Hisse Senedi / Orta Ölçekli Şirket / İnşaat- Taahhüt 15 Aralık 2011 Şirket Güncelleme AL (Y) Yükselme Potansiyeli* 49% Bloomberg :ALARK TI Artan karlılığıyla güvenli bir liman Reuters :ALARK IS Alsim de yapılan güncelleme ve düşürdüğümüz holding iskontosu ile beraber hedef fiyatımızı 4.09TL den 4.40TL ye çıkarıyoruz. Alarko Holding için uyguladığımız holding iskontosunu %30 dan, şirketin tarihsel ortalaması olan %25 e çekiyoruz. Global piyasların yarattığı belirsizlik ortamında holdingin taşıdığı şu önemli avantajlar, holding iskontosunu indirmemiz için oldukça etkili oldu: 1) Alarko hem konsolide hem de solo bazda nakit zengini: Holding in solo taşıdığı 97mn$ lık net nakit, şu anki piyasa değerinin %28 ine tekabül ediyor. 2) Şirketin uzun kur pozisyonu aynı zamanda TL de yaşanan olası dalgalanmalara karşı doğal bir koruma işlevi görüyor. 3) Taahhüt segmentinde alınan son işler ile beraber holding inşaat alanında yeniden eski yatırım seviyesine yaklaştı. 4) Enerji segmentinde görülen karlılık artışının gelecek dönemlerde kalıcı olması bekleniyor. Bu sebeplerden dolayı, şirket için hedef fiyatımızı 4.40TL olarak revize ediyor ve %49 getiri potansiyeli ile TUT olan önerimizi AL olarak değiştiriyoruz. Enerji segmentinde göz alıcı bir yükseliş. 9A11 itibariyle %11 FAVÖK marjı açıkladı ki; bu rakam geçen sene %0 seviyesinde gezinen oranlara göre oldukça olumlu bir iyileşmeye işaret ediyor. Şirket in 2009 yılında 440mn$ karşılığında özelleştirme ihalesini kazandığı Meram Elektrik Dağıtım Bölgesi nde faaliyet giderlerinin EPDK nın belirlediği limitlerin altında kalması, düşürülen kayıp kaçak oranları ve ilave olarak yaratılan sayaç, aç/kapama, yeni abone gelirleri ve daha önceden tahsil edilemeyen alacakların tahsil edilmesi, enerji segmentinde artan karlılığın ardındaki en önemli faktörleri oluşturuyor. Şirket yönetimince verilen bilgiye göre, bu dönemde yakalanan marjlar gelecek dönem operasyonlarında da sürdürülebilecek ve bunun yanında bölgedeki elektrik tüketimi de sanayi ve tarım üretim potansiyeli nedeniyle gelecek yıllarda ortalama %7-8 arasında büyüyecek. MERAM ın efektif satın alma maliyeti, önceki dönemde yapılan yatırımların itfası ile birlikte oldukça düşmüş oldu. Holding, Meram Bölgesi için edindiği 300mn$ lık borcu, operasyonel iyileşme ve bölgeye 2005-2009 yılında yapılan yatırım harcamalarının özelleştirme sonrası ödenmesiyle birlikte 113mn$ seviyesine indirmeyi başardı. Şirketin azalan borcu, faiz ve kur farkı giderlerini düşürmesi ile beraber FAVÖK seviyesinde görülen iyileşmelerin net kar bacağına yansımasına da olanak sağladı. Holding enerji segmentinde bu senenin 9 ayı itibariyle 49.0mnTL net kar rakamı açıklarken, bu rakam geçen sene bu dönemde sadece 6.6mnTL idi. Fiyat Bilgileri TL USD Kapanış 14-12-2011 2.95 1.57 12 Aylık Hedef Fiyat TL 4.40 2.47 Piyasa Değeri (mn) 659 350 Halka Açık PD (mn) 178 95 Hisse sayısı 223 mn Takas Saklama Oranı (%) 27.00 Ortalama İşlem Hacmi (3Ay) 2.4 1.4 Piyasa Bilgileri TL İMKB-100 51,339 ABD$ Spot Piyasa 1.8816 ABD$ 12-Aylık Tahmini Kur 1.9145 Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 12 Ay TL -8-2 -20 ABD $ -13-6 -37 İMKB-100 Relatif 0 11 3 Fiyat / İMKB-100'e Göreceli Fiyat 4.50 TL 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 ALARK 0.00 01 09 10 09 07 10 04 11 IMKB'y e Görece li İMKB-100'e göreceli 160 140 120 100 80 60 40 20 52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 2.71 3.77 0 Alper Akalin aakalin@isyatirim.com.tr +90 212 350 25 18 Basak Dinckoc bdinckoc@isyatirim.com.tr +90 212 350 25 92 Lütfen son sayfada yer alan önemli yasal uyarıya bakınız. 1
