HSBC. Portföy Önerileri. 19 Ağustos 26 Ağustos 2005

Transkript

1 19 Ağustos 26 Ağustos 2005 HSBC Portföy Önerileri 19 Ağustos 26 Ağustos 2005! Hisse senetleri piyasasõnda bu hafta yatay bir seyir bekliyoruz! Hazine ihalelerinin başarõlõ geçmesi ile birlikte gösterge faiz oranlarõnõn bu hafta %16.3 seviyesine gerileyeceğini düşünüyoruz Strateji Haftalõk! TRY nin USD/TRY aralõğõnda dalgalanmasõnõ, ihalelerin başarõlõ geçmesi halinde ise 1.35 e gerilemesini bekliyoruz Hisse Senedi sõ Hisse senedi piyasasõ, özellikle Migros-Tansaş ve Garanti Bankasõ-General Electric odaklõ satõn alma ve ortaklõk haberlerinin gündemi işgal ettiği geçen haftayõ bir önceki haftaya göre aynõ seviyede tamamladõ. Bu hafta tüm gözlerin 25 Ağustos ta yapõlmasõ planlanan Avrupa Komisyonu Daimi Temsilciler toplantõsõnda olmasõ bekleniyordu. Ancak toplantõnõn 31 Ağustos tarihine ertelenmesi (Türkiye-AB üyelik çerçeve belgesinin görüşüleceği AB Dõşişleri Bakanlarõ toplantõsõ ile aynõ gün) bu hafta piyasanõn üzerindeki baskõyõ bir miktar azaltacaktõr. Diğer yandan, temkinli yatõrõmcõlarõn önümüzdeki haftanõn yüklü gündemi öncesinde yeni pozisyon açmak konusunda çekingen davranabileceğini düşünüyoruz. Bu bağlamda, hisse senedi piyasasõnda bu hafta yatay bir seyir öngörüyoruz. Bono ve Döviz sõ Bu hafta piyasalarõn genelde iyimser bir hava içinde olmasõnõ bekliyoruz. Hafta boyunda piyasa gündeminde üç önemli konu olacak: Hazine ihaleleri, Milli Güvenlik Kurulu (MGK) toplantõsõ ve bir sonraki hafta yapõlacak AB toplantõlarõ. Hazine, milyar TRY lik iç borç geri ödemesi öncesinde 3 ayrõ borçlanma ihalesi düzenleyecek milyar TRY tutarõndaki piyasa itfasõnõn büyüklüğü dikkate alõndõğõ ve son iki hafta içerisinde mali piyasalarda yaşanan satõş baskõsõnõn nedenlerinden birinin bu yüklü itfa olduğu düşünüldüğünde ihaleler önemi bir kat daha artmaktadõr. Referans bono ihalesindeki borçlanma tutarõ olan 2,12 milyar TRY düşüldüğünde, Hazine nin iki tahvil ihalesinde piyasalardan toplam 5,5-6,0 milyar TRY borçlanacağõnõ düşünüyoruz. İhalelerin genel anlamda olumlu geçeceğini ve mali piyasalardaki olumsuz havayõ gidereceğine inanõyoruz. 23 Ağustos ta toplanacak olan Milli Güvenlik Kurulu (MGK) toplantõsõnda teröre karşõ mücadelede yasal eksiklikler ve bunlarõn giderilmesi için gerekli çalõşmalarõn tartõşmaya açõlmasõ muhtemel görünüyor. Toplantõda ayrõca Irak taki gelişmeler, Kõbrõs ve AB ile ilişkiler de ele alõnacak. Toplantõnõn mali piyasalarõ ilgilendiren yönü terörle mücadele konusunda alõnacak olan kararlarõn AB standartlarõ ile uyumlu olup olmayacağõdõr. 3 Ekim tarihi yaklaşõrken bu konuda atõlacak olan olumsuz bir adõm müzakerelerin başlamasõnõ tehlikeye sokabileceğinden dolayõ MGK toplantõsõ piyasalarca dikkatle izlenecektir. Ayõrca, gelecek hafta yapõlacak olan AB toplantõlarõnõn (ertelenen COREPER toplantõsõ ve AB ülkeleri Dõşişleri Bakanlarõ toplantõsõ) da haftanõn ikinci yarõsõndan itibaren önem kazanacağõnõ düşünüyoruz. Bu durumda, Hazine ihalelerinin başarõlõ geçmesi bono piyasasõnda olumlu bir havaya neden olacaktõr. İkincil piyasada meydana gelecek alõmlarõn etkisiyle gösterge tahvilin faizi %16.30 lara gerileyebilir. Öte yandan TRY nin hafta içinde USD/TRY USD/TRY aralõğõnda dalgalanmasõ muhtemel gözüküyor. Ancak, burada da Hazine ihalelerinin başarõlõ olmasõnõn olumlu etkisi görülebilir ve TRY değer kazanarak USD/TRY seviyelerine gerileyebilir. Dõş borç ise gelişmekte olan piyasalardaki gergin havadan etkilenmeye devam edecektir vadeli Türkiye tahvili USD140-USD142 aralõğõnda dalgalanabilir. Dipnot Bu rapor, en son sayfada yer alan dipnot ile beraber okunmalõdõr.

2 HSBC İçindekiler Haftalõk Portföy Listesi 3 Portföy Dağõlõmõ 4 İMKB-100 Grafiği 4 Yatõrõm Fonlarõ 5 Bu Hafta Açõklanacak Veriler ve Önemli Olaylar 6 Haftalõk Portföydeki Şirketler Ağustos 26 Ağustos 2005

3 HSBC Haftalõk Portföy Listesi Portföy listesi Ort. Günlük Değ. Portföyde Hisse Hacim IMKB-100 ($ mn) Değ. IMKB-100'e Göre Relatif Getiri Portföy Haftalõk Portföy Kalõş Süresi Betasõ (000$) Ağõrlõğõ 19/08/2005 ($mn) Potansiyeli 1 Hafta(1) 2 Hafta (2) 1 Ay (3) 3 Ay (4) Getirisi (5) Tavsiye Alarko GMYO % % End.Üzerinde Getiri Dogan Holding ,787 %2.2 1,924 2,600 % End.Üzerinde Getiri Ereglõ Demõr Celõk ,023 %3.7 2,169 2,500 % End.Paralel Getiri Garanti Bankasi ,571 %8.4 5,495 6,000 % End.Üzerinde Getiri Koc Holding ,724 %3.1 4,775 4,700 -% End.Altõnda Getiri Mõgros ,418 %1.9 1,133 1,250 % End.Paralel Getiri Petrol Ofõsõ ,766 %1.2 1,411 1,700 % End.Üzerinde Getiri Tansas ,046 % % End.Altõnda Getiri Tofas Fabrika ,625 % % End.Paralel Getiri Trakya Cam ,660 % ,050 % End.Üzerinde Getiri Turkcell ,086 %5.2 9,543 11,700 % End.Üzerinde Getiri %28.1 * Relatif performans hesaplamalarõnda ikinci seans ağõrlõklõ ortalama fiyatlar kullanõlmõştõr Geçmiş portföy performanslarõ Portföy IMKB-100 Relatif Performans 2001 yõlõ perf. %90.04 %46.04 % yõlõ perf. -%2.78 -%25.35 % yõlõ perf. % %79.61 % yõlõ perf. %44.98 %34.08 %8.13 Hafta 1-4 %8.17 %8.42 -%0.23 Hafta 5-8 %1.33 %3.54 -%2.14 Hafta %1.12 -%1.31 %0.20 Hafta %2.62 %0.93 %1.67 Hafta %5.64 %4.18 %1.40 Hafta %7.76 %2.97 %4.65 Hafta %5.64 %4.18 %1.40 Hafta %7.87 %7.15 %0.67 Hafta %0.01 -%0.88 %0.90 Hafta 33 %2.74 %1.00 %1.72 Portföy İMKB-100 performanslarõ Hafta 0 Hafta 3 Hafta 6 Hafta 9 Hafta 12 Hafta 15 Hafta 18 Hafta 21 Hafta 24 Hafta 27 Hafta 30 Hafta 33 Portf öy IMKB-100 Kümülatif %19.06 %13.96 %4.48 * relatif performans hesaplamalarõnda ikinci seans ağõrlõklõ ortalama fiyatlar kullanõlmõştõr. Kaynak: Reuters ve HSBC Yatõrõm 19 Ağustos 26 Ağustos

