ÖZEL EMEKLLK FONLARININ FNANSAL PYASALARIN GELMNE ETKLER

Transkript

1 ÖZEL EMEKLLK FONLARININ FNANSAL PYASALARIN GELMNE ETKLER Yrd.Doç.Dr. Nagihan Oktayer Dr. Asuman Oktayer ÖZET Sosyal güvenlik reformunun bir parças olan Bireysel Emeklilik Tasarruf ve Yatrm Sistemi 2001 ylnda yürürlü!e girmi"tir. Söz konusu uygulamann yürürlü!e girmesi sosyal güvenlik alannda önemli bir kilometre ta" olarak kabul edilmektedir. Bireysel emeklilik sistemi sosyal güvenlik reformunun bir parças olmakla birlikte yalnzca bu amaca hizmet etmekle kalmaz, bununla birlikte finansal sistemin geli"mesinde de önemli bir rol oynar. Emeklilik fonlarnn portföy da!lm, söz konusu sistemin finansal piyasalar üzerindeki etkisinin en önemli belirleyicilerindendir. Bu çal"mann amac, Türkiye de özel emeklilik fonlarnn portföy yapsndan hareketle, söz konusu sistemin finansal derinle"me üzerindeki muhtemel etkilerini incelemektir. ABSTRACT As a part of social security reform, the Turkish government approved the Private Pension Saving and Investment System in Implementation of the private pension system is a major milestone in the improvement of the public social security system. Private pension system is expected not only help to the social security system but also stimulate and deepen the financial markets. The effect of private pension system on financial markets and financial deepening depends on the structure of assets of pension funds. This study aims to analyse the asset allocation of pension funds in Turkey and hence find out the probable effects of the system on financial deepening. /stanbul Üniversitesi /ktisat Fakültesi Maliye Bölümü Yldz Teknik Üniversitesi /ktisadi ve /dari Bilimler Fakültesi /ktisat Bölümü Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 55

2 Anahter Kelimeler: Bireysel Emeklilik Sistemi, Emeklilik Fonlar, Finansal Piyasalar, Finansal Geli"me Key Words: Private Pension System, Pension Funds, Financial Markets, Financial Development I. GR Ülkelerin sanayile"melerini ve iktisadi büyümelerini gerçekle"tirebilmek için ihtiyaç duyduklar önemli faktörlerden biri olan yatrmlarn artrlabilmesi, kullanlabilir fonlarn yeterli düzeyde ve nitelikte olmasna ba!ldr. Finansal piyasalarda yatrmlara aktarlacak bu fonlar oldukça kstl miktarda olmakla beraber, bu alanda ortaya çkan bir di!er sorun da mevcut fonlarn en dü"ük maliyet ve en fazla verimlilikle kullanlmasnn her zaman mümkün olmamasdr. Bu nedenle geli"mi" ve derinle"mesini tamamlam" finans piyasalarna ve bu piyasalardaki araç ve kurum çe"itlili!ine büyük ihtiyaç duyulmaktadr 1. Finansal piyasalarn geli"iminde, finansal liberalizasyon süreci önemli bir role sahiptir lerin ortasnda dünyada ya"anmaya ba"lanan ekonomik bunalmn uzants olarak bir çok geli"mekte olan ülke, kendisini daha çok borç geri ödeme problemi olarak gösteren bir dizi iktisadi sorunla kar" kar"ya kalm"tr. Özellikle finansman kst altndaki geli"mekte olan ülkelere bu süreçte sunulan reçeteler, iç finansman olanaklarn zenginle"tirici politikalarn hayata geçirilmesine yönelik tedbirler "eklinde olmu"tur. Yurtiçi kaynaklar ya da tasarruflar artrmas beklenen politika önerilerinin ba"lcalar, McKinnon (1973) 2 ve Shaw (1973) 3 hipotezine dayanan finansal serbestle"meye ve özellikle reel faiz oranlarnn serbest braklmasna yöneliktir. McKinnon ve Shaw hipotezi çerçevesinde, finansal 1 S. OKSAY, Finansal Piyasalarda Yeni Yasal Düzenlemeler /htiyac ve Türk Finans Sistemi, Marmara Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Öneri Dergisi, R. McKINNON, Money and Capital in Economic Development Washington D.C: The Brooking Institution, E.S. SHAW, Financial Deepening in Economic Development, New York: Oxford University Press, Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

3 sistemin serbestle"tirilmesinin finansal piyasalarn geli"imine katk sa!layaca!, ekonomide tasarruf orann artraca! ve bu yolla üretken yatrmlara daha fazla kaynak aktarm yaplabilece!i ve sonuçta iktisadi büyümenin gerçekle"tirilebilece!i ileri sürülmü"tür. Böylece bir çok geli"mekte olan ülkede 1980 lerin ba"na gelindi!inde yurtiçi finansman olanaklarn artraca! beklentisiyle, reel faiz oranlarnn da aralarnda bulundu!u çe"itli iktisadi serbestle"me tedbirleri uygulamaya konulmu" ve finansal geli"me süreci bu tarihten itibaren bir çok ülkede ivme kazanm"tr. Finansal serbestle"me hareketi ile birlikte 1970 li ve 1980 li yllarda geli"mi" ve geli"mekte olan ülkelerin finansal sistemlerinde önemli de!i"iklikler ya"anm"tr. Dola"mdaki fon tutar önemli ölçüde artm", piyasalarda yer alan araçlar çe"itlenmi", yeni finansal piyasalar geli"tirilmi", teknoloji ve ileti"im alanndaki geli"meler finansal i"lemlerin uluslararas düzeyde ve daha dü"ük i"lem maliyetiyle gerçekle"tirilmesini kolayla"trm"tr 4. Finansal serbestle"me hareketleri ile ivme kazanan bu süreçte, dünya finans piyasalarnda pek çok yenilik gerçekle"mi" ve bu yenilikler, özellikle günümüzün geli"mi" piyasalarnda kendilerine sa!lam bir yer edinmi"lerdir. Vadeli i"lemlerden opsiyonlara, faiz ve döviz swaplarndan eurobondlara, finansal açdan bulu" olarak nitelendirilebilecek bir çok yeni enstrüman hayata geçirilmi" ve böylelikle para ve sermaye piyasalarnn geli"imine hz kazandrlm"tr 5. Finansal geli"me sürecine damgasn vuran yeni finansal enstrümanlardan biri de özel emeklilik fonlardr. Özel emeklilik fonlarnn di!er birçok finansal yenilikten temel fark, ortaya çk" amacnn do!rudan do!ruya finans piyasalar ile ili"kili olmamas, 1980 li yllarda ço!u ülkede ortaya çkan sosyal güvenlik krizlerine 4 A. G. YILGÖR, Finansal Liberalizasyon ve Türkiye de Sermaye Piyasas Üzerindeki Etkileri, Dokuz Eylül Üniversitesi ktisadi ve dari Bilimler Fakültesi 10. Ulusal Finans Sempozyumu, /zmir, S. SOYLU, Emeklilik Yat/r/m Fonlar/n/n Yönetimi, Sermaye Piyasas Kurulu, Ankara, Haziran 2004, s. 36. Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 57