Elektrik Üretim Stratejisi: Yüksek DUY Fiyatına Sat, Düşük KKO ile çalış. Altek, The production capacity will increase from 250k/tonnes to 330k/tonnes next year. 9A11 itibariyle 56mn$ gelir rakamı açıkladı ki; bu rakam geçen sene boyunca elde edilen Apart from PTA based expansion plans, company will start to rework its idle fiber capacity of 50k tonnes and launch a new capacity of 30k tonnes next year which will bring a 30mn$ lık rakamın da bir hayli üzerinde. Artan satış gelirlerinin ardında DUY fiyatlarının artması ve 2010 ikinci yarı yılında devreye giren Kırklareli Doğalgaz Santrali nin bu sene 30% increase in total capacity in 2012. The company projects that they will increase their daha fazla katkı sunması büyük rol oynadı. Şirket, bu yıl genel olarak seçici bir fiyat production levels from 245k tonnes to 300k tonnes in the following year however we remain to be cautious on this target due to the worsening macro-economic outlook and stratejisi uyguladı ve DUY fiyatlarının yüksek seyrettiği seviyelerde elektrik üretmeyi tercih etti. Böylelikle piyasada oluşan 12krş/kWs rakamın bir hayli üstünde 16krş/kWs lik assumed bir ortalama a moderate satış fiyatı increase ile 9 ay itibariyle to 291k %27 lik tonnes. bir We FAVÖK expect marjı company yakalamış to reach oldu. 300k Ama tonnes bu stratejinin production bir level parçası by 2014 olarak assuming holdingin a CAGR doğalgaz of 7% for santralleri the next three ortalama years. %50-55 seviyesinde bir kapasite kullanımı oranı yakaladı ve bu rakam da %70 lik sektör ortalamasının gerisinde kalmış oldu. Taahhüt segmentine alınan yeni işler hisse performansını olumlu etkiledi. Alarko Holding in taahhüt segmentinde faaliyet gösteren iştiraki Alsim, Kazakistan da 475mn$ büyüklüğünde bir altyapı inşaatı sözleşmesine imza attı. Alınan proje, Kazakistan da bakır maden arama faaliyeti ile ilgili ve bir kaç fazdan oluşmakta. Projenin 58mn$ büyüklüğündeki ilk faz sonrası diğer fazların devamına hükümet tarafından karar verileceği açıklansa da, yönetimi projenin tümüyle kendileri tarafından tamamlanacağından emin. Bu projenin de eklenmesiyle beraber, Alsim in taahüt segmentindeki bekleyen iş hacmi 2 katına çıkarak 870mn$ a ulaştı ve geçmiş yıllarda yakalanan 1milyar$ ve üstü seviyesine ilk defa bu kadar yaklaşıldı. Zira holding 2 yıldır taahhüt segmentine kayda değer bir proje eklemeyi başaramamıştı. Hatırlatmakta yarar var, şirket bu projenin kamuoyuna duyurulmasının ardından IMKB-100 e göre %8 daha iyi performans gösterdi. Biz de bu proje ile birlikte Alsim için belirlediğimiz piyasa değerini, şirketin son 2 yılda yakaladığı %8 lik FAVÖK marjı ortalamasına nazaran muhafazakar kalan %6 lık FAVÖK beklentisi ile 130mn$ dan 179mn$ a çıkardık. Gelecek iki ayda üç kritik ihale. önümüzdeki ayın sonuna kadar toplam büyüklüğü 7.4milyar$ I bulan ve in toplam payını 2.4milyar$ olarak hesapladığımız 3 önemli ihaleye girmeye hazırlanıyor. 