4 HSBC Portföy Dağõlõmõ Bu haftaki portföy dağõlõmõ Repo %40 İMKB-100 %25 Döviz %15 Bono %20 Kaynak: HSBC Yatõrõm İMKB-100 Grafiği IMKB-100 Endeks grafiği ($ sent) $ sent Kaynak: Reuters 4 19 Ağustos 26 Ağustos 2005

5 Yatõrõm Fonlarõ Yatõrõm fonlarõ getirileri FON FİYATLARI** GÜNLÜK HAFTABAŞINDAN BUGÜNE AYBAŞINDAN BUGÜNE 2005 YILI RİSK GETİRİ YILLIK GETİRİ GETİRİ GETİRİ DÜZEYİ 19/08/ /08/2005 EŞDEĞERİ 12/08/ /07/ /12/2004 A TİPİ FONLAR * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayõsõ : 51 HSBC BANK A TİPİ DEĞİŞKEN FON (HSBCD) ORTA-YÜKSEK %0.51 %62.07 %0.59 -%0.75 %10.07 BENCHMARK (%10 KYD NET REPO - %60 KYD-365- %30 İMKB 100) %0.50 %0.41 -%0.67 %13.79 * HİSSE FONLAR: Fon Sayõsõ : 17 HSBC YATIRIM A TİPİ HİSSE FON (HYMAD) YÜKSEK %0.81 %98.79 %0.90 -%1.70 %11.62 BENCHMARK (%25 KYD NET REPO - %75 İMKB 100) %1.23 %0.80 -%2.77 %12.56 * ENDEKS FONLAR: Fon Sayõsõ : 12 HSBC YATIRIM A TİPİ ENDEKS FON (HYEND) YÜKSEK %1.46 % %0.90 -%4.08 %10.85 BENCHMARK (%10 KYD NET REPO - %90 İMKB 30) %1.52 %1.04 -%3.57 %12.35 B TİPİ FONLAR * LİKİT FONLAR: Fon Sayõsõ : 48 HSBC BANK B TİPİ LİKİT FON (HSBCL) DÜŞÜK %0.07 %8.61 %0.17 %0.53 %7.01 BENCHMARK (%50 KYD NET REPO - %50 KYD-30) %0.03 %0.22 %0.68 %8.88 * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayõsõ : 45 HSBC YATIRIM B TİPİ DEĞİŞKEN FON (HYMBD) ORTA-DÜŞÜK %0.07 %8.10 %0.11 %0.44 %8.89 BENCHMARK (%20 KYD NET REPO - %80 KYD-182) %0.03 %0.21 %0.76 %12.44 * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayõsõ : 45 HSBC YATIRIM SİRİUS B TİPİ DEĞİŞKEN FON (HSBCS) ORTA %0.08 %9.51 %0.11 %0.50 BENCHMARK (%17.5 KYD NET REPO - %82.5 KYD-365) %0.01 %0.16 %0.72 * TAHVİL-BONO FONLAR: Fon Sayõsõ : 32 HSBC YATIRIM B TİPİ TAHVİL BONO FON (HYMBT) ORTA-YÜKSEK %0.06 %7.17 %0.03 %0.32 %10.66 BENCHMARK (%10 KYD NET REPO - %90 KYD-365) %0.01 %0.15 %0.73 %14.00 * TAHVİL-BONO FONLAR: Fon Sayõsõ : 32 HSBC BANK B TİPİ TAHVİL BONO FON (HSBCT) ORTA %0.06 %7.26 %0.02 %0.31 %10.49 BENCHMARK (%25 KYD NET REPO - %75 KYD-365) %0.01 %0.16 %0.71 %13.00 PİYASALAR 19/08/ /08/2005 KYD NET REPO %0.03 %3.58 %0.21 %0.64 %8.02 İMKB BİLEŞİK ENDEKSİ 28,457 28,000 %1.63 % %1.00 -%3.91 %13.96 İMKB 30 ENDEKSİ 36,278 35,678 %1.68 % %1.13 -%4.04 %12.83 TCMB USD SATIŞ %0.51 %62.29 %2.29 %3.51 %2.35 TCMB EURO SATIŞ %0.08 -% %0.22 %4.07 -%8.74 KYD %0.03 %3.36 %0.23 %0.71 %9.73 KYD %0.02 %3.04 %0.21 %0.79 %13.54 KYD %0.01 %1.18 %0.14 %0.74 %14.66 * Fonlarõn risk düzeyleri, A ve B Tipleri için, kendi aralarõnda/kategorilerinde değerlendirilmektedir ** Fon Fiyatlarõ, ilgili tarihte gün sonunda hesaplanan fiyatlar olup ertesi iş günü işlem görmektedir. Kaynak: HSBC Yatõrõm 19 Ağustos 26 Ağustos

6 Bu Hafta Açõklanacak Veriler ve Önemli Olaylar 19 Ağustos - 26 Ağustos 2005 Pazartesi, 22 Ağustos! Hazine Toplam Konsolide bütçe rakamlarõnõ açõklayacak! MB ve DİE Temmuz ayõ tüketici Güven endeksini açõklayacak Salõ, 23 Ağustos! Önemli bir veri açõklanmõyor Çarşamba, 24 Ağustos! Önemli bir veri açõklanmõyor Perşembe, 25 Ağustos! DİE 2005 (Nisan, Mayõs, Haziran) 2. çeyrek dönemi İşgücü verilierini açõklayacak! Merkez Bankasõ bazõ önemli parasal ve finansal rakamlar açõklayacak.! ABD İşsizlik maaşõ başvurularõ Cuma, 26 Ağustos! ABD Tüketici Güven Endeksi 6 19 Ağustos 26 Ağustos 2005