4 aranan çözüm önerilerinin bir sonucu olarak hayata geçirilmi" olmasdr. Özel emeklilik fonlar, çal"anlarn çal"tklar dönemler boyunca birikimlerinin belirli bir bölümünü katk pay ad altnda toplayarak, çal"madklar dönemde gelir sa!layan özel bir finansal araclk türüdür. Temelde sosyal güvenlik amaçl olan bu kurulu"lar, katlmclardan toplam" olduklar katk paylarndan uzun vadeli ve büyük miktarda fon elde etmektedirler. Di!er yandan, bu fonlarn ekonomide gereksinim duyan ekonomik birimlere ve di!er finansal araclara kullandrlmas suretiyle de, önemli bir finansal araclk i"levini yerine getirirler. Emeklilik fonlar, ekonomide gereksinim duyulan uzun vadeli fonlarn temininde etkin bir alternatif olu"turmalar nedeni ile özellikle vergisel avantajlarla desteklenmekte ve yaygnla"trlmasna çal"lmaktadr 6. Özel emeklilik fonlar, Türkiye de de, di!er bir çok ülkede oldu!u gibi bireysel emeklilik sisteminin bir uzants olarak uygulamaya konulmu"tur. Bu çal"mada, dünyada ve ülkemizde özel emeklilik sistemlerinin geli"imine ksaca de!inildikten sonra, söz konusu sisteme i"lerlik kazandran özel emeklilik fonlarnn finansal piyasalarn geli"imi üzerindeki etkisi incelenecektir. II. DÜNYADA ÖZEL EMEKLLK SSTEMLERNN GELM Bireysel emeklilik sistemi, dünya genelinde özellikle 20. yüzyln son çeyre!inde sosyal güvenlik alannda ortaya çkan sorunlarn bertaraf edilebilmesi için getirilen çözüm önerilerinden biridir lerin ikinci yarsndan itibaren küresel düzenin ortaya çkard! yeni sosyo-ekonomik ko"ullar ve dünya genelinde ortaya çkan rekabet unsurunun da etkisiyle "ekillenen yeni politik tercihler, mevcut sosyal güvenlik sistemlerinin sorgulanmasna ve yeni yaplarn olu"umuna zemin hazrlam"tr. 6 B. TUNAY, Türkiye de Finansal Sistemin Yaps ve /"leyi"i: Genel Çerçeve, (ed.) Tunay, B., Finans Sisteminde Yeni Yönelimler: Türk Finans Piyasalar/n/n Bugünü ve Gelece5i, Beta Basm, /stanbul, 2001, s Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

5 1980 li yllarda geleneksel dü"ünce kalplarnn yklmas ile ba"layan ve iktisadi alanda liberalizasyon hareketleri ile ivme kazanan dönü"üm süreci, çe"itli alanlarda ortaya çkan sorunlarn a"lmasnda liberal politikalara dayal çözüm önerilerini beraberinde getirmi"tir. /kinci dünya sava"ndan itibaren süregelen devletçi politikalarn ardndan 1980 lerden itibaren piyasa mekanizmasnn yeniden i"lerlik kazanmas ve bunun paralelinde bireysel inisiyatifin erdemine inanan görü"lerin a!rlk kazanmas, bireysel temelli çözüm alternatiflerini yeni ekonomik düzenin temel unsurlarndan biri haline getirmi"tir 7. Ekonomik, sosyal ve demografik yapda meydana gelen hzl de!i"imler zaman içinde mevcut sosyal güvenlik sistemlerinin ihtiyac kar"lamadaki etkinli!ini azaltm" ve yeni aray"larn do!masna yol açm"tr. Demografik yapdaki de!i"im özellikle geli"mi" ülkeler açsndan belirleyici bir nitelik ta"maktadr. Bu ülkelerde nüfusun ya"lanma sürecine girmesi reform giri"imlerinin en temel gerekçesini olu"turmaktadr. Demografik de!i"ime ba!l olarak do!urganlk orannn azalmas ve bunun yan sra sosyal ve ekonomik olanaklarla artan daha uzun ya"am beklentisi, sosyal güvenlik alannda ba"gösteren krizin temel dinamiklerini olu"turmaktadr 8. Geleneksel nitelikli sosyal güvenlik sistemlerinin da!tm esasna dayal olmas, ya"l nüfusun artmasyla birlikte özellikle geli"mi" ülkelerde finansman sorunlarn da beraberinde getirmi", sosyal güvenlik harcamalarnn ulusal gelire oran ve buna paralel olarak da bütçe içindeki pay giderek art" göstermi"tir. Demografik yapdaki de!i"imin yan sra, artan i"sizlik, i"gücü yapsndaki farklla"ma, erken ya"larda emeklilik, kayt d" istihdam ve toplanamayan primler, sosyal güvenlik alannda ya"anan sorunlar körükleyen faktörler arasnda yer alm"tr 9. Tüm bu nedenlere ba!l 7 A.C. GUTIERREZ, Principles and Practices of Social Security Reform, IAA International Seminar on Pensions, International Social Security Association (ISSA), Brighton, 2001, s C. DAYKIN, Pension Reform Developments Around the World, International Conference on Applied Statistics, Actuarial Science and Financial Mathematics 17th Tuesday: The Department of Statistics and Actuarial Science, The University of Hong Kong, 2003, p E. KORKMAZ ve di!erleri, Sosyal Güvenlikte Yeni Yakla6/m: Bireysel Emeklilik, /stanbul Ticaret Odas, Yayn No: , /stanbul, 2007, ss Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 59