12 Ocak 2012 de ihalesi gerçekleşmesi beklenen ve ihale büyüklüğü 6milyar$ olarak tahmin edilen 3. Boğaz Köprüsü holding için en büyük fırsatların başında geliyor. Alarko bu ihaleye 3-4 yerli grup ile beraber hazırlanıyor. Bunun yanında şirket Aralık sonunda 200mn$ büyüklüğünde Sasa Fas Demiryolu to benefit Projesi ne from weak (FDP) TL and tek başına taxes on ve imported 1.2milyar textile dolar büyüklüğündeki products. The recent Polatlı depreciation Afyon Demiryolu in TL (PAD) creates işine an de advantage Makyol firması for SASA, ile beraber as its revenues girmeyi planlıyor. are FX-denominated one of Alarko the main Holding in factors Önümüzdeki behind the disappointing Dönem Yarışacağı performance Projeler of SASA in the previous years. Besides, weak /$ parity is also positive for SASA since 65% of total costs are Toplam İş Alarko'nun based while 60% of sales are $ based on average. Excluding price adjustments İhale Tarihi Gelecek Projeler (mn$) Hacmi Payı in the market, Fas we Demiryolu estimate Projesi that 10% decrease in euro/dollar 200 parity brings 200 2-3% improvement 28 Aralık 11 in EBITDA Polatlı-Afyon margin. Demiryolu Last but not the least, the import 1,200 tariffs on textile 600 products 28 Aralık which 11be- came 3.Köprü effective İnşaatı as of July 2011, is also expected 6,000 to affect SASA s 1,500 business 10 positively Ocak 12with a lag, Toplam starting 2012, in the sense that it will support 7,400domestic production. 2,300 Kaynak: Holding in Net Aktif Değeri, potansiyel projelerin kazanılması halinde %2 ile %15 arasında değer kazanabilir. Şirket yönetimi geçmiş yıllarda kolaylıkla yakalanan 1milyar$ üstü taahhüt iş hacmi ortalamasına önümüzdeki dönemlerde de ulaşabilmek için, bahsedilen ihalelerden en az bir tanesini almak isteyecektir. Bir sonraki sayfada her projenin holding net aktif değerine ne kadar katkı yapabileceğini bir tabloda özetlemeye çalıştık. Analizimiz sonucu, projelerin getireceği FAVÖK marjlarına bağlı olarak, holding net aktif değerinin %2 ile %15 arasında yükselebileceğini hesaplıyoruz. 2
The production Yeni capacity Projelerin will increase Holding NAD ına from 250k/tonnes olan Olası to Etkisi 330k/tonnes next year. Apart from PTA based expansion plans, company will start to rework its idle fiber capacity of 50k tonnes and Senaryo launch Analizi a new capacity of NAD'a 30k tonnes olan next Etkisi year which will bring a 30% increase in total capacity in 2012. The company projects that they will increase their production levels from 245k tonnes to 300k tonnes in the following year however we remain to be cautious FAVÖK on this Marjı target due to FDP the worsening PADmacro-economic 3.Köprü outlook and assumed a moderate increase 5% to 291k tonnes. 2% We 5% expect company 8% to reach 300k tonnes production level by 7% 2014 assuming a 2% CAGR of 7% 6% for the next 11% three years. 