7 Haftalõk Portföydeki Şirketler Alarko GMYO Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) ALARKO REIT ALGYO ,778 Rel. Perf. (3.8) ($mn) Y T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar (69.3) , F/K Net Kar (2.8) u.d. 1.9 u.d. (0.2) u.d u.d. NAD õna göre Net Nakit (Borç) Pozisyonu (27.6) 51.1 (2.0) Prim (İskonto) -%13 Gayrimenkul yõllardõr Türk toplumunun en güvenli ve en çok getiri sağlayan yatõrõm araçlarõndan biri olmuştur. Ekonomideki tüm çalkantõlara rağmen gayrimenkul yatõrõmlarõ her zaman yatõrõmcõsõnõ memnun etmiş ve popülaritesi de giderek artmõştõr. Ayrõca 1999 da yaşanan depremden sonra kaliteli konut inşasõ daha da önemli bir hal almõştõr. Devlet de bu anlamda gayrimenkul yatõrõm ortaklõklarõna vergi avantajlarõ sunarak yatõrõm yapmalarõnõ teşvik etmektedir. Uzun vadeli bakõldõğõnda da, enflasyonun düşmesi ve mortgage sisteminin hayata geçirilmesini takiben alõm gücünün artacak olmasõ sektördeki talebi daha da artõracaktõr. Yabancõlarõn AB ye tam üyelik sürecindeki Türkiye de gayrimenkule ilgi göstermeye başlamõş olmalarõ da sektörde fiyatlarõ olumlu etkilemektedir. Gayrimenkul yatõrõm ortaklõklarõ da konut talebindeki canlanmaya paralel olarak çok sayõda proje üretmeye başlamõştõr. Bu süreç içerisinde, artan talebi karşõlamak için getirisini kira gelirine dayandõran şirketlere kõyasla yeni projelerle portföyünü genişletmeyi hedefleyen şirketlerin daha avantajlõ olacağõnõ düşünmekteyiz. Alarko Gayrimenkul Yatõrõm Ortalõğõ, elinde proje geliştirilebilir arsalarõn yanõnda güçlü nakit pozisyonu ile yüksek bir büyüme potansiyeli vaad etmektedir. Alarko GMYO nun Maslak taki arsasõna alõşveriş merkezi, İstanbul Büyükçekmece deki arsalarõna ve İzmir Güzelbahçe deki arsasõna konut projelerine ilave olarak Alarko Holding in yakõn gelecekte başlatmayõ planladõğõ Riva projesi bulunmaktadõr. Riva daki arsa Alarko Holding e ait olsa da projeye vergi avantajõ nedeniyle Alarko GMYO nun da dahil olmasõ söz konusu olabilir. GMYO hisselerinde son dönemde gözlenen hõzlõ çõkõş nedeniyle şirket değerleri yüksek seviyelere ulaşõrken, Alarko GMYO nun mevcut ortamda sektöründeki diğer şirketlere göre bir miktar ucuz kaldõğõnõ düşünüyoruz. Şirket halihazõrda 123 milyon dolar olan 1Y05 net aktif değerine göre %13 iskontolu işlem görmektedir. Sektördeki benzer yapõdaki (büyüklük ve portföy dağõlõmõ olarak) gayrimenkul ortaklõklarõna baktõğõmõzda ise Garanti GMYO nun %10, Yapõ Kredi Koray GMYO nun ise %27 primli işlem gördüğü görülmektedir. Sağlam finansal yapõsõ ve mevcut-potansiyel projeleri ile Alarko GMYO nun önümüzdeki dönemde yüksek performans göstermesini bekliyor ve şirketi haftalõk portföyümüze dahil ediyoruz. 19 Ağustos 26 Ağustos

8 Doğan Holding Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) DOGAN HOLDING DOHOL 2,600 1, ,786,578 Rel. Perf. (2.1) 0.9 (5.1) ($mn) Ç T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar 1,854 29% 1, , , F/K Net Kar % (11.8) u.d NAD õna göre FVAÖK 25,490 4% Prim (İskonto) -%17.2 Doğan Holding, 1Ç 2005 mali tablolarõnda 15.6 milyon YTL (11.8 milyon dolar) zarar açõkladõ. Şirket geçen yõlõn aynõ döneminde milyon YTL (120.1 milyon dolar) net kar açõklamõştõ. Enflasyon muhasebesinin uygulanmamasõ nedeniyle parasal pozisyon karõnda yaşanan kayõp (1Ç2004 de 50.8 milyon dolar) ve geçen yõl %6 değer kazanan TL nin bu yõlõn ilk çeyreğinde %2 değer kaybetmesi nedeniyle artõş gösteren finansman giderleri beklenildiği gibi Holding in 1Ç2005 karlõlõğõnõ olumsuz yönde etkiledi. Ancak buna ilave olarak Holding in ana sektörleri medya ve enerjide de beklentilerin altõnda sonuçlar alõndõ. Medya Grubu nun brüt karõ 64.1 milyon YTL den 49.8 milyon YTL ye gerilerken, enerji grubunda brüt kar 56.5 milyon YTL den 46.2 milyon YTL ye düştü. Finansal giderler de ilave edildiğinde vergi öncesi kar medya segmentinde 60 milyon YTL den 5 milyon YTL ye, enerji segmentinde de 49 milyon YTL den 2 milyon YTL ye gerilemiştir. Tüm bu faktörler şirketin karõnõ bu yõl olumsuz yönde etkilemiştir. Uzun vadede bakõldõğõnda, Doğan Holding e yönelik büyüme beklentileri devam etmektedir. Doğan Holding in AB ye uyum sürecinden en çok yararlanan şirketlerden biri olacağõnõ düşünüyoruz. AB ile müzakere sürecinde, reklam gelirlerinde ve akaryakõt satõşlarõnda ortalama yõllõk sõrasõyla %12 ve %8 oranlarõnda büyüme rakamlarõna önümüzdeki 10 yõllõk dönemde ulaşõlabileceğini düşünüyoruz. Artan yabancõ yatõrõmcõ ilgisi sonucunda, Holding banka iştiraki Dõşbank õn satõşõnõ oldukça olumlu bir fiyat seviyesinden gerçekleştirdi. Bu satõş sonrasõnda Holding Temmuz ayõ itibarõyla yaklaşõk 800 milyon dolarlõk nakit girişi sağlamõştõr. Grubun finansal gücünün bu işlem sonrasõnda daha da artmasõ da karlõ yeni iş alanlarõna girebilmesi için fõrsatlar yaratacaktõr. Yeni televizyon kanalõ alõmlarõ (Eylül 2005 de yapõlacak Star TV ve Kral TV ihaleleri) ile %40 olan reklam pazar payõnõn uzun vadede %50 ye çõkarõlmasõ hedeflenmektedir. Ayrõca, Doğan Holding medyadaki güçlü pazar konumu ile uyum sağlayacak olan Milli Piyango özelleştirmesi ile de yakõndan ilgilenmektedir. Halen mevcut net aktif değerine göre %17 iskontolu olan hisselerin, önümüzdeki aylarda gerçekleşmesi beklenen özelleştirme ve satõn alõmlarda en iddialõ grup olmasõ nedeniyle olumlu yönde etkilenebileceklerini düşünüyoruz. Enerji ve medya iştiraklerinde çoğunluğu dolar bazõnda taşõnan yoğun finansal borçlar nedeniyle son dönemde TL nin dolar karşõsõnda değer kazanmasõ şirketin finansal yükünü oldukça hafifletmiştir. Şirketin 2005 yõlõnda tüm segmentlerinde operasyonel kar artõşõ bekliyoruz. Belirlediğimiz hedef net aktif değer Doğan Holding için 2.6 milyar dolarlõk bir hedef değer vermektedir Ağustos 26 Ağustos 2005