6 olarak geli"mi" ve geli"mekte olan ülkelerde kamu sosyal güvenlik harcamalar milli gelire oran bakmndan sürekli olarak artm" ve bu art" milli bütçeler açsndan tehdit edici boyutlara ula"m"tr. /çine dü"ülen sosyal güvenlik krizinden çkmak üzere baz ülkeler mevcut sistemlerini gözden geçirme ve yenileme yoluna giderken bazlar ise kapsaml ve köklü reform hareketlerine giri"mi"lerdir. Bu alanda gerçekle"tirilen en köklü reform hareketlerinden biri, geleneksel kamu sosyal güvenlik sistemlerinin terk edilerek bunun yerine zorunlu ancak özel fonlarca yönetilen bir sistemin getirilmesi olmu"tur ylnda Oili nin öncülü!ünde ba"latlan bu sistem, daha sonralar dünyann bir çok ülkesinde, ya kamu sosyal güvenlik sistemi kaldrlarak bunun yerine ya da mevcut olan kamu sosyal güvenlik sistemi kaldrlmakszn bunun tamamlaycs olarak uygulamaya konmu"tur 10. Oili nin öncülü!ünde ba"latlan bu uygulama ile, da!tm esasna dayal sistemlerden fonlama esasna dayal sistemlere do!ru bir geçi" sa!lanm" ve nesiller aras dayan"ma esasna dayanan geleneksel sosyal güvenlik sistemlerinin aksine, bireylerin kendi ihtiyaçlarn kendi tasarruflar ile kar"lamalar esasna dayanan bireysel nitelikli emeklilik sistemleri hayata geçirilmi"tir. Sistemin uygulanmas bakmndan dünya ülkeleri arasnda ortaya çkan temel farkllk, sistemin zorunlu ya da gönüllülük esasna dayal olmasndan kaynaklanmaktadr. Dünya geneline bakt!mzda, devlet tarafndan sunulan emeklilik sistemlerinin sa!lam bir temele sahip oldu!u ülkelerde, özel emeklilik sistemlerinin, kamu sosyal güvenlik sisteminin paralelinde gönüllülük esasna dayal olarak sunuldu!u görülmektedir. Ancak kamu tarafndan sunulan hizmetlerin sa!lam temellerden yoksun oldu!u ve bu nedenle önemli finansman krizlerinin ya"and! di!er baz ülkelerde, özel emeklilik sistemleri, sosyal güvenlik sisteminin odak noktasn olu"turmaktadr. Almanya, birinci grupta yer alan ülkelere örnek te"kil ederken, özellikle Oili nin de dahil oldu!u Latin Amerika ülkeleri ikinci grubu temsil etmektedir. Özel emeklilik sistemleri farkl "ekillerde olu"turulabilen çe"itli emeklilik planlar aracl! ile i"letilmektedir. Dünya 10 Sosyal güvenlik sistemlerindeki köklü reform hareketlerine ili"kin ayrntl bilgi için bkz. Korkmaz ve di!erleri, Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

7 uygulamalarnda emeklilik planlarnn temelde iki ana grupta olu"turuldu!u görülmektedir. Baz ülkelerde, emeklilik döneminde elde edilecek gelirin ba"langçta belli oldu!u/taahhüt edildi!i ve katlmc tarafndan yaplan katklarn belirli bir fonda toplanarak yatrma yönlendirildi!i Tanmlanm" Fayda Planlar (Defined Benefit Plans) esas benimsenirken, di!er baz ülkelerde ise, emeklilik döneminde elde edilecek gelirin, katklarn ne kadar ba"arl "ekilde yatrma yönlendirildi!ine ba!l olarak de!i"ti!i Tanmlanm" Katk Planlar (Defined Contribution Plans) aracl!yla sistem yürütülmektedir. Tanmlanm" fayda planlarnn benimsendi!i sistemlerde, emeklilik döneminde elde edilecek gelir belirli "artlar altnda garanti altna alnrken; tanmlanm" katk planlarnn geçerli oldu!u sistemlerde, her katlmc yatrd! birikimler ve bu birikimlerin getirisi ölçüsünde emeklilik geliri elde etmekte ve tercih etti!i fon portföyüne ili"kin riski de kendisi üstlenmektedir. Bir di!er ifade ile, tanmlanm" katk planlarnda, emeklilik gelirinin beklenen düzeyden daha dü"ük olmas riskine katlmclar katlanrken, tanmlanm" fayda planlarnda emeklilik gelirinin garanti altnda olmas nedeniyle, yönetim performansnn kötü olmasndan kaynaklanacak risk, garantör "irket tarafndan kar"lanmaktadr. Günümüzdeki uygulamalara bakt!mzda, dünyadaki özel emeklilik sistemlerinde fayda esasna dayal planlar a!rlkta ise de, özellikle son yllarda, katk esasna dayal sistemlere do!ru bir kaymann oldu!u görülmektedir 11. III. TÜRKYE DE ÖZEL EMEKLLK SSTEMNN GELM Sosyal güvenlik alannda dünya genelinde ya"anan sorunlar ve bu sorunlar çözmeye yönelik giri"imler Türkiye de de yansma bulmu"tur. Ülkemizde, sistemi krize sürükleyen nedenler, zaman içinde ortaya çkan, karma"k ve çok yönlü faktörlerden 11 OECD, Private Pension Systems: Regulatory Policies, Note by the Secretariat, OECD, 1997; SOYLU, 2004, s. 6. Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 61