10% 3% 9% 15% Alarko Köprü ve Otoyolları Özelleştirmesinde sürpriz yapabilir mi?, Türkiye nin önde gelen gruplarından Fiba-Nurol-MV Holding ile beraber kurduğu konsorsiyum ile Şubat 2012 de gerçekleşmesi beklenen ve imtiyaz bedeli 5-6milyar$ aralığında hesaplanan Köprü ve Otoyolları Özelleştirme ihalesine teklif vermek için kolları sıvadı. Fakat, holdingin genel olarak imtiyaz projelerinde muhafazakar bir tutum sergiliyor olması ve ihaleye ilgisini açıklayan diğer grupların yaratacağı sıkı rekabet ortamı, bu ihalede Alarko nun şansının pek yüksek olmayacağını düşünmemize neden oluyor. ALCAR hisseleri artan karlılık ile beraber sıçrama yaptı ve şu an primli işlem görüyor. Alarko Carrier, 9A11 itibariyle 233mnTL satış geliri açıkladı ki, bu rakam geçen senenin aynı dönemine oranla %29 luk bir artışa tekabül ediyor. Daralan ihracat hacmine rağmen yurtiçi pazar payını genel olarak arttırmayı başaran ALCAR, operasyonel anlamda da bu yıl daha karlı bir dönem geçirdi ve geçen sene %3 olan FAVÖK marjını bu sene %9 a çıkardı. Şirket hisseleri artan kar performansı ile beraber TL bazında son 1 yılda nominal olarak %88, IMKB-100 e göre de %135 daha iyi performans gösterdi. Ama benzer şirket FD/FAVÖK çarpanları ile karşılaştırdığımızda, şirketin mevcut piyasa değerinin %4 primli olduğunu görüyoruz. Önümüzdeki dönem açık bir riski bulunmayan şirketin hisseleri oldukça iskontolu işlem görüyor. Şirket, net aktif değerine oranla %52 iskonto ile işlem görüyor ki; bu Sasa to benefit from weak TL and taxes on imported textile products. The recent rakam şirketin geçmiş dönem iskonto ortalaması olan %25 ve diğer holdinglerin %33 lük depreciation in TL creates an advantage for SASA, as its revenues are FX-denominated ortalamasının bir hayli üstünde. Şirketin taahhüt segmentine yeni bir proje eklemesi hisseler üzerinde pozitif bir etki yaratacaktır. Tavsiyemize yönelik en önemli riskleri ise one of the main factors behind the disappointing performance of SASA in the previous şu an taahhüt bacağında oldukça büyük ağırlığı olan Kazakistan da yaşanacak politik years. belirsizilik Besides, veya weak enerji /$ segmentinde parity is also yükselen positive for karlılık SASA oranların since 65% düşmesi of total oluşturuyor. costs are based Hesaplamalarımıza while 60% of göre, sales are şirket $ based 2010 on yılında average. 40mnTL Excluding olarak price açıkladığı adjustments net karını, in the market, gelecek we yıl estimate 109mnTL ye, that 10% 2012 de decrease ise 89mnTL ye in euro/dollar çıkaracak. parity brings Şu anki 2-3% piyasa improvement değerine in EBITDA göre şirketin margin. 2011 Last ve but 2012 not Fiyat/Kazanç the least, the oranı import 6.2 tariffs ve 7.5 on olarak textile gözükürken, products which benzer became holdingler effective için bu as çarpan of July 2011, 11.4 olarak is also gözüküyor. expected to Yine affect aynı SASA s şekilde business şirketin positively 0.7 lik PD/DD with a oranı, lag, starting yerli holdingler 2012, in için the bu sense oranın that 1.3 it will ve support yabancı domestic holdingler production. için de 0.9 olduğunu göz önüne aldığımızda oldukça cazip. Son olarak şirket, enerji segmentinde artan karlılık ve taahhüt segmentinde görülen canlanma ile beraber, son 3 yıllık PD/DD ve F/K çarpanına oranla da şu an %37 ve %12 lik bir iskonto ile işlem görüyor. Benzer Şirket Çarpanları Holding - Taahhüt Fiyat / Kazanç F/DD Şirketlerİ 2011T 2012T 2013T 9A11 ALARK TI Equity 6.2 7.5 6.4 0.7 ENKAI TI Equity 13.2 13.6 13.1 1.3 TKFEN TI Equity 9.6 9.1 9.1 1.2 Ortalama 11.4 11.4 11.1 1.3 3