9 Ereğli Demir Çelik Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) EREGLI DEMIR CELIK EREGL 2,500 2, ,023,018 Rel. Perf. (3.4) (4.2) 3.0 ($mn) Ç T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar 3, , , F/K Net Kar (47.7) (24.7) FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu u.d (16.2) (1.8) u.d. (236.6) u.d. Ereğli Demir Çelik 1Ç 2005 UFRS konsolide net karõnõ 129 milyon dolar olarak açõkladõ. Şirketin 1Ç 2004 SPK enflasyona göre düzeltilmiş net karõ ise 122 milyon dolar seviyesindeydi. Erdemir in satõş gelirleri ise demir çelik fiyatlarõndaki yüksek seyire bağlõ olarak, 1Ç 2004 deki 632 milyon dolara göre belirgin bir artõşla 1Ç 2005 de 750 milyon dolar olarak gerçekleşti. Şirketin FVAÖK õ 189 milyon seviyesinde gerçekleşirken, %25 seviyesinde gerçekleşen FVAÖK marjõ yõllõk bazda bakõldõğõnda 1Ç 2004 e göre 5 puanlõk artõş gösterse de, 2004 yõlõnõn geri kalanõndaki ortalama %29 a göre gerileme gösterdi. Bu gerilemede özellikle 2005 in ilk çeyreğinde maliyetlerin bir miktar yükselmiş olmasõnõn (özellikle hammadde maliyetleri) etkili olduğunu düşünüyoruz. Net diğer gelir/gider ile finansman giderlerinin 1Ç 2004 ve 1Ç 2005 de yaklaşõk aynõ seviyelerde gerçekleşmesine karşõn enflasyon muhasebesi uygulamasõnõn 2005 yõlõndan bõrakõlmasõ nedeniyle geçen yõlki 67 milyon dolarlõk parasal karõn bu yõl hesaplarda yer almamasõna bağlõ olarak operasyonel performanstaki yõllõk bazdaki olumlu gelişmenin net kara aynõ oranda yansõmadõğõnõ görüyoruz. Yõlõn ikinci yarõsõnda global fiyatlarõn bir miktar gerilemesi ve kömür ve demir filizi gibi hammadde fiyatlarõndaki artõşõn marjlarda bir miktar daralma yaratmasõnõ bekliyoruz. Bu daralma beklentimize rağmen, şirket tüm kapasite artõrõm ve dönüşüm yatõrõmlarõnõ tamamladõğõnda, bölgenin en büyük ve güçlü demir çelik üreticilerinden biri olacaktõr yõlõnda tamamlanmasõ beklenen Özelleştirme İdaresi ne ait %46.1 lik Erdemir hissesinin blok satõşõna yabancõ demir çelik şirketlerinin gösterdiği ilgi de bu düşüncemizi teyit etmektedir. Özelleştirme İdaresi Başkanlõğõ Ereğli Demir Çelik in blok satõş ihalesine ön yeterlilik için başvuru yapan 13 katõlõmcõnõn da ön yeterlilik kriterlerini karşõladõğõnõ açõkladõ. Ön yeterlilik alan katõlõmcõlarõn önemli bir kõsmõnõ aralarõnda Arcelor, Corus, Mittal Steel ve Severstal gibi sektördeki önemli oyuncularõn da yeraldõğõ yabancõ yatõrõmcõlar oluşturdu. İhaleye ön yeterlilik alan yerli katõlõmcõ listesi ise TOBB önderliğinde kurulan Ereğli Ortak Girişim Grubu, OYAK Grubu, Koç Holding, Zorlu Holding, Nurol-Limak-Özaltõn Alkol Pazarlama Ortak Girişim Grubundan oluşuyor. İhalenin 26 Eylül 2005 de alõnacak son teklifler sonrasõnda yõlõn son çeyreğinde tamamlanmasõ bekleniyor. Önümüzdeki iki yõlda karlõlõktaki düşüş beklentimize rağmen, Erdemir in değer yaratan bir demir çelik şirketi olmaya devam edeceğini tahmin ediyoruz. Özelleştirmede oluşacak fiyat beklentisi hisse için İndirgenmiş Nakit Akõmlarõ analizi yoluyla belirlediğimiz 2.5 milyar dolarlõk hedef değerin de aşõlmasõna neden olacaktõr. 19 Ağustos 26 Ağustos

10 Garanti Bankasõ Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) GARANTI BANKASI GARAN 6,000 5, , ,571,487 Rel. Perf ($mn) Y T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Faiz Geliri , ,220 29% 1,120-8% F/K Net Kar % 507 4% Özserm. Karlõlõğõ %15 %19 %17 Aktif Büyüklüğü 19, , ,871 18% 25,427 11% Aktif Karlõlõğõ %1 %2 %2 Doğuş Holding geçtiğimiz hafta içinde sahibi bulunduğu Garanti Bankasõ hisselerinin %50 sinin General Electric Consumer Finance e (GECF) satõşõ için münhasõran görüşmelere başladõğõnõ açõkladõ. Hatõrlanacağõ gibi Garanti Bankasõ, geçtiğimiz dönemde bir danõşman bankayõ stratejik ortaklõk olasõlõklarõnõ araştõrmak üzere yetkilendirmişti. GECF, General Electric in 47 ülkede tüketici finansmanõ, kredi kartlarõ, ipoteğe dayalõ ev kredileri ve kredi sigortasõ gibi alanlarda faaliyet gösteren ve 2004 yõlõ itibarõyla aktif büyüklüğü 150 milyar dolar olan bir iştirakidir. Kõsa listenin hazõrlanmasõ, veri odasõ ve detaylõ inceleme süreçlerinin tamamlanmõş olmasõ ve Doğuş Grubu nun bir ortaklõk için oldukça istekli görünmesi satõşa ilişkin temel konularõn halihazõrda çözülmüş olduğu ve bankanõn satõşõnda sona oldukça yakõn olunduğu ihtimalini akõllara getirmektedir. Garanti nin Haziran 2005 te %5.8 lik payõnõn HBK ya satõşõnõn ardõndan Doğuş Holding in Garanti de %51.7 hissesi bulunduğunu hesaplamaktayõz. Buna göre satõşa konu olacak %25.7'lik pay, azõnlõklar için çağrõ yapõlmasõnda yasal alt sõnõr olan %25 in çok az üzerinde bulunmaktadõr. Bu durum, Doğuş ile GECF arasõndaki görüşmelerde fiyatõ önemli ölçüde etkileyecek yönetim kontrolü ve azõnlõk hisse devri gibi konularõ da kapsayan farklõ senaryolarõn ortaya çõkmasõna neden olabilir. HBK satõşõnda bankanõn değeri milyar dolar aralõğõnda oluşmuştu. Öte yandan, basõnda satõşõn 6.5 milyar dolar civarõnda yapõlacağõ konuşulmaktaydõ. Garanti Bankasõ için, herhangi bir yabancõ ortakla sözkonusu olabilecek sinerjiyi hesaba katmadan 6.0 milyar dolarlõk bir hedef değere ulaşõyoruz Ağustos 26 Ağustos 2005

