,8% 829 737-11,2% Finansman Gideri 0 0 0 0 0 0 0 a.d. a.d. 0 0 a.d. Yatırım Faal.Gelir/Gider. 0 0 0 1 0 0 0 a.d. a.d. 1 0 a.d. Faaliyet Dışı Fin. Gelir/Gider. -25-70 -1-15 -63-69 -36 a.d. a.d. -95-169 a.d. Diğer 17 10 45 9 23 6 16 a.d. a.d. 71 45-36,5% Vergi Gideri/Geliri -84,8-260,5-403,5-437,3-281,3-444,3-248,9 a.d. a.d. -749-975 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI 130 138 819 112 513 361 379 5,1% -53,7% 1.087 1.254 15,3% Ana Ortaklık Net Dön. Karı 128,5 137,6 817,6 113,5 511,2 357,7 377,4 5,5% -53,8% 1.084 1.246 15,0% FİNANSAL ORANLAR 1Ç13 2Ç13 3Ç13 4Ç13 1Ç14 2Ç14 3Ç14 9A14 Brüt Kar Marjı 2,8% 2,4% 5,4% 3,2% 4,4% 0,3% 5,1% 3,7% 3,4% Faaliyet Kar Marjı 0,6% a.d. 3,1% a.d. 2,9% a.d. 1,3% 1,2% 1,3% FAVÖK Marjı 1,7% 1,3% 4,5% 1,7% 3,4% a.d. 4,1% 2,7% 2,4% Net Kar Marjı 1,6% 1,4% 6,7% 1,1% 5,5% 3,8% 3,2% 3,6% 4,1% a.d.: anlamlı değil ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3
Fuel Oil Dönüşüm Projesi Kasım da tamamlanıyor Tüpraş beklentilerini olumlu yönde revize etti Türpaş ın İzmit Rafinerisi Fuel Oil Dönüşüm Projesi (Residuum Upgrade Project-RUP) Kasım ayında tamamlanması planlanmaktadır. 3Ç2014 sonu itibariyle projede toplam 2,6 milyar dolarlık satın alma ve inşaat harcaması gerçekleştirilirken, projede mühendislik çalışmalarının %100 ü ve saha faaliyetlerinin %94,97 si tamamlanarak toplam projenin %98,21 i tamamlanmıştır. Projenin tam faaliyete geçilmesiyle beraber yıllık ek olarak tahmini 500mn$ FAVÖK (Faiz Amortisman Vergi Öncesi Kar) elde edilmesi beklenmektedir. Tüpraş, üçüncü çeyrekteki olumlu verilere bağlı olarak, ikinci çeyrekteki olumsuz verilerin ardından 1,0-1,5$/varile düşürdüğü Akdeniz rafineri marjı beklentisini, 1,4-1,8$/varil ile değiştirmiş ve Şirket in 2014 yılı rafineri marjı beklentisini de 2,2$/varilden 2,5-3,0$/varile yükseltmiştir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4
ÖZET BİLANÇOLAR (MN TL) 2011 2012 2013 9A2013 9A2014 % Değ. DÖNEN VARLIKLAR 9,065 9,129 9,765 11,573 8,960-22.6% Nakit ve Nakit Benzerleri 1,256 3,262 3,663 4,391 3,729-15.1% Ticari Alacaklar 3,544 2,084 1,957 2,671 1,131-57.7% Diğer Alacaklar 20 38 39 40 41 1.5% Stoklar 3,659 3,124 3,456 3,527 3,217-8.8% Diğer Dönen Varlıklar 585 622 650 943 843-10.6% DURAN VARLIKLAR 5,693 7,519 11,375 10,179 14,046 38.0% Ticari Alacaklar 7 0 0 0 0 a.d. Finansal Yatırımlar 84 4 4 4 4 0.0% Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 23 794 804 788 782-0.8% Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller 5 5 5 5 5 0.0% Maddi Duran Varlıklar 4,089 5,846 8,322 7,624 10,022 31.5% Maddi Olmayan Duran Varlıklar 102 40 39 33 40 19.6% Diğer Duran Varlıklar 1,383 830 2,201 1,725 3,193 85.1% TOPLAM AKTİFLER 14,758 16,648 21,139 21,752 23,006 5.8% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 8,386 8,068 10,396 11,611 10,222-12.0% Finansal Borçlar 929 552 910 1,807 346-80.9% Uzun V. Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları 207 152 165 180 407 126.6% Ticari Borçlar 5,548 5,064 6,794 7,011 6,993-0.2% Diğer Borçlar ve Karşılıklar 1,702 2,300 2,528 2,613 2,476-5.3% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER 1,966 3,690 5,604 5,125 6,787 32.4% Finansal Borçlar 1,212 3,540 5,447 4,968 6,618 33.2% Ticari Borçlar 1 0 0 0 0 a.d. Diğer Borçlar ve Karşılıklar 754 150 157 158 168 6.8% ÖZSERMAYE 4,406 4,890 5,139 5,016 5,998 19.6% Ödenmiş Sermaye 250 250 250 250 250 0.0% Geçmiş Yıllar Karları/Zararları 1,288 1,524 2,026 2,026 2,885 42.4% Net Dönem Karı/Zararı 1,242 1,464 1,197 1,084 1,246 15.0% Diğer 1,590 1,649 1,675 1,652 1,621-1.9% Kontrol Gücü Olmayan Paylar 36 43 45 47 52 12.0% TOPLAM PASİFLER 14,758 16,648 21,139 21,752 23,006 5.8% ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) 2011 2012 2013 9A2013 9A2014 %Değ SATIŞLAR 40,806 42,437 41,078 30,482 30,686 0.7% Satışların Maliyeti (-) 38,158 40,746 39,605 29,343 29,649 1.0% BRÜT KAR/ZARAR 2,647 1,691 1,473 1,139 1,037-9.0% Genel Yönetim Giderleri (-) 448 466 495 332 355 7.1% Pazarlama Giderleri (-) 287 187 187 145 124-14.5% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) 4.1 12.4 18.4 14.2 11.4-19.3% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 75 105-732 -287-144 a.d. FAALİYET KARI/ZARARI 1,983 1,130 41 362 402 11.1% Finansman Gideri 0 0 0 0 0 a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri 0 18 1 1 0 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler -447 101-110 -95-169 a.d. Diğer 5 101 81 71 45-36.5% Vergi Gideri/Geliri 298-121 -1,186-749 -975 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI 1,245 1,471 1,199 1,087 1,254 15.3% Ana Ortaklık Net Dönem Karı/Zararı 1,242 1,464 1,197 1,084 1,246 15.0% a.d.: anlamlı değil ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5
Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Dikkat: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma e-mail: ARASTIRMA@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Çarşı Cad. Emlak Pasajı Kat 1, 34330 Levent - İstanbul +90 212 339 8080 / info@ziraatyatirim.com.tr Şubeler Merkez Şube Kadıköy Şubesi +90 212 514 0044 +90 216 360 3070 Ankara Şubesi İzmir Şubesi +90 312 466 8610 +90 232 489 6300 Yatırım Merkezleri Adana Yatırım Merkezi Antalya Yatırım Merkezi Ataşehir Yatırım Merkezi Adana Şubesi Antalya Şubesi Ataşehir Şubesi +90 322 352 1111 +90 242 312 3600 +90 216 455 7108 Balıkesir Yatırım Merkezi Bandırma Yatırım Merkezi Beşiktaş Yatırım Merkezi Balıkesir Şubesi Bandırma Şubesi Beşiktaş Şubesi +90 266 239 1045 +90 266 713 0995 +90 212 259 0712 Bursa Yatırım Merkezi Denizli Yatırım Merkezi Diyarbakır Yatırım Merkezi Ulucami Şubesi Denizli Şubesi Diyarbakır Şubesi +90 224 220 4242 +90 258 261 2493 +90 412 224 0429 Eskişehir Yatırım Merkezi Galleria Yatırım Merkezi Karşıyaka Yatırım Merkezi Porsuk Şubesi (Ek Şube) Galeria Şubesi Atakent Şubesi +90 222 221 8202 +90 212 559 3254 +90 232 369 4833 Kayseri Yatırım Merkezi Kocaeli Yatırım Merkezi Nazilli Yatırım Merkezi Uğurevler Şubesi Kocaeli Şubesi Nazilli Şubesi +90 352 245 0039 +90 262 321 9110 +90 256 313 1314 Samsun Yatırım Merkezi T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Samsun Şubesi +90 362 432 0873 İrtibat Büroları Trabzon İrtibat Bürosu Çarşı Mah. K.Maraş Cad. Emek Apt. No:47 D:2 +90 462 323 0198 Müşteri Hizmetleri Merkezi 44 44 979 Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 6