EK: ALARK 3Ç11 Finansal Tablo Analizi The production capacity will increase from 250k/tonnes to 330k/tonnes next year. Apart ALARK from 3Ç11 PTA Sonuçları: based expansion Holding plans, pozitif company enerji vermeye will start başladı. to rework its idle fiber capacity Alarko of 50k Holding, tonnes 25mnTL lik and launch piyasa a new beklentisinin capacity of 30k oldukça tonnes üzerinde; next year 42.4mnTL lik which will bring net kar a 30% rakamı increase açıkladı. in total Gösterilen capacity bu in 2012. güzel The performansın company projects ardında, that geçen they will çeyrekteki increase kadar their production olmasa da levels enerji from segmentinde 245k tonnes yakalanan to 300k tonnes yüksek in the karlılık following ve güçlü year however nakit ve we döviz remain pozisyonu to be nedeniyle cautious on kaydedilen this target finansal due to gelirler the worsening büyük rol macro-economic oynadı. Şirket bu outlook çeyrekte, and assumed taahhüt segmentinin a moderate daralan increase iş hacmine to 291k rağmen tonnes. enerji We expect segmentinden company gelen to olumlu reach 300k katkı tonnes sayesinde production 393mnTL lik level by satış 2014 gelirine assuming ulaştı a CAGR ki; bu of rakam 7% for geçen the next çeyreğe three years. oranla %31, geçen seneye oranla da %6 lık bir artışa tekabül ediyor. Holding konsolide FAVÖK marjı da; geçen dönem enerji segmentinde bir seferlik yakalandığını düşündüğümüz marjlardan gelen yüksek baz etkisi nedeniyle, geçen çeyreğe oranla 5.6 yüzde puan daralmasına ragmen, enerji segmentinde marjların geçen seneye oranla bir hayli güçlü olması ve taahhüt segmentinde daralan hacme ragmen operasyonel karlılığın yüksek tutulması, bu çeyrekte %12.2 FAVÖK marjına ulaşılmasını sağladı. Bu rakam geçen senenin aynı döneminde sadece %6.8 idi. Şirket, konsolide nakit pozisyonunu da bu çeyrek sonu itibariyle 268mnTL den 281mnTL ye çıkardı ve uzun döviz pozisyonu sayesinde de bu dönem 16.8mnTL net finansal gelir elde etti. Özet Finansal Bilgiler ALARK (TLmn) 3Ç11 3Ç10 Yıllık 2Ç11 Çeyreksel 9A11 9A10 Yıllık Satış Gelirleri 393.6 372.3 5.7% 300.7 30.9% 934.2 910.6 2.6% Brüt Kar Marjı 21.2% 14.7% 29.6% 22.9% 13.0% Faaliyet Karı 38.9 17.7 120.1% 43.6-10.8% 79.1-3.3 n.m Faaliyet Kar Marjı 9.9% 4.7% 14.5% 8.5% -0.4% FAVÖK 47.9 25.1 90.4% 52.9-9.5% 106.5 19.7 441.3% FAVÖK Marjı 12.2% 6.8% 17.6% 11.4% 2.2% Finansal Gelirler (net) 16.8 19.0-11.4% 10.9 54.3% 35.6 5.2 580.0% Net Kar 42.4 40.5 4.7% 46.4-8.5% 101.2 41.1 146.0% Net Kar Marjı 10.8% 10.9% 15.4% 10.8% 4.5% Bölümsel Kırılım (TL mn) 3Ç11 3Ç10 Yıllık 3Ç11 3Ç10 Yıllık 3Ç11 3Ç10 Yıllık 3Ç11 3Ç10 Yıllık 3Ç11 3Ç10 Yıllık Sasa to benefit from weak TL and taxes on imported textile products. The recent depreciation in TL creates an advantage for SASA, as its revenues are FX-denominated one of the main factors behind the disappointing performance of SASA in the previous years. Besides, weak /$ parity is also positive for SASA since 65% of total costs are based while 60% of sales are $ based on average. Excluding price adjustments in the market, we