8 kaynaklanm"tr 12. Genç ve dinamik bir nüfusa sahip olmamz nedeni ile sosyal güvenlik alannda ülkemizde ya"anan sorunlar, geli"mi" ülkelerin aksine, demografik kaynakl olmayp, daha çok aktüeryal dengenin bozulmas ve kurumsal yetersizlikler gibi nedenlere ba!l finansman problemleri "eklinde ortaya çkm"tr 13. Dünya genelindeki birçok ülkede, 1980 li yllarn ba"larndan itibaren sosyal güvenlik alannda ortaya çkan sorunlar çözmeye yönelik giri"imlerde bulunulurken, Türkiye bu alanda bir hayli gecikmeli hareket etmi"tir. Siyasi ve ekonomik alanlarda ya"anan istikrarszlk ve belirsizlik ortamnda, sosyal güvenlik alanndaki sorunlara gereken önem verilememi" ve kendi haline braklan sistem politik kayglarla yaplan yasal ve idari düzenlemelerin de etkisiyle gün geçtikçe daha büyük sorunlar beraberinde getirmi"tir. Türkiye de, bireysel emeklilik sisteminin de dahil oldu!u reform çal"malar 1999 ylndan itibaren ba"latlm"tr. Bu kapsamda, mali, kurumsal ve idari yeniden yaplandrmalarla, bir yandan mevcut kamu sosyal güvenlik sisteminin yeniden gözden geçirilmesi ve mevcut kurumlarn yeniden yaplandrlarak daha nitelikli bir sosyal güvenlik hizmeti verir hale getirilmesi hedeflenmi", di!er yandan, dünyadaki genel e!ilime uygun bir biçimde, kamunun sundu!u hizmetleri tamamlayc nitelikte ek bir takm programlarn sisteme entegre edilmesi amaçlanm"tr. Bireysel emeklilik alannda yaplan düzenlemeler, söz konusu reformun önemli bir parçasn olu"turmu"tur 14. Yaplan çal"malar neticesinde, 4632 sayl Bireysel Emeklilik Tasarruf ve Yat/r/m Sistemi Kanunu hazrlanarak 2001 ylnda yürürlü!e konulmu"tur. Mevcut kamu sosyal güvenlik sistemin tamamlaycs olarak getirilen bu yeni düzenleme ile, bireylerin emeklili!e yönelik tasarruflarnn yatrma yönlendirilmesi suretiyle emeklilik döneminde ek bir gelir sa!lanarak refah düzeylerinin 12 N. EK/N, Y. ALPER, T. AKGEY/K, Türk Sosyal Güvenlik Sistemi nde Aray/6lar: Özelle6tirme ve Yeniden Yap/lanma, /stanbul Ticaret Odas Yaynlar, /stanbul, 1999, s T. TEKSÖZ, Sosyal Güvenlik Sisteminde Reform, TSK-6veren Dergisi, Mays 2003 ( 14 KORKMAZ ve di!erleri, 2007, s Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

9 yükseltilmesi, ekonomiye uzun vadeli kaynak yaratarak istihdamn artrlmas ve ekonomik kalknmaya katkda bulunulmas hedeflenmi"tir. Dünya genelindeki uygulamalara bakt!mzda bireysel emeklilik sistemi, temelde sosyal güvenlik politikalarna hizmet etmek üzere geli"tirilen bir araç olmakla birlikte, ortaya çkard! sonuçlar bakmndan önemli ekonomik fonksiyonlar da bünyesinde barndran bir niteli!e sahiptir. Bireysel emeklilik sistemi ile ülke vatanda"lar açsndan kamu sosyal güvenlik sisteminin yannda, ek bir sosyal güvenlik garantisi sa!layacak olan ikincil bir yap olu"turulmak istenmi" ve böylelikle bireyleri tasarrufa te"vik etmek suretiyle emeklilik dönemlerinde daha yüksek bir refah seviyesine ula"malar hedeflenmi"tir. Ancak söz konusu sosyal hedefin yan sra, toplam tasarruf düzeyi arttrlarak sermaye piyasalarnn derinle"mesine katk sa!lanmas ve gerek kamu borçlanma gereksinimini kar"lamak, gerekse uzun vadeli ve büyük montanl yatrmlarda kullanlmak üzere fon birikiminin sa!lanmas da sistemin hedefleri arasnda yer alm"tr. Bireysel emeklilik sistemi, bireylerin aktif çal"ma ya"amlarnda kazandklar gelirin bir bölümünü emeklilik dönemlerinde kullanmak üzere tasarruf etmeleri ve söz konusu süreçte bu birikimlerin uzman kurulu"larca çe"itli yatrm araçlarnda de!erlendirilmesi esasna dayanr. Kamunun sosyal güvenlik alanndaki yükünü de hafifletmeyi amaçlayan bu sistemde bireyler, çal"tklar sürede elde ettikleri gelirin bir bölümüyle kendi emeklilik dönemlerinin finansmanna katk sa!lamaktadrlar. Katlmn tamamen gönüllü esaslara dayal olarak düzenlendi!i sistemde her katlmc, emeklilik "irketiyle düzenlenecek emeklilik sözle"meleri çerçevesinde emeklilik fonlarna belli bir katk pay ödeyecek ve emekli oldu!unda bireysel emeklilik hesabnda biriken katk paylarn ve bunlarn getirilerini topluca veya aylk ödemeler "eklinde geri alabilecektir. Bireysel emeklilik sistemin iktisadi anlamda kendisinden beklenen fonksiyonlar yerine getirebilmesinin en önemli "artlarndan biri, katlmc saysnn yüksek olmas ve sistemdeki toplam birikimin anlaml bir düzeye ula"abilmesine ba!ldr. Katlmn tamamyla gönüllü esaslara dayal oldu!u uygulamalarda, sisteme giri"i Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 63