11 Koç Holding Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) KOC HOLDING KCHOL 4,700 4,775.5 (1.6) 1, ,724,123 Rel. Perf (0.4) ($mn) Ç T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar 16, , , , F/K Net Kar (9.7) NAD õna göre FVAÖK 1, ,377.9 (6.1) 1, Prim (İskonto) -%1.7 Koç Holding-Unicredito ortaklõğõ olan KFS nin bankacõlõk yasasõ ile ilgili Meclis onayõnõ beklemeden Yapõ Kredi Bankasõ nõn devri için BDDK ya başvurmasõnõ ve BDDK nõn bu onayõ vermesi Koç Holding hisselerini hareketlendiren olumlu bir gelişme olmuştur. Uzunca bir süredir YKB konusundaki belirsizlik ve gecikme nedeniyle baskõ altõnda kaldõğõ gözlemlenen ve piyasadaki son ralli esnasõnda İMKB nin gerisinde kalan holding hisseleri bu sayede bir düzeltme yapmõştõr. Bu düzeltmenin devamõnõ sağlayabilecek son ve sürpriz sayõlabilecek gelişme ise Koç Holding in Migros ile birlikte Tansaş õn çoğunluk %71 hissesinin 387 milyon dolara Doğuş Holding ve bağlõ şirketlerinden satõn almak maksadõyla münhasõr görüşmelere başlanmasõ kararõ olmuştur. Tahminlerimize göre, temel açõdan YKB nin ve Tansaş õn satõn alõnmasõ Koç Holding in değerlemesinde bu aşamada fiyata dahil gözükmektedir. Her iki şirketin de dahil olduğu net aktif değer modelimize göre, Koç Holding %2 iskontolu gözükmektedir. NAD õna göre geçmişte %15-20 primli işlem görmesine rağmen, biz holding hisselerinin enflasyonun gerilediği ve ekonomik dengelerin yerine oturduğu yeni dönemde belirli bir iskonto ile işlem görmeleri gerektiğne inanõyoruz. Koç Holding için de, özellikle kõsa vadede özelleştirme beklentilerinin kõsõtlõ olduğu bir dönemde, %10 a kadar iskontonun normal sayõlmasõ gerektiğini düşünüyoruz. Otomotiv ve dayanõklõ tüketim gibi mevcut faaliyet alanlarõnda 2005 yõlõ karlõlõk beklentisinin 2004 e göre pek parlak olmadõğõ ve holding hisselerine yatõrõmõ destekler nitelikte bir görüntü çizmediğini düşünüyoruz. Nitekim, 2005 yõlsonu kar beklentimize göre 14.2x F/K oranõ üzerinden işlem gören Koç Holding, ortaya pek ucuz bir değerleme koymamaktadõr. Özelleştirme alanõnda, sonuç vermeyen Türk Telekom girişiminden sonra, Koç Grubu nun ilgi gösterdiği ve ön yeterlilik aldõğõ Erdemir ihalesinde de güçlü global rakiplere karşõ şansõnõn az olduğu inancõndayõz. Ancak, güçlü rakiplerden biri ile ortaklõğa gidilmesi durumunda, grubun en önemli müşterilerinden biri olduğu Erdemir in ihale sürecinde iddialõ bir konuma gelmesi muhtemeldir. Hissenin kõsa vadede YKB ve Tansaş konusunda atõlan adõmlara bir süre daha olumlu tepki verebileceğini düşünüyor ve haftalõk portföyümüzde tutuyoruz. Öte yandan, uzun vadede gerek Yapõ Kredi ile bankacõlõkta gerekse Tansaş õn satõn alõnmasõ ile perakende de yaratõlmasõ muhtemel sinerjiler Koç Holding in değerlemesini olumlu etkileyebilir. Ancak bu aşamadaki belirsizlikler, değerlemeye olabilecek etkiyi tahmin etmeyi güçleştirmektedir. Koç Holding Yapõ Kredi yi 3.2 milyar dolar, Tansaş õ ise üzerinde anlaşõlan satõş fiyatõ olan 547 milyon dolar üzerinden değerlediğimiz hedef net aktif değerine göre %11 iskontolu bulunmaktadõr. 19 Ağustos 26 Ağustos

12 Migros Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) MIGROS MIGRS 1,250 1, ,418,464 Rel. Perf (2.8) ($mn) Ç T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar 1, , , F/K Net Kar FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu (8.1) Yurtiçi ve yurtdõşõnda toplam 420,000 metrekarenin üzerinde net satõş alanõna sahip olan Migros 1Ç 2005 dönemi UFRS net karõnõ 6.5 milyon dolar olarak açõkladõ. Şirketin satõşlarõ, hem satõş alanõnõn büyümesi (yaklaşõk %6 oranõnda) hem de metrekare başõna satõşlardaki artõş ile 1Ç 2004 e göre %10 artarak 428 milyar dolar seviyesine yükseldi. Operasyonel anlamda artan etkinlik ile FVAÖK marjõ 2004 yõlõ 1Ç deki %3.8 den yõl içinde %5.3 seviyelerine yükselmişti. Migros aynõ %5.3 EBITDA marjõ seviyesini 1Ç 2005 de de korumayõ başarmõştõr. Buna karşõn, yurtdõşõ faaliyetlerden elde edilen FVAÖK õn yaklaşõk %70 ini oluşturan Rusya operasyonunda karlõlõk bir miktar gerileme göstermiş ve Rusya FVAÖK marjõ 2004 yõlsonundaki %11.4 den 1Ç 2005 sonunda %9.5 e kadar inmiştir. Bu gerilemeyi Rusya daki artan rekabet ile açõklõyoruz. Finansal giderler ve kur farkõ giderlerinin yõllõk bazda artõş göstermesine karşõn diğer giderlerin gerileyen faizler ve kur farkõ gelirlerindeki azalma ile düşüş göstermesi net karda baskõ yaratan unsurlar olarak göze çarpmaktadõr. Ayrõca, enflasyona göre düzeltme yapõlmasõ uygulamasõnõn 2005 yõlõnda bõrakõlmasõ da 1Ç 2004 de 4.7 milyon dolar parasal kazanç kaydetmiş olan Migros un net karõnda yõllõk bazda sözkonusu olan düşüşün bir diğer nedeni olmuştur. Migros Cuma günü Tansaş õn %70.77 hissesini milyon dolara satõn almak için Doğuş Grubu yla anlaşmaya vardõğõnõ açõklayarak gõda perakendeciliği sektöründe yeni bir sayfa açtõ. İlk bakõşta Tansaş la çok sayõda mağaza lokasyonunun çakõşmasõ nedeniyle satõn alõmla ortaya çõkmasõ beklenen sinerjinin sõnõrlõ kalmasõ riski Migros açõsõndan önümüzdeki dönemin zorlu geçeceğini akõllara getirmektedir. Ancak i) Carrefoursa nõn geçtiğimiz aylarda Gima yõ satõn alarak gõda perakendeciliği pazarõnda Migros un liderlik konumunu tehdit etmeye başlamasõ ii) bir yabancõ perakendecinin yüksek potansiyel vaad eden Türkiye pazarõna giriş yapabilmesi için halihazõrdaki en uygun hedef olan Tansaş õ satõn alarak yabancõ bir rakibe kapõyõ kapatma stratejisi iii) ölçeğin daha da büyümesi ile birlikte üreticilere karşõ daha da fazla güç kazanma planlarõnõn Migros u Tansaş õ satõn almaya teşvik ettiği düşünülebilir. Genel olarak, Migros un bu satõn alõmla yatõrõmcõ ilgisini daha da fazla çekebilmek adõna bir hikaye yaratmõş olmasõnõ olumlu karşõlõyor ve hisseyi portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz Ağustos 26 Ağustos 2005