estimate that 10% decrease in euro/dollar parity brings 2-3% improvement in EBITDA margin. Last but not the least, the import tariffs on textile products which became effective as of July 2011, is also expected to affect SASA s business positively with a lag, starting 2012, in the sense that it will support domestic production. Satış Gelirleri 32.6 28.1 15.9% 37.1 28.7 29.3% 246.2 198.1 24.3% 72.9 113.2-35.6% 4.4 4.0 11.7% Brüt Kar 18.3 15.3 20.1% 10.1 7.1 43.1% 43.1 16.0 169.0% 15.8 24.6-35.7% 0.7 0.6 16.7% Brüt Kar Marjı 56% 54% 2.0pp 27% 25% 2.6pp 18% 8% 9.4pp 22% 22% 0.0pp 15% 14% 0.6pp Faaliyet Karı 8.7 7.0 23.8% 3.3 1.3 153.8% 17.8-5.9 n.a. 8.2 19.1-57.1% 0.3 0.3 11.0% Faaliyet Kar Marjı 27% 25% 1.7pp 9% 5% 4.3pp 7% -3% 10.2pp 11% 17% -5.6pp 6% 6% 0.0pp FAVÖK 10.0 8.2 21.8% 3.5 1.8 93.1% 26.0-2.5 n.a. 10.3 21.3-51.7% 0.3 0.3 11.8% FAVÖK Marjı 31% 29% 1.5pp 10% 6% 3.2pp 11% -1% 11.8pp 14% 19% -4.7pp 7% 7% 0.0pp Net Kar 7.3 6.1 20.1% 4.4 1.0 340.8% 9.4 15.8-40.0% 24.3 12.3 96.8% 0.2 0.1 62.6% Net Kar Marjı 23% 22% 0.8pp 12% 3% 8.4pp 4% 8% -4.1pp 33% 11% 22.4pp 5% 3% 1.5pp Bölümsel Kırılım (TL mn) Turizm Sanayi & Ticaret Enerji Taahhüt & Arazi Geliş. Deniz Gıdası Turizm Sanayi & Ticaret Enerji Taahhüt & Arazi Geliş. Deniz Gıdası 9A11 9A10 Yıllık 9A11 9A10 Yıllık 9A11 9A10 Yıllık 9A11 9A10 Yıllık 9A11 9A10 Yıllık Satış Gelirleri 57.2 52.8 8.4% 100.8 78.6 28.2% 572.4 453.2 26.3% 186.2 311.9-40.3% 16.2 13.2 22.6% Brüt Kar 24.2 20.8 15.9% 26.9 17.2 56.4% 124.7 40.6 207.4% 44.3 51.9-14.7% 2.2 1.8 23.7% Brüt Kar Marjı 42% 39% 2.7pp 27% 22% 4.8pp 22% 9% 12.8pp 24% 17% 7.1pp 14% 13% 0.1pp Faaliyet Karı 2.0 0.9 132.5% 7.6 0.3 n.a. 46.9-32.3 n.a. 21.8 34.8-37.4% 1.1 0.9 33.4% Faaliyet Kar Marjı 4% 2% 1.9pp 8% 0% 7.1pp 8% -7% 15.3pp 12% 11% 0.5pp 7% 6% 0.6pp FAVÖK 5.7 4.4 29.2% 8.9 2.0 353.7% 61.8-22.2 n.a. 29.1 42.3-31.1% 1.3 1.0 29.9% FAVÖK Marjı 10% 8% 1.6pp 9% 3% 6.4pp 11% -5% 15.7pp 16% 14% 2.1pp 8% 7% 0.4pp Net Kar 2.5 3.2-20.5% 20.0 0.5 n.a. 49.0 6.6 n.a. 42.3 31.1 35.8% 0.9 0.6 52.1% Net Kar Marjı 4% 6% -1.6pp 20% 1% 19.2pp 9% 1% 7.1pp 23% 10% 12.7pp 5% 4% 1.1pp Kaynak: Şirket Finansalları 4
The production capacity will increase from 250k/tonnes to 330k/tonnes next year. Net Aktif Değer Tablosu Apart from PTA based expansion plans, company will start to rework its idle fiber capacity of 50k tonnes and launch a new capacity of 30k tonnes next year which will bring a Net Aktif Değer 30% increase in total capacity in 2012. The company projects that they will increase their Kırılımı (dolar mn) Mevcut Mevcut Hedef Hedef Şirket Alsim Segment Taahhüt production Alarko levels Payı (%) from 245k Değertonnes NAD to 300k Değerleme tonnes in methodu the following year Değer however we NADre- main to be cautious on this target due to the worsening macro-economic outlook and 100.0 179 179 İndirgenmiş Nakit Akımı 179 179 assumed a moderate increase to 291k tonnes. We expect company to reach 300k Alarko Carrier Sanayi & Ticaret 43.0 165 71 Çarpan Karşılaştırması 159 tonnes production level by 2014 assuming a CAGR of 7% for the next three years. 