10 özendirici nitelikteki te"vikler büyük önem ta"r. Gönüllü katlmn esas alnd! Türkiye uygulamasnda da, dünya genelinde oldu!u gibi, sistemin geli"imi devlet tarafndan sa!lanan vergisel te"viklerle desteklenmektedir. Vergi uygulamalar açsndan getirilen ilk te"vik, ödenen katk paylarnn belirli limitler dahilinde vergi matahndan indirilmesine ili"kindir. Gelir Vergisi Kanunu nda yaplan düzenlemeler ile, ücretliler tarafndan emeklilik "irketlerine ödenen katk paylarnn vergiye tabi gelirin tespitinde indirim olarak dikkate alnabilece!i, di!er yandan i" verenler tarafndan ücretliler adna bireysel emeklilik sistemine ödenen katk paylarnn ise ticari kazancn tespitinde gider olarak yazlabilece!i hükme ba!lanm"tr. Ancak söz konusu indirim tutarlar snrsz olmayp konuya ili"kin olarak ayn anda dikkate alnmas gereken iki farkl snrlama getirilmi"tir; gerek i"verenler gerekse ücretliler tarafndan ödenen ve vergi matrahnn tespitinde dikkate alnacak katk paylarnn toplam, ücretin %10 unu ve o yla ili"kin yllk asgari ücretin brüt tutarn a"amayacaktr. Ödenen katk paylarnn vergi matrahndan indirilmesine ili"kin vergisel avantaj yalnzca ücretliler için de!il, ücret d"ndaki di!er gelir unsurlarndan herhangi biri ya da birkaçn elde eden ve yllk beyanname veren mükellefler için de tannm"tr. Bu mükellefler de tpk ücretliler gibi, %10 barajna ve yllk asgari ücret tutar snrlamalarna uymak "art ile bireysel emeklilik sistemi çerçevesinde ödedikleri katk paylarn gelir vergisi matrahlarndan dü"ebilmektedirler 15. Bireysel emeklilik sistemini desteklemeye yönelik olarak sa!lanan vergisel te"viklerin bir di!er ksm ise emeklilik a"amasnda ortaya çkan avantajlara ili"kindir. Sistemde 10 yl kalmak suretiyle emeklilik hakkn elde edenler ile vefat, maluliyet veya tasfiye gibi zorunlu nedenlerle sistemden ayrlmak zorunda kalanlara, emeklilik fonlarndan elde ettikleri kazançlar için %5 orannda gelir vergisi stopaj uygulanmaktadr. Söz konusu oran, di!er gelir türlerine uygulanan stopaj oranlar ile kar"la"trld!nda bir hayli dü"ük kalmaktadr. Dü"ük stopaj oran uygulamasnn yan sra, bu a"amada getirilen bir di!er avantaj ise söz konusu kazancn %25 inin gelir 15 Ç. S. VURAL, Sermaye Piyasalar/nda Vergi Te6vikleri: Türkiye Uygulamas/, Sermaye Piyasas Kurulu, /stanbul, 2004, ss Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

11 vergisinden istisna edilmesi suretiyle sa!lanm"tr. Söz konusu istisna da dikkate alnd!nda, bireysel emeklilik neticesinde elde edilen kazançlara ili"kin vergi yükü yalnzca %3.75 oran ile snrl kalmaktadr. Sistemin uyguland! benzer ülkelerle kar"la"trld!nda, emeklilik ya"nn erken (56) ve sistemde minimum kalma süresinin ksa olmas nedeniyle (10 yl) ülkemizde sa!lanan vergisel te"viklerin bir hayli cazip oldu!unu söylemek mümkündür 16. IV. ÖZEL EMEKLLK FONLARININ SSTEM ÇNDEK YER VE ÖNEM Gerek Türkiye gerekse dünya uygulamalarnda özel emeklilik fonlar, bireysel emeklilik sisteminin temel uygulama arac olarak kar"mza çkmakta ve sistemin bel kemi!ini olu"turmaktadr. Zira model, emeklilik fonlar aracl!yla gerçekle"tirilecek birikim esas üzerine kurulmu"tur 17. Özel emeklilik fonlar, katlmclar tarafndan sisteme yatrlan katk paylarnn, profesyonel portföy yönetim ilkeleri çerçevesinde yönetildi!i kurumsal yaplar olarak tanmlanmaktadr. Bu fonlar, fonksiyonlar itibariyle yatrm fonlarna benzemekle birlikte bunlardan farkl olarak, yalnzca emeklilik sisteminde yer alan birikimlerin de!erlendirilmesi amacyla olu"turulan yatrm araçlar "eklinde düzenlenmi"tir. Bir di!er ifade ile söz konusu fonlar emeklili5e yönelik olarak düzenlenmi6 yat/r/m fonlar/ dr. Mevcut yatrm fonu altyapsnn tüm olumlu ve ba"arl niteliklerinin üzerine kurulmu", ancak bununla birlikte yatrm fonlarnda eksikli!i hissedilen düzenlemeler bu yapnn olu"umunda dikkate alnm"tr 18. Dünya uygulamalarna bakld!nda, baz ülkelerde emeklilik fonlarna ili"kin hiçbir snrlama getirilmezken, baz ülkelerde ise gerek sermaye piyasalarnn geli"mi"lik düzeyine ba!l olarak gerekse politik tercihler göz önünde bulundurularak, düzenleyici otoriteler tarafndan fon portföy yönetimine ili"kin baz snrlamalar getirildi!i görülmektedir. Özellikle yatrm yaplacak alanlara ili"kin olarak 16 E. ÇALIKOSLU, Bireysel Emeklilik Sistemimiz Dünyadaki Uygulamalarn Neresinde?, Ernst&Young: Bireysel Emeklilik Sistemi, Aralk 2003, s KORKMAZ ve di!erleri, 2007, s SOYLU, 2004, s. 34. Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 65