13 Petrol Ofisi Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) PETROL OFISI PTOFS 1,700 1, ,766,415 Rel. Perf. (1.2) ($mn) Ç T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar 7, , , , F/K Net Kar FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu u.d u.d u.d. Petrol Ofisi 1Ç 2005 mali tablolarõnda beklentilerimize paralel olarak geçen yõl 86.5 milyon dolar olan net karõnõn 2.7 milyon dolar seviyesine gerilediğini açõkladõ. TL nin dolar karşõsõnda geçen yõlõn aynõ dönemindeki %6 lõk kazancõna rağmen bu yõl %2 gerilemesi ve bunun sonucunda finansal giderlerdeki artõş kardaki daralmanõn temel nedeni olmuştur. Geçen yõlõn aynõ döneminde 34.8 milyon dolar net finansal gelir elde eden şirket bu yõl 34.0 milyon dolar tutarõnda net finansal zarar açõklamõştõr. Buna ilave olarak enflasyon oranõndaki gerileme ve buna paralel olarak enflasyon muhasebesi uygulamasõnõn kaldõrõlmasõ ile şirket bu yõl yüksek parasal pozisyon karõndan yararlanamamõştõr (1Ç 2004 de 71 milyon dolar). Bu iki faktör esas olarak şirketin karõnõn geçen yõlõn altõnda kalmasõna neden olmuştur. Şirketin FVAÖK rakamõ geçen yõla göre dolar bazõnda %15 gerilemesine rağmen, şerefiye amortismanõnõn kaldõrõlmasõ sebebiyle, esas faaliyet karõ %85 artõşla 35.0 milyon dolara yükselmiştir. LPG komisyonlarõ ve taşõmacõlõk gelirlerinin operasyonel kara bu yõl dahil edilmemesi ve tahminen kar marjõ yüksek yurtdõşõ satõşlarõn azalan payõ ile daralan FVAÖK rakamõnõn önümüzdeki aylarda serbestleşmeye bağlõ marj genişlemesi ile artõşa geçeceğini düşünüyoruz. Dolayõsõyla mali tablolarda 2Ç den itibaren toparlanma olmasõ muhtemeldir. Özellikle 2005 yõlõnõn başõndan itibaren uygulamaya geçen sektörde serbestleşme, şirketin karlõlõğõna olumlu katkõda bulunmaktadõr. Serbestleşme ile ithalattaki %40 sõnõrlamasõnõn kaldõrõlmasõ ve fiyatlamanõn serbest bõrakõlmasõ ile Petrol Ofisi nin fiyat belirleyici konumuna gelmesi şirketin kar marjlarõna olumlu yansõyacaktõr. Ancak, şirketin 718 milyon dolarõ bulan net borç pozisyonu ve net parasal pozisyon karõndan bu yõl yararlanamayacak olmasõ nedeniyle, önümüzdeki yõllarda net karda bir toparlanma döviz kurunun seyrine bağlõ olacaktõr. Pazarõn en büyük dağõtõm firmasõ olan Petrol Ofisi, özelleştirme gündemindeki Tüpraş blok satõşõ ve doğalgaz kontrat ihalelerini de yakõndan takip etmektedir. Şirket için yapmõş olduğumuz İndirgenmiş nakit akõmlarõ analizi 1.7 milyar dolarlõk bir hedef değer vermektedir. Mevcut hisse fiyatõna göre %9 oranõnda yukarõ potansiyel ifade etmekte olan Petrol Ofisi hisseleri için Endeksin Üzerinde Getiri önerisi veriyoruz. 19 Ağustos 26 Ağustos

14 Tansaş Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) TANSAS TNSAS ,045,711 Rel. Perf (0.2) ($mn) Y T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar , F/K Net Kar (36.5) u.d. 1.4 u.d. 8.4 n.m FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu (30.1) Geçen hafta hisse senedi piyasasõnõn gündemini Migros un Tansaş õ satõn almak üzere görüşmelere başlamasõ ve taraflarõn iki gün gibi beklenenden çok daha kõsa bir sürede anlaşmaya varmasõ oluşturdu. Migros Tansaş õn %70.77 hissesi için Doğuş Grubu na milyon dolar ödeyecek. Buna göre anlaşmada Tansaş õn %100 hissesi için 547 milyon dolar değer biçildiğini hesaplõyoruz. Genel beklentilerin dahilinde ve Tansaş için hedef değerimizin %5 gibi az bir miktar üzerinde gelen bu tutar, anlaşmanõn 0.50x 2005t FD/Satõşlar ve 8.12x 2005t FD/FVAÖK çarpanlarõndan yapõldõğõnõ ortaya koymaktadõr. Sektördeki son satõn alõmda Carrefoursa Gima yõ bir kaç ay önce 10.8x 2004 FD/FVAÖK ve 0.45x 2004 FD/Satõşlar rasyolarõndan fiyatlamõştõ. Migros, anlaşmanõn Rekabet Kurulu tarafõndan onaylanarak tamamlanmasõ ile birlikte Tansaş õn küçük hissedarlarõ için bir çağrõ yapacağõnõ da ilan etti. Geçen haftaki hõzlõ yükselişi ve başarõlõ performansõna rağmen hala satõn alõm değerine göre %5 yukarõ potansiyel taşõyan Tansaş I önümüzdeki haftalarõn yoğun gündeminde hisse senedi piyasasõnda sözkonusu olabilecek dalgalanmalara karşõ defansif bir beklentiyle haftalõk portföyümüze dahil ediyoruz Ağustos 26 Ağustos 2005