68 Alarko REIT Arazi Geliştirme 51.0 92 47 Net Aktif Değeri* 110 56 Attas Turizm 100.0 29 29 Çarpan Karşılaştırması 29 29 Altek Elektrik - Üretim 100.0 140 140 İndirgenmiş Nakit Akımı 140 140 Alcen Elektrik - Dağıtım 49.9 313 156 İndirgenmiş Nakit Akımı 313 156 Alfarm Gıda 50.0 12 6 Çarpan Karşılaştırması 12 6 Diğerleri 3 3 Defter Değeri 3 3 Net Nakit (borç) 97 Net Nakit (borç) 97 Mevcut Net Aktif Değeri 728 Hedef Net Aktif Değeri 734 Mevcut Piyasa Değeri 350 Hedef Piyasa Değeri ** 551 Mevcut Net Aktif Değeri İskontosu (51.9) Hedef Net Aktif Değeri İskontosu (52.3) tüm rakamlar milyon dolar bazındadır * %30 iskonto uygulandıktan sonra ** %25 holding iskontosu uygulandıktan sonra Tarihsel Net Aktif Değer İskontosu 40% Net Aktif Değer İskontosu 20% Sasa to benefit from weak TL and taxes on imported textile products. The recent depreciation in TL creates an advantage for SASA, as its revenues are FX-denominated 0% 12.07 05.08 one of the main factors behind the disappointing performance of SASA in the previous 10.08 years. Besides, 03.09 weak 08.09 /$ parity 01.10 is also positive 06.10 for SASA 11.10since 04.11 65% of total 09.11 costs are based while 60% of sales are $ based on average. Excluding price adjustments in the market, we estimate that 10% decrease in euro/dollar parity brings 2-3% improvement in -20% EBITDA margin. Last but not the least, the import tariffs on textile products which became effective as of July 2011, is also expected to affect SASA s business positively with Tarihsel Ortalama a lag, starting 2012, in the sense that it will support domestic production. -40% -60% -80% 5
Özet Mali Tablolar (TL mn) 2 3 4 5 6 Gelir Tablosu (TL mn) 2009G* 2010G* 2011T 2012T 2013T Satış Geliri 895 1,196 1,200 1,376 1,517 FAVÖK 69 15 135 149 172 Net Kar 50 40 109 89 105 Nakit Akım Tablosu (TL mn) Net Kar 50 40 109 89 105 Amortisman Giderleri 24 31 36 41 45 İşletme Sermayesi Değ. (45) 141 42 (23) (19) Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 37 210 187 108 132 Sabit Sermaye Yatırımları 262 163 29 99 132 Serbest Nakit Akımı (224) 47 159 9 0 Net Nakit Pozisyonu 58 79 340 340 333 Bilanço (TL mn) Maddi Duran Varlıklar 219 359 354 389 442 Nakit & Nakit Benzerleri 360 360 511 564 606 Toplam Varlıklar 1,751 1,637 1,632 1,823 2,016 Kısa Vadeli Borçlar 67 65 39 52 63 Toplam Borç 302 281 171 224 273 Toplam Özsermaye 779 814 914 982 1,069 Rasyolar 797 637 620 739 841 Net Borç/FAVÖK -0.84-5.33-2.52-2.29-1.94 FAVÖK Marjı 7.7 1.2 11.3 10.8 11.3 Net Kar Marjı 5.6 3.3 9.1 6.5 6.9 Değerleme Oranları Firma Değeri/Satışlar 0.8x 0.6x 0.3x 0.3x 0.3x Firma Değeri/FAVÖK 10.0x 46.5x 2.9x 2.6x 2.3x Firma Değeri/Yatırım Sermayesi 0.9x 0.9x 0.5x 0.5x 0.4x Fiyat/Kazanç 12.6x 20.3x 6.2x 7.5x 6.4x Serbest Nakit Akım Verimi -36% 6% 24% 1% 0% Temettü Verimi 1% 0% 1% 3% 3% *Yıliçi ortalama PD kullanılmıştır. Burada yer alan bilgiler İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da getiri vaadi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Burada yer alan fiyatlar, veriler ve bilgilerin tam ve doğru olduğu garanti edilemez; içerik, haber verilmeksizin değiştirilebilir. Tüm veriler, İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynakların kullanılması nedeni ile ortaya çıkabilecek hatalardan İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu değildir. 6