12 getirilen bu snrlamalar çerçevesinde, emeklilik fonlarnn yatrm yapabilecekleri varlklar ayrntl bir biçimde saylmakta ve yatrm yaplabilecek olan varlklarn oranna ili"kin alt ve üst limitler belirlenmektedir 19. Yatrm snrlamalar genellikle yerli piyasalara yönelik snrlamalar veya yabanc piyasalarda yer alan menkul kymetlere ili"kin snrlamalar "eklinde ortaya çkmaktadr. Emeklilik fonlarnn yerli piyasalarda yapaca! yatrmlarla ilgili olarak getirilen snrlamalar daha çok hisse senetleri ve devlet tahvilleri alannda yo!unla"maktadr. Düzenleyici otoriteler zaman zaman belirli bir "irketin, grubun ya da sektörün hisse senetlerinde yo!unla"lmasn önlemek üzere hisse senetleri ile ilgili üst limitler koyarken, bazen de kamu menkul kymetlerine yaplmas gereken yatrmlarn alt snrlarn belirlemektedirler. Kamu menkul kymetlerine ili"kin düzenlemeler, fon portföylerinde ta"nan riskin a"r derecede yükselmesini önlemek suretiyle bireysel tasarruflar güvence altna alma ve bunun yan sra kamu borçlanma gere!inin kar"lanmasn kolayla"trma amaçlarna yönelik olarak yaplmaktadr 20. Emeklilik fonlar yatrmlarna getirilen bir di!er snrlama türü ise portföye dahil edilecek yabanc menkul kymetlere ili"kindir. Aslnda yabanc menkul kymetlerin sistemde yer almas, yatrm yaplabilecek varlklarn sayca snrl oldu!u ekonomilerde portföy çe"itlili!inin artmas bakmndan büyük bir önem ta"maktadr. Sistemde biriken fon miktarnn yerel piyasalarda i"lem yapabilmek için fazlaca büyük oldu!u ve yurt içi varlklarn snrl sayda oldu!u durumlarda, yabanc menkul kymetlere ili"kin herhangi bir snrlamann olmamas, portföy çe"itlili!ini artrmak suretiyle getiri orann artrc etki yaratabilmektedir 21. Ancak bununla birlikte, 19 D. CANSIZLAR, Bireysel Emeklilik Sistemi ve Sermaye Piyasalar, TSK 6veren Dergisi, Aralk 2001, ( 20 H. SHAH, Towards Better Regulation of Private Pension Funds, Policy Research Working Paper, No: 1791, World Bank, Washington D.C, 1998; A. VIVES, Pension Funds in Infrastructure Project Design: Regulations and Instrument Design, Inter-American Development Bank, Washington D.C, 1999; SOYLU, 2004, ss D. VITTAS, Pension Funds and Capital Markets, Viewpoint, The World Bank, Washington, 1996, s Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

13 yabanc menkul kymetler alannda hiçbir snrlamann olmamas da ekonomi açsndan bir takm sakncalar beraberinde getirmektedir. Snrlamann olmad! durumlarda, emeklilik fonlarnn yabanc menkul kymetlere yönelik yatrmlarn artrmalar, yurt içi sermaye piyasalarna yaplmas beklenen kaynak art"n yurtd" piyasalara kaydrarak sermaye piyasalarnn geli"imini önleyecek ve fon birikimi anlamnda sistemden beklenen faydann yabanc piyasalara transferine neden olabilecektir. Özel emeklilik fonlar, sistemin i"leyi"i bakmndan ta"d! önemin yan sra, finansal sistemde kurumsal yatrmc kimli!i ile de önem ta"yan kurumlardr. Günümüzde geli"mi" ülkelerin yan sra, sosyal güvenlik alannda reform gerçekle"tiren ülkelerin ço!unda bu fonlarn, sermaye piyasalarndaki en önemli kurumsal yatrmclardan biri konumunda olduklar görülmektedir. Emeklilik fonlar dünyada, sigorta "irketlerinden sonra ikinci büyük kurumsal yatrmc olarak kar"mza çkmaktadr. Söz konusu fonlarn 2005 yl sonu itibariyle toplam büyüklü!ü, 29 ülkenin dahil edildi!i hesaplamalara göre milyar dolar düzeyindedir. Amerika Birle"ik Devletleri milyar dolarlk hacmi ile ekonomik büyüklü!üne paralel olarak sektörün öncüsü konumundadr. Türkiye nin bu tablodaki yerini de!erlendirdi!imizde, ülkemizin 919 milyar dolarlk fon büyüklü!ü ile üçüncü srada yer ald! görülmektedir. Türkiye bu sralamada ilk üçte yer almakla birlikte, dünyada yaratlan toplam fon tutarna olan katks açsndan de!erlendirildi!inde, % 5.1 lik katks ile Amerika ya kyasla oldukça geride kald! ortaya çkmaktadr. Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 67

14 Tablo 1: OECD Ülkelerinde Emeklilik Fonlar,n,n Büyüklü/ü (Aral,k 2005) Ülkeler Milyar dolar Toplam çindeki (%) Pay Ülkeler Milyar dolar Toplam çindeki (%) Pay Avustralya Lüksemburg Avusturya Meksika Belçika Hollanda Kanada Y Zelanda Çek Cum Norveç Danimarka Polonya Finlandiya Portekiz Fransa Slovakya Almanya %spanya Macaristan %sveç %zlanda %sviçre %rlanda Türkiye %talya %ngiltere Japonya Amerika Kore Toplam Kaynak: OECD, Global Pension Statistics Tablodan da görüldü!ü gibi, küçük tasarruflarn uzun vadede birikimi neticesinde olu"an bu varlklar, sistemin uyguland! bir çok ülkede oldukça büyük boyutlara ula"m"tr. Rakamsal büyüklü!ün yan sra, söz konusu varlklarn ülke ekonomilerindeki nispi öneminin belirlenmesinde ve bu anlamda ülkeleraras kar"la"trmalarn yaplmasnda, mevcut fonlarn ulusal gelire oran da önem ta"yan bir gösterge konumundadr. 68 Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

15 Hollanda zlanda sviçre Amerika ngiltere Finlandiya Avustralya rlanda Kanada Danimarka Japonya sveç Portekiz Yeni Zelanda spanya Polonya Macaristan Meksika Norveç Fransa Avusturya Belçika Çek Cum. Almanya talya Kore Slovakya Lüksemburg Türkiye Yunanistan Grafik 1: OECD Ülkelerinde Emeklilik Fonlar,n,n Ekonomideki Önemi (Milli Gelire Oran) Kaynak: OECD, Global Pension Statistics Emeklilik fonlarnn ekonomideki nispi önemi bakmndan, Hollanda nn ilk srada yer ald! görülmektedir. Uzun vadeli birikime dayanan varlklar, Hollanda da ulusal gelirin % u, /zlanda da % si, /sviçre de % ü, Amerika da ise % 98.9 u düzeyindedir. Görüldü!ü gibi söz konusu ülkelerde özel emeklilik fonlar aracl! ile olu"turulan kaynaklar bu ülkelerin milli gelirleri ile ifade edilebilecek büyüklüklere ula"rken ülkemizde bu oran henüz binde ile ifade edilmekte olup, bu yolla olu"an kaynaklar milli gelire oran bakmndan oldukça dü"ük düzeydedir. V. TÜRKYE DE ÖZEL EMEKLLK FONLARI VE FNANSAL GELME ÜZERNE ETKLER Sosyal güvenlik alannda gerçekle"tirilen düzenlemelerdeki gecikmeye paralel olarak, Türkiye de bireysel emeklilik sistemi, di!er Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 69