15 Tofaş Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) TOFAS OTO. FAB. TOASO ,625,046 Rel. Perf. (3.1) (9.3) 0.4 ($mn) Y T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar 1, (79.7) 2, , F/K Net Kar (63.8) FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu 15.2 u.d ,037.1 (54.7) u.d. (142.2) u.d. Üretimine 2000 yõlõnõn son çeyreğinde başlanan Doblo nun elde ettiği başarõ, Tofaş õn lisansörü Fiat tan yeni projeler almasõnõn önünü açmõştõr. Önümüzdeki üç yõl boyunca sürecek olan yoğun yatõrõm programõ sonucunda Tofaş, halen en büyük sõkõntõsõ olan düşük kapasite kullanõmõ sorununu çözmüş ve 2008 yõlõ itibarõyla tam kapasite çalõşõr hale gelmiş olacaktõr. Şirketin son dönemde açõkladõğõ iki önemli projeden ilki, 31 Mart 2005 tarihinde Fiat ve Peugeot ile imzalanan ve yõlda 135 bin adetlik minivan tarzõ bir hafif ticari araç modelinin Tofaş tesislerinde üretilmesi projesidir. Toplam tutarõ 350 milyon euro (yaklaşõk 430 milyon dolar) olan ve geçtiğimiz Nisan ayõnda başlanan yatõrõm 2007 yõlõ sonunda tamamlanacak ve yeni model büyük çoğunluğu ihracata yönelik (129 bin adet) olmak üzere gerek Fiat gerekse Peugeot ve Citroen markalarõ altõnda satõşa sunulacaktõr. İkinci proje ise duyurusu geçtiğimiz Temmuz ayõ içerisinde yapõlan Fiat markalõ sedan tipi bir binek araç üretimidir. Yõlda bin adet üretilecek ve çoğunluğu iç piyasada satõlacak olan bu araç için de 172 milyon euro (yaklaşõk 210 milyon dolar) yatõrõm öngörülmekte olup, üretime yine 2007 nin ikinci yarõsõnda başlanacaktõr. Dolayõsõyla, yõllarõ arasõnda kendisi finanse edeceği toplam 522 milyon euro (640 milyon dolar) yatõrõm sonucunda Tofaş yõlda bin adetlik ek üretim ve satõş yapacak, şu anda 250 bin adet olan kapasitesini 300 bin adede, %55 civarõndaki kapasite kullanõm oranõnõ da %100 e yükseltecektir. Şüphesiz, bu projeler şirketin satõş ve karlõlõğõna 2008 yõlõndan itibaren büyük katkõ yapacaktõr. Özellikle, minivan projesinde Peugeot-Citroen Grubu nun yeralmasõnõn modelin Avrupa daki pazarlama ve satõş faaliyetlerine önemli katkõ yaparak ürünün başarõsõnõ artõracağõnõ düşünüyoruz. Ayrõca, Doblo ya kõyasla yeni projede Tofaş õn kar marjõnõn daha yüksek olmasõnõn kuvvetle muhtemel olduğunu düşünüyoruz. Sedan otomobil projesi ise yurtiçi binek araç pazarõnda son yõllardaki yoğun rekabetin gerisinde kalan ve pazar payõ kaybeden Tofaş õn bu sorununa çare olabilir. Uzun vadede güçlü beklentilere karşõn, kõsa ve orta vadede mevcut sõkõntõlarõn devam edecek olmasõ ve ağõr yatõrõm programõ Tofaş õn karlõlõğõnõ baskõ altõnda tutabilir. Dolayõsõyla, projelerin şirkete katacağõ değerin hisse fiyatõna tam olarak yansõmasõ yatõrõmõn ilk yõllarõ ( ) boyunca mümkün olmayabilir. Bununla birlikte, mevcut değerleme seviyesinde Tofaş hisselerinin ucuz kaldõğõnõ ve bir düzeltme yapabileceğini düşünüyoruz. Yurtiçi otomobil talebinde ikinci yarõda geçen yõla kõyasla beklediğimiz büyüme ve vergi amaçlõ sonuçlarõn işaret ettiği üzere şirketin ikinci çeyrekte ilk çeyreğe kõyasla daha olumlu sonuçlar ve yüksek kar açõklama potansiyeli bu düzeltme hareketinin tetikleyicisi olabilir. 19 Ağustos 26 Ağustos

16 Trakya Cam Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) TRAKYA CAM TRKCM 1, ,660,184 Rel. Perf ($mn) Ç T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar u.d F/K Net Kar u.d (4.3) FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu (7.1) u.d. (39.6) u.d. (36.1) u.d. (134.4) u.d. Türkiye nin tek düzcam üreticisi olan Trakya Cam aynõ zamanda lamine cam gibi düzcam türevleri ve otocam üretimi de yapmaktadõr. Düzcam ve türevleri şirketin satõş gelirlerinin yaklaşõk %80 ini oluşturmaktadõr. Otocam ise, toplam satõş hacminde %3 gibi küçük bir yer tutmasõna rağmen satõş gelirlerinin %20 sinin oluşturarak yüksek katma değerli karakterinin ortaya koymaktadõr. Trakya Cam õn satõş performanõ temel olarak inşaat sektöründeki gelişmelerle yakõn ilişki içindedir. GSMH verilerine göre 2004 yõlõnõn tümünde %4.6 büyüdükten sonra 2005 yõlõnõn ilk çeyreğinde %16.5 büyüyen inşaat sektörünün bu olumlu seyri Trakya Cam açõsõndan da belirgin bir potansiyel yaratmaktadõr. Diğer taraftan, düzcam õn fiyatõnõn global piyasalarda dolar bazõnda belirlenmesi ve şirketin genel olarak TL maliyetlerle çalõşmasõ nedeniyle Trakya Cam TL/USD kurundaki gelişmelere oldukça duyarlõdõr. Son iki yõldõr dolara karşõ geğer kazanan TL nin mevcut durumda daha da fazla değerlenmesi beklenmediğinden Trakya Cam õn önümüzdeki dönemlerde fiyatlama açõsõndan önemli bir riskle karşõ karşõya olmadõğõ söylenebilir. Uzun süreli durgunluktan sonra konut talebinin artõş göstermesi, iyileşen makroekonomik göstergelerin tüketici güvenine katkõ sağlamasõ, uzun dönemde mortgaga sistemi sayesinde iç talepte ve Irak õn muhtemel yeniden inşasõ sürecinde ise dõş talepte beklenen artõş, otocam satõşlarõnõn iç ve dõş talep sayesinde artmaya devam etmesi ve şirketin tüm bu beklentileri karşõlamak üzere toplam kapasitesini iki yõl içinde %50 artõracak olmasõ Trakya Cam için olumlu görüşümüzün temel unsurlarõ olarak ön plana çõkmaktadõr. 2006T FD/FVÖK ve F/K çarpanlarõna göre Trakya Cam sõrasõyla 5.1x ve 9.6x, şirketin yurtdõşõnda faaliyet gösteren benzer şirketleri ise ortalama olarak 5.x ve 12.2x üzerinden işlem görmektedir. Trakya Cam õn, içinde Paşabahçe Cam ve Anadolu Cam gibi şirketlerde sahip olduğu paylarõn bulunduğu iştirak portföyünü ise 100 milyon dolar olarak değerliyoruz. değerine göre %21 yukarõ potansiyele sahip olan Trakya Cam için Endeksin Üzerinde Getiri önerisi veriyoruz Ağustos 26 Ağustos 2005