16 bir çok ülkeye göre çok daha geç ba"latlm" olan bir uygulamadr. Uygulamann geç ba"lamas, dünya örneklerini inceleyerek uygulanmakta olan farkl emeklilik modellerinin fayda ve sakncalarn tespit etmek ve Türkiye açsndan en uygun modeli belirleyerek yürürlü!e koymak bakmndan avantaj sa!larken, bu sisteme daha önce geçilmemi" olmas, da!nk haldeki küçük tasarruflarn daha erken bir tarihte biraraya getirilerek ekonomiye kazandrlmasna imkan sa!lanamam" olmas nedeniyle ele"tirilmektedir. Türkiye de 2001 ylnda yürürlü!e giren bireysel emeklilik sisteminin fon büyüklü!ü 2007 yl itibariyle 3.2 milyar YTL ye, fon adedi ise 96 ya ula"m"tr 22. Di!er OECD ülkeleriyle kar"la"trld!nda, Türkiye deki özel emeklilik fonlarnda biriken varlklarn milli gelire oran bakmndan oldukça dü"ük düzeyde kald! görülmektedir (Grafik 1). Özellikle Hollanda, /zlanda ve /sviçre gibi geli"mi" Bat ülkelerinde bu oranlar milli gelirin dahi üzerinde seyrederken, ülkemizde özel emeklilik fonlarnda gerçekle"en birikim miktar mili gelirimizin yalnzca binde 3 ü düzeyindedir. Uluslararas kar"la"trmalarn yan sra, özel emeklilik fonlarnn Türkiye de finansal yap içindeki yeri, sistemin de!erlendirilmesi bakmndan önem arzeden bir di!er konudur. Bir ülkedeki finansal yap, ülkelerin geli"mi"lik düzeylerinin temel göstergelerinden biri olarak kabul edilir. Azgeli"mi" ve geli"mekte olan ülkelerde fonlarn toplanmas ve da!tlmasnda bankaclk sistemi oldukça etkin bir rol oynamaktadr. Bu ülkelerde finansal sistem içinde bankaclk kesiminin pay % 90 lar düzeyindedir. Ekonominin geli"me süreci tamamlandkça bankaclk sistemi yerini, sermaye piyasas kurumlarna ve yeni finansal araçlara brakr. Bu nedenle, geli"mi" ülkelerde bankaclk sisteminin pay % 90 lardan % 40 lara kadar dü"er 23. Bu gibi ülkelerde yeni finansal araçlarn ortaya çkmasyla birlikte, bankaclk kesimi finansal araclk fonksiyonu bakmndan sergiledi!i hakim konumunu yitirirken, tasarruf sahipleri 22 EGM, Bireysel Emeklilik Geli6im Raporu 2006, Emeklilik Gözetim Merkezi, Ankara, OKSAY, Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

17 de birikimlerini de!erlendirmek bakmndan yeni imkanlara kavu"urlar. Ülkemizdeki finansal yapy bu açdan de!erlendirdi!imizde, bankaclk sektörünün hakim bir karakter sergiledi!i görülmektedir. Aralk 2006 tarihi itibaryla, finansal piyasalardaki toplam aktiflerin % 90 a yakn bir ksmn bankaclk kesimi olu"turmaktadr (Tablo 2). Türkiye de finansal geli"me açsndan para piyasas yannda sermaye piyasalarnn büyümesi, bankalar yannda di!er mali kurumlarn da güçlenmesi gerekmektedir. Dünyada en büyük kurumsal yatrm ve tasarruf sistemi olarak ön plana çkan özel emeklilik fonlarnn geli"imi bu noktada önem kazanmaktadr. Tablo 2: Türkiye de Finans Sektörünün Yap,sal Görünümü (Aral,k 2006) Toplamdaki Pay Bankalar 88.5 Finansal Kiralama 9irketleri 1.7 Faktoring 9irketleri 1.1 Tüketici Fin 9irketleri 0.6 Sigorta 9irketleri Emeklilik irketleri 1.2 Menk. K:ym. Arac: Kurumlar: 0.5 Menk. K:ym. Yat.Ortakl:klar: 0.1 Menk. K:ym. Yat. Fonlar: 3.9 Gayrimenkul Yat. Ortakl:klar: 0.4 Toplam Kaynak: Türkiye de finansal sistemin geli"mesi a"amasnda en çok ihtiyaç duyulan konulardan biri bireysel yatrmlarn a!rlkl olarak kurumsal yatrmlara dönü"mesidir. Bu dönü"üm, son zamanlara kadar Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 71