17 Turkcell Şirket Reuters Kod Değeri ($ mn) Değ.($mn) Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) TURKCELL TCELL 11,700 9, , ,086,058 Rel. Perf. 0.2 (0.3) (12.7) ($mn) Ç T 2006T Oranlarõ T 2006T Net Satõşlar 3, , , F/K Net Kar FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu % u.d. 1, Uzun süren belirsizlik döneminin ardõndan, Çukurova Holding geçtiğimiz günlerde, Alfa Telecom ile 3.3 milyar dolarlõk finansman paketi konusunda anlaşmaya varõldõğõnõ açõkladõ. Dolayõsõyla sorun Çukurova Grubu nun şirket yönetiminde kalmaya devam etmesine yardõmcõ olacak bir forumülle çözülmüş oldu. Yapõlan anlaşmalar çerçevesinde tüm işlemlerin tamamlanmasõ ve ihraç edilecek tahvillerin hisse senedine dönüştürülmesi opsiyonunun kullanõlmasõ halinde, Alfa Telecom Turkey Limited'in Turkcell'de %13.22 oranõnda dolaylõ sahipliğinin söz konusu olacak. İşlemler sonrasõnda Turkcell in ana hissedarõ olan Turkcell Holding de %52.9 oranõnda hisse ile ana ortak durumuna gelecek olan Çukurova Telecom Holdings in ihraç edeceği hisse senedine çevrilebilir tahviller, Alfa Telecom un uzun vadede Çukurova Telecom Holdings e %49 oranõnda ortak olmasõna imkan tanõyor. Diğer taraftan, Turkcell ABD muhasebe standartlarõna göre hazõrlanan 1Ç 2005 mali tablolarõnda net karõnõ 128 milyon dolar olarak açõkladõ. Bu kar rakamõ geçen yõlõn aynõ dönemindeki 126 milyon dolarlõk net karõn az miktarda üzerine çõkarken, HSBC tahmini olan 141 milyon dolarõn ise bir miktar altõnda kaldõ. Abone sayõsõndaki hõzlõ artõşa ve beklentimizin üzerinde gelen FVAÖK marjõna bağlõ olarak operasyonel performansõn oldukça olumlu olduğu kanõsõndayõz. Şirketin ertelenmiş vergi giderleri nedeniyle yõlõn ilk çeyreğinde kaydettiği 69 milyon dolarlõk vergi gideri, geçen yõl 29 milyon dolar olan vergi karşõlõğõnõn 1Ç 2005 de 97 milyon dolara yükselmesine neden oldu ve bu da şirketin net karõnõn beklentilerin üzerinde gerçekleşmesini engelleyen en önemli etken oldu. Turkcell yõlõn ilk çeyreğinde abone bazõnõ 0.9 milyon artõşla 24.3 milyona ulaştõrdõ. Abone bazõndaki hõzlõ büyüme ve TL nin yabancõ para birimleri karşõsõnda güçlü seyri sayesinde satõşlar yõllõk %20 artõşla 898 milyon dolara ulaştõ. Tüketici harcamalarõndaki gelişmeye paralel olarak ortalama kullanõm süresinin geçen yõla göre %6 artõşla 59.6 dakikaya ulaşmasõna rağmen, artan rekabet ve hõzlõ büyüyen abone bazõnõn olumsuz etkisiyle abone başõna düşen ortalama gelir 12.7 dolardan 12.0 dolara geriledi. Maliyetler üzerindeki başarõlõ yönetim sonucunda FVAÖK rakamõ beklentimizi aşarak geçen yõla göre %17 artõşla 394 milyon dolara ulaştõ. Sistem dõşõnda kalma oranõ %3.2 olan 1Ç 2004 verisine göre düşük seviyede %2.5 olarak gerçekleşirken, 2004 yõlõnõn son çeyreğine göre hafif yükseliş kaydetti. Bunda yaz aylarõndaki mevsimsel olarak artõş gösteren yeni abone alõmlarõ etkili oldu. Finansman paketinin Çukurova ya sağlanmasõnõn ardõndan, Çukurova Grubu nun Yapõ Kredi nin sahip olduğu %10 Turkcell hissesi üzerindeki opsiyonunu kullananarak bu hisseleri piyasa değerinden satõn almasõ bekleniyor. Bu satõn alma işleminin kõsa vadede hisse üzerinde baskõ oluşturmasõ beklenebilir. Ancak, ortaklõk sorunlarõnõn ortadan kalkmasõ sonrasõnda Turkcell in yarattõğõ yüksek nakit akõşõ ile olasõ yeni pazarlarda daha agresif bir GSM oyuncusu olarak yeralmasõ beklenebilir. Yurtiçinde rekabette artõş olmasõ ve buna paralel olarak gerek pazar payõnda gerekse de kar marjõnda daralma olmasõ beklenmektedir. Ancak bu olasõ gelişmelerin de mevcut fiyata dahil olduğunu düşünüyoruz. Hisse fiyatõnõn İNA değerlemesi ile bulduğumuz 11.7 milyar dolarlõk hedef değerin oldukça altõnda olmasõ nedeniyle Turkcell i portföyümüzde taşõmaya devam ediyoruz. 19 Ağustos 26 Ağustos

18 Araştõrma Bölümü Cenk Orçan, Araştõrma Müdürü Bülent Yurdagül, Araştõrma Müdürü Dr. Ahmet Orhun Akarlõ, Baş Ekonomist Mehmet Fatih Keresteci, HSBC Bank Ekonomist Ahu Karan, Ekonomist Ömer Ömerbaş, Yönetmen Levent Topçu, Yönetmen Can Kaya Öztoprak, Yönetmen Levent Bayar, Stajyer Bu rapor ( HSBC ) tarafõndan sadece Türkiye de yerleşik müşterilerini bilgilendirmek amacõyla düzenlenmiştir. Raporun HSBC ile ilişkili bir kuruluşun müşterisi tarafõndan alõnmasõ durumunda bilgilerin kullanõlabilirliği, alan kişi ve bu kuruluş arasõndaki akdi ilişkiye tabi olacaktõr. Burada yer alan yatõrõm bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatõrõm danõşmanlõğõ Ayazağa Mahallesi Ahi Evran Cad. Dereboyu Sok. Kat :4 15 Maslak İstanbul Telefon: Faks: kapsamõnda değildir. Yatõrõm danõşmanlõğõ hizmeti; aracõ kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasõnda imzalanacak yatõrõm danõşmanlõğõ sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadõr. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanlarõn kişisel görüşlerine dayanmaktadõr. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanõlarak yatõrõm kararõ verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapordaki bilgiler HSBC nin güvenilirliğine inandõğõ sağlam kaynaklardan derlenmiştir, ancak bilgilerin doğruluğu bağõmsõz olarak teyit edilmemiş olup, HSBC bilgilerin doğruluğu ve bütünlüğü konusunda garanti vermemekte ve doğabilecek hatalarda sorumluluk üstlenmemektedir. Belirtilen görüşler HSBC Araştõrma Bölümü ne ait olup, önceden belirtilmeden değişiklik yapma hakkõ saklõdõr. HSBC ve ilişkili kuruluşlar, ve/veya bu kuruluşlarda çalõşan personel araştõrma raporlarõnda sözü edilen (veya ilişkili) menkul kõymetlere yatõrõm yapabilir ve zaman içerisinde pozisyonlarõnõ değiştirebilir. HSBC ve ilişkili kuruluşlarõ, bu raporda sözü edilen (veya ilişkili) menkul kõymetleri satõn alma taahhüdünde bulunmuş olabilir, bu menkul kõymetleri kayõtlõ piyasalarda alõp satabilir ve sözü edilen şirketlere yatõrõm bankacõlõğõ veya aracõlõk hizmetleri verebilir. Araştõrma raporlarõnda yer alan bilgiler ve görüşler raporun hazõrlandõğõ sõrada geçerli olan vergi oranlarõnõ temel almakla birlikte, bu oranlar zaman içinde değişkenlik gösterebilir. Geçmiş performans gelecekte sergilenecek performans hakkõnda belirleyici olmayabilir. Yatõrõmlarõn veya getirilerin değeri artabileceği gibi azalabilir ve yatõrõlan ana paranõn altõna da düşebilir. Araştõrma raporunda bahsi geçen yatõrõmlarda kullanõlan para birimi ile raporun ulaştõğõ yerlerde kullanõlan yerel para biriminin farklõ olmasõ durumunda, döviz kurlarõndaki değişimler o yatõrõmõn değer, fiyat ya da getirisinde olumsuz etkiler yaratabilir. Etkin bir piyasasõ bulunmayan yatõrõm araçlarõ söz konusu olduğunda, yatõrõmlarõn likidite edilmesi, değer tespiti ya da taşõnan riskin boyutlarõna ilişkin güvenilir bilgilere ulaşmak açõsõndan zorluklar oluşabilir. Bu raporda yer alan bilgilerin bir kõsmõ ya da tamamõnõn kopyasõ çõkarõlamaz ya da dağõtõlamaz Ağustos 26 Ağustos 2005