18 menkul kymet yatrm fonlar aracl!yla gerçekle"tirilmeye çal"lmakla beraber, bireysel emeklilik sisteminin devreye girmesiyle birlikte yeni bir boyut kazanm"tr. Gerek sermaye piyasalarnn geli"imi gerekse ekonomiye uzun vadeli kaynak sa!layarak istihdamn artrlmas ve iktisadi büyümeye katkda bulunmas açsndan, vade uzunlu!u yla varan emeklilik fonlar büyük önem ta"maktadr. Do!al olarak, söz konusu fonlarn iktisadi açdan kendilerinden beklenen fonksiyonlar yerine getirebilmesi için sistemdeki birikimin anlaml bir büyüklü!e ula"mas gerekmektedir. Mevcut durumda, Türkiye de, emeklilik "irketlerinin toplam finansal aktifler içindeki pay yalnzca %1.2 düzeyindedir (Tablo 2). Bununla birlikte, kurulu"undan bu yana henüz çok ksa bir süre geçmi" olmasna ra!men bu süre zarfnda fon büyüklü!ünde görülen hzl art", sistemin gelece!i bakmndan umut vericidir. Özel emeklilik fonlar aracl!yla toplanan kaynak miktarnn artmas, sistemin öngördü!ü iktisadi hedeflerin gerçekle"tirilmesi bakmndan gerekli ko"ul olmakla birlikte tek ba"na yeterlilik arz etmez. Sistemin bu alandaki etkinli!ini belirleyecek olan en önemli unsurlardan biri de fonlarn portföy da!lm ve bu da!lmn ekonomide do!uraca! sonuçlara ili"kindir. Portföy da!lm, bir yandan emeklilik fonlarnn getirisini belirleyen en önemli faktörlerden biri iken, di!er yandan da sistemde biriken kaynaklarn ekonomide hangi alanlara kanalize edildi!ini ortaya koyan önemli göstergelerden biridir. Yukarda da de!inildi!i gibi, dünya uygulamalarnda düzenleyici otoriteler tarafndan ekonomik ko"ullar ve politik tercihler do!rultusunda, portföy olu"umuna ili"kin olarak emeklilik fonlarna bir takm yatrm snrlamalar getirilebilmektedir. Ülkemiz örne!inde de benzer nitelikli bir yaplanma söz konusudur. Getirilen yatrm snrlamalar çerçevesinde, katk paylarnn en az % 30 luk ksmnn kamu borçlanma araçlarn esas alan emeklilik yatrm fonlarna, en fazla % 15 lik ksmnn ise yabanc menkul kymetleri esas alan fonlara yatrlabilece!i hükme ba!lanm"tr (Emeklilik Yatrm Fonlarnn Kurulu" ve Faaliyetlerine /li"kin Esaslar Hakknda 72 Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)

19 Yönetmelik 24, md.22). Kamu borçlanma senetlerine ili"kin olarak getirilen bu alt snrn temel gerekçesi "üphesiz devletin borçlanma gereksiniminin kar"lanmasdr. Di!er yandan böyle bir snrlama ile, fon portföylerinin risk düzeyini yükseltebilecek nitelikteki varlklara a"r derecede yatrm yaplarak, fonlarda biriken tasarruflarn güvenli!inin tehlikeye dü"ürülmesinin önüne geçilmeye çal"lm"tr. Di!er bir ifade ile, söz konusu snrlamann bir di!er amac, katlmclar yüksek riskten koruyarak birikimlerini güvence altna almaktr. Türkiye de 2006 yl sonu itibariyle emeklilik fonlarnn portföy da!lmna bakt!mzda, bu da!lmn % 72.5 lik ksmn kamu borçlanma senetlerinin olu"turdu!u görülmektedir. Ters repo i"lemlerinin toplam içindeki pay % 14.3 iken hisse senetlerinin pay % 8.9, yabanc menkul kymetlerin pay ise % 0.7 düzeyindedir Emeklilik Yatrm Fonlarnn Kurulu" ve Faaliyetlerine /li"kin Esaslar düzenlemek üzere hazrlanan bu yönetmelik, 28 Oubat 2002 tarih ve no.lu Resmi Gazetede yaymlanarak yürürlü!e girmi"tir. 25 OECD ülkelerinde 2005 yl itibariyle emeklilik fonlarnn portföy da!lmna bakld!nda, Hollanda (%49.8), Amerika Birle"ik Devletleri (41.3), /ngiltere (40.1) ve Finlandiya (41.3) gibi baz ülkelerde hisse senetleri paylarnn portföy içinde önemli de!erlere ula"t! görülmektedir. Meksika (%84), Macaristan (%73.5), Polonya (%62) ve Çek Cumhuriyeti (%60) gibi di!er baz OECD ülkelerinde ise, Türkiye de oldu!u gibi, kamu kesimi menkul kymetleri a!rlk kazanmaktadr (OECD, 2006). Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007) 73

20 Hisse Senedi, 8.9 Yabanc: M enkul De>erler, 0.7 Di>er, 3.6 Ters Repo, 14.3 Kamu Borçlanma Senetleri, 72.5 Grafik 2: Emeklilik Yat,r,m Fonlar, Portföy Da/,l,m, 2006) Kaynak: ( ) (Aral,k Emeklilik fonlarna yaplan yatrm snrlamalar çerçevesinde, kamu borçlanma senetlerine ili"kin alt snr % 30 olarak belirlendi!i halde, portföy yönetiminde söz konusu menkul kymetlerin a!rl!nn % 70 i a"an bir yap sergilemesi dikkat çekicidir. Portföy da!lmnda ortaya çkan bu yap baz sonuçlar da beraberinde getirmektedir. Emeklilik fonlarnn % 70 i a"an oranda kamu menkul kymetlerini içermesi, her "eyden önce, sistem vastasyla toplanan kaynaklarn oldukça büyük bir ksmnn kamu kesimine transfer edilmesi anlamna gelmektedir. Bir di!er ifadeyle sistem, bu haliyle kamu kesimininin fonlanmas niteli!indedir. Yukarda da ifade edildi!i gibi, özel emeklilik fonlar vastasyla kamu kesimi borçlanma gereksiniminin finansmanna katk sa!lanmas zaten sistemin hedefleri arasnda yer almaktadr. Ancak, emeklilik fonlarnda biriken tutarn bu derece büyük bir ksmnn kamu kesimine aktarlmas, sisteme ili"kin di!er hedeflerin gerçekle"tirilmesini engelleyici niteliktedir. Kamu kesimine kaynak yaratma hedefinin yan sra, iktisadi alanda emeklilik fonlarna ili"kin en önemli beklentilerden biri, uzun vadeli fon birikiminin sa!lanmas suretiyle finansal geli"meye katkda bulunulmas ve özellikle sermaye piyasalarnn derinle"mesine imkan sa!lamasdr. Özel emeklilik sisteminin sermaye piyasalarnn derinle"mesine katks ise, sistem vastasyla biraraya gelen küçük 74 Afyon Kocatepe Üniversitesi,..B.F. Dergisi (C.IX,S.I1, 2007)